ZE PAK - raport - Dom Maklerski PKO BP

ZE PAK S.A.
RAPORT
Wydajemy rekomendację Trzymaj dla akcji ZE PAK z ceną docelową w perspektywie
12 miesięcy na poziomie 26.70 PLN. Wg naszych prognoz ZE PAK jest notowany na
poziomie EV/ EBITDA 3.2 na 2013r oraz 5.1 na 2014r. Spółka rozpoczęła realizację
programu inwestycyjnego oraz programu restrukturyzacji zatrudnienia. Zakładane
przez nas oszczędności kosztowe powinny w kolejnych okresach ustabilizowad wyniki
finansowe i cash flow nawet w środowisku relatywnie niskich cen energii. Ryzykiem
pozostają czynniki społeczne związane z restrukturyzacją zatrudnienia, oraz budową
nowych kopalni odkrywkowych.
Trzymaj
Dane podstawowe
Cena bieżąca (PLN)
25.30
Cena docelowa (PLN)
26.7
Min 52 tyg (PLN)
23.90
Max 52 tyg (PLN)
31.60
Kapitalizacja (tys. PLN)
1 285 836
EV (tys. PLN)
2 484 404
Liczba akcji (tys. szt.)
50 824
Free float
48.4%
Free float (tys PLN)
622 954
Śr. obrót/dzieo (tys. PLN)
1 160
Bloomberg
ZEP PW
Reuters
ZEEP.WA
Zmiana kursu
ZE PAK
WIG
-1.7%
10.8%
3 miesiące
-6.5%
9.3%
6 miesięcy
-15.5%
1 miesiąc
5.1%
12 miesięcy
15.6%
Akcjonariat
%akcji/głosów
Z. Solorz-Żak (pośrednio)
51.6%
ING OFE
51.6%
11.8%
Rekomendacja poprzednia
Sprzedaj
ZE PAK jest wyłącznie producentem energii, dlatego jest najbardziej ze spółek
giełdowych narażony na wahania cen energii. W bieżącym roku spadki cen
energii są rekompensowane przez istotny wzrost przychodów z KDT oraz brak
kosztów z tytułu CO2 ze względu na zapasy praw do emisji CO2 uzyskane w
poprzednim okresie. Jednak w 2014r. wzrost przychodów z tytułu KDT nie
będzie w stanie zrekompensowad spadku cen energii i wzrostu kosztów z tytułu
CO2.
data
11.8%
cena doc.
2013-01-11
29.10
Ponieważ w przybliżeniu połowę kosztów w kopalniach stanowią koszty
zatrudnienia, obecnie w największym stopniu o poprawie wyniku decydowad
będą efekty działao zmierzających do poprawy efektywności. Spółka rozpoczęła
program zwolnieo grupowych w KWB Konin i KWB Adamów, który do kwietnia
2014r. ma objąd łącznie ok. 330 osób. Dodatkowo w wyniku nabycia praw
emerytalnych z Grupy od połowy 2012r. odeszło blisko 400 osób.
Grupa rozpoczęła także realizację programu inwestycyjnego, który obecnie
skupia się na największym projekcie o wartości ok. 1,6 mld dotyczącym
modernizacji czterech bloków w elektrowni Pątnów I. Nie zostały podjęte
jeszcze ostateczne decyzje odnośnie budowy bloków gazowych w elektrowniach
Konin i Adamów. PAK bada również złoże Poniec-Krobia.
Czynnikami ryzyka dla spółki są utrzymujące się niskie ceny energii obniżające
generowany cash flow, który będzie wykorzystany na inwestycje. Grupa
kapitałowa ZE PAK jest największym zakładem pracy w regionie, dlatego
problemami mogą byd także czynniki społeczne związane z redukcją
zatrudnienia. Występują również ryzyka protestów także prawnych związanych
z budową i eksploatacją nowych odkrywek.
