NajważNiejsza rzecz Zaskakujące rady dla wnikliwego inwestora

NajważNiejsza rzecz Zaskakujące rady dla wnikliwego inwestora

Najważniejsza rzecz
Zaskakujące rady dla wnikliwego
inwestora
Howard Marks
ISBN: 978-83-7746-166-2
format 158/233, oprawa twarda z obwolutą
liczba stron: 240
cena: 64,90 zł
Patronat: Gazeta Bankowa, Radio PiN,
Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych
Po raz pierwszy wszyscy czytelnicy mogą skorzystać z wiedzy Howarda Marksa, która została skoncentrowana w jednym tomie i skierowana zarówno do
amatorów, jak i doświadczonych inwestorów. Najważniejsza rzecz, podparta
życiowym doświadczeniem i studiami autora, tłumaczy kwestie kluczowe dla
udanego inwestowania oraz pułapki, które mogą zniszczyć kapitał lub karierę.
Autor objaśnia takie koncepcje, jak „myślenie drugiego poziomu”, relacja pomiędzy ceną i wartością, cierpliwy oportunizm, inwestowanie defensywne.
Szczerze i uczciwie oceniając swoje własne decyzje – oraz incydentalne pomyłki – zapewnia cenną lekcję krytycznego myślenia, oceny ryzyka i strategii inwestycyjnej. Zachęcając inwestorów do bycia „kontrarianami”, Marks mądrze
ocenia cykle rynkowe i osiąga zwroty poprzez agresywne, a jednak wyważone
działanie. Który element jest najważniejszy? Inwestowanie z sukcesem wymaga
poświęcania troskliwej uwagi wielu oddzielnym aspektom, a każdy z tematów
omawianych przez Marksa okazuje się najważniejszą rzeczą.
Przeznaczeniem Najważniejszej rzeczy jest zajęcie miejsca wśród dzieł należących do
klasyki z dziedziny inwestowania – książka ta powinna znaleźć się na półce każdego
myślącego inwestora. Howard Marks wydestylował lata mądrości inwestycyjnej w
krótką publikację, która jest klarowna, zabawna i niezwykle głęboka.
Joel Greenblatt, Columbia Business School, założyciel i partner zarządzający
Gotham Capital, autor Małej książeczki, która nadal podbija rynek
O autorze
Howard Marks jest prezesem i współzałożycielem Oaktree Capital Management, firmy inwestycyjnej z siedzibą w Los Angeles, zarządzającej 80 miliardami
dolarów. Posiada dyplom licencjata w dziedzinie finansów uzyskany w Wharton
School i magisterium z księgowości i zarządzania University of Chicago.
www.mtbiznes.pl
Najważniejsza rzecz
6SLVWUHĂFL
Wstęp .....................................................................................
9
1$-:$¿1,(-6=$5=(&=72
Myślenie drugiego poziomu .......................................... 15
Zrozumienie efektywności rynku (i jego ograniczeń) ......... 23
Wartość ........................................................................ 35
Relacja pomiędzy ceną a wartością ................................ 45
Zrozumienie ryzyka ...................................................... 53
Rozpoznawanie ryzyka .................................................. 71
Kontrolowanie ryzyka ................................................... 85
Wyczulenie na cykle ..................................................... 97
Świadomość wahadła ................................................... 105
Zwalczanie negatywnych wpływów .............................. 113
Kontrarianizm ............................................................. 127
Znajdowanie okazji ...................................................... 139
Cierpliwy oportunizm .................................................. 149
7
www.mtbiznes.pl
Najważniejsza rzecz
Wiedzieć, czego się nie wie .......................................... 161
Mieć wyczucie tego, gdzie się znajdujemy .................... 171
Docenianie roli szczęścia .............................................. 183
Inwestowanie defensywne ............................................ 193
Unikanie pułapek ........................................................ 207
Dodawanie wartości ..................................................... 223
Zebranie tego wszystkiego razem ................................. 231
8
www.mtbiznes.pl
Najważniejsza rzecz
1DMZDĝQLHMV]DU]HF]WR
0\ĂOHQLHGUXJLHJRSR]LRPX
6]WXNDLQZHVWRZDQLDPDMHGQÈFHFKÚNWöUDQLHIXQNFMRQXMHZbSR
ZV]HFKQHMĂZLDGRPRĂFL*RGQ\X]QDQLDFKRFLDĝQLHVSHNWDNXODUQ\
Z\QLNPRĝHE\ÊRVLÈJQLÚW\SU]H]LQZHVWRUDDPDWRUDSU]\PLQLPXP
Z\VLïNXLb]GROQRĂFLDOHDE\SRSUDZLÊWHQïDWZRRVLÈJDOQ\VWDQGDUG
SRWU]HEDZLÚNV]HJR]DDQJDĝRZDQLDLbF]HJRĂZLÚFHMQLĝW\ONRĂODGX
PÈGURĂFL
%(1*5$+$0,17(/,*(171<,1:(6725
:V]\VWNR SRZLQQR E\Ê WDN SURVWH MDN WR W\ONR PRĝOLZH DOH QLH
SURVWV]H
$/%(57(,167(,1
7RQLHPDE\ÊïDWZH.DĝG\NWRXZDĝDĝHWRïDWZHMHVWJïXSL
&+$5/,(081*(5
Niewielu ludzi wie, czego wymaga bycie wspaniałym inwestorem. Niektórzy potrafią się tego nauczyć, ale nie wszyscy... a ci, którzy potrafią,
nie mogą nauczyć się wszystkiego. Obowiązujące podejścia działają
przez jakiś czas, ale nie zawsze. Poza tym inwestowanie nie może być
zredukowane do jakiegoś algorytmu i przekazane komputerowi. Nawet
najlepsi inwestorzy nie zawsze to rozumieją.
Powody są proste. Żadna reguła nie działa zawsze. Środowisko nie daje
się kontrolować, a okoliczności rzadko powtarzają się dokładnie. Psychologia odgrywa w rynkach ważną rolę, a ponieważ są one silnie zróżnicowane,
15
www.mtbiznes.pl
Najważniejsza rzecz
NAJWAŻNIEJSZA RZECZ
nie daje się tu zastosować zasada związku przyczynowo-skutkowego.
Podejście inwestycyjne może przez chwilę się sprawdzać, ale ostatecznie
działania, których wymaga, zmienią środowisko, co oznacza, że potrzebne
będzie nowe podejście. A jeśli inni ludzie zaczną je naśladować, osłabi
to jego skuteczność.
Inwestowanie, podobnie jak ekonomia, jest bardziej sztuką niż nauką.
A to oznacza, że może stać się nieco chaotyczne.
Jedną z najważniejszych rzeczy, o których nie można dziś zapominać, jest to, że ekonomia nie jest nauką ścisłą. Może nawet w ogóle
nie jest nauką, ponieważ w nauce mogą być prowadzone kontrolowane eksperymenty, potwierdzane przeszłe rezultaty i wyprowadzane związki przyczynowo-skutkowe.
Will It Work?, 5 marca 2009
Ponieważ inwestowanie jest co najmniej w takim samym stopniu
sztuką co nauką, moim celem nigdy nie było – ani w tej książce, ani
nigdzie indziej – sugerowanie, że poddaje się ono rutynie. W rzeczywistości jedną z rzeczy, które chciałbym podkreślić najmocniej, jest decydujące znaczenie tego, aby podejście inwestycyjne było intuicyjne i adaptacyjne, a nie niezmienne i mechaniczne.
Tak naprawdę chodzi o to, co chcesz osiągnąć. Każdy może uzyskać średni
wynik inwestycyjny – wystarczy zainwestować w indeksowy fundusz
inwestycyjny, który kupuje po trochu wszystkiego. Zapewni ci to „rynkową stopę zwrotu” – odpowiadającą zaledwie temu, co zyskuje rynek. Ale
inwestorzy odnoszący sukces, chcą czegoś więcej. Chcą pobić rynek.
Moim zdaniem definicja udanego inwestowania jest następująca:
radzenie sobie lepiej niż rynek i inni inwestorzy. Aby to osiągnąć, potrzebujesz albo szczęścia, albo lepszego osądu. Liczenie na szczęście nie
jest najlepszym planem, więc lepiej będzie, jak skoncentrujesz się na
osądzie. W koszykówce mówi się, że „nie można wytrenować wzrostu”,
co oznacza, że żaden trener na świecie nie uczyni zawodnika wyższym.
To prawie tak trudne, jak nauczenie osądu. Jak w przypadku każdej
16
www.mtbiznes.pl
Najważniejsza rzecz
MYŚLENIE DRUGIEGO POZIOMU
innej formy sztuki, niektórzy ludzie po prostu rozumieją inwestowanie
lepiej niż inni. Mają – albo udaje im się zdobyć – ten konieczny „ślad
mądrości”, jak elokwentnie nazwał go Ben Graham.
Wszyscy chcą zarabiać pieniądze. Cała ekonomia oparta jest na wierze
w uniwersalność tej motywacji. Podobnie jak kapitalizm; chęć zysku
sprawia, że ludzie pracują ciężej i ryzykują swoim kapitałem. Pogoń za
zyskiem stworzyła dużą część postępu materialnego, jaki był udziałem
świata.
Ale ta uniwersalna prawda sprawia również, że konkurowanie z rynkiem staje się trudnym zadaniem. Miliony ludzi rywalizują o każdego
możliwego dolara zysku z inwestycji. Kto go zdobędzie? Osoba, która
jest o krok w tyle. W niektórych rodzajach rywalizacji wychodzenie na
czoło stawki oznacza więcej nauki, więcej czasu spędzonego na siłowni
czy w bibliotece, lepsze odżywianie, więcej potu, większą wytrzymałość czy
lepsze wyposażenie. Ale w inwestowaniu, gdzie wszystko to niezbyt się
liczy, chodzi o bardziej spostrzegawcze myślenie... na, jak ja to nazywam,
drugim poziomie.
Przyszli inwestorzy mogą uczestniczyć w kursach finansów i księgowości, dużo czytać i, jeśli mają szczęście, korzystać z mentoringu osoby,
która dysponuje głębokim zrozumieniem procesu inwestycyjnego. Ale
tylko niewielu z nich zdobędzie lepszy osąd, intuicję, wyczucie wartości
i świadomość psychologii, które są konieczne do osiągania stałych ponadprzeciętnych rezultatów. Wymaga to myślenia drugiego poziomu.
Pamiętaj, twoim celem w inwestowaniu nie jest osiągnięcie przeciętnych
stóp zwrotu, chcesz radzić sobie lepiej niż przeciętna. Dlatego twoje
myślenie powinno być lepsze niż myślenie innych ludzi – musi mieć
zarówno większą moc, jak i przebiegać na wyższym poziomie. Ponieważ
inni inwestorzy mogą być bystrzy, dobrze poinformowani i mocno
skomputeryzowani, musisz znaleźć dla siebie przewagę, której oni nie
posiadają. Musisz myśleć o czymś, o czym oni nie pomyśleli, dostrzec rzeczy, które im umknęły, albo zyskać osąd, którego oni nie mają. Musisz
reagować inaczej i zachowywać się inaczej. W skrócie, posiadanie racji
może być warunkiem koniecznym do sukcesu inwestycyjnego, ale nie
17
www.mtbiznes.pl
Najważniejsza rzecz
NAJWAŻNIEJSZA RZECZ
wystarczy. Musisz mieć więcej racji niż inni..., co z definicji oznacza, że twój
sposób myślenia musi być inny.
Czym jest myślenie drugiego poziomu?
x Myślenie pierwszego poziomu stwierdza: „To dobra firma, kupmy
jej akcje”. Myślenie drugiego poziomu mówi: „To dobra firma, ale
wszyscy myślą, że jest wspaniała, a nie jest. A więc akcje są zbyt wysoko
cenione i mają zawyżoną cenę, sprzedawajmy”.
x Myślenie pierwszego poziomu głosi: „Prognozy zapowiadają niski wzrost
i rosnącą inflację. Pozbądźmy się naszych akcji”. Myślenie drugiego
poziomu mówi: „Prognozy są nieszczególne, ale wszyscy sprzedają
w panice. Kupujmy!”.
x Myślenie pierwszego poziomu mówi: „Wydaje mi się, że zarobki firmy
spadną, sprzedajemy”. Myślenie drugiego poziomu stwierdza: „Myślę,
że zarobki firmy będą spadać mniej, niż ludzie tego oczekują, a przyjemna niespodzianka podniesie ceny akcji, kupujemy”.
Myślenie pierwszego poziomu jest upraszczające i powierzchowne,
i prawie każdy może je stosować (zły znak dla każdej próby zyskania
przewagi). Wszystkim, czego potrzebują myśliciele pierwszego poziomu,
jest opinia o przyszłości, np.: „Prognozy dla firmy są korzystne, co oznacza,
że akcje pójdą w górę”.
Myślenie drugiego poziomu jest głębokie, złożone i skomplikowane.
Myśliciele drugiego poziomu biorą pod uwagę wiele rzeczy:
x
x
x
x
x
x
Jaki jest zakres prawdopodobnych przyszłych wyników?
Jaki pojawi się, moim zdaniem, wynik?
Jakie jest prawdopodobieństwo, że mam rację?
Jaki jest konsensus?
Jak moje oczekiwania różnią się od oczekiwań konsensusu?
Jak obecna cena aktywów ma się do opinii konsensusu o przyszłości,
a jak do mojej?
x Czy to psychologia konsensusu jest tym, co sprawia, że cena jest zbyt
zwyżkująca lub zniżkująca?
18
www.mtbiznes.pl
Najważniejsza rzecz
MYŚLENIE DRUGIEGO POZIOMU
x Co się stanie z ceną aktywów, jeśli okaże się, że konsensus ma rację,
a co, jeśli ja mam rację?
