3) A. Lichosik_Zakres przedmiotowy prawa rynku kapitałowego

ANNA LICHOSIK*
Zakres przedmiotowy prawa rynku kapitałowego – zagadnienia wybrane
1. Wprowadzenie
Prawo rynku kapitałowego to zespół norm, które wywodzą się z różnych źródeł, jak
również mają zróżnicowany charakter prawny. Wskazuje się, że z uwagi na praktyczne
aspekty jak i przy uwzględnieniu wielu argumentów teoretycznoprawnych, należałoby
przyjąć, że prawo rynku kapitałowego stanowi wyodrębnioną gałąź prawa. Stanowisko takie
w głównej mierze stanowi konsekwencję znaczenia gospodarczego rynku kapitałowego,
aniżeli przyjętych poglądów doktryny.1
Rynek kapitałowy nie jest pojęciem natury prawnej czy też prawniczej. Genezy tego
pojęcia należy upatrywać w nauce ekonomii i finansów, co jednak nie oznacza, że jest to
pojęcie indyferentne prawnie, bowiem rynek kapitałowy stanowi przedmiot ożywionego
zainteresowania ustawodawcy. Samo pojęcie rynku kapitałowego jest niejednokrotnie
wykorzystywane w treści aktów prawnych. Przy czym występują poważne różnice pomiędzy
rozumieniem tego pojęcia na gruncie nauki finansów a na gruncie regulacji prawnych.2
W polskiej doktrynie prawa nie ma jeszcze do końca sprecyzowanej siatki pojęciowej
odnoszącej się do prawa rynku kapitałowego. Samo pojęcie prawa rynku kapitałowego uważa
się za pojęcie szersze od prawa obrotu instrumentami finansowymi. Stanowi to konsekwencję
faktu,
że
regulacje
obrotu
instrumentami
finansowymi
mają
głównie
charakter
cywilnoprawny z pewnymi elementami administracyjnoprawnymi i prawnokarnymi.
Jednakże, nie zawierają one postanowień o charakterze organizacyjno konstrukcyjnym, jak
np. zasad tworzenia oraz funkcjonowania domów maklerskich, giełdy, funduszy
inwestycyjnych, czy emerytalnych.3
W doktrynie przyjmuje się, że prawo rynku kapitałowego stanowi dziedzinę odrębną
od prawa rynku finansowego, rynek kapitałowy jest zakresowo węższy od rynku
finansowego. Prawo rynku finansowego obejmuje również sferę prawa bankowego, prawa
Anna Lichosik 1
A. Chłopecki (w:) A. Chłopecki, M. Dyl, M. Michalski, L. Sobolewski, A. Szumański, I. Weiss, System prawa
prywatnego, Prawo papierów wartościowych, T. 19, Warszawa 2006 r., s. 749.
2
M. Wierzbowski (w:) M. Bączyk, R. Biskup, R. Blicharz, A. Błachnio-Parzych, A. Gawrysik-Zabłocka, K.
Glibowski, M. Glicz, S. Jakszuk, M. Marczuk, M. Michalski, R. Mroczkowski, T. Oczkowski, D. Opalska, S.
Runicki, M. Rypina, P. stanisławiszyn, A. Śmidowicz, P. Wajda, M. Wierzbowski, B. Wojno, K. Zacharzewski,
