Nawigator Globalny wzrost rentownosci

Transkrypt

8 wrzesnia 2004
Nawigator
Globalny wzrost rentownosci
Streszczenie
We wrzesniowym Nawigatorze prezentujemy dwa raporty specjalne. W pierwszym omawiamy czynniki, które beda mialy istotny
wplyw na rynki stopy procentowej w kraju i za granica. W przypadku krzywej amerykanskiej wskazujemy, iz rynek nie do konca
wycenil jeszcze prawdopodobna wielkosc podwyzek stóp procentowych, które obecnie znajduja sie w okolicach
kilkudziesiecioletnich minimów. Ponadto nie zostalo do konca zdyskontowane jeszcze ryzyko inflacyjne, co dodatkowo stwarza
potencjal do wzrostu rentownosci. W czesci dotyczacej krzywej polskiej wskazujemy na zagrozenia dla stabilnosci finansów
publicznych, miedzy innymi na przyszla decyzje Eurostatu, dotyczaca kwalifikacji OFE oraz na ryzyko polityczne, zwiazane ze
zblizajacymi sie wyborami. Do czynników, sprzyjajacych stabilizacji zaliczamy przede wszystkim umocnienie zlotego, które w
nadchodzacej przyszlosci bedzie dodatkowo powodowane przez naplyw srodków unijnych, naplyw FDI oraz prywatyzacje PKO BP.
W podsumowaniu piszemy, ze wiekszosc czynników pozytywnych zostala juz zdyskontowana (wlasnie dzieki nim rentownosci
mogly spadac), zas w perspektywie najblizszych miesiecy mamy na horyzoncie wiecej zagrozen niz potencjalnych zródel
pozytywnych wiadomosci. Stad tez sadzimy, ze przedstawione czynniki ryzyka nie pozwola na istotne zmniejszenie róznic (spread)
pomiedzy krajowymi a zagranicznymi instrumentami dluznymi.
W drugim raporcie prezentujemy uaktualniona prognoze inflacji do 2006 roku. Przy przyjetych zalozeniach oczekujemy, ze inflacja
powróci do przedzialu celu inflacyjnego w III kw. roku 2005. Srednioroczna inflacja w roku 2005 bedzie nieco wyzsza niz zalozone
w budzecie 3%r/r i wyniesie 3.4%r/r. a na koniec roku 2005 inflacja mierzona cenami konsumenta spadnie do poziomu 2.6%r/r, a
wiec bedzie bliska celowi inflacyjnemu NBP. Trzy kwartaly opóznienia pomiedzy domknieciem sie luki popytowej a jej wplywem na
inflacje netto spowoduja, ze wzrost inflacji netto zaczniemy odczuwac dopiero w drugiej polowie roku 2005.
Nasz poglad na temat najwazniejszych procesów w polskiej gospodarce nie zmienil sie w porównaniu z poprzednim miesiacem. W
dalszym ciagu oczekujemy utrzymania sie wysokiego tempa wzrostu gospodarczego (6% sredniorocznie). Dokonalismy korekty
prognozy inflacji, ktróra w naszej oecnie osiagnie poziom 4.3% pod koniec tego roku. Ostatnio opublikowana projekcja inflacji przez
NBP oraz utrzymujace sie ozywienie gospodarcze beda w dalszym ciagu determinowaly podwyzki stóp procentowych, które
szacujemy jeszcze na 100 pb w ciagu najblizszych trzech kwartalów. Po okresie spokoju w polityce nadchodza gorace czasy, w
tym przede wszytkim dyskusje wokól projektu budzetu na 2005 rok.
Wlasnie czynniki polityczne beda glówna przyczyna dla których nie mozna jednoznacznie zakladac wzmocnienia PLN. Gdyby nie
ten czynnik, to oczekiwania dalszych podwyzek stóp procentowych, naplywu funduszy unijnych, inwestycji bezposrednich oraz
funduszy zainteresowanych zakupem akcji PKO BP bylyby jednoznaczna wskazówka iz zloty moze sie tylko wzmacniac. Tym
niemniej oczekujemy iz na koniec biezacego miesiaca zloty bedzie silniejszy niz obecnie, choc w miedzyczasie moze byc slabszy,
wlasnie na skutek czynników politycznych. Podtrzymujemy nasza teze o srednioterminowym wzroscie kursu EUR wzgledem PLN,
co bedzie wywierac presje na wzmocnienie PLN wzgledem dolara oraz jego oslabienie wzgledem USD, niezaleznie od czynników
krajowych.
Tabela 1. Podstawowe prognozy.
Kategoria
/
za okres
PKB (%r/r)
Inflacja CPI,srednia (%r/r)
Bilans finansów publicznych (%PKB)
Bilans obrotów biezacych (%PKB)
Stopa interwencyjna NBP (%)
USD/PLN (sredni)
EUR/PLN (sredni)
Spis tresci
2001
2002
2003
2004P
2005P
2006-2010P
1,0
5,5
-5,1
-3,0
15,50
4,09
3,60
1,4
1,9
-5,5
-2,7
8,38
4,07
3,86
3,7
0,8
-5,7
-1,9
5,56
3,89
4,40
6,0
3,5
-7,1
-2,0
6,10
3,72
4,59
5,4
3,3
-6,2
-2,5
7,35
3,69
4,35
4,5
3,5
-4,00
Zródlo: NBP, GUS, Bank BPH
Ryszard.Petru, glówny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec, Piotr Chwiejczak – starsi ekonomisci, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Michal Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomisci
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
7,50
3,80
4,33
Streszczenie
Prognozy w horyzoncie
dwumiesiecznym
Prognozy srednioi dlugoterminowe
Raporty specjalne
Prognozy dla gospodarki
swiatowej
Kalendarze publikacji danych
makroekonomicznych
1
2
4
5-10
10-11
12-13
8 wrzesnia 2004
Nawigator
PROGNOZY W HORYZONCIE DWUMIESIECZNYM
Oczekujemy utrzymania sie pozytywnych tendencji
Sierpien byl miesiacem wakacji w polityce (wylaczajac polityke monetarna – RPP podniosla stopy o 50pb), a opublikowane dane
potwierdzily utrzymanie sie pozytywnych tendencji w polskiej gospodarce. W wiekszosci przypadków w perspektywie najblizszych
dwóch miesiecy oczekujemy utrzymania sie dotychczasowych trendów. Glówna dokonana przez nas zmiana byla rewizja
prognozy CPI. Oczekujemy ponadto powakacyjnego ozywienia w polityce oraz emocji zwiazanych z posiedzeniem RPP. Ponizej
przedstawiamy omówienie najwazniejszych prognoz.
Inflacja
W okresie dwóch nastepnych miesiecy oczekujemy spadku inflacji. Glówna przeslanka przemawiajaca za stabilizacja inflacji w
sierpniu jest sezonowy gleboki spadek cen zywnosci. We wrzesniu oczekujemy lekkiego spadku wskaznika inflacji rok do roku. W
przypadku cen producenta (PPI) równiez oczekujemy obnizenia sie indeksu. Oczekiwany przez nas spadek PPI motywujemy
aprecjacja kursu walutowego i nieznacznym obnizeniem sie cen metali i ropy naftowej.
Produkcja przemyslowa i budownictwo
Po spadku dynamiki produkcji przemyslowej do 6%r/r w lipcu oczekujemy, iz w sierpniu powróci ona do dlugookresowego trendu.
Szacujemy, iz w sierpniu wzrosla ona o 3.9%m/m, 16.2%r/r. We wrzesniu z kolei oczekujemy wzrostu o 7.1%m/m, który jednak w
znacznej mierze bedzie powodowany czynnikami sezonowym – dynamika r/r spadnie w tym przypadku do 8.9%. Róznica dynamik
r/r w sierpniu i wrzesniu wynika ponadto w duzej mierze z róznicy w liczbie dni roboczych. W tym roku w sierpniu sa 2 dodatkowe
dni robocze w porównaniu z sierpniem zeszlego roku, natomiast we wrzesniu jest o jeden dzien roboczy mniej w porównaniu z
wrzesniem zeszlego roku.
