zeszyty naukowe uniwersytetu szczeci skiego urszula gierałtowska

ZESZYTY NAUKOWE UNIWERSYTETU SZCZECI SKIEGO
NR 394 PRACE KATEDRY EKONOMETRII I STATYSTYKI NR 15 2004
URSZULA GIERAŁTOWSKA
EWA PUTEK-SZEL G
Uniwersytet Szczeci ski
INWESTYCJE RZECZOWE NA RYNKU NIERUCHOMO CI
JAKO CZYNNIK ZMNIEJSZAJ CY RYZYKO PORTFELA
INWESTYCYJNEGO
Inwestowanie, które z jednej strony wi e si z rezygnacj z bie cej konsumpcji, a z drugiej strony jest obci one ryzykiem, mo e mie
charakter finansowy lub rzeczowy. Inwestycje finansowe polegaj na zakupie instrumentów
finansowych (przede wszystkim na lokowaniu oszcz dno ci na rachunkach bankowych oraz zakupie papierów warto ciowych). Instrumenty te wyst puj c w
formie zdematerializowanej. Inwestycje rzeczowe polegaj na zakupie maj tku
rzeczowego (inwestowanie w nieruchomo ci, dzieła sztuki itp.), tak wi c maj
zatem pewne atrybuty fizyczne.
Inwestycje rzeczowe i finansowe ró ni si przede wszystkim charakterem
czasowym. W przypadku inwestycji finansowych mo na mówi
o inwestycjach
krótko-, rednio- i długoterminowych, natomiast inwestycje rzeczowe (a w szczególno ci inwestycje na rynku nieruchomo ci) s długoterminowe. Wynika to
przede wszystkim ze specyfiki analizowanych rynków. Długoterminowo inwestycji na rynku nieruchomo ci jest wymuszona mi dzy innymi wysokimi kosztami obsługi (koszty notarialne, opłaty skarbowe, prowizja po rednika). Charakteryzuj si one du o mniejsz płynno ci i zbywalno ci w przeciwie stwie do
inwestycji finansowych. W artykule rozpatrzono jedynie inwestycje długoterminowe, aby mo liwe było porównanie ró nych ich typów. Zasadniczym celem
92
Urszula Gierałtowska, Ewa Putek-Szel g
artykułu jest próba oceny ryzyka inwestowania w oparciu o aktywa finansowych i
rzeczowych.
Spo ród aktywów materialnych najwa niejszym przedmiotem działalno ci
inwestycyjnej s nieruchomo ci. Rynek nieruchomo ci w Polsce jako młody,
nieukształtowany ró ni si od rynków rozwini tych mi dzy innymi brakiem
inwestorów instytucjonalnych. Jest to spowodowane zarówno sytuacj gospodarcz , szczególnym charakterem tego rynku, jak i obowi zuj cym stanem
prawnym. Na wiecie główni inwestorzy na rynku nieruchomo ci to banki,
fundusze emerytalne i towarzystwa ubezpieczeniowe. Warto nieruchomo ci
w długim okresie przyrasta co najmniej w takim samym tempie jak inflacja.
Jest wi c zabezpieczeniem kapitału przed utrat warto ci spowodowan wzrostem poziomu cen i usług.
Giełda papierów warto ciowych jest miejscem, które stwarza inwestorom
ogromne mo liwo ci podejmowania działa inwestycyjnych w ró nych wariantach (działania spekulacyjne, inwestowanie długofalowe). Zazwyczaj inwestor
poszukuje takich mo liwo ci lokowania rodków pieni nych, aby uzyska jak
najwy sze profity (wyra ane stop zwrotu) z inwestycji, dla których stara si minimalizowa ryzyko. Inwestor wykorzystuje w tym celu ogólnie dost pne
informacje o rynku, analizy, a tak e swoj wiedz .
Zastosowanie klasycznej teorii portfela do aktywów materialnych napotyka trudno ci zwi zane z kalkulacj stopy zwrotu i ryzyka, a tak e wynikaj ce
z zało e teorii portfela (zastosowanie klasycznej teorii portfela do rynku nieruchomo ci wymaga pewnych modyfikacji mi dzy innymi z powodu niepodzielno ci nieruchomo ci, sposobu zawieranych transakcji na tym rynku, niejednolito ci pod wzgl dem przestrzennym, jako ciowym i czasowym)1.
Stopa zwrotu z inwestycji zale y od poziomu bie cych i wcze niejszych
cen aktywów. Oczekiwan stop zwrotu mo na wyznaczy ze wzoru:
∑R
N
t
R=
t =1
N
,
gdzie:
R – ocena oczekiwanej stopy zwrotu z aktywów,
1
Por. [6].
(1)
Inwestycje rzeczowe na rynku nieruchomo ci...
93
Rt – stopa zwrotu w okresie t (liczona jako przyrost wzgl dny ceny w okresie t oraz t – 1),
N – liczba analizowanych stóp zwrotu.
Okre lenie oczekiwanej stopy zwrotu dla nieruchomo ci jest zale ne od cen
jej kupna i sprzeda y oraz wpływów z tytułu czynszu. Trudna do wyznaczenia
jest przyszła warto nieruchomo ci. Ze wzgl du na specyfik nieruchomo ci nie
mo na skorzysta tutaj z metod stosowanych na rynku lokat, czyli modeli indeksowych czy technik u redniaj cych. Drug przeszkod jest ograniczony dost p do
informacji wpływaj cych na cen . Ponadto na warto nieruchomo ci wpływaj
czynniki, które trudno zobiektywizowa . Kolejnym utrudnieniem jest ograniczony dost p do informacji o bie cych cenach transakcyjnych, i ich wiarygodno .
W odró nieniu od rynku akcji czy obligacji, transakcje nieruchomo ciami odbywaj si stosunkowo rzadko. W konsekwencji uniemo liwia to zbudowanie wiarygodnego indeksu cen nieruchomo ci, który pozwoliłby okre li wpływ inwestycji w nieruchomo ci na stop zwrotu i ryzyko całego portfela, zło onego z ró norodnych aktywów.
Oprócz stopy zwrotu podstawow charakterystyk inwestycji jest ryzyko,
które nie jest poj ciem lubianym w wiecie ekonomii, gdy jest postrzegane
jako niechciany element procesu podejmowania decyzji. W literaturze spotyka
si ró norodne definicje ryzyka. W przypadku inwestycji ryzyko oznacza
przede wszystkim mo liwo osi gni cia dochodu ró ni cego si od spodziewanego2. Ryzyko jest wówczas rozumiane neutralnie (pozytywnie, gdy stopa
zwrotu jest wy sza od oczekiwanej, lub negatywnie, gdy stopa zwrotu jest ni sza od oczekiwanej).
W klasycznym podej ciu do pomiaru ryzyka wykorzystuje si odchylenie
standardowe, które okre la, o ile przeci tnie odchylaj si poszczególne stopy
zwrotu od oczekiwanej stopy zwrotu3:
∑ (R − R )
n
i
S=
2
3
Zob. [2], s. 226 i n.
Por. [8], s. 35 i n..
i =1
n −1
2
,
(2)
94
Urszula Gierałtowska, Ewa Putek-Szel g
gdzie:
S – odchylenie standardowe,
Ri – stopa zwrotu z aktywów,
R – rednia stopa zwrotu liczona dla danej i-tego aktywu.
Inwestorzy, maj c do wyboru inwestowanie w ró ne aktywa, musz dokona analizy porównawczej poszczególnych aktywów. Jednym z podstawowych
elementów tej analizy jest porównanie stóp zwrotu z tych aktywów. W tabeli 1
przedstawiono redni roczn stop zwrotu z nieruchomo ci w USA w porównaniu z innymi aktywami według badaczy ameryka skich.
Tabela 1
Zestawienie przeci tnych stóp zwrotu z aktywów finansowych i materialnych w USA
Autor
opracowania
Smith
Burns, Epley
Brachman
Ibbotson, Fall
Ibbotson, Siegel
McMahan
według wybranych autorów ameryka skich
Przeci tne stopy zwrotu z
Okres babonów
dawczy
akcji
nieruchomo ci
skarbowych
1965–1977
9,80
4,60
5,40
1970–1979
16,00
4,70
6,30
1970–1979
10,30
4,70
6,30
1947–1978
8,10
10,30
3,50
1947–1982
8,33
12,42
—
1951–1978
13,90
11,40
3,90
obligacji
4,20
5,60
5,60
2,90
4,09
3,50
ródło: [3], s. 113.
Z tabeli 1 wynika, e przeci tna stopa zwrotu z nieruchomo ci plasuje si zazwyczaj pomi dzy akcjami a papierami warto ciowymi o stałym dochodzie.
Według niektórych badaczy rynku, w pewnych okresach nieruchomo ci przyniosły inwestorom wy sz stop zwrotu ni inwestycje finansowe. Ró nice
w efektach bada wynikaj przede wszystkim z ró nego horyzontu czasowego
bada , oraz lokalizacji i wieku analizowanych nieruchomo ci.
Dla porównania z wynikami ameryka skimi autorki przedstawiły zestawienie stóp zwrotu z inwestycji dla polskiego rynku. Badaniem stóp zwrotu
obj to aktywa za lata 2000 i 2001 w uj ciu kwartalnym (jest to najkrótszy
okres, dla którego mo liwe jest wyznaczenie stopy zwrotu z inwestycji rzeczowych). W przypadku inwestycji finansowych wyznaczono kwartaln rentowno bonów skarbowych, lokat bankowych ( rednia z 20 banków) oraz indeksu
rynkowego WIG. W przypadku inwestycji materialnych wyznaczono przeci tn
Inwestycje rzeczowe na rynku nieruchomo ci...
95
stop zwrotu dla inwestycji w nieruchomo ci mieszkaniowe i gruntowe. Badaniem obj to nieruchomo ci mieszkaniowe poło one w województwie zachodniopomorskim w obr bie Szczecina, Koszalina i Gryfina. W przypadku nieruchomo ci gruntowych dokonano analizy rentowno ci gruntów poło onych na
terenie całego województwa zachodniopomorskiego. Badanie ograniczono do
rynku mieszkaniowego z uwagi na utrudniony dost p do danych dotycz cych
kupna-sprzeda y nieruchomo ci. Badanie rynku nieruchomo ci jest zatem fragmentaryczne i ma charakter pogl dowy. W tabeli 2 przedstawiono nominalne
stopy zwrotu z poszczególnych aktywów.
Tabela 2
Kwartalna stopa zwrotu z inwestycji finansowych i rzeczowych w latach 2000–2001
Przeci tna kwartalna stopa zwrotu z
Okres
lokat bannieruchomo ci nieruchomo ci
bonów
WIG-u
kowych
mieszkaniowych
gruntowych skarbowych
I kwartał 2000
3,97
1,67
17,11
17,54
3,13
II kwartał 2000
16,37
9,53
17,89
–7,59
3,32
III kwartał 2000
–2,15
–6,52
18,68
–14,05
3,44
IV kwartał 2000
–0,44
9,25
16,81
5,72
3,47
I kwartał 2001
–6,19
–14,42
16,55
–17,64
3,70
II kwartał 2001
4,78
–2,59
15,17
–5,72
3,66
III kwartał 2001
–7,03
1,90
12,90
–14,74
3,26
IV kwartał 2001
–2,79
–10,31
10,84
17,09
2,79
ródło: opracowanie własne.
W analizowanym okresie zauwa ono, e w 2001 roku przeci tne stopy
zwrotu z bonów skarbowych i lokat bankowych wykazywały wyra n tendencj spadkow . Było to zwi zane przede wszystkim z sytuacj ekonomiczn naszego
kraju. Nie mo na natomiast mówi o tendencji w przypadku analizy stóp zwrotu z nieruchomo ci i indeksu rynkowego WIG. Mo na jedynie zwróci uwag ,
e wyniki uzyskiwane w 2001 roku były du o gorsze ni roku 2000, co mo e
wiadczy o pogł biaj cej si recesji na rynku nieruchomo ci i rynku papierów
warto ciowych. W roku 2000 analizie poddano 444 transakcje na rynku nieruchomo ci mieszkaniowych, natomiast w 2001 roku – 268 transakcji. Na rynku
nieruchomo ci gruntowych tendencja była odwrotna – w 2000 roku przeprowadzono 244 transakcje, a w 2001 roku – 626 transakcji. Mo na zatem twierdzi ,
e potencjalni inwestorzy ch tniej lokowali kapitał w grunty, ale nie były to
96
Urszula Gierałtowska, Ewa Putek-Szel g
rentowne inwestycje. Ceny nieruchomo ci na analizowanych rynkach systematycznie spadały, a tendencja taka trwa do dzi . Dla otrzymanych stóp zwrotu
autorki okre liły stopie skorelowania aktywów wykorzystuj c współczynnik
korelacji Pearsona (tabela 3).
Tabela 3
Współczynniki korelacji pomi dzy poszczególnymi stopami zwrotu z analizowanych
aktywów w latach 2000–2001
Nieruchomo ci Nieruchomo ci Bony skarWIG
mieszkaniowe
gruntowe
bowe
Nieruchomo ci
mieszkaniowe
Nieruchomo ci
gruntowe
Bony skarbowe
WIG
Lokaty bankowe
1,00
Lokaty
bankowe
0,59
0,42
0,17
0,00
1,00
0,30
0,16
–0,02
1,00
–0,31
0,57
1,00
–0,70
1,00
ródło: obliczenia własne.
Z przeprowadzonych analiz wynika, e zarówno stopa zwrotu z nieruchomo ci mieszkaniowych jak i z nieruchomo ci gruntowych jest słabo skorelowana ze stop zwrotu z indeksu giełdowego WIG i stop zwrotu z lokat bankowych. Umiarkowana dodatnia zale no wyst puje jedynie mi dzy stop zwrotu z bonów skarbowych a stop zwrotu z nieruchomo ci mieszkaniowych i nieruchomo ci gruntowych. Mo na zatem twierdzi , e z uwagi na fakt, e rynek
nieruchomo ci jest słabo skorelowany z rynkiem akcji, uwzgl dnienie tych
inwestycji w portfelu pozwoli na dywersyfikacj ryzyka. Dodatni kierunek
zale no ci mo e dodatkowo oznacza , e rynek nieruchomo ci i rynek papierów warto ciowych działaj na zasadzie rynków komplementarnych (rynki
wzajemnie si uzupełniaj ce), a nie alternatywnych (konkurencyjnych).
Tworz c portfel inwestycyjny, inwestor musi okre li wielko udziałów
poszczególnych aktywów w tym portfelu. Problem wyznaczenia udziałów
w portfelu został opracowany przez H. Markowitza4. Skupia si on na wyznaczeniu udziałów akcji w portfelu tak, aby ryzyko tak stworzonego portfela było
4
Por. [4].
Inwestycje rzeczowe na rynku nieruchomo ci...
97
jak najmniejsze. Model decyzyjny minimalizuj cy ryzyko przedstawia si nast puj co:
L(x) = SP2 = xT ·D ·x → min,
(3)
przy nast puj cych warunkach ubocznych:
RP ≥ R0 oraz
∑x
k
i
= 1,
(4)
i =1
i warunkach brzegowych:
xi ≥ 0, i = 1, ..., k.
(5)
gdzie
xi – udziały aktywów w portfelu.
Ryzyko portfela składaj cego si z N aktywów oblicza si według wzoru:
S 2p =
∑
N
i =1
xi2 ⋅ Si2 + 2
∑ ∑x ⋅x
N −1
N
i
j
⋅ Si ⋅ S j ⋅ rij ,
(6)
i =1 i = j +1
gdzie:
xi – udział i-tego aktywu w portfelu,
Si – odchylenie standardowe stopy zwrotu i-tego aktywu,
Sj – odchylenie standardowe stopy zwrotu j-ego aktywu,
rij – współczynnik korelacji i-tego aktywu z j-ym aktywem,
N – liczba aktywów w portfelu.
Do budowy portfela inwestycyjnego wykorzystano kursy akcji spółek
notowanych na Giełdzie Papierów Warto ciowych w Warszawie w latach 2000
i 2001. Pod uwag wzi to te spółki, które były notowane na giełdzie przynajmniej od 1998 roku. Dla wybranych spółek obliczono przeci tn miesi czn
stop zwrotu5 i odchylenie standardowe. W ten sposób uzyskano grup 115
spółek (w tym 13 banków). Banki analizowano oddzielnie ze wzgl du na odmienny zestaw wska ników finansowo-ekonomicznych od stosowanych dla
pozostałych spółek. Do klasyfikacji spółek wykorzystano syntetyczny miernik
5
Dane dotycz ce mieszka na rynku nieruchomo ci pozwalaj na ustalenie jedynie miesi ! cznej
stopy zwrotu z tego rodzaju inwestycji. W zwi zku z tym autorki musiały zrezygnowa" z wyznaczania tygodniowych stóp zwrotu z akcji dla ujednolicenia danych wykorzystywanych
w pó# niejszej analizie.
98
Urszula Gierałtowska, Ewa Putek-Szel $ g
rozwoju (TMAI)6 pozwalaj % cy oceni & analizowane obiekty za pomoc% jednej
zagregowanej wielko ' ci, oraz funkcj ( dyskryminacyjn% , która przy wykorzystaniu jednowymiarowych liniowych funkcji obserwacji ró) nicuje badan% grup( obiektów.
Dla badanych spółek okre ' lono poziom wska* ników finansowo-ekonomicznych, które s % wykorzystywane do oceny kondycji finansowej spółki. Spo7
' ród szerokiej gamy wska* ników wybrano wska* niki płynno ' ci (wska* nik
płynno ' ci bie)% cej), zadłu) enia (stopa zadłu) enia), sprawno ' ci działania (rotacja zapasów, rotacja aktywów), rentowno ' ci (rentowno '& kapitałów własnych
i rentowno '& aktywów) i rynkowe (wska* nik dochodowo ' ci, ryzyka, P/E,
P/BV). W przypadku banków do analiz wybrano natomiast aktywa płynne/aktywa ogółem, kapitał własny/aktywa ogółem, współczynnik wypłacalno' ci, stop( zwrotu z kapitałów własnych, stop ( zwrotu z aktywów, zysk netto na
jedn% akcj ( , warto '& ksi ( gow% na 1 akcj ( , stop( zwrotu i ryzyko.
W przypadku klasyfikacji spółek metod % TMAI zaproponowano budow(
portfeli z grupy najlepszych spółek. W roku 2000 w klasie tej znalazły si ( 22
spółki giełdowe (w tym 3 banki), natomiast w 2001 roku – 7 spółek (w tym 2
banki). Wykorzystuj % c dokonany podział, zbudowano 2 portfele papierów warto ' ciowych, a udziały poszczególnych spółek w portfelu wyznaczono wykorzystuj % c moduł Solver w programie Excel. Dla ka) dego portfela wyznaczono stop( zwrotu i ryzyko. W tabeli 4 zestawiono spółki, które znalazły si ( w portfelach.
6
Szczegółowe omówienie konstrukcji wska# nika mo+ na znale#" w pracy [9]. W procedurze
przyj ! to, + e spółki giełdowe s dzielone na cztery grupy na podstawie o redni arytmetycznej
i odchylenia standardowego współczynnik TMAI. Spółki, dla których otrzymano najwy+ sze
warto ci wska# nika ( z + s z ) okre lono mianem spółek najlepszych.
7
Omówienie wska# ników finansowych mo+ na znale#" w[1]; [5] i in.
Inwestycje rzeczowe na rynku nieruchomo, ci...
99
Tabela 4
/
Stopa zwrotu i ryzyko portfeli inwestycyjnych (spółki najlepsze w metodzie TMAI)
Portfel 1 (2000 rok)
Portfel 2 (2001 rok)
udział
udział
spółka
Ri
spółka
Ri
w portfelu
w portfelu
Computerland
0,054286 0,016384 K - ty
0,006263
0,348258
Espebepe
0,053628 0,085225 Vistula
–0,02404
0,135939
Irena
0,070383 0,215447 . ywiec
0,011897
0,139069
Mieszko
0,052802 0,105542 BPH
0,001993
0,055470
Novita
0,116682 0,079606 Bank Han0,00553
0,321264
Prokom
0,055741 0,110945 dlowy
Nordea
0,018177 0,304893
Stalprodukt
0,056322 0,081959
Stopa zwrotu
5,183% Stopa zwrotu
0,245%
Ryzyko
1,262% Ryzyko
4,733%
ródło: obliczenia własne.
Z zestawienia tego wynika, ) e portfel 2 przyniósł ni) sz% stop( zwrotu i jednocze ' nie był obarczony wy) szym ryzykiem ni) portfel 1. Mo) na to tłumaczy&
gorsz% sytuacj % spółek notowanych na GPW w 2001 roku. Spo ' ród 115 badanych
spółek 78 osi% gn( ło ujemn% stop( zwrotu, a przeci( tna stopa zwrotu z analizowanych spółek była na poziomie –2,57%. W roku 2000 sytuacja była troch( lepsza –
66 spółek przynosiło straty, ale przeci( tna stopa zwrotu była na poziomie 0,237%.
Jako alternatywny sposób wyboru spółek giełdowych do portfela inwestycyjnego zaproponowano wykorzystanie funkcji dyskryminacyjnej. Liniowa
funkcja dyskryminacyjna zaproponowana przez R.A. Fishera o postaci8:
Z ( x ) = a1 x1 + a2 x2 + ... + ak xk ,
(7)
pozwala na uszeregowanie analizowanych obiektów od najlepszego do najgorszego w obr( bie całej populacji. Spraw% problematyczn% jest wybór kryterium
dyskryminacji spółek. Autorki przyj ( ły, ) e spółka jest okre ' lana jako dobra,
je) eli przynosi zyski, natomiast spółki złe, te które przynosz% straty. Dla ograniczenia liczby cech diagnostycznych wykorzystano procedur( regresji stopniowej (krokowej). Funkcje dyskryminacyjne zbudowano oddzielnie dla banków i pozostałych spółek giełdowych. Do budowy kolejnych portfeli wykorzystano spółki okre ' lane jako dobre, które zostały równie) jako spółki dobre
8
Por. [7].
100
Urszula Gierałtowska, Ewa Putek-Szel $ g
przez funkcj ( dyskryminacyjn % okre ' lone. W tabeli 6 wskazano spółki, które
znalazły si ( w analizowanych portfelach. Podobnie jak w przypadku portfeli 1 i
2 portfel 4 (ze spółek notowanych w 2001 roku) przyniósł ni) szy zysk ni) portfel 3, był równie) obarczony du) o wy) szym ryzykiem.
Tabela 5
Stopa zwrotu i ryzyko portfeli inwestycyjnych (spółki dochodowe zaklasyfikowane
/
przez funkcj - dyskryminacyjn0 jako dobre)
Portfel 3 (2000 rok)
Portfel 4 (2001 rok)
udział
udział
spółka
Ri
spółka
Ri
w portfelu
w portfelu
4Media
0,144370
0,004152 Polfa
0,082206
0,091615
Novita
0,116682
0,049804 . ywiec
0,011897
0,095859
Polar
–0,031570
0,160863 BPH
0,001993
0,094859
Prokom
0,055741
0,069284 Bank
0,005530
0,617024
Lentex
0,025764
0,112150 Handlowy
PPWK
0,014592
0,102589 BSK
0,030116
0,100644
Nordea
0,018177
0,501159
Stopa zwrotu
1,87%
Stopa zwrotu
1,53%
Ryzyko
1,53%
Ryzyko
5,84%
ródło: obliczenia własne.
Kolejnym etapem badania było uwzgl ( dnienie w budowanych portfelach
nieruchomo ' ci mieszkaniowych i gruntowych poło) onych w województwie
zachodniopomorskim. Dane o cenach transakcyjnych nieruchomo ' ci mieszkaniowych na zachodniopomorskim rynku nieruchomo ' ci w latach 2000 i 2001
zostały zebrane w urz( dach skarbowych, a informacje o nieruchomo ' ciach
gruntowych pochodziły z Agencji Rolnej Skarbu Pa1 stwa.
Przy obliczaniu stopy zwrotu z nieruchomo ' ci mieszkaniowych zało) ono,
) e wysoko '& czynszu kształtuje si ( na jednakowym poziomie i nie uwzgl ( dniano jej przy obliczeniach. Z powodu du) ej rozpi ( to ' ci cenowej oraz małej liczby
zawieranych transakcji, zwłaszcza w pierwszych miesi % cach badanego okresu,
do obliczenia ' redniej ceny 1 m2 mieszkania z danego miesi % ca posłu) ono si (
warto ' ci% ' rodkow% (median% ). Ka) dy z wcze ' niej budowanych portfeli uzupełniono o nieruchomo ' ci. W ten sposób powstały portfele 5–8, których stopy
zwrotu i ryzyko zamieszczono odpowiednio w tabelach 7–8.
Inwestycje rzeczowe na rynku nieruchomo, ci...
101
Tabela 6
Stopa zwrotu i ryzyko portfeli inwestycyjnych (najlepsze spółki
/
w metodzie TMAI i nieruchomo 2 ci)
Portfel 5 (2000 rok)
Portfel 6 (2001 rok)
udział
udział
spółka
Ri
spółka
Ri
w portfelu
w portfelu
Atlantis
0,032576
0,00071 Polfa
0,03473
0,15020
Compland
0,054286
0,07189 Vistula
0,08221
0,08094
Irena
0,070383
0,22864 . ywiec
–0,02404
0,00607
HanMieszko
0,052802
0,07116 Bank
0,01189
0,29717
Novita
0,116682
0,07112 dlowy
Prokom
0,055741
0,09076 Nieruchomo0,46562
2 ci mieszka- –0,01177
Stalprod
0,056322
0,08336
niowe
Nordea
0,018177
0,33789
Nieruchomo 2 ci
0,021093
0,04458
mieszkaniowe
Stopa zwrotu
4,890% Stopa zwrotu
0,666%
Ryzyko
2,213% Ryzyko
3,211%
ródło: obliczenia własne.
Tabela 7
/
Stopa zwrotu i ryzyko portfeli inwestycyjnych (spółki dochodowe zaklasyfikowane
przez funkcj - dyskryminacyjn0 jako dobre oraz nieruchomo 2 ci)
Portfel 7 (2000 rok)
Portfel 8 (2001 rok)
udział w
udział w
spółka
Ri
spółka
Ri
portfelu
portfelu
4 Media
0,14437
0,01150 Polfa
–0,01362
0,03543
Echo
0,04097
0,00645 Bph
0,00889
0,04715
Jutrzenka
-0,04179
0,14956 Bank
0,00199
0,58199
Novita
0,11668
0,03253 Handlowy
Prokom
0,05574
0,08134 BSK
0,00553
0,33544
Inetex
0,02576
0,07133 Nieru0,03249
chomo 2 ci 0,03012
Most_exp
0,01524
0,02362
gruntowe
Ppwk
0,01459
0,17976
Tim
0,02182
0,00174
Nordea
0,01818
0,27519
Nieruchomo 2 ci
0,02190
0,15699
mieszkaniowe
Stopa zwrotu
1,736% Stopa zwrotu
0,393%
Ryzyko
1,387% Ryzyko
5,091%
ródło: obliczenia własne.
102
Urszula Gierałtowska, Ewa Putek-Szel $ g
Najwy) sz% stop ( zwrotu uzyskano z portfela 5 (utworzonego z grupy najlepszych spółek z TMAI w 2000 roku oraz nieruchomo ' ci). Odznaczał si ( on
równie) stosunkowo niskim ryzykiem na poziomie 2,21%. Ni) sze ryzyko uzyskano jedynie dla portfela 7, ale w tym przypadku stopa zwrotu była du) o ni) sza. Portfele 6 i 8 utworzone ze spółek notowanych w 2001 roku charakteryzowały si ( du) o ni) sz% stop% zwrotu ni) analogiczne portfele zbudowane dla 2000
roku. Na uwag( zasługuje fakt, ) e jedynie w portfelu 8 znalazły si( nieruchomo ' ci gruntowe, natomiast w pozostałych przypadkach składnikiem portfela
inwestycyjnego były nieruchomo ' ci mieszkaniowe. W tabeli 8 zestawiono analizowane portfele.
Tabela 8
/
Stopy zwrotu i ryzyko wyznaczonych portfeli (%)
Portfel 1
Portfel 2
Portfel 3
Portfel 4
Stopa
Stopa
Stopa
Stopa
Ryzyko
Ryzyko
Ryzyko
Ryzyko
zwrotu
zwrotu
zwrotu
zwrotu
5,18
1,26
0,24
4,73
1,87
1,53
1,53
5,84
Portfel 5
Portfel 6
Portfel 7
Portfel 8
Stopa
Stopa
Stopa
Stopa
Ryzyko
Ryzyko
Ryzyko
Ryzyko
zwrotu
zwrotu
zwrotu
zwrotu
4,89
2,21
0,67
3,21
1,74
1,39
0,39
5,09
ródło: obliczenia własne.
Z informacji zamieszczonych w tabeli 8 wynika, ) e wprowadzenie do
portfela nieruchomo ' ci zazwyczaj zmniejsza ryzyko portfela, lecz nie zawsze
wi %) e si( z osi % ganiem lepszej lub przynajmniej takiej samej stopy zwrotu.
Jedynym przypadkiem, kiedy uzyskano wy) sz% stop( zwrotu z portfel i jednocze ' nie obni) ono ryzyko był portfel 6 (w porównaniu z portfelem 2), który
zbudowano ze spółek dobieranych metod% TMAI oraz z nieruchomo ' ci w 2001
roku.
Zaprezentowane badania maj % charakter fragmentaryczny zostały bowiem
przeprowadzone na lokalnym rynku nieruchomo ' ci. W zwi% zku z tym wyniki,
które uzyskały autorki, nie mo) na uogólni & na rynek krajowy. Przedstawione
prawidłowo ' ci mog% mie & inny charakter w odniesieniu do pozostałych typów
Inwestycje rzeczowe na rynku nieruchomo, ci...
103
nieruchomo ' ci oraz mog% zmienia& si ( w czasie. W badanym okresie sytuacja
gospodarcza i ekonomiczne naszego kraju była bardzo słaba, co znalazło odbicie w ocenie rentowno ' ci badanych instrumentów. Jednak z przeprowadzonych
bada1 wynika, ) e zasadne jest wprowadzanie do portfeli inwestycyjnych aktywów materialnych, jakimi s % nieruchomo ' ci, pozwala to bowiem na obni) enie
ryzyka inwestycji.
LITERATURA
1.
Bednarski L., Borowiecki R., Duraj J., Kurtys E., Wa 2 niewski T., Wersty B.: Analiza ekonomiczna przedsi 3 biorstwa. Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej, Wrocław 1998.
2.
Brown G.R.: Property Investment and the Capital Markets. EFN SPO, London
1991.
3.
Major J.B., Pan Fung-Shine: Contemporary Real Estate Finance, New York, Prentice Hall, 1996.
4.
Markowitz H.: Portfolio selection. „Journal of Finance” 1952, vol. 7.
5.
Sierpi4 ska M., Jachna T.: Ocena przedsi 3 biorstwa według standardów , wiatowych.
PWN, Warszawa 1996.
6.
Stasiak-Kucharska E.: Inwestowanie w nieruchomo, ci. Valor, Łód5 1999.
7.
Tarczy4 ski W.: Analiza dyskryminacyjna jako narz 3 dzie oceny spółek notowanych
na Giełdzie Papierów Warto, ciowych. Zeszyty Naukowe Uniwersytetu Szczeci4 skiego nr 213, Szczecin 1996.
8.
Tarczy4 ski W.: Fundamentalny portfel papierów warto, ciowych. PWE, Warszawa
2002.
9.
Tarczy4 ski W.: Rynki kapitałowe. Vol. I, II. Warszawa 1997.
104
Urszula Gierałtowska, Ewa Putek-Szel $ g
REAL INVESTMENTS AS A FACTOR DECREASING RISK
OF THE INVESTMENT PORTFOLIO
Summary
The main goal of the article was an attempt to estimate the risk of investing on the
basis of financial assets and assets in kind. Research included residential real estates
placed in the Zachodniopomorskie voivodship in Szczecin, Koszalin and Gryfino and
ground real estates located on the area of the whole voivodship. Stock prices of companies quoted on the WSE in the year 2000 and 2001 were analyzed. Only companies
having been noted since 1998 were considered. Introduction of real estates into the investment portfolio generally causes decrease of the portfolio’s risk. However, introduction of real estate does not always causes better or at least the same rate of return.
Translated by Ewa Putek-Szel $ g