AmRest AKUMULUJ - Dom Maklerski BDM SA

Transkrypt

AKUMULUJ
AmRest
WYCENA 57,3 PLN
RAPORT ANALITYCZNY
11 GRUDNIA 2008
60,8
Wycena końcowa [PLN]
57,3
Potencjał do wzrostu / spadku
11,3%
Cena rynkowa [PLN]
52,5
Kapitalizacja [mln PLN]
744,7
Ilość akcji [mln. szt.]
14 184
Cena maksymalna za 6 mc [PLN]
95,0
Cena minimalna za 6 mc [PLN]
43,2
Stopa zwrotu za 3 mc
-11,0%
-30,9%
-47,0%
Struktura akcjonariatu:
BZ WBK AIB Asset Management
20,2%
ING OFE
17,5%
Henry McGovern
9,5%
Commercial Union OFE
7,1%
Pioneer Pekao Investment
5,0%
Pozostali
Wartość godziwą AmRest ustaliliśmy na poziomie 812,8 mln PLN, czyli 57,3
PLN za akcję. Wyceny dokonaliśmy na bazie modelu zdyskontowanych
przepływów pieniężnych (DCF) oraz na bazie wyceny porównawczej. Przy
zastosowaniu wyceny DCF uzyskaliśmy wartość spółki na poziomie 763,6 mln
PLN, czyli 53,8 PLN za akcję. Analiza porównawcza dała wartość 862,1 mln
PLN czyli 60,8 PLN za akcję. Wycenie według modelu DCF przypisaliśmy wagę
50%, wycenie porównawczej 50%. Nasza wycena jest o około 9,2% wyższa od
obecnej ceny rynkowej i na tej podstawie wydajemy rekomendację
AKUMULUJ.
40,7%
Marcin Stebakow
[email protected]
tel. (0-32) 208-14-38
Beskidzki Dom Maklerski S.A.
ul. 3-go Maja 23, 40-096 Katowice
AMREST
2006
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
Przychody [mln PLN]
629,3
853,4
1 435,2
2 015,4
2 282,4
2 493,0
140,0
EBITDA [mln PLN]
87,9
119,3
131,7
176,9
219,8
250,4
120,0
EBIT [mln PLN]
44,4
67,1
85,8
116,7
153,6
181,2
100,0
Zysk netto [mln PLN]
38,5
48,4
50,7
69,9
102,7
130,5
P/BV*
4,8
2,6
2,2
1,8
1,4
1,2
P/E*
19,4
15,4
14,7
10,7
7,3
5,7
EV/EBITDA*
9,1
7,3
8,6
6,3
4,7
3,6
EV/EBIT*
17,9
12,9
13,3
9,5
6,7
5,0
WIG znormalizowany
80,0
60,0
Publikowanie w prasie lub w Internecie w części lub całości niniejszego opracowania wymaga zgody sporządzających raport.
Informacje, o których mowa w Rozporządzeniu Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące
instrumentów finansowych lub ich emitentów znajdują się na ostatniej stronie Raportu.
2008-11-02
2008-03-02
2008-01-02
2007-11-02
2007-09-02
40,0
2007-07-02
*przy cenie rynkowej na poziomie 52,5 PLN
9,2%
Koszt kapitału
2008-09-02
Szacujemy, że w 2008 roku przychody ze sprzedaży wyniosą 1,44 mld PLN,
zysk operacyjny 85,8 mln PLN a zysk netto 50,7 mln PLN i będzie on jedynie o
4,8% wyższy od wyniku uzyskanego w poprzednim roku, głównie za sprawą
przeszacowania wartości nabytych akcji spółki Sfinks Polska. Naszym zdaniem
w 2009 roku dynamiczny rozwój oraz inwestycje w kolejne placówki spowodują
presję na spadek rentowności. Zwracamy także uwagę, że restauracyjna grupa
będzie musiała w większym stopniu skupić się na rozwoju zagranicznej sieci
placówek, z powodu ograniczonej możliwości zdobywania atrakcyjnych
lokalizacji w Polsce.
53,8
Wycena porównawcza [PLN]
2008-07-02
Skonsolidowane przychody ze sprzedaży w 3Q’08 wyniosły 432,8 mln PLN i
były wyższe od osiągniętych w analogicznym okresie 2007 roku o 82,5%. Nie
są to jednak dane porównywalne w wyniku konsolidowania restauracji
amerykańskich. Gwałtowny wzrost przychodów spowodował spadek marż na
wszystkich poziomach. Marża brutto ze sprzedaży spadła w 3Q’08 do 11,1% z
14,6% zanotowanych w porównywalnym okresie rok wcześniej. W związku z
obniżeniem marży zysku brutto ze sprzedaży oraz relatywnie wyższymi
kosztami ogólnego zarządu (+71,1% r/r) w 3Q’08, marża zysku z działalności
operacyjnej i zysku EBITDA obniżyły się znacząco i wyniosły odpowiednio 6,4%
oraz 10,4% (w stosunku do 9,3% oraz 15,3% dla porównywalnego okresu rok
wcześniej). Marża zysku netto wyniosła 4,0% w porównaniu z 6,6% osiągniętej
w 3Q’07.
Wycena DCF [PLN]
2008-05-02
AmRest Holdings SE jest wiceliderem na polskim rynku restauracyjnym
operującym w segmencie Quick Service Restaurants (QSR) oraz Casual Dining
Restaurants (CDR). W 3Q’08 do portfela marek AmRest dodał amerykańską
sieć restauracji Applebee’s działającą w segmencie CDR. Według stanu na
koniec 3Q’08 sieć grupy obejmuje 395 placówek. Z tego 135 restauracji
zlokalizowanych jest za granica (m.in. w Czechach, Rosji, Węgrzech, Bułgarii,
Serbii) oraz 104 w USA. AmRest jest franczyzobiorcą firmy Yum! Brands Inc
oraz
Burger King Europe GmbH. Amerykańska sieć barów kawowych
Starbucks rozwijana jest w Europie poprzez spółkę joint venture AmRest
Coffee, w której 82% udziałów ma AmRest, a pozostałe 18% należą do
Starbucks. Spółka w kolejnych latach stawia na dynamiczny rozwój swojego
portfela marek, nie wykluczając dalszych akwizycji istniejących już sieci
restauracyjnych.
WYCENA I PODSUMOWANIE
Wycena spółki AmRest opiera się na dwóch metodach: modelu zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF)
oraz wycenie porównawczej. W zależności od podejścia otrzymaliśmy różne wyniki.
Wycena porównawcza, oparta na naszych prognozach wyników na lata 2008 – 2010 dała wartość 1 akcji na
poziomie 60,8 PLN, z kolei wycena metodą DCF na lata 2008-2017 sugeruje wartość 1 akcji na poziomie 53,8
PLN. Przy wycenie końcowej jako wagi przyjęliśmy 50% dla wyceny sporządzonej przy użyciu modelu DCF i 50%
dla wyceny porównawczej. Wycena końcowa 1 akcji AmRest wynosi 57,3 PLN.
Podsumowanie wyceny w przeliczeniu na 1 akcję
Waga
Wycena
Wycena modelem DCF [PLN]
50%
53,8
Wycena metodą porównawczą [PLN]
50%
60,8
Wycena spółki [PLN]
57,3
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A.
WYCENA DCF
Wycenę metodą DCF otrzymaliśmy prognozując w horyzoncie 10-letnim free cash flows, a następnie dyskontując
je średnim ważonym kosztem kapitału (WACC). Koszt kapitału własnego został oszacowany na podstawie
rentowności 10-letnich obligacji skarbowych, premii za ryzyko rynkowe oraz współczynnika beta = 1,0.
Główne założenia modelu:

Średnioroczny wzrost skonsolidowanych przychodów spółki (CAGR 2017/2008) prognozujemy na poziomie
8,6%
Prognozujemy, że marża brutto na sprzedaży, w 2008 roku wyniesie 12,4% a w latach 2009-2017 będzie
utrzymywać się na względnie stabilnym poziomie ok. 13,0-13,8%, pomimo stopniowego wzrostu płac i
kosztów najmu w kolejnych okresach.
Szacujemy, że akwizycja Applebee’s korzystnie wpłynie na przychody grupy w 2H’08. Według naszych
prognoz udział tej marki w przychodach ogółem będzie wynosił 20,3% w 2008 oraz 27,4% w 2009, po czym
zacznie stopniowo zmniejszać się osiągając poziom 23,6% w 2017 roku. W prognozie nie zakładamy
zwiększenia udziału (z 80%) w Apple Grove.
Spodziewamy się, że sieć grupy AmRest wyniesie w 2008 roku 434 restauracji, co stanowić będzie prawie
68% wzrost r/r wliczając w to restauracje amerykańskie. W 2010 ta liczba wzrośnie do 524 a w 2012
wyniesie 589 restauracji.
Przyjęliśmy, że koszt otwarcia 1 restauracji wynosi średnio 2,5 mln PLN przy czym w prognozach
uwzględniliśmy stopniowy wzrost tego kosztu w zależności od marki. Oprócz powstawania kolejnych
restauracji, zakładamy, że konieczne będą nakłady modernizacyjne funkcjonujących lokali. W okresie
rezydualnym przyjmujemy, że CAPEX będzie równy amortyzacji z 2017 roku.
Zakładamy spłatę wszystkich zobowiązań oprocentowanych spółki do końca 2017 roku.
Przyjęliśmy stopę podatkową przez cały okres prognozy na poziomie 19%.
W naszych prognozach uwzględniliśmy dywidendę dla akcjonariuszy począwszy od jej wypłaty z zysku
uzyskanego w roku 2011.
Wzrost FCFF w okresie rezydualnym zakładamy na poziomie 2,0%.
Wycena nie uwzględnia skutków ewentualnych przejęć spółek z branży. Udział w Sfinks Polska pozostanie
na poziomie 32,98% przez okres naszej prognozy.
Ponadto zakładamy:

Do obliczeń przyjęliśmy 14 186,356 tys. akcji.
Końcowa wartość jednej akcji jest wyceną na dzień 11 grudnia 2008 roku.
Metoda DCF dała wartość spółki na poziomie 763,6 mln PLN. W przeliczeniu na 1 akcję daje to wartość
53,8 PLN.
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 2
Model DCF
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
1 435,2
2 015,4
2 282,4
2 493,0
2 657,6
2 773,9
2 858,1
2 927,7
2 981,3
3 004,9
EBIT [mln PLN]
85,8
116,7
153,6
181,2
197,9
206,9
213,2
218,2
222,3
224,0
Stopa podatkowa
19%
19%
19%
19%
19%
19%
19%
19%
19%
19%
Podatek od EBIT [mln PLN]
16,3
22,2
29,2
34,4
37,6
39,3
40,5
41,5
42,2
42,6
Przychody ze sprzedaży [mln PLN]
NOPLAT [mln PLN]
69,5
94,5
124,4
146,8
160,3
167,6
172,7
176,7
180,1
181,4
Amortyzacja [mln PLN]
45,8
60,2
66,2
69,2
71,3
72,2
71,6
71,5
71,9
71,6
CAPEX [mln PLN]
-116,8
-142,3
-101,4
-94,8
-87,2
-75,2
-75,7
-74,3
-74,4
-72,6
Inwestycje kapitałowe [mln PLN]
-245,8
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
Inwestycje w kapitał obrotowy [mln PLN]
-28,9
-27,1
-12,5
-9,8
-7,7
-5,4
-3,9
-3,2
-2,5
-1,1
FCF [mln PLN]
-276,1
-14,7
76,8
111,4
136,7
159,2
164,6
170,7
175,0
179,4
Suma DFCF [mln PLN]
380,5
Wartość rezydualna [mln PLN]
1959,0
Zdyskontowana wart. rezydualna [mln PLN]
793,7
Wartość firmy EV [mln PLN]
1174,2
Dług netto [mln PLN]
368,3
Akcje Sfinksa [mln PLN]
42,3*
Wartość kapitału własnego [mln PLN]
763,6
Ilość akcji [tys.]
14 184
Wartość kapitału na akcję [PLN]
wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym: +2,0%
53,8
Przychody zmiana r/r
68,2%
40,4%
13,2%
9,2%
6,6%
4,4%
3,0%
2,4%
1,8%
0,8%
EBIT zmiana r/r
27,9%
35,9%
31,7%
18,0%
9,2%
4,6%
3,0%
2,3%
1,9%
0,8%
45,1%
22,7%
16,4%
3,4%
3,7%
2,5%
2,5%
Marża EBITDA
9,2%
8,8%
9,6%
10,0%
10,1%
10,1%
10,0%
9,9%
9,9%
9,8%
Marża EBIT
6,0%
5,8%
6,7%
7,3%
7,4%
7,5%
7,5%
7,5%
7,5%
7,5%
Marża NOPLAT
4,8%
4,7%
5,5%
5,9%
6,0%
6,0%
6,0%
6,0%
6,0%
6,0%
FCF zmiana r/r
CAPEX / Przychody
CAPEX / Amortyzacja
Zmiana KO / Zmiana przychodów
8,1%
7,1%
4,4%
3,8%
3,3%
2,7%
2,6%
2,5%
2,5%
2,4%
254,8%
236,3%
153,1%
136,9%
122,4%
104,2%
105,8%
103,8%
103,6%
101,3%
5,0%
4,7%
4,7%
4,7%
4,7%
4,7%
4,7%
4,7%
4,7%
4,7%
Kalkulacja WACC
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
Stopa wolna od ryzyka
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
Premia za ryzyko
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
Beta
Premia kredytowa
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
Koszt kapitału własnego
11,4%
11,4%
11,4%
11,4%
11,4%
11,4%
11,4%
11,4%
11,4%
11,4%
Udział kapitału własnego
54,9%
60,0%
66,5%
72,6%
78,0%
82,6%
87,2%
93,0%
98,7%
100,0%
Koszt kapitału obcego po opodatkowaniu
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
6,4%
Udział kapitału obcego
45,1%
40,0%
33,5%
27,4%
22,0%
17,4%
12,8%
7,0%
1,3%
0,0%
WACC
9,1%
9,4%
9,7%
10,0%
10,3%
10,5%
10,7%
11,0%
11,3%
11,4%
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A. * wartość pakietu przy cenie 12,0 PLN
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 3
Wrażliwość modelu DCF: beta / wzrost lub spadek FCF w okresie rezydualnym
wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym
beta
-1,0%
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
7,0%
0,70
52,5
58,3
65,4
74,3
85,9
101,3
123,1
156,0
211,7
0,80
47,6
52,7
59,0
66,7
76,5
89,4
107,0
132,8
173,6
0,90
43,1
47,7
53,2
59,9
68,3
79,2
93,8
114,3
145,3
1,00
39,0
43,1
48,0
53,8
61,1
70,4
82,5
99,2
123,4
1,10
35,3
38,9
43,2
48,4
54,7
62,7
72,9
86,7
106,0
1,20
31,8
35,0
38,9
43,4
49,0
55,9
64,6
76,1
91,8
1,30
28,5
31,5
34,9
39,0
43,9
49,8
57,3
67,0
80,0
Wrażliwość modelu DCF: beta / premia za ryzyko
beta
premia za
ryzyko
0,7
0,8
0,9
1,0
1,1
1,2
1,3
1,4
1,5
3,0%
102,0
95,1
88,8
83,0
77,7
72,7
68,2
63,9
59,9
4,0%
86,8
79,4
72,7
66,7
61,2
56,2
51,6
47,4
43,4
5,0%
74,3
66,7
59,9
53,8
48,4
43,4
39,0
34,9
31,1
6,0%
63,9
56,2
49,4
43,4
38,1
33,3
29,0
25,1
21,6
7,0%
55,0
47,4
40,7
34,9
29,7
25,1
21,0
17,3
14,0
8,0%
47,4
39,8
33,3
27,7
22,7
18,3
14,4
10,9
7,7
9,0%
40,7
33,3
27,0
21,6
16,8
12,6
8,9
5,5
2,5
Wrażliwość modelu DCF: premia za ryzyko / wzrost lub spadek FCF w okresie rezydualnym
wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym
premia
za
ryzyko
-1,0%
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
7,0%
3,0%
57,8
64,4
72,6
83,0
96,7
115,4
142,7
186,0
265,7
4,0%
47,6
52,7
59,0
66,7
76,5
89,4
107,0
132,8
173,6
5,0%
39,0
43,1
48,0
53,8
61,1
70,4
82,5
99,2
123,4
6,0%
31,8
35,0
38,9
43,4
49,0
55,9
64,6
76,1
91,8
7,0%
25,5
28,2
31,3
34,9
39,2
44,4
50,9
59,2
70,0
8,0%
20,1
22,3
24,8
27,7
31,1
35,2
40,1
46,3
54,1
9,0%
15,3
17,2
19,2
21,6
24,3
27,6
31,4
36,1
41,9
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 4
WYCENA PORÓWNAWCZA
Wyceny porównawczej dokonaliśmy w oparciu o wskaźniki dziewięciu zagranicznych spółek działających w
branży restauracyjnej, wśród których znalazły się: jedna włoska, dwie angielskie oraz sześć z USA. Analizę
spółek oparto na trzech wskaźnikach: P/E, EV/EBITDA, EV/EBIT. Każdemu ze wskaźników przypisaliśmy wagę
33%. Analiza porównawcza oparta jest na trzech latach 2008-2012, dla których ustaliśmy wagi wynoszące po
odpowiednio: 20%(zważywszy na fakt końca roku), 40%, 40%. Końcowa wycena metodą porównawczą jest
średnią ważoną wycen na podstawie wskaźników za poszczególne lata.
Przy obecnej cenie rynkowej, w odniesieniu do wskaźnika P/E AmRest jest notowany z 3% dyskontem do grupy
porównawczej dla roku 2008, oraz 28% dyskontem dla roku 2009. W przypadku EV/EBIT i EV/EBITDA premia w
2008 roku wynosi odpowiednio 22% i 32%. W kolejnych latach AmRest notowany jest z dyskontem, które w 2010
wynosi dla EV/EBIT 23% a w przypadku EV/EBITDA 7%. Porównując wyniki AmRestu ze wskaźnikami innych
spółek otrzymaliśmy wartość spółki na poziomie 862,1 mln PLN, co odpowiada 60,8 PLN na jedną akcję. Udział
wyceny porównawczej w końcowej wycenie wynosi 50%.
P/E
EV/EBITDA
EV/EBIT
2008P
2009P
2010P
2008P
2009P
2010P
2008P
2009P
Burger King Holdings
12,5
10,9
9,7
7,0
5,9
5,3
8,7
7,4
2010P
6,5
McDonald's Corp,
15,9
15,7
14,4
9,5
9,3
8,3
11,5
11,1
9,9
Yum! Brands Inc,
13,6
13,3
12,6
7,1
7,6
6,9
10,0
9,0
8,1
Starbucks Corp,
12,9
10,7
9,7
4,8
4,0
3,5
7,9
6,2
5,4
Autogrill SpA
10,9
10,1
8,5
5,7
5,1
4,6
9,9
8,6
7,7
Coffeeheaven International
n/a
21,4
19,3
4,9
4,5
4,0
13,5
10,3
9,0
Panera Bread Company
23,2
19,8
17,9
8,2
6,9
6,4
13,0
10,8
10,0
Cheesecake Factory
8,4
8,7
8,9
3,9
3,1
3,0
7,1
6,0
6,1
Domino's Pizza UK & Irl plc
18,7
16,2
14,3
12,0
10,3
9,2
12,9
11,0
9,9
BJ's Restaurants
25,4
20,2
17,3
5,9
4,9
4,5
16,5
13,0
11,6
Mediana
14,8
14,5
13,5
6,5
5,5
4,9
10,7
9,6
8,6
AmRest
14,4
10,4
7,1
8,5
6,2
4,6
13,1
9,4
6,6
Premia / dyskonto
-3%
-28%
-47%
32%
13%
-7%
22%
-2%
-23%
Wycena wg wskaźnika
52,9
71,6
97,5
32,3
42,7
56,6
37,0
53,3
72,9
Waga roku
20%
40%
40%
20%
40%
40%
20%
40%
40%
Wycena wg wskaźników
Waga wskaźnika
Wycena 1 akcji [PLN]
78,2
46,2
57,9
33%
33%
33%
60,8
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., wg cen zamknięcia z 10.12.2008
Porównanie rentowności EBIT
0,00%
5,00%
10,00%
15,00%
20,00%
25,00%
30,00%
AmRest
McDonald's Corp,
Yum! Brands Inc,
Starbucks Corp,
Autogrill SpA
Coffeeheaven International
Cheesecake Factory
BJ's Restaurants
2007
2008
2009
2010
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 5
GŁÓWNE CZYNNIKI RYZYKA
Poniżej wyodrębniliśmy możliwe czynniki ryzyka inwestycji w akcje AmRest:

ryzyko związane ze zdolnością do znalezienia oraz zapewnienia odpowiedniej lokalizacji restauracji
ryzyko związane z opóźnieniami w otwieraniu nowych restauracji
ryzyko związane z wprowadzaniem nowych koncepcji restauracji (Starbucks)
ryzyko uzależnienia od partnerów (JV) i franczyzodawcy poprzez wypełnienie warunków Umów
Franczyzowych i Umów Rozwoju,
ryzyko rozpoczęcia działalności na nowych rynkach (Ukraina)
ryzyko ekonomiczne i polityczne poszczególnych krajów, w których działa spółka
ryzyko związane ze zmianami w dostępności oraz rosnących kosztach produktów spożywczych
ryzyko rynku pracy
ryzyko wprowadzenia nowych regulacji podatkowych (zmiana stawki VAT)
ryzyko wahań kursów walutowych związanych z prowadzeniem działalności w różnych krajach i rozliczania
ich w PLN.
WYNIKI FINANSOWE
3Q’08
Konsolidacja wyników segmentu amerykańskiego w 3Q’08 sprawia, iż wyniki z podobnym okresem roku
ubiegłego nie są porównywalne. W 3Q’08 grupa AmRest osiągnęła 432,8 mln PLN przychodów co stanowi 82,6%
wzrost r/r. Sprzedaż restauracji amerykańskich wyniosła w 3Q’08 141 mln PLN co stanowiło 32,7% przychodów.
Również dwucyfrowy udział w przychodach w tym okresie zanotowała sprzedaż w Czechach (13,0%) oraz
tradycyjnie największy udział w skonsolidowanych przychodach (42,3%) stanowiła sprzedaż restauracji na terenie
Polski. Wraz ze zwiększeniem działalności, proporcjonalnie zwiększyły się koszty prowadzenia restauracji. W
3Q’08 wyniosły one 384,8 mln PLN (+90,0% r/r) co wpłynęło negatywnie na marżę brutto ze sprzedaży, która
spadła z 14,6% do 11,1% w bieżącym okresie. Największy wzrost zanotowano w kosztach wynagrodzeń oraz
świadczeń na rzecz pracowników jak i kosztach najmu oraz pozostałych kosztach operacyjnych, których udział w
stosunku do przychodów ze sprzedaży wyniósł odpowiednio 24,3% i 19,8% i był znacząco większy od tych
samych wartości zanotowanych w 3Q’07, kiedy to wynosił odpowiednio 19,3% oraz 17,8%. Po trzech kwartałach
skumulowane przychody ze sprzedaży wyniosły 940,4 mln PLN (+56,3% r/r) i pozwoliły wygenerować mażę
zysku brutto na poziomie 12,2%, która była o 2,3 punktu procentowego niższa od osiągniętej w porównywalnym
okresie rok wcześniej.
Zysk z działalności operacyjnej w 3Q’08 wyniósł 27,8 mln PLN i był o 26,3% wyższy od zysku EBIT osiągniętego
rok wczesnej. Zysk EBITDA wyniósł 44,9 mln PLN (w porównaniu do 36,4 mln PLN w analogicznym okresie w
roku 2007). W związku z obniżeniem marży zysku brutto ze sprzedaży oraz relatywnie wyższymi kosztami
ogólnego zarządu (+71,1% r/r) w 3Q’08, marża zysku z działalności operacyjnej i zysku EBITDA obniżyły się
znacząco i wyniosły odpowiednio 6,4% oraz 10,4% (w stosunku do 9,3% oraz 15,3% dla porównywalnego okresu
rok wcześniej). Obserwowane obniżenie marży związane jest głównie z włączeniem do konsolidacji w tym okresie
wyników restauracji amerykańskich oraz zwiększonymi kosztami początkowymi dotyczącymi rozszerzenia
działalności firmy m.in. poprzez nowe marki restauracyjne jak Burger King i Starbucks.
Wartość zysku netto w 3Q’08 wyniosła 17,5 mln PLN i była o 10,8% wyższa od osiągniętej rok wcześniej. Marża
zysku netto wyniosła 4,0% w porównaniu z 6,6% osiągniętej w 3Q’07. Różnice w wyniku na działalności
finansowej pomiędzy tymi okresami związane są głównie z ujemnym saldem na działalności finansowej w kwocie
4,5 mln PLN. Suma bilansowa na koniec trzeciego kwartału 2008 wyniosła 957 mln PLN i wzrosła o 64,3%
w porównaniu do stanu z końca 2007 roku. Nastąpiło to głównie w wyniku zwiększenia wartości aktywów trwałych
związanych z przejęciem 104 restauracji w Applebee’s.
1H’08
Grupa AmRest generuje większość swoich przychodów w segmencie Quick Service Restaurants (QSR), tzw.
restauracje szybkiej obsługi – KFC, Burger King, freshpoint i Starbucks. Według stanu na koniec 1H’08 przychody
restauracji QSR stanowiły 80,3% przychodów całej spółki w pierwszym półroczu 2008 (w 1H’07 stanowiły 78,5%).
Jednocześnie dynamika wzrostu sprzedaży w tym segmencie wyniosła 42,3%. W skład drugiego segmentu
AmRest, Casual Dining Restaurants (CDR), wchodzą restauracje Pizza Hut oraz Rodeo Drive. Przychody
restauracji CDR stanowiły w 1H’08 19,7% wszystkich przychodów spółki (w porównaniu do 21,5% w 1H’07).
Dynamika wzrostu sprzedaży w tym segmencie wyniosła 27,8%. Restauracje działające w segmencie QSR miały
84,8% udział w całkowitym wzroście przychodów ze sprzedaży, a restauracje CDR 15,2%.
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 6
Struktura sprzedaży AmRest według segmentów [mln PLN]
1H'07
SEGMENTY
Quick Service Restaurants
1H'08
mln PLN
udział %
mln PLN
udział %
286,4
78,5%
407,5
80,3%
Casual Dining Restaurants
78,3
21,5%
100,0
19,7%
Razem
364,7
100,0%
507,6
100,0%
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., spółka
W Polsce AmRest w pierwszej połowie 2008 roku wygenerował 63,2% swoich przychodów wobec 68,6%
w 1H’07. Udział Czech również spadł – z 25,2% w 1H’07 do 19,8 % w 1H’08. Restauracje rosyjskie miały 11,9%
udział w półrocznych przychodach AmRest w 1H’08. Dynamika wzrostu sprzedaży restauracji polskich
w pierwszej połowie roku 2008 wyniosła 28,3% w porównaniu do 9,5% w przypadku restauracji czeskich.
Restauracje działające w Polsce miały 49,5% udziału w całkowitym wzroście przychodów ze sprzedaży,
restauracje w Czechach 6,1%, restauracje w Rosji 42,4% oraz pozostałe kraje takie jak Węgry, Bułgaria, Serbia,
których udział wyniósł 2,0%.
Struktura sprzedaży AmRest według krajów [mln PLN]
1H'07
KRAJE
mln PLN
Polska
Czechy
Rosja
1H'08
udział %
mln PLN
udział %
250,0
68,6%
320,8
63,2%
91,9
25,2%
100,7
19,8%
0,0
0,0%
60,6
11,9%
Pozostałe
22,7
6,2%
25,6
5,0%
Razem
364,7
100,0%
507,6
100,0%
Skonsolidowane przychody spółki za 1H’08 wyniosły 507,6 mln PLN tym samym były o 39,2% lepsze od wyników
uzyskanych w porównywalnym okresie rok wcześniej. W 1H’08 zysk brutto ze sprzedaży wyniósł 66,0 mln PLN i
wzrósł o 25,3% w porównaniu do analogicznego okresu w rok wcześniej. Marża zysku brutto ze sprzedaży w
1H’08 wyniosła 13,0% (w porównaniu do 14,5% w analogicznym okresie w roku 2007). Negatywny wpływ na
wynik w pierwszym półroczu 2008 roku miały wyższe, w relacji do sprzedaży, koszty artykułów żywnościowych,
koszty wynagrodzeń oraz świadczeń na rzecz pracowników jak i koszty najmu oraz pozostałe koszty operacyjne.
Zysk z działalności operacyjnej w pierwszym półroczu 2008 wyniósł 32,3 mln PLN i był nieznacznie wyższy
(0,4%) od zysku EBIT osiągniętego rok wczesnej. Zysk EBITDA wyniósł 60,4 mln PLN (w porównaniu do 54,5
mln PLN w analogicznym okresie w roku 2007).
W związku z obniżeniem marży zysku brutto ze sprzedaży oraz relatywnie wyższymi kosztami ogólnego zarządu
w 1H’08, marża zysku z działalności operacyjnej i zysku EBITDA obniżyły się i wyniosły odpowiednio 6,4% oraz
11,9% (w stosunku do 8,8% oraz 15,0% dla porównywalnego okresu rok wcześniej). Obserwowane obniżenie
marży związane jest głównie ze zwiększonymi kosztami początkowymi dotyczącymi rozszerzenia działalności
firmy m.in. wprowadzenie nowych marek restauracyjnych Burger King i Starbucks oraz ekspansja na nowe rynki.
Wartość zysku netto w 1H’08 wyniosła 23,8 mln PLN i była o 4,2% niższa od osiągniętej rok wcześniej. Marża
zysku netto wyniosła 4,7% w porównaniu z 6,8% osiągniętej w 1H’07. Różnice w wyniku na działalności
finansowej pomiędzy 1H’08 a analogicznym okresem w roku 2007 związane są głównie z dodatnimi różnicami
kursowymi dotyczącymi pożyczek pomiędzy podmiotami Grupy AmRest, tylko częściowo zmniejszonymi przez
koszty odsetek wynikające z większego zadłużenia. Suma bilansowa na koniec pierwszego półrocza 2008
wyniosła 649,8 mln PLN i wzrosła o 11,5% w porównaniu do stanu z koniec roku 2007. Nastąpiło to głównie w
wyniku zwiększenia wartości aktywów trwałych związanego z budową nowych restauracji oraz przejęciem 10
restauracji w Moskwie.
Rentowności netto branży restauracyjnej kształtują się w zależności od rodzaju i segmentu działalności.
Najwyższe marże netto wynoszące ponad 15% uzyskiwane są w sektorze restauracyjnym Premium skierowanym
do klienta zamożnego. Najniższe natomiast i zwykle nieprzekraczające 7% marże odnotowują punkty
gastronomiczne z sektora fast food (z wyłączeniem wyników McDonald’s, gdzie marże te są nieporównywalnie
wyższe z powodu dużej skali działania). Casual dining jest segmentem plasującym się pomiędzy nimi, dla którego
marże netto oscylują w granicach ok. 10%.
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 7
Porównanie rentowności netto
0,00%
2,00%
4,00%
6,00%
8,00%
10,00%
12,00%
14,00%
16,00%
18,00%
20,00%
AmRest
McDonald's Corp,
Y um! Brands Inc,
Starbucks Corp,
Autogrill SpA
Cof f eeheav en International
Cheesecake Factory
BJ's Restaurants
2007
2008
2009
2010
Wyniki skonsolidowane spółki [mln PLN]
3Q'07
3Q'08
zmiana r/r
1H'07
1H'08
zmiana r/r
2006
2007
zmiana r/r
Przychody
237,1
432,8
82,6%
364,7
507,6
39,2%
629,3
853,4
35,6%
Zysk brutto ze sprzedaży
34,6
48,1
39,0%
52,7
66,8
26,6%
85,4
118,9
39,2%
EBITDA
36,4
44,9
23,4%
54,5
60,4
10,7%
87,9
119,3
35,6%
EBIT
22,0
27,8
26,3%
32,2
32,3
0,2%
44,4
67,1
51,2%
Zysk (strata) brutto
20,1
23,5
17,0%
30,7
32,0
4,3%
48,8
63,9
31,0%
Zysk (strata) netto
15,8
17,5
10,8%
24,8
23,8
-4,2%
38,5
48,4
25,8%
Marża zysku brutto ze sprzedaży
14,6%
11,1%
14,5%
13,2%
13,6%
13,9%
Marża EBITDA
15,3%
10,4%
15,0%
11,9%
14,0%
14,0%
Marża EBIT
9,3%
6,4%
8,8%
6,4%
7,0%
7,9%
Marża zysku netto
8,5%
5,4%
6,8%
4,7%
6,1%
5,7%
Krajowa struktura skonsolidowanych przychodów ze sprzedaży
600
Przychody według segmentów QSR, CDR [mln PLN]
553,7
800,0
500
400
673,6
700,0
435,7
600,0
360,0
496,2
500,0
300
400,0
193,0
172,2
139,8
200
300,0
100
57,3
0,0 0,0
0
POLSKA
CZECHY
2005
0,0
ROSJA
2006
21,4
49,4
INNE*
2007
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., spółka * Węgry, Bułgaria, Serbia
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
394,2
200,0
133,1
105,6
179,7
100,0
0,0
2005
2006
Quick Service Restaurants (QSR)
2007
Casual Dining Restaurants (CDR)
Strona 8
Wyniki skonsolidowane w ujęciu kwartalnym [tys PLN]
16%
500 000
450 000
15%
400 000
350 000
14%
300 000
13%
250 000
200 000
12%
150 000
100 000
11%
50 000
0
10%
1Q'06
2Q'06
3Q'06
Przy chody netto ze sprzedaży
4Q'06
1Q'07
2Q'07
3Q'07
4Q'07
1Q'08
Rentowność brutto ze sprzedaży zannualizowana
2Q'08
3Q'08
Rentowność brutto ze sprzedaży
Udział kosztów rodzajowych w kosztach działalności restauracji w 2007 roku
20,2%
38,7%
6,8%
22,2%
5,3%
6,7%
Koszty artykułów żywnościowych
Bezpośrednie koszty marketingu
Bezpośrednie koszty amortyzacji
Koszty wynagrodzeń oraz świadczeń na rzecz pracowników
Koszty opłat licencyjnych (franczyzowych)
Koszty najmu oraz pozostałe koszty operacyjne
Udział kosztów rodzajowych w kosztach działalności restauracji w 1H’07 oraz 1H’08
1H'08
1H'07
17,4%
16,9%
33,3%
5,9%
19,4%
5,8%
4,3%
33,7%
5,9%
19,8%
5,2%
4,7%
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 9
RZYCHODY I RENTOWNOŚĆ
Budując model dokonaliśmy podziału przychodów według segmentów geograficznych, w których działa spółka.
W kolejnych latach, podobnie jak miało to miejsce wcześniej, głównym źródłem przychodów spółki będzie sprzedaż
generowana przez restauracje zlokalizowane w Polsce. Wejście na nowy rynek restauracyjny jakim jest Rosja pokazało,
jak wielki znajduje się tam potencjał. W naszych założeniach uwzględniliśmy dynamiczny rozwój rynku rosyjskiego, który
do 2013 roku podwoi liczbę restauracji, z 54 zanotowanych na koniec 3Q’08. Udział segmentu rosyjskiego będzie
systematycznie wzrastał z 9,2% do 15,6% na koniec naszej prognozy. Udział Polski w skonsolidowanych przychodach
zmaleje do ok. 42% z 63,2% na koniec 1H’08 i powinien on utrzymywać się na tym poziomie w kolejnych latach.
Nabycie 104 restauracji Applebee’s, konsolidowanych od 1H’08 również przyczyni się do wzrostu przychodów, a udział
segmentu amerykańskiego w całym 2008 powinien kształtować się na poziomie 20,3% by w kolejnym roku wzrosnąć do
27,4% i następnie systematycznie obniżać się osiągając wartość do 23,6% na koniec naszej prognozy.
Założyliśmy, że grupa AmRest będzie na końcu bieżącego roku dysponować 434 restauracjami (w tym około 172 w
Polsce). Szacujemy że liczba wszystkich placówek wzrośnie do 524 w 2010 roku oraz 589 w 2012 roku. Rozwój sieci w
kraju w dużej mierze uzależniony jest od powstania nowych centrów handlowych w atrakcyjnych lokalizacjach (duże i
zamożne miasta). Spodziewamy się, że spółka będzie poszerzać swoją sieć zagraniczną, głównie w Europie Środkowej
i Wschodniej. Założyliśmy, że liczba restauracji w Stanach Zjednoczonych nie zmieni się przez okres naszej
szczegółowej prognozy. W naszych kalkulacjach nie zakładamy przejęcia restauracji marki Sphinx i ich liczba nie jest
uwzględniana w prognozie. Łączny CAPEX (zarówno nowopowstałe restauracje jak i modernizacje istniejących oraz
pozostałe nakłady inwestycyjne) szacujemy na 542,6 mln PLN w latach 2008-12.
Szacujemy, że CAGR 2017/2008 całkowitej sprzedaży wyrażonej w PLN spółki wyniesie 8,6%. Spodziewamy się, że do
2010 roku dynamika przychodów utrzyma się na poziomie dwucyfrowym. Estymujemy, że obecny udział segmentu QSR
w skonsolidowanych przychodach spadnie z ponad 78% w 2007 roku do około 60,6% w 2012 roku. Szacujemy, że
udział segmentu CDR w kolejnych latach (dzięki przyłączeniu Apleebee’s) wyniesie 44,9%-40,7%, tak by docelowo w
2017 roku wynieść 36% w skonsolidowanych przychodach. Spodziewamy się, że na przestrzeni kilku najbliższych lat
dynamicznie powinny rosnąć przychody ze sprzedaży właśnie w restauracjach z obsługą kelnerską (CDR), które
zdobywać będzie coraz większą popularność w Polsce zważywszy na fakt zmian przyzwyczajeń żywnościowych
Polaków i częstszego jadania poza domem, jak również wzrostu zamożności społeczeństwa.
Spodziewamy się, że ma koniec roku rentowność brutto ze sprzedaży grupy AmRest będzie wynosić 12,4% w
porównaniu do 13,9% zanotowanej w 2007 roku, po czym zacznie delikatnie wzrastać, by na koniec naszej
szczegółowej prognozy wynieść 13,8%. Nie bez znaczenia na marżę brutto ze sprzedaży pozostaną ceny produktów
żywnościowych (ok. 37% udziału w kosztach) oraz rosnąca presja na wzrost płac (26%) jak i najmu restauracji (23%).
Zakładamy, że udział ogółu kosztów do przychodów ze sprzedaży pozostanie na stabilnym poziomie 86-87% w okresie
naszej prognozy. Ekspansja zagraniczna grupy i wejście na nowe rynki z pewnością przyczyni się w najbliższych latach
do obniżenia marż na pozostałych poziomach. Jak również trzeba tutaj pamiętać, że wejście na rynek rosyjski oraz
ukraiński obarczone jest ryzykiem, gdyż sytuacja polityczna w tej części Europy znacząco oddziałuje na wszystkie
sektory gospodarki. Szansy dla branży w jakiej działa grupa AmRest upatrujemy w ciągle nisko nasyconym rynku
restauracyjnym w krajach Europy Środkowo-Wschodniej oraz wzrostu zamożności społeczeństwa i zmianie
przyzwyczajeń żywnościowych. Według nas w latach 2009-2014 liczba nowych otwarć będzie wynosiła odpowiednio
53,37,34,31,26,26 restauracji.
Zakładamy, że rentowność EBIT w 2008 roku wyniesie niecałe 6,0% i będzie ona niższa do zanotowanej na koniec
2007 roku, kiedy to wyniosła 7,9%. Dodatkowo w wyniku otwarć nowych placówek i poniesionymi kosztami w 2009
ulegnie ona obniżeniu do 5,8%. W kolejnych latach rentowność operacyjna powinna ulegać systematycznemu
wzrostowi, by w 2012 wynieść 7,5%. Jest to założenie dość konserwatywne, gdyż zagraniczne spółki z grupy
porównawczej średnio rzecz biorąc osiągają marżę EBIT na poziomie 9-10% przy wyłączeniu z nich wyników
McDonald’s, gdzie rentowności zdecydowanie odbiegają od tych z grupy porównawczej. Spodziewamy się, że
rentowność EBITDA w 2008 roku spadnie do 9,2% z 14,0% w roku ubiegłym. Docelowo jej poziom szacujemy na około
10% do końca naszej szczegółowej prognozy. Założyliśmy, że na przestrzeni kolejnych lat marża EBIT w Polsce nie
powinna ulec istotnej zmianie z poziomu 11,1%. Również stabilnie powinna zachowywać się marża uzyskiwana z
segmentu rosyjskiego, szacowana przez nas w kolejnych latach na poziomie 8,6%. Istotny spadek marży zanotuje
segment czeski (z 10,4% w 2007 do 4,8% w 2008 roku) spowodowany nakładami na rozbudowę sieci barów kawowych
Starbucks. Spodziewamy się, że segment amerykański w 2008 zanotuje niewielką marżę w wysokości 0,5%, jednakże
marża EBIT w kolejnych latach powinna ulec poprawie osiągając poziom 3,2%. Według nas pozostałe kraje powinny w
2012 roku wygenerować dodatni wynik operacyjny, w wyniku zwiększającej się rentowności tamtejszych restauracji.
W wyniku czynników opisanych wcześniej marża zysku netto zanotuje spadek z 5,7% zanotowanych na koniec 2007
roku do 3,5% w roku bieżącym. Prognozujemy, iż na jej znaczący spadek będzie miało uwzględnienie straty poniesionej
w wyniku przeszacowania nabywanych w ciągu roku akcji Sfinks Polska po średniej cenie ok. 19,3 PLN. Aktualna
wartość portfela 32,98% akcji restauratora marki Sphinx jest warta 43,2 mln PLN (przy cenie 12,0 PLN). W ogłoszonym
we wrześniu wezwaniu AmRest płacił 19,41 PLN za walor, co łącznie z dokupionym w 1H’08 pakietem dało wartość
nabycia 59,2 mln PLN w całym okresie 2008 roku. Różnicę z przeszacowania (16,9 mln PLN) ujedliśmy w kosztach
finansowych, które wpłynęły na obniżenie zysku netto. W kolejnych latach marża netto będzie ulegać systematycznemu
wzrostowi z 3,5% w 2009 roku do 6,5% na koniec naszej szczegółowej prognozy.
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 10
Prognozowane skonsolidowane przychody ze sprzedaży oraz rentowność EBITDA w latach 2006-2017 [mln PLN]
16,00%
3 200
2 800
2 493,0
2 282,4
2 400
2 657,6 2 773,9
2 858,1 2 927,7 2 981,3 3 004,9 14,00%
12,00%
2 015,4
10,00%
2 000
8,00%
1 435,2
1 600
6,00%
1 200
853,4
800
4,00%
629,3
2,00%
400
0,00%
0
2006
2007
2008
POLSKA
2009
2010
CZECHY
2011
2012
ROSJA
2013
2014
INNE
2015
USA
2016
2017
marża EBITDA
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., Raporty okresowe spółki
Prognozowany rozwój sieci restauracji w latach 2008-2017 oraz CAPEX (skala prawa)
700
600
487
500
434
104
400
104
34
62
258
300
197
24
40
45
17
44
200
100
62
48
76
524
104
95
86
75
104
62
56
67
558
589
641
615
113
108
101
96
88
79
71
104
104
104
104
666
691
104
105
715
400,0
104
350,0
112
300,0
127
118
122
119
250,0
200,0
83
91
96
103
109
114
214
222
228
233
239
246
253
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
150,0
100,0
136
149
172
192
203
2006
2007
2008
2009
2010
50,0
0,0
0
POLSKA
CZECHY
ROSJA
INNE
USA
CAPEX
Źródło: Prognoza Beskidzki Dom Maklerski S.A..
Struktura przychodów ze sprzedaży oraz marże (skala prawa)
350
16,0%
300
14,0%
12,0%
250
10,0%
200
8,0%
150
6,0%
100
4,0%
50
2,0%
0
0,0%
2007
2008
2009
EBIT
marża EBIT
2010
2011
2012
EBITDA
marża EBITDA
2013
2014
2015
2016
2017
zysk netto
marża zysku netto
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., Raporty okresowe spółki
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 11
Prognozowane skonsolidowane przychody netto ze sprzedaży w latach 2008-2017 [mln PLN]
Przychody [mln PLN]
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
POLSKA
553,7
714,3
892,8
991,0
1 060,4
1 124,0
1 169,0
1 204,1
1 230,6
1 255,2
1 261,4
CZECHY
193,0
229,6
264,1
295,8
331,3
361,1
379,1
382,9
387,5
391,4
395,3
ROSJA
57,3
132,4
210,6
278,0
336,3
376,7
406,8
431,2
450,6
464,2
468,8
INNE *
49,4
67,6
94,7
114,5
131,7
143,6
153,6
161,3
166,2
169,5
171,2
USA
0,0
291,2
553,3
603,1
633,2
652,2
665,3
678,6
692,8
701,1
708,2
Razem
853,4
1 435,2
2 015,4
2 282,4
2 493,0
2 657,6
2 773,9
2 858,1
2 927,7
2 981,3
3 004,9
Udział %
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
POLSKA
64,9%
49,8%
44,3%
43,4%
42,5%
42,3%
42,1%
42,1%
42,0%
42,1%
42,0%
CZECHY
22,6%
16,0%
13,1%
13,0%
13,3%
13,6%
13,7%
13,4%
13,2%
13,1%
13,2%
ROSJA
6,7%
9,2%
10,4%
12,2%
13,5%
14,2%
14,7%
15,1%
15,4%
15,6%
15,6%
INNE *
5,8%
4,7%
4,7%
5,0%
5,3%
5,4%
5,5%
5,6%
5,7%
5,7%
5,7%
USA
Razem
0,0%
20,3%
27,5%
26,4%
25,4%
24,5%
24,0%
23,7%
23,7%
23,5%
23,6%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
Zmiana r/r
POLSKA
27%
29%
25%
11%
7%
6%
4%
3%
2%
2%
0%
CZECHY
12%
19%
15%
12%
12%
9%
5%
1%
1%
1%
1%
ROSJA
n/a
131%
59%
32%
21%
12%
8%
6%
4%
3%
1%
INNE *
131%
37%
40%
21%
15%
9%
7%
5%
3%
2%
1%
n/a
n/a
90%
9%
5%
3%
2%
2%
2%
1%
1%
36%
68%
40%
13%
9%
7%
4%
3%
2%
2%
1%
USA
Razem
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., Raporty okresowe spółki, * Węgry, Bułgaria, Serbia
PROFIL SPÓŁKI
Grupa AmRest jest wiceliderem na polskim rynku restauracyjnym operującej w segmencie Quick Service
Restaurants (QSR), tzw. restauracje szybkiej obsługi – KFC, Burger King, freshpoint i Starbucks oraz Casual
Dining Restaurants (CDR), wchodzą restauracje Pizza Hut oraz Rodeo Drive. Podstawową działalnością grupy
jest prowadzenie restauracji w tych dwóch segmentach poprzez sieć franczyzową oraz z partnerami poprzez
spółkę joint ventutre (Starbucks). Ostatnio do portfela marek AmRest dodał amerykańska sieć restauracji
Applebee’s działającą w segmencie CDR.
Według stanu na koniec 3Q’08 sieć grupy obejmuje 395 placówek. Z tego 135 restauracji zlokalizowanych jest za
granicą (m.in. w Czechach, Rosji, Węgrzech, Bułgarii, Serbii) w 2Q’08 grupa nabyła 104 restauracje
amerykańskiej sieci Applebee’s. W ostatnim Raporcie Bieżącym spółka poinformowała, iż w związku z aktualną
niestabilną sytuacją polityczną i ekonomiczną na Ukrainie AmRest opóźnia swoje wejście na ten rynek. Zarząd
spółki pod koniec lipca informował, że podpisał wstępne memorandum z Kuwait Food Company (Americana) w
sprawie powołania firmy joint venture, która prowadziłaby restauracje Rostik/KFC oraz Pizza Hut na Ukrainie. W
swoim portfelu marek AmRest oprócz placówek franczyzowych prowadzi również własne koncepty restauracyjne
pod markami Rodeo Driver oraz freshpoint. W roku 2007 udział sprzedaży zrealizowanej w restauracjach typu
QSR wyniósł 78,9%, a CDR 21,1% w całości przychodów. Atutem spółki jest fakt bycia wiceliderem sieci
restauracji QSR na rynku polskim plasując się za McDonald’s.
Restauracje AmRest umożliwiają korzystanie z usług gastronomicznych na miejscu, na wynos, obsługę klientów
zmotoryzowanych na specjalnych stanowiskach oraz dostawę do klienta według zlecenia złożonego telefonicznie.
AmRest jest franczyzobiorcą firmy Yum! Brands Inc. w zakresie marek KFC oraz Pizza Hut. Restauracje Burger
King funkcjonują również na zasadzie franczyzny na podstawie umowy z Burger King Europe GmbH. Restauracje
Starbucks otwierane są przez spółki joint venture AmRest Coffee (82% AmRest i 18% Starbucks), które posiadają
prawa i licencje do rozwoju i prowadzenia restauracji Starbucks w Polsce, w Czechach oraz na Węgrzech.
Restauracje Applebee’s funkcjonują również na zasadzie franczyzy na podstawie umowy z Applebee’s
International, Inc.
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 12
MARKI
Grupa Amrest posiada w swym portfelu następujące marki:
• KFC
KFC jest siecią restauracji szybkiej obsługi oferującą różnorodne dania oparte na smaku kurczaka. W ofercie KFC
znajdują się również świeże sałatki, zróżnicowane w zależności od pory roku, ciastka i desery, napoje zimne i
gorące. Pod względem wielkości przychodów, a także liczby restauracji, KFC AmRest należy do największych
operatorów sieci restauracji w Europie Środkowo-Wschodniej.
• Burger King
Marka Burger King w portfelu AmRest reprezentuje obecność Spółki w największym sektorze QSR. Burger King
jest drugą na świecie pod względem wielkości siecią restauracji szybkiej obsługi. Obecnie funkcjonuje ponad 11
tys. restauracji Burger King w ponad 65 krajach.
• Pizza Hut
Pizza Hut to jedna z największych sieci restauracji typu casual dining w Europie Środkowo-Wschodniej,
restauracji zapewniających obsługę kelnerską i szeroki wybór dań inspirowanych kuchnią śródziemnomorską w
ramach linii: Pizza – Pasta – Salad.
• Starbucks
Sieć barów kawowych oferująca szeroki wybór kaw z całego świata stanowi uzupełnienie oferty grupy o ważny
segment kawiarni.
• Applebee’s
Poprzez nabycie w lipcu 2008 roku 80% udziałów w AppleGrove, drugiego pod względem wielkości
franczyzobiorcy restauracji Applebee’s, operatora 104 restauracji tej marki, grupa AmRest rozszerzyła nie tylko
portfel marek, ale również wzbogaciła się o nowy rynek Stanów Zjednoczonych. Ideą Applebee’s było stworzenie
miejsca w lokalnym sąsiedztwie, chętnie odwiedzanego przez przyjaciół – dla dobrego jedzenia i przyjaznej
atmosfery po przystępnej cenie.
• Rodeo Drive
Rodeo Drive (American Bar & Grill) to restauracje typu casual dining serwujące dania oparte w głównej mierze o
steki, burgery i żeberka z grilla. Restauracje Rodeo Driver posiadają bary z pełną obsługą oferujące szeroki
wybór drinków, piwa i wina. Wystrój restauracji nawiązuje do amerykańskiego dawnego Zachodu. Menu Rodeo
Drive zawiera również duży wybór przystawek, zup, sałatek, burgerów przystawek i deserów.
• freshpoint
Sieć restauracji kanapkowych freshpoint oferuje klientom świeżą i zdrową alternatywę posiłku poza domem
Strategia marki opiera się na dostarczeniu świeżych, gorących kanapek przygotowanych zawsze na oczach
klienta, szybko, po przystępnej cenie. Sieć restauracji freshpoint to 6 restauracji w Warszawie oraz 1 we
Wrocławiu. Na początku 2008 roku AmRest postanowił zaprzestaniu dalszego rozwoju tej marki do momentu, w
którym wyniki istniejących restauracji osiągną satysfakcjonujący poziom, oraz w którym nowe rynki i nowe marki
AmRest, jak Burger King i Starbucks, osiągną swoją masę krytyczną.
STRATEGIA
Strategią AmRest jest uzyskanie dominacji wyrażonej jako osiąganie największych przychodów ze sprzedaży w
sektorach Quick Service Restaurants i Casual Dining Restaurants, poprzez przejęcia i akwizycje oraz
prowadzenie markowych sieci restauracyjnych będących w stanie osiągnąć wymaganą skalę (minimalne roczne
przychody ze sprzedaży 50 mln USD) oraz kryterium rentowności (stopa zwrotu IRR minimum 20%). Strategia
nierozerwalnie związana jest z rynkami na jakich operuje grupa.
W zakresie marek prowadzonych przez spółkę w regionie Europy Środkowo-Wschodniej, dzisiejszy potencjał
rynków, na których operuje, jest wielokrotnie wyższy od obecnie posiadanego portfela restauracji. Spółka planuje
znacznie przyspieszyć swój wzrost tak, by do końca 2009 roku 3 krotnie zwiększyć przychody ze sprzedaży w
krajach Europy Środkowo-Wschodniej (w porównaniu do roku 2006). AmRest będzie realizował swoją strategię w
tym regionie poprzez kontynuację rozwoju istniejących marek (zwiększenie sprzedaży istniejących restauracji) jak
również planowane są dalsze przejęcia w regionie. W Europie Środkowo-Wschodniej AmRest w kolejnych latach
planuje rosnąć w tempie około 30% rocznie pod względem wysokości przychodów ze sprzedaży.
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 13
Strategia wzrostu na rynku amerykańskim zakłada osiągnięcie na tym rynku w ciągu kilku najbliższych lat
sprzedaży wartej 1 mld USD. Rozwój w Stanach Zjednoczonych realizowany będzie głównie poprzez kolejne
przejęcia i konsolidację w ramach marki Applebee’s. Następne przejęcia będą następowały w regionach
przyległych do obszarów, w których operują restauracje zarządzane przez AppleGrove. Zapowiadane dalsze
przejęcia będą spełniały wewnętrzne kryterium AmRest – stopa zwrotu IRR minimum 20%.
AKCJONARIAT
Kapitał zakładowy spółki dzieli się na 14 184 486 sztuk akcji o wartości nominalnej 0,01 PLN każda. Największym
akcjonariuszem spółki jest BZ WBK AIB Asset Management, który ostatnio zwiększył swoje zaangażowanie w
spółce z 19,84% do 20,24%. BZ WBK AIB Asset Management zarządza aktywami, w których skład wchodzą
m.in. fundusze należące do BZ WBK AIB TFI (14,14%). Do znaczących akcjonariuszy posiadających 17,49%
udziałów należy ING OFE, który w 3Q’08 roku zwiększył swój udział z 16,43%. Pierwszą trójkę największych
udziałowców restauracyjnej grupy zamyka prezes firmy AmRest Henry McGovern, posiadający wraz ze spółkami
całkowicie od niego zależnymi 9,5% udziałów. W wolnym obrocie znajduje się obecnie 40,7% wszystkich akcji.
liczba akcji
% akcji
liczba głosów
% głosów
BZ WBK AIB Asset Management
2 870 940
20,24%
2 870 940
20,24%
ING OFE
2 481 314
17,49%
2 481 314
17,49%
Henry McGovern *
1 348 010
9,50%
1 348 010
9,50%
Commercial Union OFE
1 000 000
7,05%
1 000 000
7,05%
711 921
5,02%
711 921
5,02%
Pozostali
5 772 301
40,70%
5 772 301
40,70%
Razem
14 184 486
100%
14 184 486
100%
Pioneer Pekao Investment Management
BZ WBK AIB Asset
Management S.A.
20,2%
Pozostali
40,7%
ING OFE
17,5%
Pioneer Pekao
Investment
Management SA
5,0%
Commercial Union
OFE
7,1%
Henry McGovern *
9,5%
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., spółka, www.gpwinfostrefa.pl
RYNEK I KONKURENCJA
Zgodnie z raportami dotyczącymi analizy rynku hotelarskiego i gastronomicznego, polski rynek jest wart około 18
mld PLN rocznie. W latach 2003-2005 rósł w tempie 3,5% rocznie. W ostatnich dwóch latach wzrost przyspieszył
do 6%. Średnie roczne przychody jednej restauracji z segmentu CDR, w których średnia cena rachunku waha się
między 20 a 40 PLN szacuje się na 2 mln PLN, a inwestycja w tym segmencie powinna przynieść zwrot kosztów
po dwóch ewentualnie trzech latach.
Dane Głównego Urzędu Statystycznego wskazują, że liczba placówek gastronomicznych w Polsce rośnie już od
ponad 10 lat. Na koniec 2007 r. działało w kraju 89 tys. placówek gastronomicznych (stałych i sezonowych).
Najliczniej reprezentowane były bary, które stanowiły 43,1% wszystkich placówek, punkty gastronomiczne 37,2%,
restauracje 12,3% i stołówki 7,4%. Ogólna liczba placówek gastronomicznych w 2007 r. w porównaniu z rokiem
poprzednim zmniejszyła się o 1335 (tj. o 1,5 %), natomiast w 2006 r. wzrost wyniósł 1742 (tj. o 1,9 %). Mimo to
rynek nie jest jeszcze nasycony i przynajmniej do 2012 r. powinien się znajdować w fazie wzrostu.
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 14
Struktura placówek gastronomicznych w 2007 roku
Punkty
gastronomiczne;
37,2%
Restauracje;
12,3%
Bary; 43,1%
Stołówki; 3,0%
Źródło: GUS - Rynek wewnętrzny w 2007 r., Beskidzki Dom Maklerski S.A.
Analizując zróżnicowanie przyrostu liczby placówek gastronomicznych w 2007 r., według ich poszczególnych
rodzajów, obserwuje się największy przyrost restauracji, których liczba zwiększyła się o 662 jednostki,
co pozytywnie wpływa na ogólny poziom usług gastronomicznych. Zaobserwowano natomiast spadek liczby
barów o 1300 jednostek, spadek liczby stołówek o 81 jednostek oraz spadek liczby punktów gastronomicznych
o 616 jednostek. Sektor prywatny w gastronomii obejmuje 86,8 tys. placówek gastronomicznych, czyli 97,5%
(wzrost o 0,1%) wszystkich placówek, w tym: 98,5% restauracji, 99,1% barów, 80,0% stołówek i 98,7% punktów
gastronomicznych. W sektorze publicznym mamy zaledwie 2,5% ogółu placówek.
Liczba placówek gastronomicznych w Polsce
2000
2005
2006
2007
84 342
92 072
90 330
88 995
9,2%
-1,9%
-1,5%
sektor publiczny
3 320
2 398
2 311
2 237
sektor prywatny
81 022
89 674
88 019
86 758
8 519
9 716
10 265
10 927
14,1%
5,7%
6,4%
40 834
39 691
38 391
12,1%
-2,8%
-3,3%
Liczba placówek gastronomicznych
zmiana r/r
Restauracje
zmiana r/r
Bary
36 436
zmiana r/r
Stołówki
7 010
zmiana r/r
Punkty gastronomiczne
32 377
6 950
6 657
6 576
-0,9%
-4,2%
-1,2%
34 572
33 717
33 101
Źródło: GUS, Beskidzki Dom Maklerski S.A.
Przychody ogółem z działalności gastronomicznej wyrażone w cenach bieżących wyniosły w 2007 r. ok. 20,2 mld
PLN i w porównaniu z rokiem ubiegłym wzrosły o 7,7% (w cenach stałych były wyższe o ok. 4,0%). 60,8%
wartości przychodów pochodziło z produkcji gastronomicznej, 36,4% - ze sprzedaży towarów handlowych, a 2,8%
z pozostałej działalności. Największą dynamikę przychodów odnotowano w przychodach uzyskanych z produkcji
gastronomicznej.
Przychody oraz liczba placówek gastronomicznych w Polsce
Przychody z działalności gastronomicznej (ceny bieżące) w mln PLN
2000
2005
2006
2007
15 381
17 681
18 783
20 220
zmiana r/r
Ze sprzedaży towarów handlowych
15,0%
6,2%
7,7%
6 967
7 449
7 320
7 369
6,9%
-1,7%
0,7%
7 741
9 647
10 943
12 286
24,6%
13,4%
12,3%
585
520
565
-13%
-11%
9%
zmiana r/r
Z produkcji gastronomicznej
zmiana r/r
Z pozostałej działalności
zmiana r/r
673
Źródło: GUS, Beskidzki Dom Maklerski S.A
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 15
Struktura przychodów z działalności gastronomicznej w cenach bieżących w 2007 roku
565,3 mln PLN;
2,8%
7 369,0 mld PLN;
36,4%
12 285,9 mld PLN
60,8%
ze sprzedaży towarów
z produkcji gastronomicznej
z pozostałej działalności
Źródło: GUS - Rynek wewnętrzny w 2007 r., Beskidzki Dom Maklerski S.A.
Według badań rynkowych segment CDR wraz ze zmieniającymi się przyzwyczajeniami żywnościowymi Polaków
jest łakomym kąskiem dla osób szukających dogodnej inwestycji. Zważywszy na fakt, iż kultura restauracyjna w
naszym kraju nie jest rozwinięta w porównaniu do innych krajów Zachodnio-Europejskich. Szacuje się, że rozwój
tego segmentu może zostać zintensyfikowany w kolejnych latach. Jednym z największych graczy na tym rynku
jest spółka giełdowa Sfinks Polska, która ma lokale pod szyldem Sphinx i Chłopskie Jadło (typ Premium).
Obecnie restauracji Sphinx jest już 106 na rynku polskim. Po 3Q’08 firma zwiększyła przychody o 16,3%,
do 159,6 mln PLN. Wprawdzie zysk spółki po 3Q’07 w wysokości 6,2 mln PLN przerodził się w stratę po trzech
kwartałach tego roku w wysokości 0,9 mln PLN, co zarząd tłumaczy dynamicznym i kosztochłonnym otwieraniem
nowych restauracji. W zeszłym roku spółka Sfinks Polska osiągnęła przychody w wysokości 184,4 mln PLN.
Kolejnym graczem na restauracyjnym ryku jest PolRest wraz ze swoimi restauracjami typu Premium
stylizowanych na karczmy góralskie. Spółka utworzyła też sieć Rooster oraz Invito działającą w segmencie CDR,
w której serwuje się dania kuchni amerykańskiej oraz włoskiej. Oficjalne plany PolRestu zakładają otwarcie 10
lokali w tym roku (siedem nowych pod marką Rooster) i tylu samo w przyszłym (ale tylko pięć w segmencie CDR).
Do 2009 r. giełdowy restaurator chce zainwestować 43,6 mln PLN.
Kolejnym ważnym segmentem branży restauracyjnej jest zdobywający coraz większą popularność rynek
kawiarniany. O fakcie, iż Polacy polubili bary kawowe i odwiedzają je coraz chętniej świadczy 30% wzrost tego
segmentu w ubiegłym roku. W tym roku wartość krajowego rynku kawiarni może sięgnąć 2 mld PLN. Co prawda
daleko mieszkańcom Europy Środkowo-Wschodniej do kultury picia kawy rodem z Włoch czy Francji, lecz
dynamicznie rozwój sieci barów kawowych może zniwelować te różnice. Liderem rynku kawiarni sieciowych jest
Coffeeheaven, który według raportu finansowego za 2007 rok ma już w naszym kraju około 54 lokali (z 90 w całej
Europie Środkowo-Wschodniej). Konkurują z nim sieci, które w ciągu ostatnich dwóch czy trzech lat otworzyły 2030 lokali, takie jak Cafe Nescafé, Daily Cafe czy Mercer’s Coffee. Wejście AmRest w ten segment poprzez
największą na świecie sieć Starbucks (14 tys lokali) pokazuje jak duży potencjał tkwi w tym rynku. Również
swego miejsca na tym rynku szukają Empik i HDS Polska, które założyły spółkę prowadzącą bary kawowe
w salonach prasowych Empiku, InMedio oraz Relay. Dotychczas firmy prowadziły osobno tego rodzaju biznes,
a w wyniku połączenia dysponują siecią obejmującą 50 lokali (23 Empik Cafe, 27 Voyage Café). Do grona
przedsiębiorstw dochodzi również Ruch, który podpisał umowę ze spółką Volumina i przejął 10 lokali Mercer’s
Coffee. Teraz rozwija sieć i coffee (22) na wartym 0,5 mld PLN rynku kawiarni internetowych. Wejścia spółki w
segment barów kawowych ma przyczynić się do poprawy wizerunku firmy. Jak zapowiada Ruch, kawiarnie i
coffee będą zlokalizowane głównie w centrach handlowych, pasażach, na lotniskach czy dworcach PKP.
Do walki o polski rynek zamierzają się włączyć kolejni gracze ze świata. Sieć Costa Coffee, największa
na Wyspach Brytyjskich (aktualnie w Polsce działa 16 lokali), a jej plany na najbliższe lata zakładają równie
dynamiczny rozwój. O część kawiarnianego rynku stara się także skandynawska sieć Wayne’s Coffee
posiadającą 80 kawiarni w Szwecji, Finlandii, Estonii, Rosji, Danii, która we wrześniu 2007 r. otworzyła pierwszy
lokal w Polsce i ma być bezpośrednią konkurencją Coffeeheaven.
Z przeprowadzonych badań rynkowych wynika, iż Polacy coraz częściej odwiedzają także pizzerie. Największe
sieci to Pizza Hut, Dominium Pizza, Da Grasso, TelePizza. Swoją obecność na naszym rynku chce również
zaznaczyć amerykańska sieć Papa John’s, która w ciągu 5-8 lat chce mieć 40 placówek. Polskie sieci pizzerii
takie jak np. TelePizza, która już w tej chwili ma ponad 100 lokali nie chcą być gorsze i zapowiadają dynamiczny
rozwój w małych i średnich miastach (od 40 tys. do 100 tys. mieszkańców).
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 16
Z badań firmy Euromonitor International (EI) wynika, że wydatki Polaków w restauracjach będą rosły
w najbliższych latach średnio o 6-7% rocznie. Nadzieją dla restauratorów są szczególnie młodzi Polacy, którzy
cenią sobie wygodę jaką oferuje jadanie poza domem. Są to ludzie w wieku 25-30 lat, dobrze wykształceni,
mający dobrze płatną pracę. Również z raportu EI wynika, iż polski rynek gastronomiczny może osiągnąć wartość
28 mld PLN rocznych przychodów w roku 2011. Branży sprzyja też utrzymanie obniżonej, 7% stawki VAT na
usługi gastronomiczne (zgodnie z decyzją ministerstw finansów krajów UE) do końca 2010 r. Restauratorzy liczą
też na znaczny rozwój branży w związku z Mistrzostwami Europy w Piłce Nożnej w 2012, które mogą zapewnić
krótkotrwały, ale gigantyczny wzrost przychodów w miastach, które będą gospodarzami turnieju. Dlatego też
szansą na rozwój rynku restauracyjnego, jest wzrost turystyki. Z raportu przygotowanego przez HFS wynika,
że najchętniej w restauracjach, barach i pubach jadają i piją Niemcy. Rocznie wydają na to 64 mld EUR.
Następne miejsca zajmują Francuzi (54 mld EUR), Brytyjczycy (44 mld EUR), Włosi (37 mld EUR) i Hiszpanie (34
mld EUR). Polacy zajmują odległe miejsce z rocznymi wydatkami w wysokości 18-20 mld PLN (ok. 4,8-5,2 mld
EUR).
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 17
DANE FINANSOWE
Bilans [mln PLN]
2006
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
Aktywa trwałe
256,8
495,4
812,9
895,0
930,2
955,7
971,7
974,7
978,8
981,6
984,2
985,1
Wartości niematerialne i prawne
36,3
169,3
284,0
279,4
276,5
274,7
273,7
273,3
274,0
275,2
276,4
277,9
Rzeczowe aktywa trwałe
191,7
263,5
406,4
493,1
531,2
558,5
575,4
578,9
582,3
583,9
585,3
584,7
Aktywa obrotowe
64,7
87,2
151,6
215,0
270,7
356,3
424,3
466,1
503,3
482,2
463,6
508,6
Zapasy
8,1
11,6
17,9
25,2
28,5
31,2
33,2
34,7
35,7
36,6
37,3
37,6
Należności krótkoterminowe
27,4
28,8
50,6
71,1
80,5
87,9
93,7
97,8
100,8
103,2
105,1
106,0
Inwestycje krótkoterminowe
29,1
46,9
83,0
118,8
161,6
237,2
297,4
333,6
366,8
342,4
321,2
365,1
Aktywa razem
321,5
582,6
964,4
1110,0
1200,8
1312,0
1396,0
1440,8
1482,1
1463,8
1447,8
1493,7
Kapitał (fundusz) własny
155,8
287,1
337,8
407,8
510,4
641,0
758,7
846,8
938,8
999,6
1061,6
1123,6
0,5
0,5
0,5
0,5
0,5
0,5
0,5
0,5
0,5
0,5
0,5
0,5
Kapitał (fundusz) zapasowy
219,1
320,5
368,9
419,7
489,6
592,3
690,2
765,3
847,0
899,1
953,8
1010,7
Zysk (strata) z lat ubiegłych
-97,4
-58,9
-58,9
-58,9
-58,9
-58,9
-58,9
-58,9
-58,9
-58,9
-58,9
-58,9
Kapitał (fundusz) podstawowy
Zysk (strata) netto
38,5
48,4
50,7
69,9
102,7
130,5
150,3
163,3
173,6
182,3
189,7
194,8
Zobowiązania i rezerwy na zobowiązania
165,6
291,2
622,3
698,0
686,1
666,8
633,1
589,7
539,0
459,9
381,8
365,8
Rezerwy na zobowiązania
5,6
2,8
2,8
2,8
2,8
2,8
2,8
2,8
2,8
2,8
2,8
2,8
Zobowiązania długoterminowe
78,9
133,0
194,6
194,6
194,6
194,6
194,6
194,6
194,6
107,6
23,4
4,7
Zobowiązania krótkoterminowe
70,1
139,3
408,8
484,5
472,6
453,3
419,6
376,2
325,6
333,5
339,5
342,2
Pasywa razem
321,5
582,6
964,4
1110,0
1200,8
1312,0
1396,0
1440,8
1482,1
1463,8
1447,8
1493,7
Rachunek zysków i strat [mln PLN]
2006
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
Przychody netto ze sprzedaży
629,3
853,4
1435,2
2015,4
2282,4
2493,0
2657,6
2773,9
2858,1
2927,7
2981,3
3004,9
Koszty produktów, tow. i materiałów
543,9
734,5
1257,1
1768,7
1982,5
2157,3
2296,8
2396,7
2467,8
2526,7
2571,4
2590,9
Zysk (strata) brutto ze sprzedaży
85,4
118,9
178,0
246,7
299,9
335,6
360,8
377,2
390,3
401,0
409,9
413,9
Koszty sprzedaży i ogólnego zarządu
44,9
57,4
93,7
131,7
147,6
155,4
163,4
170,2
176,5
181,7
185,8
187,5
Zysk (strata) na sprzedaży
40,6
61,5
84,4
115,0
152,2
180,2
197,4
206,9
213,8
219,3
224,1
226,4
Saldo pozostałej działalności operacyjnej
3,8
5,6
1,4
1,6
1,4
1,0
0,5
0,0
-0,6
-1,2
-1,8
-2,4
Zysk (strata) z działalności operacyjnej
44,4
67,1
85,8
116,7
153,6
181,2
197,9
206,9
213,2
218,2
222,3
224,0
Saldo pozostałej działalności finansowej
3,8
-4,3
-23,2
-30,3
-26,8
-20,1
-12,3
-5,3
1,2
6,9
11,9
16,4
Zysk (strata) brutto
48,8
63,9
62,6
86,3
126,8
161,1
185,6
201,6
214,4
225,1
234,2
240,4
Zysk (strata) netto
38,5
48,4
50,7
69,9
102,7
130,5
150,3
163,3
173,6
182,3
189,7
194,8
CF [mln PLN]
2006
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
Przepływy z działalności operacyjnej
100,6
114,1
162,9
197,6
212,1
232,4
243,5
247,1
248,2
250,0
251,7
250,0
Przepływy z działalności inwestycyjnej
-80,6
-162,3
-359,9
-138,7
-95,3
-85,1
-73,3
-58,3
-56,7
-54,9
-56,5
-53,9
Przepływy z działalności finansowej
-26,0
70,4
189,2
-23,2
-74,0
-71,8
-110,0
-152,6
-158,4
-219,5
-216,3
-152,2
Przepływy pieniężne netto
-6,1
22,1
-7,8
35,8
42,9
75,6
60,2
36,2
33,1
-24,4
-21,1
43,8
Środki pieniężne na początek okresu
31,6
25,2
46,9
40,7
76,5
119,3
194,9
255,1
291,3
324,5
300,0
278,9
Środki pieniężne na koniec okresu
25,2
46,9
40,7
76,5
119,3
194,9
255,1
291,3
324,5
300,0
278,9
322,8
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 18
Wybrane dane finansowe i wskaźniki rynkowe
Dane finansowe
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
Przychody zmiana r/r
68%
40%
13%
9%
7%
4%
3%
2%
2%
2017P
1%
EBITDA zmiana r/r
10%
34%
24%
14%
8%
4%
2%
2%
2%
0%
EBIT zmiana r/r
28%
36%
32%
18%
9%
5%
3%
2%
2%
1%
Zysk netto zmiana r/r
5%
38%
47%
27%
15%
9%
6%
5%
4%
3%
Marża brutto na sprzedaży
12%
12%
13%
13%
14%
14%
14%
14%
14%
14%
Marża EBITDA
9%
9%
10%
10%
10%
10%
10%
10%
10%
10%
Marża EBIT
6%
6%
7%
7%
7%
7%
7%
7%
7%
7%
Marża brutto
4%
4%
6%
6%
7%
7%
8%
8%
8%
8%
Marża netto
4%
3%
4%
5%
6%
6%
6%
6%
6%
6%
COGS / przychody
88%
88%
87%
87%
86%
86%
86%
86%
86%
86%
SG&A / przychody
7%
7%
6%
6%
6%
6%
6%
6%
6%
6%
SG&A / COGS
7%
7%
7%
7%
7%
7%
7%
7%
7%
7%
ROE
15%
17%
20%
20%
20%
19%
18%
18%
18%
17%
ROA
5%
6%
9%
10%
11%
11%
12%
12%
13%
13%
ROE - WACC
6%
8%
10%
10%
9%
9%
8%
7%
6%
6%
24%
Stopa zadłużenia
65%
63%
57%
51%
45%
41%
36%
31%
26%
Dług
434,7
444,5
402,3
359,1
306,7
250,1
189,9
102,9
18,7
0,0
D / (D+E)
45%
40%
34%
27%
22%
17%
13%
7%
1%
0%
D/E
82%
67%
50%
38%
28%
21%
15%
8%
1%
0%
Odsetki / EBIT
-27%
-26%
-17%
-11%
-6%
-3%
1%
3%
5%
7%
Dług / kapitał własny
129%
109%
79%
56%
40%
30%
20%
10%
2%
0%
Dług netto
394,0
368,0
282,9
164,2
51,6
-41,2
-134,6
-197,2
-260,2
-322,8
Dług netto / kapitał własny
117%
90%
55%
26%
7%
-5%
-14%
-20%
-25%
-29%
Dług netto / EBITDA
299%
208%
129%
66%
19%
-15%
-47%
-68%
-88%
-109%
Dług netto / EBIT
459%
315%
184%
91%
26%
-20%
-63%
-90%
-117%
-144%
1 138,7
1 112,7
1 027,6
908,8
796,3
703,5
610,1
547,5
484,5
421,9
Dług / EV
38%
40%
39%
40%
39%
36%
31%
19%
4%
0%
CAPEX / Przychody
8%
7%
4%
4%
3%
3%
3%
3%
2%
2%
255%
236%
153%
137%
122%
104%
106%
104%
104%
101%
Amortyzacja / Przychody
3%
3%
3%
3%
3%
3%
3%
2%
2%
2%
Zmiana KO / Przychody
2%
1%
1%
0%
0%
0%
0%
0%
0%
0%
Zmiana KO / Zmiana przychodów
5%
5%
5%
5%
5%
5%
5%
5%
5%
5%
2017P
EV
CAPEX / Amortyzacja
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
MC/S*
Wskaźniki rynkowe
0,5
0,4
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,2
0,2
P/E*
14,7
10,7
7,3
5,7
5,0
4,6
4,3
4,1
3,9
3,8
P/BV*
2,2
1,8
1,4
1,2
1,0
0,9
0,8
0,7
0,7
0,7
P/CE*
7,7
5,7
4,4
3,7
3,4
3,2
3,0
2,9
2,8
2,8
EV/EBITDA*
8,6
6,3
4,7
3,6
3,0
2,5
2,1
1,9
1,6
1,4
EV/EBIT*
13,3
9,5
6,7
5,0
4,0
3,4
2,9
2,5
2,2
1,9
EV/S*
0,8
0,6
0,5
0,4
0,3
0,3
0,2
0,2
0,2
0,1
-24,3%
-1,3%
7,5%
12,3%
17,2%
22,6%
27,0%
31,2%
36,1%
42,5%
BVPS
23,8
28,7
36,0
45,2
53,5
59,7
66,2
70,5
74,8
79,2
EPS
3,6
4,9
7,2
9,2
10,6
11,5
12,2
12,9
13,4
13,7
CEPS
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
FCFPS
-19,5
-1,0
5,4
7,9
9,6
11,2
11,6
12,0
12,3
12,6
FCF/EV*
DPS
Payout ratio
0,0
0,0
0,0
2,3
5,3
5,8
8,6
9,0
9,4
9,6
0,0%
0,0%
0,0%
25,0%
50,0%
50,0%
70,0%
70,0%
70,0%
70,0%
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., * Obliczenia przy cenie 52,5 PLN
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 19
WYDZIAŁ ANALIZ i INFORMACJI
Maciej Bobrowski
Makler Papierów Wartościowych
tel. (032) 20-81-412
e-mail: [email protected]
Krzysztof Pado
tel. (032) 20-81-432
Dyrektor Wydziału
IT, handel, budownictwo
Specjalista ds. analiz
przemysł drzewny,
materiały budowlane, tekstylia
Łukasz Janus
tel. (032) 20-81-438
Marcin Stebakow
tel. (032) 20-81-438
Objaśnienia używanej terminologii:
System rekomendacji:
EBIT - wynik na działalności operacyjnej
Kupuj – uważamy, że papier wartościowy w rekomendowanym okresie osiągnie cenę docelowa, która
znacznie przekracza bieżącą cenę rynkowa;
EBITDA — wynik na działalności operacyjnej powiększony o amortyzację
Dług netto – zadłużenie oprocentowane pomniejszone o środki pieniężne i ich ekwiwalenty
WACC - średni ważony koszt kapitału
Akumuluj – uważamy, że papier wartościowy w rekomendowanym okresie osiągnie cenę docelowa, która
przekracza bieżącą cenę rynkowa;
Trzymaj – uważamy, że papier wartościowy w rekomendowanym okresie będzie się wahać wokół jego
ceny docelowej, która jest zbliżona do
CAGR - średnioroczny wzrost
EPS - zysk netto na 1 akcję
bieżącej ceny rynkowej;
DPS - dywidenda na 1 akcję
Redukuj – uważamy, że papier wartościowy w rekomendowanym okresie osiągnie cenę docelowa, która
jest niższa od ceny rynkowej;
CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję
EV – suma kapitalizacji rynkowej i długu netto
Sprzedaj – uważamy, że papier wartościowy w rekomendowanym okresie osiągnie cenę docelowa, która
jest znacznie niższa od ceny rynkowej.
EV/S – stosunek EV do przychodów ze sprzedaży
EV/EBITDA – stosunek EV do wyniku operacyjnego powiększonego o amortyzację
P/EBIT – stosunek kapitalizacji rynkowej do wyniku na działalności operacyjnej
MC/S — stosunek kapitalizacji rynkowej do przychodów ze sprzedaży
Cena docelowa – teoretyczna cena jaka według nas powinien osiągnąć papier wartościowy w
rekomendowanym okresie; cena ta jest wypadkowa wartości spółki (na podstawie wycen DCF,
porównawczych i innych), koniunktury na rynku i branży oraz innych czynników subiektywnie
uwzględnionych przez analityka
P/E — stosunek kapitalizacji rynkowej do zysku netto
P/BV — stosunek kapitalizacji rynkowej do wartości księgowej
P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję
Poszczególne rekomendacje powinny skłaniać inwestorów do odpowiedniego zachowania się na giełdzie.
I tak odpowiednio:
ROE – stosunek zysku netto do kapitałów własnych
Kupuj – inwestor kupuje agresywnie, to znaczy szybko, nie czekając na większe spadki;
ROA - stosunek zysku netto do aktywów
Akumuluj – proces kupowania rozciągnięty jest na dłuższy okres, w trakcie którego inwestor kupuje
głównie na spadkach ceny rekomendowanego papieru;
marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów
marża EBITDA - relacja zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów ze sprzedaży
marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów ze sprzedaży
Trzymaj – inwestor wstrzymuje się z decyzją, a w przypadku posiadania rekomendowanego papieru
wartościowego może sprzedać w chwili pojawienia się korzystniejszej inwestycji;
Redukuj – proces sprzedawania rozciągnięty na dłuższy okres, w trakcie którego inwestor sprzedaje
głównie na wzrostach ceny rekomendowanego papieru;
rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów ze sprzedaży
Sprzedaj – inwestor sprzedaje agresywnie, to znaczy szybko, nie czekając na większe wzrosty.
Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w raporcie:
DCF – najpopularniejsza i najbardziej efektywna spośród metod wyceny – opiera się na
dyskontowaniu przyszłych przepływów pieniężnych generowanych przez spółkę. Wadą jest
duża wrażliwość na zmiany podstawowych parametrów finansowych prognozowanych
w modelu (stóp procentowych, kursów walut, zysków, wartości rezydualnej).
DDM – opiera się na dyskontowaniu przyszłych przepływów z tytułu dywidend. Zaletą wyceny
jest uwzględnienie przyszłych wyników finansowych oraz przepływów z tytułu dywidend. Wadą
wyceny jest duża wrażliwość na zmiany podstawowych parametrów finansowych
prognozowanych w modelu (koszt kapitału, zysków, wartości rezydualnej) oraz ryzyko zmiany
polityki wypłaty dywidendy (zmiana wysokości dywidendy lub zaprzestanie wypłaty
dywidendy).
Porównawcza – bazuje na bieżących i prognozowanych mnożnikach rynkowych spółek z branży
lub branż pokrewnych, przez co lepiej od DCF ukazuje aktualną sytuację na rynku.
Podstawowymi wadami są trudność w doborze odpowiednich spółek do porównań, ryzyko
nieefektywnej wyceny spółek porównywanych w danym momencie, a także duża zmienność
(wraz z wahaniami cen).
Poprzednie rekomendacje spółki
Poprzednia rekomendacja
-
Wycena poprzedniej rekomendacji
-
Data poprzedniej rekomendacji
-
Cena rynkowa w dniu wydania rekomendacji
52,5
Struktura publicznych rekomendacji BDM w 4Q’08
Kupuj
2
40%
Akumuluj
2
40%
Trzymaj
0
0%
Redukuj
0
0%
Sprzedaj
1
20%
Klauzule:
Niniejszy raport skierowany jest do inwestorów obsługiwanych przez BDM, przy wykorzystaniu medialnych kanałów dystrybucji może dotrzeć również do innych podmiotów.
Raport zostanie po raz pierwszy udostępniony klientom BDM 11 grudnia 2008 roku, a przy wykorzystaniu medialnych kanałów dystrybucji może dotrzeć również do innych podmiotów od 16 grudnia 2008
roku.
Źródła informacji wykorzystane w rekomendacji to raporty okresowe i bieżące spółki, raporty okresowe i bieżące spółek wykorzystanych do wyceny porównawczej, raporty branżowe, informacje prasowe,
inne.
Niniejsze opracowanie zostało sporządzone na podstawie ogólnodostępnych informacji, które BDM uważa za wiarygodne. BDM nie gwarantuje jednak dokładności ani kompletności opracowania, w
szczególności w przypadku gdy informacje, na których oparto rekomendacje okazały się niedokładne, niewyczerpujace lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny.
Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez BDM bez uzgodnień ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać
się nietrafne. BDM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się.
Rekomendacje wydawane przez BDM obowiązują przez okres 6 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. BDM dokonuje
aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków i częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona.
Inwestor powinien zakładać, że BDM ma zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport. Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy BDM oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a
spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w §9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące
instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców.
BDM może świadczyć usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. BDM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej
analizie.
W opinii BDM niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów, który mógłby wpłynąć na jego treść. BDM nie ma obowiązku
podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, że instrumenty finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną
zawartą w niniejszym dokumencie.
Nadzór nad BDM sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego.
Beskidzki Dom Maklerski S.A.
ul. Stojałowskiego 27, 43-300 Bielsko-Biała
tel. 033/ 812-84-40, fax.033/812-84-42
AmRest
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 20

AmRest AKUMULUJ - Dom Maklerski BDM SA

Transkrypt

Podobne dokumenty

AmRest świętuje otwarcie 500. restauracji KFC

4 czerwca kucharze naszej Restauracji Weranda Patryk Kusz i

wielka brytania - kierownik restauracji

AmRest przejmuje unikalną platformę wzrostu w Chinach Wrocław

AmRest nabywa sieć Starbucks w Niemczech