Spodziewamy sie niewielkiej poprawy sytuacji w budownictwie. Naszym zdaniem produkcja budowlano-montazowa spadnie
jeszcze o 3.5%m/m w sierpniu (glównie pod wplywem czynników sezonowych), co jednak bedzie oznaczalo polepszenie dynamiki
r/r do -13.6% z –14.3%w lipcu. We wrzesniu zas mozemy oczekiwac wzrostu o 16.7%m/m, co bedzie oznaczalo z kolei
przyspieszenie dynamiki r/r do –9.9%. Przypomnijmy, iz produkcja budowlana powrócila do negatywnego trendu po chwilowym
przyspieszeniu w marcu i kwietniu, wywolanym przystapieniem Polski do UE. Niski poziom dynamiki r/r jest zapewne wynikiem w
duzej mierze korekty tego efektu, aczkolwiej mamy swiadomosc duzej wolatylnosci danych dotyczacych sektora budowalnego.
Sprzedaz detaliczna
Korekta efektu unijnego (przyspieszenie popytu w marcu i kwietniu) okazala sie w przypadku sprzedazy detalicznej krótka i plytka.
Juz w lipcu jej dynamika r/r osiagnela wartosc wynikajaca z dlugookresowego trendu. Oczekujemy, iz tendencja ta sie utrzyma i
dynamika sprzedazy detalicznej wyniesie w sierpniu 11.5%r/r, a we wrzesniu 8.8%r/r. Podobnie, jak w przypadku produkcji
przemyslowej, róznica dynamik w sierpniu i wrzesniu w istotnym stopniu wynika z róznicy liczby dni roboczych.
Bilans platniczy
Po chwilowej poprawie salda obrotów biezacych w czerwcu (nadwyzka EUR83mln) oczekujemy niewielkiego jego pogorszenia w
lipcu do -EUR91mln, wynikajacego z niewielkiego wyhamowania eksportu oraz przyspieszenia importu. Zauwazmy, iz lipiec byl
okresem istotnego umocnienia zlotego, co z pewnoscia nie pozostalo bez znaczenia z punktu widzenia bilansu handlowego
(sprzyjalo zwiekszeniu importu i zmniejszeniu eksportu). Ponadto oczekujemy przyspieszenia importu inwestycyjnego, zwiazanego
z bardzo prawdopodobnym wzrostem dynamiki inwestycji.
Pieniadz
W przypadku miary pieniadza M3 oczekujemy utrzymania wszystkich dotychczasowych tendencji zarówno w sierpniu, jak i we
wrzesniu. Przypomnijmy, iz dotychczas w przypadku gospodarstw domowych istotnie rosly kredyty przy umiarkowanym spadku
depozytów, natomiast w przypadku przedsiebiorstw – odwrotnie. W sumie oczekujmy utrzymania sie dynamiki podazy pieniadza
M3 na dotychczasowych poziomach. W sierpniu oczekujemy 6.6%r/r (0.4%m.m), we wrzesniu natomiast 7.1%r/r (1.2%m/m).
Depozyty gospodarstw domowych w miesiacach tych beda powoli rosly, odpowiednio o 0.3%m/m (-1.5%r/r) i 0.4%m/m (-0.7%r/r).
Jednoczesnie jednak oczekujemy wzrostu kredytów gospodarstw domowych w sierpniu o 1.5% m/m (15.3%r/r), a we wrzesniu o
1.6%m/m (14%r/r). Depozyty przedsiebiorstw wzrosna w sierpniu o 2.2%m/m (34.1%r/r), a we wrzesniu o 1.2%m/m (25%r/r).
Roczna dynamika kredytów przedsiebiorstw utrzyma sie caly czas na niskim poziomie odpowiednio –0.6% i –0.4%, pomimo
niewielkiego wzrostu m/m odpowiednio o 0.8% i 1%.
2
8 wrzesnia 2004
Nawigator
Rynek pracy
W sierpniu oczekujemy utrzymania sie zatrudnienia w sektorze przedsiebiorstw na poziomie z lipca, co jednak bedzie oznaczalo
przyspieszenie jego dynamiki r/r do –0.6% z –0.7%. We wrzesniu oczekujemy z kolei wzrostu liczby miejsc pracy o okolo 14tys, co
odpowiada –0.2%r/r. Oczekujemy wiec stopniowej poprawy sytuacji na rynku pracy, która wplynie na spadek bezrobocia
rejestrowanego do 19.1% w sierpniu i wrzesniu z 19.3% w lipcu. Utrzymanie sie bezrobocia rejestrowanego we wrzesniu na tym
samym poziomie, co w sierpniu bedzie wynikac przede wszystkim ze wzrostu podazy pracy, zwiazanego z wchodzeniem
absolwentów szkól i uczelni wyzszych na rynek. Poprawa sytuacji na rynku pracy nie zaowocuje jednak w dalszym ciagu istotnym
przyspieszeniem dynamiki plac. Oczekujemy, iz nominalnie wyniesie ona w sierpniu 4.5%r/r, a we wrzesnie 4%r/r, co – zgodnie z
nasza prognoza inflacji – bedzie odpowiadalo realnym poziomom odpowiednio –0.4% i –0.3%.
Stopy procentowe
Oczekujemy kontynuacji cyklu podwyzek stóp procentowych. W gospodarce polskiej utrzymuja sie wszystkie dotychczasowe,
pozytywne tendencje, biezaca inflacja istotnie przekracza cel inflacyjny, a opublikowana przez NBP projekcja inflacji bedzie na
pewno wspierala teze o potrzebach dalszych podwyzek. Wazne w tym kontekscie bedzie przyjecie przez RPP zalozen do polityki
pienioeznej na 2005 rok, gdzie zostanie okreslony najprawdopodobniej czas w którym RPP bedzie chciala osiagnac cel inflacyjny.
Naszym zdaniem cel zostanie okreslony na przelom lat 2005/2006 anizeli na koniec 2006 roku. Dlatego tez uwazamy, ze RPP
podwyzszy stopy procentowe o kolejne 50pb we wrzesniu i o 25pb w pazdzierniku.
Polityka
We wrzesniu zycie polityczne bedzie krecilo sie wokól zalozen do projektu budzetu na 2005 rok. Wiekszosc najwazniejszych
zalozen makroekonomicnzych zostala juz ogloszona (w tym poziom deficytu budzetowego w wysokosci PLN35mld, srednioroczna
inflacja na poziomie 3%, wzrost PKB na poziomie 5,0%, oraz srednioroczne stopy procentowe na pozimie 7.4%). Wsród
najciekawszych danych na które jeszcze czekamy beda potrzeby pozyczkowe panstwa (nie sadzimy aby istotnie zmniejszyly sie w
przyszlym roku), zalozenia co do tempa wzrostu plac i skladowych PKB. Ciekawe równiez bedzie to jak nowy minister finansów
poradzi sobie z pojawiajacymi sie zadaniami wzrostu wydatków.
Kurs walutowy
Oczekujemy iz w ciagu najblizszego miesiaca wartosc zlotego wzgledem koszyka walut bedzie kontynuowac konsolidacje w
przedziale 3-6% wzgledem parytetu, ze wskazaniem na przebywanie w górnej czesci tego przedzialu. Wsród czynników
sprzyjajacych naszej walucie beda oczekiwania naplywu srodków unijnych, naplyw srodków na zakup akcji PKO BP (wartosc puli
dla inwestorów zagranicznych wyniesie nieco powyzej USD500mln). Gdybysmy mieli do czynienia tylko i wylacznie z powyzszymi
czynnikami, mozna by smialo oczekiwac iz czeka nas wylacznie wzmocnienie PLN. Na przeszkodzie staja jednak czynniki
potencjalnie negatywnych sygnalów ze swiata polityki, czego przyklady mozna zaobserwowac juz teraz (propozycje podwyzki
skladki ZUS dla przedsiebiorców, zmiany podatkowe "w obronie najbiedniejszych" etc). Drugim czynnikiem potencjalnego
zagrozenia jest ponowne glosowanie wotum zaufania dla rzadu M.Belki (poczatek pazdziernika) - i choc istnieje bardzo duze,
graniczace z pewnoscia, prawdopodobienstwo sukcesu M.Belki, to jednak w swiecie polityki nic nie jest pewne w 100%.
Jesli chodzi o poziomy nominalne, to dopiero wybicie sie kursu EUR-PLN z przedzialu 4.36-4.50, a USD-PLN z przedzialu 3.553.71 bedzie sygnalem wyksztalcania sie srednioterminowego trendu. Biorac pod uwage nasze oczekiwania odnosnie EUR-USD
zakladamy iz w biezacym miesiacu kurs euro bedzie przez wieksza czesc czasu przebywal w górnej czesci w/w przedzialu, zas
kurs USD-PLN w dolnej czesci w/w zakresu.
Tabela 2. Prognozy krótkookresowe (dynamika %r/r)
Kategoria
/
za okres
09-03
10-03
11-03
12-03
01-04
02-04
03-04
04-04
05-04
06-04
07-04
08-04
09-04
Produkcja przemyslowa
Sprzedaz detaliczna (ceny biezace)
CPI
PPI
Inflacja bazowa (netto)
Zatrudnienie w sektorze przedsiebiorstw
Stopa bezrobocia zarejestrowanego (%)
Bilans obrotów biezacych (EURmn)
Podaz pieniadza M3
10,9
9,7
0,9
2,1
0,9
-3,1
19,4
-57
3,1
12,1
10,3
1,3
2,7
1,2
-3,2
19,3
314
4,7
9,2
11,4
1,6
3,7
1,3
-3,3
19,5
-356
5,6
13,9
17,3
1,7
3,7
1,3
-3,5
20
-566
5,8
14,4
7,6
1,7
4,2
1,2
-1,4
20,6
191
5,3
18,3
12,1
1,6
4,2
1,1
-1,5
20,6
-101
5,1
23,8
20,7
1,7
4,9
1,1
-1,3
20,5
-428
5,7
21,8
30,6
2,2
7,6
1,2
-1,1
20
-611
8,5
12,2
4,0
3,4
9,6
2,0
-0,9
19,6
-568
6,5
15,7
8,6
4,4
9,2
2,3
-0,7
19,5
83
7,1
6
10,9
16,2
11,5
8,9
8,8
4,6
8,6
2,3
-0,7
19,3
-91
6,7
4,6
8,5
2,3
-0,6
19,1
4,5
8,1
2,4
-0,2
19,1
6,6
7,1
USD/PLN (sredni za okres)
EUR/PLN (sredni za okres)
3,96
4,46
3,92
4,59
3,94
4,61
3,79
4,66
3,73
4,71
3,84
4,85
3,88
4,76
3,97
4,76
3,92
4,71
3,78
4,59
3,64
4,46
3,63
4,43
3,58
4,40
3,6
4,46
Stopa referencyjna NBP (bony pieniezne)
WIBOR 1M (sredni za okres)
Bon skarbowy 52 tyg.(srednia za okres)
Obligacja 5 letnia (srednia w miesiacu)
5,25
5,18
4,94
5,61
5,25
5,31
5,32
6,06
5,25
5,33
5,38
6,93
5,25
5,41
6,15
6,81
5,25
5,27
5,73
6,67
5,25
5,29
5,74
6,79
5,25
5,30
5,85
6,67
5,25
5,46
6,15
7,13
5,25
5,65
6,59
7,62
5,75
5,45
6,73
7,54
6
5,90
6,81
7,82
6,5
6,22
7,23
7,69
7,00
6,75
7,55
7,70
7,25
7,00
7,55
7,80
10-04
3
8 wrzesnia 2004
Nawigator
PROGNOZY SREDNIOTERMINOWE
W porównaniu do sierpniowego Nawigatora zmianie ulegla sciezka i prognoza inflacji na nastepne 15 miesiecy oraz wartosc i
dekompozycja PKB. Zalozenia naszej prognozy inflacyjnej oraz sama prognoza zostala szeroko omówiona w raporcie specjalnym,
bedacym zalacznikiem do biezacego wydania Nawigatora.
Pokrótce opisujac prognoze inflacji nalezy nadmienic, ze prognozujemy spadek stopy inflacji do poziomu 4.3%r/r na koniec
biezacego roku. Spodziewamy sie okresowego wzrostu wskaznika inflacji w pierwszym kwartale przyszlego roku i szybkiego
spadku inflacji w III i IV kw. roku przyszlego na skutek ustapienia szoków zwiazanych z przystapieniem Polski do UE.
W tym miesiacu zrewidowalismy równiez nasze prognozy dotyczace wzrostu PKB. Oczekujemy, ze w drugim kwartale PKB
przyrósl o 6.1%r/r a w kolejnych kwartalach biezacego roku dynamika PKB bedzie sie utrzymywac na poziomie 5.6%r/r. W calym
roku oczekujemy, ze dynamika wzrostu PKB wyniesie 6%r/r.
Prognozujemy, ze dynamika PKB w drugim kwartale ulegla jedynie niewielkiemu spowolnieniu do 6.1r/r w porównaniu z 6.9%r/r
odnotowanymi w pierwszym kwartale. Wedlug wstepnych danych, w drugim kwartale wartosc dodana w przedsiebiorstwach byla
tylko o jeden procent mniejsza niz odnotowana w pierwszym kwartale, co niewatpliwie potwierdza nasze oczekiwania wzgledem
calego PKB. Oczekujemy, ze wartosc dodana w uslugach równiez ulegnie spowolnieniu. Podchodzac do PKB od strony popytowej
sadzimy, ze w koncu zobaczymy efekty ozywienia gospodarczego we wzroscie wydatków inwestycyjnych (nasza prognoza
wskazuje na 8.2% r/r wzrostu wydatków inwestycyjnych w 2 kwartale). Oczekujemy, ze w porównaniu do pierwszego kwartalu
wzrosnie dodatnia kontrybucja eksportu netto. W pierwszym kwartale eksport netto ograniczany byl przez zwiekszony import
zwiazany z obawami, ze po przystapieniu Polski do UE wzrosna ceny. Ze wzgledu na wygasniecie czesci szoków popytowych
oczekujemy, ze dynamika eksportu netto.
Tabela 3. Prognozy sredniookresowe, srednia w kwartale, dynamiki r/r.
