Wiarygodność banku centralnego Determinanty, pomiar i wpływ na

Uniwersytet Warszawski
Wydział Nauk Ekonomicznych
Wiarygodność banku centralnego
Determinanty, pomiar i wpływ na skuteczność polityki pieniężnej
Joanna Mackiewicz-Łyziak
Autoreferat rozprawy doktorskiej przygotowanej pod kierunkiem
dr. hab. Ryszarda Kokoszczyńskiego, prof. UW
Warszawa, październik 2008
Wprowadzenie
Problematyką podjętą w rozprawie doktorskiej jest zjawisko wiarygodności banku
centralnego. Wiarygodność jest charakterystyką, której znaczenie jest podkreślane we
współczesnej teorii makroekonomii. Przesłanek teoretycznych zainteresowania tą tematyką
należy upatrywać w słynnej koncepcji dynamicznej niespójności w czasie polityki pieniężnej
stworzonej przez Kydlanda i Prescotta (1977), a rozwiniętej przez Barro i Gordona (1983),
mającej swe źródło w hipotezie racjonalnych oczekiwań. Dynamiczna niespójność w czasie
oznacza różnicę między optymalnością polityki ex ante i ex post. Zapowiedziana polityka
niskiej inflacji okazuje się nieoptymalna w sytuacji, w której uczestnicy gry rynkowej dają jej
wiarę – przy danych oczekiwaniach sektora prywatnego istnieje bowiem wtedy ze strony
władz monetarnych pokusa zmiany tej polityki tak, by pobudzić gospodarkę i zmniejszyć
bezrobocie poniżej stanu naturalnego. Racjonalnie gospodarujące podmioty potrafią jednak
rozpoznać tę pokusę i odpowiednio dostosowują swoje oczekiwania. Wynikiem jest sytuacja
suboptymalna ze społecznego punktu widzenia – z wyższym niż społecznie preferowany
1
poziomem inflacji i bez korzyści w postaci zwiększonej aktywności gospodarczej. Paradoks
stanowi to, iż ten suboptymalny wynik jest rezultatem działań optymalizacyjnych wszystkich
uczestników gry rynkowej w warunkach pełnej informacji.
Opisany
mechanizm
stanowi
podstawę
teoretyczną
wyjaśnienia
przyczyn
braku
wiarygodności władz monetarnych. Pojęcie wiarygodności polityki pieniężnej, czy też władz
monetarnych, w bezpośredni sposób odnosi się do oczekiwań podmiotów gospodarczych.
Jeśli społeczeństwo wierzy, że dana polityka jest możliwa do przeprowadzenia – innymi
słowy, nie ma przeszkód uniemożliwiających przeprowadzenie danej polityki – oraz, że
zostanie ona wcielona w życie, to polityka taka jest wiarygodna. W odniesieniu do władz
monetarnych, wiarygodność oznacza zdolność tych władz do przekonania podmiotów
gospodarczych, iż władze te będą realizować taką politykę, jaka została zapowiedziana.
W praktyce oznacza to zdolność władz monetarnych do kształtowania oczekiwań
inflacyjnych podmiotów gospodarczych. Jeśli władze monetarne nie mogą wiarygodnie
zobowiązać się do realizacji raz ustalonej polityki, mają ograniczoną możliwość
kształtowania oczekiwań inflacyjnych.
Literatura teoretyczna sugeruje, iż zapewnienie władzom monetarnym możliwości wpływania
na oczekiwania inflacyjne podmiotów gospodarczych, a więc zdobycie wiarygodności przez
bank centralny, jest istotne z punktu widzenia wyników makroekonomicznych prowadzonej
polityki pieniężnej. W sposób bezpośredni mówi o tym tzw. hipoteza wiarygodności,
sformułowana przez Fellnera (1979). Zgodnie z tą hipotezą koszt polityki dezinflacyjnej
w postaci utraconego produktu będzie mniejszy, jeśli społeczeństwo wierzy, że taka polityka
faktycznie zostanie przeprowadzona. Bank centralny o niskiej wiarygodności będzie musiał
pogodzić się z większą stratą po stronie produkcji, w zamian za obniżenie inflacji o tę samą
wielkość, niż bank o wysokiej wiarygodności.
