Boryszew 10.12

Transkrypt

Boryszew 10.12

Boryszew
BRE Bank Securities
BRE Bank Securities
Aktualizacja raportu
18 października 2012
Przemysł
Boryszew
Polska
Trzymaj
(Niezmieniona)
BRS PW; BORY.WA
Cena bieżąca
0,58 PLN
Cena docelowa
0,60 PLN
Kapitalizacja
1,3 mld PLN
Free float
0,6 mld PLN
Średni dzienny obrót (3 mies.)
13,26 mln PLN
Struktura akcjonariatu
Roman Karkosik
57,06%
Pozostali
42,94%
Strategia dotycząca sektora
Sprzedaż samochodów w UE z miesiąca na miesiąc
spowalnia, co budzi obawy inwestorów o wielkość
przychodów generowanych przez dostawców do
branży Automotive. Sentyment do spółek pogarszają
informacje o czasowym wstrzymaniu produkcji w
wybranych fabrykach głównych europejskich
producentów aut. Na rynku przetwórców metali
kolorowych po spadku sprzedaży w 2H’12 obecnie
wolumeny wzrastają.
Profil spółki
Działalność Spółki oparta jest na przetwórstwie metali
kolorowych oraz ich stopów, produkcji przewodów
gumowych i plastików dla branży Automotive,
produkcją środków chemicznych i polimerów oraz
handlem łożysk. Około 40% sprzedaży kierowane jest
do branży budowlanej, a około 60% do przemysłu.
Około 50% sprzedaży jest generowane z eksportu.
Ważne daty
15.11 publikacja raportu skonsolidowanego za Q3
Kurs akcji BRS na tle WIG
1
PLN
BORYSZEW
WIG
0,88
0,76
0,64
Słaby sentyment do Automotive...
Spadająca sprzedaż aut osobowych na terenie EU (w I-VIII –9,8% r/r)
powoduje, że koncerny zmuszone są do czasowych włączeń linii
produkcyjnych wybranych modeli oraz redukcji etatów (PSA zwolni 8
tys. ludzi). To z kolei budzi obawę o sprzedaż poddostawców do
branży Automotive i ciąży na sentymencie do akcji notowanych
spółek. Jak na razie główny klient Boryszew - VW (62% obrotu w IH’12)
notuje lekkie spadki sprzedaży aut na terenie EU (w I-VIII -0,9% r/r).
Gorzej sprzedaż wygląda w Renault i PSA (spadek w IH’12 o
odpowiednio 19% i 14% r/r; łącznie 15% obrotu w IH’12). Boryszew w
ciągu najbliższych dwóch lat zamierza skupić się na poprawie
efektywności segmentu Automotive, co według Zarządu spowoduje
wzrost rentowności EBITDA z 6% w IH’12 do 9-10%. Zakładamy, że w
2012 roku rentowność EBITDA segmentu wyniesie 5,8%, a w 2013 i
2014 roku odpowiednio 8,4% i 8.9%. Według naszych prognoz Spółka
obecnie wyceniana jest na wskaźniku P/E’13 14,8x z 37% premią do
spółek porównywalnych i EV/EBITDA’13 8,1x (z 45% premią).
Podtrzymujemy rekomendację trzymaj dla Boryszewa, a cenę
docelową obniżamy z 0,65 PLN na 0,60 PLN.
Sprzedaż aut w Europie - nadal dobra passa niemieckich producentów
Najlepsza sprzedaż samochodów w EU w IH’12 miała miejsce
w Mercedesie (liczba nowych rejestracji +4,4%) i Skodzie (+1,6%; Grupa
VW). BMW i VW odnotowały zbliżoną do ubiegłorocznej liczbę nowo
zarejestrowanych aut (odpowiednio -0,2% r/r i VW -2,1% r/r). Znacznie
gorsza natomiast sytuacja miała miejsce w Citroen (-12,3% r/r; PSA),
Peugeot (- 15,3% r/r; PSA), Fiat (-17,8% r/r) oraz Renault (-19,4% r/r).
Backlog segmentu Automotive
Obecnie posiadane umowy z koncernami samochodowymi pozwalają na
osiągnięcie sprzedaży segmentu Automotive na poziomie 345 mln EUR w
2012 roku oraz odpowiednio 345 i 325 mln EUR w 2013 i 2014 roku.
Jeszcze niezdobyte projekty do nowych platform samochodowych powinny
pozwolić na osiągnięcie dodatkowego obrotu w 2015 roku do 45 mln EUR.
Celem Zarządu jest osiągniecie w 2015 roku sprzedaży segmentu
Automotive na poziomie 370 mln EUR z 345 mln EUR w 2012 roku (+7%).
Restrukturyzacja źródłem poprawy efektywności
Zarząd w perspektywie dwóch kolejnych lat zamierza zmniejszyć koszty
segmentu Automotive o 10-12 mln EUR, co doprowadzi do wzrostu
rentowności EBITDA do 10%. Źródłem poprawy będzie ograniczenie
działalności oddziałów generujących straty, zmiany poddostawców na
tańszych partnerów, przeniesienia
produkcji do Polski, zwiększenia
proporcji pracowników zatrudnionych przez pośredników oraz zmniejszenie
kosztów sprzedaży i zarządu poprzez centralizację grupy.
(mln PLN)
2010
2011
2012P
2013P
2014P
Przychody
3 134,8
4 332,8
4 551,7
4 513,5
4 700,0
EBITDA
180,4
351,0
401,2
308,1
341,6
marża EBITDA
5,8%
8,1%
8,8%
6,8%
7,3%
EBIT
100,2
253,3
296,9
196,2
230,4
37,7
197,2
212,8
131,7
151,0
Zysk netto
0,52
Zysk netto (bez mniejszości)
P/E
0,4
2011-10-12
2012-01-30
2012-05-19
2012-09-06
5,2
145,4
147,9
89,7
100,8
126,6
9,0
8,9
14,6
13,0
16,3
12,8
40,6
14,8
13,0
7,7
5,4
5,2
6,5
6,2
1,2
9,5
8,0
0,00%
1,8
7,1
8,6
0,00%
1,5
6,3
9,8
0,00%
1,3
8,1
8,1
0,00%
1,2
7,1
7,1
3,85%
P/E (skorygowany*)
P/CE
Jakub Szkopek
(48 22) 697 47 40
[email protected]
www.dibre.com.pl
P/BV
EV/EBITDA
EV/EBITDA (skorygowany*)
DYield
*Bez uwzględnienia efektów jednorazowych
Dom
Inwestycyjny BRE2012
Banku nie wyklucza złożenia emitentowi papierów wartościowych, będących przedmiotem rekomendacji oferty świadczenia usług maklerskich. Informacje o konflikcie
18 października
interesów powstałym w związku ze sporządzeniem rekomendacji (o ile występuje) znajdują się na ostatniej stronie niniejszego raportu.
Boryszew
BRE Bank Securities
Wyniki IH’12
W IH’12 przychody ze sprzedaży wyniosły 2 518,8 mln PLN i były o 22,3% r/r wyższe.
Największa dynamika sprzedaży miała miejsce w segmencie Automotive (+185,9% r/r), co
związane było przede wszystkim z przeprowadzonymi na przełomie roku przejęciami (AKT i
Theysohn nabyte zostały w 3Q’11, natomiast YMOS w 1Q’12). Sam Maflow w IH’12 osiągnął
sprzedaż na poziomie 368,5 mln PLN, czyli o 6,1% niżej niż w analogicznym okresie roku
ubiegłego. Maflow (przewody klimatyzacyjne) posiada dosyć dużą ekspozycję na francuskich
producentów aut (PSA 15% i Renault 22%), które w 2012 roku odnotowują obok Fiata
najwyższe spadki sprzedaży. Dodatkowo Spółka na przełomie roku nie zdołała uzyskać
zamówień do nowego Fiata Panda, co dodatkowo zmniejszyło poziom obłożenia w zakładach
zlokalizowanych na terenie Włoch. W przypadku Grupy Impexmetal przychody ze sprzedaży
sięgnęły 1 329,5 mln PLN i były o 8,9% r/r niższe. Głównie było to rezultatem mniejszych
wolumenów sprzedaży (-4,0% r/r) oraz niższych cen metali na rynkach światowych. Segment
związany z wytwarzaniem produktów chemicznych w IH’12 wygenerował sprzedaż o 15,9% r/r
wyższą, a polimerów i poliestrów o 17,7% r/r niższą.
Przychody ze sprzedaży poszczególnych segmentów Grupy Boryszew w 2011 i 2012 roku (mln PLN)
Przychody ze sprzedaży
Polimery i poliestry (Elana, Elana PET, Elana Energetyka, Torlen)
Pozostałe produkty chemiczne (Boryszew ERG, Elimer, Nylonbor)
Automotive (Maflow, AKT, Theysohn, Ymos)
Działalność holdingowa
Aluminium (Impexmetal, NPA Skawina)
Cynk i Ołów (Baterpol, Silesia)
Miedź (Hutmen, Dziedzice, Szopienice)
Łożyska (FŁT)
Pozostałe
Wyłączenia konsolidacyjne
Suma
1Q11
2Q11
3Q11
4Q11
1Q12
2Q12
50,0
49,7
46,7
48,7
43,2
38,9
46,0
44,0
57,4
52,2
50,6
53,7
157,1
150,8
351,1
449,8
410,7
469,3
0,3
1,1
4,2
6,7
9,6
12,3
313,0
315,7
279,1
262,7
305,6
300,4
147,7
152,7
149,0
147,1
149,8
136,4
225,9
247,2
252,5
222,3
239,3
206,6
90,7
98,2
97,2
88,9
88,8
75,7
51,2
38,9
22,0
30,5
36,1
28,6
-60,2
-60,3 -183,4 -111,4
-75,8
-61,3
1 021,6 1 037,8 1 075,8 1 197,5 1 258,0 1 260,8
Źródło: DI BRE Banku S.A,. Boryszew S.A.
Wynik operacyjny w IH’12 wyniósł 119,5 mln PLN i był o 14,1% r/r niższy. Spółka w pierwszej
połowie roku zaksięgowała pozytywne zdarzenia jednorazowe związane z negative goodwill
nabytego w 1Q’12 Ymos (efekt wyniósł +3,8 mln PLN), rozwiązanie rezerw w Maflow Brazylia
na potencjalne reklamacje (+5,4 mln PLN) oraz zysk ze zbycia aktywów trwałych (+2,7 mln
2
PLN). Spółka ponadto w IH’12 zaksięgowała +8,3 mln PLN na sprzedaży certyfikatów CO
przez Elanę Energetyka. Wysoka baza roku ubiegłego wynikała częściowo z dużej ilości
zaksięgowanych zdarzeń jednorazowych, w tym wyceny wartości gruntu w oddziale Elana
(+27,1 mln PLN) oraz ujawnienia wartości gruntu w Oławie (+8,0 mln PLN). Wynik na
działalności operacyjnej po odjęciu wpływu pozostałej działalności operacyjnej w IH’12 wyniósł
97,8 mln PLN i był o 8,2% r/r wyższy. Warto naszym zdaniem w wynikach za 2Q’12 zwrócić
uwagę na wysoką, najwyższą od momentu przejęcia aktywów rentowność segmentu
automotive – 4,8%.
Wynik operacyjny poszczególnych segmentów Grupy Boryszew w 2011 i 2012 roku (mln PLN)
EBIT
Polimery i poliestry (Elana, Elana PET, Elana Energetyka, Torlen)
Pozostałe produkty chemiczne (Boryszew ERG, Elimer, Nylonbor)
Automotive (Maflow, AKT, Theysohn, Ymos)
Działalność holdingowa
Łożyska (FŁT)
Pozostałe
Wyłączenia konsolidacyjne
1Q11
4,9
0,1
4,4
7,6
22,4
12,1
1,5
4,9
0,4
-10,0
2Q11
37,0
0,5
-5,6
21,6
35,7
38,5
6,7
5,5
0,4
-48,9
3Q11
3,7
2,4
-1,5
-5,6
19,3
13,3
2,6
5,3
2,3
21,6
4Q11
2,7
1,6
6,7
11,2
5,9
13,4
6,0
10,7
-3,5
-4,5
1Q12
9,9
0,1
18,7
6,4
12,4
7,0
4,2
4,9
0,1
-11,2
2Q12
0,4
1,1
24,3
9,7
19,4
9,1
2,3
3,5
0,0
-2,9
Źródło: DI BRE Banku S.A,. Boryszew S.A.
Zysk netto akcjonariuszy jednostki dominującej wyniósł w IH’12 48,0 mln PLN i był o 31,4% r/r
niższy. Warto zwrócić uwagę, że bez uwzględnienia efektów jednorazowych zysk Grupy
wyniósłby 26,3 mln PLN i byłby o 23,2% r/r wyższy. Dodatkowo był on obciążony ujemnym
wpływem działalności zaniechanej (-15,8 mln PLN), który z kolei związany był z rezerwą w
HMN Szopienice (zdarzenie jednorazowe). Wpływ rezerwy na zysk netto akcjonariuszy
jednostki dominującej szacujemy na 5,2 mln PLN.
Dobrą stroną rezultatów Boryszewa jest przepływ gotówki z działalności operacyjnej. Ten
wprawdzie w 1Q’12 wyniósł -9,1 mln PLN (vs. +3,6 mln PLN rok wcześniej), ale zestawiając to
2
BRE Bank Securities
Boryszew
z ujemnym przepływem wygenerowanym przez Grupę Impexmetal (-20,7 mln PLN), oznacza
to że pozostałe spółki Boryszew operacyjnie generowały gotówkę w 1Q’12 na poziomie
+11,6 mln PLN. Co więcej, w 2Q’12 ponownie przypływ gotówki z działalności operacyjnej
wyniósł +52,7 mln PLN i podobnie jak w 1Q’12 Boryszew bez Grupy Impexmetal generował
znaczące ilości gotówki (+55,8 mln PLN).
Dług netto na koniec 2Q’12 wyniósł 722,7 mln PLN i był o 65 mln PLN wyższy niż na koniec
2011 roku (efekt zakupu Ymos, wzrostu kapitału pracującego oraz skup akcji własnych w
Impexmetalu i Boryszewie).
Na przestrzeni dwóch ostatnich lat wskaźnik długu netto do EBITDA oraz długu netto do
EBITDA bez uwzględnienia efektów jednorazowych cały czas utrzymuje się w przedziale
2x-3x.
Kapitał obrotowy (mln PLN), dług netto (mln PLN), dług netto do EBITDA’12m oraz dług netto do
EBITDA’12m (bez uwzględnienia pozostałej działalności operacyjnej) Grupy Boryszew (L) oraz
wielkość przepływów operacyjnych na tle EBITDA w latach 2011-2012 (mln PLN) (P)
Źródło: DI BRE Banku S.A., Boryszew S.A.
* Bez uwzględniania zasilenia kapitałem obrotowym zakupionego AKT i Theysohn w kwocie 17 mln EUR
Kapitał obrotowy Grupy Boryszew w latach 2011-2012 (mln PLN)
Segment Automotive po akwizycjach
W ostatnich 3 latach Boryszew dokonał akwizycji aktywów i spółek z branży Automotive w
skład których wchodził Maflow w 3Q’10, AKT i Theysohn w 3Q’11 oraz Ymos w 1Q’12.
Większość aktywów zlokalizowana jest na terenie Europy Zachodniej oraz Polski i zajmuje się
produkcją elementów plastikowych zewnętrznych i wewnętrznych, elementów plastikowych
galwanizowanych i chromowanych oraz przewodów klimatyzacyjnych i aktywnego
zawieszenia.
W skład nabytych aktywów segmentu Automotive wchodzą:
- Zakłady AKT w Gardelegen (Niemcy) i Jablonec (Republika Czeska) (wtryskarki plastików),
- Zakłady Theysohn w Salzgitter i Langenhagen (Niemcy) (wtryskarki plastików),
- Zakłady Ymos w Idar-Oberstein oraz Prenzlau (Niemcy) (elementy chromowane i
galwanizowane),
- Produkcja form do wtryskarek WEDO w Doberschau (Niemcy),
- Zakłady Maflow w Tychach i Chełmku (Polska), Trezzano Sul Naviglio oraz Ascoli Piceno
(Włochy), El Astillero (Hiszpania), Curitiba (Brazylia), Dalian (Chiny) oraz Chartres (Paryż)
(przewody klimatyzacyjne i aktywnego zawieszenia).
3
BRE Bank Securities
Boryszew
Główne aktywa produkcyjne segmentu Automotive Grupy Boryszew w Europie
W IH’12 segment Automotive odpowiadał za 34,9% skonsolidowanych przychodów całej
Grupy Boryszew. Największym klientem segmentu pozostawała Grupa VW (61,8% sprzedaży
– wraz z Audi, Porsche, Seat, Skoda, Bentley). Renault i PSA odpowiadały w sumie za 14,6%
generowanych przychodów. Pozostali klienci odpowiadali za mniej niż 5% przychodów
segmentu. W przypadku nabytego w 2010 roku producenta przewodów klimatyzacyjnych
Spółce udało się utrzymać wszystkich klientów, jacy współpracowali z przedsiębiorstwem
sprzed ogłoszenia upadłości. W AKT, Theysohn i Ymos, które nabywane były od 3Q’11,
obecnie trwają prace skierowane nad ugruntowaniem wcześniej zdobytych umów z
koncernami samochodowymi oraz przebudową wcześniej zdobytego portfela zamówień.
4
BRE Bank Securities
Boryszew
Główni klienci segmentu Automotive Grupy Boryszew w IH’12 (%)
Umowy, które segment Automotive realizował przed przejęciem przez Grupę Boryszew w
2012 roku pozwolą na wygenerowanie przychodów na poziomie około 320 mln EUR. Do 2014
roku kontrakty te będą powoli wygasać w związku z faktem, iż część modeli do których
Boryszew dostarcza komponenty zostaną wycofane z produkcji, bądź zastąpione nowymi. W
tym czasie nowe zamówienia będą generowane przez już zdobyte projekty VW MQB i VW
PQ46, oraz dostawy do nowych modeli samochodów takich jak BMW Mini, Jaguar Land Rover
i Audi A1 oraz A3. Dodatkowym ważnym elementem będzie sprzedaż nowego zakładu na
terenie Rosji, do budowy którego Boryszew został zaproszony przez koncern VW. W sumie
przychody płynące z już zdobytych nowych projektów wzrosną z około 25 mln EUR w 2012
roku do 75 mln EUR w 2015 roku. Dodatkowo w tym czasie Spółka prowadzić będzie prace
nad zdobyciem nowych projektów do platform samochodowych które na bieżąco
wprowadzane są do oferty produktowej. W sumie przychody z tych projektów mają sięgnąć w
2015 roku do 45 mln EUR. W sumie celem Zarządu jest osiągniecie w 2015 roku sprzedaży
segmentu Automotive na poziomie 370 mln EUR z 345 mln EUR w 2012 roku (+7%).
W perspektywie kilku kolejnych lat bardzo ważnym dla dostawców Grupy Volkswagen
wydarzeniem jest wprowadzenie platformy MQB – nowego projektu który ze względu na dużą
ilość analogicznych rozwiązań budowy modeli w ramach jednego producenta istotnie
zmniejsza koszt produkcji pojedynczego auta. Nowo powstające modele w ramach koncernu
Volkswagen są oparte na nowej platformie i ci poddostawcy, którym uda się zdobyć w ramach
nowej platformy zamówienia będą miały dużą szanse na rozszerzenie dostaw w przyszłości,
gdy do produkcji wdrażane będą kolejne modele.
Szacunkowe przychody segmentu Automotive w kolejnych 3 latach na
podstawie obecnie posiadanego portfela zamówień (mln EUR)
Restrukturyzacja aktywów segmentu Automotive
Zarząd w perspektywie dwóch kolejnych lat zamierza skupić się nad poprawą rentowności
generowanej przez aktywa z segmentu Automotive. Planem jest, aby rentowność EBITDA
wzrosła z 6,1% w IH’12 do 9-10%, a głównymi motorami wzrostu efektywności będą
oszczędności po stronie materiałów bezpośrednich używanych do produkcji (między 5-6 mln
5
BRE Bank Securities
Boryszew
EUR rocznie) oraz innych kosztów o zbliżonej skali. Oszczędności w ramach segmentu
Automotive opierać się będą na czterech filarach:
1) Zamknięciu, ograniczeniem wpływu już działających placówek, które pozostają
nierentowne. Dla przykładu można podać oddział Maflow w Trezzano, który średnio
kwartalnie generuje 10-15 mln PLN straty z powodu niskiego obłożenia mocy
produkcyjnych (jedynie 10-20%). Po wygaśnięciu dwuletniej umowy z syndykiem masy
upadłościowej na przełomie października/listopada bieżącego roku możliwe będzie
bardziej drastyczne ograniczenie zdolności produkcyjnych nierentownego zakładu i
zmniejszenie straty, jaką oddział generuje.
2) Zmiany profilu dostawcy w zakładach na terenie Niemiec i Czech. Około 20-30% kosztów
wytworzenia w przypadku poddostawców Automotive generowane jest przez usługi
zewnętrzne, jakie zleca się poza własnymi strukturami produkcyjnymi. Z uwagi na fakt, że
do tej pory przejęte aktywa w dużej mierze opierały się na współpracy z partnerami z
drogich krajów (Niemcy), istnieje możliwość rozszerzenia kooperacji z dostawcami
polskimi, którzy są konkurencyjni cenowo. Dotyczy to również dostawców materiałów
bezpośrednio używanych w procesie produkcji.
3) Przeniesienia części produkcji z krajów o drogich kosztach wytworzenia do Polski lub
wprowadzenie do zachodnioeuropejskich zakładów polskich pracowników. Spółka w
przyszłości planuje przeniesienie części produkcji segmentu produkcji elementów
plastikowych do Polski. Przyczółkiem w pierwszym etapie mają stać się tereny
inwestycyjne w Torunie po dawnej Elanie (Boryszew posiada działki inwestycyjne o
łącznej powierzchni 100 ha). Tereny te z uwagi na stosunkowo niskie płace w
województwie Kujawsko-Pomorskim oraz duży zasób siły roboczej związanej z
przemysłem plastików byłyby dobrą lokalizacją dla prowadzonej działalności. Pierwszym
elementem tej układanki ma być uruchomienie produkcji regrenulatu, a w kolejnym kroku
przeniesienie produkcji niemieckich zakładów do Polski (pierwszy będzie
najprawdopodobniej YMOS). Obecnie przenoszenie produkcji do Polski odbywa się
jedynie w zakresie nadwyżek produkcyjnych w ramach zakładów Maflow w Tychach i
Chełmku. Wy przypadku zatrudniania polskich pracowników w zakładach w Niemczech w
3Q’12 na terenie tego kraju zatrudnionych było już kilkudziesięciu pracowników za
pośrednictwem Work Service. Docelowo w segmencie Automotive 20% kadry pracującej
ma być zatrudniane przez pośredników, co również będzie pomagało w dostosowaniu
ilości pracowników do zmieniającego się poziomu zamówień (w motoryzacji 3Q jest
sezonowo najsłabszym okresem sprzedaży, co związane jest z urlopami w Europie
Zachodniej i okresowym wyłączaniem mocy produkcyjnych koncernów samochodowych).
4) Zmniejszenia kosztów sprzedaży i zarządu zakupionych aktywów. Przed zakupem i
konsolidacją aktywów każda z czterech skonsolidowanych firm posiadała własny zarząd i
agentów sprzedażowych odpowiadających za kontakty z koncernami samochodowymi.
Obecnie wszystkie te procesy są centralizowane.
Rozpoczęcie projektu budowy fabryki w Rosji
W 2011 roku Boryszew otrzymał zaproszenie od Grupy Volkswagen w sprawie budowy fabryki
na terenie Rosji, która dostarczałaby komponenty do nowych fabryk koncernu na terenie tego
kraju. Postawienie na rozwój w Rosji to jeden z głównych elementów strategii niemieckiego
koncernu samochodowego.
W wywiadzie udzielonym Gazecie Giełdy Parkiet Prezes Szeliga wypowiedział się, że na
przełomie 1 i 2 kwartału 2013 roku należy się spodziewać rozpoczęcia produkcji fabryki w
Rosji. W pierwszym etapie nakłady inwestycyjne sięgną 15-20 mln EUR, a w pierwszym roku
działalności przychody nowego obiektu szacowane są na około 20 mln EUR. Są one
gwarantowane odbiorem towaru przez Grupę Volkswagen, więc ryzyko projektu jest
stosunkowo niskie. W dłuższej perspektywie istnieje możliwość rozszerzenia współpracy z
innymi koncernami mającymi swoje fabryki na terenie Rosji.
Boryszew nie rezygnuje ostatecznie z dalszych akwizycji, ale Zarząd przyznaje jednocześnie,
że obecnie nie spostrzega obecnie żadnych ciekawych ofert do przejęcia.
Spółka zależna od Boryszew - Impexmetal zwiększa zaangażowanie w akcjach
Polimex-Mostostal
Polimex – Mostostal Siedlce poinformował, o otrzymaniu od Impexmetalu informacji o
zwiększeniu zaangażowania w akcjach budowlanej Spółki do 6,56%. W wywiadzie dla agencji
PAP – Prezes Impexmetalu Małgorzata Iwanejko przedstawiła, że inwestycja w akcje
budowlanej Spółki może mieć charakter strategiczny. Dalsze decyzje odnośnie zwiększenia
posiadanego pakietu zależeć będą od efektów restrukturyzacji budowlanej Spółki oraz
warunków rynkowych. W ocenie zarządu Impexmetalu i w porozumieniu z Grupą Boryszew
Zarząd uznał, że wycena spółki Polimex Mostostal w znaczący sposób odbiegała od jej
wartości godziwej, dlatego też podjęto decyzję o zakupie akcji. Zdaniem Romana Karkosika –
większościowego akcjonariusza Impexmetalu - zakup akcji Polimexu-Mostostalu przez spółkę
z grupy Boryszew należy traktować jako okazję inwestycyjną z rozsądnie skalkulowanym
6
BRE Bank Securities
Boryszew
ryzykiem.
W wywiadzie udzielonym Agencji PAP 15 października Prezes Szeliga wypowiedział się, że
Boryszew planował być znaczącym akcjonariuszem Polimex-Mostostal na poziomie 10%, ale
kształt NWZA Spółki z 15.10 sprawia, że raczej nie będzie to możliwe. Jego zdaniem
Boryszew będzie musiał przemyśleć swoje zaangażowanie w Polimex.
Prezes zapowiedział, że w 3Q’12 Boryszew powinien odnotować zysk z tytułu inwestycji w
akcje Polimex-Mostostal. Szacujemy, że cena nabycia akcji Polimex-Mostostal przez
Boryszew wynosiła między 0,60-0,70 PLN. Wówczas na koniec września Spółka
odnotowałaby zysk na transakcji między 5, a 8 mln PLN. Z wypowiedzi Prezesa Szeligi można
wywnioskować, że zakup akcji Polimex-Mostostal będzie księgowany jako inwestycja
krótkoterminowa, a jej wartość aktualizowana według aktualnej ceny giełdowej na koniec
kwartału.
Koniunktura w europejskiej branży samochodowej
W Europie w okresie 1-3Q’12 najlepsza sprzedaż nowych aut miała miejsce w Wielkiej Brytanii
(+2,7% r/r), natomiast na pozostałych znaczących rynkach sprzedaży samochodów
zauważalna była ujemna dynamika (Niemcy -1,8% r/r; Szwecja -9,2% r/r; Hiszpania -11,0% r/r;
Francja -13,9% r/r; Włochy -19,7% r/r). W 3Q’12 stosunkowo wysoką pozytywną dynamikę
sprzedaży zanotowano w Wielkiej Brytanii (+7,5% r/r), natomiast pogłębienie ujemnej dynamiki
miało miejsce w Niemczech (-7,0% r/r), Włoszech (-23,0% r/r) i Hiszpanii (-17,8% r/r). Nieco
mniejszą, ale nadal ujemną dynamikę sprzedaży zaksięgowano we Francji (-12,4% r/r).
Dynamika zarejestrowanych nowych samochodów w Hiszpanii, Francji i
Niemczech (L) oraz w Szwecji i we Włoszech (P) (r/r; %)
Źródło: Bloomberg
Spośród koncernów samochodowych, które mają fabryki na terenie Europy, najlepsza
sprzedaż samochodów w EU miała miejsce w przypadku modeli Mercedesa (liczba nowych
zarejestrowanych aut w IH’12 +4,4%) i Skody (+1,6%; Grupa Volkswagen). BMW i VW
odnotowały zbliżoną do ubiegłorocznej liczbę nowo zarejestrowanych aut (odpowiednio -0,2%
r/r i VW -2,1% r/r). Znacznie gorsza natomiast sytuacja miała miejsce wśród takich marek jak
Citroen (-12,3% r/r; Grupa PSA), Peugeot (- 15,3% r/r; Grupa PSA), Seat (-15,5% r/r; Grupa
Volkswagen) , Fiat (-17,8% r/r) oraz Renault (-19,4% r/r).
Dynamika zarejestrowanych nowych samochodów w strefie Euro w zależności
od wybranego producenta (r/r; %)
Źródło: Bloomberg
7
BRE Bank Securities
Boryszew
W przypadku całej Grupy VW (główny klient Boryszewa) ogólnoświatowa sprzedaż koncernu
w okresie I-VIII’12 wyniosła 6,0 mln sztuk, co oznacza wzrost o 11,7% r/r. Najwyższa
dynamika sprzedaży w omawianym okresie miała miejsce w Europie Wschodniej i Centralnej
(+27,7% r/r), Ameryce Północnej (+24,9% r/r), Azji i Pacyfiku (+18,1% r/r) i Ameryce
Południowej (+14,9% r/r). Najsłabiej sprzedaż kształtowała się w Europie Zachodniej (-0,9%
r/r). Jak dotychczas w 3Q’12 (w VII i VIII) sprzedaż koncernu sięgnęła 1,5 mln aut i była o
16,1% r/r wyższa. Najgorszym w tym czasie regionem pozostawała Europa Zachodnia, gdzie
odnotowano spadek sprzedaży na poziomie -0,9% r/r.
Sprzedaż nowych samochodów w latach 2011-2012 w Grupie VW
Źródło: Volkswagen AG
Dynamika sprzedaży nowych samochodów Grupy VW w latach 2011 roku
Źródło: Volkswagen AG
Negatywnym czynnikiem wpływającym na sentyment do akcji producentów samochodów jak i
dostawców części do koncernów są pojawiające się prasowe komunikaty o włączeniach mocy
produkcyjnych na terenie Europy wybranych linii modeli. Te mają dostosować wielkość podaży
do popytu, tak aby niepotrzebnie nie generować zapasów. W pierwszych tygodniach Agencja
Bloomberg poinformowała, że Volkswagen na dwa dni zatrzymuje produkcję Passata w
niemeckiej fabryce w Emden, a zależny od VW Audi zatrzymał produkcję w niemieckiej
fabryce Neckarsulm, gdzie produkowane są modele A6, A7 i A8. We Francji PSA
poinformował o konieczności przeprowadzenia szeregu zwolnień pracowników w związku ze
spadkiem popytu na auta i koniecznością ograniczenia mocy produkcyjnych.
Jak na razie na terenie Europy nie pojawiają się żadne propozycje programów, jakie mogłyby
wpłynąć na poprawę wolumenów sprzedaży aut. W przypadku Niemiec prawdopodobnie
lokalny Rząd nie ugnie się, aby wprowadzić programy stymulacyjne do momentu, aż realna
sprzedaż lokalnych koncernów znacząco się nie pogorszy. Szczególnie, że wprowadzenie
programów pro sprzedażowych pozytywnie wpłynęłoby na sprzedaż koncernów posiadających
fabryki poza Niemcami (Francja, Włochy) oraz poza Europą (Japonia, Południowa Korea,
USA). Jak na razie oceniamy, że programy stymulacyjne byłyby bardziej prawdopodobne na
terenie Francji, czy Włoch, ale negatywnie wpływałoby to na poziomy budżetów tych państw i
ostatecznie ten ostatni argument mógłby zwyciężyć w dyskusji o wprowadzeniu odpowiednich
programów.
8
Boryszew
BRE Bank Securities
Wycena
W oparciu o model DCF i wycenę porównawczą, wyceniamy 1 akcję Boryszewa na 0,60 PLN.
Wycena modelem DCF daje wartość jednej akcji na poziomie 0,67 PLN.
Wycena porównawcza (PLN)
Wycena DCF (PLN)
waga
40%
cena
0,41
60%
0,67
cena wynikowa
0,56
cena docelowa za 9 m-cy
0,60
W wycenie przyjmujemy 40% wagę dla analizy porównawczej i 60% dla wyceny DCF.
W analizie porównawczej porównujemy Boryszew do przetwórców metali, którzy swoim
profilem działalności upodabniają się do Grupy Impexmetal oraz spółek zbliżonych do
działalności pozostałych podmiotów Grupy Boryszew (AKT, Theysohn, Elana, PET, Torlen,
Maflow, ERG). Przed wyznaczeniem ceny implikowanej, wyniki korygujemy o zysk na
transakcji sprzedaży nieruchomości (wartość ze sprzedaży nieruchomości powyżej wartości
księgowej pomniejszona o udziały mniejszości i podatek) oraz zyski z tytułu przeszacowania
wartości nieruchomości. Do obliczonej ceny implikowanej dodajemy oszacowaną wartość
nieruchomości przeznaczonych na sprzedaż (HMN Szopienice i Elana Toruń), w części, w
jakiej przysługują one akcjonariuszom jednostki dominującej (0,09 PLN na akcję). Dodajemy
również wartość posiadanych akcji własnych oraz akcji Polimex-Mostostal po aktualnych
cenach rynkowych.
Wybrane przez nas podmioty to Aichi Steel Corp, Alcoa, AK Steel Holding Corp, Blue Scope
LTD, Crane Group LTD, Grupa Kęty, Kaiser Aluminum, Mitsui Mining & Smelting Co, Noranda
Aluminum Holding Cor, Norsk Hydro ASA, Nyrstar, One Steel LTD, Reliance Steel &
Aluminium Co, Sanyo Special Steel Co LTD, Sidenor Steel Products Manufacturing S.A, Steel
Dynamics INC, Thai Metal Trade PCL, Denso Corp, Eaton Corp, Hexpol AB, Kongsberg
Automotive Holding, Parker Hannifin Corp, Plastics Capital PLC, Rieter Holding AG-REG,
Semperit AG Holding, Selamat Sempurna PT, Sterlite Industries LTD, Tokai Rubber Industries,
Walsin Lihwa Corp., Visteon Corp, Plastic Omnium SA, Polytec Holding AG.
Aichi Steel, to producent stali oferujący profile stalowe i elementy kute. Wśród wyrobów są
również produkty wykonane ze stali nierdzewnej. Producent działa głównie na terenie Japonii.
Spółka współpracuje z branżą motoryzacyjną, do której kieruje część swojej oferty. Alcoa to
zintegrowany producent aluminy, aluminium i gotowych profili. Spółka działa również w branży
opakowań aluminiowych. AK Steel Holding zajmuje się wywarzaniem stali walcowanej, z której
znaczna część kierowana jest do branży motoryzacyjnej. Sprzedaż kierowana jest głównie na
rynek amerykański. Blue Scope Steel przetwarza i dystrybuuje stal walcowaną. Odbiorcami
produktów jest branża budowlana, samochodowa i spożywcza (opakowania). Spółka działa na
terenie Australii i Nowej Zelandii. Crane Group LTD produkuje miedziane rury, oraz stopy
miedzi, a także produkty z aluminium zimno i gorącowalcowane. Grupa Kęty to krajowy
producent profili aluminiowych, aluminiowej stolarki budowlanej oraz opakowań giętkich. Około
¾ sprzedaży kierowane jest do branży budowlanej. Kaiser Aluminium, to spółka z branży
przetwórców aluminium, działająca na terenie USA. Mitsui Mining and Smelting zajmuje się
przetwarzaniem metali nieżelaznych. W ofercie znajdują się stopy ołowiu oraz miedzi. Spółka
działa na terenie Japonii. Noranda Aluminium Holding jest przetwórcą aluminium. W ofercie
znajduje się aluminium walcowane, wlewki i druty. Spółka produkuje również folię aluminiową.
Sprzedaż kierowana jest na rynek północno-amerykański. Norsk Hydro zajmuje się produkcją
wyrobów aluminiowych dla branży samochodowej, budowlanej. Nyrstar przetwarza cynk i ołów
w końcowy metal. Spółka jest producentem odlewów wytwarzanych pod ciśnieniem i odlewów
poddanych cynkowaniu. Spółka prowadzi sprzedaż na całym świecie. One Steel LTD zajmuje
się przetwarzaniem stali na produkty walcowane. W ofercie znajdują się również artykuły
wykonane z aluminium. Reliance Steel & Aluminum dystrybuuje i przetwarza stal i aluminium.
Wśród produktów znajdują się stopy, stal szlachetna, aluminium, mosiądz i miedź. Sanyo
Special Steel jest producentem łożysk i wałów. Dodatkowo w ofercie znajdują się produkty
wykonane ze stali nierdzewnej (walcowane i rury). Spółka jest częścią Nippon Steel Group, a
swoje produkty kieruje na rynek japoński. Sidenor Steel Products Manufacturing S.A.
przetwarza i sprzedaje stalowe sztaby i produkty walcowane ze stali. Steel Dynamics jest
producentem walcówki ze stali. Swoją działalność prowadzi na terenie USA. Thai Metal Trade
zajmuje się dystrybucją oraz przetwarzaniem produktów ze stali. Odbiorcami Spółki są
hurtownie, firmy budowlane, producenci walcówki oraz producenci części samochodowych.
Głównym rynkiem zbytu jest Tajlandia.
9
BRE Bank Securities
Boryszew
Denso jest dostawcą części samochodowych, w tym kompleksowych układów
klimatyzacyjnych, poduszek powietrznych, elementów zapłonu, alternatorów, czy układów
sterujących. Eaton to producent sprzętu dla przemysłu samochodowego, budowlanego i
kosmicznego. Podstawowym produktem są układy hydrauliczne, przewody do transportu
płynów, elementu elektroniki i elementy silnika. Hexpol wytwarza gumowe, plastikowe i
poliuretanowe komponenty dla przemysłu samochodowego, farmaceutycznego, energetyki,
rafinerii i budownictwa. Kongsberg Automotive Holding dostarcza dla koncernów
samochodowych elementy siedzeń, układy skrzyni biegów, przewody różnego rodzaju,
przewody elektroniczne, czy przekładnie. Parker Hannifin jest dostawcą podzespołów kontroli
ruchu (systemy sterowania płynami, układy elektromechaniczne). Wśród oferowanych
elementów są elementy klimatyzacji czy chłodzenia, w tym również kable do przesyłu cieczy.
Plastics Capital produkuje plastikowe łożyska, opakowania plastikowe i gumowe przewody.
Rieter Holding wytwarza włókna chemiczne i ciągłe oraz włókna do uszczelnień dźwiękowych.
Znaczącym odbiorą produktów jest przemysł samochodowy. Semperit Holding jest
producentem wyrobów z gumy, w tym rękawiczek, czy przenośników taśmowych. Spółka
wytwarza również elementy gumowe giętkie, które kierowane są do branży automotive.
Selamat Sempurna jest dostawcą podzespołów samochodowych, w tym filtrów, układy
chłodzenia, przewody hamulcowe, przewody paliwowe, zbiorniki paliwa i układu tłumienia.
Sterlite Industries jest producentem szerokiego asortymentu kabli elektrycznych i podobnych
produktów wykonanych z miedzi i aluminium. Spółka wytwarza również produkty do
zastosowania w elektryce wykonane z cynku i ołowiu. Tokai Rubber Industries produkuje
elementy gumowe i z żywicy, w tym również przewody dla przemysłu samochodowego. Walsin
Lihwa jest producentem przewodów elektrycznych i kabli wykonanych z miedzi i aluminium.
Spółka sprzedaje swoje produkty do takich krajów jak Tajwan, Azja, Chiny, Korea czy Japonia.
Visteon jest dostawcą branży automotive w zakresie systemów kontroli temperatury,
elektroniki, wyposażenia wnętrz i oświetlenia. Plastic Omnium to producent plastikowych
modułów samochodowych i systemów paliwowych. Głównymi klientami są koncerny
samochodowe. Polytec Holding AG, to producent elementów plastikowych dla niemieckich
koncernów samochodowych. Spółka posiada zakłady produkcyjne na terenie Niemiec i Austrii.
10
Boryszew
BRE Bank Securities
Wycena porównawcza akcji Grupy Boryszew
AICHI STEEL CORP
AK STEEL HOLDING CORP
P/E 2011
P/E
2012P
P/E
2013P
P/E
2014P
3,8
14,5
11,5
9,2
EV/
EBITDA
2011
3,5
EV/
EBITDA
2012P
4,2
EV/
EBITDA
2013P
4,4
EV/
EBITDA
2014P
4,0
4,1
-
-
10,0
7,6
8,0
7,5
4,7
12,6
39,4
13,9
9,0
6,4
10,1
6,9
5,5
BLUESCOPE STEEL LTD
-
-
46,8
12,0
8,9
15,0
5,0
3,6
CRANE GROUP LTD
-
-
-
-
-
-
-
-
ALCOA INC
GRUPA KETY SA
10,7
10,1
11,5
10,7
6,1
5,9
6,2
5,9
KAISER ALUMINUM CORP
25,6
15,7
14,4
13,2
11,3
7,0
6,5
5,8
MITSUI MINING & SMELTING CO
5,2
11,6
12,0
8,1
4,9
6,0
6,0
5,3
NORANDA ALUMINUM HOLDING COR
6,6
42,5
9,8
6,4
4,3
7,0
4,9
3,9
NORSK HYDRO ASA
14,7
81,9
19,5
12,9
4,6
9,5
6,4
5,4
NYRSTAR
8,8
-
7,9
4,7
5,2
5,6
3,5
2,9
-
-
-
-
-
-
-
-
RELIANCE STEEL & ALUMINUM
11,9
10,1
8,6
7,6
7,8
6,8
6,0
5,4
SANYO SPECIAL STEEL CO LTD
4,8
4,9
8,2
6,3
4,0
4,0
4,7
4,4
-
-
-
-
19,9
13,6
22,0
10,1
STEEL DYNAMICS INC
10,5
18,6
9,4
7,4
5,8
7,5
5,5
4,8
THAI METAL TRADE PCL
15,1
8,9
8,1
6,8
13,6
10,0
9,4
8,3
DENSO CORP
14,2
23,1
11,5
10,4
4,5
5,4
4,0
3,7
EATON CORP
11,7
10,9
9,9
8,9
8,2
7,8
7,2
6,6
HEXPOL AB
14,4
12,7
12,4
11,6
9,9
8,4
8,3
7,9
KONGSBERG AUTOMOTIVE HOLDING
4,7
6,7
4,8
3,2
4,5
5,4
4,6
4,2
PARKER HANNIFIN CORP
13,2
11,4
11,3
10,3
6,9
6,1
6,2
6,0
-
6,2
5,7
5,0
-
3,6
3,4
3,0
PLASTICS CAPITAL PLC
7,7
7,0
5,8
-
5,5
5,7
5,3
-
POLYTEC HOLDING AG
3,5
6,1
5,8
5,2
2,0
3,1
2,8
2,5
4,4
ONESTEEL LTD
SIDENOR STEEL PRODUCTS MANU
PLASTIC OMNIUM
RIETER HOLDING AG-REG
8,1
26,4
15,8
10,3
4,3
7,9
5,9
SELAMAT SEMPURNA PT
19,4
16,4
14,0
12,0
10,5
9,5
8,3
7,4
SEMPERIT AG HOLDING
13,0
13,6
12,6
11,4
5,9
6,2
5,6
5,1
STERLITE INDUSTRIES INDIA LT
6,9
6,2
6,1
5,3
5,0
3,7
3,5
3,0
TOKAI RUBBER INDUSTRIES
7,7
9,5
9,8
7,5
1,9
2,4
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
WALSIN LIHWA CORP
33,0
-
12,7
-
-
-
-
-
Maksimum
33,0
81,9
46,8
13,2
19,9
15,0
22,0
10,1
Minimum
3,5
4,9
4,8
3,2
1,9
2,4
2,8
2,5
Mediana
10,7
11,5
10,7
8,5
5,8
6,5
5,6
4,9
Boryszew (skorygowany)
12,8
40,6
14,8
13,0
8,6
9,8
8,1
7,1
Boryszew
9,0
8,9
14,6
13,0
7,1
6,3
8,1
7,1
-15,5%
-22,9%
36,9%
53,3%
21,4%
-2,1%
44,6%
43,6%
Mediana
10,7
11,5
10,7
8,5
5,8
6,5
5,6
4,9
Dyskonto
Waga wskaźnika
0%
0%
0%
50%
0%
0%
0%
0%
50%
0%
20%
40%
40%
20%
40%
40%
VISTEON CORP
Premia (dyskonto)
Implikowana wycena
Waga roku
Wycena porównawcza
0,32
Nieruchomości inwestycyjne
0,09
Akcje własne
0,03
Akcje PXMS
0,01
Wartość firmy na akcję
0,44
Źródło: DI BRE Banku, Bloomberg;
*bez uwzględnienia efektów jednorazowych
11
BRE Bank Securities
Boryszew
Wycena DCF
Założenia wyceny DCF
- Wzrost po 2020 roku w wysokości 2%.
- Stopa wolna od ryzyka = 4,7% (rentowność 10-cio letnich obligacji Skarbu Państwa).
- Wartość przyszłych przepływów pieniężnych dyskontujemy na początek października 2012
roku.
- Zakładamy, że w latach 2012-2013 sprzedany zostanie majątek likwidowanej HMN
Szopienice, w wyniku czego zysk netto z transakcji dołoży do wyniku odpowiednio 0,8 mln
PLN w 2012 roku i 1,2 mln PLN w roku 2013 (zysk po opodatkowaniu i uwzględnieniu udziałów
akcjonariuszy mniejszościowych). W wyniku sprzedaży bilansowa wartość aktywów
przeznaczonych do zbycia zmniejszy się o 28,9 mln PLN w roku 2012 i o 38,8 mln PLN w roku
2013.
- W modelu uwzględniamy tarczę podatkową, jaką dysponuje Boryszew w wyniku
poniesionych strat z 2008 roku. W sumie do wykorzystania na koniec 2009 roku było 26,6 mln
PLN zwolnień podatkowych, które dotyczyły przede wszystkim jednostki dominującej, w której
funkcjonuje Maflow – oddział Boryszew. Ponadto uwzględniamy ulgę podatkową przysługującą
Maflow Polska z tytułu prowadzonej działalności na terenie Specjalnej Strefy Ekonomicznej w
wysokości 28,4 mln PLN. Zakładamy, że ulga zostanie wykorzystana w latach 2014 - 2018
średnio po 5,7 mln PLN zwolnienia na każdy rok.
- Dług netto zakładamy na poziomie z końca 2011 roku. Do długu netto dodajemy 110 mln
PLN zobowiązań, jakie w formie obligacji Boryszew jest winien Impexmetalowi.
- W wycenie uwzględniamy wartość aktywów nieoperacyjnych, czyli nieruchomości przy ulicy
Łuckiej (41 mln PLN – wartość przypadająca akcjonariuszom Boryszewa). Do wyceny
dodajemy również wartość posiadanych akcji własnych (100 mln sztuk, po bieżącej cenie
rynkowej - w pozostałych aktywach operacyjnych).
- W wycenie zakładamy nabycie akcji spółki Polimex Mostostal (34,1 mln sztuk). Szacujemy,
że cena nabycia wyniosła 0,65 PLN.
- W wycenie zakładamy, że w 2013 roku Spółka przeznaczy 20 mln EUR na budowę zakładu
w Rosji. Szacujemy, że przychody w pierwszym roku działalności wyniosą 15 mln EUR.
- Spodziewamy się, że w 2012 roku Spółka zaksięguje kilka transakcji jednorazowych
związanych z przeszacowaniem posiadanych nieruchomości. Łączny efekt szacujemy na
poziomie 120 mln PLN.
- Zakładamy wypłatę dywidendy począwszy od podziału zysku za 2013 rok Spółce Boryszew.
12
Boryszew
BRE Bank Securities
Założenia dodatkowe
Wolumen (tys. T)
Boryszew
Elana PET
Torlen
NPA Skawina
Boryszew ERG
Grupa Impexmetal
Obroty Automotive
(mln EUR)
Maflow
AKT i Theysohn
Ymos
Rosja
Ceny metali
Aluminium (3M) USD
Aluminium (3M) PLN
Ołów (3M) USD
Ołów (3M) PLN
Cynk (3M) USD
Cynk (3M) PLN
Miedź (3M) USD
Miedź (3M) PLN
Stal (3M) USD
Stal (3M) PLN
Mosiądz (3M) USD
Mosiądz (3M) PLN
USD / PLN
zmiana
Certyfikaty CO2 (Elana)
CO2 w EUR/t
EUR/PLN
EUA (tys. sztuk)
Liczba osób w Grupie
Grupa Impexmetal
Pozostałe Spółki Boryszew
Razem
Średnia płaca w Grupie
Impexmetal (tys. PLN /
miesiąc)
Średnia płaca w pozostałych
spółkach Boryszew
(tys. PLN / miesiąc)
(tys. PLN / miesiąc)
2012P
26,0
6,5
3,7
25,1
32,5
179,3
2013P
26,6
6,6
3,8
27,6
33,3
188,5
2014P
27,1
6,7
3,8
30,3
34,2
197,5
2015P
27,6
6,9
3,9
30,6
35,0
200,7
2016P
28,2
7,0
4,0
30,9
35,9
203,9
2017P
28,7
7,2
4,1
31,2
36,8
207,2
2018P
29,3
7,3
4,2
31,6
37,7
210,5
2019P
29,9
7,4
4,2
31,9
38,7
213,9
2020P
30,5
7,6
4,3
32,2
39,6
217,3
2021P
31,1
7,7
4,4
32,5
40,4
220,8
+
31,7
7,9
4,5
32,8
41,2
223,5
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
2018P
2019P
2020P
2021P
+
131,6
182,5
33,3
125,0
173,3
35,0
15,0
2013P
131,3
182,0
36,8
25,0
2014P
135,2
187,5
37,9
26,3
2015P
137,9
191,2
38,6
27,0
2016P
140,7
195,0
39,4
27,6
2017P
143,5
198,9
40,2
28,1
2018P
146,4
202,9
41,0
28,7
2019P
149,3
207,0
41,8
29,3
2020P
152,3
211,1
42,6
29,9
2021P
155,3
215,3
43,5
30,4
+
2 200 2 401 2 004
1 807 1 895 1 895 1 895 1 895 1 895 1 895 1 895 1 895
6 635 7 118 6 560
5 837 5 873 5 873 5 873 5 873 5 873 5 873 5 873 5 873
2 171 2 401 1 994
1 798 1 833 1 833 1 833 1 833 1 833 1 833 1 833 1 833
6 549 7 116 6 528
5 808 5 683 5 683 5 683 5 683 5 683 5 683 5 683 5 683
2 186 2 194 1 922
1 723 1 758 1 758 1 758 1 758 1 758 1 758 1 758 1 758
6 592 6 504 6 291
5 564 5 449 5 449 5 449 5 449 5 449 5 449 5 449 5 449
7 554 8 827 8 016
7 560 7 191 7 191 7 191 7 191 7 191 7 191 7 191 7 191
22 785 26 162 26 239 24 419 22 292 22 292 22 292 22 292 22 292 22 292 22 292 22 292
486
561
448
435
457
457
457
457
463
470
477
482
1 467 1 664 1 465
1 404 1 415 1 415 1 415 1 415 1 436 1 458 1 480 1 495
5 407 6 174 5 579
5 225 5 018 5 018 5 018 5 018 5 018 5 018 5 018 5 018
16 308 18 299 18 260 16 877 15 555 15 555 15 555 15 555 15 555 15 555 15 555 15 555
3,02
2,96
3,27
3,23
3,10
3,10
3,10
3,10
3,10
3,10
3,10
3,10
-3,2% -1,7% 10,4% -1,3% -4,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
2010
2011 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P
1 895
5 873
1 833
5 683
1 758
5 449
7 191
22 292
482
1 495
5 018
15 555
3,10
0,0%
+
2010
2010
14,5
4,0
55,0
2011
2011
2012P
13,2
4,1
55,0
2011
7,5
4,2
55,0
2012P
10,0
4,1
55,0
2013P
11,0
4,1
55,0
2014P
12,2
4,1
55,0
2015P
13,5
4,1
55,0
2016P
14,9
4,1
55,0
2017P
16,4
4,1
55,0
2018P
18,1
4,1
55,0
2019P
20,0
4,1
55,0
2020P
20,0
4,1
55,0
2021P
20,0
4,1
55,0
+
1 977
5 845
7 822
2011
1 915
7 329
9 243
2012P
1 994
7 342
9 336
2013P
2 070
7 305
9 375
2014P
2 082
7 269
9 351
2015P
2 095
7 232
9 327
2016P
2 107
7 196
9 303
2017P
2 120
7 160
9 280
2018P
2 133
7 124
9 257
2019P
2 146
7 089
9 235
2020P
2 159
7 053
9 212
2021P
2 164
7 018
9 182
+
4,1
4,2
4,4
4,5
4,7
4,9
5,0
5,2
5,4
5,6
5,7
5,9
3,9
4,0
4,1
4,3
4,4
4,6
4,7
4,9
5,1
5,3
5,4
5,6
3,3
4,0
4,2
4,3
4,5
4,6
4,8
5,0
5,2
5,3
5,5
5,7
13
Boryszew
BRE Bank Securities
Model DCF
(mln PLN)
2012P 2013P 2014P
4 551,7 4 513,5 4 700,0
2015P 2016P 2017P 2018P 2019P 2020P 2021P
+
4 826,5 4 933,4 5 041,7 5 159,1 5 285,1 5 415,5 5 541,1 5 620,9
zmiana
5,1%
-0,8%
4,1%
2,7%
2,2%
2,2%
2,3%
2,4%
2,5%
2,3%
1,4%
EBITDA
401,2
308,1
341,6
349,3
351,9
355,0
356,0
362,4
370,3
375,4
378,6
marża EBITDA
8,8%
6,8%
7,3%
7,2%
7,1%
7,0%
6,9%
6,9%
6,8%
6,8%
6,7%
Amortyzacja
104,4
111,9
111,2
110,0
108,5
106,8
104,5
103,6
102,3
101,5
86,9
EBIT
296,9
196,2
230,4
239,4
243,4
248,3
251,5
258,8
268,0
273,9
291,7
marża EBIT
6,5%
4,3%
4,9%
5,0%
4,9%
4,9%
4,9%
4,9%
4,9%
4,9%
5,2%
38,0
12,9
28,4
30,4
31,4
32,6
33,4
40,7
42,6
43,9
47,6
NOPLAT
258,8
183,3
202,0
208,9
212,0
215,7
218,1
218,1
225,4
229,9
244,1
CAPEX*
-109,7
-131,7
-76,6
-77,3
-78,1
-78,9
-79,7
-80,5
-81,3
-82,1
-86,9
4,3
5,9
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
Kapitał obrotowy
-104,3
-63,9
-38,5
-26,1
-22,1
-22,4
-24,2
-26,0
-26,9
-25,9
-16,5
Pozostałe**
-141,7
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
Opodatkowane EBIT
w tym dezinwestycje*
7,5
99,6
198,2
215,5
220,3
221,2
218,7
215,2
219,5
223,5
227,6
8,3%
8,5%
8,4%
8,5%
8,6%
8,6%
8,7%
8,7%
8,8%
8,9%
9,0%
0,98
0,90
0,83
0,77
0,71
0,65
0,59
0,55
0,50
0,46
0,41
7,4
90,0
165,2
165,4
155,4
143,3
129,9
117,4
109,6
102,0
94,1
WACC
8,27%
8,45%
8,41%
8,48%
8,55%
8,62%
8,69%
8,71%
8,78%
8,85%
8,99%
Koszt długu
6,38%
6,38%
6,38%
6,38%
6,38%
6,38%
6,38%
6,38%
6,38%
6,38%
6,38%
Stopa wolna od ryzyka
4,70%
4,70%
4,70%
4,70%
4,70%
4,70%
4,70%
4,70%
4,70%
4,70%
4,70%
Premia za ryzyko
1,68%
1,68%
1,68%
1,68%
1,68%
1,68%
1,68%
1,68%
1,68%
1,68%
1,68%
FCF
WACC
współczynnik dyskonta
PV FCF
Efektywna stopa podatkowa
14,01%
9,02% 15,83%
16,01% 16,09% 16,18% 16,24% 19,00% 19,00% 19,00% 19,00%
33,9%
32,1%
29,7%
28,0%
26,4%
24,8%
23,3%
21,8%
20,2%
18,7%
15,6%
Koszt kapitału własnego
9,7%
9,7%
9,7%
9,7%
9,7%
9,7%
9,7%
9,7%
9,7%
9,7%
9,7%
Premia za ryzyko
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
Dług netto / EV
Beta
Wzrost FCF po okresie prognozy
2,0%
Wartość rezydualna (TV)
3 254,1
Zdyskontowana wartość rezydualna (PV TV)
1 484,8
Wzrost FCF w nieskończoności
0,0%
1,0%
Zdyskontowana wartość FCF w okresie prognozy 1 185,6 WACC +1,0pp
0,43
0,48
Wartość firmy (EV)
2 670,3 WACC +0,5pp
2,0%
0,55
3,0%
0,63
5,0%
0,89
0,49
0,55
0,62
0,72
1,04
Dług netto
746,8
WACC
0,55
0,62
0,71
0,83
1,24
Inne aktywa nieoperacyjne
100,5
WACC -0,5pp
0,62
0,71
0,81
0,96
1,49
Udziałowcy mniejszościowi
528,1
WACC 1,0PP
0,70
0,80
0,93
1,11
1,83
Wartość firmy
1 496,0
Liczba akcji (mln)
2 256,7
Wartość firmy na akcję (PLN)
9-cio miesięczny koszt kapitału własnego
0,67
7,2%
Cena docelowa
0,71
EV/EBITDA ('13) dla ceny docelowej
7,6
P/E ('13) dla ceny docelowej
Udział TV w EV
17,9
55,6%
* po uwzględnieniu udziałów akcjonariuszy mniejszościowych
** Transakcje jednorazowe
14
Boryszew
BRE Bank Securities
Rachunek Wyników
(mln PLN)
2010
2011
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2 288,7 3 134,8
4 332,8
4 551,7
4 513,5
4 700,0
4 826,5
4 933,4
zmiana
-28,8%
37,0%
38,2%
5,1%
-0,8%
4,1%
2,7%
2,2%
178,1
177,8
195,1
173,5
178,3
183,4
188,6
193,9
170,2
195,3
199,6
190,7
197,3
204,0
211,0
218,2
Polimery i poliestry (Boryszew - Elana, Elana PET,
Elana Energetyka, Torlen)
Pozostałe produkty chemiczne (Boryszew ERG,
Elimer, Nylonbor)
Automotive (Maflow)
2009
0,0
194,7
1 108,7
552,0
515,7
531,7
547,6
558,6
Automotive (AKT, Theysohn)
0,0
0,0
0,0
765,3
776,9
838,4
865,6
883,9
Automotive (Ymos)
0,0
0,0
0,0
139,8
144,4
148,8
153,3
156,4
808,9 1 102,9
1 170,5
1 100,9
1 091,5
1 196,1
1 220,1
1 252,0
341,9
523,7
596,5
539,0
542,6
550,5
562,7
575,1
562,3
745,3
947,8
857,0
831,5
803,0
828,7
841,4
Łożyska (FŁT)
200,6
300,9
375,0
233,7
235,2
244,2
249,1
254,0
2 065,0 2 811,3
3 859,0
4 088,8
4 004,9
4 146,7
4 259,1
4 357,5
Koszty wytworzenia
Koszty zarządu
132,7
146,9
215,6
208,7
211,8
217,4
220,1
222,5
Koszty sprzedaży
53,7
56,2
79,2
100,9
102,8
108,0
110,7
113,0
Pozostała działalność operacyjna netto
99,0
-20,2
74,2
143,5
2,3
2,5
2,7
3,0
Efekty jednorazowe
59,9
-33,6
61,1
141,7
0,0
0,0
0,0
0,0
139,9
100,2
253,3
296,9
196,2
230,4
239,4
243,4
EBIT
zmiana
-298,1%
-28,4%
152,8%
17,2%
-33,9%
17,4%
3,9%
1,7%
marża EBIT
6,1%
3,2%
5,8%
6,5%
4,3%
4,9%
5,0%
4,9%
Wynik na działalności finansowej
-68,9
-40,7
-23,1
-50,3
-52,9
-51,0
-49,3
-48,1
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
71,0
59,5
230,1
246,5
143,3
179,4
190,0
195,4
6,2
14,1
26,3
34,5
12,9
28,4
30,4
31,4
Udziałowcy mniejszościowi
Wynik na sprzedaży nieruchomości
(po opodatkowaniu)
12,0
32,5
51,8
65,0
42,0
50,2
50,4
50,7
0,0
-7,7
-6,7
0,8
1,3
0,0
0,0
0,0
Zysk netto
51,7
37,7
197,2
212,8
131,7
151,0
159,6
163,9
Akcjonariuszy jednostki dominującej
39,7
5,2
147,9
89,7
100,8
109,2
113,2
-123,9%
-87,0%
1,7%
-39,3%
12,3%
8,4%
3,7%
1,7%
0,2%
145,4
2712,9
%
3,4%
3,2%
2,0%
2,1%
2,3%
2,3%
76,1
80,3
97,7
104,4
111,9
111,2
110,0
108,5
Wynik zdarzeń nadzwyczajnych
Zysk brutto
Podatek dochodowy
zmiana
marża
Amortyzacja
EBITDA
zmiana
marża EBITDA
Liczba akcji na koniec roku (mln)
EPS
215,9
180,4
351,0
401,2
308,1
341,6
349,3
351,9
471,6%
-16,4%
94,5%
14,3%
-23,2%
10,9%
2,3%
0,7%
9,4%
5,8%
8,1%
8,8%
6,8%
7,3%
7,2%
7,1%
62,7 1 128,4
0,6
0,0
2 256,7
0,1
2 256,7
0,1
2 256,7
0,0
2 256,7
0,0
2 256,7
0,0
2 256,7
0,1
CEPS
1,8
0,1
0,1
0,1
0,1
0,1
0,1
0,1
ROAE
ROAA
9,5%
1,9%
1,0%
0,2%
20,0%
5,3%
17,1%
4,9%
9,2%
2,9%
9,6%
3,1%
10,0%
3,3%
10,1%
3,4%
15
Boryszew
BRE Bank Securities
Bilans
(mln PLN)
2014P
2015P
2016P
AKTYWA
2 043,7 2 269,6
2 763,6 3 025,1
3 133,9 3 228,6
3 282,5
3 329,5
Majątek trwały
1 090,6 1 174,3
1 357,0 1 414,1
1 408,6 1 374,5
1 342,5
1 313,1
Wartość niematerialne i prawne
Rzeczowe aktywa trwałe
Wartość firmy
2009
2010
2011
2012P
2013P
56,7
18,9
23,9
34,0
34,7
33,7
32,7
31,7
815,4
910,4
979,4
980,8
974,6
941,5
910,5
882,0
187,5
23,5
23,5
67,5
187,5
187,5
187,5
187,5
Należności długoterminowe
0,8
0,3
1,4
1,4
1,4
1,4
1,4
1,4
Inwestycje długoterminowe
148,0
184,0
218,8
160,9
160,9
160,9
160,9
160,9
46,2
37,3
66,0
49,5
49,5
49,5
49,5
49,5
1 725,4 1 854,2
Długoterminowe RM
Majątek obrotowy
953,2 1 095,3
1 939,9
2 016,4
Zapasy
341,1
406,5
600,3
639,6
666,2
693,8
712,4
728,2
Należności krótkoterminowe
441,5
588,2
680,9
783,3
815,9
849,6
872,5
891,8
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
117,4
17,2
32,3
54,5
54,5
54,5
54,5
54,5
51,5
82,1
88,1
128,3
183,4
250,8
294,8
336,1
1,7
1,3
5,1
5,3
5,3
5,5
5,6
5,8
2009
2010
2011
2012P
2013P
Należności handlowe
Inwestycje krótkoterminowe
Środki pieniężne
Krótkoterminowe RM
(mln PLN)
PASYWA
2 043,7 2 269,6
1 406,6 1 611,0
2 763,6 3 025,1
2014P
2015P
2016P
3 133,9 3 228,6
3 282,5
3 329,5
1 087,2
1 121,1
234,8
234,8
Kapitał własny
417,9
532,7
727,7
863,6
977,1 1 048,9
Kapitał akcyjny
15,4
122,0
234,8
234,8
234,8
Kapitał zapasowy
234,8
2,8
1,1
-0,8
-0,8
-0,8
-0,8
-0,8
-0,8
Zysk z lat ubiegłych
369,4
381,2
507,1
654,9
744,6
795,0
822,3
844,9
Udziały mniejszości
477,7
516,0
537,9
537,9
537,9
537,9
537,9
537,9
Zobowiązania długoterminowe
122,1
151,4
204,7
215,5
215,5
215,5
215,5
215,5
Dług
113,7
144,5
195,0
195,0
195,0
195,0
195,0
195,0
Zobowiązania krótkoterminowe
923,0
942,4
1 233,0 1 255,5
1 270,7
1 283,6
Zobowiązania handlowe
280,6
405,9
523,0
549,4
544,8
567,3
582,5
595,4
Dług
534,2
482,4
529,9
627,5
627,5
627,5
627,5
627,5
90,8
125,2
169,7
159,8
159,8
159,8
159,8
159,8
0,0
2,0
10,2
10,7
10,6
11,1
11,3
11,6
Dług
647,9
626,9
724,9
822,6
822,6
822,6
822,6
822,6
Dług netto
596,4
544,8
636,8
694,3
639,1
571,8
527,7
486,4
142,7% 102,3%
87,5%
80,4%
65,4%
54,5%
48,5%
43,4%
Rezerwy na zobowiązania
Pozostałe
(Dług netto / Kapitał własny)
1 113,5 1 237,6
(Dług netto / EBITDA)
2,8
3,0
1,8
1,7
2,1
1,7
1,5
1,4
BVPS
6,7
0,5
0,3
0,4
0,4
0,5
0,5
0,5
16
Boryszew
BRE Bank Securities
Przepływy pieniężne
(mln PLN)
2009
2010
2011
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
Przepływy operacyjne
263,5
56,2
4,9
85,9
206,8
245,3
252,6
258,0
Zysk netto
39,7
5,2
145,4
147,9
89,7
100,8
109,2
113,2
Amortyzacja
76,1
80,3
97,7
104,4
111,9
111,2
110,0
108,5
Kapitał obrotowy
20,0
-80,9
-172,3
-104,3
-63,9
-38,5
-26,1
-22,1
0,0
0,0
-19,7
0,0
-24,7
-29,6
-40,5
-40,6
127,7
51,6
-46,2
-62,0
93,8
101,4
100,0
99,0
Dywidendy akcjonariuszy mniejszościowych
Pozostałe
Przepływy inwestycyjne
91,5
6,6
-67,9
-107,2
-98,8
-76,6
-77,3
-78,1
CAPEX
77,6
-89,8
-52,3
-85,0
-98,8
-76,6
-77,3
-78,1
w tym dezinwestycje
0,0
7,3
9,4
19,4
26,4
0,0
0,0
0,0
Inwestycje kapitałowe
13,6
96,5
-15,7
-22,2
0,0
0,0
0,0
0,0
Przepływy finansowe
-371,2
-30,8
69,1
61,5
-52,9
-101,4
-131,2
-138,7
Dług
-201,6
-59,3
98,0
97,7
0,0
0,0
0,0
0,0
-47,7
-53,5
-58,4
-27,1
-57,6
-57,6
-57,6
-57,6
Odetki od długu
Dywidendy
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
-50,4
-81,9
-90,6
Buyback
0,1
-25,6
-60,3
-30,8
0,0
0,0
0,0
0,0
Emisja akcji
0,0
106,6
122,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
-122,0
1,0
-32,2
21,7
4,7
6,6
8,2
9,5
-16,2
32,9
6,0
40,2
55,2
67,4
44,0
41,3
51,5
82,1
88,1
128,3
183,4
250,8
294,8
336,1
Pozostałe
Zmiana stanu środków pieniężnych
Środki pieniężne na koniec okresu
DPS (PLN)
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
FCF
295,0
40,4
-15,0
7,5
99,6
198,2
215,5
220,3
(CAPEX / Przychody ze sprzedaży)
3,4%
-1,9%
-2,5%
-2,4%
-2,9%
-1,6%
-1,6%
-1,6%
Wskaźniki rynkowe
2009
2010
2011
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
P/E
0,9
126,6
9,0
8,9
14,6
13,0
12,0
11,6
P/CE
0,3
7,7
5,4
5,2
6,5
6,2
6,0
5,9
P/BV
0,1
1,2
1,8
1,5
1,3
1,2
1,2
1,2
P/S
0,0
0,2
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
0,3
FCF/EV
46,6%
3,4%
-0,8%
0,4%
5,1%
10,5%
11,7%
12,3%
EV/EBITDA
5,1
9,5
7,1
6,3
8,1
7,1
6,8
6,6
EV/EBIT
7,9
17,1
9,8
8,6
12,7
10,5
9,9
9,6
EV/S
0,5
0,5
0,6
0,6
0,6
0,5
0,5
0,5
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
0,00%
3,85%
6,26%
6,92%
Dyield
Cena (PLN)
0,58
Liczba akcji na koniec okresu (mln)
62,7
1 128,4
2 256,7 2 256,7
2 256,7 2 256,7 2 256,7
2 256,7
MC (mln PLN)
36,4
654,4
1 308,9 1 308,9
1 308,9 1 308,9 1 308,9
1 308,9
477,7
516,0
1 110,5
1 715,2
Kapitał udziałowców mniej. (mln PLN)
EV (mln PLN)
537,9
537,9
2 483,6 2 541,1
537,9
537,9
537,9
537,9
2 485,9 2 418,5 2 374,5
2 333,2
17
Boryszew
BRE Bank Securities
Michał Marczak tel. (+48 22) 697 47 38
Dyrektor Zarządzający
Dyrektor Departamentu Analiz
[email protected]
Strategia, Telekomunikacja, Surowce, Metale
Departament Analiz:
Departament Sprzedaży Instytucjonalnej:
Kamil Kliszcz tel. (+48 22) 697 47 06
Wicedyrektor
[email protected]
Paliwa, Chemia, Energetyka
Piotr Dudziński tel. (+48 22) 697 48 22
Dyrektor
[email protected]
Piotr Grzybowski, CFA tel. (+48 22) 697 47 17
[email protected]
IT, Media, Telekomunikacja
Marzena Łempicka– Wilim tel. (+48 22) 697 48 95
Wicedyrektor
[email protected]
Kierownik zagranicznej sprzedaży instytucjonalnej:
Maciej Stokłosa tel. (+48 22) 697 47 41
[email protected]
Budownictwo
Jakub Szkopek tel. (+48 22) 697 47 40
[email protected]
Przemysł
Iza Rokicka tel. (+48 22) 697 47 37
[email protected]
Banki
Piotr Zybała tel. (+48 22) 697 47 01
[email protected]
Deweloperzy
Matthias Falkiewicz tel. (+48 22) 697 48 47
[email protected]
Maklerzy:
Emil Onyszczuk tel. (+48 22) 697 49 63
[email protected]
Michał Jakubowski tel. (+48 22) 697 47 44
[email protected]
Tomasz Jakubiec tel. (+48 22) 697 47 31
[email protected]
Paweł Majewski tel. (+48 22) 697 49 68
[email protected]
Zespół Obsługi Rynków Zagranicznych:
Adam Prokop tel. (+48 22) 697 47 90
Kierownik Zespołu
[email protected]
Michał Rożmiej tel. (+48 22) 697 49 85
[email protected]
Jakub Słotkowicz tel. (+48 22) 697 48 30
[email protected]
Jacek Wrześniewski tel. (+48 22) 697 48 85
[email protected]
„Prywatny Makler”
Jarosław Banasiak tel. (+48 22) 697 48 70
Dyrektor Biura Aktywnej Sprzedaży
[email protected]
Dom Inwestycyjny
BRE Banku S.A.
ul. Wspólna 47/49
00-950 Warszawa
www.dibre.com.pl
18
Boryszew
BRE Bank Securities
Wyjaśnienia użytych terminów i skrótów:
EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna)
EBIT - Zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją
BOOK VALUE - wartość księgowa
WNDB - wynik na działalności bankowej
P/CE - cena do zysku wraz z amortyzacją
MC/S - wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaży
EBIT/EV- zysk operacyjny do wartości ekonomicznej
P/E - (Cena/Zysk) - Cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję
ROE - (Return on Equity - Zwrot na kapitale własnym) - Roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych
P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję
Dług netto - kredyty + papiery dłużne + oprocentowane pożyczki - środki pieniężne i ekwiwalent
Marża EBITDA - EBITDA / Przychody ze sprzedaży
Rekomendacje Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A.
Rekomendacja jest ważna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. Oczekiwane zwroty z poszczególnych
rekomendacji są następujące:
KUPUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 15%
AKUMULUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale 5%-15%
TRZYMAJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale -5% do +5%
REDUKUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -5% do -15%
SPRZEDAJ - oczekujemy, że inwestycja przyniesie stratę większą niż 15%.
Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy.
Niniejsze opracowanie wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie
zostało sporządzone z zachowaniem należytej staranności, rzetelności oraz zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie
ogólnodostępnych informacji, które DI BRE Banku S.A. uważa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje
są przedmiotem rekomendacji. DI BRE Banku S.A. nie gwarantuje jednakże dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w
przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni
odzwierciedlały stan faktyczny.
Niniejsze opracowanie nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu instrumentów finansowych. Niniejszy dokument ani żaden
z jego zapisów nie będzie stanowić podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania. Niniejsze opracowanie jest przedstawione
wyłącznie w celach informacyjnych i nie może być kopiowane lub przekazywane osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument,
ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w USA, Australii, Kanadzie, Japonii.
DI BRE Banku S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody
poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania.
Do rekomendacji wybrano istotne dane z całej historii Spółki będącej przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki
upłynął od poprzedniej rekomendacji Inwestowanie w akcje wiąże się z szeregiem ryzyk związanych miedzy innymi z sytuacją
makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie
niemożliwe.
Jest możliwe, że DI BRE Banku S.A. świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych
podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu.
Raport został przekazany do emitenta przed jego publikacją. Emitent nie przekazał uwag do treści raportu. DI BRE Banku S.A. otrzymuje
wynagrodzenie od emitenta za świadczone usługi.
DI BRE Banku, jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadać długie lub krótkie pozycje w akcjach emitenta lub innych instrumentach
finansowych powiązanych z akcjami emitenta.
Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w
niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody DI BRE Banku S.A.
Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA .
Nadzór nad działalnością Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego.
Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do
publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w DI BRE Banku S.A. upoważnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których
opracowywane były rekomendacje, inne niż analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację.
Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w rekomendacji:
DCF – uważana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych
generowanych przez spółkę; jej wadą jest duża wrażliwość na zmiany założeń prognostycznych w modelu
Wskaźnikowa – opiera się na porównaniu mnożników wyceny firm z branży; prosta w konstrukcji, lepiej niż DCF odzwierciedla bieżący stan
rynku; do jej wad można zaliczyć dużą zmienność (wahania wraz z indeksami giełdowymi) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych
spółek.
Ostatnie wydane rekomendacje dotyczące Boryszew
Rekomendacja
data wydania
Redukuj
Trzymaj
2012-03-05
2012-06-05
kurs z dnia rekomendacji
0.82
0.60
WIG w dniu rekomendacji
41639.72
37287.97
19

Boryszew 10.12

Transkrypt

Podobne dokumenty

Otwórz - BORYSZEW

kwiaty w martwej naturze

09-04-2015 Uzupełnienie porządku obrad ZWZ Boryszew S.A.