Pobierz PDF

Sektor przemysłowy
Apator
RAPORT
Nabiera odpowiednich kształtów
Apator kontynuuje zrównoważony wzrost opierając się już na kilku silnych nogach.
Coraz więcej pozytywów można powiedzied o niedawnym przejęciu Elkomtechu.
Wzrost w segmentach Woda i Ciepło oraz Energetyka przykrywa z nawiązką spadek
segmentu Górnictwo i eksportu na wschód. Podwyższamy naszą cenę docelową do
poziomu 43,5 PLN i podwyższamy rekomendację do Kupuj (z Trzymaj).
Kupuj
Dane podstawowe
Cena bieżąca (PLN)
37,60
Cena docelowa (PLN)
43,50
Min 52 tyg (PLN)
31,72
Max 52 tyg (PLN)
42,24
Kapitalizacja (mln PLN)
1 109,52
EV (mln PLN)
1 205,92
Liczba akcji (mln szt.)
29,51
Free float
77,2%
Free float (mln PLN)
851,00
Śr. obrót/dzieo (mln PLN)
Elkomtech zaczął pozytywnie udział w grupie kapitałowej Apator. Spółka już generuje
synergie z Rectorem (kompleksowe rozwiązania systemowe dla tych samych klientów),
potencjał dalszych synergii oceniamy jako wysoki. W 2Q 14 spółka dodała do wyników
11m PLN sprzedaży i około 4m PLN. Oceniamy, że w tym roku Elkomtech wygeneruje
około 50mln PLN sprzedaży i 12mln PLN zysku netto.
Jednym z głównych motorów napędowych jest ciągle dynamicznie rozwijający segment
Woda i Ciepło (Powogaz). Ożył również (po okresie nieustającego oczekiwania na „smart
metering”) rynek liczników konwencjonalnych – ponadto Apator zdecydowanie zwiększył
udział w tym rynku w nowych zamówieniach.
0,22
Kod Bloomberga
APT PW
Kod Reutersa
APTP.WA
Zmiana kursu
Apator
WIG
1 miesiąc
13,5%
5,7%
3 miesiące
4,4%
4,2%
6 miesięcy
-1,1%
9,6%
12 miesięcy
11,6%
9,7%
Tadeusz
Danuta
Sosgórnik
Guzowska
4,6
Poprzednie rekom.
data
Trzymaj
2014-02-11
Trzymaj
2013-06-21
7,8
cena doc.
42,0
33,0
Na minus działa nie odnowiony (zgodnie z oczekiwaniami) kontrakt na dostawy
gazomierzy do Danii/Holandii (około 20mln PLN rocznie, niezła rentownośd). Jest jednak
szansa na zdecydowany powrót na ten rynek pod koniec roku. Drugim istotnym
problemem jest rynek Rosyjski (około 10% sprzedaży grupy). Osłabienie tego rynku było
już widoczne w 1H 14, jednak jest istotne ryzyko głębszego spadku w 2H 14. Rynek
Rosyjski odpowiada za około 10% sprzedaży grupy. Na razie najbardziej cierpi niskomarżowa aparatura łącznikowa, potencjalnie ucierpied może też wyżej marżowa
sprzedaż wodomierzy i ciepłomierzy.
Wraz z ukooczeniem prac nad ustawą, wraca kwestia „smart metering”. Rząd chce by do
2020 roku 80% odbiorców koocowych miało zainstalowane inteligentne liczniki. Może to
Akcjonariat
% akcji i głosów
realnie oznaczad ponad 2mld PLN wydane na same liczniki. Jest to potencjalnie ciekawy
APATOR MINING Sp. z o.o. (dawna
10,9
nazwa APATOR-SERVICE
6,4
Sp. zrynek,
o.o.) który jednak na pewno wzmoże konkurencję. Póki co Apator zapewne będzie
realizował
(jako dostawca urządzeo) projekt Smart City Wrocław. Spółka dostarczy
Mariusz Lewicki
6,2
9,8
liczniki
w
technologii
OSGP (w terminie 4Q15-4Q16) o wartości około 28mln PLN.
Tadeusz Sosgórnik
5,7
8,7
Nie przewidujemy na razie kolejnych większych do poniesienia przez Apator.
Przewidujemy stopniowy wzrost stopy dywidendy i zakładamy ją na poziomie 3,5% ( z
zysku za 2014).
