Trakcja - Inwestor online

Trakcja
Polska, Budownictwo
23 listopada 2015
Rekomendacja
Wielka kolejowa ofensywa
Kupuj
–
Zalecenia taktyczne
67.5md zł na budowę/modernizację torów kolejowych. Rząd przyjął we wrześniu plan budowy i modernizacji
8.5 km torów kolejowych opiewający na kwotę 67.5md zł. Plan ten ma być wdrożony do 2023 roku. Szacujemy,
że średnio wydatki w ramach tego planu mogłyby teoretycznie wynosić rocznie około 8.5md zł (w okresie
2016E-23E) wobec 4.8md zł w latach 2009-15E. Ale ostatecznie wydatkowanie pieniędzy w ramach tego planu
może się okazać mniej proporcjonalne i się np. kumulować w latach 2019-2020.
Zaskakująco silny operacyjny CF w 3Q15. Wyniki Trakcji w 3Q15 zaskoczyły pozytywnie dzięki 1) wysokiemu
zyskowi brutto na sprzedaży (10.9%), 2) 29% r/r obniżki kosztów ogólnego zarządu i sprzedaży, 3) bardzo
solidnemu CF na poziomie 115mn zł, oraz 4) 82% r/r i 74% k/k spadku zadłużenia netto do jedynie 38mn zł. W
4Q15E spodziewamy się słabszych przepływów gotówkowych, choć dług netto spółki na koniec 2015 roku
powinien być o 14% niższy r/r.
Zmiany prognoz finansowych. Podwyższamy naszą prognozę zysku netto o 88% w 2016E. Co ciekawe,
spółka już zagwarantowała sobie sprzedaż na poziomie 1.2md zł i powinna w nadchodzących miesiącach
podpisać kolejne kontrakty, pozwalając jej jednocześnie na zwiększenie sprzedaż do ok. PLN1.5md w przyszłym
roku i na uzyskanie wyników, jak w 2015 roku. Spodziewamy się, że wyniki Trakcji ustabilizują się w 2017 roku,
a jej zyski odbudują w 2018 roku dzięki wyższym wydatkom PKP PLK na budowę i modernizację torów.
Oczekujemy też, że Trakcja zacznie wypłacać dywidendy od 2016 roku dzięki zdrowemu poziomowi dochodów i
stabilnej pozycji finansowej. Szacujemy, że dywidenda z zysku w 2015 roku powinna być jednak niewielka, nie
większa niż 10mn-15mn zł.
Wycena. Podwyższamy naszą cenę docelową w wyniki netto 1) zmian naszych prognoz finansowych i 2)
wyższych założeń dotyczących CAPEX. Jednocześnie główne ryzyka, które widzimy, to: 1) ryzyko kurczenia się
marż, 2) niższe od średnich marże na ostatnio podpisanych kontraktach.
Cena docelowa (zł, 12-mies.)
14,00
Kapitalizacja (mln zł)
612
Free float (%)
71
Liczba akcji (mln)
51.4
Średni dzienny obrót (3 mies., akcje)
1,0
EURPLN
4,24
USDPLN
3,96
Buy
Hold
Sell
Under Review / Suspended
14
TP
12
10
WIG Relative
8
6
TRK
4
2
Wykres pokazuje zmianę ceny akcji w stosunku do indeksu
WIG. 19/11/2015 indeks WIG zamknął się na poziomie 49 178
punktów.
Rek.
Data
(mm-dd-rr)
Cena
Performance
W dniu 12-mies. absolutny Relatywny
wydania rekomend
(p.p)
acja
Kupuj
10-30-2015
10.13
12.70
17.5%
19.6
Kupuj
8-4-2015
9.24
12.00
9.6%
14.7
Kupuj
5-11-2015
10.20
12.00
-9.4%
-1.9
Kupuj
2-6-2015
9.3
11.0
9.9%
0.7
Kupuj
11-12-2014
8.9
9.8
4.5%
5.6
Udziałowcy
% głosów
Comsa
28,8
Fundusz emerytalny Nationale-Nederlanden
9,95
Fundusz emertalny PZU
Opis spółki
Trakcja jest wykonawcą dróg oraz torów kolejowych.
Trakcja: Podsumowanie finansowe
mln PLN
Przychody
EBITDA
EBIT
Zysk netto
P/E (x)
EV/EBITDA (x)
2013
1 675.0
73.6
50.5
37.7
n.m.
n.m.
2014
1 601.7
109.5
85.8
49.5
12.5
8.4
2015E
1 346.8
90.3
66.3
50.3
12.3
8.3
2016E
1 528.2
96.4
71.8
50.9
12.1
8.2
2017E
1 600.0
101.4
76.2
54.4
11.3
7.7
2018E
1 800.0
111.7
85.7
62.1
9.9
7.0
Oct-15
Jul-15
Apr-15
Oct-14
Jan-15
Jul-14
Apr-14
Jan-14
Oct-13
0
Jul-13
rozpoczął rozdawać długo wyczekiwane kontrakty o dużej wartości. Potencjalna pula kontraktów w tym roku
(14md zł do końca YE15) może też okazać się znacznie wyższa niż inwestor oryginalnie zapowiadał (11md zł).