ZE PAK
32
30
28
26
24
22
20
30 paź
16 sty
27 mar
ZE PAK
13 cze
WIG znormalizowany
ZE PAK - wybrane dane finansowe
tys PLN
Sprzedaż
Stanisław Ozga, CFA
+48 22 521 79 13
[email protected]
2011PF
2012
2013P
2 380 294
2 346 159
2 469 408
EBITDA
855 402
772 935
634 349
467 620
560 221
EBIT
527 049
451 582
270 996
80 384
122 306
Zysk netto
342 842
375 437
155 269
-19 927
-14 919
6.7
7.4
3.1
-0.4
-0.3
0.0
0.0
0.0
0.0%
0.0%
0.0%
DPS (PLN)
13 sierpień 2013
2015P
2 723 394
EPS (PLN)
PKO BP Dom Maklerski
ul. Puławska 15
02-515 Warszawa
2014P
2 735 898
Div.Yield %
P/E
3.7
3.4
8.3
-64.4
-86.0
P/BV
0.4
0.4
0.4
0.4
0.4
EV/EBITDA
2.9
3.2
3.2
5.1
4.9
PF -Sprawozdanie Pro Forma,P - prognoza PKO DM
ZE PAK
Działalnośd operacyjna.
Oczekujemy, że produkcja energii będzie w 2013r. na poziomie zbliżonym do zeszłego roku i
wyniesie ok. 10,3 TWh. W 2012r. problemem dla PAK było wydobycie węgla w kopalni
Adamów. Kopalnia jednak zwiększyła zbieranie nadkładu i wydobycie w pierwszym półroczu
2013 powinno nieco wzrosnąd w relacji do półrocza 2012r.
Produkcja energii elektrycznej w ZE PAK
TWh
5,0
4,5
4,0
3,5
Konin
3,0
2,5
Pątnów II
2,0
Adamów
1,5
Pątnów I
1,0
0,5
0,0
2009 r.
2010 r.
2011 r.
2012
Źródło: ZE PAK SA, DM PKO BP (produkcja TWh netto)
Kursy RDN i na rynku terminowym TGE (styczeo 2011 r. - czerwiec 2013 r.)
280
260
PLN/MWh
240
220
200
180
160
140
Źródło: TGE
Mies. kurs BASE (PLN/MWh)
Mies. kurs PEAK (PLN/MWh)
BASE_Y-12
PEAK5_Y-12
BASE_Y-13
PEAK5_Y-13
BASE_Y-14
PEAK5_Y-14
Rok 2014 będzie po 2013r kolejnym okresem spadku cen zakontraktowanej energii.
Oczekujemy, że średnia cena zakontraktowana w ZE PAK spadnie z 203 PLN/MWh w 2012r
do 184 PLN w 2013r. i 164 PLN/ MWh w 2014r. Częściową osłoną przez spadkiem marży
będą wpływu z tytułu KDT, które wg naszych szacunków wzrosną z 88 mln PLN
zaksięgowanych w 2012r do 143 mln PLN w 2013r. i do ok. 165 mln PLN w 2014r.
Niekorzystny dla Spółki jest także spadek cen zielonych certyfikatów. Ze względu na spadek
13 sierpień 2013
2
ZE PAK
cen Spółka zawiesiła współspalanie i energia z biomasy jest produkowana tylko w bloku
dedykowanym w Koninie.
W 2013r. Spółka nie będzie ponosid kosztów CO2, ze względu na nadwyżki darmowych
uprawnieo zgromadzone w poprzednim okresie rozliczeniowym. Od przyszłego roku jednak
koszty z tego tytułu wzrosną, ze względu na koniecznośd dokupienia uprawnieo dla ok. 50%
emisji.
Produkcja energii z współspalania w Polsce
2000
1800
1885
1672
1600
1400
1255
GWh
1200
1000
793
800
600
400
200
0
1Q12
1Q13
2Q12
2Q13
Source: ARE
Źródło:
UTK
Dywidendy
Niższy poziom generowanego cash flow wpływa na politykę dywidendową Spółki. W
czerwcu br. WZA zdecydowało o przeznaczeniu zysku za 2012r. na kapitał zapasowy. Ze
względu na niskie ceny energii oczekujemy także braku dywidendy w kilku następnych
okresach.
Program inwestycyjny
Głównymi działaniami spółki podjętymi w ramach ogłoszonej strategii są program
inwestycyjny oraz program poprawy efektywności.
W ramach programu inwestycyjnego Spółka rozpoczęła modernizację czterech bloków
energetycznych w elektrowni Pątnów I. Szacunkowa wartośd tej inwestycji wynosi 1,6 mld
PLN. Pierwsze podpisane kontrakty dotyczą modernizacji kotłów 1i 2 o łącznej wartości
382mln PLN w okresie do lutego 2015r. Prace będą wykonywane przez konsorcjum RemakRozruch S.A. i PAK Serwis S.A.