Apator
45
40
35
WIG znormalizowany
30
11 wrz
22 lis
10 lut
Apator
Piotr Łopaciuk, CFA
(0-22) 521-48-12
[email protected]
PKO Dom Maklerski
ul. Puławska 15
02-515 Warszawa
23 kwi
4 lip
WIG normalized
15 wrz
Dane finansowe
mln PLN
2012*
2013*
2014P*
2015P*
Sprzedaż
668,8
684,0
705,7
753,2
EBITDA
116,3
107,2
127,9
131,1
EBIT
98,0
86,5
106,3
107,8
Zysk netto
94,9
68,1
81,3
83,7
Zysk skorygowany
59,0
68,1
81,3
83,7
EPS (PLN)
3,22
2,31
2,75
2,84
DPS (PLN)
1,40
0,60
1,30
1,80
P/E
11,7
16,3
13,7
13,3
P/BV
3,7
3,4
2,9
2,6
EV/EBITDA
10,1
10,8
9,4
9,2
P - prognoza PKO DM; *wskaźniki są liczone na 29,5mln akcji (odjęte akcje własne)
2016P*
803,1
139,0
115,9
91,2
91,2
3,09
2,60
12,2
2,4
8,7
2017P*
836,4
144,6
121,9
96,7
96,7
3,28
2,70
11,5
2,3
8,3
23 września 2014 r.
Istotne zastrzeżenia i informacje na temat powiązao pomiędzy DM a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania.
Sektor przemysłowy
Apator: geografia sprzedaży
Udział w sprzedaży (2013)
53%
09%
08%
12%
04%
04%
03%
02%
02%
01%
Rosja i Ukraina wygenerowały w 2013 około 11% sprzedaży. Rynki te zaczęły słabnąd już w
tym roku. Cierpi szczególnie cykliczna aparatura łączeniowa. Na szczęście jest to niżej rentowna działalnośd. Te rynki powinny spaśd do około 9% udziału w sprzedaży. W tym roku
cierpi również wysoko-marżowa sprzedaż gazomierzy do Danii (docelowo do Holandii).
Udział tego rynku spadnie w tym roku do 6%. Kilka istotnych przetargów z tego kierunku
sugeruje szansę na odbicie już w 2015. Rynki, które rosną w tym roku to Etiopia, Czechy,
Maroko i UK.
Apator: segmentacja sprzedaży
Wykres przedstawia nasze szacunki poszczególnych linii biznesowych w Apatorze.
Prognozy sprzedaży po segmentach (mn PLN)
900
800
Pozostałe
700
Elkomtech + Rector
600
Liczniki energii
Ciepłomierze i wodomierze
500
Gazomierze
400
Aparatura górnicza
300
Aparatura łącznikowa
200
100
0
2013
2014P
2015P
2016P
Źródło: Szacunki DM PKO , Apator
23 września 2014
2
Sektor przemysłowy
Aparatura łącznikowa notuje spadek ze względu na słabośd rynku rosyjskiego. Nie przewidujemy poprawy w 2015. Segment górniczy (sprzedaż) przeżywa wyraźny regres, wywołany
stanem polskiego sektora górniczego. Gazomierze słabsze ze względu na brak kontynuacji
sprzedaży do Danii/Holandii. Ten segment ma jednak duży potencjał. Apator ma szanse na
kolejne kontrakty na rynku holenderskim, coraz lepiej radzi sobie George Wilson Industries
w Wielkiej Brytanii. Silny wzrost liczników energii, to głównie zasługa kontraktów wygrywanych na rynku polskim. W 2014 pojawia się wysokorentowny, przejęty Elkomtech, kurczy się
segment „pozostałe” (zawierający wcześniej sprzedanego Newind’a).
Smart metering
Nowa ustawa przygotowana przez Ministerstwo Gospodarki, zakłada wprowadzenie inteligentnych liczników dla 80% odbiorców koocowych do 2020 roku. Temat inteligentnych liczników pojawia się i znika, tym razem zaproponowane rozwiązania mogą mied charakter
ostateczny (chod opóźnienia są więcej niż prawdopodobne). Oznacza to zainstalowanie do
10mln urządzeo – szacujemy koszt samych mierników na około 2mld PLN. Do tej pory na
polskim rynku zainstalowano około pół miliona „inteligentnych” liczników. Pierwsze kontrakty wskazują, że Apator ma szanse uszczknąd kawałek tego rynku. Spółka ma dostarczyd 40% z
330tys. (za około 24m PLN) liczników w projekcie Smart City Wrocław. Apator oczekuje w
wariancie bazowym znacząco wyższej na tym kontrakcie niż na licznikach konwencjonalnych.
