Nawigator

Transkrypt

Nawigator

11 lipca 2007
Nawigator
Dlaczego Polska ma najniższy deficyt C/A w regionie
Streszczenie
W lipcowym Nawigatorze prezentujemy nasze najnowsze prognozy dotyczące poziomu stóp procentowych i rentowności obligacji
na koniec roku. Po ostatniej podwyżce stóp dokonaliśmy korekty naszych wcześniejszych oczekiwań i obecnie spodziewamy się
wzrostu stóp procentowych do końca roku do poziomu 5.0% a w roku przyszłym do 5.50%. Analogicznie dokonujemy również
korekty naszych oczekiwań co do poziomu rentowności obligacji 5Y na 5.85% na koniec tego roku i 6.20% na koniec roku
przyszłego. Co do stóp procentowych uważamy, że Rada nie będzie skłonna dokonać kolejnej podwyżki w lipcu, gdyż nie jest jej
celem zasygnalizowanie rynkowi rozpoczęcia serii szybkich podwyżek stóp. Podwyżki spodziewalibyśmy się dopiero w sierpniu lub
we wrześniu. Co do pozostałych prognoz zwracamy uwagę na znacznie niższą od oczekiwanej przez rynek dynamikę wzrostu
gospodarczego w Q2’07, którą szacujemy na 5.8%r/r.
W raporcie Gospodarka pod Lupą przedstawiamy analizę, z której wynika, że w ostatnich latach ma miejsce w Polsce zmiana
struktury konsumpcji gospodarstw domowych: maleją wydatki na żywność, zwiększają się natomiast wydatki na tzw. dobra
trwałego użytku. W świetle teorii ekonomii zmiana ta nie jest dużym zaskoczeniem – ma ona miejsce w każdym kraju, w którym
następuje wzrost zamożności społeczeństwa. Biorąc pod uwagę źródła finansowania konsumpcji w Polsce (w przeważającej
części - ok. 56% - stanowią je wynagrodzenia, świadczenia z ubezpieczeń społecznych i świadczenia z pomocy społecznej) oraz
obniżkę składki rentowej o 3pp od 1 lipca tego roku, jak również kolejne zmiany w najbliższych latach (następna obniżka składki
rentowej oraz coroczna waloryzacja emerytur i rent) można zakładać, że proces zmiany struktury konsumpcji będzie dalej
postępował. Zakładając, że tylko w H2’07 w kieszeniach zatrudnionych zostanie dodatkowo PLN3.5mld, z czego ok. PLN2mld
przeznaczone zostanie na konsumpcję, dodatkowy wzrost kwartalnych dynamik spożycia indywidualnego wyniesie w Q3’07 i
Q4’07 ok. 0.4-0.5pp.
W lipcowym raporcie specjalnym analizujemy sytuację w zakresie bilansu płatniczego w Polsce, Czechach i na Węgrzech. We
wszystkich omawianych krajach kluczową przyczyną występowania deficytu C/A jest istotny deficyt na rachunku dochodów.
Powodem powiększających się deficytów w dochodach są m.in. rosnące wypłaty dla zagranicznych inwestorów bezpośrednich. W
Czechach rosnący deficyt w dochodach powoduje systematyczny wzrost deficytu C/A pomimo notowanej od ponad dwóch lat
nadwyżki w handlu. Deficyt handlowy ulega poprawie także na Węgrzech. W Polsce natomiast powiększający się deficyt w handlu
zagranicznym jest drugim, obok deficytu dochodów, motorem narastania deficytu C/A. Kluczowym czynnikiem pozwalającym
utrzymać w Polsce najniższy w regionie deficyt obrotów bieżących jest znaczący napływ transferów bieżących, za sprawą (obok
transferów z UE) transferów prywatnych. Skala transferów napływających do Polski jest nieporównywalnie większa niż w dwóch
pozostałych krajach. Raport zawiera analizę struktury napływu kapitału finansującego deficyt C/A w poszczególnych krajach z
punktu widzenia stabilności finansowania nierównowagi zewnętrznej i ocenę perspektywy na najbliższy okres.
Tabela 1. Podstawowe prognozy
Kategoria
/
za okres
PKB (%r/r)
Inflacja CPI, średnia (%r/r)
Stopa interwencyjna NBP (%)
USD/PLN (średni)
EUR/PLN (średni)
Q4'06
Q1'07
Q2'07
Q3'07
Q4'07
2006
2007
2008
6,6
1,4
4,00
2,98
3,84
7,4
2,1
4,00
2,97
3,89
5,8
2,4
4,33
2,82
3,80
6,0
2,0
4,67
2,83
3,81
6,6
2,5
5,00
2,85
3,85
6,1
1,1
4,02
3,11
3,90
6,5
2,2
4,50
2,87
3,84
5,8
2,7
5,44
2,84
3,82
Źródło: NBP, GUS, Bank BPH
Ryszard.Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
Spis treści
Streszczenie
Prognozy w horyzoncie
dwumiesięcznym i
średnioterminowe
Raporty specjalne
Prognozy dla gospodarki
światowej
Kalendarze publikacji danych
makroekonomicznych
1
2-4
5-13
13-14
14-15
11 lipca 2007
Nawigator
PROGNOZY W HORYZONCIE DWUMIESIĘCZNYM I ŚREDNIOTERMINOWE
Dostępne za kwiecień i maj dane makroekonomiczne wyraźnie wskazują na wolniejsze niż w Q1’07 tempo wzrostu PKB w Q2’07.
W maju niższa od oczekiwań i jednocześnie niższa od wyniku z kwietnia okazała się zarówno dynamika produkcji sprzedanej
przemysłu, jak i dynamika produkcji budowlano-montażowej oraz dynamika sprzedaży detalicznej. W czerwcu, w dużej mierze za
sprawą wysokich baz odniesienia z ubiegłego roku, oczekujemy jeszcze niższych wzrostów produkcji sprzedanej przemysłu oraz
budowlano-montażowej, a sprzedaży detalicznej na poziomie zbliżonym do majowego. Tym samym w Q2’07 w stosunku do Q1’07
spodziewamy się zarówno niższego tempa wzrostu konsumpcji (prognozujemy dynamikę spożycia indywidualnego na poziomie ok.
6.1%r/r), jak i inwestycji (prognozujemy dynamikę na poziomie 19.7%r/r). Dynamika PKB w Q2’07 wyniesie według naszych
szacunków 5.8%r/r. W całym roku nadal oczekujemy wzrostu PKB na poziomie 6.5%.
Po raz drugi w Q2’07 dane dotyczące sprzedaży detalicznej okazały się niższe od oczekiwań. Co więcej dynamika majowa na
poziomie 14.8%r/r była niższa od kwietniowej na poziomie 15.1%r/r. Ponownie dużo niższa od spodziewanej okazała się w maju
dynamika sprzedaży żywności, napojów i tytoniu, z kolei wysokie poziomy sprzedaży utrzymują takie kategorie jak meble, RTV,
AGD, prasa i książki oraz samochody. Dane publikowane przez GUS coraz wyraźniej pokazują zmieniającą się strukturę
konsumpcji w Polsce: wraz z poprawą sytuacji materialnej gospodarstwa domowe mniej wydają na żywność, więcej natomiast na
tzw. dobra nie będące artykułami pierwszej potrzeby. W czerwcu oczekujemy dynamiki sprzedaży detalicznej na poziomie
zbliżonym do zanotowanego w maju, tj. 14.7%r/r (1.8%m/m). W kolejnych miesiącach oczekiwalibyśmy powrotu dynamiki
sprzedaży detalicznej na wyższe poziomy w związku z wejściem w życie z dniem 1 lipca br. ustawy o obniżeniu składki rentowej po
stronie pracownika o 3pp. Należy jednak podkreślić, ze pierwsze wyższe pensje netto trafią do kieszeni pracowników dopiero w
końcu lipca, a więc przełożenie na wyższe wydatki zobaczymy najwcześniej w sierpniu br. Słabszy wzrost gospodarczy w Q2’07
będzie wynikał również z niskiej dynamiki produkcji przemysłowej. Wzrost produkcji przemysłowej w czerwcu po raz kolejny
osiągnie wartość jednocyfrową za sprawą wysokiej bazy z roku poprzedniego i mniejszej o jeden liczby dni roboczych w tym roku.
Czerwcową dynamikę produkcji szacujemy na poziomie 7.0% r/r (1.6 % m/m). Niższą od oczekiwań rynku prognozę wspierają
dane Samaru o spadku o 0.6% r/r produkcji samochodów w czerwcu. Tym samym drugi kwartał w zakresie dynamiki produkcji
przemysłowej przyniósł istotne spowolnienie w stosunku do kwartału pierwszego, przede wszystkim za sprawą wysokiej bazy z
roku poprzedniego. Nadal jednak wysoki poziom konsumpcji sprzyjać będzie dobremu wykonaniu deficytu budżetu państwa. W
czerwcu będzie ono najprawdopodobniej lepsze niż w miesiącu poprzednim (14.2% rocznego planu, w czerwcu oczekujemy
13.0%), na skutek wciąż bardzo dobrej progresji dochodów, oraz niższych względem planów wydatków.
W maju prognozujemy dalsze istotne pogorszenie deficytu C/A do poziomu EUR1191mln z powodu niskiego napływu transferów z
UE. W maju Polska otrzymała w unijnych transferach bieżących jedynie EUR7.5mln w porównaniu do EUR742mln przed
miesiącem, co biorąc pod uwagę nieznacznie niższą składkę członkowską i nieco wyższy prognozowany napływ transferów
prywatnych oznacza o ponad EUR600mln niższą niż w kwietniu nadwyżkę na rachunku transferów. Jeśli chodzi o deficyt
handlowy, spodziewamy się, że utrzyma się on na poziomie zbliżonym do odnotowanego w poprzednim miesiącu, jednak wolumen
eksportu i importu wzrośnie, odpowiednio o 8.7%m/m i 8.1%m/m. Na wzrost eksportu w maju wskazuje dodatnia dynamika
produkcji przemysłowej w tym miesiącu (3.0%m/m), jednak czynnikiem ryzyka dla poziomu eksportu jest dość znaczący spadek
produkcji samochodów w maju, która zazwyczaj jest dobrym wskaźnikiem wyprzedzającym dla polskiej sprzedaży zagranicznej.