W stosunku do pozostałych inwestycji spółka nie podjęła jeszcze ostatecznych decyzji
odnośnie bloków gazowych 120 MW w Koninie i 400 MW w Adamowie. Ze względu na
bieżące ceny energii i ceny gazu rozpoczęcie inwestycji w Adamowie jest naszym zdaniem
mało prawdopodobne. W przypadku inwestycji w blok w Koninie, który będzie pracował w
kogeneracji oczekiwane jest m.in.: wyjaśnienie kwestii dalszego wsparcia dla tego typu
inwestycji, po wygaśnięciu wsparcia w postaci żółtych certyfikatów.
13 sierpień 2013
3
ZE PAK
Prace nad odkrywkami.
W procesie pozyskiwania nowych odkrywek Spółka nadal posiada koncesje poszukiwawcze
na złoża Dęby Szlacheckie oraz złoże Poniec-Krobia. Obie koncesje są ważne do kooca
bieżącego roku.
Grupa kontynuuje prace rozpoznawcze prowadzone na perspektywicznych złożach Piaski,
Ościsłowo i Dęby Szlacheckie. W ramach prac przygotowawczych w odniesieniu do złóż
perspektywicznych w I kwartale 2013 roku przyjęto między innymi „Sprawozdanie z prac
geologiczno-rozpoznawczych złoża węgla brunatnego Dęby Szlacheckie w kat. C1” ( I etap
prac), do kooca bieżącego roku przewiduje się wykonanie II etapu prac geologicznych.
Opracowano również ostateczną wersję „Raportu o oddziaływaniu odkrywki Piaski na
środowisko”, opracowano także „Projekt Zagospodarowania Złoża odkrywki Ościsłowo”.
Kontynuowane są także prace poszukiwawcze na złożu Poniec Krobia.
W złożu Ościsłowo rozpoczęcie wydobycia węgla planowane jest na rok 2019. Złoże
Ościsłowo stanowid będzie kontynuację wydobycia z odkrywki Jóźwin, od której złoże to
znajduje się w odległości kilku kilometrów i zostanie zagospodarowane z wykorzystaniem
maszyn oraz infrastruktury odkrywki Jóźwin. W zakresie złoża Dęby Szlacheckie rozpoczęcie
wydobycia węgla planowane jest po roku 2020. Złoże Dęby Szlacheckie stanowid będzie
kontynuację wydobycia z odkrywki Drzewce z wykorzystaniem maszyn oraz infrastruktury tej
odkrywki.
Wydobycie węgla brunatnego w kopalniach KWB Adamów i KWB
Konin w latach 1991 i 2002-2012
14 000
12 000
10 000
8 000
KWB Adamów
6 000
KWB Konin
4 000
2 000
0
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
r.
r.
r.
r.
r.
r.
r.
r.
r.
r.
Źródło: Węgiel Brunatny
13 sierpień 2013
4
ZE PAK
PAK Zasoby i wydobycie węgla brunatnego 2012
l.p.
Nazwa złoża
1. Pątnów IV
2. Drzewce
3. Tomisławice
SUMA
Złoża badane
1 Piaski
2 Dęby Szlacheckie
3 Ościsłowo
RAZEM
Zasoby
geologiczne
Wydobycie
przemysłowe
bilansowe
KWB KONIN
25 205
31 240
6 220
19 344
19 479
3 180
52 679
40 931
717
91 650
10 117
Stan zagosp.
E
E
E
R
P
R
108 414
48 474
41 317
-
-
24 754
11 574
2 837
587
188
3 612
KWB ADAMÓW
1. Adamów
2. Koźmin
3. Władysławów
SUMA
E
E
E
32 887
15 379
1 358
36 328
* E - złoże eksploatowane, R - złoże rozpoznane szczegółowo, P - złoże rozpoznane wstępnie
Źródło: PIG
Według posiadanych informacji nie ma dalszych rozstrzygnięd co do postępowania
administracyjnego w sprawie decyzji środowiskowej związanej ze złożem węgla brunatnego
w Tomisławicach. Dodatkowo w dniu 15 lipca 2013 roku Spółka powzięła wiadomośd o
wszczęciu postępowania w sprawie stwierdzenia nieważności koncesji Ministra Środowiska z
dnia 6 lutego 2008 roku nr 2/2008 dotyczącej odkrywki Tomisławice udzielonej przez
Ministra Środowiska na rzecz PAK Kopalnia Węgla Brunatnego Konin S.A. Postępowanie
zostało wszczęte na wniosek dwóch osób fizycznych.
