pobierz dokument PDF - Mercurius Dom Maklerski

Raport analityczny: ZPUE S.A. - aktualizacja
2012-12-21 ;
z dnia 20 grudnia 2012 r.
(bieżące)
z Rekomendacji
(docelowe)
244,40 zł
282,97 zł
kapitalizacja Spółki
342,2 mln zł
396,2 mln zł
akcjonariusze o udziale <5%
80,9 mln zł
93,7 mln zł
kurs Akcji
86,4%
kurs/wycena
Do notesu inwestora…
 Grupa ZPUE konsekwentnie realizuje, ogłoszoną na początku 2012 roku, strategię budowania nowych
zdolności produkcyjnych i zdobywania nowych rynków dla swoich produktów. Grupa
systematycznie rozszerza krąg odbiorców krajowych i zagranicznych, przygotowując możliwości do
zagospodarowania zwiększonej produkcji, która pojawi się na przełomie 2013 i 2014 roku.
 Stabilna koniunktura sektorze energetycznym w okresie 9 miesięcy 2012 roku, zróżnicowana grupa
odbiorców oraz realizacja strategii zwiększania sprzedaży pozwoliły Grupie ZPUE zwiększyć
przychody rdr o blisko 21% oraz osiągnąć wzrost marży operacyjnej oraz marży netto do poziomu
odpowiednio 7,6% i 5,8%.
 Po 9 miesiącach 2012 roku widać już efekty polityki sprzedażowej mającej na celu zmniejszenie efektu
sezonowości poprzez zwiększenie udziału sprzedaży w segmencie odbiorców hurtowych (sieciowych),
którzy stabilizują wahania przychodów i w części równoważą ryzyko związane z pojedynczymi
średnimi i dużymi kontraktami. Zakładamy, iż w 2012 roku udział tej grupy odbiorców przekroczy
25% przychodów ze sprzedaży.
 W strukturze sprzedaży widać wyraźny, w stosunku do okresu z ubiegłego roku wzrost eksportu,
który w okresie I połowy 2012 stanowił 14% przychodów ze sprzedaży w stosunku do 8,5% w I połowie
2011. Zakładamy, że udział eksportu w przychodach w całym 2012 roku ukształtuje się na poziomie
ok. 15%, a głównym rynkiem eksportowym będą rynki wschodnie.
mln zł. Jedną z istotnych inwestycji jest nowa linia do produkcji elementów izolacyjnych żywicznych,
które dotychczas były kupowane od podmiotów zewnętrznych. Szacujemy, że rozpoczęcie produkcji
izolatorów nastąpi w 2013 roku.
 Nieznacznie poprawiamy nasze prognozy wyników finansowych w stosunku do raportu z marca
2012. Jesteśmy zdania, iż konsekwentna realizacja strategii rozszerzania odbiorców i rynków
sprzedaży będzie wspierała rozwój Grupy. Dodatkową szansa na przyspieszenie wzrostu sprzedaży jest
odbudowa silnej pozycji Grupy na rynkach wschodnich, które w mniejszym stopniu są zależne od
koniunktury ogólnoświatowej. Ponadto dostrzegamy rezerwę kosztową związaną z ewentualną
integracją w strukturze Spółki dominującej części spółek produkcyjnych przejętych w na początku
2012 roku (ZPUE Tools, ZPUE Pools).
 Rosnący poziom nakładów na inwestycje modernizacyjno-odtworzeniowe będzie pozytywnie
odróżniał sytuację branży elektroenergetycznej na tle całej gospodarki i umożliwi Grupie dalszy
wzrost sprzedaży i utrzymanie marż.
 Prognoza Mercurius Dom Maklerski przewiduje osiągnięcie w 2012 roku przez Grupę ZPUE 30,7 mln
zysku netto, 41 mln EBIT oraz 54 mln EBITDA przy przychodach na poziomie 460 mln zł. W
kolejnych latach zakładamy stabilny wzrost wyników. Poziom generowanej gotówki umożliwi Spółce
wypłaty dywidend na poziomie 50% bez konieczności istotnego zwiększenia poziomu finansowania
dłużnego.
 W naszej opinii Grupa ZPUE relatywnie dobrze poradzi sobie ze skutkami spowolnienia
gospodarczego, a planowane inwestycje oraz działania w zakresie sprzedaży pozwolą dodatkowo
poszerzyć grupę odbiorców, co umożliwi kontynuację stabilnego rozwoju.
 W oparciu o średnią z wycen metodami: DCF i porównawczą wyceniamy wartość 1 akcji ZPUE S.A.
na 282,97 zł i rekomendujemy kupno akcji (rekomendacja inwestuj).
Podsumowanie wartości prognozowanych – w mln zł:
2011
 Grupa zrealizowała w bieżącym roku pierwsze przychody z kontraktów zawartych dzięki
posiadaniu statusu „dostawcy kwalifikowanego” o wartości ok. 1 mln EUR. Uważamy, że otworzy to
drogę do dalszych tego typu kontraktów i dalszej ekspansji na rynkach zagranicznych. Szacujemy, iż
w 2013 roku Grupa może zrealizować kolejne kontrakty w ramach „dostawcy kwalifikowanego” w
wysokości nawet kilkudziesięciu mln EUR.
przychody
 W ramach strategii zwiększania rentowności projektów Grupie udało się zrealizować kolejne
kontrakty, w których pełniła rolę generalnego wykonawcy robót elektroenergetycznych. Pozwalają
one Grupie na osiągnięcie dodatkowej marży na zarządzaniu projektem oraz zapewniają większy
wsad własnych produktów w ramach danego kontraktu. Wartość tego typu umów w całym 2012
roku szacujemy na ponad 8 mln zł.
 Grupa ZPUE systematycznie wprowadza nowe rodzaje produktów, w tym dedykowane dla
konkretnych odbiorców lub zastosowań. Szacujemy, że opracowana i wdrożona do produkcji w
bieżącym roku (i) rozdzielnica średniego napięcia dla przemysłu górniczego oraz (ii) rozdzielnica
łącząca w jednym urządzeniu wyłącznik, odłącznik i uziemnik, pozwolą uzyskać łącznie ponad 10 mln
zł przychodów w roku 2012. Ponadto Spółka pracuje nad kolejnymi produktami o charakterze
innowacyjnym, w tym nad „samoczynnym napowietrznym wyłączniku próżniowym z funkcją
automatyki sieciowej”, przeznaczonym do pracy w trójfazowych sieciach rozdzielczych średniego
napięcia. Przewidywany termin zakończenia tego projektu to IV kwartał 2014 a planowany budżet
to około 5 mln zł. Spółka uzyskała dofinansowanie na realizację tego projektu w wysokości 2,8 mln zł.
 Grupa nie zwalnia tempa w zakresie zapowiedzianych inwestycji w modernizację i rozbudowę
posiadanej bazy produkcyjnej. Po 9 miesiącach 2012 roku wydatki inwestycyjne w rzeczowy majątek
trwały i wartości niematerialne wyniosły 17 mln zł; przy zakładanym przez nas poziomie około 19
Strona 2/6
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
419 800
459 681
487 391
563 574
586 117
609 562
EBITDA
49 206
54 217
58 860
71 731
75 012
78 378
EBIT
35 135
40 608
44 405
56 673
59 322
62 027
zysk netto
26 437
30 731
34 024
43 453
45 478
47 792
dług netto
40 742
38 815
41 957
42 112
36 665
29 743
P – wartości prognozowane przez Mercurius DM
Podsumowanie wskaźników inwestycyjnych:
2011
P/E
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
teraz
cel
teraz
cel
teraz
cel
teraz
cel
teraz
cel
teraz
cel
12,9
15,0
11,1
12,9
10,1
11,7
7,9
9,1
7,5
8,7
7,2
8,3
EV/EBITDA
7,8
8,9
7,0
8,0
6,5
7,4
5,4
6,1
5,1
5,8
4,7
5,4
EV/EBIT
10,9
12,4
9,4
10,7
8,7
9,9
6,8
7,7
6,4
7,3
6,0
6,9
P/BV
1,7
2,0
1,5
1,8
1,4
1,6
1,3
1,5
1,2
1,4
1,1
1,3
-
-
2,6%
2,3%
4,5%
3,9%
5,0%
4,3%
6,3%
5,5%
6,6%
5,7%
DY
teraz – dla kursu 244,40 zł, cel – dla kursu 282,97 zł, DY – stopa dywidendy dla akcji zwykłych
liczba wszystkich akcji ZPUE:
liczba akcji u akcjonariuszy z udziałem poniżej 5%:
1.400.000
331.182
Raport analityczny: ZPUE S.A. - aktualizacja
2012-12-21 ;
Strona 3/6
Prognozowany rachunek zysków i strat
[tys. zł]
2011*
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
CAGR
16r/11r
Prognozowany bilans – aktywa
przychody ze sprzedaży
419 800
459 681 487 391 563 574 586 117 609 562
7,7%
45,2%
[tys. zł]
koszt własny sprzedaży
332 303
363 872 385 807 446 112 463 956 482 514
7,7%
45,2%
aktywa trwałe
zysk brutto na sprzedaży
87 497
95 809 101 584 117 463 122 161 127 048
7,7%
45,2%
wartości niematerialne
17 565
19 863
22 148
24 891
koszty sprzedaży
15 383
16 845
17 860
20 652
21 478
22 337
7,7%
45,2%
rzeczowe aktywa trwałe
148 684
159 273
171 635
178 230
koszty ogólnego zarządu
39 607
41 124
42 375
43 664
44 992
46 361
3,2%
17,1%
pozostałe
26 213
24 394
22 686
21 321
zysk na sprzedaży
32 507
37 840
41 349
53 147
55 691
58 350
12,4%
79,5%
aktywa obrotowe
185 751
213 790
230 683
2 628
2 768
3 056
3 526
3 631
3 677
6,9%
39,9%
zapasy
46 685
54 830
EBITDA
49 206
54 217
58 860
71 731
75 012
78 378
9,8%
59,3%
należności handlowe
115 812
EBIT
35 135
40 608
44 405
56 673
59 322
62 027
12,0%
76,5%
środki pieniężne
12 216
wynik finansowy, w tym:
-1 434
-1 376
-983
-1 159
-1 207
-922
-8,5%
-35,7%
pozostałe
- odsetki
-2 799
-2 730
-2 328
-2 482
-2 524
-2 233
-4,4%
-20,2%
zysk brutto
33 701
39 231
43 422
55 515
58 115
61 105
12,6%
81,3%
*dane pro forma
7 231
8 462
9 357
12 008
12 581
13 254
12,9%
83,3%
Prognozowany bilans – pasywa
zysk netto
26 470
30 769
34 066
43 507
45 534
47 851
12,6%
80,8%
zysk netto dla Grupy
26 437
30 731
34 024
43 453
45 478
47 792
12,6%
80,8%
pozostały wynik operacyjny
podatek i zmniejszenia
*dane pro forma
Prognoza przepływów pieniężnych
[tys. zł]
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
AKTYWA RAZEM
[tys. zł]
kapitał własny
XII 2011*
CAGR
16r/11r
241 790
4,7%
25,6%
27 515
30 045
11,3%
71,1%
185 425
193 189
5,4%
29,9%
19 874
18 555
-6,7%
-29,2%
269 829
283 834
296 858
9,8%
59,8%
58 135
67 222
69 911
72 708
9,3%
55,7%
133 496
145 550
171 388
181 456
190 384
10,5%
64,4%
13 376
14 183
16 400
17 056
17 738
7,7%
45,2%
11 039
12 087
12 816
14 819
15 412
16 028
7,7%
45,2%
378 212
417 320
447 152
494 271
516 649
538 647
7,3%
42,4%
192 461
XII 2012P XII 2013P XII 2014P XII 2015P XII 2016P
203 530
216 468
224 442
232 815
XII 2011* XII 2012P XII 2013P XII 2014P XII 2015P
XII 2016P
200 152
221 909
240 588
267 063
290 838
kredyty i pożyczki
47 493
46 208
49 796
51 175
46 091
leasing finansowy
5 465
5 984
6 344
7 336
7 630
52 958
52 192
56 140
58 511
53 721
125 103
143 219
150 424
168 696
172 091
175 251
7,0%
40,1%
zadłużenie odsetkowe
315 916
CAGR 16r/11r
9,6%
57,8%
39 546 -3,6%
-16,7%
7 935
7,7%
45,2%
47 480 -2,2%
-10,3%
Zysk netto
30 731
34 024
43 453
45 478
47 792
Amortyzacja
13 609
14 455
15 058
15 690
16 351
-19 948
-9 950
-20 056
-8 356
-7 149
handlowe
83 840
89 722
95 130
110 000
114 400
118 976
7,3%
41,9%
583
24 975
1 551
40 080
1 073
39 528
416
53 228
136
57 131
podatkowe
8 622
8 622
8 622
8 622
8 622
8 622
0,0%
0,0%
Inwestycje w aktywa rzeczowe i niematerialne
-24 516
-27 282
-22 723
-23 972
-25 231
Dotacje
rezerwy
13 198
-11 318
1 756
-25 526
2 533
-20 190
448
-23 524
0
-25 231
-766
3 948
2 371
-4 791
-6 240
-2 730
-2 328
-2 482
-2 524
-2 233
Zmiana kapitału obrotowego
Inne korekty
Przepływy z działalności operacyjnej
Przepływy z działalności inwestycyjnej
Zmiana zadłużenia odsetkowego
Odsetki netto
Dywidendy wypłacone
Przepływy z działalności finansowej
Zmiana środków pieniężnych
Środki pieniężne na koniec okresu
-9 001
-12 497
-15 368
-13 748
-17 010
-17 121
-21 733
-29 048
-22 745
-31 218
1 161
806
2 217
656
682
13 376
14 183
16 400
17 056
17 738
pozostałe zobowiązania
z wynagrodzeń
4 756
4 756
4 756
4 756
4 756
4 756
0,0%
0,0%
13 483
13 483
15 654
18 101
18 825
19 578
7,7%
45,2%
RMP
8 445
19 873
19 624
19 812
17 855
15 450 12,8%
82,9%
inne
5 956
6 762
6 637
7 405
7 632
7 868
5,7%
32,1%
378 212
417 320
447 152
494 271
516 649
538 647
7,3%
42,4%
PASYWA RAZEM
*dane pro forma
Raport analityczny: ZPUE S.A. - aktualizacja
2012-12-21 ;
WYCENA SPÓŁKI METODĄ DCF
Do wyceny Spółki metodą DCF przyjęliśmy wartości prognozowane z naszego modelu. Wartość
parametru beta została oszacowana w oparciu o tygodniowe stopy zwrotu z ostatnich 5 lat i
skorygowana techniką Blume’a oraz dostosowana do poziomu zadłużenia kapitału własnego.