Zestaw tych informacji pozwala nieco optymistyczniej patrzed na potencjalne korzyści Apatora z rynku „smart metering”.
23 września 2014
3
Sektor przemysłowy
Wycena
Nasza wycena bazuje na modelu DCF. Dodatkowo zaprezentowaliśmy wycenę porównawczą
uwzględniając spółki z sektora budowlanego. Według naszych obliczeo cena docelowa Apatora to 43,5 PLN na akcję. Model DCF jest złożony z dwóch faz. W fazie pierwszej w latach
2013P-2017P szczegółowo prognozujemy wszystkie kluczowe parametry potrzebne do wyceny spółki, a szczególności wartośd przychodów, nakłady inwestycyjne, poziom kosztów oraz
pozycje bilansu. Faza druga trwa od 2018P. W drugiej fazie zakładamy stałą stopę wzrostu
wolnych przepływów pieniężnych na poziomie 0,5% rocznie. Używamy stopy dyskontowej
opartej na WACC. Stopa wolna od ryzyka jest przyjęta na poziomie 3,5%, co odzwierciedla
rentownośd 10-letnich obligacji rządowych. Beta jest założona na poziomie 1,0x. Premia za
ryzyko rynkowe przyjęliśmy na poziomie 5,0%. Dyskontujemy wszystkie wolne przepływy
pieniężne dla firmy na dzieo 31 grudnia 2013 i odejmujemy prognozowany dług netto
(dodajemy gotówkę netto). Liczbę akcji pomniejszamy o 11% pakiet akcji własnych.
Model DCF
Apator
2014P
2015P
2016P
2017P
> 2017P
106,3
14,0%
107,8
14,0%
115,9
14,0%
121,9
19,0%
121,9
19,0%
91,4
92,7
99,7
98,7
98,7
-111,4
21,5
-20,4
-24,4
23,3
-11,0
-23,0
23,0
-10,9
-22,7
22,7
-7,3
-0,4
FCF
-18,8
80,6
88,8
91,5
WACC
Współczynnik dyskonta
7,5%
0,0
7,7%
0,93
7,9%
0,86
8,0%
0,80
0,0
74,8
76,4
72,9
mln PLN
EBIT
Stopa podatkowa
NOPLAT
CAPEX
Amortyzacja
Zmiany w kapitale obrotowym
DFCF
Wzrost w fazie II
0,5%
Suma DFCF - Faza I
Suma DFCF - Faza II
224,1
1 083,3
Wartośd Firmy (EV)
1 307,3
Dług netto
Udziały mniejszości
Wartośd godziwa
96,4
0,0
1 210,9
Liczba akcji (mln szt.)
29,5
Wartośd godziwa na akcję na 31.12.2012
41,0
Cena docelowa za 12 miesięcy (PLN)
43,5
Cena bieżąca
Oczekiwana stopa zwrotu
37,6
16%
Źródło: prognozy PKO Dom Maklerski
23 września 2014
4
Sektor przemysłowy
Apator: Wrażliwośd na Betę i tempo wzrostu w fazie 2
Beta
Wzrost w fazie 2
0,0%
0,5%
38,9
40,9
41,2
43,5
43,9
46,5
169,92
1,10
1,00
0,90
1,0%
43,2
46,2
49,5
Źródło: PKO Dom Maklerski
Apator: WACC
2013
2014P
2015P
2016P
2017P
>2017P
Stopa wolna od ryzyka
Premia rynkowa
Beta
Premia za ryzyko długu
Stopa podatkowa
3,5%
5,0%
1,0
1,5%
19,0%
3,5%
5,0%
1,0
1,5%
19,0%
3,5%
5,0%
1,0
1,5%
19,0%
3,5%
5,0%
1,0
1,5%
19,0%
3,5%
5,0%
1,0
1,5%
19,0%
3,5%
5,0%
1,0
1,5%
19,0%
Koszt kapitału własnego
Koszt długu
8,5%
4,1%
8,5%
4,1%
8,5%
4,1%
8,5%
4,1%
8,5%
4,1%
8,5%
4,1%
Waga kapitału własnego
Waga długu
85%
15%
76%
24%
83%
17%
87%
13%
89%
11%
83%
17%
WACC
7,8%
7,5%
7,7%
7,9%
8,0%
7,7%
Źródło: prognozy PKO Dom Maklerski
23 września 2014
5
Sektor przemysłowy
Wycena porównawcza
Spółki porównywalne: wskaźniki
2013P
P/E
2014P
2015P
2013P
EV/EBITDA
2014P
2015P
Itron
Scha ffner Hol di ng
Phoeni x Meca no
Os a ki
Va i s a l a Oyj
Zetka ma
ZPUE
El ektrobudowa
24,6
17,5
14,6
35,0
22,5
12,0
12,7
15,4
17,2
11,6
11,1
17,9
16,0
11,0
12,5
12,0
15,0
9,8
10,3
12,2
12,7
10,5
12,3
11,0
10,6
10,1
7,3
8,4
7,8
8,0
7,5
6,3
9,0
7,5
6,2
6,8
7,3
7,4
7,3
5,4
7,7
6,8
5,8
6,4
6,8
6,9
7,1
5,0
MEDIANA
22,5
16,0
12,2
8,4
7,3
6,8
Apa tor (PKO DM)
13,7
13,3
12,2
9,4
9,2
8,7
premi a /dys konto do prognoz PKO DM
-39%
-17%
0%
12%
26%
28%
Spółka
Źródło: Na podstawie konsensusu Bloomberg, PKO Dom Maklerski
Apator: Podsumowanie wyceny porównwczej
mln PLN
2014F
2015F
2016F
Średnia
2014-2016
Apator prognoza zysku netto
Apator prognoza EBITDA
81
128
84
131
91
139
Spółki porównywalne: mediana P/E
Wycena Apator za 12 miesięcy
22,5
67,2
16,0
49,2
12,2
40,9
52,5
Spółki porównywalne: mediana EV/EBITDA
Wycena Apator za 12 miesięcy
8,4
36,0
7,3
31,7
6,8
31,2
32,9
Źródło: Bloomberg, PKO Dom Maklerski
Wycena porównawcza sugeruje, że Apator jest wyceniany z dyskontem na wskaźniku P/E i
premią na wskaźniku EV/EBITDA. Taka rozbieżnośd bierze się z stąd, iż Apator osiąga stosunkowo wysoki zwrot ze swoich aktywów trwałych a amortyzacja jest niewysoka. Uśredniając,
wycena porównawcza sugeruje, że Apator jest wyceniony dośd podobnie do grupy porównawczej.
23 września 2014
6
Sektor przemysłowy
Rachunek zysków i strat (mln PLN)
2010
409
-272
138
-28
-61
0
2011
537
-372
165
-30
-66
3
2012
669
-484
185
-31
-76
18
2013
684
-482
202
-36
-78
-4
2014P
706
-486
219
-36
-80
2
2015P
753
-523
230
-39
-85
0
2016P
803
-557
246
-41
-91
0
2017P
836
-580
257
-43
-95
0
-3
45
0
0
45
9
3
33
0
72
0
-7
64
13
4
47
0
98
0
-6
92
-4
0
95
0
87
0
-3
83
14
1
68
0
106
0
-6
100
19
0
81
0
108
0
-5
103
20
0
84
0
116
0
-3
113
21
0
91
1
122
1
-3
119
23
0
97
2010
182
64
93
2011
221
66
129
2012
249
71
139
2013
262
71
146
2014P
357
140
172
2015P
358
140
173
2016P
358
140
173
2017P
358
140
173
Aktywa z tytułu odroczonego podatku dochodowego
Pozstałe aktywa długoterminowe
Aktywa Obrotowe
Zapasy
Należności
Pozostałe aktywa krótkoterminowe
Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne
AKTYWA RAZEM
9
16
185
64
101
1
19
367
13
13
253
90
137
1
24
473
23
17
255
94
114
2
45
504
29
16
261
95
141
2
23
523
29
16
283
109
148
2
23
640
29
16
303
118
158
2
25
661
29
16
323
125
169
2
27
681
29
16
336
130
176
2
28
694
Kapitał Własny
202
236
300
326
388
431
463
483
3
6
1
2
0
0
0
0
165
41
25
0
16
104
36
11
10
47
367
237
40
22
0
19
176
58
12
14
92
473
205
38
13
0
25
159
43
17
15
85
504
197
21
9
0
12
168
49
16
18
86
523
252
30
18
0
12
214
102
16
10
86
640
231
25
14
0
12
197
77
17
10
93
661
218
22
11
0
12
188
60
18
11
99
681
212
21
9
1
12
183
49
19
12
103
694
46
-30
-12
48
-37
-6
92
-12
-59
42
-22
-42
81
-107
39
101
-24
-75
107
-23
-83
115
-23
-91
17%
42
20%
56
32%
11
21%
35
21%
96
19%
65
20%
43
20%
30
Przychody netto ze sprzedaży produktów, towarów i materiałów
Koszty sprzedanych produktów, towarów i materiałów
Zysk brutto ze sprzedaży
Koszty sprzedaży
Koszty ogólnego zarządu
Pozostałe przychody operacyjne
Pozostałe koszty operacyjne
Zysk z działalności operacyjnej
Zysk z udziałów w jednostkach podporządkowanych
Saldo działalności finansowej
Zysk brutto
Podatek dochodowy
Zyski (straty) mniejszości
Zysk (strata) netto
Bilans (mln PLN)
Aktywa Trwałe
Wartości niematerialne i prawne
Rzeczowe aktywa trwałe
Kapitały mniejszości
Zobowiązania
Zobowiązania długoterminowe
Kredyty i pożyczki
Rezerwy
Pozostałe zobowiązania
Zobowiązania krótkoterminowe
Kredyty i pożyczki
Zobowiązania podatkowe
Rezerwy
Zobowiązania handlowe i pozostałe
PASYWA RAZEM
Źródło: Apator, P - prognoza PKO Dom Maklerski
Rachunek Przepływów Pieniężnych (mln PLN)
Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej
Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej
Przepływy środków pieniężnych z działalności finansowej
Wskaźniki
ROE
Dług netto
Źródło: Apator, P - prognoza PKO Dom Maklerski,
23 września 2014
7
PKO Dom Maklerski
ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa
tel. (0-22) 521-80-10, fax (0-22) 521-79-46
e-mail: [email protected]
Telefony kontaktowe
Biuro Analiz Rynkowych
Dyrektor
Sektor wydobywczy
Przemysł paliwowy, chemiczny, spożywczy
Sektor energetyczny, deweloperski
Sektor finansowy
Handel, media, telekomunikacja, informatyka
Przemysł, budownictwo, inne
Analiza techniczna
Artur Iwaoski
(022) 521 79 31
[email protected]
Monika Kalwasioska
(022) 521 79 41
[email protected]
Stanisław Ozga
(022) 521 79 13
[email protected]
Jaromir Szortyka
(022) 580 39 47
[email protected]
Włodzimierz Giller
(022) 521 79 17
[email protected]
Piotr Łopaciuk
(022) 521 48 12
[email protected]
Przemysław Smolioski
(022) 521 79 10
[email protected]
Paweł Małmyga
(022) 521 65 73
[email protected]
Analiza techniczna
Biuro Klientów Instytucjonalnych
Wojciech Żelechowski
Dariusz Andrzejak
Krzysztof Kubacki
Tomasz Ilczyszyn
Michał Sergejev
Tomasz Zabrocki
(0-22) 521 79 19
[email protected]
(0-22) 521 91 39
[email protected]
(0-22) 521 91 33
[email protected]
(0-22) 521 82 10
[email protected]
(0-22) 521 82 14
[email protected]
(0-22) 521 82 13
[email protected]
Piotr Dedecjus
Maciej Kałuża
Igor Szczepaniec
Marcin Borciuch
Joanna Wilk
Mark Cowley
(0-22) 521 91 40
[email protected]
(0-22) 521 91 50
[email protected]
(0-22) 521 65 41
[email protected]
(0-22) 521 82 12
[email protected]
(0-22) 521 48 93
[email protected]
(0-22) 521 52 46
[email protected]
Objaśnienie używanej terminologii fachowej
min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni
kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji
EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki
free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji
śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12
ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych
ROA - stopa zwrotu z aktywów
EBIT - zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja
EPS - zysk netto na 1 akcję
DPS - dywidenda na 1 akcję
CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję
P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS
P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji
EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA
marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży
marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży
marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży
rentownośd netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży
Rekomendacje stosowane przez DM
Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu
Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10%
Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu
Rekomendacje wydawane przez DM obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM
dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwośd takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem.
Stosowane metody wyceny
DM opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z
podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwośd na
przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosowad w przypadku wyceny spółek nie
mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależnośd w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody
wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniad prawidłowo porównywalnych spółek.
Powiązania, które mogłyby wpłynąd na obiektywnośd sporządzonej rekomendacji
Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w §9 i 10 Rozporządzenia Rady
Ministrów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładad, że DM ma zamiar
złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport.
Pozostałe klauzule
Niniejsza publikacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO BP S.A. wyłącznie na potrzeby klientów DM i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni po dacie publikacji. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i
informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania
publikacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM bez
uzgodnieo ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeo, które w przyszłości mogą okazad się nietrafne. DM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą
się. DM może świadczyd usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w
niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego.
Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym,
na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy