WRAŻLIWOŚĆ PROGU RENTOWNOŚCI NA ZMIANY POZIOMU

WRAŻLIWOŚĆ PROGU RENTOWNOŚCI NA ZMIANY POZIOMU

Robert Sobków
Wyższa Szkoła Handlu i Usług w Poznaniu
WRAŻLIWOŚĆ PROGU RENTOWNOŚCI NA ZMIANY POZIOMU
INFLACJI W GOSPODARCE NA PRZYKŁADZIE SPÓŁEK
NOTOWANYCH NA WARSZAWSKIEJ GIEŁDZIE PAPIERÓW
WARTOŚCIOWYCH
1. WSTĘP
Analiza wpływu zysków inflacyjnych na realne wyniki jednego z podstawowych narzędzi
analizy finansowej jaką jest próg rentowności nie była do tej pory przedmiotem badań
naukowych w Polsce. Pomimo szerokiej kwerendy autor nie stwierdził występowania takich
badań nawet w literaturze światowej. Poruszane zagadnienia wpływu samej inflacji na wyniki
analizy progu rentowności koncentrowały się dotąd wyłącznie na zagadnieniu możliwości
występowania w środowisku inflacyjnym wolniejszego lub szybszego wzrostu cen na
sprzedawane przez przedsiębiorstwo wyroby w stosunku do średniego wzrostu poziomu
kosztów. Tylko to miało skutkować zmianą wyników badanego wskaźnika (np. Sojak 2003
s.274-280).
Prezentowane badania oparto na wnioskach teoretycznych zawartych w artykule
Przesłanki uwzględnienia podatku dochodowego od zysków inflacyjnych w rachunku kosztów
pełnych przedsiębiorstwa złożonych do materiałów konferencyjnych Współczesne Wyzwania
Finansów i Rachunkowości, Konin 2017 (Sobków, 2017). Wskazano w nim, że kalkulacja
kosztów pełnych przedsiębiorstwa w warunkach inflacji powinna zostać poddana korekcie o
wielkość zysków inflacyjnych, które powstają jako zaniżenie kosztów lub też zawyżenie ceny
jednostkowej produktu. Ponadto elementem składowym takiej kalkulacji powinien zostać
objęty podatek dochodowy od zysków inflacyjnych, będący odpływem środków pieniężnych
związanym z prowadzoną działalnością, a nie będącym efektem rentownej działalności lecz
jedynie zjawisk inflacyjnych w gospodarce. W przedmiotowym artykule posłużono się w tym
przypadku paralelą do podatku od nieruchomości uzależnionego, tak jak poziom zysków
inflacyjnych, od wartości posiadanych przez przedsiębiorstwo aktywów. Niniejszy artykuł
stanowi rozwinięcie empiryczne powyższych wniosków teoretycznych. Badaniu poddano
1
wpływ na wyniki obliczeń progu rentowności przy uwzględnieniu w kalkulacji zysków
inflacyjnych i płaconego od nich podatku dochodowego, a przeprowadzono je na podstawie
dwóch przedsiębiorstw notowanych na Warszawskiej Giełdzie Papierów Wartościowych,
objętych indeksem WIG-20: PKN ORLEN S.A. oraz PGE S.A.
Praca została podzielona na pięć części, z których pierwszą stanowi wstęp. W rozdziale
drugim przedstawiono czynniki korygujące poziom progu rentowności w warunkach
inflacyjnych wobec warunków bezinflacyjnych. W rozdziale trzecim wyprowadzono wzór na
próg rentowności w warunkach inflacji, uwzględniający konieczne modyfikacje wskazane w
rozdziale drugim. W rozdziale czwartym dokonano analizy wrażliwości progu rentowności
obu badanych spółek na zmiany poziomu inflacji w gospodarce. Część piąta jest
podsumowaniem wyników badań zaprezentowanych w niniejszym artykule.
2. CZYNNIKI KORYGUJĄCE POZIOM PROGU RENTOWNOŚCI W
WARUNKACH INFLACYJNYCH WOBEC WARUNKÓW BEZINFLACYJNYCH
Próg rentowności (Break Even Point – BEP) określa zgodnie z definicją taki wymiar
działalności przedsiębiorstwa, przy którym następuje zrównanie przychodów z ponoszonymi
kosztami. Rozdziela on całą działalność przedsiębiorstwa na dwie strefy tj. strefę straty i
strefę zysku (Gabrusewicz 1994, s.103).
Próg rentowności może zostać określony jako:
a) ilość wytwarzanych produktów,
b) wartość wytwarzanych produktów,
c) stopień wykorzystania posiadanych mocy wytwórczych przedsiębiorstwa lub procent
realizacji obecnego poziomu produkcji bądź sprzedaży (Pazio, 2002, s.125).
W niniejszym artykule posłużono się trzecią formułą wyznaczania progu rentowności. Tak
zdefiniowany poziom progu rentowności obliczyć można z poniższego równania:
S * x = Ks + Kz * x
gdzie:
S - poziom sprzedaży przedsiębiorstwa,
Ks - poziom kosztów stałych,
Kz - poziom kosztów zmiennych,
x - stopień realizacji obecnego poziomu sprzedaży (w %).
2
Z przekształcenia powyższego równania otrzymujemy wzór na próg rentowności w
warunkach bezinflacyjnych:
Ks
x =
S - Kz
W przypadku uzyskiwania przez przedsiębiorstwo sprzedaży wyższej od obliczonego
progu powinno ono odnotować zysk. W analizie progu rentowności za koszt przyjmuje się
wszystkie wydatki ponoszone w związku z całokształtem działalności wytwórczej
sprzedawanych dóbr lub usług. W warunkach gospodarki bezinflacyjnej wydatek związany z
płatnością podatku dochodowego nie jest uznawany za koszt prowadzonej działalności.
Wręcz przeciwnie – jest on konsekwencją działalności charakteryzującej się nadwyżką
uzyskiwanej ceny nad kosztami wytworzenia dobra lub usługi i stanowi element podziału tej
nadwyżki.
Inaczej jednak na powyższe zagadnienie należy spojrzeć w warunkach inflacyjnych.
Poziom odnotowywanego zysku nie jest bowiem w tych warunkach wynikiem wyłącznie
nadwyżki uzyskiwanych przychodów nad kosztami ich uzyskania. W środowisku inflacyjnym
przedsiębiorstwo odnotowuje oprócz takich zysków, które dla potrzeb tego artykułu nazwać
możemy zwykłymi, również zyski fikcyjne, zwane też inflacyjnymi. Zyski inflacyjne nie są
zaś wynikiem rentownej działalności, lecz jedynie skutkiem zjawisk inflacyjnych w
gospodarce i podatności konkretnego przedsiębiorstwa na wpływ tych czynników na
obliczany poziom wartości jego sprzedaży, czy księgowo naliczanych kosztów (Hasbrouck,
1983). Deformuje to realny wynik jaki osiąga przedsiębiorstwo na prowadzonej działalności.
Źródła powstawania zysku inflacyjnego są związane z posiadaniem przez przedsiębiorstwo
aktywów i pasywów. Posiadanie zaś aktywów i pasywów jest immanentną cechą
prowadzonej działalności gospodarczej. Tak jak nie istnieje działalność gospodarcza
niezwiązana z ponoszeniem kosztów, tak też nie ma takiej działalności, w której nie
występowałyby aktywa, czy pasywa. Powstawanie zysków inflacyjnych jest zatem
nierozłącznie związane z prowadzeniem działalności gospodarczej w warunkach inflacji.
Funkcjonujące w Polsce standardy rachunkowości nie rozróżniają zysku zwykłego od
zysków inflacyjnych i te ostatnie stają się integralną częścią nominalnego wyniku
finansowego odnotowywanego przez przedsiębiorstwo w swojej sprawozdawczości (Szejna,
1991). Zysku inflacyjnego od zwykłego nie rozróżnia również sprawozdawczość podatkowa.
W skutek tego przedsiębiorstwo zapłaci większy podatek dochodowy niż zapłaciłoby w
3
warunkach gospodarki bezinflacyjnej. W konsekwencji nastąpi efektywny wzrost stopy
podatkowej dla przedsiębiorstwa. Jak dużym zagrożeniem dla płynności finansowej
przedsiębiorstwa może być opodatkowanie zysków inflacyjnych świadczą między innymi
wyniki badań przeprowadzonych przez ekonomistów z Morgan Guarantee Trust Company w
połowie lat 70-tych ubiegłego wieku. Wynikało z nich, że w czasach wysokiej inflacji w USA
odpowiadała ona za prawie 40% zysków wykazywanych przez przedsiębiorstwa (Hazlitt,
1977). Zatem 40% zysków wykazywanych przez amerykańskie korporacje w połowie lat 70tych ubiegłego wieku było zyskami fikcyjnymi.
Ewidencyjnie wykazany zysk inflacyjny poddany jest opodatkowaniu podatkiem
dochodowym. W ten sposób ta część opodatkowania działalności przedsiębiorstwa nie jest
podziałem wypracowywanej nadwyżki ekonomicznej, lecz staje się dodatkowym obciążeniem
ekonomicznym, nieodłącznie związanym z prowadzoną działalnością ekonomiczną i
posiadanymi przez przedsiębiorstwo aktywami (Shoven i Bulow, 1976). Wypełnia to
dokładnie definicję kosztu. Powinno zatem być również ujęte w analizie progu rentowności
przedsiębiorstwa (Sobków, 2017).
W warunkach bezinflacyjnych przy analizie progu rentowności abstrahuje się od struktury
majątku produkcyjnego, w tym zmian jakie niesie za sobą przesuwanie się po wykresie progu
rentowności w obszarze niezbędnych inwestycji w majątek obrotowy związany z
podnoszeniem produkcji. Abstrahuje się również od formy i skali opodatkowania zysków
przedsiębiorstwa. Analizie podlega wyłącznie badanie czy w ogóle przedsiębiorstwo odnotuje
jakikolwiek zysk. W warunkach inflacji powyższa problematyka zarówno wielkości i
struktury majątkowej przedsiębiorstwa jak też skali opodatkowania zysków musi zostać
włączona do budowy, analizy i interpretacji progu rentowności. Jest to konieczne z uwagi na
poniższe fakty:
a) skala tworzącego się zysku inflacyjnego jest wynikiem właśnie określonej struktury
majątku przedsiębiorstwa,
b) przesuwanie się po wykresie progu rentowności powoduje zmiany w niezbędnym
majątku obrotowym, a to z kolei skutkuje dalszymi zmianami w poziomie tworzonego
zysku inflacyjnego,
c) zysk inflacyjny wywołuje odpływ pieniężny z przedsiębiorstwa w postaci
dodatkowego podatku dochodowego, na którego wielkość ma wpływ stopa
opodatkowania.
Wartość poszczególnych pozycji bilansowych przedsiębiorstwa (majątkowych i
zobowiązań) w różny sposób zależy od skali wykorzystywania jego potencjału
4
produkcyjnego. Różnie też dodatkowy wydatek wynikający z tworzącego się zysku
inflacyjnego (podatek dochodowy od zysku inflacyjnego) będzie ujmowany w podziale
kosztów na stałe i zmienne:
a) zysk inflacyjny powstający z majątku trwałego tworzyć się będzie bez względu na
poziom jego wykorzystania. Tym samym podatek dochodowy powstający z tego
zysku spełnia wymogi zakwalifikowania go jako kosztu stałego,
b) zysk inflacyjny powstający z majątku obrotowego netto tworzyć się będzie względnie
proporcjonalnie do skali zaangażowania produkcyjnego przedsiębiorstwa. Poziom
majątku obrotowego jak i zobowiązań wobec dostawców czy budżetu (głównie
podatek VAT) jest wysoko skorelowany z wielkością produkcji i sprzedaży. Tym
samym podatek dochodowy od zysku inflacyjnego tworzącego się z majątku
obrotowego spełnia wymogi zakwalifikowania go jako kosztu zmiennego.
3. RÓWNANIE PROGU RENTOWNOŚCI W WARUNKACH INFLACJI
Po dokonanych niezbędnych korektach próg rentowności przedsiębiorstwa w warunkach
inflacji wyznacza zależność:
S * x * (1+f) = [ Ks * (1+f) + Zimt /(1-Pd)1 ] + [ Kz * (1+f) + Zimo /(1-Pd)] * x
gdzie:
f
– stopa inflacji,
Zimt
– poziom zysku inflacyjnego powstającego z majątku trwałego,
Zimo
– poziom zysku inflacyjnego powstającego z majątku obrotowego,
Pd – stopa podatku dochodowego.
Wartość tworzonego zysku inflacyjnego z majątku trwałego i obrotowego określić można
w uproszczeniu wzorami (Sobków, 2008, s.18-24):
Zimt = a * f
gdzie:
a – wartość rocznej amortyzacji majątku trwałego.
oraz
1
w związku z faktem, że zyski inflacyjne nie umniejszają wartości zysku przedsiębiorstwa do opodatkowania
podatkiem dochodowym w analizie progu rentowności powinien być uwzględniony podobnie jak tzw. koszty nie
stanowiące kosztów uzyskania przychodów, a przez to powiększone dodatkowo o wskaźnik „/(1-Pd)”.
5
Zimo = ( Mo – Zob ) * f
gdzie:
Mo
– wartość pozycji majątku obrotowego przedsiębiorstwa,
Zob
– poziom zobowiązań,
Postać wzoru na próg rentowności w warunkach inflacji przyjmuje zatem w rozwiniętej
formie postać:
S * x * (1+f) = [Ks * (1+f) + a * f / (1-Pd)] + [Kz * (1+f) + (Mo-Zob) * f / (1-Pd)] *x
Ks * (1+f) + a * f / (1-Pd)
BEP =
(S – Kz) * (1+f) – (Mo – Zob) * f / (1-Pd)
W przedstawionym równaniu w stosunku do prezentowanego wcześniej równania progu
rentowności dla warunków bezinflacyjnych nastąpiła zmiana w liczniku poprzez dodanie
członu ze znakiem „plus” i jednocześnie w mianowniku poprzez dodanie członu ze znakiem
„minus”. Oznacza to, że jeżeli przedsiębiorstwo posiada więcej majątku obrotowego niż
zobowiązań (Mo>Zob), a jest to najczęstszy przypadek, to w warunkach inflacyjnych w
stosunku do warunków bezinflacyjnych w przedsiębiorstwie dochodzi do podwyższenia
wymaganego, niezbędnego poziomu wykorzystania mocy produkcyjnych, by móc określić go
jako faktycznie rentowne. W konsekwencji też skoro czynnik inflacji jest składnikiem wzoru
na BEP w jego mianowniku, to istnieje taki poziom inflacji, przy której przedsiębiorstwo nie
osiągnie progu rentowności.
4. ZMIANA POZIOMU PROGU RENTOWNOŚCI W WARUNKACH INFLACJI NA
PRZYKŁADZIE PKN ORLEN SA. i PGE S.A.
Wagę praktyczną równania przedstawionego w rozdziale trzecim poddano analizie na
przykładzie spółek notowanych na Warszawskiej Giełdzie Papierów Wartościowych. Do tego
celu wybrano dwie spółki objęte indeksem WIG-20, zatem istotne dla polskiej gospodarki, dla
których uzyskano dane dotyczące poziomu ich kosztów stałych i zmiennych. Informacje te
traktowane są przez spółki jako niejawne i upubliczniane jedynie w niektórych przypadkach
(jak np. emisja papierów dłużnych). Dla PKN ORLEN S.A. uzyskano dane dotyczące roku
2010, natomiast dla PGE S.A. dane za I kwartał 2015 r.
6
Zgodnie z danymi z Raportu BRE Dom Inwestycyjny z dnia 22.08.2011 r. stan aktywów i
pasywów spółki PKN ORLEN oraz jej sprzedaż i strukturę kosztów przedstawia poniższe
zestawienie:
Majątek trwały:
27.403 mln zł
Majątek obrotowy2: 17.879 mln zł
Kapitał własny:
24.240 mln zł
Zobowiązania3:
13.640 mln zł
Przychody:
83.547 mln zł
Koszty zmienne:
71.885 mln zł
8.540 mln zł4
Koszty stałe:
w tym: amortyzacja: 2.423 mln zł
W warunkach niskiej inflacji roku 2010 (zaledwie 2,6% rocznie) spółka PKN ORLEN
była rentowna, a jej próg rentowności wyniósł wtedy5:
Ks
BEP =
S - Kz
8.540
BEP =
83.547 – 71.885
BEP = 73%
W sytuacji wystąpienia zjawisk inflacyjnych w polskiej gospodarce w analizowanej spółce
zaczną powstawać zyski pozorne. Przy poziomie inflacji rzędu 10%, zgodnie z przedstawioną
powyżej analizą, próg rentowności spółki uległby wzrostowi i wynosiłby dla realiów
ekonomicznych PKN ORLEN w 2010 r.:
Ks * (1+f) + a * f / (1-Pd)
BEP =
(S – Kz) * (1+f) – (Mo – Zob) * f / (1-Pd)
2
bez środków pieniężnych, których nie dotyczy tworzenie się zysków inflacyjnych.
bez zobowiązań finansowych i rezerw, których nie dotyczy tworzenie się zysków inflacyjnych.
4
bez kosztów finansowych.
5
próg rentowności wyliczony został na poziomie operacyjnym, bez uwzględniania działalności finansowej
badanych spółek
3
7
8.540 * (1+10%) + 2.423 * 10% / (1-19%)
BEP =
(83.547 – 71.885) * (1+10%) – (17.879 – 13.640) * 10% / (1-19%)
BEP = 79%
Dalszy wzrost stopy inflacji powodowałby kolejny wzrost poziomu realnego progu
rentowności, czyli takiego, który uwzględniałby w rachunku kosztów pełnych odpływ
środków pieniężnych z tytułu podatku dochodowego naliczanego od zysków fikcyjnych
(inflacyjnych). Stosowne obliczenia przedstawia poniższa Tabela 1.
Tab. 1: Zależność progu rentowności od poziomu inflacji w spółce PKN ORLEN w 2010 r.
Stopa inflacji
BEP
10%
79%
20%
84%
30%
88%
40%
92%
50%
96%
60%
100%
70%
103%
80%
106%
90%
108%
100%
111%
Źródło: opracowanie własne
Analiza powyższej tabeli wskazuje, że w warunkach inflacji w gospodarce przekraczającej
60% rocznie spółka PKN ORLEN przy poziomie przychodów osiąganych w 2010 r.
działałaby poniżej progu rentowności.
Podobne wyniki osiągnięto analizując dane finansowe innej spółki z indeksu WIG-20.
Zgodnie ze Sprawozdaniem Zarządu PGE S.A. z działalności za 1 półrocze 2015 r.6 stan
aktywów i pasywów tej spółki oraz jej sprzedaż i strukturę kosztów przedstawia poniższe
zestawienie:
Majątek trwały:
6
35.962 mln zł
w sprawozdaniu Zarządu za cały rok 2015 pominięto analizę kosztów stałych Spółki.
8
Majątek obrotowy7:
956 mln zł
Kapitał własny:
33.097 mln zł
Zobowiązania8:
262 mln zł
Przychody:
5.027 mln zł
Koszty zmienne:
2.687 mln zł
Koszty stałe:
1.965 mln zł9
w tym: amortyzacja:
7 mln zł
W warunkach zerowej inflacji, jaka miała miejsce w roku 2015, PGE S.A. była rentowna,
a jej róg rentowności wynosił wtedy:
Ks
BEP =
S - Kz
1.965
BEP =
5.027 – 2.687
BEP = 84%
W sytuacji wystąpienia zjawisk inflacyjnych w polskiej gospodarce w analizowanej spółce
zaczęłyby powstawać zyski pozorne. Przy poziomie inflacji rzędu 10% próg rentowności
Spółki uległby wzrostowi i wynosiłby dla realiów ekonomicznych PGE S.A. w 2015 r.:
Ks * (1+f) + a * f / (1-Pd)
BEP =
(S – Kz) * (1+f) – (Mo – Zob) * f / (1-Pd)
5.027 * (1+10%) + 7 * 10% / (1-19%)
BEP =
(2.687 – 1.965) * (1+10%) – (965 – 262) * 10% / (1-19%)
BEP = 87%
Dalszy wzrost stopy inflacji powodowałby kolejny wzrost poziomu realnego progu
rentowności, uwzględniającego w rachunku kosztów pełnych odpływ środków pieniężnych z
7
bez środków pieniężnych.
bez zobowiązań finansowych i rezerw.
9
bez kosztów finansowych.
8
9
tytułu podatku dochodowego naliczanego od zysków inflacyjnych. Stosowne obliczenia
przedstawia poniższa Tabela 2.
Tab. 2: Zależność progu rentowności od poziomu inflacji w PGE S.A. w I półroczu 2015 r.
Stopa inflacji
BEP
10%
87%
20%
90%
30%
92%
40%
94%
50%
96%
60%
98%
70%
99%
80%
101%
90%
102%
100%
103%
Źródło: opracowanie własne
Analiza powyższej tabeli wskazuje, że w warunkach inflacji w polskiej gospodarce
przekraczającej poziom 75% rocznie PGE S.A. przy poziomie przychodów osiągniętym w I
półroczu 2015 r. funkcjonowałaby wtedy poniżej realnego progu rentowności.
Przeprowadzone powyżej badania wskazują jednocześnie, że inflacja w różnym stopniu
wpływałaby na zniekształcenie progu rentowności w obu spółkach. PKN ORLEN S.A. w
warunkach bezinflacyjnych mając niższy od PGE S.A. poziom progu rentowności
(odpowiednio 73% i 84%), przy inflacji rzędu 100% rocznie prowadziłby działalność
operacyjną przy poziomie o 11% poniżej realnego progu rentowności. Dla spółki PGE
wartość ta wynosiłaby w takich warunkach gospodarczych zaledwie 3%.
5. WNIOSKI
Przeprowadzona analiza empiryczna wpływu inflacji na kształtowanie się progu
rentowności w wybranych spółkach objętych indeksem WIG-20 notowanych na
Warszawskiej Giełdzie Papierów Wartościowych wskazała na potencjalne istotne zagrożenie
dla efektywności ich działalności gospodarczej z uwagi na konieczność opodatkowania tzw.
zysków inflacyjnych. Potwierdzono hipotezę, że przy wysokich stopach inflacji
przedsiębiorstwa polskie mogą mieć trudności w osiągnięciu rozmiaru działalności wyższego
10
od realnego progu rentowności, a czynnikiem sprawczym byłby niezależny od nich poziom
inflacji w gospodarce.
Powyższe wnioski mogą mieć fundamentalny wpływ na ocenę ryzyka inwestycyjnego
tych spółek, jak również w skali całej polskiej gospodarki w warunkach wystąpienia zjawisk
inflacyjnych. Zagrożenie to jest tym większe, że nie jest obecnie dostrzegane, a stosowane
przez agencje ratingowe, biura maklerskie, czy banki inwestycyjne metody i narzędzia analiz
nie uwzględniają czynnika inflacyjnego, bądź uwzględniają go często błędnie (Sobków,
2008).
W przypadku obu badanych spółek poziom inflacji w gospodarce dopiero powyżej 6075%, po uwzględnieniu odpływu środków z tytułu podatku dochodowego od zysków
fikcyjnych, spowodowałby realną deficytowość prowadzonej działalności. Powyższa stopa
inflacji wydaje się wysoka z perspektywy obecnego jej kształtowania się w Polsce. Jednak
przejście gospodarki ze stanu niskiej do wysokiej inflacji, nawet trzycyfrowej, może być
zjawiskiem ograniczonym zaledwie do jednego roku, czego najlepszym przykładem są nawet
bliskie nam geograficznie gospodarki: Ukrainy (2015 r.) i Białorusi (2012 r.), a z krajów
odleglejszych: Indonezja (1998 r.) czy Brazylia (1994 r.).
6. BIBLIOGRAFIA
Gabrusewicz,
W.
(1990).
Analiza
ekonomiczna
przedsiębiorstwa.
Zielona
Góra:
Wydawnictwo Wyższej Szkoły Inżynieryjnej w Zielonej Górze.
Hasbrouck, J. (1983). The Impact of Inflation upon Corporate Taxation. National Tax
Journal, Vol. 36, nr 1, s. 65-81.
Hazlitt, H. (1977). Inflation versus Profit. Freeman, Vol.7, nr 11, s.643-648.
Pazio, W. (2002). Analiza finansowa i ocena efektywności projektów inwestycyjnych.
Warszawa: Oficyna Wydawnicza Politechniki Warszawskiej.
Raport BRE Dom Inwestycyjny z dnia 22.08.2011 r. https://www.mdm.pl/ds-server/3631?
ticketSource=ui-pub (02.01.2017).
Shoven, J. & Bulow, J. (1976). Inflation Accounting and Nonfinancial Corporate Profits.
Physical assets. Brookings Papers on Economic Activity, nr 1, s.15-57.
Sobków, R. (2008). Zysk inflacyjny a wartość poznawcza wyników analizy finansowej
przedsiębiorstw. Poznań: Wydawnictwo JURIS.
Sobków, R. (2009). Wycena aktywów pieniężnych przedsiębiorstwa w warunkach inflacji a
poziom wiarygodności jego wyniku finansowego. W: Klimczak, Boniecki & Grabowski
11
(Red.),
Problemy współczesnej rachunkowości, s.463-476. Warszawa: Katedra
Rachunkowości Szkoły Głównej Handlowej w Warszawie.
Sobków, R. (2017). Przesłanki uwzględnienia podatku dochodowego od zysków inflacyjnych
w rachunku kosztów pełnych przedsiębiorstwa. http://www.robertsobkow.weebly.com
/artyku322y.html (02.01.2017).
Sojak, S. (2003). Rachunkowość zarządcza w warunkach inflacji. Toruń: Wydawnictwo Dom
Organizatora.
Sprawozdanie Zarządu PGE S.A. z działalności za 1 półrocze 2015 r. http://www.gkpge.pl/
media/pdf/ 7_PGE_GK_HY_2015_Sprawozdanie_Zarzadu_z_dzialalnosci.pdf
(02.01.2017).
Szejna, S. (1991). Rachunkowość w warunkach inflacji. W: Jarugowa (Red.) Współczesne
problemy rachunkowości, s.303-351. Warszawa: PWE.
12