Różnica w wysiłku pomiędzy myśleniem pierwszego poziomu a myśleniem poziomu drugiego jest wyraźnie duża, a liczba ludzi będących
w stanie stosować ten ostatni – niewielka w porównaniu do tych stosujących pierwszy.
Myśliciele pierwszego poziomu szukają prostszych formuł i łatwiejszych odpowiedzi. Myśliciele drugiego poziomu wiedzą, że sukces w inwestowaniu jest antytezą prostoty. Nie znaczy to, że nie spotkasz mnóstwa
ludzi, którzy zrobią, co w ich mocy, aby sprawić, że ich metody będą
wydawały się proste. Niektórych z nich mogę scharakteryzować jako
„wyrachowanych”. Firmy maklerskie chcą, żebyś myślał, że każdy potrafi
inwestować – 10 dolarów na transakcję. Fundusze powiernicze nie chcą,
żebyś myślał, że potrafisz to robić; chcą, żebyś myślał, że one potrafią to
robić. W tym przypadku wkładasz pieniądze w aktywnie zarządzane
fundusze i będziesz płacić związane z tym wysokie opłaty.
Inni upraszczający to ci, których nazywam „prozelitami”. Wśród nich
znajdują się akademicy, którzy nauczają inwestowania. Inni są praktykami o dobrych intencjach, którzy przeceniają swoje zdolności do kontrolowania; myślę, że większości z nich nie udaje się ocenić swoich wyników,
albo w jakiś sposób przeoczają swoje gorsze lata, lub przypisują straty
pechowi. Wreszcie, są jeszcze osoby, którym po prostu nie udaje się
zrozumieć złożoności tematu. Kiedyś jadąc samochodem, usłyszałem
wypowiedź gościa stacji radiowej: „Jeśli miałeś dobre doświadczenie
z produktem, kupuj akcje”. Aby odnosić sukcesy jako inwestor, potrzeba
o wiele, wiele więcej.
Myśliciele pierwszego poziomu myślą w ten sam sposób, co inni myśliciele pierwszego poziomu o tych samych rzeczach, i generalnie dochodzą
do tych samych wniosków. Z definicji to nie może być drogą do lepszych rezultatów. Wszyscy inwestorzy nie mogą wygrywać rywalizacji
z rynkiem, ponieważ sami, wszyscy razem, stanowią rynek.
Zanim spróbujesz rywalizować w świecie inwestycji, który jest grą
o sumie zerowej, musisz zadać sobie pytanie, czy masz jakiś dobry powód, aby oczekiwać znalezienia się w górnej połowie inwestorów. Aby
19
www.mtbiznes.pl
Najważniejsza rzecz
NAJWAŻNIEJSZA RZECZ
przewyższyć w wynikach przeciętnego inwestora, musisz być w stanie
przewyższyć w myśleniu konsensus. Czy jesteś w stanie to zrobić? I dlaczego tak uważasz?
Problem polega na tym, że niezwykłe wyniki biorą się tylko z prawidłowych,
ale sprzecznych z konsensusem prognoz, a te ostatnie trudno stworzyć,
trudno poprawnie stworzyć i trudno zastosować. Przez wiele lat wielokrotnie słyszałem od ludzi, że wpływ na nich wywarła matryca, którą
ukazuję poniżej:
Nie możesz robić tego samego, co robią inni, i oczekiwać lepszych
wyników. (...) Niekonwencjonalność nie powinna być celem samym
w sobie, ale raczej sposobem myślenia. Aby odróżnić się od innych,
najlepiej jest mieć inne idee i inaczej te idee przetwarzać. Ja przedstawiam tę sytuację w formie prostej macierzy:
=DFKRZDQLH
NRQZHQFMRQDOQH
=DFKRZDQLH
QLHNRQZHQFMRQDOQH
.RU]\VWQHZ\QLNL
¥UHGQLHGREUH
UH]XOWDW\
5H]XOWDW\SRZ\ĝHM
ĂUHGQLHM
1LHNRU]\VWQHZ\QLNL
¥UHGQLH]ïHUH]XOWDW\
5H]XOWDW\SRQLĝHM
ĂUHGQLHM
Oczywiście to nie jest takie łatwe i jednoznaczne, ale myślę, że generalnie tak przedstawia
się sytuacja.
Jeśli twoje zachowanie jest
Zachęcamy
do lektury!
konwencjonalne, prawdopodobnie zyskasz konwencjonalne rezultaty – albo dobre, albo złe. Tylko jeśli twoje zachowanie jest niekonwencjonalne, twoje rezultaty mają szansę być niekonwencjonalne
i tylko jeśli twoje osądy są lepsze, twoje rezultaty mają szansę przekroczyć średnią.
Dare to Be Great, 7 września 2006
20
www.mtbiznes.pl