Liczba dni roboczych w maju była wprawdzie o jeden wyższa niż w kwietniu, ale ze względu na rozkład świąt, dwa dodatkowe dni
urlopu w pierwszym tygodniu maja mogły składać się na cały tydzień wolny od pracy, stąd liczba dni na zawieranie transakcji w
handlu zagranicznym mogła być w praktyce mniejsza niż to wynika z surowej kalkulacji. Prognozujemy, że eksport i import wzrosną
odpowiednio do EUR8863mln i EUR9650mln, co przełoży się na deficyt w handlu na poziomie EUR788mln wobec EUR779mln w
kwietniu. Pomimo jednorazowo niższego napływu środków z UE w maju, w całym roku nadwyżka na rachunku transferów
bieżących pozostanie kluczowym czynnikiem utrzymującym deficyt C/A na umiarkowanym poziomie - nasza prognoza deficytu na
cały 2007 rok to nadal 3.1% PKB.
Na rynku pracy oczekujemy kontynuacji dotychczasowych zjawisk. Dynamika zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw w czerwcu
może ukształtować się na poziomie nieco niższym (4.3%r/r) niż miesiąc wcześniej (4.4%r/r), jednak wciąż oznaczać będzie
kontynuację stosunkowo silnego wzrostu zatrudnienia. Stopa bezrobocia obniży się do 12.4%r/r z 13.0% w poprzednim miesiącu.
Według najnowszych informacji z MPiPS bezrobocie w lipcu spadnie poniżej 12 proc. Nasza wstępna prognoza na lipiec to 12.0% i
przy takim tempie spadku spodziewamy się, że stopa bezrobocia na koniec roku spadnie poniżej 11%.
Dynamika płac ma szansę ponownie przyspieszyć w czerwcu – oczekujemy, że osiągnie poziom 9.3%r/r (3.3%m/m).
Szczegółowe dane – w podziale na branże – wskazują, iż wzrost dynamiki wynagrodzeń ma charakter trwały. Dynamika
wynagrodzeń w przemyśle wyniosła 8.0%r/r w maju - wzrosła z 7.3%r/r w kwietniu. Przy spowolnieniu dynamiki produkcji
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
2
11 lipca 2007
Nawigator
przemysłowej oraz dynamicznym wzroście zatrudnienia w przemyśle (3.4%r/r) spowodowało to wzrost jednostkowych kosztów
pracy o 3.5%r/r w tej sekcji gospodarki. Najprawdopodobniej czerwiec będzie jeszcze gorszy pod tym względem. Oczekujemy
wzrostu jednostkowych kosztów pracy w przemyśle na poziomie 5.3%r/r. A to oznacza, iż mamy do czynienia z bardzo istotną
presją inflacyjną po stronie kosztów. Sytuacja ma szansę poprawić się nieco w lipcu, chociaż nasza wstępna prognoza wskazuje i
tak na utrzymanie się dynamiki jednostkowych kosztów pracy w obszarze dodatnim w tym miesiącu, podobnie jak w kolejnych.
Jak na razie jednak wzrost inflacji ma charakter głównie podażowy, choć po stronie cen usług widać objawy wysokiej dynamiki
konsumpcji. W czerwcu oczekujemy wzrostu rocznego wskaźnika inflacji CPI do poziomu 2.7% (0.1% m/m). Według naszych
szacunków w czerwcu mieliśmy do czynienia ze spadkiem cen żywności (-0.4% m/m), który to spadek był słabszy od sezonowego
m.in. ze względu na znacznie gorsze niż w latach poprzednich zbiory owoców. W czerwcu rosły ceny paliw, ze sprawą wzrostu
cen ropy na giełdach światowych – w efekcie wzrost cen transportu wyniósł w czerwcu 0.6% m/m. W zeszłym miesiącu według
naszych szacunków nastąpił również wzrost cen użytkowania mieszkań o 0.3% m/m. W kolejnych dwóch miesiącach szacujemy
wstępnie spadek inflacji do 2.2% r/r w lipcu i do 1.8% r/r w sierpniu. Z kolei inflację bazową szacujemy na 1.8% r/r (0.2% m/m). W
czerwcu oczekujemy spadku PPI do poziomu 1.9% r/r (0.6%m/m) po tym, jak drugi miesiąc z rzędu utrzymał on się na poziomie
2.2%r/r w maju. W czerwcu złoty nieznacznie osłabił się w stosunku do maja oraz wzrosły ceny paliw. Częściowo powinno to być
zrównoważone przez niewielki spadek cen metali. Niemniej jednak w relacji rok do roku najważniejszą rolę odgrywa silny efekt
bazy, który powoduje przejściowe obniżenie się PPI. W czerwcu zeszłego roku ceny produkcji sprzedanej przemysłu wzrosły o
3.0%r/r (0.9%m/m), podczas gdy w maju jeszcze tylko o 2.3%r/r (0.4%m/m). Efekt bazy da o sobie znać również w lipcu. W
późniejszych miesiącach oczekujemy powrotu PPI na wyższe poziomy – w czwartym kwartale może on przekroczyć 3.0%r/r.
W polskiej polityce w najbliższych tygodniach uwagę będzie przyciągała kwestia A.Leppera, chyba, że szybko zostanie
oczyszczony z zarzutów i powróci na stanowisko wicepremiera. Biorąc jednak pod uwagę fakt, iż rozpoczynają się właśnie
wakacje parlamentarne, większych zawirowań w najbliższych tygodniach nie należy się spodziewać.
Fundamentalnie
najważniejszą kwestią są jednak protesty płacowe. Protest pielęgniarek pod Kancelarią Premiera będzie musiał skończyć się jakąś
formą porozumienia. Okres letni sprzyja ze względów pogodowych protestom – dlatego też spodziewamy się, że kolejne grupy
zawodowe będą domagały się podobnych rozwiązań. Główny problem polega na tym, że budżet na rok 2008 nie przewiduje
wydatków na te cele, a i tak sam w sobie jest budżetem rozdawnictwa. Obawy o konsekwencje podejmowanych obecnie decyzji
dla sytuacji fiskalnej i równowago makroekonomicznej w latach 2009 – 2010 są naprawdę poważne.
Dane, których się spodziewamy w lipcu wskazywałby na potrzebę podwyżki stóp. Jednak fakt, że w czerwcu miała miejsce
wyprzedzające podwyżka powoduje, że mało prawdopodobna wydaje nam się aby w lipcu mogło dojść do kolejnego zacieśnienia
polityki monetarnej. Z wypowiedzi członków RPP wynika, że podwyżka czerwcowa była działaniem wyprzedzającym (w pewnym
sensie antycypującym wzrost inflacji czerwcowej) w znacznej mierze będącą reakcją na szybki wzrost płac i jednostkowych
kosztów pracy. Nie bez znaczenia była też decyzja parlamentu obniżająca składkę rentową. W naszej ocenie Rada stara się aby jej
działania miały charakter wyprzedzający, ale jednocześnie nie chce wprowadzać wrażenia, że w najbliższym czasie nastąpi seria
podwyżek stóp. Stąd też nasze oczekiwanie na utrzymanie stóp bez zmian na najbliższym posiedzeniu RPP. Czynnikiem który
mógłby przyczynić się do zmiany stanowiska Rady mogła by być znacznie wyższa od oczekiwań dynamika płac. Bazując na
naszych prognozach tego się nie spodziewamy . Kolejnej podwyżki spodziewamy się w sierpniu lub we wrześniu.
Miesiące wakacyjne najprawdopodobniej przyniosą konsolidację EUR-PLN w przedziale 3.73-3.80/EUR. Miesiąc temu
zakładaliśmy konsolidację w przedziale 3.79-3.86/EUR, jednak podwyżka stóp przez RPP (oraz zapowiedzi kolejnych) podziałały
wzmacniająco na złotego, który testował 3.76/EUR. Nie sądzimy jednak, aby złoty był w stanie istotnie dalej się wzmacniać w
sytuacji wyraźnego pogorszenia na rynku długu, oraz wciąż kontynuowanego wycofywania środków z giełdy papierów
wartościowych, stąd obecne wzmocnienie utrzymywać się może tak długo, jak długo przeważają pozytywne nastroje na rynkach
emerging (na które istotny wpływ ma z kolei zachowanie giełd amerykańskich). W połowie lipca wiele wskazuje na to, że po
istotnym pogorszeniu na giełdach amerykańskich istotnie wzrosło ryzyko pogorszenia nastrojów na rynkach wschodzących. Na
rynku obligacji prawdopodobny jest dalszy wzrost rentowności. Inwestorzy obawiają się dalszego wzrostu inflacji co będzie
wspierane kolejnymi publikacjami danych makro. W krótkim okresie jednak można oczekiwać pewnej korekty ostatnich wzrostów
rentowności, szczególnie na krótkim końcu, gdyż rynek wycenia podwyżkę lipcową (FRA 1x2 są po 4.75), co naszym zdaniem nie
nastąpi. W średnim okresie jednak brak podwyżki w lipcu przesuwa oczekiwania na sierpień, co nie pozwoli na zbyt głęboką
korektę ostatnich wzrostów rentowności. Do końca roku oczekujemy podwyżki głównej stopy RPP do 5.00%, za do końca 2008 do
5.50%. Biorąc powyższe pod uwagę podnosimy naszą prognozę rentowności obligacji 5-letniej do 5.85% na koniec bieżącego
roku.
3
11 lipca 2007
Nawigator
Tabela 2. Prognozy krótkookresowe (dynamika %r/r)
Kategoria
/
za okres
11-06
12-06
01-07
02-07
03-07
04-07
05-07
06-07
07-07
12,0
5,9
15,4
13,0
11,3
12,4
8,1
7,0
12,1
13,6
13,3
16,5
17,5
19,2
15,1
14,8
14,7
16,0
CPI
1,4
1,4
1,8
1,9
2,5
2,3
2,3
2,7
2,2
PPI
2,5
2,6
3,1
3,5
3,3
2,2
2,2
1,9
1,9
Inflacja bazowa (netto)
1,6
1,6
1,5
1,6
1,7
1,5
1,6
1,8
1,6
Produkcja przemysłowa
Sprzedaż detaliczna (ceny bieżące)
Zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw
3,8
4,1
3,8
4,3
4,5
4,4
4,4
4,3
4,3
Stopa bezrobocia zarejestrowanego
14,8
14,9
15,1
14,9
14,4
13,7
13,0
12,4
12,0
07-08
Bilans obrotów bieżących (EURmn)
-531
-915
-772
-566
-622
-678
-1191
Podaż pieniądza M3
14,4
15,7
19,5
17,9
18,0
17,7
16,1
15,6
15,8
USD/PLN (średni za okres)
2,97
2,89
2,99
2,98
2,93
2,82
2,81
2,84
2,79
2,85
EUR/PLN (średni za okres)
3,82
3,82
3,88
3,90
3,88
3,81
3,80
3,81
3,78
3,82
Stopa referencyjna NBP (bony pieniężne)
4,00
4,00
4,00
4,00
4,00
4,25
4,25
4,50
4,50
4,75
WIBOR 1M (średni za okres)
4,13
4,12
4,12
4,12
4,13
4,24
4,35
4,44
4,65
4,75
Bon skarbowy 52 tyg.(średnia za okres)
4,29
4,21
4,14
4,11
4,23
4,39
4,47
4,38
4,60
4,75
Obligacja 5 letnia (średnia w miesiącu)
5,03
4,93
4,92
4,94
4,96
5,09
5,17
5,41
5,50
5,60
Tabela 3. Prognozy średniookresowe, średnia w kwartale
Kategoria
/
za okres
Q1'05
Q2'05
Q3'05
Q4'05
Q1'06
Q2'06
Q3'06
Q4'06
Q1'07
Q2'07
Q3'07
Stopa interwencyjna NBP
6,33
5,33
4,58
4,50
4,08
4,00
4,00
4,00
4,00
4,33
4,67
Q4'07
5,00
Stopa lombardowa NBP
7,83
6,83
6,08
6,00
5,58
5,50
5,50
5,50
5,50
5,83
6,17
6,50
WIBOR 1M
6,52
5,62
4,74
4,61
4,31
4,12
4,12
4,13
4,12
4,34
4,77
5,07
WIBOR 3M
6,44
5,49
4,62
4,61
4,27
4,16
4,20
4,20
4,20
4,41
4,87
5,15
Bon skarbowy 52 tyg.
5,79
5,07
4,34
4,32
3,89
4,06
4,39
4,28
4,35
4,40
4,85
4,90
Obligacja 2 letnia
5,86
5,17
4,45
4,71
4,32
4,49
4,96
4,70
4,52
4,87
5,40
5,60
Obligacja 5 letnia
5,90
5,28
4,70
5,11
4,75
5,04
5,39
5,07
4,94
5,22
5,60
5,80
1M USD LIBOR
2,73
3,19
3,65
4,20
4,60
5,28
5,28
5,28
5,28
5,28
5,10
5,10
1M EUR LIBOR
2,11
2,11
2,10
2,25
2,45
2,80
3,05
3,27
3,60
3,80
4,05
4,08
EUR/USD
1,31
1,26
1,22
1,19
1,21
1,25
1,27
1,29
1,31
1,35
1,35
1,35
EUR/PLN
4,03
4,13
4,02
3,92
3,85
3,94
3,97
3,84
3,89
3,80
3,81
3,85
USD/PLN
3,07
3,28
3,29
3,30
3,19
3,15
3,12
2,98
2,97
2,82
2,83
2,85
Q4'07
Tabela 4. Prognozy średniookresowe, średnia w kwartale, dynamika %r/r
Kategoria
/
PKB
Popyt krajowy
Spożycie
za okres
Q1'05
Q2'05
Q3'05
Q4'05
Q1'06
Q2'06
Q3'06
Q4'06
Q1'07
Q2'07
Q3'07
2,4
3,2
4,3
4,4
5,5
6,0
6,3
6,6
7,4
5,8
6,0
6,6
1,4
0,0
2,5
5,5
5,3
5,4
6,9
8,6
8,6
7,3
7,4
7,5
1,9
2,1
2,9
3,6
5,6
4,4
4,9
4,5
5,7
5,1
5,2
5,3
Prywatne
1,4
1,6
2,5
2,5
5,4
4,8
5,6
5,1
6,9
6,1
6,2
6,7
Publiczne
3,6
4,9
4,5
7,7
6,6
3,4
3,0
2,6
1,3
1,9
1,8
1,1
-1,2
-10,6
0,6
10,9
3,6
10,2
15,7
19,9
26,8
18,1
16,4
12,8
Akumulacja
Nakłady brutto na środki trwałe
Zapasy
Eksport netto (kontrybucja we wzrost PKB)
1,2
3,9
6,4
10,1
7,6
14,5
19,3
19,3
29,6
19,7
16,6
13,5
-12,8
-87,4
-46,2
57,9
-18,5
-177,2
-42,3
42,2
5,9
120,0
10,0
-10,0
1,0
3,2
1,8
-1,1
0,2
0,6
-0,7
-2,0
-1,1
-1,5
-1,4
-1,0
1,1
2,2
4,4
8,6
12,1
12,3
12,9
10,9
13,2
9,2
10,1
11,1
Sprzedaż detaliczna
3,5
0,7
6,1
7,0
9,6
12,5
12,3
13,4
17,7
14,9
14,7
14,8
CPI
3,6
2,3
1,6
1,1
0,6
0,8
1,4
1,4
2,1
2,4
2,0
2,5
PPI
3,3
0,1
-0,3
-0,5
0,6
2,3
3,5
2,8
3,3
2,1
2,4
4,7
Inflacja bazowa (netto)
2,4
1,7
1,3
1,1
0,8
1,0
1,3
1,5
1,6
1,6
1,5
1,7
Wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw
2,1
3,1
2,6
4,8
4,6
4,5
5,3
5,5
7,8
8,9
10,4
11,2
4
11 lipca 2007
Nawigator
GOSPODARKA POD LUPĄ
Zmiany w strukturze i finansowaniu konsumpcji gospodarstw domowych w Polsce
Prowadzone przez GUS badania pokazują, że w ostatnich latach ma miejsce w Polsce zmiana struktury konsumpcji gospodarstw
domowych1: maleją wydatki na żywność, zwiększają się natomiast wydatki na tzw. dobra trwałego użytku. W świetle teorii ekonomii
zmiana ta nie jest dużym zaskoczeniem – ma ona miejsce w każdym kraju, w którym następuje wzrost zamożności społeczeństwa.
Biorąc pod uwagę źródła finansowania konsumpcji w Polsce (w przeważającej części - ok. 56% - stanowią je wynagrodzenia,
świadczenia z ubezpieczeń społecznych i świadczenia z pomocy społecznej) oraz obniżkę składki rentowej o 3pp od 1 lipca tego
roku, jak również kolejne zmiany w najbliższych latach (następna obniżka składki rentowej o łączne 4pp od 1 stycznia 2008 roku
oraz coroczna waloryzacja emerytur i rent) można zakładać, że proces zmiany struktury konsumpcji będzie dalej postępował.
Dane GUS, dostępne obecnie do 2004 roku (niestety są one publikowane z bardzo dużym opóźnieniem) pokazują jaki procent
spożycia indywidualnego stanowią poszczególne jego kategorie:
Wyszczególnienie
Żywność i napoje bezalkoholowe
Napoje alkoholowe, wyroby tytoniowe
Odzież i obuwie
Użytkowanie mieszkania i nośniki energii
Wyposażenie mieszkania i prowadzenie gosp.dom.
Zdrowie
Transport
Łączność
Rekreacja i kultura
Edukacja
Restauracje i hotele
Inne towary iusługi
2000
2001
2002
2003
2004
w % do spożycia indywidualnego
20,8
20,9
19,7
19,1
19,2
6,8
6,5
6,4
6,3
6,3
4,7
4,5
4,4
4,4
4,4
21,9
23,5
24,3
24,4
24
4,5
4,4
4,5
4,4
4,4
4,1
4,3
4,5
4,6
4,9
10,3
10,3
10,3
10,4
10,3
2,8
3,0
3,1
3,2
3,2
8,3
7,1
6,8
7,1
7,3
1,4
1,6
1,6
1,7
1,7
3,1
3
2,9
2,9
3
11,2
10,9
11,4
11,5
11,4
źródło: GUS
Najwidoczniejszą zmianą w strukturze konsumpcji gospodarstw domowych w Polsce ciągu ostatnich lat jest zmniejszający się
udział wydatków na żywność w wydatkach konsumpcyjnych ogółem. Potwierdzają to także prowadzone przez GUS coroczne
badania budżetów gospodarstw domowych: wyniki za 2006 rok pokazują, że w stosunku do poprzedniego roku odnotowano wzrost
udziału wydatków na nośniki energii, odzież i obuwie, rekreację i kulturę przy jednoczesnym spadku udziału wydatków na żywność
i napoje bezalkoholowe (o 1.0pp). Badania te pokazują również, że w 2006 roku utrzymała się tendencja poprawy wyposażenia
gospodarstw domowych w dobra trwałego użytkowania typu DVD i CD, komputery, sprzęt AGD itp. Na przykład w 2006 roku
komputer posiadało prawie 44% gospodarstw domowych wobec 39% w 2005 roku.
Spożycie indywidualne sektora gospodarstw domowych finansowane jest z ich dochodów osobistych, tj. dochodów do dyspozycji
brutto2. Z danych GUS dotyczących wykorzystania nominalnych dochodów w sektorze gospodarstw domowych wynika, że są one
przeznaczane na zakup towarów i usług w ok. 91-93%, w ok. 9-7% przeznaczane są natomiast na przyrost oszczędności brutto.
1
Na konsumpcję sektora gospodarstw domowych, określaną w rachunkach narodowych jako spożycie indywidualne w tym sektorze,
składają się wydatki poniesione na zakup wyrobów i usług rynkowych łącznie z wydatkami w placówkach gastronomicznych i placówkach
żywienia przyzakładowego, spożycie naturalne produktów rolnych pochodzących z własnej produkcji, zakupy usług nierynkowych
świadczonych na zasadach częściowej odpłatności (m.in. usługi oświaty i wychowania, ochrony zdrowia i opieki społecznej, kultury i
sztuki, kultury fizycznej, sportu, turystyki i wypoczynku oraz usługi mieszkaniowe), wartość czynszów umownych, wartość czynszów
najmu dla mieszkań w indywidualnych budynkach czynszowych, usługi podróży zagranicznych. Spożycie indywidualne sektora
gospodarstw domowych nie obejmuje m.in. zakupów ziemi, domów i mieszkań, kosztów podróży służbowych, wydatków na cele
dobroczynne, opłat sądowych, celnych i paszportowych, składek na rzecz organizacji politycznych i społecznych, podatków od spadków i
darowizn itp.
2
Dochody do dyspozycji brutto sektora gospodarstw domowych są podawane przez GUS jako dochody po potrąceniu podatków (od
dochodów i majątku) oraz składek na obowiązkowe ubezpieczenia społeczne płacone przez pracodawców i pracowników
5
11 lipca 2007
Nawigator
Są to dochody, na które składa ją się: nadwyżka operacyjna brutto3, wynagrodzenia i inne dochody związane z pracą najemną,
dochody z tytułu własności4, świadczenia z ubezpieczeń społecznych (emerytury, renty, zasiłki, świadczenia rehabilitacyjne oraz
odszkodowania wypadkowe z tytułu ubezpieczenia społecznego), świadczenia
Struktra dochodów do dyspozycji brutto
z pomocy społecznej (np. zasiłki rodzinne i pielęgnacyjne, zasiłki dla
gospodarstw dom ow ych w 2005 r., %
bezrobotnych z FUS, zasiłki przedemerytalne, stypendia). Dochody te
2,9
3,0
korygowane są dodatkowo o różne transfery bieżące5. Z danych GUS wynika,
15,6
29,8
że fundusz wynagrodzeń w gospodarce narodowej i innych dochodów z pracy
4,9
najemnej stanowi ok. 38% dochodów do dyspozycji, zaś fundusz emerytur i
38,0
rent ok. 16% - łącznie ok. 54%. Pozostałą cześć dochodów do dyspozycji
brutto stanowią inne dochody: nadwyżka operacyjna brutto (ok. 30%),
świadczenia z pomocy społecznej (ok. 3%) oraz różne transfery bieżące (ok.
nadw yżka operacyjna brutto
w ynagrodzenia i inne dochody z pracy najemnej
2.9%). Biorąc zatem pod uwagę fakt, że wynagrodzenia z pracy najemnej i
dochody z tytułu w łasności
świadczenia z ubezpieczeń społecznych stanowią tak duży procent całości
emerytury i renty
pomoc społeczna
dochodów do dyspozycji, a z drugiej strony uwzględniając obniżenie składki
różne transfery bieżące
żródło: GUS
rentowej po stronie pracownika od 1 lipca br. o 3pp i od 1 stycznia 2008 roku o
kolejne 2pp po stronie pracownika, można oczekiwać, że dochody do
dyspozycji gospodarstw domowych ulegną zwiększeniu, co znajdzie odzwierciedlenie w wyższej konsumpcji. Zakładając, że tylko
w H2’07 w kieszeniach zatrudnionych zostanie dodatkowo PLN3.5mld, z czego ok. PLN2mld przeznaczone zostanie na
konsumpcję, dodatkowy wzrost kwartalnych dynamik spożycia indywidualnego wyniesie w Q3’07 i Q4’07 ok. 0.4-0.5pp. W 2008
roku, po wprowadzeniu w życie kolejnego etapu obniżki składki rentowej oraz uchwalonej ostatnio przez Sejm corocznej
waloryzacji emerytur i rent, dochody do dyspozycji brutto zapewne jeszcze się zwiększą, choć należy pamiętać o tym, że ich wzrost
nie będzie wprost proporcjonalny - chociażby z tego względu że od wyższych dochodów naliczany będzie wyższy podatek.
Niemniej jednak wprowadzone przez rząd zmiany mają niewątpliwie charakter pro-konsumpcyjny i będą istotnym impulsem
popytowym.
Odnośnie samej struktury finansowania konsumpcji (czyli struktury dochodów do dyspozycji brutto sektora gospodarstw
domowych) największe zmiany obserwowane są w przypadku różnych transferów bieżących. Wzrost ich udziału w dochodach do
gospodarstw domowych można uznać za bardzo dynamiczny: o ile w 1995 roku było to zaledwie 0.2%, o tyle w 2004 roku było to
już 2.3%, a w 2005 roku 2.9%. Duży wpływ na wzrost udziału tej kategorii w dochodach do dyspozycji brutto gospodarstw
domowych ma przystąpienie Polski do Unii Europejskiej, a w szczególności wprowadzenie tzw. rent strukturalnych czy też
emigracja zarobkowa Polaków do zachodnich krajów Unii. Można oczekiwać, że w 2006 roku udział transferów bieżących w
dochodach do dyspozycji brutto przekroczył 3%, a w kolejnych latach może on dalej rosnąć.
Zmieniająca się struktura wydatków gospodarstw domowych w Polsce jest przesądzona. Bardzo prawdopodobne są również
dalsze niewielkie „przetasowania” w źródłach finansowania konsumpcji. Obserwowany ostatnio wzrost wynagrodzeń w
gospodarce, jak również wprowadzane przez rząd redukcje klina podatkowego i planowane obniżenie od 2009 roku stawek
podatkowych, mogą zwiększyć udział wynagrodzeń i innych dochodów związanych z pracą najemną jako głównego źródło
pokrywania wydatków.
3
Nadwyżka operacyjna brutto w sektorze gospodarstw domowych to tzw. dochód mieszany, tj. część wypracowanej przez ten sektor
wartości dodanej brutto jaka pozostaje w dyspozycji gospodarstw domowych. Dochód mieszany zawiera w sobie elementy
wynagrodzenia za pracę wykonywaną przez właściciela czy też innych członków gospodarstwa domowego, które nie mogą być osobno
określane w sposób wiarygodny i odszacowane od zysku właściciela lub przedsiębiorcy.
4
Dochody z tytułu własności obejmują saldo odsetek, dochody przypisane posiadaczom polis ubezpieczeniowych, wypłaty z tytułu
udziału w zysku i w nadwyżce bilansowej w spółdzielniach, dywidendy akcjonariuszy oraz wykorzystane na cele własne część dochodów
pracodawców i pracujących na własny rachunek z liczbą pracujących powyżej 9 osób.
5
Różne transfery bieżące obejmują emerytury i renty zagraniczne, saldo bieżących przelewów zagranicznych związanych z
prowadzeniem działalności gospodarczej oraz pozostałe transfery zagraniczne, saldo ubezpieczeń majątkowych i osobowych, renty
strukturalne za przekazane gospodarstwo rolne.
6
11 lipca 2007
Nawigator
RAPORT SPECJALNY
Dlaczego Polska ma najniższy deficyt C/A w regionie
Wśród krajów Europy Środkowo-Wschodniej istnieją istotne różnice w poziomie deficytów obrotów bieżących w relacji do PKB.
Polska i Czechy to kraje, w których relacja C/A do PKB jest obecnie na umiarkowanym poziomie 2-3% PKB, a deficyt jest
finansowany wysokim napływem bezpośrednich inwestycji zagranicznych, co z punktu widzenia stabilności finansowania
nierównowagi jest bardzo korzystne. To też sprawia, że zarówno CZK jak i PLN są obecnie dość odporne na ewentualny odwrót
inwestorów zagranicznych z tych rynków. W odmiennej sytuacji znajdują się Węgry, z wysokim poziomem deficytu C/A,
przekraczającym uznawany powszechnie za niepokojący poziom 5% PKB. Dodatkowo deficyt ten finansowany jest głównie przez
napływ mniej stabilnych inwestycji portfelowych, przez co HUF pozostaje walutą najbardziej podatną w regionie na ewentualne
zmiany nastroju inwestorów.
We wszystkich trzech krajach kluczową przyczyną występowania deficytu C/A jest istotny deficyt na rachunku dochodów, co jest
związane z rosnącymi wypłatami dla zagranicznych inwestorów bezpośrednich. Na tym jednak kończą się podobieństwa: Czechy
odnotowują nadwyżkę w wymianie handlowej, a Węgry mają zbilansowane saldo handlowe, podczas gdy Polska - rosnący deficyt.
Kluczowym czynnikiem pozwalającym utrzymać C/A w Polsce na umiarkowanym poziomie jest znaczący napływ transferów
bieżących, za sprawą, obok transferów z UE, przede wszystkim transferów prywatnych. Skala transferów napływających do Polski
jest nieporównywalnie większa niż w dwóch pozostałych krajach.
1.
Przyczyny deficytu C/A w poszczególnych krajach
Poniższa sekcja poświęcona jest analizie
kluczowych
komponentów
rachunku
obrotów bieżących, pod kątem przyczyn
występowania deficytu C/A i czynników
neutralizujących ten deficyt.
Tabela 1. Wkład poszczególnych komponentów w deficyt C/A w Q1'07 (dane w ujęciu
rocznym, skumulowane za ostatnie 4 kwartały)
Polska
Czechy
Węgry
Saldo C/A
-100
-100
-100
Saldo obrotów towarowych
-69
76
0
Saldo usług
32
31
24
Saldo dochodów
-168
-185
-127
1.1. Rachunek dochodów
Saldo
transferów
bieżących
105
-22
4
We wszystkich omawianych krajach
kluczową
przyczyną
występowania Deficyt C/A w relacji do PKB
-2,5
-3,2
-5,2
deficytu C/A jest istotny deficyt na Uwaga: Ujemna wartość oznacza wkład komponentu we wzrost deficytu C/A
rachunku dochodów. Deficyt na rachunku
dochodów jest konsekwencją dużego zaangażowania zagranicznych inwestorów w gospodarkę i realizowania przez nich
dochodów z tego tytułu przy jednocześnie relatywnie niższym zaangażowaniu rezydentów w inwestycje zagraniczne. Na wzrost
dochodów zagranicznych inwestorów ma wpływ przede wszystkim wysoki napływ FDI, a co za tym idzie - wypłaty dla
zagranicznych inwestorów bezpośrednich (ok. 65-70% całości wypłat na rachunku dochodów), w postaci dywidend oraz
reinwestowanych zysków (czyli tej części zysków, która nie jest odprowadzana za granicę w postaci dywidend). W Polsce w ub.r.
aż 50% wypłat z dochodów dla inwestorów bezpośrednich to reinwestowane zyski, co oznacza, iż firmy inwestują pieniądze z
powrotem w kraju zamiast odprowadzać zyski za granicę (42% to dywidendy; pozostałe wypłaty to odsetki od kredytów). Na
Węgrzech te wielkości wynoszą odpowiednio 20% i 80%. Na Węgrzech wzrost deficytu na rachunku dochodów w nieco większym
stopniu niż w Polsce i w Czechach wynika z wyższych wypłat dla inwestorów portfelowych (ponad 20% wypłat na rachunku
dochodów ogółem), w postaci odsetek od papierów dłużnych.
1.2. Rachunek obrotów towarowych
Spośród trzech rozpatrywanych krajów, jedynie Polska odnotowuje istotny i stale rosnący deficyt handlowy, który wpływa na
pogorszenie deficytu C/A. Podobnie jak w pozostałych krajach, dynamika handlu zagranicznego pozostaje silna zarówno po stronie
eksportu, jak i importu. Jednak w Polsce począwszy od Q3’06 tempo wzrostu importu coraz bardziej wyprzedza tempo wzrostu
eksportu i można zaobserwować trend pogłębiania się deficytu w handlu. W rezultacie, podczas gdy w Q1’06 dynamika importu
była równa dynamice eksportu, w Q1’07 ta różnica wynosi aż 4pp. Można stwierdzić, że deficyt w handlu pogarsza się na skutek
spowolnienia tempa wzrostu eksportu (do 14.8% w Q1’07 z 23.3% w Q1’06), przy jednocześnie utrzymującej się wysokiej
dynamice importu (18.5% vs. 23.3%). W Q1’07 skumulowany roczny deficyt handlowy wzrósł do 1.7% z 0.9% w analogicznym
kwartale poprzedniego roku (patrz: wykres poniżej). Wysoka dynamika importu w Polsce jest napędzana przez silny popyt krajowy,
w postaci konsumpcji, której sprzyja wysoka dynamika kredytów dla gospodarstw domowych i poprawa sytuacji na rynku pracy,
7
11 lipca 2007
Nawigator
oraz inwestycji. Ponadto, istotny napływ FDI do Polski, oprócz pozytywnego wpływu na eksport, charakteryzuje się wysoką
importochłonnością (firmy sprowadzają potrzebne półprodukty), co może przekładać się na zwiększenie deficytu handlowego.
C/A i saldo handlowe Czech
C/A i saldo handlowe Polski
5 000
6,0
3 000
4,0
-3 000
-5 000
C/A i saldo handlowe Węgier
6,0
5 000
4,0
3 000
2,0
1 000
6,0
4000
1 000
-1 000
5000
2,0
Q1'06 Q2'06 Q3'06 Q4'06 Q1'07
-0,9
-0,9
-1,1
-1,4
-1,7
-2,0
-1,9
-2,3
-2,5
-7 000
2000
2,1
1,9
2,0
2,1
-1,8
-1000
-4,0
0,0
-1 000
-2,0
-3 000
-4,0
-5 000
-6,0
C/A, EUR mln
Saldo handlowe, EUR mln
C/A do PKB, %, PO
Saldo handlowe do PKB, %, PO
-7 000
0
0,0
-2000
-3000
-6,0
-5000
C/A, EUR mln
C/A do PKB, %, PO
-1,4
-1,0
-0,5
0,0
-1,8
-2,0
-2,3
-3,1
-3,2
2,0
0,0
Q1'06 Q2'06 Q3'06 Q4'06 Q1'07
Q1'06 Q2'06 Q3'06 Q4'06 Q1'07
-4000
-9 000
4,0
2,4
1000
-2,0
-1,9
3000
-2,0
-4,0
-7,0
-6,9
-6,1
-5,8
-5,2
-6,0
-8,0
-10,0
C/A, EUR mln
C/A do PKB, %, PO
Dane w postaci skumulowanej (za 4 ostatnie kwartały)
W kontraście do sytuacji w Polsce, w Czechach i na Węgrzech tempo wzrostu eksportu przewyższa dynamikę importu, co
przekłada się na poprawiające się saldo handlowe. W Czechach w Q1’07 (w ujęciu rocznym) odnotowano nadwyżkę handlową na
poziomie 2.4% PKB (wobec 2.1% w Q1’06). Nadwyżka handlowa w Czechach, notowana nieprzerwanie od Q1’05, to zasługa
bardzo silnej dynamiki eksportu, (m.in. w kategorii maszyny i urządzenia) związanej przede wszystkim z istotnym napływem
bezpośrednich inwestycji zagranicznych (znacznie wyższych na głowę mieszkańca niż w Polsce) ukierunkowanych na eksport na
unijne rynki, m.in. w przemyśle motoryzacyjnym i technik komputerowych.
Saldo handlowe na Węgrzech w Q1’07 (w ujęciu rocznym) było praktycznie zbilansowane (w porównaniu do deficytu handlowego
na poziomie 1.8% PKB w analogicznym kwartale poprzedniego roku). Dynamika węgierskiego eksportu w ujęciu r/r od czterech
kwartałów istotnie wyprzedza tempo wzrostu importu. Polepszające się saldo handlowe na Węgrzech wynika ze spowolnienia
tempa wzrostu importu (przy jednoczesnym utrzymaniu się wysokiej dynamiki eksportu) co jest związane m.in. z zacieśnieniem
węgierskiej polityki fiskalnej i spowodowanym tym spowolnieniem tempa wzrostu popytu krajowego.
Tabela 2. Rachunek transferów bieżących w 2005 r., EUR mln
1.3. Transfery bieżące
W Polsce kluczowym elementem bilansu obrotów
Polska
Czechy
Węgry
bieżących utrzymującym C/A na umiarkowanym Przychody
8873
2671
poziomie – niejako neutralizującym gorszy niż w Transfery rządowe
3378
1615
pozostałych krajach wynik na rachunku handlowym w tym: transfery z UE
3132
894
jest bardzo wysoki napływ transferów bieżących Transfery prywatne
5495
1057
netto. Powodem jest, obok transferów z UE, wysoki Rozchody
3296
1933
napływ transferów prywatnych, w skład których Transfery rządowe
2545
1226
wchodzą m.in. przekazy zarobków od osób
w tym: transfery do UE
2433
1088
pracujących za granicą (oraz darowizny, spadki, Transfery prywatne
751
707
alimenty, odszkodowania, renty i emerytury, opłaty za Saldo
5577
739
171
transfery sportowców etc.). Udział transferów Transfery rządowe
833
389
-765
prywatnych w całości napływu transferów w Polsce to
w tym: transfery z UE
699
-194
ok. 60%, i to ich dynamiczny wzrost (ok. 18%r/r w
Transfery prywatne
4744
350
936
Q1’07) odpowiada w znaczącym stopniu za wzrost
napływu transferów ogółem. Skala transferów Źródło: NBP, Roczny raport CNB nt. bilansu płatniczego za 2005 r., MNB
przekazywanych do Polski wyraźnie wzrosła od momentu akcesji do UE - w 2003 r. wynosiła ok. EUR4.0mld, zaś w 2006 r. już
EUR6.4mld. Roczne tempo napływu transferów prywatnych w 2003 r., przed przystąpieniem Polski do UE, było na poziomie ok.
8%r/r, w roku akcesji wzrosło do 12%r/r, zaś w kolejnych latach 2005 i 2006 wyniosło 21%r/r i 16%r/r. Spodziewamy się, że
8
11 lipca 2007
Nawigator
4000
7000
3000
5000
2000
1000
3000
Q1'07
Q3'06
Q1'06
Q1'07
Q3'06
Q1'06
-2000
Q3'05
-1000
Q1'05
-1000
Q3'05
0
1000
-3000
Węgry, transfery bieżące i C/A,
mln EUR
Q1'05
9000
Polska, transfery bieżące i C/A,
mln EUR
-3000
-4000
-5000
-5000
-7000
-6000
-9000
Transfery bieżące netto
Saldo C/A
Transfery rzadow e netto
Transfery pryw atne netto
-7000
dynamiczny trend wzrostowy w
transferach prywatnych utrzyma się
w najbliższych latach, gdyż nadal
trwa proces emigracji zarobkowej, a
niektóre spośród osób, które już
wyjechały jeszcze nie zaczęły
przekazywać
wynagrodzeń
do
Polski. Zatem napływ transferów
prywatnych (razem z napływem
transferów unijnych) pozostanie
kluczowym
czynnikiem
utrzymującym w ryzach saldo C/A.
Transfery bieżące netto
Saldo C/A
Transfery rzadow e netto
Transfery pryw atne netto
W kontraście do Polski, Czechy
nieprzerwanie od Q2’06 odnotowują
odpływ transferów bieżących netto,
co jest jednym z czynników
wpływających negatywnie na C/A.
Na Węgrzech napływ transferów netto choć dodatni, jest nieistotny z punktu widzenia C/A (patrz: wykres powyżej). Zarówno w
Czechach, jak i na Węgrzech w porównaniu do Polski znacząco niższy jest przede wszystkim napływ transferów prywatnych
(patrz: tabela powyżej).
2. Finansowanie deficytu C/A
Tabela 3. Rachunek finansowy w 2006 r.
Wysoki poziom deficytu C/A do PKB jest
negatywny z punktu widzenia gospodarki
gdyż sprawia, że kraj jest uzależniony od
przepływów
zagranicznego
kapitału.
Ważna jest jednak struktura napływu tego
kapitału, a więc forma finansowania
deficytu – im bardziej długookresowy
Zagraniczne inwestycje portfelowe
Polsce, EUR mln
Polska
Czechy
Węgry
Rachunek finansowy
100
100
100
Inwestycje bezpośrednie netto
83
-27
Bezpośrednie inwestycje zagraniczne (FDI)
116
120
Inwestycje portfelowe netto
Zagraniczne inwestycje portfelowe
Pozostałe inwestycje za granicą
6 000
Pozostałe inwestycje zagraniczne
Pochodne instr. finansowe
0
-3 000
Q1'06
-6 000
4000
Q3'06
Q1'07
Zagraniczne portfelowe, ogólem
Papiery udziałowe
Papiery dłużne
Polskie inwestycje portfelowe za
granicą, EUR mln
3000
2000
1000
0
Q1'06
Q3'06
Q1'07
Portfelowe krajowe, ogółem
Papiery udziałowe
Papiery dłużne
Dane w postaci sk umulowanej (za 4 ostatnie k wartały)
-21
Inwestycje portfelowe za granicą
9 000
3 000
30
-33
Pozostałe inwestycje netto (gł. kredyty)
12 000
93
Inwestycje bezpośrednie za granicą
-24
-7
61
64
-36
-61
15
37
44
-30
36
-22
86
4
-25
-32
-51
69
68
55
-6
2
charakter napływu
kapitału tym mniejsze prawdopodobieństwo, iż taki kapitał zostanie wycofany z kraju
pod wpływem zmiany nastroju inwestorów. Za najbardziej stabilne uznawane są
bezpośrednie inwestycje zagraniczne (FDI), które mają najczęściej charakter
długoterminowy. W odróżnieniu od FDI, inwestycje portfelowe, obejmujące
inwestycje w papiery dłużne i udziałowe, są w większości nastawione na realizację
zysków spekulacyjnych i w związku z tym mają często charakter krótkoterminowy i z
nimi związane jest największe ryzyko gwałtownego wycofania kapitału.
W Polsce i w Czechach duży udział w finansowaniu deficytu C/A ma napływ FDI
(patrz: tabela powyżej). Jednocześnie Polska i Czechy notują odpływ inwestycji
portfelowych netto, za sprawą umiarkowanych inwestycji zagranicznych w kraju i
wysokich krajowych inwestycji portfelowych za granicą (m.in. poprzez inwestycje
funduszy inwestycyjnych i emerytalnych w zagraniczne papiery wartościowe), (patrz:
wykresy obok). W przypadku Czech odpływ inwestycji portfelowych w 2006 roku
związany był z niskim oprocentowaniem aktywów krajowych (stopa referencyjna w
Czechach najniższa wśród krajów UE).
9
11 lipca 2007
Nawigator
Na Węgrzech deficyt C/A jest w bardzo istotnym stopniu finansowany napływem inwestycji portfelowych netto w wyniku bardzo
silnego napływu zagranicznych inwestycji portfelowych. Znacząco niższy niż w przypadku Czech i Węgier jest wkład FDI w
finansowanie deficytu C/A. Taka sytuacja nie należy do zjawisk korzystnych z punktu widzenia stabilności finansowania
nierównowagi C/A.
2.1. Bezpośrednie inwestycje zagraniczne
Wszystkie trzy kraje odnotowują obecnie wysoki napływ
zagranicznych inwestycji bezpośrednich w relacji do PKB (dane
za Q1’07, w ujęciu rocznym): Polska - 4.3%, Czechy - 4.5%,
Węgry - 3.4%.
Tabela 4. Struktura napływu FDI w 2006 r. (% udziałów)
Kraj
Napływ FDI
Akcje/udziały
Polska
21
Reinwestowane Pozostały kapitał
zyski
(gł. kredyty)
39
40
Jeśli chodzi o strukturę FDI (patrz: tabela), w Polsce głównym
Czechy
26
61
13
składnikiem FDI w 2006 r. były reinwestowane zyski (ok. 40%
Węgry
29
18
53
udziału) oraz kredyty od inwestorów (ok. 40%). W porównaniu z
poprzednim rokiem udział reinwestowanych zysków zwiększył się o 61%, co oznacza, iż firmy zwiększają swoje zdolności
produkcyjne i inwestują pieniądze z powrotem w kraju zamiast odprowadzać zyski za granicę. Jednocześnie odnotowano spadek
napływu kapitału na zakup akcji i udziałów, co jest związane ze spowolnieniem procesów prywatyzacyjnych w Polsce. Podobna
sytuacja jest do zaobserwowania w Czechach, gdzie udział reinwestowanych zysków aż w 61% odpowiada za napływ FDI. Jednak
tempo przyrostu reinwestowanych zysków pozostaje na umiarkowanym poziomie ok. 3% w ciągu ostatnich dwóch lat. Znaczący
spadek napływu FDI do Czech w 2006 r. w porównaniu z poprzednim rokiem wynika m.in. z tego, że w 2005 r. zarejestrowano
rekordowo wysoki napływ kapitału na zakup akcji i udziałów. Podobnie jak w Polsce, w 2006 r. udział kapitału na zakup akcji i
udziałów w napływie FDI w Czechach był na poziomie ok. 20%.
Pod względem inwestycji zagranicznych Polska osiągnęła bardzo dobre wyniki na tle pozostałych krajów regionu. Na Polskę
przypada 43% wszystkich inwestycji zagranicznych zlokalizowanych w 2006 roku w krajach UE-10. W gronie trzech
rozpatrywanych krajów Polska odnotowała ub.r. największy nominalny przyrost FDI - w 2006 r. do Polski napłynęło rekordowe
EUR11.7mld w postaci bezpośrednich inwestycji zagranicznych, czyli nieco ponad 50% więcej niż przed rokiem.
W Czechach i na Węgrzech w 2006 r. odnotowano spadek napływu FDI w por. do poziomów roku poprzedniego. Polska w 2006 r.
była największym beneficjentem FDI w regionie, jednak w ujęciu per capita napływ bezpośrednich inwestycji zagranicznych do
Polski jest poniżej tego w Czechach i na Węgrzech (patrz: wykres poniżej).
Napływ FDI per capita, mln EUR
Napływ FDI, mld EUR
14,0
12,0
10,0
1050
11,6
600
7,7
8,0
900
750
10,3
450
6,0
300
4,0
150
2,0
0
0,0
2003
2004
Polska
2005
Czechy
2006
Węgry
Polska
2004
Czechy
2005
Węgry
3. Stabilność finansowania C/A
3.1. Relacja „basic balance” do PKB
Dobrą miarą stabilności finansowania deficytu C/A jest tzw. basic balance, czyli saldo pierwotne (suma C/A i napływu FDI netto). W
Polsce saldo pierwotne w Q1’07 nie zmieniło się w porównaniu do Q1’06 – było dodatnie na poziomie 0.6% PKB. Zwiększony
napływ zagranicznych inwestycji bezpośrednich netto (czyli włącznie z inwestycjami Polaków za granicą) niemal dokładnie
zrównoważył pogorszenie się deficytu handlowego. Obserwowane zjawiska wskazują na utrzymanie korzystnej sytuacji w zakresie
10
11 lipca 2007
Nawigator
stabilności zewnętrznej w Polsce. W ujęciu 12-miesięcznym inwestycje bezpośrednie netto (po uwzględnieniu inwestycji
rezydentów za granicą) w całości finansowały deficyt obrotów bieżących.
Basic balance w Polsce
Basic balance w Czechach
Basic balance na Węgrzech
6
4 000
4
4000
4
4 000
4
2 000
2
2000
2
2 000
2
0
0
0
0
0
0
-2 000
-2
-2000
-4
-4000
-6 000
-6
-8 000
-10 000
-4 000
Q1'07
6 000
Q3'06
6
Q1'06
6000
Q3'05
6
Q1'05
8
6 000
Q1'07
8 000
Q3'06
8
Q1'06
8000
Q3'05
8
Q1'05
10
8 000
Q1'07
10 000
Q3'06
10
Q1'06
10000
Q3'05
10
Q1'05
10 000
-2
-2 000
-4
-4 000
-6000
-6
-6 000
-6
-8
-8000
-8
-8 000
-8
-10
-10000
-10
-10 000
C/A (mln EUR)
FDI (mln EUR)
Saldo pierwotne (% PKB)
C/A (mln EUR)
FDI (mln EUR)
-2
-4
-10
C/A (mln EUR)
FDI (mln EUR)
Bardzo istotnie natomiast pogorszyło się saldo pierwotne na Węgrzech i w relacji do PKB spadło do -4.5% z -0.9% w
analogicznym kwartale ub.r. Nie jest to jednak spowodowane niekorzystną zmianą deficytu C/A, bo ten uległ poprawie, ale
znacznie mniejszym niż przed rokiem napływem zagranicznych inwestycji bezpośrednich – do 3.1% PKB w Q1’07 z bardzo
wysokiego poziomu 8.1% w Q1’06. Jednocześnie rezydenci zainwestowali za granicą więcej niż przed rokiem, co spowodowało
odpływ kapitału z kraju. Obecnie FDI pokrywają jedynie 64% deficytu obrotów bieżących, w porównaniu do 116% w Q1’06, co jest
niekorzystne z punktu widzenia stabilności finansowania deficytu i zwiększa podatność gospodarki na zawirowania na rynku
walutowym.
W Czechach, również przede wszystkim w wyniku spadku zaangażowania zagranicznych inwestorów bezpośrednich (oraz wzrostu
deficytu C/A), saldo pierwotnie w Q1’07 znacznie się pogorszyło w porównaniu z poprzednim rokiem, ale w odróżnieniu od Węgier,
napływ netto FDI w przypadku Czech nadal przewyższa deficyt C/A, więc saldo pierwotne pozostaje dodatnie - na poziomie 0.4%
PKB wobec 6.8% PKB w Q1’06.
Oficjalne aktywa rezerwowe, EUR mln
43000
27000
40000
24000
37000
21000
34000
18000
31000
15000
`
28000
12000
05-07
09-06
01-06
05-05
09-04
9000
01-04
25000
Pokrycie importu rezerwami (liczba
miesięcy)
6
5
4
`
3
Czechy
01-07
04-06
07-05
10-04
01-04
2
Polska
Ważnym wskaźnikiem z punktu widzenia bezpieczeństwa finansowania
deficytu C/A i zabezpieczenia na wypadek odwrotu inwestorów, jest stopień
pokrycia importu rezerwami. W przypadku ewentualnych spekulacyjnych
ataków na walutę, rezerwy mogą służyć jako bufor chroniący przed
załamaniem kursu walutowego. Za bezpieczny uznawany jest poziom rezerw
pozwalający na sfinansowanie trzymiesięcznego średniego importu.
W Polsce obserwujemy istotny wzrost poziomu rezerw, pomimo
pogłębiającego się C/A, w maju o ok. 9%r/r, co wiąże się z przewalutowaniem
nadwyżek środków netto z UE w NBP. Na Węgrzech tempo wzrostu rezerw
Aktywa rezerwowe w Polsce, LO
Aktywa rezerwowe w Czechach, PO
Aktywa rezerwowe na Węgrzech, PO
7
3.2. Rezerwy walutowe
Węgry
wyraźnie wyhamowało w tym roku, zaś w Czechach nominalny poziom
rezerw w ciągu ostatnich 12 miesięcy pozostaje na dość stabilnym poziomie
z nieznaczną tendencją spadkową (spadki poziomu rezerw w maju
odpowiednio o 2%r/r oraz o 1%r/r). W Polsce poziom rezerw w kwietniu br.
wystarczał na sfinansowanie importu za okres 4.3 miesięcy. W przypadku
Czech jest to 3.5, zaś w przypadku Węgier relacja ta jest obecnie na
poziomie ok. 3.2, a kraj ten plasuje się na najniższej pozycji wśród
pozostałych krajów w całym rozpatrywanym okresie (od stycznia 2004 r.). O
ile jednak na Węgrzech ta relacja pozostaje od trzech lat w miarę stabilna i
nieznacznie rosnąca, w Czechach i w Polsce obserwuje się trend spadkowy
relacji pokrycia importu rezerwami. Nadal jednak we wszystkich
rozpatrywanych krajach poziom rezerw walutowych zapewnia miękkie
11
11 lipca 2007
Nawigator
lądowanie w przypadku ewentualnych trudności w finansowaniu.
Podsumowanie
We wszystkich omawianych krajach kluczową przyczyną występowania deficytu C/A jest istotny deficyt na rachunku dochodów.
Powodem powiększających się deficytów w dochodach są m.in. rosnące wypłaty dla zagranicznych inwestorów bezpośrednich. W
Czechach rosnący deficyt w dochodach powoduje systematyczny wzrost deficytu C/A pomimo notowanej od ponad dwóch lat
nadwyżki w handlu. Deficyt handlowy ulega poprawie także na Węgrzech. W Polsce powiększający się deficyt w handlu
zagranicznym jest drugim, obok deficytu dochodów, motorem narastania deficytu C/A. Kluczowym czynnikiem pozwalającym
utrzymać C/A w Polsce na umiarkowanym poziomie - w Q1’07 najlepszy wynik C/A w relacji do PKB spośród rozpatrywanych
krajów - pomimo rosnącego deficytu w handlu, jest jednak znaczący napływ transferów bieżących, za sprawą, obok transferów z
UE, przede wszystkim transferów prywatnych, w postaci przekazów zarobków od osób pracujących za granicą. Skala transferów
napływających do Polski jest nieporównywalnie większa niż w dwóch pozostałych krajach.
Czechy
W Czechach rosnącej nadwyżce w handlu towarzyszy rosnący deficyt w dochodach. Te dwa zjawiska są ściśle powiązane ze sobą
i wynikają m.in. z napływu zagranicznych inwestycji bezpośrednich. Pro-eksportowo nastawione FDI napędzają rodzimy eksport, a
jednocześnie są przyczyną wypłacania wyższych dochodów dla zagranicznych inwestorów z tytułu zaangażowania kapitału w
kraju. Spodziewamy się kontynuacji tych tendencji i umiarkowanego dalszego pogarszania się C/A w kolejnych kwartałach. Co
ważne, duża część uzyskiwanych dochodów jest reinwestowana z powrotem w kraju (w postaci reinwestowanych zysków; patrz:
część 3.1), co zwiększa napływ FDI, tym samym finansując deficyt C/A. W Q1’07 roczny napływ inwestycji bezpośrednich w pełni
pokrywał deficyt C/A w tym okresie. Jeśli chodzi o finansowanie deficytu C/A sytuacja wygląda tym bardziej korzystnie, iż dane za
dwa ostatnie kwartały wskazują na odwrócenie się tendencji w zakresie napływu kapitału portfelowego do Czech. To wynik
zwiększonego zainteresowania zagranicznych inwestorów krajowymi papierami wartościowymi (m.in. papierami dłużnymi), a
sprzyjają temu zwiększone oczekiwania inwestorów na podwyżki stóp procentowych. Podsumowując, oceniamy, że sytuacja w
zakresie bilansu płatniczego w Czechach jest i będzie korzystna z punktu widzenia krajowej waluty.
Węgry
Za obserwowanym zmniejszaniem się deficytu handlowego na Węgrzech stoi spowolnienie tempa wzrostu importu związane z
zacieśnieniem węgierskiej polityki fiskalnej i spowolnieniem tempa wzrostu krajowego popytu. Spodziewamy się, że polepszające
się saldo handlowe powinno w ciągu najbliższych kwartałów przyczyniać się do poprawy deficytu C/A, co będzie pozytywne dla
węgierskiego forinta. Czynnikiem pogarszającego C/A jest wysoki deficyt dochodów spowodowany wypłatami dla zagranicznych
inwestorów bezpośrednich oraz odsetkami dla inwestorów portfelowych, a te powinny się zmniejszać biorąc pod uwagę malejące
potrzeby pożyczkowe sektora publicznego na lata 2007-2008. Z punktu widzenia stabilności finansowania deficytu C/A, problemem
pozostaje wysoki udział inwestycji portfelowych w strukturze napływu kapitału zagranicznego ogółem.
Polska
W przypadku Polski trendy w zakresie kształtowania się salda C/A będą stopniowo coraz bardziej negatywne dla złotego. Jednak
istotny napływ transferów bieżących, zarówno unijnych, jaki i prywatnych, pozostanie czynnikiem istotnie ograniczającym deficyt
C/A. Wsparciem dla złotego jest nadwyżka salda pierwotnego (C/A plus FDI netto), wspierana dużym napływem FDI. Utrzymująca
się od kilku kwartałów nadwyżka basic balance na poziomie ok. 1% PKB będzie naszym zdaniem kontynuowana.
Spodziewamy się kontynuacji pogłębiania się deficytu handlowego, co obok wyższego deficytu w dochodach, doprowadzi do
pogłębiania się deficytu C/A w relacji do PKB w nadchodzących kwartałach. Wysokie tempo importu będzie wspierane przez
utrzymującą się wysoką dynamikę inwestycji i spożycia indywidualnego, szczególnie biorąc pod uwagę obniżkę składki rentowej po
stronie pracownika oraz nadal silną dynamikę kredytów dla gospodarstw domowych. Dodatkowo powiększanie deficytu
handlowego będzie wspierane rosnącymi ceny surowców (m.in. ropy naftowej) na rynkach światowych. Bardzo istotnym
czynnikiem ryzyka dla salda handlowego jest ewentualne pogorszenie koniunktury na rynkach największych eksporterów (UE w
tym m.in. Niemcy). Również aprecjacja krajowej waluty, m.in. biorąc pod uwagę silne fundamenty makroekonomiczne i
perspektywę zacieśniania polityki pieniężnej, jeśli nie towarzyszy jej wzrost wydajności pracy, może powodować spadek
opłacalności eksportu na rzecz importu.
12
11 lipca 2007
Nawigator
Przewidujemy, że w Polsce w średnim okresie utrzyma się korzystna struktura finansowania deficytu obrotów bieżących bilansu
płatniczego z dominującym udziałem inwestycji bezpośrednich. W Q1’07 do Polski napłynęło EUR3.7mld w formie FDI, więcej niż
w analogicznym kwartale ub.r., co pozwala oczekiwać, iż tegoroczny napływ FDI będzie przynajmniej tak dobry jak w 2006 roku, W
Najnowszy raport Ernst & Young plasuje Polskę w globalnej czołówce krajów atrakcyjnych dla inwestorów zagranicznych. Polska
zajęła też drugą pozycję wśród najpopularniejszych krajów do lokowania inwestycji produkcyjnych. Napływowi FDI będzie sprzyjać
dobry stan koniunktury i dobre perspektywy dla wzrostu gospodarczego. Biorąc pod uwagę dobre perspektywy dla napływu FDI,
Polska nie powinna mieć większych problemów z finansowaniem deficytu C/A, a zatem ryzyko dla rodzimej waluty ze strony
bilansu płatniczego pozostaje niewielkie.
12 000
Zagraniczne inwestycje bezpośrednie,
EUR mln (skumulowane)
Zagraniczne inwestycje portfelowe, EUR
mln (skumulowane)
6 000
15 000
10 000
12 000
4 000
8 000
9 000
6 000
6 000
2 000
3 000
4 000
0
Czechy
Węgry
Q1'07
Q3'06
Q1'06
Q3'05
Q1'07
Q3'06
Q1'06
Q3'05
Q1'05
Polska
Q1'05
0
2 000
-2 000
-3 000
-6 000
Czechy
Węgry
Polska, PO
PROGNOZY DLA GOSPODARKI ŚWIATOWEJ
Ostatni miesiąc przyniósł istotną korektę na amerykańskiej krzywej dochodowości oraz powrót dolara do trendu deprecjacyjnego.
Oczekiwane zawężenie dysparytetu krótkoterminowych stóp procentowych oraz wyraźne zawężenie spreadu między amerykańską
a europejską krzywą dochodowości są czynnikami, które powinny sprzyjać dalszemu osłabieniu dolara na rynkach
międzynarodowych. Dodatkowo w tle są cały czas obawy o to, w jakim stopniu i kiedy spadek koniunktury na amerykańskim rynku
nieruchomości przełoży się na faktyczne spowolnienie gospodarcze. W parze z tymi obawami idą wyraźne problemy na
amerykańskim rynku kredytów hipotecznych o wysokim ryzyku. Informacje z tego rynku powodują okresowe wzrosty awersji do
ryzyka w skali globalnej, co pociąga za sobą spadki indeksów giełdowych oraz odwrót inwestorów od rynków wschodzących.
Ewidentnym zagrożeniem dla rynków wschodzących może być prawdopodobna podwyżka stóp procentowych w Japonii w
sierpniu, mogąca wywołać falę „odwijania” transakcji typu carry trade, na fali czego może dojść do wzmocnienia jena oraz
osłabienia walut najlepiej oprocentowanych, takich jak forint, brazylijski real, czy turecka lira, a wraz z nimi – innych walut na
rynkach wschodzących, w tym złotego. Skala tej reakcji będzie zależała jednak od bieżącego nastroju w skali globalnej. Na razie
rynek wycenia w ciągu roku od dzisiejszej daty podwyżki stóp procentowych w Japonii o około 75pb (do 1.25%). Nawet jeżeli Bank
Japonii nie zaskoczy szybszym tempem zacieśniania polityki pieniężnej, bieżący wzrost kosztu pieniądza może istotnie ograniczyć
atrakcyjność „carry trade”. Najbliższe posiedzenie EBC, na którym będzie rozpatrywana ewentualna zmiana stóp procentowych,
odbędzie się w 2.08. Zmianę stóp procentowych na tym posiedzeniu można jednak wykluczyć. W najbardziej prawdopodobnym
scenariuszu stopy procentowe zostaną ponownie podwyższone we wrześniu. Obecnie rynek wycenia docelowy poziom głównej
stopy procentowej EBC na 4.75%, czyli 75pb powyżej obecnego poziomu. Warto zauważyć, iż brak konferencji prasowej w sierpniu
uniemożliwi prezesowi J.C.Trichet zasygnalizowanie podwyżki we wrześniu w standardowy sposób, czyli poprzez użycie
sformułowania „strong vigilance”. Sformułowanie to może jednak paść przy innej okazji, stąd warto obserwować wystąpienia
członków EBC, zwłaszcza w sierpniu. Wygląda więc na to, iż na rynkach bazowych nieco więcej emocji przyniesie sierpień niż
lipiec – przynajmniej z perspektywy rynku krajowego. W lipcu posiedzenie Fed nie jest planowane, najbliższe – 7 sierpnia. W tym
przypadku również nie należy oczekiwać zmiany stóp procentowych, ważny natomiast będzie komunikat po posiedzeniu. Obecnie
krzywa USD FRA jest praktycznie płaska. Również w dłuższym okresie – sądząc po stopach forward implikowanych z
amerykańskiej krzywej dochodowości – oczekiwana jest stabilizacja stóp. Pokazuje to bardzo wyraźnie, iż rynek czeka na sygnał
co do przyszłego kształtu polityki pieniężnej. Wzrost oczekiwań na obniżki stóp procentowych doprowadziłby do wzrostu tempa
deprecjacji waluty amerykańskiej oraz byłby pozytywny z punktu widzenia rynków wschodzących w sytuacji gdy wyniki gospodarki
amerykańskiej potwierdzałyby scenariusz „miękkiego lądowania”.
13
11 lipca 2007
Nawigator
Tabela 5. Prognozy zagraniczne, średnia w okresie, %r/r
Kategoria
/
Q1'05
za okres (% r/r)
Q2'05
Q3'05
Q4'05
Q1'06
Q2'06
Q3'06
Q4'06
Q1'07
Q2'07
Q3'07
Q4'07
CPI
Euroland
Niemcy
USA
PKB
Euroland (%q/q)
Niemcy (%q/q)
USA
Stopy procentowe
Stopa Fed Funds
3M USD LIBOR
Podstawowa stopa proc. EBC
3M EUR LIBOR
3M CHF LIBOR
Kursy walutowe
EUR/USD
EUR/CHF
USD/JPY
GBP/USD
2,0
1,9
3,0
2,1
1,7
2,9
2,3
2,1
3,8
2,3
2,2
3,7
2,3
1,8
3,7
2,4
2,0
4,0
2,2
1,5
3,3
1,8
1,3
1,9
1,8
1,7
2,4
1,6
2,0
2,3
1,7
2,1
2,1
2,0
2,1
2,1
0,4
0,6
3,4
0,4
0,3
3,3
0,6
0,5
4,2
0,3
0,3
1,8
0,8
0,8
5,6
1,0
1,2
2,6
0,6
0,8
2,0
0,9
1,0
2,5
0,6
0,5
0,6
0,5
0,4
2,4
0,5
0,4
2,7
0,5
0,5
2,9
2,50
2,93
2,00
2,14
0,76
3,00
3,35
2,00
2,12
0,75
3,50
3,75
2,00
2,15
1,10
4,00
4,50
2,17
2,35
1,05
4,58
4,65
2,33
2,55
1,35
5,00
5,30
2,58
2,85
1,55
5,25
5,30
3,00
3,07
1,70
5,25
5,30
3,25
3,30
1,95
5,25
5,30
3,58
3,65
2,31
5,25
5,30
3,75
3,85
2,90
5,00
5,15
4,00
4,10
3,10
5,00
5,15
4,00
4,15
3,35
1,31
1,55
105,16
1,90
1,26
1,56
108,08
1,84
1,22
1,56
112,20
1,78
1,19
1,56
117,99
1,74
1,21
1,56
116,92
1,76
1,25
1,56
113,63
1,85
1,27
1,58
116,75
1,88
1,29
1,59
117,28
1,94
1,31
1,61
119,03
1,97
1,35
1,65
121,00
1,99
1,35
1,64
119,50
1,99
1,35
1,64
118,00
1,97
Źródło: Reuters konsensus, Bank BPH.
KALENDARZE PUBLIKACJI DANYCH MAKROEKONOMICZNYCH
Kategorie* / data
Podaż pieniądza M3 i czynniki jego kreacji
Lipiec 07
13
Sierpień 07 Wrzesień 07
14
14
Przeciętne zatrudnienie i wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw
16
16
17
Inflacja CPI
13
14
13
Produkcja przemysłowa, produkcja budowlana i inflacja PPI
19
20
19
Koniunktura gospodarcza w przemyśle, budownictwie i handlu
23
23
24
-
30
-
17,24-25
21,28-29
18,25-26
PKB
Spotkanie RPP
24
24
25
Bezrobocie
24
24
25
Bilans płatniczy, rachunek obrotów bieżących (dot. 2 miesiący wstecz)
13
13
12
Płynne aktywa i pasywa w walutach obcych
24
22
24
Zadłużenie zagraniczne (kwartalnie)
-
-
28
Wskaźniki cen CPI według województw
-
-
3
Wyniki finansowe banków (za poprzedni kwartał)
-
-
3
Wyniki finansowe przedsiębiorstw (za poprzedni kwartał)
-
21
-
* Dane publikowane w danym miesiącu dotyczą miesiąca poprzedniego, chyba, że w tabeli zaznaczono inaczej. Zarówno GUS jak i NBP
podają dane o 14:00 na swoich stronach internetowych: www.stat.gov.pl i www.nbp.pl. Nie dotyczy to sprzedaży detalicznej, bezrobocia i
PKB, które są podawane na konferencjach GUS o godzinie 10.00.
14
11 lipca 2007
Nawigator
Kategorie* / data
UE
Sierpień 07 Wrzesień 07
Inflacja PPI
3
2
Stopa bezrobocia
3
31
-
Posiedzenie EBC w sprawie stóp procentowych
5
-
6
16,31
16,31
14,28
12
14
12
Wzrost PKB
12
14
4
Inflacja CPI
4
4
3
4
Podaż pieniądza M3
26
28
27
6
6
6
Stopa bezrobocia
31
30
27
9
7
7
Wskaźnik zaufania inwestorów ZEW
17
21
18
Wzrost PKB
-
14,23
-
Wsk. cen menedżerów zaopatrzenia ISM
2
1
4
Wsk. Menedżerów zaopatrzenia sektorze usług ISM
5
3
6
Niemcy Zamówienia w przemyśle
USA
Lipiec 07
Zamówienia w przemyśle
3
2
Stopa bezrobocia
6
3
7
Posiedzenie FED w sprawie stóp procentowych – decyzja
-
7
18
Zapasy hurtowe
10
8
7
Zmiana liczby miejsc pracy poza rolnictwem
6
3
7
Inflacja PPI
17
14
18
13
13
14
13,27
17,31
14,28
Wsk. zaufania konsumentów Uniwersytetu Michigan
Zapasy w przemyśle i handlu
13
13
14
Zakupy aktywów finansowych przez inwestorów zagr. netto
17
15
18
17
15
14
Indeks koniunktury Philadelphia Fed
19
16
20
Inflacja CPI
18
15
19
Wskaźnik wyprzedzający koniunktury
19
20
20
Beżowa księga FED
Ilość nowych podań o zasiłek
Zamówienia na dobra trwałe
Wskaźnik nastrojów przedsiębiorców Chicago PMI
Wzrost PKB
25
-
5
5,12,19,26
26
31
27
2,9,16,23,30
24
31
30
6,13,20,27
26
28
27
Niniejszy dokument odzwierciedla poglądy BPH SA na temat gospodarki oraz rynków finansowych. Jakkolwiek zawarte w nim informacje zostaly pozyskane z wewnętrznych oraz powszechnie dostępnych zródeł uznanych
Ryszard
Petru,
główny
ekonomista
(22) 531
9303,
(22) 531 Poglądy
9990 email:
[email protected]
za wiarygodne,
informacje
te mogą
nie być
kompletne, abanku,
ich dokładność
nie jest
gwarantowana.
wyrażone
w niniejszym dokumencie mogą ulec zmianie, o czym BPH SA może nie poinformować. BPH SA może:
Marcini posiadać
Mrowiec
starszyportfelu
ekonomista,
(22)
531 9410
nabywać, zbywać
we –
własnym
instrumenty,
o których
mowa w niniejszym dokumencie; wykonywać w stosunku do nich czynności własciwe bankowi inwestycyjnemu i/lub komercyjnemu; działać w
stosunku do
nich jako
“market
maker”.
Dokument
ten jestKurtek
udostępniany
w celach
informacyjnych
i nie(22)
powinien
być interpretowany
jako oferta lub porada dotycząca zakupu/sprzedaży wymienionych w nim
Maja
Goettig
(22)
531 9949,
Monika
(22)wyłącznie
531 9501,
Michał
Chyczewski
531 9770
– ekonomiści
instrumentów,
jak równieżonie
stanowi części
takiej oferty ani
porady.
Informacja
produktach
skarbowych
BPH
SA (22) 531 9343, 531 9344
15

Nawigator

Transkrypt

Podobne dokumenty

Zał. Nr 3 deficyt

USTALA SIĘ DEFICYT BUDŻETOWY NA ROK 2006 I ŹRÓDŁA

Bilans p\263atniczy

Kredyty inwestycyjne dla firm z poręczeniem Unii Europejskiej

FDI w Estonii Estońskie FDI Ogółem, w tym: 17.373 5.569 UE 28

Polityka fiskalna

Francja potrzebuje więcej czasu na zmniejszenie deficytu

OBYWATELE W OBRONIE KONSTYTUCJI