Asseco Poland - Inwestor online

Niniejszy dokument stanowi tłumaczenie rekomendacji wydanej w j. angielskim (wybranych fragmentów).
Asseco Poland
Polska, IT
21 grudnia 2015
Bezpieczna inwestycja z potencjałem
Rekomendacja
M&A. Asseco Poland jest ostatnio bardziej aktywne na polu M&A. Szacujemy, że konsolidacja
Infovide-Matrix może zwiększyć przychód Asseco Poland o ok. 200mn zł rocznie (ok. 10% w
ramach polskiego biznesu, 3% na poziomie grupy). Jej wpływ na EBIT w 2016 roku powinien być,
naszym zdaniem, neutralny. Po stronie P&L spodziewamy się, że sprzedaż Matrix42 i przejęcie
Exictos wpłynie zapewne pozytywnie na przychody w segmencie Western Europe. Z powodu
marż Exictos (marża netto na poziomie prawie 12% w 2014 roku), uwzględniliśmy wzrost marży
EBIT o 1pp dla całego segmentu.
Wyniki. Asseco Poland opublikował solidne wyniki za 3Q15 i pokazał dwucyfrowy wzrost w każdej
kategorii P&L. Spółka uzyskała w 3Q najwyższy zysk netto od 3 lat. Wstępnie jesteśmy też
pozytywnie nastawieni do 4Q15, co wynika z silnego USDPLN oraz poprawy przychodów w
polskiej części. Przychody w 4Q15 powinny być wyższe niż 2.1mld zł, a zysk netto powinien
wynieść ok. 100mn zł. W 2015E szacujemy, że spółka osiągnie sprzedaż na poziomie 7.24mld zł,
EBIT na poziomie 748mn zł i zysk netto w wysokości 341mn zł. W 2016E sprzedaż szacujemy na
poziomie 7.53mld zł, EBIT na poziomie 780mn zł i zysk netto w wysokości 361mn zł, co wskazuje
na 2015-17E P/E na poziomie 12.4-13.6x z dyskontem wobec konkurencji. Ostatnie przejęcia nie
zmienią też prawdopodobnie polityki dywidendowej spółki. Podtrzymujemy naszą prognozę DPS
na poziomie 3 zł w 2016 roku.
12-miesięczna cena docelowa Asseco Poland na poziomie 66.9 zł, na podstawie modelu DCF.
Nowa cena docelowa jest o 2% wyższa niż ta w naszym poprzednim raporcie, co wynika głównie
ze zmian prognoz. Porównanie spółki z jej konkurencją wskazuje na wycenę 65.4 zł za akcję.
Asseco Poland: Podsumowanie finansowe
2014
2015E
2016E
2017E
2018E
Przychody
5 780
6 232
EBITDA
863
903
EBIT
599
637
Zysk netto
306
358
P/E (x)
15.1
12.9
EV/EBITDA (x)
7.5
7.4
Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK
7 243
1 018
748
341
13.6
7.0
7 534
1 027
755
361
12.8
7.2
7 814
1 055
780
373
12.4
7.1
8 077
1 081
803
384
12.1
7.0
55.79
Cena docelowa (zł, 12-mies.)
66.90
Kapitalizacja (mln zł)
4 631
Free float (%)
90.3
Liczba akcji (mln)
83.0
Średni dzienny obrót (3 mies., akcje)
115 tys.
EURPLN
4.30
USDPLN
3.96
Buy
Hold
Sell
Under Review / Suspended
70
TP
65
60
55
50
WIG Relative
45
ACP
40
35
Oct-15
Jul-15
Apr-15
Oct-14
Jan-15
Jul-14
Apr-14
Oct-13
Jan-14
Jul-13
Apr-13
30
Jan-13
Inwestycja. Opóźnienia w przetargach z nowej perspektywy budżetowej UE mają wpływ na spółki
w polskim sektorze IT, które są aktywne w sektorze publicznym. Biorąc pod uwagę rozłożenie w
czasie kontraktów w poprzedniej perspektywie spodziewamy się pierwszych przetargów
w 2 półroczu 2016 roku, które będą kontraktację od końca roku 2016, co pozytywnie wpłynie na
wyniki w 2017 roku. Poziom funduszy w ramach nowej perspektywy UE jest wyższy niż w
poprzedniej. W samym programie operacyjnym Polska Cyfrowa dostępne są kontrakty o wartości
nawet do 5.9mld zł, czyli ok. 1mld zł rocznie. Co więcej, polskie wojsko staje się obszarem
zainteresowania Asseco Poland i innych spółek IT. Szybko cyfryzujące się wojsko stwarza nowe
możliwości w postaci szybko rosnącego popytu na produkty i rozwiązania IT. Co ważne, w
przetargach wojskowych mogą startować tylko polskie spółki, co zwiększa prawdopodobieństwo,
że będą one stanowiły nowe źródło dochodów dla Asseco Poland.