P. Zapadka, K. Zaradkiewicz, P. Zawadzka, Prawo rynku kapitałowego. Komentarz, Warszawa 2012, s. 547.
3
A. Chłopecki (w:) System prawa prywatnego …, s. 757.
1
ubezpieczeniowego, czy rynku pieniężnego.4 Źródłem tych terminów są przyjęte powszechnie
konwencje językowe, które nie wynikają z normatywnych podziałów wprowadzonych przez
prawodawcę. Z uwagi na brak ustawowego zdefiniowania pojęcia prawa rynku kapitałowego
stanowi ono termin nie do końca jednoznaczny. Pojęcie to jest bliskie zarówno prawu
cywilnemu (w jego wąskim rozumieniu), jak i prawu handlowemu, jednak bez wątpienia
stanowi wyodrębnioną dziedzinę prawa.5
Ustawodawca jedynie w art. 2 pkt. 6 ustawy o nadzorze nad rynkiem kapitałowym6
wprowadza definicję rynku kapitałowego przez, który rozumie się: rynek papierów
wartościowych i innych instrumentów finansowych - w zakresie, w jakim do tych papierów
wartościowych i instrumentów finansowych stosuje się przepisy ustawy o obrocie
instrumentami finansowymi7 oraz ustawy o ofercie publicznej;8 rynek usług świadczonych
przez fundusze inwestycyjne i inne instytucje wspólnego inwestowania - w zakresie, w jakim
do tych usług i podmiotów stosuje się przepisy ustawy o funduszach inwestycyjnych; 9 rynek
towarów giełdowych w rozumieniu ustawy o giełdach towarowych.10
Prawo rynku kapitałowego jest dziedziną o dużym stopniu interdyscyplinarności i
pomimo, że elementy prawa prywatnego (bardzo często o semiimperatywnym charakterze)
dominują nad regulacjami np. administracyjnoprawnymi i prawnokarnymi, to jednak rola tych
ostatnich jest znaczna. Natomiast, konstrukcje cywilnoprawne, które występują na rynku
kapitałowym wyznaczają kierunek oraz cel określonych regulacji publicznoprawnych,
których główną funkcją jest wzmocnienie bezpieczeństwa uczestników obrotu na rynku
kapitałowym poprzez stworzenie jego ram organizacyjno prawnych, a także wprowadzenie
sankcji administracyjnoprawnych i karnoprawnych za naruszanie reguł obrotu. Wobec tego,
funkcja regulacji administracyjnoprawnych jest z pewnością doniosła, jednakże normy te
pełnią rolę służebną wobec regulacji cywilnoprawnej.11
A. Chłopecki (w:) System prawa prywatnego …, s. 750.
A. Chłopecki (w:) System prawa prywatnego …, s. 940.
6
Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. (Dz.U. Nr 183, poz 1537), dalej jako: NadzRKapU.
7
Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r. (Dz. U. Nr 183, poz. 1538 z późn. zm.), dalej jako: ustawa o obrocie lub w
skrócie ObrInstrFinU.
8
Ustawa z dnia 29 lipca 2005 r., (Dz. U. Nr 184, poz. 1539 z późn. zm.), dalej jako: ustawa o ofercie publicznej,
ustawa o ofercie lub w skrócie OfertaPublU.
9
Ustawa z dnia 27 maja 2004 r. (Dz. U. z 2005 r. Nr 83, poz. 719).
10
Ustawa z dnia 26 października 2000 r. (Dz. U. z 2005 r. Nr 121, poz. 1019).
