Stalprodukt - Inwestor online

Rekomendacja dla klientów podlegających Regulaminowi świadczenia usług maklerskich przez Dom Maklerski BZ WBK S.A.
Stalprodukt
Przemysł stalowy
15 lutego 2013r.
Nadal bez potencjału
Sprzedaj
Rekomendacja
Zalecenie taktyczne
-
Stalprodukt: Rekomendacja: Sprzedaj; Cena Docelowa 170zł
Stalprodukt przechodzi ostatnio bardzo trudny okres. Z powodu słabnącego rynku stali
transformatorowej i ostrej konkurencji na rynku dystrybucji stali w Polsce kurs akcji
spółki spada trzeci rok z rzędu. Spodziewamy się, że zysk netto z działalności
podstawowej STP wyniesie w 2013r. zaledwie 49 mln zł — dla porównania, w 2012r.
oczekiwane są 74 mln zł, a w rekordowo wysokim roku 2007 było to 350 mln zł. W
listopadzie 2012 r. spółka po (wydawałoby się) okazyjnej cenie kupiła od Skarbu Państwa
kopalnię i hutę cynku oraz ołowiu ZGH Bolesław. Sądzimy jednak, że przejęcie to nie
zwiększy wartości Stalproduktu do czasu wyeliminowania najważniejszych czynników
ryzyka. Zwracamy także uwagę na fakt, że ZGH będzie musiała zamknąć swoją kopalnią
cynku i ołowiu za 4 lata, tym samym tracąc istotną część zysków, oraz będzie obciążona
znaczącymi kosztami likwidacji kopalni – z tego powodu niskie mnożniki i wysoka wycna
porównawcza mogą okazać się mylące. Po dokonaniu wyceny zakładów ZGH i zmianie
naszych prognoz dla Stalproduktu powracamy do rekomendacji „Sprzedaj” dla tej spółki,
wyznaczając 12-miesięczną cenę docelową na poziomie 170 zł za akcję.
Cena (zł, 14lutego 2013r.)
170
Kapitalizacja (mln zł)
1,260
Free float (%)
27%
Liczba akcji (mln)
6.7
Średni dzienny obrót (3 miesiące,
akcje)
0.6tys
EURPLN
4.18
USDPLN
3.14
Price
Buy
Sell
350
330
Słabe perspektywy dla rynku stali. Podstawowa działalność Stalproduktu, czyli dystrybucja stali i stali
transformatorowej, jest w dalszym ciągu słaba. W okresie najbliższych 12 miesięcy nie przewidujemy tu zmian
na lepsze. Spodziewamy się raczej spadku wolumenów i cen na obu rynkach. W segmencie orientowanych
blach elektrotechnicznych (GOES) szacujemy wolumeny w 2013 r. na 70 tys. ton — w 2012 r. były to 83 tys. ton
(przy nominalnej mocy wytwórczej sięgającej 100 tys. ton rocznie). Na rok 2013 zakładamy cenę 1,45 tys. EUR
(przy kursie EUR/PLN na poziomie 4,1x) wobec 1,5 tys. EUR (przy kursie EUR/PLN w wysokości 4,18x)
w 2012 r. W segmencie kształtowników stalowych oczekujemy jednocyfrowego obniżenia wolumenów i cen, co
będzie częściowo efektem ponad 50-procentowego spadku sprzedaży barier drogowych.
187,4
Cena docelowa (zł, 12-miesięczna)
WIG rebased
Hold
Under Review
310
290
270
250
230
210
190
170
Po słabych wynikach za IV kw. 2012 r. spodziewamy się kontynuacji trendu spadkowego. Z wyłączeniem
zdarzeń jednorazowych i wzrostu wartości firmy wynikającego z przejęcia ZGH, oceniamy zysk netto
Stalproduktu za IV kw. 2012 r. na 2 mln zł, a zysk EBITDA na 16 mln zł. To najniższe wyniki od 2004 r. Nie
dostrzegamy też większego potencjału w nadchodzących kwartałach (oprócz bonusu od spółki Mittal).
ZGH to bardzo ryzykowny projekt. Spółka Stalprodukt przejęła niedawno zakłady ZGH Bolesław za pozornie
bardzo niską cenę (przy wskaźnikach P/E <3x i EV/EBITDA <2x). W gospodarce nie ma jednak nic za darmo.
Po głębszej analizie projektu oceniamy go jako ryzykowny — nie oferuje oczywistej ani łatwej do uzyskania
wartości bieżącej netto (NPV), stawia natomiast sporo znaków zapytania. Wyniki ZGH są naszym zdaniem
uzależnione przede wszystkim od cen cynku i ołowiu. Jeśli ceny te pozostaną na stabilnym poziomie, wartość
bieżąca netto całego projektu dla Stalproduktu będzie ujemna i sięgnie -60 mln zł. Dwóch najważniejszych
czynników ryzyka (tj. wyczerpania zasobów kopalni Pomorzany i wysokich cen energii) nie da się raczej
zniwelować w średnim terminie. Konieczność pozyskana nowej bazy zasobów wymagałaby bardzo wysokich
nakładów inwestycyjnych i potencjalnej emisji akcji, kwestia stosunkowo wyższych cen energii wobec Europy
Zachodniej musi być z kolei rozwiązana na poziomie rządowym.
Jan-13
Feb-13
Nov-12
Dec-12
Oct-12
Aug-12
Sep-12
Jul-12
Jun-12
Apr-12
May-12
Mar-12
150
Feb-12
Wyniki z działalności podstawowej w 2013 r. pozostaną słabe. Szacujemy, że zysk EBITDA Stalproduktu
(bez wyników ZGH) spadnie w 2013 r. do 121 mln zł (ze 144 mln zł w 2012 r.), zysk netto wyniesie natomiast
49 mln zł (w porównaniu do 74 mln zł w 2012 r.). Mimo to w dalszym ciągu jesteśmy przekonani, że w 2014 r.
powinno nastąpić odbicie ze względu na wzrost wolumenów, cen i marż. Należy pamiętać, że Stalprodukt
rozpocznie wtedy sprzedaż wysokiej jakości produktów typu HiB ze stali krzemowej. Ze względu na obecną
sytuację rynkową wyniki zarówno na rok 2013, jak i na kolejne lata mogą jednak ulec dalszemu pogorszeniu.
Wykres mierzy zmianę ceny akcji w stosunku do indeksu WIG.
14/02/2013 indeks WIG zamknał się na poziomie 46 211.
OSTATNIE REKOMENDACJE
Rek.
Data
Cena
Zmiana ceny
W dn. 12m cena absolutna relatywna
wydania docelowa
(p.p)
Rewizja 11-8-2012
n.a.
-0.7%
Sprzedaj 10-12-2012 204.30
188.80
210.00
-7.6%
-7.1
-6.3
Trzymaj
7-10-2012
171.50
210.00
19.1%
10.1
Sprzedaj
4-26-2012
214.00
210.00
-19.9%
-21.4
Wycena. Zaktualizowaliśmy nasz model wyceny spółki Stalprodukt i uwzględniliśmy w sumie części składowych
wartość zakładów ZGH. Na tej podstawie wyznaczyliśmy 12-miesięczną cenę docelową akcji Stalproduktu na
170 zł, co oznacza powrót do rekomendacji „Sprzedaj” (poprzednie zalecenie: „Rewizja rekomendacji”). Nasza
wycena porównawcza wskazuje na cenę 220 zł za akcję STP.
Stalprodukt: podsumowanie prognoz finansowych
w milionach PLN
2010
2011
2012E
2013E
2014E
2015E
Sprzedaż
1 732
2 003
1 826
3 128
3 319
3 525
EBITDA
219
198
144
266
312
330
EBIT
178
147
90
137
171
184
Zysk netto
147
122
74
91
121
136
147
122
74
49
80
103
Zysk netto wyłączając ZGH
EPS
22,5
18,6
11,6
13,8
18,4
20,7
P/E (x)
8,5
10,4
16,6
13,9
10,4
9,3
EV/EBITDA (x)
6,3
7,0
9,3
5,2
4,4
4,2
Źródło: Dane spółki, szacunki DM BZ WBK, prognozy 2012r. nie uwzględniają zysku na wartości firmy ZGH
Analizy:
Zbigniew Porczyk, CFA, doradca inwestycyjny
[email protected]
Stalprodukt
15 lutego 2013r.
Wycena
Fig. 1. Stalprodukt: Wycena DCF grupy z wyłączniem grupy ZGH
W milionach PLN
2013E
2014E
2015E
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
2022E
Przychody
1,735
1,914
2,119
2,210
2,304
2,403
2,506
2,614
2,727
2,845
EBIT
58.7
94.7
123.9
127.3
130.7
134.3
137.9
141.7
145.5
149.4
Podatek
11.1
18.0
23.5
24.2
24.8
25.5
26.2
26.9
27.6
28.4
NOPAT
47.5
76.7
100.3
103.1
105.9
108.8
111.7
114.7
117.8
121.0
Amortyzacja
62.5
70.0
72.9
75.8
81.8
84.8
87.8
90.7
89.0
92.1
Zmiana kapitału obrotowego
(30.3)
33.8
39.0
17.5
18.3
19.2
20.0
20.9
21.9
22.9
Inwestycje kapitałowe
155.5 (14.5)
55.5
105.5
55.5
55.5
55.5
55.5
105.5
55.5
Inwestycje netto
62.7 (50.7)
21.6
47.3
(7.9) (10.1) (12.2) (14.3)
38.4 (13.7)
Wolne przepływy pieniężne
-15.2
127.4
78.8
55.8
113.8
118.9
123.9
129.1
79.4
134.7
Stopa wolna od ryzyka
4.50%
Premia za ryzyko długu
1.00%
Premia za ryzyko
5.50%
ERP
1
Beta zlewarowana
1.02
Stopa podatkowa
19%
Koszt kapitału własnego
10.11%
Koszt długu z tarczą podatkową
4.46%
%D
2%
%E
98%
WACC
9.97%
PV FCF 2013-2022
537
Wzrost rezydualny
1.00%
Wartość rezydualna (TV)
1,118
PV TV
432.2
Suma EV (PLN, 1 Sty 2013)
969
Dług netto/(gotówka)
(96.9)
Udziały mniejszości
18.1
Wartość kapitałów własnych (PLN, 1 Sty
2013)
1,048
Marża EBIT
3.38% 4.95% 5.85% 5.76% 5.67% 5.59% 5.50% 5.42% 5.33% 5.25%
Marża NOPAT
2.74% 4.01% 4.74% 4.67% 4.60% 4.53% 4.46% 4.39% 4.32% 4.25%
CAPEX/Przychody
8.96% -0.76% 2.62% 4.77% 2.41% 2.31% 2.21% 2.12% 3.87% 1.95%
Zmiana kapitału obrotowego/przychody
-1.75% 1.77% 1.84% 0.79% 0.80% 0.80% 0.80% 0.80% 0.80% 0.80%
Zmiana kapitału obrotowego/Zmiana
przychodów
11.52% 18.84% 19.07% 19.37% 19.37% 19.38% 19.38% 19.38% 19.38% 19.38%
Źródło: Szacunki DM BZ WBK
Fig. 2. Stalprodukt: Wycena DCF spółki ZGH
W milionach PLN
2013E
Przychody
845
EBIT
28.7
Podatek
5.4
Inwestycje netto
0
Wolne przepływy pieniężne
23.2
WACC
9.97%
PV FCF 2013-2022
-46
Wartość kapitałów własnych (PLN, 1 Sty
2013)
-46
Źródło: Szacunki DM BZ WBK
2014E
846
27.2
5.2
0
22.0
2015E
848
13.8
2.6
0
11.2
2
2016E
849
0.0
0.0
0
0.0
2017E
0
0
0
-65
-40.4
2018E
0
0
0
-85
-53.6
2019E
0
0
0
0
0
2020E
0
0
0
0
0
2021E
0
0
0
0
0
2022E
0
0
0
0
0
Stalprodukt
15 lutego 2013r.
Fig. 3. Stalprodukt: Wycena DCF spółki HCM
W milionach PLN
2013E
Przychody
698
EBIT
29.1
Podatek
5.5
Inwestycje netto
30
Wolne przepływy pieniężne
-6.4
WACC
9.97%
PV FCF 2013-2022
54
Wzrost rezydualny
1.00%
Wartość rezydualna (TV)
110
PV TV
42
Wartość kapitałów własnych (PLN, 1 Sty
2013)
97
Źródło: Szacunki DM BZ WBK
2014E
698
25.1
4.8
10
10.4
2015E
698
23.1
4.4
10
8.7
Fig. 4. Stalprodukt: Wycena DCF spółki Bolesław Recycling
W milionach PLN
2013E
2014E
2015E
Przychody
64.0
64.0
64.0
EBIT
17.0
15.8
14.6
Podatek
3.2
3.0
2.8
Inwestycje netto
10.0
10.0
10.0
Wolne przepływy pieniężne
6.3
9.6
8.6
WACC
9.97%
PV FCF 2013-2022
83
Wzrost rezydualny
1.00%
Wartość rezydualna (TV)
184
PV TV
71
Wartość kapitałów własnych (PLN, 1 Sty
2013)
154
Źródło: Szacunki DM BZ WBK
2016E
699
21.1
4.0
10
7.1
2017E
699
19.1
3.6
0
15.4
2018E
699
18.0
3.4
0
14.6
2019E
699
16.9
3.2
0
13.7
2020E
700
15.8
3.0
0
12.8
2021E
700
14.6
2.8
0
11.8
2022E
700
13.4
2.5
0
10.9
2016E
64.0
13.4
2.6
0
17.7
2017E
64.0
13.3
2.5
0
17.5
2018E
64.0
13.1
2.5
0
17.4
2019E
64.0
12.9
2.4
0
17.2
2020E
64.0
12.7
2.4
0
17.1
2021E
64.0
12.5
2.4
0
16.9
2022E
64.0
12.3
2.3
0
16.7
Fig. 5. Stalprodukt: Wycena części składowych
Stalprodukt
1,047
Grupa ZGH
190
ZGH Boleslaw
-46
HCM
82 = 97*85%
Recycling
154
Gradir
0
Pozostałe spółki
0
Udziałowcy mniejszościowi
ZGH
Zakup ZGH
Wartość kapitałów własnych
(PLN, 1 Sty 2013)
Liczba akcji (m)
Bieżąca wycena akcji
12-miesięczna Cena
Docelowa
Źródło: Szacunki DM BZ WBK
29
219
990
6.6
154
170
3
Stalprodukt
15 lutego 2013r.
Wycena porównawcza
Fig. 6. Stalprodukt: Wycena porównawcza
(EURm)
301
2012E
16.6
P/E
2013E
13.9
2014E
10.4
2012E
9.3
430
n.a.
53.0
9.9
10.2
6.3
4.9
2,687
22.9
19.4
12.1
9.0
8.3
6.4
3,613
58.4
40.7
42.6
42.6
35.5
12.1
8.8
9.0
7.9
7.9
7.1
6.4
9,078
21,351
9,166
14.6
11.1
n.a.
11.6
9.9
28.2
9.7
9.0
12.0
8.2
8.3
7.6
7.1
7.6
6.6
6.5
7.0
5.3
10,654
20,791
10,511
8.3
n.a.
31.2
12.9
18.8
12.3
16.6
11.1
11.9
16.6
10.2
12.3
9.9
10.0
10.2
5.7
12.2
11.7
8.2
8.8
5.8
7.4
7.9
7.2
7.4
5.6
6.6
7.3
6.5
6.5
Kapitalizacja
Spółka
Cena
Waluta
187
PLN
Stalprodukt SA
Małe spółki
AK Steel Holding Corp
4.24
USD
Allegheny
Technologies Inc
33.55
USD
Wuhan Iron & Steel Co
Ltd
2.98
CNY
Mediana
Duże spółki
Novolipetsk Steel
OJSC
20.31
USD
POSCO
357500
KRW
ThyssenKrupp AG
17.75
EUR
Baoshan Iron & Steel
Co Ltd
5.18
CNY
Nippon Steel Corp
271
JPY
JFE Holdings Inc
2119
JPY
Mediana
Mediana całościowa
Źródło: Bloomberg, szacunki DM BZ WBK
Fig. 7. Stalprodukt: Wycena porównawcza
W PLN
Waga
Cena implikowana
wskaźnikiem P/E
2012E
2013E
2014E
Peers
100%
218
264
197
Śr.
226
EV/EBITDA
2013E
5.2
Cena implikowana
wskaźnikiem EV/EBITDA
2012E
2013E
2014E
162
239
241
Śr.
214
Źródło: Szacunki DM BZ WBK, uwzględniając pełną konsolidację grupy ZGH od 2013r.
4
2014E
4.4
220
Stalprodukt
15 lutego 2013r.
Dom Maklerski BZ WBK S.A.
Pl. Wolności 15
60-967 Poznań
fax. +48 61 856 48 80
dmbzwbk.pl
Zespół Maklerów Transakcyjnych
Tomasz Leśniewski, Kierownik
tel. +48 61 856 43 67
[email protected]
Grzegorz Skrzyczyński, Zastępca Kierownika
tel. +48 22 526 21 23
[email protected]
Artur Kołsut, Makler
tel. +48 22 526 21 25
[email protected]
Paweł Bartczak, Makler
tel. +48 61 856 43 89
[email protected]
Paweł Kubiak, Makler
tel. +48 61 856 50 57
[email protected]
Sławomir Koźlarek, Makler
tel. +48 61 856 50 13
[email protected]
Jacek Siera, Makler
tel. +48 61 856 41 29
[email protected]
Karol Koszarski, Makler
tel. +48 61 856 45 68
[email protected]
Maciej Ciesielski, Makler
tel. +48 61 856 48 57
[email protected]
Jan Nowakowski, Makler
tel. +48 22 526 21 24
[email protected]
ZASTRZEŻENIE DOTYCZĄCE CHARAKTERU DOKUMENTU ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE DOKUMENTU
Niniejszy materiał został przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. (DM BZ WBK S.A.), podmiot podlegający przepisom Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami
finansowymi (Dz.U. z 2010 r. Nr 211, poz.1384 – j.t. z późn. zm.), Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego
systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz.U. z 2009 r. Nr 185, poz. 1439 – j.t. z późn. zm.) oraz Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o nadzorze nad rynkiem kapitałowym (Dz.U. z 2005 r. Nr 183,
poz. 1537 z późn. zm.). Materiał ten jest adresowany do inwestorów kwalifikowanych oraz klientów profesjonalnych w rozumieniu przepisów wyżej wskazanych ustaw oraz do Klientów DM BZ
WBK S.A. uprawnionych do otrzymywania rekomendacji na podstawie umów o świadczenie usług .
Wszelkie znaki towarowe, oznaczenia usług i loga użyte w niniejszym dokumencie są znakami towarowymi, oznaczeniami usług lub zarejestrowanymi znakami towarowymi lub oznaczeniami
usług DM BZ WBK S.A. lub podmiotów z Grupy BZ WBK. Autorem dokumentu jest DM BZ WBK S.A. DM BZ WBK S.A. przysługują prawa autorskie do niniejszego opracowania. Powielanie bądź
publikowanie niniejszego opracowania lub jego części bez pisemnej zgody DM BZ WBK S.A. jest zabronione.
DM BZ WBK S.A. nie jest obowiązany do zapewnienia, czy instrumenty finansowe, do których odnosi się niniejszy dokument, są odpowiednie dla danego inwestora. Inwestycje oraz usługi
przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora właściwe, dlatego w razie wątpliwości dotyczących takich inwestycji bądź usług inwestycyjnych
zaleca się konsultację z niezależnym doradcą inwestycyjnym. Żaden z zapisów w niniejszym dokumencie nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej, ani też nie jest wskazaniem, iż
jakakolwiek inwestycja lub strategia jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora.
W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie „Emitenta” będzie odnosić się do wszystkich tych spółek.
Podmioty powiązane z DM BZ WBK S.A. mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach ze spółką/spółkami: Stalprodukt S.A.
(„Emitent”), świadczyć usługi na rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć możliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez
Emitenta („instrumenty finansowe”). DM BZ WBK S.A. może, w zakresie dopuszczalnym prawem polskim, Wielkiej Brytanii oraz pozostałymi prawami oraz przepisami, przeprowadzać transakcje
Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom.
DM BZ WBK S.A. informuje, iż niniejszy dokument będzie aktualizowany nie rzadziej niż raz w roku.
Niniejsza rekomendacja jest aktualna na moment jej sporządzenia i może się zmienić w czasie.
DM BZ WBK S.A. mógł wydać w przeszłości lub może wydać w przyszłości inne dokumenty, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszym dokumencie. Takie
dokumenty odzwierciedlają różne założenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM BZ WBK S.A. nie jest zobowiązany do zapewnienia, iż
takie dokumenty będą podawane do wiadomości adresatów niniejszego dokumentu. DM BZ WBK S.A. informuje, że trafność wcześniejszych rekomendacji nie jest gwarancją ich trafności w
przyszłości.
Punkt widzenia wyrażony w raportach odzwierciedla osobistą opinię Analityka na temat analizowanej spółki i jej papierów wartościowych. Za wyjątkiem wynagrodzenia ze strony DM BZ WBK
S.A.,Analitycy nie przyjmują innej formy wynagrodzenia za sporządzane rekomendacje.
Źródłem danych są GPW, PAP, Reuters, Bloomberg, EPFR, GUS, NBP, DM BZ WBK S.A., Akcje.net, prasa finansowa, internetowe serwisy finansowo-ekonomiczne.
Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez DM BZ WBK S.A. ze źródeł uznawanych za wiarygodne, jednak DM BZ WBK S.A. oraz spółki z nim
powiązane nie ponoszą odpowiedzialności za wszelkie niedokładności lub pominięcia w niniejszym dokumencie przygotowanym przez DM BZ WBK S.A. lub wysłanym przez DM BZ WBK S.A. do
dowolnej osoby. Każda taka osoba będzie odpowiedzialna za przeprowadzenie na własną rękę badań oraz analiz informacji zawartych w niniejszym dokumencie i będzie odpowiedzialna za ocenę
zalet oraz ryzyka związanego z instrumentami finansowymi będącymi tematem niniejszego lub dowolnego innego dokumentu. Niniejsze oświadczenie będzie częścią oraz warunkiem każdej
umowy zawartej przez DM BZ WBK S.A. lub jego spółki powiązane z każdą taką osobą odnośnie dowolnej transakcji instrumentami finansowymi. Informacje i opinie zawarte w niniejszym
dokumencie mogą się zmienić bez konieczności poinformowania o tym fakcie.
DM BZ WBK S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody wynikłe wskutek złożenia zlecenia na podstawie niniejszego dokumentu.
NINIEJSZY DOKUMENT NIE STANOWI OFERTY LUB ZAPROSZENIA DO SUBSKRYPCJI LUB ZAKUPU ORAZ DOKONANIA TRANSAKCJI NA INSTRUMENTACH FINANSOWYCH, ANI NIE
MA NA CELU NAKŁANIANIA DO NABYCIA LUB ZBYCIA JAKICHKOLWIEK INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH. NINIEJSZY DOKUMENT JEST PRZEDSTAWIONY PAŃSTWU WYŁĄCZNIE W
CELACH INFORMACYJNYCH I NIE MOŻE BYĆ KOPIOWANY LUB PRZEKAZYWANY OSOBOM TRZECIM.
W SZCZEGÓLNOŚCI ANI NINIEJSZY DOKUMENT, ANI JEGO KOPIA NIE MOGĄ ZOSTAĆ BEZPOŚREDNIO LUB POŚREDNIO PRZEKAZANE LUB WYDANE W STANACH
ZJEDNOCZONYCH AMERYKI, AUSTRALII, KANADZIE, JAPONII.
ROZPOWSZECHNIANE BEZPOŚREDNIO LUB POŚREDNIO W TYCH PAŃSTWACH LUB WŚRÓD OBYWATELI TYCH PAŃSTW LUB OSÓB W NICH PRZEBYWAJĄCYCH MOŻE
STANOWIĆ NARUSZENIE PRAWA DOTYCZĄCEGO INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH OBOWIĄZUJĄCEGO W TYCH KRAJACH.
ROZPOWSZECHNIANIE LUB UDOSTĘPNIANIE TEGO DOKUMENTU NA TERYTORIUM INNYCH PAŃSTW MOŻE BYĆ OGRANICZONE PRZEZ ODPOWIEDNIE PRZEPISY PRAWA.
OSOBY UDOSTĘPNIAJĄCE LUB ROZPOWSZECHNIAJĄCE TEN DOKUMENT SĄ OBOWIĄZANE ZNAĆ TE OGRANICZENIA I ICH PRZESTRZEGAĆ.
W USA LUB WIELKIEJ BRYTANII NINIEJSZY DOKUMENT MOŻE BYĆ JEDYNIE ROZPOWSZECHNIANY WŚRÓD OSÓB, KTÓRE POSIADAJĄ PROFESJONALNĄ WIEDZĘ W ZAKRESIE
INWESTOWANIA ZGODNIE Z ARTYKUŁEM 19(5), 38, 47 I 49 USTAWY Z 2000 ROKU O RYNKACH I USŁUGACH FINANSOWYCH I ROZPORZĄDZENIEM Z 2001.
NINIEJSZY DOKUMENT NIE ZOSTAŁ PRZYGOTOWANY PRZEZ LUB WE WSPÓŁPRACY Z EMITENTEM.
NINIEJSZY DOKUMENT NIE ZOSTAŁ UJAWNIONY EMITENTOWI.
INFORMACJI ZAWARTYCH W NINIEJSZYM DOKUMENCIE NIE NALEŻY TRAKTOWAĆ JAKO AUTORYZOWANYCH LUB ZATWIERDZONYCH PRZEZ EMITENTA. OPINIE ZAWARTE W
NINIEJSZYM DOKUMENCIE SĄ WYŁĄCZNIE OPINIAMI DM BZ WBK S.A.
DM BZ WBK S.A. INFORMUJE, IŻ INWESTOWANIE ŚRODKÓW W INSTRUMENTY FINANSOWE WIĄŻE SIĘ Z RYZYKIEM UTRATY CZĘŚCI LUB CAŁOŚCI ZAINWESTOWANYCH
ŚRODKÓW.
DM BZ WBK S.A. ZWRACA UWAGĘ, IŻ NA CENĘ INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH MA WPŁYW WIELE RÓŻNYCH CZYNNIKÓW, KTÓRE SĄ LUB MOGĄ BYĆ NIEZALEŻNE OD
EMITENTA I WYNIKÓW JEGO DZIAŁALNOŚCI. MOŻNA DO NICH ZALICZYĆ M. IN. ZMIENIAJĄCE SIĘ WARUNKI EKONOMICZNE, PRAWNE, POLITYCZNE I PODATKOWE. WIĘCEJ
INFORMACJI O INSTRUMENTACH FINANSOWYCH I RYZYKU Z NIM ZWIĄZANYM ZNAJDUJE SIĘ NA STRONIE www.dmbzwbk.pl W SEKCJI Zastrzeżenia i ryzyko - INFORMACJE O
INSTRUMENTACH FINANSOWYCH I RYZYKU
DECYZJA O ZAKUPIE WSZELKICH INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH POWINNA BYĆ PODJĘTA WYŁĄCZNIE NA PODSTAWIE PROSPEKTU, OFERTY LUB INNYCH POWSZECHNIE
DOSTĘPNYCH DOKUMENTÓW I MATERIAŁÓW OPUBLIKOWANYCH ZGODNIE Z OBOWIĄZUJĄCYMI PRZEPISAMI POLSKIEGO PRAWA.
Informacja „Overweight”/„Underweight”/”Neutral” („Przeważaj”/„Niedoważaj”/”Neutralne”) – oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs spółki w ciągu miesiąca może zachować się
lepiej/gorzej/neutralnie w stosunku do indeksu WIG20.
W przypadku zamieszczenia przy poszczególnych spółkach informacji „Overweight”/”Underweight”/”Neutral” („Przeważaj”/”Niedoważaj”/”Neutralne”) - informacja ta nie powinna być traktowana
jako zalecenie inwestycyjne dotyczące danego instrumentu finansowego.
System rekomendacyjny DM BZ WBK S.A. opiera się na wyznaczaniu cen docelowych i ich relacji do ceny bieżącej instrumentów finansowych, poza tym w przypadku rekomendacji kierowanych
do szerokiego kręgu odbiorców wymaga zastosowania dwóch sposobów wyceny. Zawarte w niniejszym materiale informacje „Overweight”/”Underweight”/”Neutral”
5
Stalprodukt
15 lutego 2013r.
(„Przeważaj”/„Niedoważaj”/„Neutralne”) nie spełniają żadnego z powyższych wymogów. Ponadto w zależności od okoliczności mogą one stanowić podstawę do podjęcia różnych (także o
przeciwstawnych kierunkach) zachowań inwestycyjnych dla poszczególnych inwestorów.
Mid-caps – zamieszczenie spółki w portfelu mid-cap oznacza, iż w ocenie autorów niniejszego dokumentu kurs danej spółki może zachować się w ciągu jednego miesiąca lepiej niż indeks WIG20.
W przypadku sugerowania spółek w ramach portfela małych spółek („Mid-caps”) informacje dotyczące tego portfela jak i wskazanych w nim spółek nie powinny być postrzegane przez inwestorów
jako zalecenia inwestycyjne. Dodawanie i zdejmowanie spółek z listy odbywa się ze względu na wymogi rotacji spółek na liście. Spółki z listy Mid-caps nie spełniają opisanych powyżej wymogów
systemu rekomendacyjnego DM BZ WBK S.A. Ponadto w zależności od okoliczności mogą one stanowić podstawę do podjęcia różnych (także o przeciwstawnych kierunkach) zachowań
inwestycyjnych dla poszczególnych inwestorów.
Zmian wag dla spółek, które już wcześniej znajdowały się w portfelu, nie należy pojmować jako zalecenia inwestycyjnego. Zmiany te mają na celu wyłącznie wyrównanie łącznej wagi wszystkich
spółek do 100%.
Osoby biorące udział w selekcji spółek do portfela Mid-caps mogą zawierać transakcje ich sprzedaży na WGPW, jeśli dana spółka znajduje się na liście spółek dłużej niż przez jeden miesiąc.
Przy sporządzaniu niniejszego dokumentu DM BZ WBK S.A. korzystał co najmniej z dwóch z następujących metod wyceny:
1) zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF),
2) porównawczej,
3) mnożników średniocyklicznych,
4) zdyskontowanych dywidend (DDM).
Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach pieniężnych. Do jej mocnych stron zaliczyć można uwzględnienie
wszystkich strumieni gotówki, jakie wpływają do spółki oraz kosztu pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duża ilość parametrów i założeń, które należy oszacować i wrażliwość wyceny na
zmiany tych parametrów.
Metoda porównawcza opiera się na ekonomicznym prawie „jednej ceny”. Mocnymi stronami metody porównawczej są: mała ilość parametrów, jakie analityk musi oszacować, oparcie wyceny na
aktualnych warunkach rynkowych, stosunkowo duża dostępność wskaźników dla porównywanych spółek oraz szeroka znajomość metody porównawczej wśród inwestorów. Do wad wyceny
metodą porównawczą zaliczyć można znaczną wrażliwość wyników wyceny na wybór spółek do grupy porównawczej, uproszczenie obrazu spółki prowadzące do pominięcia pewnych istotnych
czynników (np.: dynamika wzrostu, aktywa pozaoperacyjne, ład korporacyjny, powtarzalność wyników, różnice w stosowanych standardach rachunkowości) oraz niepewność efektywności
rynkowej wyceny porównywanych spółek.
Metoda mnożników średniocyklicznych opiera się na długoterminowym dwuletnim średnim konsensusie mnożników P/E oraz EV/EBITDA dla spółek grupy porównawczej. Metodologia ta ma na
celu określenie wartości godziwej dla cyklicznych spółek. Wadą tej metody jest fakt iż implikowana wycena może znacznie różnić się od wartości rynkowej analizowanej spółki w szczycie lub na
dnie cyklu oraz jej zależność od jakości danych zewnętrznych (w tym przypadku konsensus wg Bloomberga). Zaletą jest prostota metody oraz uśredniona wartość dla całego cyklu, pozwalająca
wychwytywać zarówno przewartościowanie jak i niedowartościowanie danego analizowanego waloru.
Metoda zdyskontowanych dywidend (DDM) bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych dywidendach wypłaconych przez spółkę. Do jej mocnych stron można zaliczyć uwzględnienie
realnych przepływów pieniężnych do właścicieli kapitału akcyjnego oraz fakt, że metoda ta jest być wykorzystywana w przypadku spółek z długą historią wypłacania dywidendy. Główną wadą
metody zdyskontowanych dywidend jest oszacowywanie wielkości wypłacanej dywidendy na podstawie dużej ilości parametrów i założeń, w tym stopy wypłaty dywidendy.
Wyjaśnienia terminologii fachowej użytej w rekomendacji:
EBIT - zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja
P/E - wskaźnik ceny do zysku na akcję
EV - kapitalizacja spółki powiększona o dług netto
PEG - wskaźnik P/E do wzrostu zysków
EPS - zysk na akcję
CPI - wskaźnik cen i usług towarów konsumpcyjnych
WACC - średni ważony koszt kapitału
CAGR - średnioroczny wzrost
P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję
NOPAT - teoretyczny zysk operacyjny po opodatkowaniu
FCF - wolne przepływy pieniężne
BV – wartość księgowa
ROE – zwrot na kapitale własnym
Definicje rekomendacji:
Kupuj – całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje przekroczy 15% w ciągu dwunastu miesięcy.
Trzymaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie od 0% do 15% w ciągu dwunastu miesięcy.
Sprzedaj - całkowita oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji w akcje wyniesie mniej niż 0% w ciągu dwunastu miesięcy.
Na przestrzeni ostatnich 3 miesięcy Dom Maklerski BZ WBK S.A. wydał: 30 rekomendacji Kupuj, 17 rekomendacji Trzymaj oraz 16 rekomendacji Sprzedaj.
Emitent nie posiada akcji DM BZ WBK S.A.
Członkowie władz Emitenta ani osoby im bliskie nie są członkami władz DM BZ WBK S.A.
Żadna z osób zaangażowanych w przygotowanie raportu ani bliska im osoba nie pełni funkcji w organach Emitenta, nie zajmuje stanowiska kierowniczego w tym podmiocie oraz żadna z tych
osób, jak również ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niż inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci.
Osoby sporządzające niniejszy dokument nie nabywały akcji Emitenta przed ich ofertą publiczną.
Wśród osób, które brały udział w sporządzeniu rekomendacji, jak również tych, które nie uczestniczyły w jej przygotowaniu, ale miały lub mogły mieć do niej dostęp, mogą istnieć osoby, które
posiadają akcje Emitenta lub instrumenty finansowe, których wartość jest w sposób istotny związana z wartością instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta.
Grupa BZ WBK, jej podmioty zależne, przedstawiciele lub pracownicy mogą okazjonalnie przeprowadzać transakcje, lub mogą być zainteresowani nabyciem instrumentów finansowych spółek
bezpośrednio lub pośrednio związanych z analizowaną spółką.
W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM BZ WBK S.A. nie był stroną umów mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub mających związek z ceną
instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta.
W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM BZ WBK S.A. nie był członkiem konsorcjum oferującego instrumenty finansowe emitowane przez Emitenta.
DM BZ WBK S.A. nie nabywał lub nie zbywał instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe.
DM BZ WBK S.A. nie pełni roli animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie.
DM BZ WBK S.A. nie pełni roli animatora emitenta dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie.
DM BZ WBK S.A. w ciągu ostatnich dwunastu miesięcy nie otrzymał wynagrodzenia z tytułu świadczenia usług na rzecz Emitenta.
DM BZ WBK S.A. nie posiada akcji Emitenta instrumentów finansowych będących przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego.
Bank Zachodni WBK S.A., który jest podmiotem powiązanym z DM BZ WBK S.A., nie jest powiązany ani pośrednio powiązany z Emitentem.
DM BZ WBK S.A. nie wyklucza możliwości nabycia przez któryś z podmiotów z nim powiązanych, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcji Emitenta instrumentów finansowych,
powodującego osiągniecie łącznej liczby stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego.
Grupa BZ WBK może posiadać, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcje Emitenta instrumentów finansowych, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 1 % kapitału zakładowego.
Poza wspomnianymi powyżej, Emitenta nie łączą żadne inne stosunki umowne z DM BZ WBK S.A., które mogłyby wpłynąć na obiektywność rekomendacji zawartych w niniejszym dokumencie.
DM BZ WBK S.A. nie posiada tak bezpośrednio jak i pośrednio instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub których wartość zależna jest w istotny sposób od wartości
instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. Nie jest jednak wykluczone, że w okresie następnych dwunastu miesięcy, włącznie z okresem obowiązywania niniejszej rekomendacji,
DM BZ WBK S.A. składać będzie ofertę świadczenia usług na rzecz Emitenta, jak również będzie nabywać lub zbywać instrumenty finansowe wyemitowane przez Emitenta lub których wartość
zależna jest od wartości instrumentów finansowych wyemitowanych przez Emitenta. DM BZ WBK S.A. nie jest stroną żadnej umowy – z wyjątkiem umów brokerskich z klientami, w wykonaniu
których DM BZ WBK S.A. sprzedaje i kupuje akcje Emitenta na zlecenie swoich klientów - której świadczenie byłoby zależne od wyceny instrumentów finansowych omawianych w niniejszym
dokumencie.
Wynagrodzenie otrzymywane przez osoby sporządzające niniejszy dokument może być w sposób pośredni zależne od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu
bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta, dokonywanych przez DM BZ WBK S.A. lub podmioty z nim powiązane.
W opinii DM BZ WBK S.A. niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów, który mógłby wpłynąć na jego treść.
DM BZ WBK S.A. nie ma obowiązku podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, że instrumenty finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie
będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną zawartą w niniejszym dokumencie.
DM BZ WBK S.A. podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego i niniejszy dokument został sporządzony w ramach prowadzonej przez DM BZ WBK S.A. działalności.
Data na pierwszej stronie niniejszego raportu jest datą sporządzenia i opublikowania raportu.
UWAŻA SIĘ, ŻE KAŻDY KTO PRZYJMUJE LUB WYRAŻA ZGODĘ NA PRZEKAZANIE MU TEGO DOKUMENTU, WYRAŻA ZGODĘ NA TREŚĆ POWYŻSZYCH ZASTRZEŻEŃ.
Dom Maklerski BZ WBK S.A. z siedzibą w Poznaniu, pl. Wolności 15, 60 - 967 Poznań, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym Poznań – Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego
Rejestru Sądowego pod nr KRS 0000006408, nr NIP 778-13-59-968, kapitał zakładowy 44 973 500 zł w całości wpłacony.
6