Raport - Pioneer Pekao

ANALIZY i KOMENTARZE
RYNKI 2010 – 2011 r.
RAPORT 1
18 stycznia 2011 r.
MAKRO
2010–2011 r.
„(…) W błędzie są zarówno ci, którzy mówią, że państwo powinno zawsze
interweniować, jak i ci, których zdaniem rynek należy pozostawić samemu
sobie. (…) Liczba kwestii, z którymi należy się uporać wskazuje, że problem
kryzysów finansowych wciąż zachowuje aktualność, niezależnie od tego, czego
nauczyliśmy się na temat stabilności ekonomicznej (…) Chociaż należy
przyznać, że lepsza polityka monetarna (w kryzysie – przyp. PPTFI S.A.) (…)
mogłaby złagodzić gorączkę spekulacyjną i panikę, a niekiedy nawet im
zapobiec, uważam, że optymalna polityka monetarna nie rozwiązuje
całkowicie problemu (…)”
Charles P. Kindleberger, rok 1978,
badacz kryzysów finansowych
„Szaleństwo, panika, krach - Historia kryzysów finansowych”,
WIG-Press 1999
Raport - bilans wydarzeń roku 2010 i oczekiwań wobec roku 2011.
Raport udostępniony wraz ze sprawozdaniami rocznymi funduszy Pioneer
www.pioneer.com.pl/pioneer/arts.sfr_2010
KONIUNKTURA
→ Cytowany na początku znany amerykański badacz kryzysów Charles P. Kindleberger,
pod koniec lat 70-tych XX w., pokazywał na przykładzie szeregu historycznych
wstrząsów finansowych i gwałtownych zmian koniunktury gospodarczej jak wiele
może być ich przyczyn i jak wiele można się dzięki takiej analizie nauczyć. Okazje do
pozyskania kolejnych doświadczeń w tym względzie pojawiały się – i to wręcz nazbyt
często – w kolejnych latach i dekadach. Dla wspomnianego specjalisty była to okazja
do wielokrotnego uaktualniania i kolejnych wydań jego niemal sztandarowej książki
(„Szaleństwo, panika, krach - Historia kryzysów finansowych”). Z każdym nowym
kryzysem, świat musiał odkrywać coraz to nowe zjawiska, niekiedy niezwykle
wysokim kosztem. Jednak pewne stare, wynikające nie tyle z ekonomii, co z
podstawowych zasad matematyki, prawidła pozostają aktualne od wieków. Choćby
to, iż wydatki większe od dochodów albo uszczuplają oszczędności, albo – w
przypadku rządów - wręcz z zasady – prowadzą do powstawania i narastania długów.
Nazbyt lekkomyślne życie na kredyt, choć niezwykle przyjemne w krótkim terminie,
prędzej czy później okazuje się zwykle boleśnie kosztowne. Dobrze o tym wiemy w
Polsce, bo w czasach PRL, na początku lat 80-tych – to właśnie Polska stała się
klasycznym przykładem bankruta… (co określano eufemistycznie „zawieszeniem
obsługi zadłużenia”). W roku 2010 o konsekwencjach beztroskiego życia na kredyt
boleśnie przekonali się Grecy i Irlandczycy. Koszty ratowania tych bankrutów
obciążyły całą strefę euro.
1
1
Uwaga – nota prawna na końcu dokumentu
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
→ Symboliczne okazały się dane podane już po zakończeniu roku (18 I 2011), iż Chiny w
ciągu dwóch lat (2009-2010) pożyczyły innym państwom rozwijającym się ok. 110
mld USD czyli więcej niż Bank Światowy od połowy 2008 r. I tak np. chińskie
pożyczki pomagają Rosji, Brazylii, finansują niektóre projekty infrastrukturalne w
Afryce. Dodać do tego należy jeszcze pośrednie wsparcie, jakiego Chiny udzielają
rynkom obligacji w Europie – za sprawą licznych deklaracji zakupu papierów
chwiejących się emitentów (np. państw z grupy PIIGS).
→ Rok 2010 w gospodarce globalnej można – w dużym uproszczeniu – określić jako
kolejny po 2009 rok odrabiania strat i utrwalania pozytywnych tendencji w
gospodarkach. Jednocześnie jednak ewidentne było także dalsze różnicowanie
sytuacji i perspektyw poszczególnych regionów i państw. Podstawowymi
strategicznymi problemami większości gospodarek na świecie pozostają przede
wszystkim wysokie bezrobocie i znaczny wzrost cen żywności, który w biedniejszych
państwach bardzo szybko i bardzo mocno skutkuje wzrostem inflacji. Prowadzi to do
protestów społecznych. W Tunezji, w pierwszej połowie stycznia 2011 r., taka właśnie
sytuacja doprowadziła do niezwykle gwałtownych i krwawych zamieszek oraz de
facto przewrotu politycznego w kraju uznawanym wcześniej – podobnie jak Egipt - za
w miarę stabilny.
→ Pod względem dynamiki wzrostu gospodarczego i stanu jego fundamentów nadal
lepiej prezentuje się część państw zaliczanych do Emerging Markets. Jednak
problemem tych państw stała się ponownie inflacja (za sprawą znacznego wzrostu cen
żywności). Tymczasem państwa zaliczane do relatywnie bogatszych i wyżej
rozwiniętych zmagają się z problemami – zadłużeniem i wysokim bezrobociem.
Dotyczy to części krajów eurostrefy i USA. W wysokim stopniu zadłużona jest także
Japonia. Rządy państw rozwiniętych muszą bardzo ostrożnie ważyć akcenty w swej
polityce gospodarczej – tak, by pogodzić konieczność żmudnej i rozłożonej na wiele
długich lat spłaty olbrzymiego zadłużenia z dbałością, by jednocześnie nie spowolnić
pozytywnych tendencji koniunktury. Rosnące zadłużenie, koszty jego finansowania,
będą ograniczały tempo wzrostu gospodarczego wielu państw jeszcze przez wiele lat.
Tym większa więc odpowiedzialność rządów i banków centralnych – ich ewentualne
błędy mogą bowiem prowadzić do niebezpiecznych wahań koniunktury.
→ Wedle szacunków MFW z października 2010 r. (z raportu „World Economic Outlook”)
dla Grecji, Irlandii, Islandii i Hiszpanii kończący się rok 2010 okazać się miał per
saldo ponownie czasem recesji. Portugalia i Włochy – zachowały szanse na
teoretyczny wzrost, ale w tempie niemal stagnacyjnym (ok. procenta). Tymczasem, w
opinii MFW, kilkuprocentowym wzrostem PKB mogły zakończyć rok 2010 np.
Niemcy (+3,3% aczkolwiek, najnowsze szacunki wskazały na 3,6% wzrost), Szwecja
(+4,4%), Finlandia (+2,4%) czy Słowacja (+4,1%). Ale nadal najszybciej rozwijającymi
się gospodarkami świata pozostawały w 2010 r. państwa azjatyckie i obszar Pacyfiku.
Wedle ocen MFW w 2010 r. znaczący wzrost PKB odnotowały.: Chiny (+10,5%), Indie
(+9,7%), Korea Południowa (+6,1%), Malezja (+6,7%), Wietnam (+6,5%) i Australia
(+3%). Na tle europejskim, ale i światowym nadal bardzo przyzwoicie prezentuje się
Polska – tempo wzrostu PKB w 2010 mogło sięgnąć nawet ponad +3,7%.
→ Zróżnicowanie sytuacji poszczególnych gospodarek widać także w prognozach na rok
2011. Według prognoz MFW tempo wzrostu w poszczególnych krajach będzie
kształtować się następująco: Chiny +9,6%, Indie +8,4%, Malezja +5,3%, Korea
Południowa +4,5%, Australia +3%. A z drugiej strony np.: oczekiwane utrzymanie
tendencji recesyjnych w Grecji (-2,6%), stagnacja gospodarki portugalskiej,
2
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
minimalny tylko wzrost w Hiszpanii (+0,7%) czy Włoszech (+1%). Na tle europejskim
bardzo dobrze wypadają prognozy dla Polski – np. Bank Światowy w styczniu nowego
roku oceniał, że tempo wzrostu polskiego PKB w 2011 r. może sięgnąć +4,1%, a
prognozy niektórych instytucji finansowych są jeszcze bardziej optymistyczne.
SZACUNKI i PROGNOZY: Wzrost polskiego PKB szybszy w 2011 r., wolniejszy w 2012 r.
Produkt Krajowy
PKB
PLN mld
PKB
1417,3
1527,0
1635,3
%r/r
103,8
104,4
103,9
Popyt krajowy
%r/r
103,9
104,9
103,9
Spożycie prywatne
%r/r
103,1
103,6
103,8
Spożycie publiczne
%r/r
103,2
103,2
102,8
Akumulacja
%r/r
107,3
110,5
105,2
Nakłady brutto na środki trwałe (inwestycje)
%r/r
99,1
109,7
105,4
źródło: analitycy Pekao SA, „MakroKompas” I 2011 r.
SZACUNKI i PROGNOZY: Możliwy dwucyfrowy wzrost sprzedaży detalicznej i produkcji w Polsce
2010
2011
2012
111,60
113,60
109,90
110,00
Produkcja, sprzedaż
Produkcja przemysłowa
%r/r, średniorocznie
111,22
Produkcja budowlana
%r/r, średniorocznie
101,71
Sprzedaż detaliczna
%r/r, średniorocznie
105,44
źródło: analitycy Pekao SA, „MakroKompas” I 2011 r.
→ Część istotnych wydarzeń roku 2010 pozornie nie dotyczyła bezpośrednio
gospodarek, rynków i inwestycji. Ale ich konsekwencje miały jak najbardziej wymiar
ekonomiczny i były odczuwalne finansowo. I tak np. erupcja wulkanu w Islandii nie
tylko paraliżowała komunikację w Europie, ale i przyczyniła się do słabszych
wyników linii lotniczych i biur turystycznych oraz ich akcjonariuszy. Wyciek ropy
naftowej z odwiertu koncernu BP w Zatoce Meksykańskiej był nie tylko katastrofą
ekologiczną, ale i poważnym problemem znanego koncernu. Straty firmy i jej
akcjonariuszy z tego tytułu (tj. koszty bezpośrednie i drastyczny spadek kapitalizacji
rynkowej) liczone były w dziesiątkach miliardów dolarów. Bardzo ciężka zima,
późniejsze powodzie i susze były dotkliwe dla bezpośrednio poszkodowanych
(tracących często cały swój majątek i podstawy egzystencji), ale miały przecież i
znacznie szerzej odczuwalne konsekwencje. Katastrofalne powodzie w Polsce
pogorszyły wyniki budżetu państwa – sam minister finansów wyjaśniał, że deficyt
byłby znacząco mniejszy, gdyby nie konieczność udzielenia pomocy zatopionym
gminom i ich mieszkańcom. Z kolei susze i pożary pól uprawnych w Rosji bardzo
mocno zaciążyły na cenach zbóż. Klęski żywiołowe dotknęły także np. Azję i
Australię. W Australii efektem gigantycznej powodzi było zalanie licznych kopalni, co
zmniejszyło np. światową produkcję węgla. Gwałtowne zmiany pogody obserwowane
były zresztą w ciągu całego 2010 r. niemal na całym świecie. Zaburzenia w produkcji
rolnej wzmocniły obserwowaną już wcześniej tendencję gwałtownego wzrostu cen
żywności, co szczególnie odczuwalne było przez biedne społeczeństwa. Nasilało
bowiem inflację, ograniczając i tak przecież bardzo małe możliwości nabywcze
najbiedniejszych konsumentów.
3
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
→ Gdybyśmy mieli jednak wskazać dwa najważniejsze dla światowych rynków (i portfeli
inwestorów) wydarzenia roku 2010 to bezsprzecznie byłyby to:
1. kolejna faza (eskalacja) kryzysu zadłużeniowego strefy euro – po Grecji poważne
kłopoty przeżywała Irlandia, która naprędce negocjowała kolejne pakiety
ratunkowe. Za zagrożone uznano Portugalię, Hiszpanię i inne kraje regionu.
Wydarzenia te sprowokowały dyskusje m.in. o ewentualnym podziale czy nawet
rozpadzie strefy euro;
2.ofensywa amerykańskiego banku centralnego – Fed, który ogłosił zaskakujący plan
ponownego nasilenia (po tzw. QE1 z lat 2008 - 2009) hiper-ekspansywnej polityki
ratunkowej (tzw. QE2): skupu gigantycznej liczby obligacji rządu USA i
wymuszania jak najniższych stóp procentowych na rynku.
→ Reasumując - rok 2010 w gospodarce światowej był kolejnym po 2009 r. rokiem
wychodzenia z kryzysu finansowego. Mimo licznych, czasem zaskakujących
wstrząsów większość istotnych gospodarek świata odnotowała wzrost, co oznaczało w
wielu przypadkach przynajmniej czasowe pokonanie tendencji recesyjnych i
zmniejszenie ryzyka recesji w roku 2011.
→ W raportach instytucji globalnych prognozujących rok 2011 dominuje nadzieja na
kontynuację trendów wzrostowych w głównych gospodarkach świata, dość
powszechne jest także zastrzeżenie, iż to jak zmienne będą nastroje globalne w roku
2011 w dużej mierze zależy od tłumionego, ale trwającego kryzysu zadłużenia.
→ Oczekiwania co do rozwoju sytuacji w gospodarce światowej, na rynkach
finansowych i surowcowych, bazują na dominującym założeniu, że amerykański Fed
kontynuować będzie swą dotychczasową politykę – zerowych stóp i dodruku dolarów.
Dość powszechne oczekiwanie na dalszy dodruk pieniądza skłania wielu analityków
do prognozowania dalszych wzrostów cen na rynkach surowców i akcji, przy czym
skala prognozowanych zwyżek jest mocno zróżnicowana.
PRACA i BEZROBOCIE
→ Bezrobocie pozostaje największym problemem światowej gospodarki. Wszystko
wskazuje na to, że ta niedobra sytuacja utrzyma się jeszcze przez długi czas – w
każdym razie w najbliższych kwartałach (tzn. w 2011 r.). W poszczególnych krajach
europejskich zróżnicowanie jest spore – dramatycznie zła sytuacja np. w Hiszpanii,
która kontrastuje z dobrą kondycją niemieckiego rynku pracy.
→ W Polsce – stopa bezrobocia na przełomie lat 2010 – 2011 waha się w graniach nieco
ponad 11 – 12%. To zaś oznacza, że ponad 1,8 mln osób nie ma pracy – a większość z
nich nie ma już również prawa do zasiłku. Średnią zaniżają największe aglomeracje,
podczas gdy w biedniejszych regionach stopa bezrobocia jest niewiele niższa od
hiszpańskiej. Niekorzystnie wygląda sytuacja wśród ludzi młodych, gdzie stopa
bezrobocia jest cały czas stosunkowo wysoka, ten problem dotyczy także innych
krajów na świecie. To może stać się powodem stałej emigracji zarobkowej, co
negatywnie wpłynęłoby m.in. na sytuację demograficzną kraju.
4
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
SZACUNKI i PROGNOZY: Stopa bezrobocia w Polsce nadal wysoka (dwucyfrowa)
tys. osób koniec okresu
%r/r, średniorocznie
2010
2011
2012
5381
101,1
5503
102,6
5720
103,4
Rynek pracy
Zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw
Wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw PLN, na koniec roku
%r/r, średniorocznie
3794,8
103,3
3803,3
104,8
4360,0
106,9
Fundusz płac w sektorze przedsiębiorstw %r/r, nominalnie, średniorocznie 104,47
107,62
110,53
Fundusz płac w sektorze przedsiębiorstw %r/r, realnie, średniorocznie 102,0
104,9
107,0
Stopa bezrobocia zarejestrowanego
%, na koniec roku
12,2
11,2
9,8
źródło: analitycy Pekao SA, „MakroKompas” I 2011 r.
INFLACJA
→ W 2010 r. wysoką stopę inflacji zanotowały gospodarki krajów rozwijających się (np. w
Indiach i Chinach), co wynikało przede wszystkim ze zwyżki cen żywności. W
zduszonych nadal dość umiarkowaną koniunkturą i relatywnie wysokim bezrobociem
gospodarkach uważanych za rozwinięte, inflacja w 2010 r. nie była problemem -nadal
aktualny pozostawał strach przed procesem odwrotnym – tj. deflacją. Jednak należy
liczyć się z dość wysokim ryzykiem zwrotu sytuacji – głównie za sprawą relatywnie
wysokich cen szeroko rozumianych surowców (co z kolei wynikało w dużej mierze z
kontynuacji agresywnej i kontrowersyjnej polityki dodruku pieniądza przez USA). To
może przynieść wzrost presji inflacyjnej o charakterze podażowym, wynikającej właśnie
z cen wspomnianych podstawowych materiałów. Pierwsze sygnały powrotu ryzyka
inflacyjnego pojawiły się np. w Wielkiej Brytanii i Polsce.
SZACUNKI i PROGNOZY: Prognozowany wzrost inflacji w Polsce, ale w umiarkowanej skali
2010
2011
2012
Inflacja
Consumer Price Index
%r/r, średniorocznie
%r/r, na koniec roku
102,6
103,1
103,4
103,6
103,5
103,2
Producer Price Index
%r/r, średniorocznie
%r/r, na koniec roku
102,1
105,6
103,8
103,3
103,6
103,1
Inflacja bazowa netto %r/r, średnio w roku 101,6
101,6
102,6
PLN mln %r/r, na koniec roku %r/r, średnia w roku 786350
109,2
107,4
865921
110,1
958480
110,7
Sfera monetarna Podaż pieniądza M3
źródło: analitycy Pekao SA, „MakroKompas” I 2011 r.
→ Spektakularne rozmiary przybrały latem 2010 wzrosty cen zbóż. Perspektywa
gwałtownego zmniejszenia podaży z Rosji (po katastrofalnych upałach i pożarach)
doprowadziła latem do skokowego wzrostu cen rynkowych – np. pszenicy. Problemy
zaostrzyły kiepskie zbiory w kilku innych regionach świata. Ostra zwyżka cen zbóż
przypomniała o ryzyku wyraźnego wzrostu cen żywności – zwłaszcza w
biedniejszych regionach świata, gdzie np. mąka stanowi jeden z podstawowych
składników ubogiej diety. A ponieważ żywność dla wielu mieszkańców Afryki i Azji
to największy wydatek, przełożenie wzrostu cen np. mąki na inflację jest wyraźne.
Media sygnalizowały wówczas skokowe i – oficjalnie uznawane jako spekulacyjne podwyżki cen pieczywa w Rosji. Dwucyfrowa inflacja pozostawała przez dłuższy czas
problemem przyspieszającej gospodarki indyjskiej. Późną jesienią wzrosty cen
artykułów żywnościowych dały o sobie bardzo wyraźnie znać w Chinach, co
prowokowało m.in. rozważania wprowadzenia administracyjnej kontroli cen.
5
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
STOPY PROCENTOWE BANKÓW CENTRALNYCH
→Bardzo ciekawie wypada porównanie sposobów działania banków centralnych
dwóch największych gospodarek świata. Podczas gdy amerykański Fed trzyma się
swej metody doraźnego wspierania koniunktury drukując dolary (poprzez skup
obligacji z rynku), rządzone przez komunistyczną partię Chiny, delikatnie, ale
konsekwentnie, starają się zacieśniać politykę pieniężną. Wynika to ze
wspomnianych wcześniej różnic w sytuacji nadal przeżywających kryzys państw
rozwiniętych i rozwijających się.
→ Banki centralne państw bogatszych, rozwiniętych, ale bardzo zadłużonych i
doświadczających wysokiego bezrobocia, nowy rok rozpoczęły od kontynuacji
bardzo luźnej (ekspansywnej) polityki z roku 2010. Taka polityka cechowała przede
wszystkim amerykański Fed oraz kluczowe banki centralne bogatego świata:
Eurostrefy, Szwajcarii i Anglii (poza Australią - z uwagi na nieco inną strukturę
gospodarki i znaczną rolę surowców). Ale wszystko wskazuje na to, że stopy
procentowe nawet tych najbardziej ekspansywnych banków centralnych będą jednak
stopniowo rosły. Jeśli tempo wzrostu gospodarczego nie ulegnie znacznemu
osłabieniu a pojawiające się sygnały umiarkowanej presji inflacyjnej (np. w
Eurostrefie czy Wielkiej Brytanii) potwierdzą się, to początek procesu ostrożnego
podnoszenia stóp procentowych może wystąpić już w 2011 r., a wyraźniejsze postępy
w tej kwestii przypadną zapewne na schyłek roku 2011 i cały 2012 rok.
→ Jednocześnie drożejąca żywność, wysokie ceny surowców i impulsy inflacyjne, przy
dynamicznym tempie wzrostu gospodarczego, zmuszały banki centralne państw
rozwijających się do stopniowego zacieśniania polityki pieniężnej (podwyżki stóp
procentowych i stóp rezerw obowiązkowych banków). Dobrym przykładem takiego
zacieśniania było konsekwentne, stopniowe ograniczenie akcji kredytowej banków w
Chinach (gdzie ryzyko stwarza także rozkręcona zbyt mocno akcja kredytowa i grożące
efektem spekulacyjnego bąbla wzrosty cen nieruchomości).
→ Sygnały rosnącej umiarkowanie inflacji oraz chęć lekkiego umocnienia złotego (co
może zmniejszyć nieco dokuczliwość wysokich cen dolarowych paliw) przy
jednocześnie przyzwoitym tempie wzrostu gospodarczego – to powody, dla których
racjonalne wydaje się oczekiwanie na serię umiarkowanych podwyżek stóp
procentowych NBP (np. łącznie o 100 bps, tj. 1 punkt procentowy, w roku 2011).
6
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
SZACUNKI i PROGNOZY: Stopy procentowe banków centralnych do 2012 r. mają wyraźnie wzrosnąć
2010
2011
2012
Stopy procentowe (%)
Polska
stopa referencyjna
koniec okresu
3,50
4,25
4,50
stopa lombardowa
koniec okresu
5,00
5,75
6,00
stopa depozytowa
koniec okresu
2,00
2,75
3,00
stopa dyskonta weksli
koniec okresu
4,00
4,75
5,00
stopa redyskonta weksli
koniec okresu
3,75
4,50
4,75
1M WIBOR
koniec okresu
3,66
4,50
4,80
3M WIBOR
koniec okresu
3,95
4,65
5,00
6M WIBOR
koniec okresu
4,16
4,80
5,10
1R DEPO
koniec okresu
4,37
5,10
5,30
2-letnia obligacja
koniec okresu
4,78
5,75
6,00
5-letnia obligacja
koniec okresu
5,51
6,05
6,10
10-letnia obligacja
koniec okresu
6,05
6,45
6,20
2/10 PLN Spread
koniec okresu
127
70
20
10Y PLN Spread to BUND
koniec okresu
309
310
280
EU
stopa referencyjna
koniec okresu
1,00
1,25
2,25
1M EURIBOR
koniec okresu
0,71
1,45
2,40
3M EURIBOR
koniec okresu
0,94
1,55
2,55
6M EURIBOR
koniec okresu
1,18
1,80
2,70
US
stopa Fed Funds
koniec okresu
0,25
0,25
2,25
1M USD LIBOR
koniec okresu
0,26
0,50
2,30
3M USD LIBOR
koniec okresu
0,30
0,45
2,50
6M USD LIBOR
koniec okresu
0,46
0,65
2,60
SZWAJCARIA
3M CHF LIBOR target
koniec okresu
0,25
0,75
2,00
1M CHF LIBOR
koniec okresu
0,14
0,90
2,10
3M CHF LIBOR koniec okresu
0,16
1,00
2,20
6M CHF LIBOR
koniec okresu
0,24
1,10
2,30
źródło: analitycy Pekao SA, „MakroKompas” I 2011 r.
FINANSE PUBLICZNE, BUDŻETY i DŁUGI
→ Dla części rządów – zwłaszcza w eurostrefie, problemem pierwszorzędnym była albo
otwarcie kryzysowa albo niezwykle krucha sytuacja finansowa budżetów, wynikająca z
obciążenia ogromnymi długami i skurczonych dochodów państw.
→ W 2010 r. praktycznie zbankrutowały rządy Grecji i Irlandii. W trudnej sytuacji było
kilka innych państw – zwłaszcza z południowej Europy.
→ Jak wynika z informacji przekazanych już w styczniu 2011 r., w grudniu 2010 r.
zadłużenie USA osiągnęło symboliczny rekord – przekraczając wręcz astronomiczny
poziom 14 bilionów USD. Inne prognozy wskazywały, iż już w marcu 2011 dług USA
złamie ustawowy limit 14,3 bln USD.
7
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
SZACUNKI i PROGNOZY: Polski dług publiczny w 2012 r. powyżej 900 mld PLN
2010
2011
2012
-45,00
-40,00
-40,00
Finanse publiczne
Deficyt budżetowy
PLN mld
Deficyt budżetowy
% PKB
-3,2
-2,6
-2,5
Deficyt sektora finansów publicznych
% PKB
-7,9
-6,6
-5,6
Dług publiczny
Dług Skarbu Państwa
PLN mld
712,00
779,60
836,90
Państwowy dług publiczny
PLN mld
758,80
828,60
906,30
Dług sektora instytucji rządowych
PLN mld
Dług sektora instytucji samorządowych
PLN mld
Państwowy dług publiczny
% PKB
53,3
54,6
55,7
źródło: analitycy Pekao SA, „MakroKompas” I 2011 r.
POLITYKA A GOSPODARKA
→ Symbolem coraz większego i bardzo mądrze rozgrywanego uzależniania tzw.
„zachodniego” świata od Chin były grudniowe informacje o „ratunkowych” zakupach
przez Pekin obligacji m.in. Grecji, Węgier czy Hiszpanii.
→ Cięcia budżetowe w wielu państwach eurostrefy i UE prowadziły do licznych
protestów ulicznych. Niemal tradycją stały się już bardzo częste informacje o
kolejnych strajkach w Grecji. Protesty te przybierały niejednokrotnie postać
gwałtownych zamieszek.
→ Nadal brak konkretnych rozstrzygnięć w trwającym od dłuższego czasu sporze
między sztucznie zaniżającymi kurs juana Chinami a tracącymi przez to na
konkurencyjności USA i Unią Europejską. Pozycję negocjacyjną tzw. bogatego świata
osłabia oczywiście podkreślany wcześniej w raporcie fakt rosnącego zaangażowania
chińskich pieniędzy w gospodarki – także w tych dwóch regionach. Ewentualne
wyraźniejsze uwolnienie i wzrost kursu juana poprawiłby sytuację firm zagranicznych
na rynku chińskim, ale nieco jednak osłabił atrakcyjność eksportu chińskiego.
→ Na świecie nie brakuje potencjalnych punktów zapalnych – poza Półwyspem
Koreańskim, to m.in. Bliski Wschód oraz ryzyko narastania napięcia wewnętrznego
(także na tle religijnym) w krajach arabskich północnej Afryki. To zaś ma znaczenie
np. dla rynku ropy naftowej.
DEMOGRAFIA
→ Wraz kryzysem państw w eurostrefie i problemami systemów ubezpieczeń
społecznych czynniki demograficzne stają się coraz ważniejszą kwestią w polityce
gospodarczej. Dotyczy to także Polski.
→ Globalne perspektywy długoterminowe pozostają bez zmian. Spodziewany jest dalszy
wzrost liczby ludności w krajach rozwijających się. Ich atutem demograficznym jest
duży odsetek ludzi młodych w społeczeństwie. Jednocześnie nadal prawdopodobne
są procesy odwrotne lub stagnacja w wielu krajach rozwiniętych (poza USA),
aczkolwiek sytuację w niektórych krajach poprawia relatywnie wysoka dzietność
imigrantów. Jednak to samo zjawisko nasila napięcia na tle narodowościowym i
religijnym.
8
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
→ Zarówno cała ostatnia dekada, jak i długoterminowe perspektywy demograficzne
Polski wyglądają źle, nawet w porównaniu z wieloma krajami europejskimi. Przyrost
naturalny w Polsce maleje właściwie już niemal od 30 lat. Sytuację może, tylko
przejściowo, poprawić wchodzenie w życie rodzinne pokolenia z lat 80-tych. Niestety,
wedle opublikowanych w styczniu 2011 r. wyników ankiet, bardzo wielu Polaków w
ogóle nie planuje posiadania dzieci. Jesteśmy społeczeństwem starzejącym się, co
oznacza, że z biegiem czasu coraz mniej pracujących będzie musiało „utrzymywać”
(przez podatki i składki ubezpieczeniowe) coraz większa grupę ludzi skazanych na
świadczenia społeczne (z uwagi na niewielka skalę samodzielnych prywatnych
oszczędności) na razie trudno mówić o realności amortyzowania tej sytuacji przez
korzystanie z oszczędności prywatnych.
→ Z biegiem lat Polaków będzie wyraźniej ubywać – GUS ocenia, że do roku 2030
populacja Polski zmniejszy się od 2 mln osób. To obniżałoby tak ważny dla rynków
potencjał populacyjny i nasiliłoby problemy z finansowaniem systemu ubezpieczeń
społecznych. To bardzo istotny, a często ignorowany, czynnik ryzyka dla polskiej
gospodarki i rynku, zwłaszcza w perspektywie kolejnych 10 - 20 lat. Bardzo dużo
zależy tu od polityków i ich wyborców. Zamiast zmniejszać obciążenia przyszłych
pokoleń, wiele dotychczasowych decyzji obecnych decydentów przerzucało długi
poprzednich i obecnego pokolenia na pokolenia przyszłe.
PODSUMOWANIE
→ Rok 2010 w gospodarce światowej był kolejnym po 2009 r. rokiem wychodzenia z
kryzysu roku 2008. Mimo licznych, czasem zaskakujących, wstrząsów większość
istotnych gospodarek świata odnotowała wzrost, co oznaczało w wielu przypadkach
przynajmniej czasowe pokonanie tendencji recesyjnych i zmniejszenie ryzyka recesji
w roku 2011. Koniecznie trzeba jednak zwrócić uwagę na poważne zróżnicowanie
sytuacji i perspektyw poszczególnych gospodarek.
→ Podstawowymi strategicznymi problemami większości gospodarek na świecie
pozostaje przede wszystkim wysokie bezrobocie i znaczny wzrost cen żywności, który
w biedniejszych państwach bardzo szybko i wyraźnie skutkuje wzrostem inflacji.
Prowadzi to do protestów społecznych.
→ Dla części rządów – zwłaszcza w eurostrefie – a więc w państwach wcześniej
uznawanych za relatywnie bogatsze i lepiej rozwinięte – problemem
pierwszorzędnym była albo otwarcie kryzysowa albo niezwykle krucha sytuacja
finansowa budżetów, wynikająca z obciążenia ogromnymi długami i skurczonych
dochodów państw.
→ W raportach instytucji globalnych prognozujących rok 2011 dominuje nadzieja na
kontynuację trendów wzrostowych w głównych gospodarkach świata, ale dość
powszechne jest także zastrzeżenie, iż to jak zmienne będą nastroje globalne w roku
2011 w dużej mierze zależy od tłumionego, ale trwającego, nadal przede wszystkim w
Europie, kryzysu zadłużenia.
→ Wszystko wskazuje na to, że stopy procentowe nawet najbardziej ekspansywnych
banków centralnych tzw. bogatego świata będą stopniowo rosły. Jeśli tempo wzrostu
gospodarczego nie ulegnie znacznemu osłabieniu, a pojawiające się sygnały
umiarkowanej presji inflacyjnej (np. w Eurostrefie czy Wielkiej Brytanii) potwierdzą
się, to początek procesu ostrożnego podnoszenia stóp procentowych może wystąpić
już w 2011 r., a wyraźniejsze postępy w tej kwestii przypadną zapewne na schyłek roku
9
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
2011 i cały 2012 rok. Wzrost kosztów kredytu zwiększy koszty finansowania długów
publicznych i podwyższy koszty funkcjonowania biznesu. To zaś może ograniczać
tempo wzrostu gospodarczego.
→ Rządy państw rozwiniętych muszą bardzo ostrożnie ważyć akcenty w swej polityce
gospodarczej. Tak, aby pogodzić konieczność rozłożonej na wiele długich lat spłaty
olbrzymiego zadłużenia z dbałością, by jednocześnie nie zadusić pozytywnych
tendencji koniunktury, co jest kluczowym warunkiem do poprawy złej sytuacji na
rynku pracy.
→ Okoliczności globalne będą sprzyjały zwiększaniu roli Emerging Markets w
gospodarce i polityce światowej. Ewentualne i pożądane większe otwarcie ich rynków
wewnętrznych także na produkty i usługi z bogatych państw byłoby istotnym
wsparciem dla koniunktury na świecie. Ale nadal bardzo wiele – także w Polsce –
zależy od rozsądku polityków i bankierów centralnych.
RYNKI
2010–2011r.
„(…) Czuję, jak się zbliża cały ciąg zgubnych spekulacji, którego etapy będą
przebiegać w dobrze znanym porządku (…). Nie wiem kiedy się to stanie, ale
czuję, że się zbliża i, do diabła, nie mam pojęcia, co z tym zrobić (…)”
Bernard J. Lasker, rok 1970
szef NYSE (New York Stock Exchange)
cytat z: John Brooks, The Go-Go Years, 1972
za: Charles P. Kindleberger „Szaleństwo, panika, krach”, WIG-Press, 1999
NASTROJE
Zakładane przed początkiem roku 2010 ostrożnie optymistyczne scenariusze
rynkowe, aktualne jeszcze latem 2010, już jesienią okazały się zbyt ostrożne.
Jesienno-zimowy, zaskakująco wielki, rozmach operacji ratunkowych banku
centralnego USA i olbrzymia determinacja państw eurostrefy (także całej UE)
w doraźnym reanimowaniu Grecji i Irlandii, miały zasadniczy wpływ na
rozwój sytuacji na światowych rynkach finansowo – kapitałowych. Na
rodzimym rynku – pomogły także lepsze od oczekiwań wyniki polskiej
gospodarki. Zwyżki notowań na rynkach akcji i surowców były mocniejsze od
oczekiwań. Trzeba przy tym mieć świadomość, iż np. kolejne rekordy cen złota
oznaczały nic innego jak to, iż odpowiednio coraz mniejsza (w relacji do złota)
stawała się wartość dolara, w którym nadal powszechnie denominowane są
ceny surowców. I tak np. przykładowe dziesięć tysięcy amerykańskich dolarów
na początku roku 2010 wystarczało na zakup ok. 9,1 uncji złota, podczas gdy
pod koniec roku – już tylko na ok. 7 uncji złota.
→ Z uwagi na spodziewane wygasanie sztucznie generowanych impulsów ze
spektakularnych programów ratunkowych na początku roku 2010, można było się
spodziewać znacznie trudniejszego czasu dla gospodarek, firm i inwestorów. I ten rok
był istotnie znacznie bardziej skomplikowany – zwłaszcza dla rynków finansowo –
kapitałowych. Ale paradoksalnie problemem dla rynku nie było dość logiczne
przecież okresowe i bardzo zróżnicowane (w zależności od regionu) osłabienie
koniunktury w gospodarce realnej, ale zaskakujące zjawiska towarzyszące.
→ Do takich kluczowych niespodzianek możemy zaliczyć brak jakiejkolwiek
„normalizacji” amerykańskiej polityki monetarnej, ale i budżetowej. A co więcej –
10
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
zarówno Ben Bernanke i Fed, jak i prezydent Obama i jego rząd – wręcz nasilili
doraźne i bardzo kontrowersyjne działania:praktycznie zerowe stopy procentowe, skup
obligacji i dodruk pieniądza, powiększanie deficytu budżetowego po sprzecznym z
wcześniejszymi deklaracjami przedłużeniu ulg podatkowych dla tzw. bogatych.
→ Pompowanie w rynki dodrukowywanych miliardów dolarów wzmocniło „inflację”
aktywów, czego najbardziej spektakularnym przejawem były kolejne rekordy cen złota i
srebra. Wobec sztucznie podtrzymywanych i - przez większość roku - bardzo wysokich
cen obligacji, szukanie lokaty dla taniego pieniądza sprzyjało rynkom akcji na świecie.
→ Na skalę lokalną, do pozytywnych niespodzianek można zaliczyć zaskakująco dobre
bieżące wyniki polskiej gospodarki (niestety – kosztem powiększania długu
publicznego – jako konsekwencji zaniechania i odkładania nieuchronnych, trudnych
reform), co pomogło w uzyskaniu znacznie lepszych od oczekiwań stóp zwrotu na
polskim rynku akcji.
→ Rok 2010 był więc per saldo zaskakująco mocny na rynkach surowców i akcji, ale
kilkukrotnie mocne wahania nastrojów wyraźnie wpływały na indeksy i ceny. Przy
braku istotnych zmian w polityce monetarnej i gospodarczej możnaby oczekiwać
podobnego scenariusza w 2011 r. Ale zmiany w tych kwestiach powoli jednak
następują, a wyraźniejsze powinny być z biegiem kolejnych kwartałów 2010 r. i w
całym 2011 roku.
WALUTY
Rok 2010 to czas pogłębiania chaosu na globalnym rynku walutowym. To efekt
zarówno działań monetarnych Fed jak i niewypowiedzianych, ale momentami
wyraźnych „wojen dewaluacyjnych”. Efektem podważenia wiarygodności
głównych walut były w 2010 r. zwyżki notowań i rekordy cenowe złota,
traktowanego przez część rynku jako substytut „twardej” waluty.
→ Bardzo wysoka zmienność obserwowana na głównej parze walutowej EUR/USD w
ciągu ostatnich kilku lat jest dobitną ilustracją zmian nastrojów rynków globalnych.
Kilkuletni wykres EUR/USD pokazuje niezwykle burzliwy proces zmian wzajemnych
relacji dolara amerykańskiego i euro. Kilka lat sukcesywnego osłabiania dolara
doprowadziło EUR/USD do poziomu blisko 1,60 w drugiej połowie 2008. Ale w tym
samym drugim półroczu 2008 sytuacja gwałtownie odwróciła się – jeszcze w 2008
EUR/USD przejściowo znalazł się nawet poniżej pułapu 1,30. Kolejne wstrząsy
gospodarczo – rynkowe sprawiły, że w roku 2009 znów mieliśmy zmianę tendencji, a
kurs EUR/USD sięgał niemal 1,50. W roku 2010 zmiany nastrojów sprawiły, że EUR/
USD najpierw spadł w okolice 1,20, by potem znów wyskoczyć do ok. 1,40 a zaraz
potem spaść na chwilę poniżej 1,30.
2010: Zmienność na globalnym rynku walutowym efektem m.in. eskalacji niewypowiedzianych
„wojen dewaluacyjnych” i wahań nastrojów związanych z kryzysem zadłużenia w Eurostrefie
rynek
indeks
kurs
WALUTY
2010
2009
2008
euro
dolar 1,34
-6,73
2,71
-4,32
dolar
jen
81,19
-12,83
2,59
-18,79
euro
złoty
3,96
-3,60
-1,54
16,48
dolar
złoty
2,96
3,99
-3,76
21,63
frank
złoty
3,16
14,38
-1,26
29,61
źródło: PPTFI Risk – Quant / Bloomberg
11
stopa zwrotu (%)- w latach kalendarzowych
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
→ Rok 2010 rozpoczął się od poziomów EUR/USD na poziomie ok. 1,43. Ale od połowy
stycznia 2010 - nastąpił efektowny spadek notowań euro (za sprawą eskalacji kryzysu
zadłużenia w eurostrefie zimą i wiosną 2010 r.) aż do poziomu ok. 1,20 w czerwcu 2010
roku. Wtedy górę zaczęły brać negatywne informacje o spadku tempa ożywienia
gospodarczego w USA (przy przejściowym zmniejszeniu emocji wokół nadal trwającego
kryzysu zadłużenia eurostrefy) – dolar potaniał, co wywindowało euro i poziom EUR/
USD do ok. 1,40 w pierwszej połowie października oraz nawet nieco ponad 1,42 na
początku listopada. W listopadzie 2010 ponowna eskalacja kryzysu zadłużenia w strefie
euro – z załamaniem i pomocą dla Irlandii włącznie – osłabiły euro, powodując wzrost
kursu dolara. W rezultacie pod koniec listopada kurs EUR/USD przejściowo spadł
poniżej 1,30. W efekcie kolejnych wahań nastrojów, EUR/USD na koniec roku 2010
utrzymał się na poziomie 1,34.
SZACUNKI i PROGNOZY: Oczekiwane umiarkowane wzmacnianie złotego w latach 2011-2012
2010
2011
2012
Kursy walutowe
EUR-PLN
koniec okresu
3,96
3,90
3,80
USD-PLN
koniec okresu
2,96
3,12
2,90
CHF-PLN
koniec okresu
3,16
2,90
2,85
GBP-PLN
koniec okresu
4,59
4,50
4,45
EUR-USD
koniec okresu
1,34
1,25
1,31
USD-JPY
koniec okresu
81,31
88,00
90,00
EUR-PLN
średnia w okresie
3,99
3,96
3,90
USD-PLN
średnia w okresie
3,02
3,06
2,92
CHF-PLN
średnia w okresie
2,89
2,98
2,97
GBP-PLN
średnia w okresie
4,69
4,60
4,47
EUR-USD
średnia w okresie
1,32
1,30
1,34
USD-JPY
średnia w okresie
87,69
86,80
91,50
źródło: analitycy Pekao SA, „MakroKompas” I 2011 r.
→ W roku 2010 zmiany nastrojów na światowych rynkach były doskonale widoczne
przez pryzmat zmian wzajemnych relacji głównych walut globalnych. Jednak tym
razem obraz sytuacji był jeszcze bardziej skomplikowany niż w latach poprzednich.
Oczywiście bardzo istotny wpływ na notowania głównych par walutowych świata
miały kolejne epizody kryzysu zadłużenia w strefie euro. Ale zmienność na rynku
walutowym była także efektem bardzo wyraźnej eskalacji niewypowiedzianych
„wojen dewaluacyjnych”.
→ Świadomość pogłębiania się chaosu walutowego prowokowała do kontynuacji
poszukiwań alternatywy tak dla globalnego systemu walutowego, jak i dla głównej
waluty rozliczeniowej – amerykańskiego dolara. Świadczyła o tym choćby decyzja o
rozliczaniu nowych kontraktów Rosji i Chin w chińskim juanie.
→ Rok 2010 był czasem zasłużonego „sukcesu” franka szwajcarskiego (tyle, że sukcesu
niechcianego w tej skali przez samych Szwajcarów). Podobne przejściowe sukcesy
„świętował” japoński jen, co oczywiście tylko zwiększało niepokoje samych
Japończyków.
12
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
→ Scenariusze i prognozy walutowe na rozpoczęty rok 2011 są mocno zróżnicowane.
Wybrane prognozy dla EUR/USD - na koniec (i/lub XII) 2011 r:
– Bank of America Merrill Lynch: 1,25
– Credit Suisse: 1,46
– Deutsche Bank: 1,30
– Reiffeisen Research: 1,28
SUROWCE
Zwyżki cen w roku 2010 były prowokowane przez dodruk pieniądza przez Fed (ale
– na nieporównywalnie mniejszą skalę – także np. przez Bank Japonii) oraz nadzieje
na podtrzymanie olbrzymiego popytu z Chin i Indii na surowce. Ale np. w
segmencie żywnościowym (tzw. soft commodities) decydującą rolę odegrały –
zwłaszcza latem 2010 r. – zaburzenia podaży wynikające ze spadku produkcji
(katastrofalne pożary upraw, susze, powodzie). Kluczową sprawą dla kierunku i
skali zmian cen surowców na początku 2011 r. pozostaje polityka Fed, dodruk
pieniądza i notowania dolara.
2010: Dodruk dolara i rozkręcanie koniunktury napędziły wzrost cen surowców
rynek
indeks
kurs
SUROWCE
stopa zwrotu (%) - w latach kalendarzowych
2010
2009
2008
ropa (WTI)
baryłka (Nowy Jork)
91,38
15,15
77,94
-53,54
miedź
tona (Londyn)
9600,00
30,17
140,23
-54,01
złoto
uncja (Londyn)
1420,78
29,52
24,36
5,77
Indeks surowców
DJ UBS Commodity (EUR)
121,50
25,10
15,58
-33,75
Indeks surowców
Amex Gold Miners (EUR)
1275,96
43,61
33,68
-23,49
źródło: PPTFI Risk – Quant / Bloomberg
→ Ceny głównych surowców i poziomy szerokich indeksów tego rynku w roku 2010
zwyżkowały w tempie dwucyfrowym. Jeszcze większe, spektakularne, rozmiary
przybrały latem 2010 r. wzrosty cen zbóż. Perspektywa gwałtownego zmniejszenia
podaży z Rosji (po katastrofalnych upałach i pożarach) doprowadziła latem do
skokowego wzrostu cen rynkowych, np. pszenicy. Problemy zaostrzyły kiepskie
zbiory w kilku innych regionach świata (wywołane głównie spektakularnymi
zjawiskami pogodowymi – suszami lub powodziami). Ostra aprecjacja cen zbóż
przypomniała o ryzyku wyraźnego wzrostu cen żywności, zwłaszcza w biedniejszych
regionach świata, gdzie np. mąka stanowi jeden z podstawowych składników ubogiej
diety. Dwucyfrowa inflacja pozostawała przez dłuższy czas problemem
przyspieszającej gospodarki indyjskiej. Późną jesienią wzrosty cen artykułów
żywnościowych dały o sobie bardzo wyraźnie znać w Chinach, co prowokowało m.in.
rozważania wprowadzenia administracyjnej kontroli cen.
→ Prognozowanie cen surowców oznacza nie tylko szacowanie procesów naturalnych
(podaż, popyt, koniunktura, demografia, innowacje itp.), ale i zmusza do przyjęcia
założeń dotyczących kursu dolara amerykańskiego. Niezależnie od tego, co faktycznie
wydarzy się w przyszłości, należy mieć świadomość wpływu nieprzewidywalnych
decyzji o charakterze polityczno-ekonomicznym na kurs dolara i w konsekwencji –
na ceny surowców.
13
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
RYNEK PIENIĘŻNY i OBLIGACJE RZĄDOWE
Stawki rynku pieniężnego i rentowności obligacji kluczowych rynków tzw.
core (USD i EUR) pozostawały w 2010 r. nadal na bardzo niskim, sztucznie
zduszonym, poziomie. Perspektywy rynków obligacji USA i Eurostrefy nie
wyglądają dobrze. Choć stwarza to ryzyko i dla innych papierów (czego
przykładem – turbulencje cen polskich obligacji pod koniec 2010 r.), to –
paradoksalnie - może być szansą dla dłuższych obligacji państw zaliczanych
do Emerging Markets i Polski. Dostępne na początku 2011 r. rekomendacje
analityków zachodnich sugerowały, iż – poszukując potencjału – przyglądają
się oni właśnie m.in. polskim obligacjom długoterminowym. A na początku
roku 2011 polskie instrumenty dłużne kupowali m.in. Chińczycy.
2010: Rentowności obligacji USA nadal zduszone przez interwencyjny skup Fed
rynek
indeks
wartość
RYNEK PIENIĘŻNY
zmiana (bps) - w latach kalendarzowych
2010
2009
2008
USA
USDLIBOR 3 M
0,30
5,22
-117,44
-327,75
Euro
EUROLIBOR 3 M
0,94
28,38
-223,88
-178,50
Polska
WIBOR 3 M
3,85
-32,00
-27,85
20,00
USA 10 Y
rentowność (yield)
3,29
-54,33
162,45
-181,09
Niemcy 10 Y
rentowność (yield)
2,96
-42,40
43,60
-135,60
Polska 10 Y
rentowność (yield)
6,06
-20,40
87,20
-52,90
OBLIGACJE
źródło: PPTFI Risk – Quant / Bloomberg
SZACUNKI i PROGNOZY: Oczekiwane spłaszczenie krzywej rentowności polskich obligacji, głównie
przez wzrost krótkoterminowych stóp procentowych
2010
2011
2012
Stopy procentowe (%)
Polska
stopa referencyjna
koniec okresu
3,50
4,25
4,50
1M WIBOR
koniec okresu
3,66
4,50
4,80
3M WIBOR
koniec okresu
3,95
4,65
5,00
6M WIBOR
koniec okresu
4,16
4,80
5,10
1R DEPO
koniec okresu
4,37
5,10
5,30
2-letnia obligacja
koniec okresu
4,78
5,75
6,00
5-letnia obligacja
koniec okresu
5,51
6,05
6,10
10-letnia obligacja
koniec okresu
6,05
6,45
6,20
2/10 PLN Spread
koniec okresu
127
70
20
10Y PLN Spread to BUND
koniec okresu
309
310
280
EU
stopa referencyjna
koniec okresu
1,00
1,25
2,25
US
stopa Fed Funds
koniec okresu
0,25
0,25
2,25
SZWAJCARIA
3M CHF LIBOR target
koniec okresu
0,25
0,75
2,00
źródło: analitycy Pekao SA, „MakroKompas” I 2011 r.
14
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
→ Istotne były niedawne informacje o dyskutowanych „ratunkowych” zakupach
obligacji m.in. Grecji i Węgier przez Pekin. Może to być jednym z najciekawszych
tematów rynkowych już w pierwszych miesiącach 2011 r. Zwłaszcza, że już w styczniu
2011 r. okazało się, że wśród nabywców polskich obligacji skarbowych pojawili się
właśnie Chińczycy.
POLSKIE OBLIGACJE KORPORACYJNE
W sytuacji globalnych problemów z zadłużeniem i wiarygodnością płatniczą
rządów wielu państw, fundamenty części obligacji korporacyjnych wydają się
paradoksalnie niekiedy solidniejsze niż kruche podstawy masowych emisji
obligacji niektórych rządów.
→ Ograniczenie dostępu do kredytów i ich wysoki koszt w latach 2008 - 2010 zmusiły
polskie firmy i samorządy do szukania alternatywy – przez emisję obligacji (zwanych
zwykle,w uproszczeniu,korporacyjnymi). To z kolei oznaczało także pojawienie się
nowych możliwości dla inwestorów szukających wyższych rentowności na rynku
papierów dłużnych. Rok 2010 był czasem dalszego rozwoju tego rynku w Polsce.
Pomimo spadku spreadów i wyższego ryzyka inwestycyjnego, rentowności papierów
komercyjnych kusiły odważniejszych inwestorów i stawały się dla wielu z nich coraz
ważniejszym elementem dywersyfikacji portfeli dłużnych. Problemem pozostaje
jednak nadal ograniczona płynność rynku wtórnego, co komplikuje także kwestię
płynnej wyceny tego typu obligacji. Niemniej, rynek rozwija się i jest coraz śmielej
wykorzystywany przez inwestorów i profesjonalnych zarządzających.
→ Możliwość wejścia w rolę „banku” finansującego firmy dla inwestora oznacza
znacznie większy potencjał zysku niż przy kupnie obligacji rządowych, ale –
oczywiście - kosztem znacznie wyższego ryzyka (zróżnicowanego, zależnego od
sytuacji danego emitenta i rynku).
→ Pod koniec 2010 r. premia (ponad oprocentowanie bazowe) sięgała od kilkudziesięciu
punktów bazowych (obligacje komunalne miast), przez np. 150 - 200 bps (obligacje
dużych, mocnych firm) do nawet 500-600 bps (papiery firm w trudnej sytuacji).
Oznaczało to, że ostateczne oprocentowanie nominalne papierów mogło sięgać nawet
ok. 10%. Czyli nominalnie nawet dwa razy więcej niż oprocentowanie obligacji
rządowych (ale za cenę wyższego ryzyka).
→ Podobnie jak polski rynek akcji, rynek obligacji rządowych czy walut, tak i rynek
obligacji korporacyjnych jest narażony na ryzyko wynikające ze zmian nastrojów na
rynkach globalnych. W sytuacji globalnych problemów z zadłużeniem i
wiarygodnością płatniczą rządów wielu państw, fundamenty części obligacji
korporacyjnych wydają się paradoksalnie niekiedy solidniejsze niż kruche podstawy
masowych emisji obligacji niektórych rządów.
AKCJE
W 2010 r. na rynkach akcji działo się lepiej niż wcześniejsze przewidywania.
Podobnie jak na rynku surowców, także w tym przypadku główną siła
napędową było zamienianie drukowanych i pompowanych przez Fed
pieniędzy. W polskiej gospodarce lepsze od oczekiwań było zachowanie całej
gospodarki realnej. Główne indeksy większości ważniejszych rynków akcji
zwyżkowały w tempie dwucyfrowym. W raportach instytucji globalnych
prognozujących rok 2011 dominuje nadzieja na kontynuację trendów
wzrostowych w głównych gospodarkach świata, ale oczywiście dość
powszechne jest także zastrzeżenie, iż to jak zmienne będą nastroje globalne w
15
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
roku 2011 w dużej mierze zależeć będzie od tłumionego, ale trwającego
kryzysu zadłużenia – nadal przede wszystkim w Europie (i - w pierwszym
rzędzie - w strefie euro). Dość powszechne oczekiwanie na dalszy dodruk
pieniądza skłania wielu analityków do prognozowania dalszych wzrostów cen
na rynkach surowców i akcji, przy czym skala prognozowanych zwyżek jest
mocno zróżnicowana (z prognozowaniem nowych historycznych rekordów
indeksów włącznie).
AKCJE 2010: Lepiej, niż miało być. Dodruk dolarów, bardzo niskie stopy, drożejące surowce…
rynek
indeks
wartość
AKCJE
USA-duże spółki
DJIA
11577,51
stopa zwrotu (%) - w latach kalendarzowych
2010
2009
2008
11,02
18,82
-33,84
USA-średnie spółki
Russell Mid Cap Value
1664,65
24,75
34,21
-38,44
USA-małe spółki
Russell 2000 Value
5635,60
24,50
20,58
-28,92
Euro-szeroki rynek
DJ STOXX 600
459,95
11,61
32,39
-43,77
Euro-małe i średnie DJ STOXX 200 Small
293,88
24,56
53,53
-49,20
Niemcy
DAX
6914,19
16,06
23,85
-40,37
Wielka Brytania
FTSE250
11558,80
24,20
46,32
-40,32
Japonia
NIKKEI 225
10228,92
-3,01
19,04
-42,12
Emerging Markets
MSCI EM
1151,38
16,36
74,50
-54,48
Region Pacyfiku
MSCI AC Asia Pacific ex Japan 959,73
18,42
73,66
-51,63
Greater China
MSCI AC Golden Dragon
13,60
67,12
-49,37
Ameryka Łacińska (Lam.Am)
MSCI Latin Am.
Europa Wsch. + Bliski Wschód MSCI EE & MID.East
219,60
4613,65
12,07
98,14
-52,78
450,05
15,80
73,82
-63,91
Rosja
RTSI $
1770,28
22,54
128,62
-72,41
Węgry
BUX
21327,07
0,47
73,40
-53,34
Czechy
PX
1224,80
9,62
30,19
-52,72
Brazylia
BOVESPA
69304,81
1,04
82,66
-41,22
Indie
BSE30
20509,09
17,43
81,03
-52,45
Chiny
SHCOMP
Polska - szeroki rynek
WIG
Polska - duże spółki
WIG20
2808,08
-14,31
79,98
-65,39
47489,91
18,77
46,85
-51,07
2744,17
14,88
33,47
-48,21
Polska - średnie spółki
mWIG40
2805,26
19,57
55,24
-62,48
Polska - małe spółki
sWIG80
12219,94
10,18
61,85
-56,95
źródło: PPTFI Risk – Quant / Bloomberg
→ W 2010 r. wartość indeksów większości głównych rynków akcji na świecie wzrosła na
tyle, że uprawniona wydaje się teza o satysfakcjonującej stopie zwrotu (zwykle: od
kilkunastu do nawet blisko 28%). Jest to tym bardziej godne zauważenia, że przecież
rok 2010 wcale nie zapowiadał się specjalnie euforycznie. Następował bowiem po
kryzysowym roku 2008 i euforycznym 2009.
→ Bardzo dobrze na tym światowym tle wypadły zyski indeksów w Polsce, z szerokim
indeksem WIG zwyżkującym o niemal 19%. Wynik ten łatwo powiązać z lepszym od
oczekiwań zachowaniem polskiej gospodarki. Robi on tym większe wrażenie, że
jednocześnie rozczarowały rynki akcji naszych sąsiadów: Węgier oraz Czech.
→ Nawet nieco lepiej niż Polska, w rankingu rynków akcji za 2010 r. wypadła Rosja.
Mimo, iż od wojny w Gruzji i krachu rynkowego 2008 r. kapitał generalnie wypływał
z Rosji, to warto zwrócić uwagę na niektóre niedawne informacje o nowych
inwestycjach zagranicznych w tym kraju. Bardzo ciekawy sygnał to na przykład
16
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
informacja o kupnie przez Pepsico największego rosyjskiego producenta napojów i
przetworów mlecznych Wimm-Bill-Dann Foods (przychody rzędu 2,5 mld USD
rocznie) – za ok. 5,4 mld USD. To wzmacnia znaczenie wcześniejszej informacji, że
Coca-Cola też przejęła jedną z rosyjskich firm tego typu i zapowiedziała
zainwestowanie 1 mld USD w ciągu najbliższych kilku lat. Jeśli do tego dodamy
organizację igrzysk w Soczi i niedawno zdobyte prawo organizacji piłkarskiego
Mundialu, to perspektywy inwestycji w Rosji wydają się ciekawe. I choć wszyscy
wiedzą o potężnej korupcji, to dla wielu inwestorów Rosja może ponownie być
kuszącym elementem portfela. Oczywiście o ile kraj sam nie zmarnuje swoich
olbrzymich szans – tak jak to było gdy Putin przeraził zachodni biznes - najpierw
wojną z brytyjskim BP, a potem – z Gruzją. Na korzyść Rosji wpływa także wysoki
poziom cen surowców, zwłaszcza – ropy naftowej.
→ Relatywnie słabo w rankingach wzrostów indeksów wypadły niektóre kraje należące
do grupy Emerging Markets, np. indeksy chińskie i brazylijskie. Dla przypomnienia
rok wcześniej – w 2009 – te same rynki zyskały po ok. 80%, więc korekta była jak
najbardziej zasadna. W jednym i drugim przypadku były jednak i fundamentalne
przyczyny osłabienia tych rynków – drożejąca żywność tworzyła impuls inflacyjny,
Chiny konsekwentnie kontynuowały delikatne zacieśnianie polityki pieniężnej a
Brazylia doświadczyła wyraźnego przejściowego osłabienia tempa wzrostu
gospodarczego.
→ Z kolei za słabym wynikiem rocznym japońskiego rynku akcji stały problemy z
uporczywą deflacją, obawy o negatywne efekty zbyt mocnego jena dla eksportu i
nadal niepewna ogólna koniunktura.
→ W 2011 na rynkach wschodzących Europy planowanych jest dużo nowych emisji
(ofert) akcji – zwłaszcza z Rosji i Turcji. Tych nowych emisji (ofert) akcji na rynkach
Wschodzącej Europy (Emerging Europe) w roku 2011 może być, pod względem
wartości,nawet dwa razy więcej niż w kończącym się roku 2010 – wynika z analizy
Daniela Seltera, analityka moskiewskiego oddziału UniCredit Securities.
→ Dodruk pieniądza i ogromnie kosztowne plany stymulacyjne napędzały wzrosty cen
na rynkach akcji w 2009 i 2010 roku, ale jednocześnie rosło także i tak już wysokie
zadłużenie państw, z których niektóre – mimo pożyczek pomocowych i innych
wynalazków – zapewne nigdy całości swych długów nie spłacą. Urealnianie wycen
emitowanych na potęgę obligacji musiałoby negatywnie odbić się na rynkach akcji,
bo pociągałoby za sobą wzrost kosztów finansowania.
OCZEKIWANIA I SCENARIUSZE 2011
→ Oczekiwania co do rynków finansowych i surowcowych na 2011 r. bazują na
dominującym założeniu, że amerykański Fed kontynuować będzie swą
dotychczasową politykę – zerowych stóp i dodruku dolarów. To ograniczy pole
manewru innym czołowym bankom centralnym, niejako zmuszonym do trzymania
się „linii” Fed (poza bardzo specyficznym bankiem centralnym Chin). Takie
„administracyjne” obniżanie kosztu i rozmywanie teoretycznej wartości pieniądza,
choć historycznie bardzo ryzykowne, będzie pozytywnie oddziaływać na ceny
aktywów prezentujących wartości bardziej „rzeczywiste”.
→ Wzrost cen aktywów, czasem osiągający zdumiewające rozmiary, jest na dłuższą metę
ograniczony możliwościami gospodarek oraz efektami inflacyjnymi. To, co jest
17
Raport Pioneer Pekao TFI SA – do sprawozdania rocznego za 2010 r.
RYNKI 2010 – 2011 r. 18 stycznia 2011
kluczowe dla cen wszelkich surowców, to zmiana popytu na nie. Przesadnie szybki i
mocny wzrost cen surowców prędzej czy później osłabiłby bowiem koniunkturę
ogólną i skutkował osłabieniem popytu na owe surowce. W normalnych warunkach
sprowokowałoby to odwrócenie tendencji na rynkach.
STRATEGIA
Zdroworozsądkowe zasady długoterminowego inwestowania zyskały ostatnio
nowy wymiar – wymuszone sytuacją budżetu państwa i wielkością długu
publicznego niekorzystne zmiany w systemie ZUS – OFE przypominają
bowiem dobitnie, że długoterminowe odkładanie pieniędzy, ich oszczędzanie i
rozsądne inwestowanie, istotnie mogą decydować o naszej przyszłości – także
właśnie na emeryturze.
Jak zawsze, przypominamy:
→ Każdy z nas ma inne potrzeby i cele, inne możliwości finansowe i bardzo różne
podejście do ryzyka.
→ Nie ma prostej, uniwersalnej recepty inwestycyjnej dla wszystkich.
→ Podstawą racjonalnego inwestowania nie może być wyłącznie, z definicji, bardzo
ryzykowne prognozowanie trendów rynkowych na najbliższe miesiące, ale rzetelna
ocena swojej sytuacji finansowej, realistyczne określenie celu inwestowania i
akceptowanych przez siebie metod dążenia do niego.
→ Zamiast prób „trafienia” w idealny moment do inwestowania, inwestor powinien
założyć, iż budowanie portfela potrwać może np. kilka lat, a na owoce inwestycji
warto poczekać dłużej.
Pomocą i sposobem na „automatyzację” długoterminowego inwestowania są
programy systematycznego inwestowania – takie jak np. Pioneer – IKE,
Pioneer – PPE, Pioneer PAK, Pioneer - SuperBasket czy najnowszy program
Pioneera: „Moja Perspektywa”.
18
UWAGA: Niniejszy materiał został sporządzony wyłącznie w celu informacyjnym. Nie należy go traktować jako reklamy ani
oferty funduszy inwestycyjnych lub towarzystwa funduszy inwestycyjnych zarządzającego tymi funduszami. W materiale
wykorzystano źródła informacji, które Pioneer Pekao Investment Management SA i Pioneer Pkao TFI SA, analizując z
najwyższą starannością, uważają za rzetelne i wiarygodne. Nie istnieje jednak gwarancja, iż są one w pełni wyczerpujące
i w pełni odzwierciedlają stan faktyczny. Wszelkie opinie i oceny zawarte w niniejszym materiale wyrażają jedynie
opinię autorów. Pioneer Pekao Investment Management SA i Pioneer Pekao TFI SA nie ponoszą odpowiedzialności za
skutki decyzji podjętych na podstawie niniejszego opracowania. Odpowiedzialność za decyzje inwestycyjne podjęte
na podstawie niniejszego materiału ponoszą wyłącznie inwestorzy. Opracowanie jest przeznaczone do wyłącznego,
własnego użytku. Powielanie, publikowanie bądź rozpowszechnianie w jakikolwiek inny sposób jego całości lub części
bez zgody Pioneer Pekao Investment Management SA i Pioneer Pekao TFI SA jest zabronione. Historyczne wyniki
inwestycyjne funduszy nie są gwarancją osiągnięcia podobnych w przyszłości. Szczegółowy opis czynników ryzyka
związanego z inwestowaniem w fundusze inwestycyjne Pioneer zawierają prospekty informacyjne funduszy. Są one
dostępne u prowadzących dystrybucję oraz na stronach internetowych: www.pioneer.com.pl.