To dlatego uważamy, że Trakcja jest na dobrej drodze, aby systematycznie zwiększać poziom
zakontraktowanych projektów w nadchodzących miesiącach, co poprawi postrzeganie spółki i zapewni jej wzrost
wyników począwszy od w 2018 roku.
12,05
Apr-13
PKP PLK zaskakuje pozytywnie dystrybucją kontraktów kolejowych. PKP PLK (inwestor) nareszcie
Cena (zł, 20 listopada 2015)
Jan-13
Podwyższamy naszą cenę docelową Trakcji o 10% do 14.0 zł i podtrzymujemy
naszą rekomendację KUPUJ. Trakcja wciąż jest naszą ulubioną spółka w
sektorze budowlanym, co wynika z następujących powodów: 1) wzrost ilości
zdobytych kontraktów w 3Q15 osiągnął imponujący poziom 76% k/k; podpisano
dotychczas w 4 kw. kontrakty warte ponad 700mn zł; 2) zyski FY16E będę
prawdopodobnie takie same jak w 2015; nie tylko byłaby to pozytywna
informacja dla rynku (który spodziewał się okresu przejściowego między
“starą” perspektywą finansową UE a “nową” oraz spadku zysków), ale także
spowodowałaby, że spółka stałaby się relatywnie tania w porównaniu do
spółek porównywalnych (2015-16E P/E na poziomie 12.1x-12.3x wobec mediany
14.3x-13.0x P/E dla polskich spółek, a 15.9x-14.1x dla zagranicznych); 3) okres
2017-18E powinien przynieść solidny wzrost zysku wraz z oczekiwanym
wzrostem wydatków PKP PLK na budowę torów; spodziewany 10% EPS CAGR
w tym okresie przesunąłby P/E na jeszcze bardziej atrakcyjny poziom, 4)
jesteśmy pozytywnie zaskoczeni poziomem generowanej gotówki przez Trakcję
w 9M15. W 2016 roku Trakcja powinna wykazać dobre przepływy operacyjne w
stosunku do spodziewanego niższego wykorzystania kapitału obrotowego.
Dodatkowo, Trakcja może, naszym zdaniem, zdecydować się na wypłatę
dywidendy z zysku w 2015E, co zapewne byłoby pozytywnie odebrane przez
inwestorów.
Oct-12
Rekomendacja Kupuj podtrzymana. Cena docelowa
podniesiona o 10% do 14.0 zł.
Dział Analiz
Adrian Kyrcz
Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK
Wyłączenie odpowiedzialności: Deklaracje ujawnienia zamieszczone na ostatniej stronie raportu stanowią integralną część tego dokumentu.
8,5
Trakcja
23 listopada 2015
Zmiany w prognozach i wycenie
Tab. 1. Trakcja: Zmiany w prognozach
mln PLN
2015E
Bieżący Poprzedni
1434
Przychody
1347
89
EBITDA
90
65
EBIT
66
50
Zysk netto
50
Zmiana
-6%
1%
2%
1%
2016E
Bieżący Poprzedni
1263
1528
74
96
50
72
27
51
Zmiana
21%
30%
44%
88%
2017E
Bieżący Poprzedni
1429
1600
80
101
55
76
32
54
Zmiana
12%
27%
38%
70%
Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK
Wycena wg modelu DCF
Tab. 2. Trakcja: Kalkulacja WACC
Stopa wolna od ryzyka (10-letnie obligacje
polskiego rządu)
Beta
Lewarowana beta
Premia za ryzyko
Koszt kapitału własnego
Stopa wolna od ryzyka
Koszt długu
Stopa podatkowa
Koszt długu po opodatkowaniu
%Długu
%Kapitału własnego
WACC
2.8%
1.00
1.15
5%
8.6%
2.8%
5.0%
19%
4.1%
16%
84%
7.8%
Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK, Damodaran
Tab. 3. Trakcja: Wycena DCF
mln PLN
2015E
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
2022E
2023E
2024E
Sprzedaż netto
1347
1528
1600
1800
1800
1440
1440
1440
1440
1440
66
12
55
72
14
58
76
14
62
86
16
69
74
14
60
60
11
49
60
11
49
60
11
49
60
11
49
60
11
49
Amortyzacja
Zmiana kapitału obrotowego
CAPEX
24
-1
-17
25
-18
-32
25
-9
-20
26
-25
-21
27
2
-21
28
45
-25
29
0
-26
30
0
-30
30
0
-30
30
0
-31
Wolne przepływy pieniężne
61
32
58
49
67
96
52
49
49
48
EBIT
Opodatkowanie EBIT
NOPAT
Suma PV FCF
Wzrost rezydualny FCFF
Wartość rezydualna
Wartość bieżąca wartości rezydualnej
EV Trakcji
Dług netto (2015 – początek okresu)
Dywidendy
Wartość kapitału własnego
Liczba akcji (mn)
Wartość kapitału własnego na akcję (Sty 2015)
Miesiąc
Bieżąca wartość kapitału własnego na akcję
Cena docelowa (12-miesięczna)
381.5
1.5%
792
379
761
141
0.0
620
51.4
12.0
12
13.0
14.0
Źródło: szacunki DM BZ WBK
2
Trakcja
23 listopada 2015
Wycena porównawcza
Tab. 4. Trakcja: Wycena porównawcza
Kapitalizacja rynkowa
P/E
EV/EBITDA
(EURm) 2015E 2016E 2017E 2015E 2016E 2017E
Spółka
Cena
Waluta
GPW
Budimex
Trakcja
Torpol
Erbud
Unibep
Elektrobudowa
Mostostal Zabrze
Herkules
Mediana
210.90
12.00
13.59
28.85
10.40
150.90
1.54
4.47
PLN
PLN
PLN
PLN
PLN
PLN
PLN
PLN
1,261
144
73
87
86
169
54
46
25.49
13.12
9.80
14.20
14.88
14.48
7.57
15.34
14.3
20.11
20.78
16.92
12.42
11.78
13.36
9.64
12.71
13.0
17.45
15.99
13.16
11.21
10.60
13.11
8.59
12.03
12.6
12.68
7.12
5.12
7.33
8.75
8.67
n.a.
7.04
7.3
9.92
8.71
6.08
7.10
8.08
8.16
n.a.
7.04
8.1
9.03
7.81
5.52
6.83
7.13
7.96
n.a.
n.a.
7.5
Europa Zachodnia
Acciona
Astaldi
Bilfiger
Eiffage
Ferrovial
OHL
Skanska
Strabag
Vinci
Sacyr
PEAB
ACS
AF GRUPPEN
SALINI
Hochtief
Mediana
78.15
5.10
43.95
57.55
22.40
6.60
166.60
22.85
62.06
2.38
65.55
31.00
126.50
4.08
88.70
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
SEK
EUR
EUR
EUR
SEK
EUR
NOK
EUR
EUR
4,475
502
2,023
5,492
16,524
1,971
7,522
2,605
37,224
1,230
2,086
9,755
1,269
2,024
6,148
24.43
4.70
24.98
17.15
32.57
6.15
15.91
14.19
17.51
10.76
14.39
13.43
19.02
15.15
23.53
15.9
21.85
4.00
18.32
14.13
32.76
5.45
14.65
12.29
16.05
8.06
12.83
12.59
18.15
10.05
19.72
14.1
19.13
3.34
14.09
12.19
30.34
4.48
13.69
11.31
14.66
6.75
12.19
11.56
17.63
7.87
17.03
12.2
8.44
5.72
8.96
8.34
21.40
9.15
9.47
3.86
8.99
17.96
10.73
6.28
11.20
5.70
6.11
9.0
8.41
5.45
7.28
8.05
20.99
8.54
8.85
3.73
8.66
16.86
9.26
6.16
10.75
4.49
5.96
8.4
8.14
5.17
6.37
7.74
19.99
8.03
8.27
3.69
8.29
15.78
8.97
5.91
10.45
3.84
5.73
8.0
Źródło: Bloomberg, szacunki DM BZ WBK
Tab. 5. Trakcja: Sugerowana cena akcji vs. krajowe spółki
mln PLN
P/E
EV/EBITDA
2015E-17E
2015E-17E
13.4
Średnia
12.3
12.8
Tab. 6. Trakcja: Sugerowana cena akcji vs. zagraniczne spółki
mln PLN
P/E
EV/EBITDA
2015E-17E
2015E-17E
Średnia
Źródło: szacunki DM BZ WBK
14.2
Źródło: szacunki DM BZ WBK
3
13.8
14.0
Trakcja
23 listopada 2015
Sprawozdania finansowe i prognozy
Tab. 7. Trakcja: Prognozy sprawozdań z wyników
mln PLN
2013
Sprzedaż
1,675.0
Koszty własne sprzedaży
-1,399.5
Zysk brutto
108.3
Koszty sprzedaży
-7.4
Koszty zarządu
-51.7
Zys netto ze sprzedaży
49.3
Pozostałe przychody operacyjne
15.6
Pozostałe koszty operacyjne
-14.4
Pozostałe przychody operacyjne netto
0.0
EBIT
50.5
Przychody finansowe
3.2
Koszty finansowe
-20.7
Pozostałe przychody finansowe netto
0.0
Zysk przed opodatkowaniem
32.9
Podatek dochodowy
4.9
Udział mniejszościowy w przychodach netto
-0.2
Zysk netto
37.7
2014
1,601.7
-1,399.5
202.1
-5.6
-66.6
129.9
5.1
-49.2
0.0
85.8
1.9
-18.9
0.0
68.8
-18.4
-0.9
49.5
2015E
1,346.8
-1,202.9
143.9
-6.1
-70.9
67.0
4.3
-4.9
0.0
66.3
6.9
-10.9
0.0
62.4
-11.0
-1.0
50.3
2016E
1,528.2
-1,391.6
136.6
-6.7
-58.1
71.8
0.0
0.0
0.0
71.8
0.0
-9.0
0.0
62.8
-11.9
0.0
50.9
2017E
1,600.0
-1,456.0
144.0
-7.0
-60.8
76.2
0.0
0.0
0.0
76.2
0.0
-9.0
0.0
67.2
-12.8
0.0
54.4
2018E
1,800.0
-1,638.0
162.0
-7.9
-68.4
85.7
0.0
0.0
0.0
85.7
0.0
-9.0
0.0
76.7
-14.6
0.0
62.1
Marża operacyjna
Marża zysku netto
6.5%
4.4%
3.0%
2.2%
12.6%
6.8%
5.4%
3.1%
10.7%
6.7%
4.9%
3.7%
8.9%
6.3%
4.7%
3.3%
9.0%
6.3%
4.8%
3.4%
9.0%
6.2%
4.8%
3.5%
Wzrost sprzedaży
Wzrost zysku brutto
Wzrost EBITDA
Wzrost zysku operacyjnego
Wzrost zysku netto
24%
157%
33%
78%
n.m.
-4%
87%
49%
70%
32%
-16%
-29%
-18%
-23%
2%
13%
-5%
7%
8%
1%
5%
5%
5%
6%
7%
13%
13%
10%
13%
14%
Marża brutto
Marża EBITDA
Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK
4
Trakcja
Tab. 8. Trakcja: Prognozy bilansu
PLNmn
Aktywa trwałe
WNiP
Wartość spółki
Rzeczowe aktywa trwałe
Inwestycje długoterminowe
Aktywa odroczone
Pozostałe
Aktywa obrotowe
Zapasy
Należności krótkoterminowe
Aktywa odroczone
Gotówka i jej ekwiwalenty
Pozostałe
Aktywa razem
Kapitał własny
Zobowiązania i rezerwy
Rezerwy
Zobowiązania długoterminowe
Nieoprocentowane
Oprocentowane
Zobowiązania krótkoterminowe
Nieoprocentowane
Oprocentowane
Rezerwy
Pozostałe
Zobowiązania i kapitał własny razem
23 listopada 2015
2013
719.8
375.2
60.2
187.4
56.0
39.2
1.9
923.3
103.7
692.0
8.6
84.0
35.1
1,643.1
634.8
1,008.3
23.4
110.1
40.6
69.4
874.8
672.6
202.2
0.0
0.1
1,643.1
2014
719.9
342.3
60.2
185.7
90.5
39.8
1.4
725.9
60.0
589.0
4.7
61.8
10.4
1,445.8
674.5
771.3
53.9
119.3
18.1
101.2
597.7
496.6
101.2
0.0
0.4
1,445.8
2015E
712.7
342.3
60.2
178.5
90.5
39.8
1.4
708.2
89.1
542.4
6.9
59.4
10.4
1,420.9
725.9
695.0
18.8
98.1
18.1
80.0
578.1
478.1
100.0
0.0
0.1
1,420.9
2016E
720.3
342.3
60.2
186.1
90.5
39.8
1.4
807.6
103.1
615.5
7.8
70.8
10.4
1,527.9
761.8
766.1
21.3
98.1
18.1
80.0
646.7
546.7
100.0
0.0
0.1
1,527.9
2017E
715.2
342.3
60.2
181.0
90.5
39.8
1.4
872.5
107.8
644.4
8.2
101.7
10.4
1,587.8
796.2
791.6
22.3
98.1
18.1
80.0
671.2
571.2
100.0
0.0
0.1
1,587.8
2018E
710.0
342.3
60.2
175.8
90.5
39.8
1.4
984.3
121.3
725.0
9.2
118.4
10.4
1,694.3
831.1
863.2
25.1
98.1
18.1
80.0
740.0
640.0
100.0
0.0
0.1
1,694.3
Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK
Tab. 9. Trakcja: Prognozy rachunku przepływów pieniężnych
mln PLN
Zysk brutto (strata)
Amortyzacja
Zmiany w kapitale obrotowym netto w tym:
Zmiana w zapasach
Zmiana w należnościach
Zmiana w zobowiązaniach
Pozostałe
Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej
CAPEX
Pozostałe
Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej
Zmiana w oprocentowanym długu
Zapłacone dywidendy
Odsetki
Pozostałe
Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej
Przepływy środków pieniężnych razem
2013
33.0
23.1
-182.9
-10.1
-391.2
218.5
6.7
-120.0
-6.2
-4.1
-10.3
18.2
0.0
-23.3
-0.1
-5.2
-135.5
Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK
5
2014
68.8
23.7
50.5
38.1
-21.2
33.7
50.4
193.5
-12.1
1.0
-11.1
-92.0
-0.3
0.0
-19.5
-111.7
70.6
2015E
62.4
24.0
-1.0
-29.1
46.5
-18.4
-38.8
46.5
-16.8
0.1
-16.7
-22.4
0.0
-9.8
0.0
-32.2
-2.4
2016E
62.8
24.6
-18.5
-14.0
-73.1
68.6
-1.3
67.6
-32.2
0.0
-32.2
0.0
-15.0
-9.0
0.0
-24.0
11.4
2017E
67.2
25.3
-9.2
-4.8
-28.9
24.5
-3.1
80.1
-20.2
0.0
-20.2
0.0
-20.0
-9.0
0.0
-29.0
30.9
2018E
76.7
26.1
-25.2
-13.5
-80.6
68.8
-3.8
73.7
-20.8
0.0
-20.8
0.0
-27.2
-9.0
0.0
-36.2
16.7
Trakcja
23 listopada 2015
Dom Maklerski BZ WBK
Pl. Wolności 15
60-967 Poznań
fax. +48 61 856 48 80
dmbzwbk.pl
Zespół Maklerów Transakcyjnych
Grzegorz Skrzyczyński
tel. +48 22 526 21 23
[email protected]
Artur Kołsut, Makler
tel. +48 22 526 21 25
[email protected]
Paweł Bartczak, Makler
tel. +48 61 856 43 89
[email protected]
Paweł Kubiak, Makler
tel. +48 61 856 50 57
[email protected]
Sławomir Koźlarek, Makler
tel. +48 61 856 50 13
[email protected]
Jacek Siera, Makler
tel. +48 61 856 41 29
[email protected]
Karol Koszarski, Makler
tel. +48 61 856 45 68
[email protected]
Maciej Ciesielski, Makler
tel. +48 61 856 48 57
[email protected]
ZASTRZEŻENIE DOTYCZĄCE CHARAKTERU DOKUMENTU ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE
DOKUMENTU
Niniejszy materiał został przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK będący wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A.
(DM BZ WBK). DM BZ WBK jest podmiotem podlegającym przepisom Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz.U. z 2014
r. poz. 94 – t.j. z późn. zm.), Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do
zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz.U. z 2013 r. poz. 1382 – t.j. z późn. zm.) oraz Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o
nadzorze nad rynkiem kapitałowym (Dz.U. z 2005 r. Nr 183, poz. 1537 z późn. zm.). Materiał ten jest adresowany do inwestorów kwalifikowanych oraz
klientów profesjonalnych w rozumieniu przepisów wyżej wskazanych ustaw oraz do Klientów DM BZ WBK uprawnionych do otrzymywania rekomendacji
na podstawie umów o świadczenie usług .
Wszelkie znaki towarowe, oznaczenia usług i loga użyte w niniejszym dokumencie są znakami towarowymi, oznaczeniami usług lub zarejestrowanymi
znakami towarowymi lub oznaczeniami usług Banku Zachodniego WBK(BZ WBK) lub podmiotów z Grupy BZ WBK.
Autorem dokumentu jest DM BZ WBK. BZ WBK przysługują prawa autorskie do niniejszego opracowania. Powielanie bądź publikowanie niniejszego
opracowania lub jego części bez pisemnej zgody BZ WBK jest zabronione.
DM BZ WBK nie jest obowiązany do zapewnienia, czy instrumenty finansowe, do których odnosi się niniejszy dokument, są odpowiednie dla danego
inwestora. Inwestycje oraz usługi przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora właściwe, dlatego w
razie wątpliwości dotyczących takich inwestycji bądź usług inwestycyjnych zaleca się konsultację z niezależnym doradcą inwestycyjnym. Żaden z
zapisów w niniejszym dokumencie nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja lub
strategia jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora.
Ilekroć w dokumencie mowa jest o „Emitencie” należy przez to rozumieć spółkę/spółki będącą/będące przedmiotem rekomendacji zawartych w
niniejszym dokumencie.
W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie „Emitenta” będzie odnosić się do wszystkich tych spółek.
Podmioty powiązane z BZ WBK S.A. mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z
Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami
finansowymi emitowanymi przez Emitenta („instrumenty finansowe”). DM BZ WBK może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim, Wielkiej Brytanii
oraz pozostałymi prawami oraz przepisami, przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony
odbiorcom.
Niniejsza rekomendacja jest aktualna na moment jej sporządzenia i może się zmienić w czasie.
DM BZ WBK mógł wydać w przeszłości lub może wydać w przyszłości inne dokumenty, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w
niniejszym dokumencie. Takie dokumenty odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je
analityków. DM BZ WBK nie jest zobowiązany do zapewnienia, iż takie dokumenty będą podawane do wiadomości adresatów niniejszego dokumentu.
DM BZ WBK informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości.
Punkt widzenia wyrażony w raportach odzwierciedla osobistą opinię Analityka na temat analizowanej spółki i jej papierów wartościowych. Za wyjątkiem
wynagrodzenia ze strony DM BZ WBK, Analitycy nie przyjmują innej formy wynagrodzenia za sporządzane rekomendacje.
Źródłem danych są GPW, PAP, Reuters, Bloomberg, EPFR, GUS, NBP, DM BZ WBK, Akcje.net, prasa finansowa, internetowe serwisy finansowoekonomiczne.
Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez DM BZ WBK ze źródeł uznawanych za wiarygodne, przy
zachowaniu należytej staranności, jednak DM BZ WBK nie może zapewnić ich dokładności oraz kompletności. Inwestor będzie odpowiedzialny za
przeprowadzenie na własną rękę badań oraz analiz informacji zawartych w niniejszym dokumencie i za ocenę zalet oraz ryzyka związanego z
instrumentami finansowymi będącymi przedmiotem niniejszego dokumentu. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie mogą się zmienić bez
konieczności poinformowania o tym fakcie.
DM BZ WBK nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione przez klienta na skutek decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji
udzielonych przez DM BZ WBK o ile przy ich udzielaniu zachował należytą staranność i rzetelność.
Niniejszy dokument nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na
celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy dokument jest przedstawiony państwu wyłącznie w celach
informacyjnych i nie może być kopiowany lub przekazywany osobom trzecim.
W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w Stanach Zjednoczonych
Ameryki, Australii, Kanadzie, Japonii.
Rozpowszechnianie bezpośrednio lub pośrednio w tych państwach lub wśród obywateli tych państw lub osób w nich przebywających może stanowić
naruszenie prawa dotyczącego instrumentów finansowych obowiązującego w tych krajach.
Rozpowszechnianie lub udostępnianie tego dokumentu na terytorium innych państw może być ograniczone przez odpowiednie przepisy prawa.
Osoby udostępniające lub rozpowszechniające ten dokument są obowiązane znać te ograniczenia i ich przestrzegać.
W USA lub Wielkiej Brytanii niniejszy dokument może być jedynie rozpowszechniany wśród osób, które posiadają profesjonalną wiedzę w zakresie
inwestowania zgodnie z odpowiednimi regulacjami.
6
Trakcja
23 listopada 2015
Opinii zawartych w niniejszym dokumencie nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez emitenta. Opinie zawarte w niniejszym
dokumencie są wyłącznie opiniami DM BZ WBK.
DM BZ WBK informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków.
DM BZ WBK zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od emitenta i
wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. In. Zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Więcej informacji o
instrumentach finansowych i ryzyku z nimi związanym znajduje się na stronie www.dmbzwbk.pl w sekcji zastrzeżenia i ryzyko - informacje o
instrumentach finansowych i ryzyku.
Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie
dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa.
Informacja „Overweight”/„Underweight”/„Neutral” („Przeważaj”/„Niedoważaj”/„Neutralne”) – oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs
spółki w ciągu miesiąca może zachować się lepiej/gorzej/neutralnie w stosunku do indeksu WIG20.
W przypadku zamieszczenia przy poszczególnych spółkach informacji „Overweight”/„Underweight”/„Neutral” („Przeważaj”/”Niedoważaj”/”Neutralne”) informacja ta nie powinna być traktowana jako zalecenie inwestycyjne dotyczące danego instrumentu finansowego.
System rekomendacyjny DM BZ WBK opiera się na wyznaczaniu cen docelowych i ich relacji do ceny bieżącej instrumentów finansowych, poza tym w
przypadku rekomendacji kierowanych do szerokiego kręgu odbiorców wymaga zastosowania dwóch sposobów wyceny. Zawarte w niniejszym materiale
informacje „Overweight”/„Underweight”/„Neutral” („Przeważaj”/„Niedoważaj”/„Neutralne”) nie spełniają żadnego z powyższych wymogów. Ponadto w
zależności od okoliczności mogą one stanowić podstawę do podjęcia różnych (także o przeciwstawnych kierunkach) zachowań inwestycyjnych dla
poszczególnych inwestorów.
Mid-caps – zamieszczenie spółki w portfelu mid-cap oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs danej spółki może zachować się w ciągu
jednego miesiąca lepiej niż indeks WIG20.
Dodawanie i zdejmowanie spółek z listy odbywa się ze względu na wymogi rotacji spółek na liście.
Zmian wag dla spółek, które już wcześniej znajdowały się w portfelu, nie należy pojmować jako zalecenia inwestycyjnego. Zmiany te mają na celu
wyłącznie wyrównanie łącznej wagi wszystkich spółek do 100%.
DM BZ WBK informuje, iż odcięcie dywidendy, odcięcie praw poboru czy split bądź scalanie akcji i inne czysto techniczne zmiany kursu akcji będą
skutkowały odpowiednimi zmianami cen docelowych - takie sytuacje mają wymiar wyłącznie techniczny i nie stanowią zmiany rekomendacji w rozumieniu
przepisów prawa.
Wyjaśnienia terminologii fachowej użytej w rekomendacji:
EBIT - zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja
P/E - wskaźnik ceny do zysku na akcję
EV - kapitalizacja spółki powiększona o dług netto
PEG - wskaźnik P/E do wzrostu zysków
EPS - zysk na akcję
CPI - wskaźnik cen i usług towarów konsumpcyjnych
WACC - średni ważony koszt kapitału
CAGR - średnioroczny wzrost
P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję
NOPAT - teoretyczny zysk operacyjny po opodatkowaniu
FCF - wolne przepływy pieniężne
BV – wartość księgowa
ROE – zwrot na kapitale własnym
P/BV – cena do wartości księgowej
Definicje rekomendacji:
Kupuj – całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje przekroczy 15% w ciągu dwunastu miesięcy.
Trzymaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie od 0% do 15% w ciągu dwunastu miesięcy.
Sprzedaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie mniej niż 0% w ciągu dwunastu miesięcy.
W opinii DM BZ WBK niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów,
który mógłby wpłynąć na jego treść. DM BZ WBK nie ma obowiązku podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, że instrumenty
finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną zawartą w niniejszym
dokumencie.
Działalność DM BZ WBK, będącego wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A., podlega nadzorowi Komisji Nadzoru
Finansowego. Data na pierwszej stronie niniejszego raportu jest datą sporządzenia i opublikowania raportu.
UWAŻA SIĘ, ŻE KAŻDY KTO PRZYJMUJE LUB WYRAŻA ZGODĘ NA PRZEKAZANIE MU TEGO DOKUMENTU, WYRAŻA ZGODĘ NA TREŚĆ
POWYŻSZYCH ZASTRZEŻEŃ.
Dom Maklerski BZ WBK jest wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A. z siedzibą we Wrocławiu, ul. Rynek 9/11, 50-950
Wrocław, zarejestrowanego w Sądzie Rejonowym dla Wrocławia - Fabrycznej, VI Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem
KRS 0000008723, REGON 930041341, NIP 896 000 56 73, kapitał zakładowy i wpłacony 992.345.340 zł.
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------UJAWNIENIA
Niniejszy raport zawiera rekomendacje dotyczące spółki/spółek: TRAKCJA PRKII S.A. („Emitent”).
DM BZ WBK informuje, iż niniejszy dokument będzie aktualizowany nie rzadziej niż raz w roku. Niniejszy dokument nie został ujawniony.
Przy sporządzaniu niniejszego dokumentu DM BZ WBK korzystał co najmniej z dwóch z następujących metod wyceny:
1) zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF),
2) porównawczej,
3) mnożników średniocyklicznych,
4) zdyskontowanych dywidend (DDM),
5) wartości rezydualnej,
6) model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV),
7) metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP),
8) metoda wartości likwidacyjnej.
Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej
mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie wszystkich strumieni gotówki, jakie wpływają do spółki oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny
DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów.
Metoda porównawcza opiera się na ekonomicznym prawie „jednej ceny”. Mocnymi stronami metody porównawczej są: mała ilość parametrów, jakie
analityk musi oszacować, oparcie wyceny na aktualnych warunkach rynkowych, stosunkowo duża dostępność wskaźników dla porównywanych spółek
oraz szeroka znajomość metody porównawczej wśród inwestorów. Do wad wyceny metodą porównawczą zaliczyć można znaczną wrażliwość wyników
wyceny na wybór spółek do grupy porównawczej, uproszczenie obrazu spółki prowadzące do pominięcia pewnych istotnych czynników (np.: dynamika
7
Trakcja
23 listopada 2015
wzrostu, aktywa pozaoperacyjne, ład korporacyjny, powtarzalność wyników, różnice w stosowanych standardach rachunkowości) oraz niepewność
efektywności rynkowej wyceny porównywanych spółek.
Metoda mnożników średniocyklicznych opiera się na długoterminowym dwuletnim średnim konsensusie mnożników P/E oraz EV/EBITDA dla spółek
grupy porównawczej. Metodologia ta ma na celu określenie wartości godziwej dla cyklicznych spółek. Wadą tej metody jest fakt, iż implikowana wycena
może znacznie różnić się od wartości rynkowej analizowanej spółki w szczycie lub na dnie cyklu oraz jej zależność od jakości danych zewnętrznych (w
tym przypadku konsensus wg Bloomberga). Zaletą jest prostota metody oraz uśredniona wartość dla całego cyklu, pozwalająca wychwytywać zarówno
przewartościowanie jak i niedowartościowanie danego analizowanego waloru.
Metoda zdyskontowanych dywidend (DDM) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych dywidendach wypłaconych przez spółkę. Do jej
mocnych stron można zaliczyć uwzględnienie realnych przepływów pieniężnych do właścicieli kapitału akcyjnego oraz fakt, że metoda ta jest
wykorzystywana w przypadku spółek z długą historią wypłacania dywidendy. Główną wadą metody zdyskontowanych dywidend jest oszacowywanie
wielkości wypłacanej dywidendy na podstawie dużej ilości parametrów i założeń, w tym stopy wypłaty dywidendy.
Metoda wartości rezydualnej jest koncepcyjnie zbliżona do metody zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) stosowanej do wyceny spółek
niefinansowych a główną różnicą jest to ze bazuje na szacowanych wielkościach wartości rezydualnej (nadwyżka ROE nad kosztem kapitału) a nie
zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie nadwyżki zysku nad kosztem kapitału która jest
potencjalnie do dyspozycji akcjonariuszy oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy
oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów.
Model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV) jest oparty na formule wartość księgowa = (ROE za dwa lata minus stopa stabilnego
wzrostu)/(koszt kapitału minus stopa stabilnego wzrostu) i pozwala na oszacowanie wartości godziwej danej spółki za dwa lata. W następnej kolejności
wyliczana jest wartość bieżąca. Główną zaletą tej metody jest jej przejrzystość oraz fakt iż jest oparta na relatywnie krótkich prognozach co ogranicza
ryzyko błędów w prognozie. Główną wadą jest to, iż metoda zakłada, iż cena akcji danej spółki w długim okresie będzie dążyć do swojej wartości
godziwej implikowanej z kombinacji ROE i kosztu kapitału.
Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z
powyższych metod. Zalety i wady tej metody są identyczne z zaletami i wadami zastosowanych metod wyceny.
Metoda wartości likwidacyjnej – wartość likwidacyjna jest to kwota pieniędzy, za którą aktywa lub przedsiębiorstwo mogą zostać szybko sprzedane w
sytuacji gdyby przedsiębiorstwo zaprzestało swojej działalności. Następnie, szacunkowa wartość aktywów zostaje skorygowana o zobowiązania i wydatki
związane z likwidacją. Zaletą tej metody szacowania wartości jest jego prostota. Ta metoda nie uwzględnia wartości niematerialnych jak wartość firmy, co
jest główną wadą.
Na przestrzeni ostatnich 3 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK wydał: 41 rekomendacji Kupuj, 22 rekomendacji Trzymaj oraz 10 rekomendacji Sprzedaj.
% Spółek
pokrywanych
Rekomendacja
Kupuj
na rzecz których świadczono usługi Bankowości Inwestycyjnej w
ciągu ostatnich 12 miesięcy
51,58
8,16
Trzymaj
25,26
4,17
Sprzedaj
16,84
12,50
Under Review
6,32
33,33
Definicje poszczególnych rekomendacji zostały opisane w sekcji Zastrzeżenia.
Wykresy dot. zmian cen akcji zawarte w raporcie obejmują wykresy liniowe dziennych cen na zamknięcie w okresie jednego roku. Informacje dotyczące
dłuższego okresu (maksymalnie 3 lata) dostępne są na życzenie.
Emitent może posiadać akcje BZ WBK S.A.
Członkowie władz Emitenta lub osoby im bliskie mogą być członkami władz BZ WBK S.A.
Osoby zaangażowane w przygotowanie raportu lub bliskie im osoby mogą pełnić funkcję w organach Emitenta, lub zajmować stanowiska kierownicze w
tym podmiocie lub mogą być stroną umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i
konsumenci.
Grupa BZ WBK, jej podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani
nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką.
DM BZ WBK pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów
Wartościowych w Warszawie.
BZ WBK S.A. nie wyklucza możliwości nabycia przez któryś z podmiotów z nim powiązanych, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcji
Emitenta instrumentów finansowych, powodującego osiągniecie łącznej liczby stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego.
Grupa BZ WBK może posiadać, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcje Emitenta instrumentów finansowych, w łącznej liczbie stanowiącej
co najmniej 1 % kapitału zakładowego. Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z BZ WBK S.A., które mogłyby
wpłynąć na obiektywność rekomendacji zawartych w niniejszym dokumencie. BZ WBK S.A. nie posiada tak bezpośrednio jak i pośrednio instrumentów
finansowych emitowanych przez Emitenta lub których wartość zależna jest w istotny sposób od wartości instrumentów finansowych emitowanych przez
Emitenta (za wyjątkiem pełnienia roli animatora rynku). Nie jest jednak wykluczone, że w okresie następnych dwunastu miesięcy, włącznie z okresem
obowiązywania niniejszej rekomendacji, BZ WBKS.A. składać będzie ofertę świadczenia usług na rzecz Emitenta, jak również będzie nabywać lub
zbywać instrumenty finansowe wyemitowane przez Emitenta lub których wartość zależna jest od wartości instrumentów finansowych wyemitowanych
przez Emitenta. DM BZ WBK nie jest stroną żadnej umowy – z wyjątkiem umów brokerskich z klientami, w wykonaniu których DM BZ WBK sprzedaje i
kupuje akcje Emitenta na zlecenie swoich klientów - której świadczenie byłoby zależne od wyceny instrumentów finansowych omawianych w niniejszym
dokumencie.
Wynagrodzenie otrzymywane przez osoby sporządzające niniejszy dokument może być w sposób pośredni zależne od wyników finansowych
uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta,
dokonywanych przez BZ WBKS.A. lub podmioty z nim powiązane.
8