W opinii PAK KWB Konin nie zachodzą żadne przesłanki do stwierdzenia nieważności
koncesji Ministra Środowiska dotyczącej odkrywki Tomisławice.
Wg posiadanych informacji nie ma również dalszych rozstrzygnięd w sprawie postępowania
jakie Komisja Europejska wszczęła przeciwko rządowi polskiemu w przedmiocie naruszenia
przepisów dotyczących ochrony środowiska w związku z oceną wpływu odkrywki węgla
brunatnego w Tomisławicach na obszar ochronny jeziora Gopło objęty programem Natura
2000.
Restrukturyzacja zatrudnienia.
PAK rozpoczął także restrukturyzację zatrudnienia w kopalniach. W 2013r. zamrożone
zostały wynagrodzenia. Na niektórych stanowiskach spółka dokonywała także obniżek płac.
Od 30 sierpnia br. do 30 kwietnia 2014r. mają trwad zwolnienia grupowe, w wyniku, których
z kopalni odejdzie ok. 280 osób w KWB Konin i ponad 50 osób w KWB Adamów. Zwolnienia
dotyczyd będą głównie pracowników służb technicznych, obsługi i remontów. KWB Konin
jest największym przedsiębiorstwem w regionie. Zwolnieniom sprzeciwiają się związki
zawodowe, które uczestniczą w sporze zbiorowym. Dodatkowo od okresu prywatyzacji
kopalni (połowa 2012r.) z pracy odeszło na emerytury ok.400 osób.
13 sierpień 2013
5
ZE PAK
Wycena
Spółkę wyceniamy modelem DCF. Dodatkowo prezentujemy wycenę porównawczą dla spółek z sektora. W modelu zakładamy realizację bloku 120 MW w Koninie, oraz modernizacji
elektrowni Pątnów I i budowę nowych odkrywek w przedstawionym przez spółkę zakresie.
Zakładamy odłączenie starych jednostek w Elektrowni Konin w 2017r. i w Elektrowni Adamów w 2018r. Pątnów I wg naszych założeo będzie pracował do kooca 2028 r., a Pątnów II
do 2050 r. Zakładamy również restrukturyzację zatrudnienia w kopalniach oraz zmniejszenia
zatrudnienia w ZE PAK po wyłączeniu bloków węglowych.
ZE PAK: model DCF
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
2018P
2019P
2020P
2021P
>=2022P
EBIT
Stopa podatkowa
270 996.5
19.0%
80 383.9
19.0%
122 305.7
19.0%
151 074.3
19.0%
237 552.6
19.0%
-10 126.1
19.0%
17 105.2
19.0%
-90 495.0
19.0%
-87 914.9
19.0%
-78 693.8
19.0%
NOPLAT
219 507.1
65 110.9
99 067.6
122 370.2
192 417.6
-8 202.1
13 855.2
-73 300.9
-71 211.1
-63 742.0
tys PLN
CAPEX
Amortyzacja
Zmiany w kapitale obrotowym
-334 500.0 -723 265.0 -760 157.5 -826 828.2 -376 328.0 -211 857.9 -151 634.9 -111 508.9 -105 409.2 -106 336.5
363 353.0 387 236.0 437 915.0 500 395.7 493 684.2 476 453.3 455 491.6 450 958.4 446 559.1 440 177.3
-20 836.7
-9 463.2
-9 652.5
-8 745.5
-8 920.5
62 227.9
FCF
227 523.4 -280 381.3 -232 827.4 -212 807.8
300 853.4
318 621.3
317 711.9
266 148.5
269 938.9
270 098.9
WACC
Współczynnik dyskonta
DFCF
8.3%
8.1%
8.0%
7.8%
1.00
1.08
1.17
1.26
227 523.4 -259 399.1 -199 530.7 -169 192.5
7.8%
1.36
221 845.4
7.9%
1.46
217 823.5
7.9%
1.58
201 226.2
8.0%
1.71
156 014.2
8.2%
1.85
146 280.3
8.2%
2.00
135 308.1
1 559 938.7
Suma DFCF
2 237 837.5
Wartośd Firmy (EV)
2 237 837.5
Dług netto
Aktywa poza operacyjne
Zobowiązania wobec pracowników
Wartośd firmy
750 185.3
30 000.0
242 530.0
1 275 122.2
Liczba akcji (mln szt.)
Wartośd firmy na akcję na 31.12.2013
50.8
25.1
Cena docelowa za 12 miesięcy (PLN)
Oczekiwana dywidenda w ciągu 12 miesięcy
26.7
0.00
Cena bieżąca
Oczekiwana stopa zwrotu
25.30
5%
Źródło: prognozy PKO DM
ZE PAK: WACC
2013P
Stopa wolna od ryzyka
Premia za ryzyko
Beta
Premia za ryzyko długu
Stopa podatkowa
Koszt kapitału własnego
koszt długu
waga długu
WACC
Źródło: prognozy PKO DM
2014P
4.2%
5.0%
1.0
1.5%
19.0%
9.2%
5.7%
20.7%
8.3%
4.2%
5.0%
1.0
1.5%
19.0%
9.2%
5.7%
24.2%
8.1%
2015P
4.2%
5.0%
1.0
1.5%
19.0%
9.2%
5.7%
27.2%
8.0%
2016P
4.2%
5.0%
1.0
1.5%
19.0%
9.2%
5.7%
30.7%
7.8%
2017P
4.2%
5.0%
1.0
1.5%
19.0%
9.2%
5.7%
30.1%
7.8%
ZE PAK: Kluczowe założenia do wyceny
2013P
185.0
184.0
10.0
1.0
7.0
Cena energii elektrycznej ZE PAK (PLN/MWh)
Cena zielonych certyfikatów (PLN/t)
Wolumen produkcji energii (TWh)
Wolumen sprzedaży (TWh)
Cena uprawnieo CO2 (EUR)
Źródło: prognozy PKO DM
13 sierpień 2013
6
2014P
164.0
200.0
10.7
1.0
3.0
2015P
173.0
251.0
10.8
1.0
4.0
2016P
178.0
286.0
10.8
1.0
5.0
2017P
183.3
286.0
11.6
1.0
5.0
ZE PAK
Wycena porównawcza
Prezentujemy wycenę porównawczą ZE PAK oddzielnie dla spółek zagranicznych, a także dla
spółek notowanych na GPW
ZE PAK
Nazwa spółki
EDF
GDF SUEZ
RWE AG
IBERDROLA
CEZ
DRAX GROUP PLC
FORTUM OYJ
ENEA
PGE
Tauron
średnia
ZE PAK
premia/dyskonto do średniej
wycena po uwzgl. premii/dyskonta
Kapitalizacja
EUR mln
40296.1
41331.7
13206.1
26544.9
9240.7
3170.2
13494.3
1543.9
6749.0
1916.2
306.4
wagi
wycena porównawcza
Źródło: Bloomberg, PKO DM
13 sierpień 2013
7
2012
10.6
11.0
5.2
9.3
5.7
14.1
11.9
8.9
6.6
5.7
9.3
3.4
P/E
2013
11.8
12.6
5.4
10.7
6.1
26.6
11.8
10.0
9.0
7.3
11.5
8.3
-28%
35.3
2014
10.6
12.4
7.0
11.0
7.3
21.4
12.5
13.8
11.0
11.4
11.9
-64.4
-642%
-4.7
15.3
50%
2012
4.9
5.5
3.7
6.8
4.8
8.5
9.3
3.2
3.2
3.6
5.6
3.2
EV/EBITDA
2013
4.8
7.0
3.7
7.1
5.1
12.3
9.0
3.2
3.7
3.9
6.2
3.2
-48%
48.8
2014
4.5
7.0
4.1
7.1
5.5
9.7
9.2
3.6
4.0
4.4
6.1
5.1
-16%
30.0
39.4
50%
27.36
ZE PAK
Prognozy danych finansowych.
Rachunek zysków i strat (tys PLN)
2011 PF
2012
2013P
Przychody netto ze sprzedaży produktów,
2 735 898 towarów
2 723i materiałów
394
2 380 294
Koszt własny sprzedaży
-1 990 283
-2 131 132
-1 880 274
Zysk brutto ze sprzedaży
745 615
592 262
498 070
Koszty sprzedaży
-20 994
-3 437
-12 273
Koszty ogólnego zarządu
-211 061
-133 614
-213 915
Saldo pozostałych przychodów/kosztów
13 489 operacyjnych
-3 629
-886
Zysk operacyjny
527 049
451 582
270 996
Przychody finansowe
66 737
83 451
17 606
Koszty finansowe
-166 623
-70 287
-96 913
2015P
2 469 408
-2 144 904
322 554
-13 020
-186 342
-886
122 306
28 674
-169 398
2016P
2 547 204
-2 187 951
357 303
-13 411
-191 932
-886
151 074
24 594
-182 878
2017P
2 771 443
-2 319 551
449 942
-13 813
-197 690
-886
237 553
26 167
-188 821
Zysk brutto
427 163
Podatek dochodowy
-84 321
Zysk netto
342 842
Zyski (straty) mniejszości
3 284
Zyski (straty) jednostki dominującej
339 558
464 746
-89 309
375 437
-5 332
380 769
191 690
-36 421
155 269
2 010
153 259
-24 601
4 674
-19 927
2 050
-21 977
-18 418
3 499
-14 919
2 091
-17 010
-7 210
1 370
-5 840
2 133
-7 973
74 899
-14 231
60 669
2 176
58 493
Bilans (tys PLN)
2011 PF
Aktywa Trwałe
5 361 601
Wartości niematerialne i prawne 4 363
Rzeczowe aktywa trwałe
5 069 968
Pozstałe aktywa długoterminowe287 270
Aktywa Obrotowe
1 100 989
Zapasy
175 032
Należności
224 408
Pozostałe aktywa krótkoterminowe
256 345
Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne
445 204
AKTYWA RAZEM
6 462 590
2012
5 371 215
6 835
5 064 960
299 420
899 500
188 325
220 559
172 614
318 002
6 270 715
2013P
5 274 721
4 363
5 036 107
234 251
1 264 654
192 092
226 070
246 245
600 247
6 539 375
2014P
5 567 616
4 363
5 372 136
191 117
1 218 897
195 933
231 692
251 918
539 354
6 786 513
2015P
5 846 723
4 363
5 694 378
147 982
1 152 680
199 852
237 425
257 646
457 757
6 999 404
2016P
6 166 186
4 363
6 020 811
141 012
1 199 783
203 849
242 174
264 533
489 228
7 365 969
2017P
6 083 728
4 363
5 903 455
175 910
1 315 586
207 926
247 017
229 638
631 005
7 399 314
Kapitał Własny
3 257 291
3 533 560
3 440 933
3 421 006
3 406 087
3 400 247
3 460 915
379
117
2 127
4 177
6 268
8 401
10 577
Zobowiązania
3 205 299
2 737 155
Zobowiązania długoterminowe1 969 184
1 791 863
Kredyty i pożyczki
1 098 707
790 385
Zobowiązania z tytułu świadczeo218
pracowniczych
077
264 261
Pozostałe rezerwy
515 964
586 840
Zobowiązania handlowe i pozostałe
136 436
150 377
Zobowiązania krótkoterminowe
1 236 115
945 292
Kredyty i pożyczki
410 647
461 924
Zobowiązania z tytułu świadczeo 24
pracowniczych
453
20 817
Pozostałe rezerwy
163 544
108 040
Zobowiązania handlowe i pozostałe
637 471
354 511
PASYWA RAZEM
6 462 590
6 270 715
3 098 443
1 830 492
907 948
272 189
513 918
136 436
1 267 951
442 484
24 453
163 544
637 470
6 539 375
3 365 508
2 157 556
1 263 012
280 354
477 754
136 436
1 207 952
382 484
24 453
163 544
637 471
6 786 513
3 593 316
2 384 865
1 518 075
288 765
441 589
136 436
1 208 451
382 984
24 453
163 544
637 470
6 999 404
3 965 723
2 737 272
1 861 819
297 428
441 589
136 436
1 228 451
402 984
24 453
163 544
637 470
7 365 969
3 938 398
2 789 938
1 905 562
306 351
441 589
136 436
1 148 460
322 993
24 453
163 544
637 470
7 399 314
2013F
608 382
-334 500
8 364
2014F
496 788
-723 265
165 584
2015F
585 097
-760 157
93 463
2016P
670 064
-826 828
188 235
2017P
735 730
-376 328
-217 625
Wskaźniki
2011 PF
2012
2013P
2014P
2015P
ROE
10.5%
10.6%
4.5%
-0.6%
-0.4%
ROA
5.3%
6.0%
2.4%
-0.3%
-0.2%
Dług netto
1 064 150
934 307
750 185
1 106 141
1 443 303
Dług netto/ EBITDA
1.2
1.2
1.3
2.7
3.2
Źródło: ZE PAK, P - prognoza PKO DM, dane dotyczące przepływów pieniężnych za 2011 r. dla ZE PAK
2016P
-0.2%
-0.1%
1 775 575
3.7
2017P
1.8%
0.8%
1 597 551
2.8
w tym kapitały mniejszości
Rachunek Przepływów Pieniężnych
2011 ZE(tys
PAKPLN)
2012
Przepływy środków pieniężnych 622
z działalności
100
operacyjnej
772 872
Przepływy środków pieniężnych-443
z działalności
068
inwestycyjnej
-501 031
Przepływy środków pieniężnych-272
z działalności
239
finansowej
-331 900
13 sierpień 2013
2014P
2 346 159
-2 049 966
294 243
-12 641
-200 332
-886
80 384
31 718
-136 704
8
Dom Maklerski PKO Bank Polski SA
ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa
tel. (0-22) 521-80-00, fax (0-22) 521-79-46
e-mail: [email protected]
Telefony kontaktowe
Biuro Analiz Rynkowych
Dyrektor
Sektor wydobywczy
Przemysł paliwowy, chemiczny, spożywczy
Sektor energetyczny, deweloperski
Sektor finansowy
Handel, media, telekomunikacja, informatyka
Przemysł, budownictwo, inne
Analiza techniczna
Artur Iwaoski
(022) 521 79 31
[email protected]
Monika Kalwasioska
(022) 521 79 41
[email protected]
Stanisław Ozga
(022) 521 79 13
[email protected]
Jaromir Szortyka
(022) 580 39 47
[email protected]
Włodzimierz Giller
(022) 521 79 17
[email protected]
Piotr Łopaciuk
(022) 521 48 12
[email protected]
Przemysław Smolioski
(022) 521 79 10
[email protected]
Paweł Małmyga
(022) 521 65 73
[email protected]
Analiza techniczna
Biuro Klientów Instytucjonalnych
Wojciech Żelechowski
Dariusz Andrzejak
Krzysztof Kubacki
Tomasz Ilczyszyn
Michał Sergejev
Tomasz Zabrocki
(0-22) 521 79 19
[email protected]
(0-22) 521 91 39
[email protected]
(0-22) 521 91 33
[email protected]
(0-22) 521 82 10
[email protected]
(0-22) 521 82 14
[email protected]
(0-22) 521 82 13
[email protected]
Piotr Dedecjus
Maciej Kałuża
Igor Szczepaniec
Marcin Borciuch
Joanna Wilk
Mark Cowley
(0-22) 521 91 40
[email protected]
(0-22) 521 91 50
[email protected]
(0-22) 521 65 41
[email protected]
(0-22) 521 82 12
[email protected]
(0-22) 521 48 93
[email protected]
(0-22) 521 52 46
[email protected]
Objaśnienie używanej terminologii fachowej
min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni
kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji
EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki
free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji
śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12
ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych
ROA - stopa zwrotu z aktywów
EBIT - zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja
EPS - zysk netto na 1 akcję
DPS - dywidenda na 1 akcję
CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję
P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS
P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji
EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA
marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży
marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży
marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży
rentownośd netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży
Rekomendacje stosowane przez DM
Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu
Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10%
Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu
Rekomendacje wydawane przez DM obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM
dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwośd takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem.
Stosowane metody wyceny
DM opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z
podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwośd na
przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosowad w przypadku wyceny spółek nie
mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależnośd w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody
wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniad prawidłowo porównywalnych spółek.
Powiązania, które mogłyby wpłynąd na obiektywnośd sporządzonej rekomendacji
Wg sprawozdania Grupy Kapitałowej ZE PAK na 30.09.2012r. Bank PKO BP był uczestnikiem umowy organizacji, prowadzenia i obsługi emisji obligacji. Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM oraz
analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w §9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładad, że DM ma zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której
dotyczy raport.
Pozostałe klauzule
Niniejsza publikacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO BP S.A. wyłącznie na potrzeby klientów DM i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni po dacie publikacji. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i
informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania
publikacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM bez
uzgodnieo ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeo, które w przyszłości mogą okazad się nietrafne. DM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą
się. DM może świadczyd usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w
niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego.
Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym,
na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy
klientom zgodnie z obowiązującym „Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego” (tutaj), a w przypadku klientów detalicznych również na podstawie pisemnej umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz
inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym.