ForeX-ecutive summary

Temat tygodnia: ile czasu da nam Fed (część 2)
W biuletynie sprzed trzech tygodni pisaliśmy o tym, jak rynek reaguje na
pierwszy etap cyklu zacieśnienia monetarnego. Przypomnijmy, iż etap ten
definiowaliśmy nie jako pierwszą podwyżkę, a jako silny wzrost rentowności
3-letnich obligacji, co z reguły następowało jeszcze przed pierwszą podwyżką.
Wnioski były takie, iż okres ten nigdy nie był dobry dla rynków akcji – S&P500
nigdy nie rósł, a zazwyczaj korygował, choć spadki te (trwające kilka miesięcy)
nie były duże (zazwyczaj jednocyfrowe) i były jedynie przerwą w hossie.
Zaznaczyliśmy jednak, iż teraz sytuacja jest wyjątkowa. Po pierwsze, rynek jest
dwukrotnie wyżej od dołka bessy (ok. 125%) niż w poprzednich sytuacjach
(44-63%). Po drugie, Fed poluzował politykę tak ekstremalnie, iż wycofanie tej
pomocy będzie znacznie bardziej bolesne – i dla gospodarki i dla rynków.
Skoro zatem już wcześniej pierwsza faza zacieśniania była dla rynków
negatywna, to tym bardziej teraz inwestorzy nie będą chcieli być dłudzy w
rynku akcji, kiedy ten moment nadejdzie!
Obiecaliśmy wtedy część drugą analizy, w której dziś zastanawiamy się, kiedy
rynek na poważnie zacznie dyskontować odwrócenie monetarne. Moment
jest dobry, gdyż akurat jesteśmy po wystąpieniach Bernanke w Kongresie.
W
przeszłości
ekonomiści
musieli
analizować
szereg
danych
makroekonomicznych aby stwierdzić, w którym momencie ożywienie
gospodarcze lub/i zagrożenie presją inflacyjną są na tyle duże, że skłonią Fed
do zacieśniania polityki. Teraz teoretycznie jest łatwiej, gdyż Fed mówi
otwarcie, iż pierwszej podwyżki chce dokonać, gdy stopa bezrobocia obniży
się do 6,5% wobec 7,9% w styczniu.
W biuletynie z 30 marca 2012 roku przedstawiliśmy powyższą zależność, argumentując, iż (wówczas)
zacieśnienie monetarne było bardzo odległe; teraz, gdy stopa zbliża się do potencjału zmiana polityki
monetarnej rysuje się powoli na horyzoncie, niezależnie od tego, co mówi Bernanke
Wystąpieniom Bernanke nie ma sensu poświęcać zbyt wiele uwagi. Wobec spekulacji o
ograniczeniu QE3, które zostały wzbudzone przez publikację minutes (i podkręcone
przez medialnego członka Komitetu J.Bullarda) była jasnym, iż Bernanke będzie gasił
takie oczekiwania i dokładnie to robił. Trzeba też brać pod uwagę, iż Bernanke może do
ostatniej chwili zaprzeczać zacieśnieniu obawiając się reakcji rynku. Zatem jego słów nie
można traktować jak wyroczni. W zamian lepiej przyjrzeć się sytuacji na rynku pracy.
Powyższa matryca pokazuje kiedy zostanie osiągnięta stopa bezrobocia na poziomie 7 i
6,5% przy założonym średnim wzroście zatrudnienia
Temat tygodnia: ile czasu da nam Fed (część 2)
Na początku zaznaczmy, iż na moment obecny interesuje nas
nie tyle stopa bezrobocia na poziomie 6,5%, co raczej 7%. 6,5%
to pierwsza podwyżka, przed którą Fed zapewne najpierw
ograniczy QE3, a potem całkiem z niego zrezygnuje. Z tego, co
mówił Bullard wynika, że Fed ograniczy QE3 w momencie, gdy
stopa bezrobocia będzie się zbliżać do 7%. Zatem to ten
moment może być kluczowy dla rynku. Wydaje się, iż w Fed
będzie co do tego zgodność, różnice zdań na ten moment
wynikają z tego, iż Bernanke oczekuje (a przynajmniej tak mówi)
wolniejszego spadku stopy bezrobocia.
My natomiast (w przedstawionej na poprzedniej stronie
matrycy) przeprowadzamy pewną symulację. Pokazujemy w
niej jak szybko spadać będzie stopa bezrobocia w zależności od
średniego tempa przyrostu miejsc pracy. Musieliśmy przyjąć tu
jedno ważne założenie – podaż siły roboczej będzie rosnąć o
0,05% miesięcznie. Pamiętajmy, iż aby bezrobocie malało
zatrudnienie musi rosnąć szybciej niż podaż pracy. Przykładowo
w styczniu, pomimo wyraźnego wzrostu zatrudnienia stopa
bezrobocia wzrosła z 7,8 do 7,9%, gdyż silnie wzrosła podaż
pracy (być może po części był to efekt statystyczny związany z
początkiem roku). Przy naszym założeniu zatrudnienie musi
rosnąć o więcej niż 80 tys. miesięcznie aby stopa bezrobocia
malała. Wyniki w tabeli pokazują, iż niewielka różnica w tempie
wzrostu zatrudnienia daje ogromnie różne implikacje, co do
polityki Fed.
Analiza ogólnej sytuacji makro ma obecnie nieco mniejsze znaczenie, gdyż Fed dał jasno do zrozumienia, iż
interesuje go konkretny poziom stopy bezrobocia; obraz, który pokazują pozostałe dane pokazuje jednak, iż
sytuacja tempo ożywienia już na obecny moment jest podobne do tego, przy którym rynek w przeszłości zaczynał
istotnie dyskontować podwyżki – z tym, że wcześniej na czele Fed nie stał BB
Przykładowo przy średnim wzroście o 150 tys. miesięcznie stopa bezrobocia spada do 7% w sierpniu 2014 i do 6,5% w czerwcu 2015. To korespondowałoby z niedawnymi oczekiwaniami
rynku, iż QE zostanie wygaszone w połowie 2014, a podwyżka nastąpi w połowie 2015. Jednak już przy wzroście zatrudnienia o średnio 200 tys. miesięcznie te daty przesuwają się
odpowiednio na grudzień 2013 i lipiec 2014, korespondując z prognozą Bullarda. Warto zwrócić uwagę, iż średni wzrost zatrudnienia za ostatnie 3 miesiące to właśnie dokładnie 200 tys.!
Wreszcie w przyszłym roku prawo głosu zyska dwóch jastrzębio nastawionych członków Fed, którzy będą naciskać na Bernanke, nawet jeśli ten zostanie na kolejną kadencję (gdyby
Bernanke zapowiedział rezygnację będzie to dla inwestorów bardzo niedźwiedzi sygnał). Naszym zdaniem w drugim i trzecim kwartale tempo wzrostu zatrudnienia nieco osłabnie i
dlatego ograniczenia QE3 spodziewamy się na początku przyszłego roku, pod co rynek mógłby grać w czwartym kwartale. Natomiast jeśli odczyty danych o zatrudnieniu będą
wynosiły 200tys.+ należy się przygotować na szybki powrót dyskusji o ograniczeniu programu skupu aktywów.