11
A. Chłopecki (w:) System prawa prywatnego …, s. 940.
4
5
2
2. Źródła prawa rynku kapitałowego
Trzon polskiej regulacji prawa rynku kapitałowego12 stanowią: ustawa z 29 lipca
2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi, ustawa z 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i
warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu
oraz o spółkach publicznych oraz ustawa z 29 lipca 2005 r. o nadzorze nad rynkiem
kapitałowym. W drugiej połowie 2006 roku w życie weszła kolejna ustawa dotycząca rynku
finansowego, a w konsekwencji również rynku kapitałowego, tj. ustawa o nadzorze nad
rynkiem finansowym.13
Zakres przedmiotowy ustawy o obrocie instrumentami finansowymi wskazuje, że
ustawa ta reguluje zasady, tryb i warunki podejmowania i prowadzenia działalności w
zakresie obrotu papierami wartościowymi i innymi instrumentami finansowymi, prawa i
obowiązki podmiotów uczestniczących w tym obrocie oraz wykonywanie nadzoru w tym
zakresie.14 Zawarty w niej słownik ustawowy definiuje pojęcia podstawowe dla rynku
kapitałowego, w tym przede wszystkim definicję instrumentów finansowych, obrotu
zorganizowanego, obrotu wtórnego, alternatywnego systemu obrotu, subemisji usługowej i
inwestycyjnej, definicję rynku pieniężnego, instrumentów rynku pieniężnego, instrumentów
pochodnych, firmy inwestycyjnej, itd. Ustawa o obrocie instrumentami finansowymi
wprowadza również normatywny podział na obrót wtórny i pierwotny, reguluje kwestie
związane z funkcjonowaniem rynku regulowanego (giełdowego i pozagiełdowego),
wprowadza tzw. zakaz manipulacji oraz określa tzw. przyjęte praktyki rynkowe.15 Spod
regulacji ustawy o obrocie instrumentami finansowymi ex lege zostały wyłączone takie
rodzaje papierów wartościowych jak weksle16 i czeki.17
Zakres przedmiotowy ustawy o ofercie publicznej obejmuje zasady i warunki
dokonywania oferty publicznej papierów wartościowych oraz ubiegania się o dopuszczenie
papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych do obrotu na rynku
regulowanym, obowiązki emitentów papierów wartościowych i innych podmiotów
uczestniczących w obrocie tymi papierami wartościowymi lub innymi instrumentami
Zob. Materiały informacyjne KPWiG: Nowe regulacje rynku kapitałowego – najważniejsze zmiany i ich
konsekwencje dla uczestników obrotu, Warszawa 2005 r., s. 3.
13
Dz.U. 2012.1149 (tekst jednolity), dalej jako: NadzRFinU.
14
Zob. art. 1 ObrInstrFinU.
15
R. Blicharz, Nadzór Komisji Nadzoru Finansowego nad rynkiem kapitałowym w Polsce, Bydgoszcz –
Katowice, s. 23.
16
Zob. ustawa z dnia 28 kwietnia 1936 r. Prawo wekslowe, Dz.U.1936.37.282 z późn. zm.
17
Zob. ustawa z dnia 28 kwietnia 1936 r. Prawo czekowe, Dz.U.1936.37.283 z późn. zm.
12
3
finansowymi, skutki uzyskania statusu spółki publicznej oraz szczególne prawa i obowiązki
związane z posiadaniem i obrotem akcjami takich spółek.18
Regulacje dotyczące tych obowiązków oraz skutków uzyskania statusu spółki
publicznej i szczególnych praw oraz obowiązków związanych z posiadaniem i obrotem
akcjami znajdują się także w pozostałych ustawach i tak np. kwestie dotyczące informacji
poufnych uregulowane są również w ustawie o obrocie instrumentami finansowymi.19
Przedmiotem regulacji ustawy o nadzorze nad rynkiem kapitałowym było stworzenie
podstaw dla funkcjonowania Komisji Papierów Wartościowych i Giełd (dalej KPWiG), jako
organu regulacyjnego dla całego rynku finansowego. Początkowo ustawa składała się z
dwóch części. Pierwsza z nich dotyczyła pozycji ustrojowej KPWiG, natomiast druga
postępowania kontrolnego i wyjaśniającego. W związku z wejściem w życie ustawy o
nadzorze nad rynkiem finansowym, ustawa o nadzorze nad rynkiem kapitałowym, obecnie
obowiązuje jedynie w części, w której reguluje przede wszystkim procedury kontrolne, a
także niektóre uprawnienia nadzorcze Komisji. W mocy pozostały także przepisy określające
cel oraz zadania Komisji, zakres podmiotowy sprawowanego przez nią nadzoru, a także
rozdział dotyczący wymiany informacji między Komisją i organami nadzoru działającymi w
innych państwach.
Przywołane powyżej ustawy wzajemnie do siebie odsyłają oraz posługują się tą samą
terminologią, zatem użyte terminy w zakresie rynku kapitałowego mają to samo znaczenie we
wszystkich wymienionych ustawach.20
Pomimo to, cztery wymienione wyżej ustawy nie regulują całości problematyki. Do
aktów uzupełniających podstawową regulację prawa rynku kapitałowego należy zaliczyć
przede wszystkim wspomniane już wcześniej ustawę z dnia z 27 maja 2004 r. o funduszach
inwestycyjnych oraz ustawę z 26 października 2000 r. o giełdach towarowych. Do źródeł
szeroko rozumianego prawa rynku kapitałowego zalicza się ponadto ustawę z 15 września
2000 r. kodeks spółek handlowych,21 ustawę z 29 czerwca 1995 r. o obligacjach,22 ustawę z
29 sierpnia 1997 r. o listach zastawnych i bankach hipotecznych, 23 ustawę z 15 kwietnia 2005
r. o nadzorze uzupełniającym nad instytucjami kredytowymi, zakładami ubezpieczeń i
Zob. A. Chłopecki: Publiczny obrót i instrumenty finansowe – redefiniowanie podstawowych pojęć prawa
rynku kapitałowego, PPH 2005 r., nr 11, s. 38; K. Wojciechowska, Nowe regulacje w prawie rynku
kapitałowego – najważniejsze zmiany, Edukacja Prawnicza 2006 r., nr 2, s. 25.
19
Zob. art. 154 i n. ObrInstrFinU.
20
M. Wierzbowski (w:) Prawo rynku kapitałowego …, s. 3.
21
Dz.U.2013.1030 (tekst jednolity).
22
Dz.U.2001.120.1300 (tekst jednolity).
23
Dz.U.2003.99.919 (tekst jednolity).
18
4
firmami inwestycyjnymi wchodzącymi w skład konglomeratu finansowego, 24 czy ustawę z 28
sierpnia 1997 r. o organizacji i funkcjonowaniu funduszy emerytalnych. 25 Wśród
powszechnie obowiązujących źródeł prawa, poza aktami rangi ustawowej w zakresie
funkcjonowania rynku kapitałowego, w tym działalności Komisji Nadzoru Finansowego,
zastosowanie znajdują także liczne akty wykonawcze, w tym przede wszystkim
rozporządzenia Ministra Finansów.
Charakter tych norm jest zróżnicowany, bowiem prawo rynku kapitałowego zawiera
zarówno normy o charakterze cywilnoprawnym, administracyjnoprawnym jak i prawno
karnym, które są ze sobą ściśle powiązane. Ponadto na obszarze prawa rynku kapitałowego
można dostrzec znaczny wpływ norm administracyjnoprawnych na sferę prawa prywatnego. 26
Analizując specyfikę prawa rynku kapitałowego trudno mówić o przeważającej roli,
którejś
z
tych
kategorii
norm,
pomimo
że
statystycznie
najwięcej
jest
norm
administracyjnoprawnych, które w zróżnicowany sposób ingerują w sferę prawa cywilnego.
3. Teoria a praktyka
Odnosząc się do przytoczonego powyżej zakresu źródeł prawa rynku kapitałowego,
pragnę w niniejszym artykule zwrócić szczególną uwagę na regulacje przewidziane w ustawie
o obrocie instrumentami finansowymi.
Zakres przedmiotowy ustawy o obrocie został wskazany w art. 1 ObrInstrFinU, który
stanowi, że ustawa reguluje zasady, tryb i warunki podejmowania i prowadzenia działalności
w zakresie obrotu papierami wartościowymi i innymi instrumentami finansowymi, prawa i
obowiązki podmiotów uczestniczących w tym obrocie oraz wykonywanie nadzoru w tym
zakresie. Mówiąc o zakresie przedmiotowym ustawy o obrocie w doktrynie wskazuje się, że
znajduje ona zastosowanie do obrotu papierami wartościowymi oraz innymi instrumentami
finansowymi, który to obrót ma miejsce w ramach rynku zorganizowanego (w obrębie rynku
regulowanego albo też w alternatywnym systemie obrotu).27
Moim zdaniem, normatywnie nie sposób ograniczyć się do tak postawionej tezy.
Zakres przedmiotowy ustawy o obrocie instrumentami finansowymi określony w jej art. 1,
wskazuje że znajduje ona zastosowanie w zakresie obrotu papierami wartościowymi i innymi
instrumentami finansowymi. Przepis ten nie wskazuje o jaki obrót chodzi, czy zakres
Dz.U.2005.83.719 z póź. zm.
Dz.U.2013.989 (tekst jednolity).
26
A. Chłopecki (w:) System prawa prywatnego …, s. 757.
27
M. Wierzbowski, P. Wajda (w:) Prawo rynku kapitałowego …, s. 549.
24
25
5
zastosowania
ustawy
dotyczy
obrotu
publicznego,
czy
prywatnego,
czy
obrotu
zorganizowanego, mówi tylko o obrocie papierami wartościowymi i innymi instrumentami
finansowymi. Natomiast samo pojęcie obrotu nie zostało zdefiniowane ani przez ustawę o
obrocie, ustawę o ofercie publicznej, czy też ustawę o nadzorze nad rynkiem kapitałowym.
Ustawa o ofercie definiuje jedynie pojęcie obrotu pierwotnego przez, który rozumie się
dokonywanie oferty publicznej przez emitenta lub subemitenta usługowego, której
przedmiotem są papiery wartościowe nowej emisji, oraz zbywanie lub nabywanie papierów
wartościowych na podstawie takiej oferty,28 natomiast ustawa o obrocie definiuje pojęcie
obrotu wtórnego przez, który rozumie dokonywanie oferty publicznej przez podmiot inny niż
emitent lub subemitent usługowy, lub nabywanie papierów wartościowych od tego podmiotu,
albo proponowanie w dowolnej formie i w dowolny sposób, przez podmiot inny niż
wystawca, nabycia instrumentów finansowych niebędących papierami wartościowymi lub
nabywanie ich od tego innego podmiotu, jeżeli propozycja skierowana jest do co najmniej
150 osób lub do nieoznaczonego adresata.29
Zakres przedmiotowy ustawy o obrocie nie wskazuje również aby ten obrót miał
odbywać się na rynku kapitałowym. Ponadto przepis nie mówi o rodzaju rynku, na którym
obrót ma się odbywać, czy w ogóle w ramach obrotu zorganizowanego, czy też na rynku
regulowanym lub w ramach alternatywnego systemu obrotu. Gdzie przez obrót
zorganizowany rozumie się obrót papierami wartościowymi lub innymi instrumentami
finansowymi dokonywany na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej na rynku regulowanym
albo w alternatywnym systemie obrotu.30 Rynkiem regulowanym, w rozumieniu ustawy, jest
działający w sposób stały system obrotu instrumentami finansowymi dopuszczonymi do tego
obrotu, zapewniający inwestorom powszechny i równy dostęp do informacji rynkowej w tym
samym czasie przy kojarzeniu ofert nabycia i zbycia instrumentów finansowych, oraz
jednakowe warunki nabywania i zbywania tych instrumentów, zorganizowany i podlegający
nadzorowi właściwego organu na zasadach określonych w przepisach ustawy, jak również
uznany przez państwo członkowskie za spełniający te warunki, i wskazany Komisji
Europejskiej jako rynek regulowany.31 Natomiast przez alternatywny system obrotu - rozumie
się organizowany przez firmę inwestycyjną lub podmiot prowadzący rynek regulowany, poza
rynkiem regulowanym, wielostronny system kojarzący oferty kupna i sprzedaży
instrumentów finansowych w taki sposób, że do zawarcia transakcji dochodzi w ramach tego
28
Zob. art. 4 pkt 3 OfertaPublU.
Zob. art. 3 pkt 7 ObrInstrFinU.
30
Zob. art. 3 pkt 9 ObrInstrFinU.
31
Zob. art. 14 ust. 1 ObrInstrFinU.
29
6
systemu, zgodnie z określonymi zasadami; nie stanowi alternatywnego systemu obrotu rynek
organizowany przez Narodowy Bank Polski, jak również organy publiczne, którym
powierzono zarządzanie długiem publicznym lub które uczestniczą w takim zarządzaniu, w
tym lokując środki pochodzące z tego długu.32
Wobec tego teza, że zakres przedmiotowy ustawy o obrocie znajduje zastosowanie do
obrotu papierami wartościowymi oraz innymi instrumentami finansowymi w ramach rynku
zorganizowanego jest prawdziwa ale nie pełna, bowiem ustawę o obrocie należy stosować
również poza obrotem zorganizowanym. Powyższe znajduje potwierdzenie w analizie
dalszych regulacji zawartych w ustawie o obrocie. Mianowicie poszczególne przepisy ustawy
wprowadzają zastrzeżenie co do rodzaju rynku, na którym mają się odbywać dane transakcje,
czy też występować dane stany faktyczne.
Jako trafny przykład potwierdzenia tezy, że ustawa o obrocie instrumentami
finansowymi
obejmuje
swym
zakresem
obrót
papierami
wartościowymi
poza
zorganizowanym systemem obrotu jest regulacja art. 154 ust. 1 ObrInstrFinU, który stanowi,
że informacją poufną w rozumieniu ustawy jest - określona w sposób precyzyjny - informacja
dotycząca, bezpośrednio lub pośrednio, jednego lub kilku emitentów instrumentów
finansowych, jednego lub kilku instrumentów finansowych albo nabywania lub zbywania
takich instrumentów, która nie została przekazana do publicznej wiadomości, a która po takim
przekazaniu mogłaby w istotny sposób wpłynąć na cenę tych instrumentów finansowych lub
na cenę powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych, przy czym dana
informacja:
1)
jest określona w sposób precyzyjny, wtedy gdy wskazuje na okoliczności lub
zdarzenia, które wystąpiły lub których wystąpienia można zasadnie oczekiwać, a jej charakter
w wystarczającym stopniu umożliwia dokonanie oceny potencjalnego wpływu tych
okoliczności lub zdarzeń na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę
powiązanych z nimi pochodnych instrumentów finansowych;
2)
mogłaby po przekazaniu do publicznej wiadomości w istotny sposób wpłynąć
na cenę lub wartość instrumentów finansowych lub na cenę powiązanych z nimi pochodnych
instrumentów finansowych, wtedy gdy mogłaby ona zostać wykorzystana przy podejmowaniu
decyzji inwestycyjnych przez racjonalnie działającego inwestora;
3)
w odniesieniu do osób zajmujących się wykonywaniem dyspozycji
dotyczących instrumentów finansowych, ma charakter informacji poufnej, również wtedy gdy
32
Zob. art. 3 pkt 2 ObrInstrFinU.
7
została przekazana tej osobie przez inwestora lub inną osobę mającą wiedzę o takich
dyspozycjach, i dotyczy składanych przez inwestora dyspozycji nabycia lub zbycia
instrumentów finansowych, przy spełnieniu przesłanek określonych w pkt 1 i 2.
Najistotniejszy z punku widzenia niniejszej pracy jest fakt, że informacja poufna jest
to określona w sposób precyzyjny – informacja dotycząca, bezpośrednio lub pośrednio,
jednego lub kilku emitentów instrumentów finansowych, jednego lub kilku instrumentów
finansowych albo nabywania lub zbywania takich instrumentów. Przepis ten nie wskazuje
rynku w ramach którego mają znajdować się przedmiotowe instrumenty finansowe, czy mają
być przedmiotem obrotu na rynku regulowanym, czy też miałby zostać dopuszczone do
obrotu w alternatywnym systemie obrotu. Precyzyjna informacja (abstrahując w tym miejscu
od dookreślenia kryterium precyzyjności), przy spełnieniu pozostałych ustawowych
przesłanek, może zostać zakwalifikowana jako informacja poufna jeżeli dotyczy bezpośrednio
lub pośrednio emitenta instrumentów finansowych.
Zgodnie z art. 4 pkt. 6 OfertaPublU przez emitenta rozumie się podmiot emitujący
papiery wartościowe we własnym imieniu. Natomiast w myśl art. 2 ust. 1 pkt. 1 ObrInstrFinU
instrumentami finansowymi są m.in. papiery wartościowe, przez które rozumie się m.in.
akcje, prawa poboru, prawa do akcji, warranty subskrypcyjne, kwity depozytowe, obligacje,
czy listy zastawne.33 Obligacje mogą emitować podmioty prowadzące działalność
gospodarczą, posiadające osobowość prawną,34 zatem na przykład spółki z ograniczoną
odpowiedzialnością.35
Wobec tego, emitentem instrumentów finansowych w rozumieniu ustawy o obrocie
może być również spółka z ograniczoną odpowiedzialnością (jako emitent), która emituje
obligacje (jako instrument finansowy). Zatem na mocy ustawy o obrocie zakres pojęcia
emitenta instrumentów finansowych może obejmować podmioty, których instrumenty
finansowe nie są przedmiotem obrotu zorganizowanego, a znajdują się w zakresie
przedmiotowym niektórych regulacji ustawy o obrocie.
Na marginesie warto również wskazać, że dopiero kolejne przepisy ustawy o obrocie,
które przewidują m.in. zakaz wykorzystania, ujawniania informacji, czy wymogi dotyczące
okresów zamkniętych, dzięki odesłaniu z art. 161 a ObInstrFinU określają rynek, na którym
może dojść do konkretnego zdarzenia. Wobec tego można wnioskować, że sama definicja
informacji poufnej ma zasięg obowiązywania szerszy niż tylko obrót zorganizowany.
33
Zob. art. 3 pkt 1 ObrInstrFinU.
Zob. art. 2 pkt 1 OblU.
35
Zob. art. 12 KSH.
34
8
Odnosząc się raz jeszcze do zakresu przedmiotowego ustawy o obrocie instrumentami
finansowymi, który wskazuje, że ustawa reguluje m.in. prawa i obowiązki podmiotów
uczestniczących w obrocie papierami wartościowymi i innymi instrumentami finansowymi,
należy podkreślić, że takim podmiotem może być spółka z ograniczoną odpowiedzialnością, o
której była mowa powyżej, gdyż niewątpliwie jako emitent papieru wartościowego mieści się
w zakresie podmiotów uczestniczących w obrocie papierami wartościowymi.
W konsekwencji zakres przedmiotowy ustawy o obrocie instrumentami finansowymi
ma charakter niedomknięty, co oznacza, że podmioty prowadzące działalność w zakresie
obrotu papierami wartościowymi również poza obrotem zorganizowanym, zobligowane są do
stosowania ustawy o obrocie. Wobec tego, pojawia się zasadnicze pytanie dotyczące
stosowania ustawy o obrocie w praktyce. Czy spółka publiczna przez, którą rozumie się
spółkę, w której co najmniej jedna akcja jest zdematerializowana w rozumieniu przepisów
ustawy o obrocie instrumentami finansowymi, z wyjątkiem spółki, której akcje zostały
zarejestrowane na podstawie art. 5a ust. 2 ustawy o obrocie instrumentami finansowymi, 36
podlega reżimowi ustawy o obrocie, w przypadku gdy emitowane przez nią papiery
wartościowe nie znajdują się w obrocie zorganizowanym? Idąc dalej, czy spółka akcyjna jako
emitent papierów wartościowych jakimi są akcje, nie będąc jednocześnie spółką publiczną,
powinna stosować się do regulacji ustawy o obrocie?
De lege lata bez znaczenia pozostaje fakt, czy spółka jest publiczna, czy też nie,
bowiem zakres przedmiotowy ustawy obejmuje swoim zakresem zasady, tryb i warunki
podejmowania i prowadzenia działalności w zakresie obrotu papierami wartościowymi i
innymi instrumentami finansowymi. Ponadto ustawodawca wskazuje, że ustawa o obrocie
reguluje prawa i obowiązki podmiotów uczestniczących w tym obrocie, zatem nie posługuje
się tu ani pojęciem spółki publicznej ani też pojęciem emitenta papierów wartościowych. Przy
czym na marginesie można wskazać, że nie są to pojęcia tożsame, a ich podział nie jest
logiczny, bowiem nie każdy emitent papierów wartościowych musi być spółką publiczną. Tak
szeroki krąg podmiotów podlegających reżimowi ustawy znajduje jedynie uzasadnienie w
fakcie, iż ustawa o obrocie reguluje także podstawy funkcjonowania Krajowego Depozytu
Papierów Wartościowych oraz zagadnienia związane z uczestnictwem w obrocie papierami
wartościowymi, tj. prowadzenie działalności przez firmy inwestycyjne, domy maklerskie,
banki prowadzące działalność maklerską oraz inne podmioty zagraniczne prowadzące taką
36
Zob. art. 2 pkt 20 OfertaPublU.
9
działalność, w tym szczególne typy uczestnictwa, tj. działalność banków powierniczych oraz
klubów inwestorów.
4. Podsumowanie
Mając na względzie powyższe, w mojej ocenie z ostrożnością należy traktować
formułowanie tezy o zakresie przedmiotowym ustawy o obrocie instrumentami finansowymi.
Nie ulega bowiem wątpliwości, że ustawa o obrocie znajduje zastosowanie do obrotu
papierami wartościowymi oraz innymi instrumentami finansowymi, który to obrót ma miejsce
w ramach obrotu zorganizowanego, a więc w obrębie rynku regulowanego albo też w
alternatywnym systemie obrotu, jednakże poszczególne regulacje przedmiotowej regulacji
odnoszą się do obrotu papierami wartościowymi również poza obrotem zorganizowanym.
Gdyby celem ustawodawcy było ograniczenie zakresu ustawy o obrocie tylko do
obrotu zorganizowanego to wskazałby to wyraźnie w art. 1 ustawy. Jednak ustawodawca nie
dookreślił w zakresie przedmiotowym rynku, czy obrotu, którego ustawa dotyczy, co w mojej
ocenie wywołuje szereg wątpliwości interpretacyjnych. Za powyższym przemawia również
fakt, że konkretne przepisy ustawy wskazują jakich podmiotów i jakiego rynku dotyczy dana
regulacja, co świadczy o celowym i racjonalnym działaniu prawodawcy.
Wobec takiego stanu rzeczy z jednej strony, a z drugiej wobec faktu jak dalece
kontrowersyjny jest zaprezentowany powyżej pogląd, bowiem od strony praktycznej, w
chwili obecnej nie znajduje on zastosowania, w ramach postulatów de lege ferenda można by
wskazać, na celowość domknięcia zakresu przedmiotowego komentowanej regulacji, poprzez
dookreślenie forum w ramach, którego funkcjonują podmioty obowiązane do stosowania
ustawy. W mojej ocenie celowe byłoby ograniczenie zakresu przedmiotowego ustawy o
obrocie do zasad, trybów i warunków podejmowania i prowadzenia działalności w zakresie
obrotu papierami wartościowymi i innymi instrumentami finansowymi w ramach obrotu
zorganizowanego. Powyższe pozwoliłoby wyeliminować szereg powstających wątpliwości
interpretacyjnych.
10