Pomniejszenie wartości akcji zwykłej w związku z uprzywilejowaniem 100.000 akcji serii A szacujemy
jako wartość nadwyżkowej dywidendy, przy założeniu, że koszt kapitału własnego dla
uprzywilejowanych akcji ZPUE jest zbliżony do kosztu kapitału własnego dla akcji ZPUE na okaziciela
(są w niewielkim stopniu uprzywilejowane co do dywidendy i to tylko, jeśli dywidenda jest wypłacana
pozostałym akcjonariuszom).
rok
EBIT
NOPAT
dofinansowanie inwestycji
rozliczenie dofinansowania do inwestycji
inwestycje
amortyzacja
zmiana kapitału obrotowego
FCF
2012P
40 608
32 486
13 198
-1 770
-24 516
13 609
-20 190
12 817
2013P
44 405
35 539
1 756
-2 005
-27 282
14 455
-8 633
13 830
2014P
56 673
45 312
2 533
-2 345
-22 723
15 058
-18 845
18 991
2015P 2016P
59 322 62 027
47 420 49 559
448
-2 405 -2 405
-23 972 -25 231
15 690 16 351
-7 998 -6 776
29 184 31 499
zadłużenie odsetkowe / kapitał własny
koszt zadłużenia odsetkowego
stopa wolna od ryzyka
premia rynkowa
beta
koszt kapitału własnego
WACC
24,9%
6,03%
5,00%
6,00%
0,78
9,68%
8,72%
23,4%
5,29%
5,00%
6,00%
0,77
9,63%
8,62%
22,6%
5,23%
5,00%
6,00%
0,77
9,61%
8,62%
20,1%
5,21%
5,00%
6,00%
0,75
9,53%
8,64%
16,7%
5,17%
5,00%
6,00%
0,74
9,42%
8,67%
PV (FCF) - 2012.01.01
11 789
11 711
14 805
20 942
20 800
W okresie prognozy, czyli w latach 2012-2016, ZPUE wygeneruje wolne przepływy pieniężne, których
bieżąca wartość na dzień 1 stycznia 2012 roku wynosi łącznie 80.047 tys. zł.
Do obliczenia wartości rezydualnej zastosowaliśmy model trzystopniowy, w którym okres rezydualny
podzielono na 3 etapy, zróżnicowane stopą wzrostu FCF. Zakładamy, iż po okresie zwiększonych
inwestycji z lat 2012-2016, w kolejnych trzech latach tj. 2017-2020, poziom rzeczowych nakładów
inwestycyjnych w Grupie ZPUE znacząco spadnie. Założony w tym okresie przyrost przychodów na
poziomie 2% rocznie, pomimo założonego spadku rentowności, pozwoli wygenerować średnioroczny
wzrost wolnych środków pieniężnych na poziomie 5,6% ( stopa wzrostu g). Uważamy, iż w przypadku
powrotu gospodarki światowej w omawianym okresie (2017-2020) na ścieżkę wzrostu zbliżoną do
średniego poziomu z lat 2003-2008, potencjał wzrostowy Grupy ZPUE w zakresie generowania cash
flow istotnie wzrośnie. Sądzimy, iż będzie on wówczas zbliżony do ok. 7% (g) tj. poziomu przyjętego w
naszym raporcie wydanym w marcu 2012.
Strona 4/6
W kolejnym okresie 2021-2030 założyliśmy wolniejszy wzrost przychodów wynikający przede
wszystkim z wyczerpywaniem się prostych rezerw wzrostu związanym z rynkami wschodnimi (Rosja,
Ukraina) i dalszy nieznaczny spadek marży EBIT wynikający ze wzrostu konkurencji.
Po roku 2030 dokonujemy standaryzacji wolnych przepływów gotówkowych, przyjmując jednocześnie
brak wzrostu przepływów w kolejnych latach.
Sposób kalkulacji wartości rezydualnej został przedstawiony poniżej.
okres
średni wzrost przychodów
średnia zmiana inwestycji netto
średnia zmiana rentowności EBIT
rokroczny wzrost FCF
WACC
q szeregu geometrycznego
TV
PV (TV) - 2012.01.01
2017-2020
2,0%
-4,5%
-3,0%
4,1%
8,65%
0,96
145 988
78 600
2021-2030
PV (FCF+TV) - 2012.01.01
PV (FCF+TV) - 2012.12.20
396 741
430 267
Gotówka netto na 2012.09.30
Udziały niekontrolowane na 2012.12.30
Wartość nadwyżki dywidendowej z akcji uprzywilejowanych na 2012.12.20
-38 704
-79
-1.592
Wycena spółki ZPUE S.A.
390 014
Liczba akcji przyjęta do wyceny
Cena akcji na 2012.12.20
po 2030
1,0%
0,0%
-6,4%
0,0%
-1,0%
0,0%
2,1%
0,0%
8,65%
8,65%
0,94
0,92
423 363 527 231
129 176 108 918
1 400 000
278,58 zł
Łączna bieżąca wartość wolnych przepływów gotówkowych z okresu prognozy i po okresie prognozy
wynosi 396.741 tys. zł – na dzień 1 stycznia 2012 roku. Na dzień 20 grudnia 2012 roku, wartość rośnie
do 430.267 tys. zł.
Uwzględniając bieżące zadłużenie netto na dzień 30 września 2012 roku oraz aktualną liczbę akcji,
wartość jednej akcji szacujemy na 278,58 zł – na bazie wyceny metodą DCF.
P/E to iloraz ceny za akcję do wartości zysku netto na akcję; EV to wartości spółki: (liczba akcji x cena za akcję) + (zadłużenie odsetkowe – środki pieniężne) + (udziały niekontrolowane) + (akcje uprzywilejowane); EBIT to wynik z działalności operacyjnej;
EBITDA to EBIT + amortyzacja; EV/EBIT, EV/EBITDA to odpowiednie ilorazy; P/BV to iloraz ceny za akcję do wartości kapitału własnego na akcję
Raport analityczny: ZPUE S.A. - aktualizacja
WYCENA SPÓŁKI METODĄ PORÓWNAWCZĄ
2012-12-21 ;
spółki porównawcze
Kapitalizacja
bieżąca (mln zł) 2011
P/E
EV/EBIT
2012
2013
953
18,5
14,7
13,4
14,4
9,7
10,7
11,6
8,2
8,8
4,1
3,1
2,8
ZUE (mln PLN)
132
6,2
12,5
11,3
6,0
12,2
9,8
4,7
7,9
6,8
0,7
0,7
0,7

Relpol (mln PLN)
88
12,8
10,5
10,1
9,7
8,0
7,5
6,7
6,0
5,5
1,5
1,3
1,2
Elektrobudowa (mln PLN)
503
13,2
13,6
12,6
9,4
11,3
9,8
7,6
8,2
7,6
1,5
1,4
1,3
Energoaparatura (mln PLN)
21
21,5
8,6
8,2
17,2
7,7
6,8
10,3
6,1
5,4
1,6
1,5
1,4
Elektrotim (mln PLN)
87
9,1
9,0
9,6
5,2
4,9
5,6
4,2
4,0
4,4
1,0
1,0
1,0
301.418
16,6
13,9
12,1
11,9
11,2
8,6
8,7
8,2
6,7
2,4
2,2
2,0
Crompton Greaves (mln INR)
4.180
19,9
21,2
13,1
13,8
14,6
8,9
9,3
10,3
7,0
2,1
1,9
1,7
Schneider Electric (mln EUR)
126.360
17,0
15,6
14,2
11,8
11,7
10,5
9,8
9,4
8,6
2,0
1,8
1,7
ABB Ltd (mln USD)
147.194
15,2
15,7
13,7
9,7
9,6
8,2
8,5
7,7
6,7
3,0
2,8
2,5
Eaton Corp. (mln USD)
76.941
18,6
18,5
13,9
17,0
15,0
11,0
13,3
11,7
8,8
3,4
3,1
2,8
Shanghai Zhixin Electric (mln CNY)
3.984
49,2
30,1
20,6
38,6
19,9
18,4
35,0
19,0
16,8
6,6
6,5
6,1
AS Harju Elekter (mln EUR)
168
14,7
15,0
14,0
23,0
19,5
12,6
14,0
12,2
9,0
1,0
1,0
1,0
Nitto Kogyo Corp (mln JPY)
1.820
22,2
12,3
12,5
8,7
5,8
5,2
5,4
4,4
4,0
0,8
0,8
0,8
991
19,2
17,4
15,9
15,0
15,8
15,1
14,2
14,1
12,3
1,8
1,6
1,5
17,0
14,7
13,1
11,9
11,3
9,8
9,3
8,2
7,0
1,8
1,6
1,5
mln zł
2011 2012
2013
2011
2012
2013
2011
2012
2013
2011
2012
2013
zysk netto
26,4
34,0
35,1
40,6
44,4
49,2
54,2
58,9
40,7
38,8
42,0
40,7
38,8
42,0













Do wyceny metodą porównawczą wybraliśmy wskaźniki odwołujące się do wyników spółek, czyli P/E, EV/EBIT oraz
EV/EBITDA, jak i do kapitału własnego, czyli P/BV. Wycenę skorygowaliśmy o szacowaną wartość nadwyżki
uprzywilejowania dywidendowego dla 100.000 akcji serii A.
Siemens AG (mln EUR)
Qingdao Tgood Electric (mln CNY)
mediana wskaźników
2011
2012
2013 2011
P/BV
Apator (mln PLN)

2013
EV/EBITDA
Grupę porównawczą skonstruowaliśmy w oparciu o krajowe i zagraniczne spółki z sektora energetycznego i
elektromaszynowego. Kluczowym kryterium w ich selekcji było podobieństwo w obszarze struktury
asortymentowej lub technologii produkcji. Są to:
Apator, skupia swoją działalność w dwóch segmentach branży elektromaszynowej: pomiarowym i
łącznikowym; w ramach tego drugiego grupa oferuje m.in. aparaturę łącznikową, ograniczniki przepięć czy
zespoły transformatorowe; notowana na GPW w Warszawie,
ZUE, jest jednym z liderów krajowego rynku budownictwa infrastruktury komunikacji miejskiej i kolejowej;
dodatkowo grupa realizuje usługi budowy kompletnych systemów sieci elektroenergetycznych SN/nN w
szczególności w obiektach energetyki tramwajowej i kolejowej oraz dysponuje odpowiednim potencjałem
technicznym i kadrowym w zakresie systemów sieci dla napięć wysokich; notowana na GPW w Warszawie,
Relpol, podstawowym obszarem działalności spółki jest produkcja i sprzedaż przekaźników, styczników,
ograniczników przepięć; notowana na GPW w Warszawie,
Elektrobudowa, jest producentem urządzeń elektroenergetycznych, rozdzielnic i aparatury rozdzielczej
średnich i niskich napięć oraz stacji i systemów elektroenergetycznych; świadczy kompleksowe usługi
budowlano-montażowe realizując inwestycje związane z przemysłem energetycznym; notowana na GPW w
Warszawie;
Energoaparatura, świadczy usługi w zakresie prac elektrycznych, aparatury kontrolno-pomiarowej i
automatyki, instalacji słaboprądowych oraz linii i stacji wysokiego napięcia; prowadzona działalność dotyczy
m.in. budowy, modernizacji i remontów stacji i rozdzielni elektroenergetycznych oraz linii
elektroenergetycznych WN i SN a także produkcji kompletnych szaf kablowych, sterowniczych,
przekaźnikowych; notowana na parkiecie w Warszawie (GPW),
Elektrotim, wykonuje sieci elektroenergetyczne średniego i niskiego napięcia, instalacje elektryczne silno- i
słaboprądowe, integruje systemy automatyki procesowej i elektroenergetycznej, produkuje rozdzielnice
elektryczne średniego i niskiego napięcia, świadczy usługi serwisowe w zakresie instalacji elektrycznych i
inżynierii ruchu drogowego, zarządza przedsięwzięciami budowlanymi oraz projektuje sieci i instalacje
elektryczne; notowana na GPW w Warszawie,
Siemens, lider w branży elektrotechnicznej i elektronicznej; jednym z głównych obszarów działalności grupy
jest energetyka, w zakresie której Siemens oferuje usługi przesyłu i rozdziału energii elektrycznej, produkuje
aparaturę wysokiego i średniego napięcia oraz jej komponenty, stacje rozdzielcze, rozdzielnice, zabezpieczenia,
systemy teletransmisyjne i transformatory; notowana we Frankfurcie i Nowym Jorku;
Crompton Greaves, indyjska spółka elektroenergetyczna oferująca m.in. transformatory i stacje
transformatorowe i aparaturę rozdzielczą; notowana na giełdzie w Indiach,
Schneider Electric, lider na światowym rynku rozdziału energii elektrycznej oraz automatyki przemysłowej;
oferuje m.in. transformatory, rozdzielnice, wyłączniki, styczniki czy kondensatory; notowana na parkiecie w
Paryżu;
ABB, Producent aparatury rozdzielczej wysokich, średnich i niskich napięć, transformatorów rozdzielczych
mocy oraz stacji i systemów elektroenergetycznych; notowana na giełdzie w Szwajcarii (SIX) i NYSE,
Eaton, jest producentem automatyki przemysłowej, aparatury sygnalizacyjnej, łączeniowej, zabezpieczającej i
instalacyjnej oraz systemów rozdziału energii niskiego napięcia; notowana na giełdzie w Nowym Jorku,
Shanghai Zhixin Electric, chińska spółka specjalizująca się w produkcji i dystrybucji transformatorów i
kontenerowych stacji transformatorowych, notowana na giełdzie w Szanghaju,
Harju Elekter, działalność podstawowa tej zlokalizowanej w Estonii spółki dotyczy produkcji oprzyrządowania
dla sieci dystrybucji energii elektrycznej, w tym: rozdzielnic oraz kontenerowych stacji transformatorowych;
notowana na giełdzie w Tallinn,
Nitto Kogyo, to japońska spółka specjalizująca się w produkcji rozdzielnic; notowana na giełdzie w Tokyo,
Qingdao Tgood Electric, zlokalizowana w Chinach spółka, której działalność skoncentrowana jest na produkcji
kontenerowych stacji transformatorowych oraz rozdzielnic; notowana na giełdzie w Shenzhen.
2012
Strona 5/6
2012
2013
2011
Dane ZPUE S.A.
30,7
EBIT
EBITDA
dług netto
kapitał własny
200,1 221,9 240,6
Wycena w oparciu o mediany
wagi
10%
50%
40%
10%
50%
40%
10%
50%
40%
10%
50%
40%
450,6 452,5 445,8 378,5 418,7 394,2 418,1 407,3 371,6 351,7 366,0 370,5
średnia ważona
449,7
Średnia
szacunkowa wartość nadwyżki dywidendowej z akcji uprzywilejowanych
404,9
394,1
366,4
403,8
-1,5
liczba akcji
1.400.000
cena akcji
287,35 zł
Wartość jednej akcji szacujemy na 287,35 zł – na bazie wyceny metodą porównawczą.
Dla wyników z 2011 roku przyjęliśmy wagę 10% (rynek kapitałowy w niewielkim stopniu bazuje na przeszłości, ale
wyniki z 2011 roku są jeszcze odniesieniem w oczekiwaniach), a dla 2012 i 2013 roku kolejno 50% i 40%.
Kursy akcji, przyjęte do wyliczenia wskaźników, są kursami zamknięcia z dnia 19 grudnia 2012 roku. Podobnie kursy
walut są wartościami ogłoszonymi przez NBP na ten sam dzień.
P/E to iloraz ceny za akcję do wartości zysku netto na akcję; EV to wartości spółki: (liczba akcji x cena za akcję) + (zadłużenie odsetkowe – środki pieniężne) + (udziały niekontrolowane) + (akcje uprzywilejowane); EBIT to wynik z działalności operacyjnej;
EBITDA to EBIT + amortyzacja; EV/EBIT, EV/EBITDA to odpowiednie ilorazy; P/BV to iloraz ceny za akcję do wartości kapitału własnego na akcję
Raport analityczny: ZPUE S.A. - aktualizacja
2012-12-21 ;
ZASTRZEŻENIA I INFORMACJE FORMALNE
Strona 6/6
Niniejsza Rekomendacja nie była przekazana Spółce przed jej dystrybucją. Fragmenty Rekomendacji
były przekazywane Spółce w celu i w zakresie zgodnym z Rozporządzeniem o Rekomendacjach.
Ryzyko inwestycyjne:
Akcje są instrumentem finansowym wysokiego ryzyka – tzn. w skrajnym przypadku wartość jednej
Akcji może spaść do zera.
Konieczność dokonania samodzielnej oceny prezentowanego wyniku przez inwestora:
Przy sporządzaniu niniejszej Rekomendacji, Mercurius Dom Maklerski działał z należytą starannością
oraz rzetelnością. Mercurius Dom Maklerski ani osoby sporządzające Rekomendację nie ponoszą
odpowiedzialności za działania zgodne z Rekomendacją – o ile nie występuje rażące niedbalstwo,
wina umyślna lub niezachowanie należytej staranności przez Mercurius Dom Maklerski lub osoby
sporządzające Rekomendację.
Należy samodzielnie dokonać oceny, czy prezentowany wynik analizy jest odpowiedni dla inwestora –
zamiarem Mercurius Dom Maklerski ani osób sporządzających Rekomendację nie jest bowiem
przekazywanie rekomendacji w oparciu o indywidualne sytuację i potrzeby inwestora (nie jest to
doradztwo inwestycyjne z art. 76 ustawy z dnia 29 lipca 2005 roku o obrocie instrumentami
finansowymi wraz z późniejszymi zmianami).
Informacje o sporządzającym Rekomendację:
Mercurius Dom Maklerski spółka z ograniczoną odpowiedzialnością z siedzibą w Warszawie jest
podmiotem nadzorowanym przez Komisję Nadzoru Finansowego.
Siedziba Mercurius Dom Maklerski mieści się w Warszawie, przy ul. Śmiałej 26, tel. 22 327 16 70,
strona internetowa: www.mercuriusdm.pl, e-mail: [email protected].
Osoby sporządzające rekomendację:
 Tomasz Orzeł, po. dyrektora departamentu analiz;
 Jacek Żórawski, makler papierów wartościowych nr licencji 2512.
Silne i słabe strony zastosowanych metod wyceny:
silne strony
Informacje o Rekomendacji:
 data sporządzenia: 20 grudnia 2012 roku
 data pierwszego udostępnienia do dystrybucji: 21 grudnia 2012 roku
 termin ważności Rekomendacji: do publikacji przez Spółkę rocznego skonsolidowanego
sprawozdania finansowego za 2012 rok (nie dłużej jednak niż do 31 marca 2013 roku)
 planowana częstotliwość aktualizacji rekomendacji: raz w roku
 okres bazowy danych wykorzystanych do określenia ceny Akcji: III kwartał 2012 roku
metoda DCF
scenariusz rozwoju działalności gospodarczej
bazujący na specyfice Spółki i
uwzględniający działania
i plany Spółki
słabe strony
subiektywne założenia wskaźników
makroekonomicznych oraz operacyjnofinansowych dla Spółki
metoda porównawcza
wskaźniki przyjęte do wyceny
są wartościami rynkowymi
spółki porównawcze są jedynie zbliżone
swym profilem działalności do specyfiki
Spółki (mogą różnić się m.in. strategią i
sytuacją operacyjno-finansową)
Definicje i terminologia fachowa:
Mercurius, Mercurius Dom Maklerski – Mercurius Dom Maklerski sp. z o.o. z siedzibą w Warszawie
Rekomendacja – niniejsza rekomendacja, sporządzona 20 grudnia 2012 roku przez Mercurius Dom
Maklerski jest aktualizacją Raportu Analitycznego z dnia 15 marca 2012 roku
Wykaz rekomendacji dla ZPUE za ostatnie 12 miesięcy:
data rekomendacji
cena z rekomendacji
kierunek rekomendacji
termin ważności
15 marca 2012
239,72
kupuj
31 maja 2012
Rozporządzenie o Rekomendacjach – Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 19 października 2005
roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansów, ich
emitentów lub wystawców
Proporcja kierunków w udzielanych rekomendacjach za ostatnie 3 miesiące:
kierunek rekomendacji
liczba rekomendacji
w tym dla emitentów objętych usługą bankowości inwestycyjnej
„kupuj”
„trzymaj”
„sprzedaj”
1
-
-
100%
Znaczenie rekomendowanych zachowań inwestycyjnych:
 „inwestuj” (kupuj): cena docelowa przekracza cenę bieżącą o ponad 15%
 „trzymaj”: cena docelowa nie różni się od ceny bieżącej o więcej niż 15%
 „zamykaj” (sprzedaj): cena docelowa jest niższa od ceny bieżącej o ponad 15%
Konflikty interesów:
Mercurius świadczył w 2012 roku usługę oferowania instrumentów finansowych i inne usługi na rzecz
Spółki (lub jej akcjonariuszy), której akcje są przedmiotem niniejszej Rekomendacji. Mercurius zawarł
ze Spółką (lub jej akcjonariuszami) umowę o świadczenie usług, które zostały wykonane. Mercurius
otrzymał wynagrodzenie od Spółki (lub jej akcjonariuszy) za świadczone usługi. Obecnie Mercurius nie
świadczy żadnych usług na rzecz Spółki (lub jej akcjonariuszy), lecz może świadczyć takie usługi w
przyszłości. Wynagrodzenie osób sporządzających rekomendację nie jest uzależnione on wyników
finansowych uzyskiwanych przez Mercurius w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej.
Spółka, Grupa, ZPUE, ZPUE S.A. – ZPUE Spółka Akcyjna z siedzibą we Włoszczowie
Zastrzeżenie prawne:
Rozpowszechnianie, udostępnianie lub powielanie niniejszej Rekomendacji w całości lub w części bez
pisemnej zgody Mercurius Dom Maklerski jest zabronione.
Prognozy przedstawione w Rekomendacji są wynikiem wyłącznie analizy przeprowadzonej przez
Mercurius Dom Maklerski i wywodzą się z licznych założeń, które mogą nie sprawdzić się w przyszłości.
Mercurius Dom Maklerski nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się.