Cena (zł, 17 grudnia 2015)
Oct-12
W tym raporcie podwyższamy nasze prognozy dla Asseco Poland, naszego
top-pick w sektorze TMT na 2016 rok. Na bazie wyceny DCF uzyskaliśmy
12-miesięczną cenę docelową na poziomie 66.9 zł. Ponieważ nasza nowa cena
docelowa wskazuje na 20% potencjał wzrostowy podtrzymujemy naszą
rekomendację KUPUJ. Pomimo dość trudnego obecnie rynku IT w Polsce,
spółka pozytywnie zaskoczyła swoimi wynikami za 3 kw.15. Uważamy, że
działalność spółki za granicą, silny USD oraz sezonowość powinny pozwolić na
dobre wyniki również w 4 kw.15. Szacujemy, że Asseco Poland może osiągnąć
sprzedaż na poziomie 7.24 mld zł w 2015E, EBIT na poziomie 748 mln zł i zysk
netto w wysokości 341 mln zł, co wskazuje na wycenę P/E 13.6x i EV/EBITDA
na poziomie 7.0x. W roku 2016 spodziewamy się dwóch potencjalnych źródeł
dalszej poprawy wyników: 1) nowe kontrakty współfinansowane z funduszy
UE w 2H16 oraz 2) kontrakty wojskowe, które mogą stanowić nowe źródło
dochodów dla spółki. Co więcej, Asseco Poland generuje dużo gotówki i,
pomimo aktywności M&A, będzie więc nadal w stanie wypłacać
prawdopodobnie wysokie dywidendy.
2013
–
Zalecenia taktyczne
Rekomendacja KUPUJ podtrzymana, Cena Docelowa 66.90 zł
mln PLN
Kupuj
Wykres pokazuje zmianę ceny akcji w stosunku do indeksu WIG.
17/12/2015 indeks WIG zamknął się na poziomie 45 684 punktów.
Rek.
Data
(mm-dd-rr)
Cena
Stopa zwrotu
w dniu 12-mies. absolutna relatyw
wydania rekomend
na (p.p)
acja
Kupuj
10-19-2015
55.0
65.5
6.2%
12.7
Trzymaj
7-8-2015
60.0
64.0
-8.3%
-2.5
Sprzedaj
4-22-2015
57.5
59.8
4.3%
3.9
Trzymaj
2-11-2015
53.5
60.0
7.4%
3.1
Udziałowcy
% głosów
Adam Goral
9.7
Aviva OFE
12.5
PZU OFE
6.0
NN OFE
5.0
Opis spółki
Asseco Poland jest największą firmą IT w Europie
Środkowo-Wschodniej
Dział Analiz
Łukasz Kosiarski
Wyłączenie odpowiedzialności: Deklaracje ujawnienia zamieszczone na ostatniej stronie raportu stanowią integralną część tego dokumentu.
Asseco Poland
21 grudnia 2015
Wycena
Wycena DCF
Tab. 3. Asseco Poland: Obliczenie WACC
Stopa wolna od ryzyka
Wsp. Beta
Premia rynku akcji
Koszt kapitału
Stopa wolna od ryzyka
Premia od długu
Stopa podatku
Stopa wolna od ryzyka
% długu
% kapitału
Koszt długu po opodatkowaniu
2.8%
1.00
5.0%
7.8%
3.0%
1.0%
19%
3.9%
0%
100%
7.8%
Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK, Damodaran
Tab. 4. Asseco Poland: wycena DCF
PLN mln
Przychody
EBIT
Podatek od EBIT
NOPAT
Amortyzacja
Zmiana kapitału obrotowego
CAPEX
Inwestycje
Wolne przepływy pieniężne
WACC
Zdyskontowane przepływy pieniężne
2014-2023
Wzrost po okresie prognozy
Wartość rezydualna
Zdyskontowana wartość rezydualna
Wartość przedsiębiorstwa
Dług netto
Wartość godziwa
Liczba akcji (mln)
Wartość akcji (PLN, 1 Sty 2015)
Miesiąc
Obecna wartość akcji (PLN)
12-mies. cena docelowa (PLN)
2015E
7,243
748
175
574
270
93
474
277
7.8%
3,553
2016E
7,534
755
151
604
272
50
329
497
2017E
7,814
780
156
624
275
52
332
515
2018E
8,077
803
161
643
278
49
335
536
0.0%
8,384
3,956
7,510
-200.3
2,691
4,779
83.0
57.6
12
62.1
66.9
Źródło: Szacunki DM BZ WBK
2
2019E
8,334
823
165
659
286
47
344
554
2020E
8,592
843
169
674
294
47
352
569
2021E
8,854
862
172
690
303
48
361
584
2022E
9,119
912
182
729
307
53
365
619
2023E
9,386
931
186
745
316
49
374
639
2024E
9,654
950
190
760
326
49
383
654
Asseco Poland
21 grudnia 2015
Wycena porównawcza
Tab. 1. Asseco Poland: Mnożniki grupy porównawczej
Kapitalizacja
Nazwa
Cena
Waluta
(EUR mln)
Asseco Poland
55.79
PLN
1,076
Peers
Asseco Business Solutions
15.26
PLN
119
Asseco South Eastern Europe
9.95
PLN
120
Asseco Central Europe
17.80
PLN
88
Comp
55.99
PLN
77
Sygnity
7.40
PLN
20
GFI Informatique
8.37
EUR
552
Neurones
17.03
EUR
413
Reply
129.00
EUR
1,207
Atos
78.94
EUR
8,154
Cap Gemini
86.42
EUR
14,879
Software
25.72
EUR
2,032
Computacenter
823.00
GBp
1,390
SAP
72.93
EUR
89,595
Sage Group
589.00
GBp
8,747
Oracle
36.93
USD
145,571
Tieto
24.72
EUR
1,830
Indra Sistemas
9.39
EUR
1,541
Mediana
Implikowana cena (PLN)
2015E
13.6
P/E
2016E
12.8
2017E
12.4
15.9
11.7
n.a.
10.2
4.1
17.8
19.5
22.3
14.2
19.8
13.2
16.0
19.7
23.7
14.2
16.3
n.a.
16.0
15.6
10.9
n.a.
11.0
4.0
16.5
18.0
19.8
12.1
16.6
12.7
15.1
18.1
22.3
13.0
15.1
14.4
15.1
15.1
10.3
n.a.
9.8
4.1
15.5
16.7
17.7
11.0
14.9
12.0
14.0
16.8
20.5
11.8
14.3
10.7
14.2
9.1
5.6
n.a.
6.6
2.0
8.2
7.2
11.9
6.2
11.7
8.2
7.5
12.9
16.3
8.5
9.8
18.7
8.3
9.0
5.1
n.a.
7.0
1.5
7.3
6.5
10.4
5.4
9.6
7.5
7.0
11.8
15.6
8.1
8.5
9.1
7.8
8.7
4.8
n.a.
6.1
0.8
6.7
5.9
9.0
4.8
8.4
6.7
6.3
10.9
14.5
8.2
8.0
7.1
6.9
65.7
65.6
63.7
73.4
66.9
57.8
Implikowana cena (PLN)
EV/EBITDA
2015E 2016E 2017E
6.9
6.9
6.7
65.4
Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK
Tab. 2. Asseco Poland: Podsumowanie wyceny
Implikowana cena
(zł na akcję)
Wycena porównawcza [P/E i EV/EBITDA na lata
2015P-17P]
65.4
DCF [12-miesięczna cena docelowa]
66.9
Źródło: Szacunki DM BZ WBK
3
Asseco Poland
21 grudnia 2015
Dom Maklerski BZ WBK
Pl. Wolności 15
60-967 Poznań
fax. +48 61 856 48 80
dmbzwbk.pl
Zespół Maklerów Transakcyjnych
Grzegorz Skrzyczyński
tel. +48 22 526 21 23
[email protected]
Artur Kołsut, Makler
tel. +48 22 526 21 25
[email protected]
Paweł Bartczak, Makler
tel. +48 61 856 43 89
[email protected]
Paweł Kubiak, Makler
tel. +48 61 856 50 57
[email protected]
Sławomir Koźlarek, Makler
tel. +48 61 856 50 13
[email protected]
Jacek Siera, Makler
tel. +48 61 856 41 29
[email protected]
Karol Koszarski, Makler
tel. +48 61 856 45 68
[email protected]
Maciej Ciesielski, Makler
tel. +48 61 856 48 57
[email protected]
ZASTRZEŻENIE DOTYCZĄCE CHARAKTERU DOKUMENTU ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE
DOKUMENTU
Niniejszy materiał został przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK będący wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A. (DM
BZ WBK). DM BZ WBK jest podmiotem podlegającym przepisom Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz.U. z 2014 r. poz.
94 – t.j. z późn. zm.), Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego
systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz.U. z 2013 r. poz. 1382 – t.j. z późn. zm.) oraz Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o nadzorze nad rynkiem
kapitałowym (Dz.U. z 2005 r. Nr 183, poz. 1537 z późn. zm.). Materiał ten jest adresowany do inwestorów kwalifikowanych oraz klientów profesjonalnych w
rozumieniu przepisów wyżej wskazanych ustaw oraz do Klientów DM BZ WBK uprawnionych do otrzymywania rekomendacji na podstawie umów o
świadczenie usług .
Wszelkie znaki towarowe, oznaczenia usług i loga użyte w niniejszym dokumencie są znakami towarowymi, oznaczeniami usług lub zarejestrowanymi
znakami towarowymi lub oznaczeniami usług Banku Zachodniego WBK(BZ WBK) lub podmiotów z Grupy BZ WBK.
Autorem dokumentu jest DM BZ WBK. BZ WBK przysługują prawa autorskie do niniejszego opracowania. Powielanie bądź publikowanie niniejszego
opracowania lub jego części bez pisemnej zgody BZ WBK jest zabronione.
DM BZ WBK nie jest obowiązany do zapewnienia, czy instrumenty finansowe, do których odnosi się niniejszy dokument, są odpowiednie dla danego
inwestora. Inwestycje oraz usługi przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora właściwe, dlatego w razie
wątpliwości dotyczących takich inwestycji bądź usług inwestycyjnych zaleca się konsultację z niezależnym doradcą inwestycyjnym. Żaden z zapisów w
niniejszym dokumencie nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja lub strategia jest
odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora.
Ilekroć w dokumencie mowa jest o „Emitencie” należy przez to rozumieć spółkę/spółki będącą/będące przedmiotem rekomendacji zawartych w niniejszym
dokumencie.
W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie „Emitenta” będzie odnosić się do wszystkich tych spółek.
Podmioty powiązane z BZ WBK S.A. mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach z
Emitentem, świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami
finansowymi emitowanymi przez Emitenta („instrumenty finansowe”). DM BZ WBK może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim, Wielkiej Brytanii
oraz pozostałymi prawami oraz przepisami, przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony
odbiorcom.
Niniejsza rekomendacja jest aktualna na moment jej sporządzenia i może się zmienić w czasie.
DM BZ WBK mógł wydać w przeszłości lub może wydać w przyszłości inne dokumenty, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w
niniejszym dokumencie. Takie dokumenty odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je
analityków. DM BZ WBK nie jest zobowiązany do zapewnienia, iż takie dokumenty będą podawane do wiadomości adresatów niniejszego dokumentu. DM
BZ WBK informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w przyszłości.
Punkt widzenia wyrażony w raportach odzwierciedla osobistą opinię Analityka na temat analizowanej spółki i jej papierów wartościowych. Za wyjątkiem
wynagrodzenia ze strony DM BZ WBK, Analitycy nie przyjmują innej formy wynagrodzenia za sporządzane rekomendacje.
Źródłem danych są GPW, PAP, Reuters, Bloomberg, EPFR, GUS, NBP, DM BZ WBK, Akcje.net, prasa finansowa, internetowe serwisy finansowoekonomiczne.
Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez DM BZ WBK ze źródeł uznawanych za wiarygodne, przy
zachowaniu należytej staranności, jednak DM BZ WBK nie może zapewnić ich dokładności oraz kompletności. Inwestor będzie odpowiedzialny za
przeprowadzenie na własną rękę badań oraz analiz informacji zawartych w niniejszym dokumencie i za ocenę zalet oraz ryzyka związanego z
instrumentami finansowymi będącymi przedmiotem niniejszego dokumentu. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie mogą się zmienić bez
konieczności poinformowania o tym fakcie.
DM BZ WBK nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione przez klienta na skutek decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie rekomendacji
udzielonych przez DM BZ WBK o ile przy ich udzielaniu zachował należytą staranność i rzetelność.
Niniejszy dokument nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu oraz dokonania transakcji na instrumentach finansowych, ani nie ma na
celu nakłaniania do nabycia lub zbycia jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy dokument jest przedstawiony państwu wyłącznie w celach
informacyjnych i nie może być kopiowany lub przekazywany osobom trzecim.
W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w Stanach Zjednoczonych
Ameryki, Australii, Kanadzie, Japonii.
Rozpowszechnianie bezpośrednio lub pośrednio w tych państwach lub wśród obywateli tych państw lub osób w nich przebywających może stanowić
naruszenie prawa dotyczącego instrumentów finansowych obowiązującego w tych krajach.
Rozpowszechnianie lub udostępnianie tego dokumentu na terytorium innych państw może być ograniczone przez odpowiednie przepisy prawa.
Osoby udostępniające lub rozpowszechniające ten dokument są obowiązane znać te ograniczenia i ich przestrzegać.
W USA lub Wielkiej Brytanii niniejszy dokument może być jedynie rozpowszechniany wśród osób, które posiadają profesjonalną wiedzę w zakresie
inwestowania zgodnie z odpowiednimi regulacjami.
Opinii zawartych w niniejszym dokumencie nie należy traktować jako autoryzowanych lub zatwierdzonych przez emitenta. Opinie zawarte w niniejszym
dokumencie są wyłącznie opiniami DM BZ WBK.
4
Asseco Poland
21 grudnia 2015
DM BZ WBK informuje, iż inwestowanie środków w instrumenty finansowe wiąże się z ryzykiem utraty części lub całości zainwestowanych środków.
DM BZ WBK zwraca uwagę, iż na cenę instrumentów finansowych ma wpływ wiele różnych czynników, które są lub mogą być niezależne od emitenta i
wyników jego działalności. Można do nich zaliczyć m. In. Zmieniające się warunki ekonomiczne, prawne, polityczne i podatkowe. Więcej informacji o
instrumentach finansowych i ryzyku z nimi związanym znajduje się na stronie www.dmbzwbk.pl w sekcji zastrzeżenia i ryzyko - informacje o instrumentach
finansowych i ryzyku.
Decyzja o zakupie wszelkich instrumentów finansowych powinna być podjęta wyłącznie na podstawie prospektu, oferty lub innych powszechnie
dostępnych dokumentów i materiałów opublikowanych zgodnie z obowiązującymi przepisami polskiego prawa.
Informacja „Overweight”/„Underweight”/„Neutral” („Przeważaj”/„Niedoważaj”/„Neutralne”) – oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs spółki
w ciągu miesiąca może zachować się lepiej/gorzej/neutralnie w stosunku do indeksu WIG20.
W przypadku zamieszczenia przy poszczególnych spółkach informacji „Overweight”/„Underweight”/„Neutral” („Przeważaj”/”Niedoważaj”/”Neutralne”) informacja ta nie powinna być traktowana jako zalecenie inwestycyjne dotyczące danego instrumentu finansowego.
System rekomendacyjny DM BZ WBK opiera się na wyznaczaniu cen docelowych i ich relacji do ceny bieżącej instrumentów finansowych, poza tym w
przypadku rekomendacji kierowanych do szerokiego kręgu odbiorców wymaga zastosowania dwóch sposobów wyceny. Zawarte w niniejszym materiale
informacje „Overweight”/„Underweight”/„Neutral” („Przeważaj”/„Niedoważaj”/„Neutralne”) nie spełniają żadnego z powyższych wymogów. Ponadto w
zależności od okoliczności mogą one stanowić podstawę do podjęcia różnych (także o przeciwstawnych kierunkach) zachowań inwestycyjnych dla
poszczególnych inwestorów.
Mid-caps – zamieszczenie spółki w portfelu mid-cap oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs danej spółki może zachować się w ciągu
jednego miesiąca lepiej niż indeks WIG20.
Dodawanie i zdejmowanie spółek z listy odbywa się ze względu na wymogi rotacji spółek na liście.
Zmian wag dla spółek, które już wcześniej znajdowały się w portfelu, nie należy pojmować jako zalecenia inwestycyjnego. Zmiany te mają na celu
wyłącznie wyrównanie łącznej wagi wszystkich spółek do 100%.
DM BZ WBK informuje, iż odcięcie dywidendy, odcięcie praw poboru czy split bądź scalanie akcji i inne czysto techniczne zmiany kursu akcji będą
skutkowały odpowiednimi zmianami cen docelowych - takie sytuacje mają wymiar wyłącznie techniczny i nie stanowią zmiany rekomendacji w rozumieniu
przepisów prawa.
Wyjaśnienia terminologii fachowej użytej w rekomendacji:
EBIT - zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja
P/E - wskaźnik ceny do zysku na akcję
EV - kapitalizacja spółki powiększona o dług netto
PEG - wskaźnik P/E do wzrostu zysków
EPS - zysk na akcję
CPI - wskaźnik cen i usług towarów konsumpcyjnych
WACC - średni ważony koszt kapitału
CAGR - średnioroczny wzrost
P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję
NOPAT - teoretyczny zysk operacyjny po opodatkowaniu
FCF - wolne przepływy pieniężne
BV – wartość księgowa
ROE – zwrot na kapitale własnym
P/BV – cena do wartości księgowej
Definicje rekomendacji:
Kupuj – całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje przekroczy 15% w ciągu dwunastu miesięcy.
Trzymaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie od 0% do 15% w ciągu dwunastu miesięcy.
Sprzedaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie mniej niż 0% w ciągu dwunastu miesięcy.
W opinii DM BZ WBK niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów,
który mógłby wpłynąć na jego treść. DM BZ WBK nie ma obowiązku podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, że instrumenty
finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną zawartą w niniejszym
dokumencie.
Działalność DM BZ WBK, będącego wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A., podlega nadzorowi Komisji Nadzoru
Finansowego. Data na pierwszej stronie niniejszego raportu jest datą sporządzenia i opublikowania raportu.
UWAŻA SIĘ, ŻE KAŻDY KTO PRZYJMUJE LUB WYRAŻA ZGODĘ NA PRZEKAZANIE MU TEGO DOKUMENTU, WYRAŻA ZGODĘ NA TREŚĆ
POWYŻSZYCH ZASTRZEŻEŃ.
Dom Maklerski BZ WBK jest wyodrębnioną organizacyjnie jednostką Banku Zachodniego WBK S.A. z siedzibą we Wrocławiu, ul. Rynek 9/11, 50-950
Wrocław, zarejestrowanego w Sądzie Rejonowym dla Wrocławia - Fabrycznej, VI Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem KRS
0000008723, REGON 930041341, NIP 896 000 56 73, kapitał zakładowy i wpłacony 992.345.340 zł.
---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------UJAWNIENIA
Niniejszy raport zawiera rekomendacje dotyczące spółki/spółek: Asseco Poland S.A. („Emitent”).
DM BZ WBK informuje, iż niniejszy dokument będzie aktualizowany nie rzadziej niż raz w roku. Niniejszy dokument nie został ujawniony.
Przy sporządzaniu niniejszego dokumentu DM BZ WBK korzystał co najmniej z dwóch z następujących metod wyceny:
1) zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF),
2) porównawczej,
3) mnożników średniocyklicznych,
4) zdyskontowanych dywidend (DDM),
5) wartości rezydualnej,
6) model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV),
7) metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP),
8) metoda wartości likwidacyjnej.
Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej
mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie wszystkich strumieni gotówki, jakie wpływają do spółki oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF
są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów.
Metoda porównawcza opiera się na ekonomicznym prawie „jednej ceny”. Mocnymi stronami metody porównawczej są: mała ilość parametrów, jakie
analityk musi oszacować, oparcie wyceny na aktualnych warunkach rynkowych, stosunkowo duża dostępność wskaźników dla porównywanych spółek oraz
szeroka znajomość metody porównawczej wśród inwestorów. Do wad wyceny metodą porównawczą zaliczyć można znaczną wrażliwość wyników wyceny
na wybór spółek do grupy porównawczej, uproszczenie obrazu spółki prowadzące do pominięcia pewnych istotnych czynników (np.: dynamika wzrostu,
aktywa pozaoperacyjne, ład korporacyjny, powtarzalność wyników, różnice w stosowanych standardach rachunkowości) oraz niepewność efektywności
rynkowej wyceny porównywanych spółek.
5
Asseco Poland
21 grudnia 2015
Metoda mnożników średniocyklicznych opiera się na długoterminowym dwuletnim średnim konsensusie mnożników P/E oraz EV/EBITDA dla spółek
grupy porównawczej. Metodologia ta ma na celu określenie wartości godziwej dla cyklicznych spółek. Wadą tej metody jest fakt, iż implikowana wycena
może znacznie różnić się od wartości rynkowej analizowanej spółki w szczycie lub na dnie cyklu oraz jej zależność od jakości danych zewnętrznych (w tym
przypadku konsensus wg Bloomberga). Zaletą jest prostota metody oraz uśredniona wartość dla całego cyklu, pozwalająca wychwytywać zarówno
przewartościowanie jak i niedowartościowanie danego analizowanego waloru.
Metoda zdyskontowanych dywidend (DDM) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych dywidendach wypłaconych przez spółkę. Do jej
mocnych stron można zaliczyć uwzględnienie realnych przepływów pieniężnych do właścicieli kapitału akcyjnego oraz fakt, że metoda ta jest
wykorzystywana w przypadku spółek z długą historią wypłacania dywidendy. Główną wadą metody zdyskontowanych dywidend jest oszacowywanie
wielkości wypłacanej dywidendy na podstawie dużej ilości parametrów i założeń, w tym stopy wypłaty dywidendy.
Metoda wartości rezydualnej jest koncepcyjnie zbliżona do metody zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) stosowanej do wyceny spółek
niefinansowych a główną różnicą jest to ze bazuje na szacowanych wielkościach wartości rezydualnej (nadwyżka ROE nad kosztem kapitału) a nie
zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie nadwyżki zysku nad kosztem kapitału która jest
potencjalnie do dyspozycji akcjonariuszy oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy
oszacować i wrażliwość wyceny na zmiany tych parametrów.
Model uzasadnionej wyceny kapitałów własnych (WEV) jest oparty na formule wartość księgowa = (ROE za dwa lata minus stopa stabilnego
wzrostu)/(koszt kapitału minus stopa stabilnego wzrostu) i pozwala na oszacowanie wartości godziwej danej spółki za dwa lata. W następnej kolejności
wyliczana jest wartość bieżąca. Główną zaletą tej metody jest jej przejrzystość oraz fakt iż jest oparta na relatywnie krótkich prognozach co ogranicza
ryzyko błędów w prognozie. Główną wadą jest to, iż metoda zakłada, iż cena akcji danej spółki w długim okresie będzie dążyć do swojej wartości godziwej
implikowanej z kombinacji ROE i kosztu kapitału.
Metoda sumy poszczególnych aktywów (SOTP) jest dodaniem do siebie wartości różnych aktywów spółki, wyliczonych przy pomocy jednej z
powyższych metod. Zalety i wady tej metody są identyczne z zaletami i wadami zastosowanych metod wyceny.
Metoda wartości likwidacyjnej – wartość likwidacyjna jest to kwota pieniędzy, za którą aktywa lub przedsiębiorstwo mogą zostać szybko sprzedane w
sytuacji gdyby przedsiębiorstwo zaprzestało swojej działalności. Następnie, szacunkowa wartość aktywów zostaje skorygowana o zobowiązania i wydatki
związane z likwidacją. Zaletą tej metody szacowania wartości jest jego prostota. Ta metoda nie uwzględnia wartości niematerialnych jak wartość firmy, co
jest główną wadą.
Na przestrzeni ostatnich 3 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK wydał: 41 rekomendacji Kupuj, 22 rekomendacji Trzymaj oraz 10 rekomendacji Sprzedaj.
% Spółek
pokrywanych
Rekomendacja
Kupuj
na rzecz których świadczono usługi Bankowości Inwestycyjnej
w ciągu ostatnich 12 miesięcy
55,32
5,77
Trzymaj
25,53
8,33
Sprzedaj
17,02
18,75
Under Review
2,13
50,00
Definicje poszczególnych rekomendacji zostały opisane w sekcji Zastrzeżenia.
Wykresy dot. zmian cen akcji zawarte w raporcie obejmują wykresy liniowe dziennych cen na zamknięcie w okresie jednego roku. Informacje dotyczące
dłuższego okresu (maksymalnie 3 lata) dostępne są na życzenie.
Emitent może posiadać akcje BZ WBK S.A.
Członkowie władz Emitenta lub osoby im bliskie mogą być członkami władz BZ WBK S.A.
Osoby zaangażowane w przygotowanie raportu lub bliskie im osoby mogą pełnić funkcję w organach Emitenta, lub zajmować stanowiska kierownicze w
tym podmiocie lub mogą być stroną umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i
konsumenci.
Grupa BZ WBK, jej podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani
nabyciem instrumentów finansowych spółek bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką.
DM BZ WBK pełni rolę animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych
w Warszawie.
DM BZ WBK nie jest stroną umowy z Emitentem dotyczącej sporządzania rekomendacji.
Bank Zachodni WBK S.A. jest pośrednio powiązany z Emitentem.
BZ WBK S.A. nie wyklucza możliwości nabycia przez któryś z podmiotów z nim powiązanych, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcji
Emitenta instrumentów finansowych, powodującego osiągniecie łącznej liczby stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego.
Grupa BZ WBK może posiadać, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcje Emitenta instrumentów finansowych, w łącznej liczbie stanowiącej
co najmniej 1 % kapitału zakładowego.
Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z BZ WBK S.A., które mogłyby wpłynąć na obiektywność rekomendacji
zawartych w niniejszym dokumencie. BZ WBK S.A. nie posiada bezpośrednio instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub których wartość
zależna jest w istotny sposób od wartości instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta (za wyjątkiem pełnienia roli animatora rynku). Nie jest
jednak wykluczone, że w okresie następnych dwunastu miesięcy, włącznie z okresem obowiązywania niniejszej rekomendacji, BZ WBKS.A. składać będzie
ofertę świadczenia usług na rzecz Emitenta, jak również będzie nabywać lub zbywać instrumenty finansowe wyemitowane przez Emitenta lub których
wartość zależna jest od wartości instrumentów finansowych wyemitowanych przez Emitenta. DM BZ WBK nie jest stroną żadnej umowy – z wyjątkiem
umów brokerskich z klientami, w wykonaniu których DM BZ WBK sprzedaje i kupuje akcje Emitenta na zlecenie swoich klientów - której świadczenie byłoby
zależne od wyceny instrumentów finansowych omawianych w niniejszym dokumencie.
Wynagrodzenie otrzymywane przez osoby sporządzające niniejszy dokument może być w sposób pośredni zależne od wyników finansowych uzyskiwanych
w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta, dokonywanych przez BZ
WBKS.A. lub podmioty z nim powiązane
6