Kategoria
/
za okres
PKB
Popyt krajowy
Spozycie
Prywatne
Zbiorowe
Akumulacja
Naklady brutto na srodki trwale
Zapasy
Eksport netto
Produkcja przemyslowa
Sprzedaz detaliczna (realnie)
CPI
PPI
Inflacja bazowa (netto)
Wynagrodzenia w sektorze przedsiebiorstw
Q1'02
Q2'02
Q3'02
Q4'02
Q1'03
Q2'03
Q3'03
Q4'03
Q1'04
Q2'04F
Q3'04F
Q4'04F
0,5
-0,1
2,8
3,5
0,2
-17,9
-12,8
30,7
-15,0
0,9
1,1
2,6
2,9
1,4
-5,5
-7,9
127,7
5,0
1,8
1,2
2,8
3,1
1,7
-5,6
-5,9
0,6
-22,0
2,2
1,3
3,2
3,5
1,9
-3,7
-3,6
-6,0
-25,0
2,3
2,4
1,1
1,4
0,2
12,7
-3,6
-107,1
13,0
3,9
2,1
2,8
3,8
-0,2
-1,6
-1,7
6,7
-45,0
4,0
2,4
2,9
3,5
1,4
-0,3
0,4
-14,5
-55,0
4,7
2,7
3,3
3,9
1,1
0,9
0,1
55,7
-67,0
6,9
5,7
3,3
4,0
1,1
21,8
3,5
1505,5
-24,0
6,1
5,0
3,9
4,6
1,5
10,7
8,2
90,0
-50
5,6
5,3
4,1
4,6
2,2
10,8
12,0
-30,0
-10
5,7
6,3
4,1
4,6
2,2
13,0
14,0
-45,0
40
-1,2
6,2
-0,8
1,3
3,5
5,1
3,8
4,3
4,4
2,1
9,4
9,6
9,0
6,1
11,8
11,3
18,7
13,5
16,5
14,4
10,4
10,1
14,4
7,9
3,4
0,2
4,5
5,2
2,2
0,7
3,4
3,4
1,3
1,4
2,8
3,3
0,9
2,1
2,1
1,5
0,6
2,9
1,5
1,8
0,8
2,3
1,1
2,4
0,8
2,0
0,8
2,1
1,5
3,4
1,2
4,1
1,7
4,4
1,1
5,6
3,3
8,8
1,2
4,5
4,8
8,0
2,3
5,5
4,6
7,0
2,8
5,0
4
8 wrzesnia 2004
Nawigator
Tabela 4. Prognozy sredniookresowe, srednia w kwartale
Kategoria
/
za okres
Q1'02
Q2'02
Q2'02
Q4'02
Q1'03
Q2'03
Q3'03
Q4'03
Q1'04
Q2'04F
Stopa interwencyjna NBP
Stopa lombardowa NBP
WIBOR 1M
10,00
13,50
10,89
9,00
12,00
9,79
8,00
10,67
8,52
6,83
8,83
7,05
6,25
8,08
6,42
5,50
7,08
5,70
5,25
6,75
5,20
5,25
6,75
5,35
5,25
6,75
5,29
5,42
6,92
5,52
WIBOR 3M
Bon skarbowy 52 tyg.
Obligacja 2 letnia
Obligacja 5 letnia
10,40
9,64
9,26
9,09
9,60
9,20
8,79
8,73
8,38
7,73
7,70
7,61
6,95
6,10
5,90
5,95
6,27
5,82
5,65
5,50
5,54
5,02
5,01
4,94
5,13
4,90
4,94
5,42
5,47
5,61
6,04
6,60
5,38
5,77
6,20
6,71
1M USD LIBOR
1,86
1,84
1,83
1,39
1,34
1,36
1,11
1,13
1M EUR LIBOR
3,34
3,36
3,37
3,07
2,75
2,43
2,12
2,11
EUR/USD
EUR/PLN
0,88
3,62
0,92
3,72
0,98
4,09
1,01
4,00
1,08
4,19
1,14
4,36
1,13
4,42
USD/PLN
4,13
4,04
4,16
3,95
3,90
3,84
3,93
Q3'04F
Q4'04F
6,50
8,00
7,25
8,75
5,77
6,49
7,27
7,43
6,29
6,61
7,20
7,80
7,74
7,00
7,30
7,70
8,50
8,40
1,10
1,15
1,80
2,25
2,06
2,06
2,07
2,09
1,19
4,62
1,25
4,77
1,21
4,69
1,23
4,43
1,25
4,45
3,88
3,82
3,89
\
3,62
3,57
RAPORT SPECJALNY
Globalny wzrost rentownosci
Rynki stopy procentowej w ostatnich tygodniach znalazly sie w stanie równowagi, czemu sprzyjal letni, wakacyjny nastrój oraz
naplyw pozytywnych informacji krajowych. Wraz z zakonczeniem wakacji na rynek wracaja jednak inwestorzy, którzy swiezym
okiem beda starali sie ocenic najbardziej prawdopodobny scenariusz zachowania sie krzywych w najblizszych miesiacach, biorac
pod uwage wszelkie dostepne informacje ekonomiczne i polityczne.
Ponizej zestawiamy istotne, naszym zdaniem, czynniki które beda odgrywac istotna role w ksztaltowaniu sie sytuacji na
zagranicznych 1 oraz krajowym rynku stóp procentowych. Wskazujemy iz istnieja liczne ryzyka dla globalnego poziomu stóp
procentowych, zas utrzymujaca sie niepewnosc na rynku krajowym nie pozwoli na istotne zawezenie sie róznicy poziomów stóp
procentowych (ang. spread) , co w konsekwencji krajowe rentownosci popychac bedzie w góre.
Argumenty dla krzywej amerykanskiej.
Amerykanski Fed wyraznie dal do zrozumienia iz bedzie podnosil stopy procentowe do poziomu neutralnego (mozna zalozyc iz jest
to 4-5% w perspektywie konca roku 2006), zmniejszajac poziom ekspansywnosci obecnej polityki monetarnej („the Committee
believes that policy accomodation can be removed at a pace that is likely to be measured”). Obecnie rynek nie wycenia jeszcze
calosci tego dostosowania, zas w perspektywie najblizszego roku wyceniane sa podwyzki wielkosci 125pb. Biorac pod uwage
bardzo niski historycznie poziom stóp procentowych oraz liczne ryzyka inflacyjne to wydaje sie byc zbyt malo. Istnieje powazne
ryzyko iz juz wkrótce zacznie byc wyceniana bardziej agresywna sciezka podwyzek stóp, zas wyzszy koszt finansowania bedzie
popychac w góre równiez dluzszy koniec krzywej.
Dosyc zaskakujacy jest fakt iz dlugoterminowe stopy procentowe (10Y) sa obecnie ok. 44pb ponizej poziomu na którym byly w
czasie pierwszej podwyzki przez Fed, oraz 73pb ponizej szczytów w tej fali wzrostowej (6czerwca br). Sadzimy iz inwestorzy
przywiazuja obecnie (po serii nieco slabszych danych) wieksza wage do ryzyka dla wzrostu gospodarczego niz do ryzyka wzrostu
inflacji, co skutkuje kontynuacja korekty na rynku dlugu. Kiedy pojawia sie dane zapowiadajace silniejszy wzrost gospodarczy,
zapewne powróca tez (szczególnie biorac pod uwage obecne i oczekiwane ceny ropy) bardziej realistyczne wyceny ryzyka inflacji.
1
W odniesieniu do glównych krzywych nasze rozwazania opieramy na materialach analitycznych HVB Group Global
Market Research. (Friday Notes, 13.08 (“Why yields will rise again”, Friday Notes 13.08, oraz „No reason to be euphoric
about inflation”, 20.08).
5
8 wrzesnia 2004
Nawigator
Obecna realna stopa procentowa dla 10-letnich obligacji amerykanskich to zaledwie 1.64%. To wielkosc ponizej oczekiwanego w
tym roku tempa realnego wzrostu gospodarczego (analitycy ankietowani przez agencje Reuters oczekuja srednio 4% wzrostu PKB
w 2004), jak równiez ponizej tempa wzrostu w roku przyszlym (3.7%). Proste zastosowanie „reguly kciuka” iz nominalna
rentownosc powinna sie równac realnemu wzrostowi plus stopie inflacji sugeruje iz rentownosc tych obligacji w dluzszym okresie
powinna wynosic ponad 6% (3.7% wzrost+ 2.4% inflacja). Sugeruje to iz kiedy inwestorzy zaczna bardziej adekwatnie wyceniac
ryzyko inflacyjne, rentownosc powinna wzrosnac z obecnych ok. 4.35% o ponad 150pb w najblizszych kwartalach.
5Y US Bond, realna stopa procentowa
10Y US Bond, realna stopa procentowa
5
4
3
2
1
0
01-90
09-91
05-93
01-95
09-96
05-98
01-00
09-01
05-03
Warto zwrócic uwage iz równiez inflacja bazowa w USA bedzie miala tendencje do wzrostu (srednia oczekiwan rynkowych mówi o
wzroscie inflacji bazowej z 1.75% obecnie do 2.3% w 2005) – obecnie rynek wydaje sie ignorowac te wiadomosc. Jak dotad wzrost
podazy pieniadza nie przekladal sie na istotna presje inflacyjna, ale niekoniecznie ten stan bedzie trwal wiecznie. Dodatkowym
sygnalem ostrzegawczym moga tutaj byc ceny zlota (powyzej 400/uncje), uwazane za indykator obaw inflacyjnych. Kolejnym
czynnikiem wywolujacym obawy o wzrost inflacji jest wzrost cen podstawowych surowców, przedstawiony syntetycznie w postaci
indeksu CRB (Commodity Research Bureau Index, wazony indeks cen ropy naftowej, metali, oraz podst. pólproduktów
spozywczych.)
290
Indeks CRB (Commodity Research Bureau)
270
250
230
210
190
170
01-90
09-91 05-93
01-95 09-96
05-98 01-00
09-01 05-03
Zakladamy dalsze oslabienie dolara w perspektywie najblizszych 2-3 kwartalów, co bedzie niezbednym zjawiskiem dla
ograniczenia wciaz rosnacego deficytu obrotów handlowych USA. Ten czynnik równiez negatywnie oddzialywac bedzie na
poziomy inflacji. Patrzac szerzej, warto zwrócic uwage na fakt iz znajdujemy sie w sytuacji poziomu stóp procentowych w okolicach
kilkudziesiecioletnich minimów. Po okresie „accomodative policy” stopy procentowe oraz rentownosci beda mialy tendencje do
powrotu do swoich wieloletnich srednich (szczególnie w kontekscie rosnacych cen surowców).
Powyzsze argumenty odnosza sie do sytuacji na rynku stopy procentowej USA. Dla przyblizenia wplywu glównych krzyw ych na
krzywa polska nalezaloby dodac analize oczekiwan odnosnie zachowania sie krzywej europejskiej. Tak naprawde jednak
globalnym rynkom obligacji ton nadaje rynek amerykanski, zas czynniki lokalne (nawet w przypadku rynku europejskiego) jedynie
modyfikuja (wzmacniaja badz oslabiaja) amplitude i kierunek wahan. Obecna sytuacja (stopy wyzsze, zas tempo wzrostu nizsze w
6
8 wrzesnia 2004
Nawigator
Europie) bedzie nieco lagodzic impulsy z USA (tzn. jesli istotnie stopy zaczna rosnac w USA, w Europie bedzie sie to odbywalo w
nieco mniejszej skali), ale nie beda w stanie ich niwelowac.
5Y US Bond
5Y German Bond
9
8
7
6
5
4
3
2
01-90
09-91
05-93
01-95
09-96
05-98
01-00
09-01
05-03
Czynniki istotne dla sytuacji na krajowym rynku.
Obecna sytuacja ekonomiczno-polityczna jest znacznie bardziej ustabilizowana niz jeszcze kilka miesiecy temu, choc wciaz
obecne sa istotne czynniki ryzyka. W ostatnich tygodniach nastroje inwestorów poprawialy sie. Po pierwsze oficjalnie zostalo
ogloszone zmniejszenie potrzeb pozyczkowych budzetu w Q4’04 wzgledem wczesniejszych planów, co bedzie wynikiem realizacji
wplywów prywatyzacyjnych (jeszcze kilka tygodni temu wydawalo sie iz realizacja planów prywatyzacyjnych nie przekroczy polowy
zakladanej kwoty) oraz nieco lepszych od zalozen wplywów podatkowych. Po drugie rynki finansowe pozytywne przyjely nowego
ministra finansów, który zaprezentowal w miare spójna i wiarygodna w perspektywie roku polityke makroekonomiczna rzadu.
Pamietac jednak nalezy, ze ten sielankowy nastrój jest wynikiem efektu dokonanej zmiany, jak równiez spokojnego sierpnia, na
który wplynal pozytywnie równiez okres wakacyjny. W dlugim okresie sytuacja polityczna wciaz pozostaje niepewna, gdyz rzad
M.Belki pozostaje rzadem mniejszosciowym. Bedzie musial zabiegac o poparcie dla swoich inicjatyw u opozycji, co w sytuacji
nadchodzacych wyborów poddaje w watpliwosc mozliwosc przeprowadzenia reformy wydatków budzetowych (innymi slowy,
wprowadzenia w zycie tego co zostalo z planu Hausnera). Logika cyklu politycznego wskazuje iz obecny okres sprzyjac bedzie
wysypowi pomyslów na „pomoc najbiedniejszym”, pod którym to haslem zazwyczaj kryje sie dalsze zwiekszenie wydatków
budzetowych i/lub wzrost fiskalizmu. Dobrym tego przykladem byl ostatni spór przewodniczacego SLD K.Janika z ministrem
finansów o zwolnienie z podatku najmniej zarabiajacych. Biorac pod uwage iz rzad nie dysponuje stabilna wiekszoscia, moze
ulegac tego rodzaju naciskom, tym bardziej iz partia go wspierajaca walczyc bedzie o polepszenie swojego mocno nadwatlonego
wizerunku. W naszej ocenie niestabilnosc polityczna oraz kampania wyborcza sa jedna z glównych przeslanek za utrzymaniem sie
podwyzszonego ryzyka kraju. Do tego dochodzi fakt, iz obecny rzad nie wydaje sie byc politycznie zdolny do przeprowadzenia
adekwatnej do potrzeb reformy finansów publicznych
Zagrozenie fiskalne, a w szczególnosci prawdopodobienstwo przekroczenia granicy 55% dlugu do PKB zostaly zazegnane na jakis
czas, glównie dzieki silnej aprecjacji zlotego. Dalsza prawdopodobna aprecjacja m.in. na skutek naplywu srodków unijnych (nieco
ponizej EUR1bn do konca roku), naplywu srodków od inwestorów zagranicznych kupujacych akcje PKO BP (wartosc puli dla
inwestorów zagranicznych to nieco powyzej USD500mn), oraz naplywu FDI bedzie przyczyniac sie do zmniejszenia presji
inflacyjnej, zas oczekiwanie na aprecjacje moze podniesc sklonnosc inwestorów zagranicznych do zakupu krajowych instrumentów
dluznych. W kwestii dlugu publicznego kluczowa jest jednak ostateczna dezycja Eurostatu, o zaliczeniu badz nie OFE do sektora
finansów publicznych. Rzad zapowiedzial liczenie poziomu dlugu oraz deficytu wedlug standardu ESA95, równoczesnie
stwierdzajac iz dotacja do OFE nie bedzie zaliczana do deficytu budzetowego, zas dlug w posiadaniu OFE nie bedzie zaliczany do
dlugu publicznego. Rzad prowadzi z Eurostatem rozmowy na temat zgodnosci takiego sposobu liczenia w/w kategorii, ale nalezy
pamietac, iz wydana na poczatku biezacego roku decyzja nt OFE byla dla polskiego rzadu negatywna. Jak na razie rzad otrzymuje
tymczasowe akceptacje Eurostatu na zaliczanie OFE do sektora finansów publicznych, jednak ostateczna decyzja nie zostala
przesadzona i raczej nie zostanie przesadzona w tym roku. Jesli decyzja Eurostatu bedzie pozytywna dla polskiego rzadu,
oznacza to automatycznie uwiarygodnienie sciezki konwergencyjnej i w takiej sytuacji w pelni realnym staje sie przyjecie Euro w
2010 roku. Natomiast, jesli Eurostat podtrzyma swoja decyzje z lutego br. istnieje bardzo wysokie prawdopodobienstwo
przekroczenia progu 55% dlugu/PKB w 2005, co byloby negatywnie przyjete przez rynki finansowe, zas perspektywe wejscia do
7
8 wrzesnia 2004
Nawigator
ERM2 i przyjecia euro przesuwaloby „ad calendas Graecas” (M.Gronicki). Jesli by sie tak stalo to na rynek papierów skarbowych
powróci temat przekroczenia przez dlug poziomu 55% PKB w perspektywie roku, co oznaczaloby powrót do obaw o stabilnosc
finansów publicznych w srednim okresie, zas te obawy byl jednym z glównych motorów wzrostu rentownosci w drugiej polowie
2003.
W naszej ocenie przyszloroczne potrzeby pozyczkowe finansów publicznych beda zblizone do tegorocznych. Jest to sygnal, ze
sutuacja w finansach publicznych z roku na rok nie ulega tak naprawde zadnej poprawie. Pozostaje pytanie, jakimi papierami MF
bedzie je finansowal. Ministerstwo Finansów w biezacym roku koncentrowalo sie na emisjach papierów dluznych o stosunkowo
krótkim terminie zapadalnosci. Aby pozostac w zgodzie ze Srednioterminowa Strategia Zarzadzania Dlugiem Publicznym
(wytyczna wydluzania sredniego terminu zapadalnosci dlugu), jak równiez aby w sposób odpowiedzialny finansowac dlug, kolejne
miesiace powinny przyniesc wiecej emisji obligacji o dluzs zym terminie zapadalnosci, co z kolei wspieraloby wzrost rentownosci na
dlugim koncu krzywej.
18
16
14
12
10
8
6
4
03-99 07-99 12-99 04-00 09-00 02-01 06-01 11-01 03-02 08-02 01-03 05-03 10-03 02-04 07-04
Rentownosc obligacji 2-letnich
16
14
12
10
8
6
4
03-99 07-99 12-99 04-00 09-00 02-01 06-01 11-01 03-02 08-02 01-03 05-03 10-03 02-04 07-04
Rentownosc obligacji 5-letnich
Na koniec nalezy równiez przypomniec o projekcji inflacji NBP. Co prawa wiekszosc rynku ocenia obecnie jako pesymistyczny
scenariusz projekcji inflacji NBP, jednak nalezy pamietac, ze RPP uwzglednia ja jako wazny czynnik w podejmowaniu decyzji.
Projekcja sugeruje szybsza niz dotychczas sadzono sciezke podwyzek stóp procentowych, co stanowi zagrozenie dla papierów
dluznych o krótszych terminach zapadalnosci, zas wyzsze niz dotad zakladano koszty finansowania beda mialy równiez przelo
zenie na wyzsze rentownosci instrumentów o dluzszych terminach zapadalnosci.
W podsumowaniu, warto zwrócic uwage iz wiekszosc czynników pozytywnych zostalo juz zdyskontowanych (wlasnie dzieki nim
rentownosci mogly spadac), zas w perspektywie najblizszych miesiecy mamy na horyzoncie wiecej zagrozen niz potencjalnych
zródel pozytywnych wiadomosci. Jednoczesnie ostatnio opublikowane dobre dane nt. amerykanskiego rynku pracy moga byc
pierwszymi z serii mocnych danych gospodarczych z USA, co podnosiloby prawdopodobienstwo tego iz inwestorzy zaczna
baczniejsza uwage zwracac na zagrozenia inflacyjne, szczególnie w kontekscie w/w czynników, co z kolei sprzyjaloby wzrostom
rentownosci na glównych krzywych.
W Polsce w ciagu najblizszych kilkunastu-kilkudziesieciu sesji mozliwa jest kontynuacja relatywnego spokoju i optymizmu, jednak
przedstawione powyzej czynniki ryzyka nie pozwola na istotne zmniejszenie róznic (spread) pom iedzy krajowymi a zagranicznymi
instrumentami dluznymi. W horyzoncie czasowym dzialalnosci obecnego rzadu nie nalezy spodziewac sie adekwatnej do potrzeb
8
8 wrzesnia 2004
Nawigator
reformy finansów publicznych, co podtrzymywac bedzie obawy o ich stabilnosc w dluzszej perspektywie czasowej, uniemozliwiajac
istotne zawezenie spreadu konwergencyjnego. W tej kwestii decyzja lezy w rekach Eurostatu. Laczne oddzialywanie w/w
czynników popychac bedzie w góre rentownosci krajowych papierów dluznych. Oczekujemy ze do konca roku stopy banku
centralnego wzrosna do 7.25%, zas rentownosci 5-letnich obligacji rzadowych co najmniej do poziomu 8.40%.
RAPORT SPECJALNY
Prognoza inflacji
We wrzesniowym wydaniu Nawigatora publikujemy uaktualniona prognoze inflacji do roku 2006. Przy przyjetych zalozeniach
oczekujemy, ze inflacja powróci w do przedzialu celu inflacyjnego w III kw. roku 2005. Ponizej znajduje sie krótki opis przyjetych
przez nas zalozen, niepewnosci zwiazanych z uzyskanymi wynikami i samych wyników.
Ceny zywnosci
Ceny zywnosci stanowia okolo 30% wydatków konsumpcyjnych w Polsce i zalozenie dotyczace ich ksztaltowania w przyszlosci ma
istotne znaczenie dla calosci prognozy inflacyjnej. Zalozenie dotyczace wzrostu cen zywnosci oparte jest w calosci na ocenie
eksperckiej. Zakladajac wzrosty cen zywnosci pod uwage bralismy nastepujace czynniki.
1)
Wedlug wstepnych szacunków GUS zbiory zbóz i owoców beda w tym roku wyzsze niz w roku poprzednim co powinno
wplywac na spadek cen zywnosci w nastepnych miesiacach.
2)
Dostosowanie cen plodów rolnych zwiazane z przystapieniem Polski do UE osiagnelo juz swoje apogeum. Tym niemniej
spodziewamy sie, ze róznica cen zywnosci pomiedzy Polska a reszta UE wymuszac bedzie dalsze dostosowania.
Najprawdopodobniej zatem efekt wyzszych plonów i efekty przystapienia polski do UE beda sie wzajemnie znosily. Biorac pod
uwage powyzsze czynniki zalozylismy, ze do koniec roku ceny zywnosci obniza sie do 7.6% r/r a w roku roku 2005 nastepnym
ceny zywnosci beda sie ksztaltowaly przecietnie tak jak w okresie obejmujacym 3 lata przed przystapieniem do UE
Ceny paliw
Zalozylismy, ze cena barylki ropy naftowej utrzyma sie na niezmienionym poziomie w okresie nastepnych 12 miesiecy. Zalozenie
to jest konserwatywne ale ograniczony dostep do informacji ksztaltujacych ceny ropy i brak doswiadczenia nie pozwalaja nam na
przeprowadzenie analiz, w których wyniku moglibysmy uzyskac bardziej wiarygodna prognoze.
Inflacja netto
Ceny transportu i ceny zywnosci w naszej prognozie budowane sa na podstawie ocen eksperckich. Szacunek inflacji netto
uzyskalismy z modelu opartego o krótkookresowa krzywa Phillipsa. Podstawowymi zmiennymi modelu sa kurs walutowy i luka
popytowa oraz zmiana wielkosci luki popytowej. Jako miary luki popytowej uzywalismy róznicy pomiedzy PKB potencjalnym
uzyskanym metoda filtracji (filtr Kalmana) i PKB obserwowanym oraz róznicy pomiedzy poziomem NAIRU (ang. Nonaccelerating
Inflation Rate of Unemployment) uzyskanym metoda filtracji a rzeczywistym poziomem bezrobocia (BAEL). W wersji ostatecznej
równania zdecydowalismy sie na uzycie NAIRU do oceny luki popytowej. W równaniu uzyty zostala kwartalna stopa zwrotu z
efektywnego kursu walutowego.
Efektywny kurs walutowy jest podobnie jak ceny paliw i ceny zywnosci zmienna egzogeniczna uzyskiwana w wyniku arbitralnej
oceny. W prognozie zalozylismy dalsza, 3% aprecjacje zlotego w stosunku do koszyka walut.
Uzyskane wyniki
Biorac pod uwage powyzsze zalozenia i estymacje inflacji netto uzyskalismy wynik, który wskazuje, ze srednioroczna inflacja w
roku 2005 bedzie nieco wyzsza niz zalozone w budzecie 3%r/r i wyniesie 3.4%r/r. a na koniec roku 2005 inflacja mierzona cenami
konsumenta spadnie do poziomu 2.6%r/r, a wiec bedzie bliska celowi inflacyjnemu NBP. 3 kwartaly opóznienia pomiedzy
domknieciem sie luki popytowej a jej wplywem na inflacje netto spowoduja, ze wzrost inflacji netto zaczniemy odczuwac dopiero w
na poczatku roku 2005. Nalezy przy tym jednak nadmienic, ze w tym okresie z indeksu cen wykluczone zostana towary, których
ceny wzrosly jednorazowo po przystapieniu do UE (np. z tytulu zmiany stawek podatkowych). Wedlug naszej prognozy inflacja
9
8 wrzesnia 2004
Nawigator
netto pod koniec roku wzrosnie do 3.0%r/r. Wzrost inflacji w pierwszym kwartale przyszlego roku w porównaniu do IV kwartalu
roku biezacego wynika jest efektem oddzialywania szoku po akcesji do UE na indeks cen.
Ryzyka prognozy
Poza oczywistymi ryzykami zwiazanymi z mozliwa bledna ocena sytuacji na rynku paliw i cen zywnosci niepewnoscia obarczona
jest nasza ocena luki popytowej. Wedlug naszych estymacji opartych na metodach filtracji (filtr Kalmana) poczawszy od drugiego
kwartalu roku 2003 róznica pomiedzy stopa NAIRU a obserwowana stopa bezrobocia zmniejszala sie. W zaleznosci od przyjetych
zalozen dotyczacych macierzy wariancji-kowariancji uzyskiwalismy rózne wyniki, w skrajnych przypadkach uzyskiwalismy nawet
wyniki wskazujace, ze biezaca stopa bezrobocia jest nizsza od stopy NAIRU, co jednak stoi w sprzecznosci z logika. Równiez
oceny dotyczace poziomu produktu potencjalnego sa wrazliwe na przyjmowane zalozenia (patrz sierpniowy nawigator). Wszystkie
jednak uzyskane wyniki wskazywaly, ze mamy do czynienia z domykaniem sie luki popytowej. Niepewnosc zatem dotyczy glownie
opóznien i sily oddzialywania rosnacego popytu na ceny.
W naszym równaniu celowo nie uwzglednilismy oczekiwan inflacyjnych. Dotychczas opublikowane prace wskazuja, ze oczekiwania
inflacyjne konsumentów zorientowane byly na przeszlosc. Tegoroczne obserwacje najprawdopodobniej nie potwierdzaja tej tezy.
Na poczatku biezacego roku konsumenci antycypujac wzrost cen po przystapieniu polski od UE przesuneli przyszla konsumpcje
finansujac ja glównie kredytem. Z drugiej strony nalezy zauwazyc, ze antycypowany wzrost inflacji do tej pory nie spowodowal
istotnego wzrostu plac.
Optymistyczne zalozenia dotyczace ksztaltowania sie kursu walutowego oparlismy na rosnacym dysparytecie stóp procentowych
oraz zalozeniu stabilizacji sytuacji fiskalnej w srednim okresie. Szybsze tempo podwyzek stóp procentowych w USA lub tez
przyjecie nieodpowiedzialnego budzetu moga spowodowac, ze zalozenie o aprecjacji kursu walutowego nie bedzie moglo byc
utrzymane.
PROGNOZY DLA GOSPODARKI SWIATOWEJ
Rynki swiatowe powoli wracaja do normalnego funkcjonowania po okresie letniego letargu. W Stanach Zjednoczonych informacja
która wzbudzila duzy rezonans byly ostatnie dane dotyczace rynku pracy (liczba nowych miejsc pracy poza rolnictwem), które – po
wczesniejszych rozczarowaniach – przywrócily oczekiwania iz kolejne informacje z rynku pracy (który pozostaje jednym z
najbardziej uwaznie obserwowanych aspektów gospodarki) beda juz teraz pozytywne. Publikacja w/w danych przyczynila sie do
poprawienia nastrojów na gieldzie papierów wartosciowych oraz do wzrostu rentownosci tamtejszych (a takze europejskich)
papierów dluznych. Od przynajmniej trzech miesiecy ta informacja wywoluje bardzo duza zmiennosc zarówno na rynku obligacji,
jak i na rynku walutowym, i podobnego zachowania rynków nalezy sie spodziewac równiez przy okazji kolejnej publikacji, 8.
pazdziernika.
Jesli chodzi o globalny rynek stóp procentowych, oczekujem y presji na wzrost ich poziomu, o czym piszemy szerzej powyzej w
raporcie specjalnym. Tutaj kluczowymi danymi beda te z rynku pracy.
W przypadku EUR-USD wciaz mamy do czynienia z konsolidacja w przedziale 1.20-1.21. Rozmiar deficytu handlowego Stanów
Zjednoczonych wciaz wskazuje na to iz waluta amerykanska bedzie znajdowac sie pod presja, stad nasz srednioterminowy poglad
na oslabienie sie USD pozostaje niezmienny. Sygnalem technicznym rozpoczecia sie tego procesu w srednim terminie byloby
wybicie sie kursu EUR-USD powyzej 1.2475, zas zanim ten poziom bedzie testowany, oporami sa 1.2100 oraz 1.2225. Poziomem
którego przebicie byloby sygnalem ostrzegawczym jest 1.1975-1.2000.
Frank szwajcarski, waluta o której mysli (badz w której juz zaciagnela zobowiazania) znaczna czesc bioracych kredyt hipoteczny,
najprawdopodobniej kontynuowac bedzie obecny trend, to znaczy bedzie sie oslabiac wzgledem zlotego. Sadzimy iz na
przestrzeni najblizszego miesiaca CHF-PLN poruszac sie bedzie w przedziale 2.80-2.86; zakladajac brak bardzo negatywnych
wiadomosci krajowych sadzimy iz silnym oporem dla EUR-CHF bedzie przedzial 2.92-2.95 i ewentualne zblizanie sie kursu do
tego przedzialu powinno byc wykorzystywane do sprzedazy CHF. Jesli chodzi o poziom stóp procentowych w CHF, podobnie jak w
przypadku stóp amerykanskich (czy tez polskich badz angielskich) znalazly sie one w cyklu podwyzek, ale oczekiwania rynku
wzgledem najblizszego posiedzenia Narodowego Banku Szwajcarii (16 wrzesnia) sa takie iz stopy raczej nie zostana zmienione.
10
8 wrzesnia 2004
Nawigator
Oczekujemy wzrostu kursu zlotego wzgledem franka szwajcarskiego.
3,3
Kurs CHF-PLN
3,1
2,9
2,7
2,5
2,3
2,1
01-00
01-01
01-02
01-03
01-04
Tabela 5. Prognozy zagraniczne, srednia w okresie, %r/r.
Kategoria / za okres (% r/r)
CPI
Euroland
Niemcy
USA
PKB
Euroland
Niemcy
USA
Stopy procentowe
Stopa Fed Funds
3M USD LIBOR
Podstawowa stopa proc. EBC
3M EUR LIBOR
3M CHF LIBOR
Kursy walutowe
EUR/USD
EUR/CHF
USD/JPY
GBP/USD
Q1'02
Q2'02
Q3'02
Q4'02
Q1'03
Q2'03
Q3'03
Q4'03
Q1'04
Q2'04F
Q3'04F
Q4'04F
2,43
1,97
1,23
2,07
1,23
1,30
2,07
1,17
1,60
2,30
1,23
2,20
2,30
1,17
2,87
1,93
0,90
2,13
2,07
1,03
2,20
2,07
1,20
1,90
1,73
1,07
1,77
2,30
1,77
2,90
2,20
1,70
2,00
2,10
1,70
2,20
0,50
-1,11
4,70
0,90
0,51
1,90
1,00
0,94
3,40
1,10
0,34
1,30
0,70
0,37
2,00
0,10
-0,72
3,10
0,30
-0,22
8,20
0,60
0,18
4,10
1,10
0,60
4,20
1,80
0,40
3,90
1,90
0,40
4,20
2,00
0,50
4,10
1,75
1,94
3,25
3,39
1,69
1,75
1,89
3,25
3,44
1,35
1,75
1,87
3,25
3,45
0,77
1,25
1,44
2,91
3,12
0,71
1,25
1,33
2,68
2,69
0,52
1,24
1,24
2,36
2,37
0,29
1,00
1,13
2,00
2,14
0,27
1,00
1,17
2,00
2,15
0,25
1,00
1,12
2,00
2,06
0,25
1,00
1,31
2,00
2,08
0,32
1,50
2,00
2,00
2,10
0,75
2,00
2,50
2,00
2,12
1,10
0,88
1,47
132,46
1,43
0,92
1,46
127,00
1,46
0,98
1,46
119,12
1,55
1,01
1,47
123,00
1,56
1,08
1,47
119,00
1,60
1,14
1,52
119,00
1,62
1,13
1,54
117,00
1,61
1,19
1,25
1,21
1,23
1,55
1,57
1,54
1,54
109,00 107,20969230769107,252
109,65 110,07
1,70
1,84
1,81
1,82
1,25
1,56
108,02
1,82
-
Zródlo: Reuters konsensus, Bank BPH.
11
8 wrzesnia 2004
Nawigator
KALENDARZE PUBLIKACJI DANYCH MAKROEKONOMICZNYCH
Kategorie* / data
Podaz pieniadza M3 i czynniki jego kreacji
Przecietne zatrudnienie i wynagrodzenia w sektorze przedsiebiorstw
Inflacja CPI
Produkcja przemyslowa, produkcja budowlana i inflacja PPI
Koniunktura gospodarcza w przemysle, budownictwie i handlu
Spotkanie RPP
Sprzedaz detaliczna
Bezrobocie
Ceny zywnosci i napojów bezalkoholowych w pierwszej polowie miesiaca
PKB (za poprzedni kwartal)
Bilans platniczy, rachunek obrotów biezacych
Plynne aktywa i pasywa w walutach obcych
Zadluzenie zagraniczne
Miedzynarodowa pozycja inwestycyjna
Wskazniki cen CPI wedlug województw
Wyniki finansowe banków (za poprzedni kwartal)
Wyniki finansowe przedsiebiorstw (za poprzedni kwartal)
Wrzesien 04
Pazdziernik 04
Listopad 04
14
14
14
17
21
28-29
14
14
14
19
21
10
17
15
19
22
21
21
24
21
21
24
24
25
12
29
-
25
8
10
30
30
30
3
17
-
10
30
18
* dane publikowane w danym miesiacu dotycza miesiaca poprzedniego,
chyba ze w tabeli zaznaczono inaczej. Zarówno GUS jak i NBP podaja dane
o 16:00 na swoich stronach internetowych: www.stat.gov.pl i www.nbp.pl.
Nie dotyczy to sprzedazy detalicznej i PKB, które sa podawane na
konferencjach GUS w godzinach przedpoludniowych.
12
8 wrzesnia 2004
Nawigator
UE
Kategorie* / data
Inflacja (PPI) %m/m (%r/r)
Stopa bezrobocia %
Pazdziernik 04 Listopad 04
2
1
4
5
4
4
2
16
17
3
28
7
18
19
14
4
28
4
17
17
12
5
26
5
2
7
5
5
8
4
3
5
Wskaznik zaufania inwestorów ZEW
Indeks koniunktury IFO
Wzrost PKB (%r/r)
Wsk. cen menedzerów zaopatrzenia ISM
Wsk. Menedzerów zaopatrzenia sektorze uslug ISM
14
27
12
9
1
3
1
5
1
3
Zamówienia w przemysle % m/m (% r/r)
Stopa bezrobocia %
Posiedzenie FED w sprawie stóp procentowych – decyzja %
Zapasy hurtowe % m/m
Inflacja (PPI) % m/m (% r/r)
2
3
21
9
10
4
8
8
15
3
5
10
9
16
Sprzedaz detaliczna % m/m (% r/r)
Wsk. zaufania konsumentów Uniwersytetu Michigan
Zapasy w przemysle i handlu % m/m
Produkcja przemyslowa % m/m (% r/r)
14
17
15
15
16
15
15
15
15
21
12
12
12
17
18
16
23
8
24
19
21
27
27
17
18
28
29
29
29
30
30
Posiedzenie EBC w sprawie stóp procentowych – decyzja %
Inflacja (CPI) %m/m (%r/r)
Produkcja przemyslowa %m/m(%r/r)
Wzrost PKB (Q2, % r/r)
Sprzedaz detaliczna %m/m(%r/r)
Podaz pieniadza M3 % r/r
Niemcy Zamówienia w przemysle % m/m (%r/r)
Stopa bezrobocia %
Produkcja przemyslowa %m/m (% r/r)
USA
Wrzesien 04
Indeks koniunktury Philadelphia Fed
Inflacja (CPI) % m/m ( % r/r)
Wskaznik wyprzedzajacy koniunktury
Bezowa ksiega FED
Zamówienia na dobra trwale % m/m
Wsk. zaufania konsumentów Conference Board
Wzrost PKB ( % r/r)
11
24
Niniejszy dokument odzwierciedla poglady BPH SA na temat gospodarki oraz rynków finansowych. Jakkolwiek zawarte w nim informacje zostaly pozyskane z wewnetrznych oraz powszechnie dostepnych zródel
uznanych
za wiarygodne, informacje
moga nie byc kompletne,
a ich531
dokladnosc
jest531
gwarantowana.
Poglady
wyrazone w niniejszym dokumencie moga ule c zmianie, o czym BPH SA moze nie poinformowac.
Ryszard.Petru,
glównyteekonomista
banku, (22)
9303, nie
(22)
9990 email:
[email protected]
BPH SAMarcin
moze: nabywac,
zbywac
i posiadac
we wlasnym
portfelu
instrumenty,(22)
o których
mowa w niniejszym dokumencie; wykonywac w stosunku do nich czynnosci wlasciwe bankowi inwestycyjnemu i/lub
Mrowiec,
Piotr
Chwiejczak
– starsi
ekonomisci,
531 9410
komercyjnemu; dzia lac w stosunku do nich jako “market maker”. Dokument ten jest udostepniany wylacznie w celach informacyjnych i nie powinien byc interpretowany jako oferta lub porada dotyczaca
zakupu/sprzedazy wymienionych w nim instrumentów, jak równiez nie stanowi czesci takiej oferty ani porady.
13

Nawigator Globalny wzrost rentownosci

Transkrypt

Podobne dokumenty

Settore Politiche Sociali e Pari Opportunità

projekt pomocy dla głodujących w burkina faso

Konserwator kamienia naturalnego - I

KONCERT CHARYTATYWNY

êìëêìëê - Monksdown Primary School

zobacz podsumowanie

na urodziny w parku linowym - Ju-huu