„Wymienność” (trade-off) pomiędzy inflacją a wielkością produkcji jest zależnością
zachodzącą jedynie w krótkim okresie. W długim okresie natomiast rozważa się tzw. nowy
trade-off w polityce pieniężnej, a mianowicie trade-off pomiędzy zmiennością inflacji a
zmiennością produkcji (Svensson, 2002). Dzięki większej stabilności oczekiwań inflacyjnych
osiąganej przez bardziej wiarygodne banki centralne, większa wiarygodność może w sposób
trwały poprawić kombinację zmienności inflacji i zmienności w realnej sferze gospodarki.
2
Wiarygodność może zatem stanowić istotną charakterystykę banku centralnego z punktu
widzenia skuteczności prowadzonej przez niego polityki pieniężnej i ważną zmienną
objaśniającą różnice w osiąganych efektach tej polityki. Dlatego też w rozprawie została
podjęta próba empirycznego zweryfikowania znaczenia wiarygodności banku centralnego dla
skuteczności polityki pieniężnej.
Cel rozprawy i hipotezy badawcze
Głównym zadaniem postawionym w rozprawie była pogłębiona analiza zjawiska
wiarygodności banku centralnego, zarówno od strony teoretycznej, jak też empirycznej.
Empiryczne badanie znaczenia wiarygodności banku centralnego dla makroekonomicznych
efektów prowadzonej polityki pieniężnej jest utrudnione ze względu na to, iż wiarygodność
jest wielkością bezpośrednio nieobserwowalną i trudną do skwantyfikowania. Możliwe do
zaobserwowania są jedynie jej determinanty lub skutki. Zapewne z tego powodu brak jest
w literaturze jednoznacznych dowodów potwierdzających bądź przeczących hipotezom na
temat wiarygodności. Aby umożliwić analizę empiryczną zjawiska wiarygodności, jednym
z celów rozprawy było opracowanie sposobu pomiaru wiarygodności banku centralnego,
pozwalającego na analizowanie zmian wiarygodności w czasie, jak też różnic pomiędzy
krajami. Cel ten zakłada, iż w rzeczywistości istnieje możliwość stworzenia takiej spójnej
miary, odzwierciedlającej prawdziwe procesy i spełniającej wymienione warunki, z czym
związana jest pierwsza hipoteza badawcza pracy:
Hipoteza 1.
Pomimo że wiarygodność banku centralnego nie jest cechą bezpośrednio obserwowalną, na
podstawie przesłanek teoretycznych oraz badań empirycznych można skonstruować jej
ilościową miarę, w której uwzględniona jest wielowymiarowość badanego zjawiska. Miara
ta, obliczona dla różnych krajów może stanowić podstawę weryfikacji postulowanych
w literaturze teoretycznej zależności między wiarygodnością a innymi zmiennymi
makroekonomicznymi.
Opracowanie wskaźnika wiarygodności, do którego odnosi się hipoteza pierwsza, miało na
celu umożliwienie empirycznej weryfikacji zależności pomiędzy wiarygodnością banku
centralnego
a
makroekonomicznymi
efektami
prowadzonej
polityki
pieniężnej,
3
sugerowanymi w literaturze teoretycznej. Związana z tym jest druga hipoteza badawcza
rozprawy:
Hipoteza 2.
Wiarygodność banku centralnego poprawia skuteczność polityki pieniężnej, w szczególności:
1. ułatwia osiąganie celów polityki pieniężnej,
2. obniża współczynnik wyrzeczenia (ang. sacrifice ratio),
3. obniża „wymienność” (ang. trade-off) pomiędzy zmiennością inflacji a zmiennością luki
popytowej.
Druga hipoteza rozprawy doktorskiej została zweryfikowana poprzez empiryczne zbadanie
trzech wymienionych w punktach zależności. Zależności te odnoszą się do konkretnych
zmiennych makroekonomicznych, na które, zgodnie z teorią, może wpływać wiarygodność
banku centralnego. Potwierdzenie wymienionych zależności, traktowanych jako hipotezy
pomocnicze, świadczyłoby na korzyść hipotezy głównej, mówiącej o korzystnym wpływie
wiarygodności banku centralnego na skuteczność polityki pieniężnej.
Metoda badania
Pierwszym celem postawionym w rozprawie było opracowanie empirycznej miary
wiarygodności banku centralnego, która mogłaby zostać zastosowana w dalszych badaniach.
Jak zaznaczono wyżej, ze względu na to, iż wiarygodność jest zjawiskiem bezpośrednio
nieobserwowalnym, pomiar taki może się opierać na analizie czynników, które wpływają na
wiarygodność bądź na obserwacji skutków wiarygodności. W prezentowanej rozprawie
zastosowano pierwsze z wymienionych podejść. W tym celu należało zidentyfikować
najważniejsze determinanty wiarygodności banku centralnego oraz ocenić ich wpływ na
badane zjawisko. Wybór czynników determinujących wiarygodność banku centralnego został
dokonany na podstawie literatury teoretycznej i empirycznej. Punktem wyjścia analizy stały
się wyniki badania przeprowadzonego przez Blindera (2000) wśród banków centralnych
i naukowców zajmujących się ekonomią monetarną i makroekonomią, na temat postrzeganej
roli wiarygodności banku centralnego i czynników na nią wpływających. W rezultacie,
wybranych zostało siedem czynników, uznanych za istotne dla procesu budowania
wiarygodności przez banki centralne, tj. przejrzystość polityki pieniężnej, niezależność banku
4
centralnego, odpowiedzialność banku centralnego, zgodność prowadzonej w przeszłości
polityki z deklarowanymi celami, skuteczność w walce z inflacją w przeszłości, wysokość
długu publicznego oraz jakoś instytucji w danym kraju. Wyszczególnione determinanty
wiarygodności banku centralnego zostały skwantyfikowane, a następnie połączone,
z odpowiednimi wagami, w jedną miarę wiarygodności, nazwaną indeksem wiarygodności.
Ze względu na to, że niektóre z czynników uwzględnionych przy obliczaniu indeksu
wiarygodności także nie są bezpośrednio obserwowalne, do ich kwantyfikacji zastosowano
wskaźniki opisane w literaturze. Do oceny niezależności i odpowiedzialności podmiotowej
banku
centralnego
oraz
przejrzystości
polityki
pieniężnej
wykorzystano
indeksy
niezależności, odpowiedzialności i przejrzystości, opracowane przez Fry i in. (2000).
Obliczenia zostały przeprowadzone na podstawie przeglądu obowiązujących aktów
prawnych, publikacji i stron internetowych badanych banków centralnych oraz innych
opracowań. Natomiast jako przybliżenie jakości instytucji w danym kraju zastosowana została
miara ryzyka kraju publikowana przez jedną z agencji ratingowych. Pozostałe czynniki
zostały skwantyfikowane na podstawie dostępnych danych. W przypadku zgodności
prowadzonej polityki z deklarowanymi celami pod uwagę był brany stopień realizacji celów
inflacyjnych ogłaszanych przez bank centralny (wyrażony zarówno w wymiarze czasowym –
jako procent czasu, gdy inflacja pozostawała w granicach celu inflacyjnego, jak też jako
wielkość odchyleń inflacji od celu). Ocena skuteczności w walce z inflacją została dokonana
na podstawie porównania ze średnią inflacją w krajach rozwiniętych (gdzie była ona
stosunkowo niska i stabilna) na przestrzeni kilku poprzedzających lat. Wreszcie, wielkość
długu publicznego została wyrażona w postaci wysokości długu sektora rządowego i
samorządowego w stosunku do PKB, przy czym przy włączaniu tej wielkości w skład indeksu
wiarygodności uwzględniony został fakt, iż wysokość długu publicznego negatywnie
oddziałuje na wiarygodność. Wszystkie części składowe indeksu zostały przekształcone w ten
sposób, aby przyjmowały wartości od 0 do 100. Wagi przypisane poszczególnym częściom
zostały dobrane w ten sposób, by sumowały się do 1. W związku z tym zakresem wartości
indeksu wiarygodności jest przedział od 0 do 100, przy czym 0 oznacza najniższą
wiarygodność, a 100 – najwyższą.
Indeks wiarygodności został obliczony dla banków centralnych w wybranych dziewięciu
krajach: Polsce, Czechach, na Węgrzech i w Słowacji – stanowiących główny punkt
zainteresowania krajów naszego regionu, Chile – gospodarce reprezentującej kraje
o podobnym stopniu rozwoju, Brazylii i Turcji – krajach borykających się jeszcze niedawno
5
z problemem wysokiej inflacji i przechodzących poważne kryzysy zaufania inwestorów oraz
Szwecji i Wielkiej Brytanii – reprezentujących ustabilizowane kraje uprzemysłowione.
Badany okres obejmował lata 1999-2007.
W celu zbadania własności opracowanej miary wiarygodności, została przeprowadzona
analiza wrażliwości indeksu na zmiany wag przypisanym jego poszczególnym częściom
składowym, jak również analiza spójności opracowanego indeksu wiarygodności z innymi
miarami wiarygodności, opartymi na oczekiwaniach inflacyjnych podmiotów gospodarczych.
Wykazano, iż zmiana sytemu wag nie wpływa w istotny sposób na wyniki uzyskiwane na
podstawie
indeksu
wiarygodności.
Potwierdzona
została
także
spójność
indeksu
wiarygodności z dwiema innymi miarami wiarygodności wykorzystanymi do porównań – tj.
średnimi odchyleniami oczekiwań inflacyjnych od celu inflacyjnego obowiązującego
w horyzoncie, na jaki były formułowane oczekiwania inflacyjne oraz wagą przypisywaną
celowi
inflacyjnemu
przy
formułowaniu
oczekiwań
inflacyjnych
przez
podmioty
gospodarcze.1 Otrzymane wyniki sugerują poprawność opracowanego indeksu jako miary
wiarygodności banku centralnego.
Na dalszym etapie badania obliczony indeks wiarygodności został wykorzystany do zbadania
zależności pomiędzy wiarygodnością banku centralnego a makroekonomicznymi efektami
polityki pieniężnej. W analizie uwzględniono następujące zmienne makroekonomiczne:
odchylenia inflacji od celu inflacyjnego, współczynnik wyrzeczenia (obliczany wg metody
Balla (Ball, 1994) oraz zmodyfikowanej metody Balla (Zhang, 2000)) oraz kombinację
zmienności inflacji i zmienności luki popytowej. Do weryfikacji sprawdzanych zależności
zastosowano m.in. techniki analizy panelowej, na próbie wymienionych dziewięciu krajów,
w latach 1999-2007. Wyniki badania opisane zostały poniżej.
Dodatkowo, w celu uzupełnienia analizy ilościowej, w rozprawie przedstawione zostały
doświadczenia poszczególnych badanych krajów w zakresie prowadzonej polityki pieniężnej,
tj. warunki, w jakich ta polityka była stanowiona, specyfika przyjętej strategii w polityce
pieniężnej oraz skuteczność w realizacji tej strategii. Opis ten zarysował szerszy kontekst
funkcjonowania banków centralnych w wybranych krajach, pomagając w zrozumieniu
niektórych zmian wartości prezentowanego indeksu wiarygodności.
1
Pod uwagę zostały wzięte oczekiwania inflacyjne dwóch grup podmiotów: analityków bankowych i osób
prywatnych.
6
Otrzymane wyniki i wnioski
Obliczone według powyższego opisu wartości indeksu wiarygodności dla dziewięciu krajów
objętych badaniem pokazują znaczny wzrost wiarygodności w badanym okresie (1999-2007),
zwłaszcza w krajach mniej rozwiniętych. Wydaje się to być zgodne z intuicją, biorąc pod
uwagę przeprowadzone w tych krajach reformy banków centralnych, wraz z przyjęciem
strategii
polityki
pieniężnej
nastawionej
na
budowanie
wiarygodności
(strategia
bezpośredniego celu inflacyjnego) oraz znaczne obniżenie inflacji w ciągu tych lat. Zgodne
z intuicją wydaje się także uporządkowanie banków centralnych według indeksu
wiarygodności – najbardziej wiarygodne okazały się Bank Anglii i szwedzki Riksbank, które
od wielu lat prowadzą skutecznie politykę pieniężną w ramach strategii bezpośredniego celu
inflacyjnego. Najmniej wiarygodnym bankiem centralnym w 2007 r. był Narodowy Bank
Węgier, mimo że przez większość badanego okresu ostatnie miejsce w rankingu zajmował
Centralny Bank Turcji. Największą zmianę w poziomie wiarygodności pomiędzy rokiem
1999 a 2007 zanotował Centralny Bank Turcji, natomiast najmniejszą – Bank Anglii. Zgodnie
z otrzymanymi wynikami, w badanym okresie istotnie wzrosła także wiarygodność
Narodowego Banku Polskiego, Narodowego Banku Czech oraz Narodowego Banku Słowacji,
dla których wartość indeksu wiarygodności w 2007 r. wynosiła już ponad 80 (dla porównania:
dla Riksbanku – 94, dla Banku Anglii – 91, a dla Narodowego Banku Węgier – 68).
Za obserwowany dość znaczny wzrost wartości indeksu w przypadku większości krajów
odpowiadały przede wszystkim trzy czynniki: wysokość przeszłej inflacji, skuteczność
w wypełnianiu celów oraz przejrzystość polityki pieniężnej. Pozostałe cztery części składowe,
średnio rzecz biorąc, zmieniły się w znacznie mniejszym zakresie. Bankiem centralnym, który
w ciągu badanego okresu najskuteczniej wypełniał swe cele był Bank Anglii i to zarówno
jeśli chodzi o wymiar czasowy (gdy inflacja pozostawała w wyznaczonych granicach celu
inflacyjnego), jak też o wielkość odchyleń od środka przedziału celu. Średnio ujmując,
najmniej skutecznym bankiem w tym zakresie był Narodowy Bank Polski. Jednak NBP wraz
z Narodowym Bankiem Czech zanotowały największy wzrost skuteczności w osiąganiu
celów pomiędzy rokiem 1999 a 2007. Również te dwa banki najskuteczniej obniżyły inflację.
Znaczny postęp dokonał się także pod względem przejrzystości prowadzonej polityki
pieniężnej – wszystkie banki centralne w analizowanej próbie odnotowały w tym względzie
poprawę. W 2007 r. w sposób najbardziej przejrzysty funkcjonowały banki centralne Szwecji
i Chile oraz, zaraz za nimi, Wielkiej Brytanii.
7
Odpowiedzialność podmiotowa banku centralnego była częścią składową indeksu
charakteryzującą się najmniejszym zróżnicowaniem zarówno pomiędzy krajami, jak też
w czasie. Także w niewielkim jedynie zakresie zaszły zmiany w niezależności banków
centralnych.2 Żaden z analizowanych banków centralnych nie posiadał pełni niezależności
(wyrażonej indeksem Fry i in., 2000), niemniej jednak banki miały duży jej zakres.
Niewielkie jedynie zmiany nastąpiły w tych składnikach indeksu wiarygodności, które
odzwierciedlają czynniki wykraczające poza zakres działania polityki pieniężnej. Od 1999 r.
do 2007 r. spadło ryzyko wszystkich analizowanych krajów. Jeśli zaś chodzi o wysokość
długu publicznego, wzrósł on w dwóch badanych krajach – Polsce i na Węgrzech, natomiast
największej redukcji zadłużenia dokonano w Szwecji.
Indeks wiarygodności banku centralnego zaproponowany w rozprawie stanowi nowe
podejście w pomiarze tego zjawiska, uwzględniające jego wieloaspektowość. Wyniki
otrzymane dla dziewięciu banków centralnych objętych badaniem, wskazujące na wzrost
wiarygodności w analizowanym okresie, wydają się być zgodne z intuicją, biorąc pod uwagę
przeprowadzone w tych krajach reformy banków centralnych, wraz z przyjęciem nastawionej
na budowanie wiarygodności strategii bezpośredniego celu inflacyjnego oraz znaczne
obniżenie inflacji w ciągu tych lat. Ponadto, obliczone wartości indeksu okazały się być
w znacznym stopniu spójne (w przypadku większości krajów) z wynikami innych miar
wiarygodności, przy kalkulacji których wykorzystuje się oczekiwania inflacyjne podmiotów
gospodarczych. Indeks wiarygodności ma natomiast tę zaletę w porównaniu z miarami
opartymi na oczekiwaniach sektora prywatnego, że posługując się nim unika się problemów
związanych z dostępnością i jakością danych o oczekiwaniach inflacyjnych (różnicami
oczekiwań pomiędzy różnymi grupami podmiotów czy też różnymi horyzontami czasowymi
dostępnych miar oczekiwań w różnych krajach, co sprawia, że dane te nie są w pełni
porównywalne). Indeks jest w pełni porównywalny pomiędzy krajami, a jednocześnie
pozwala na śledzenie zmian wiarygodności w czasie, co umożliwia analizy ekonometryczne
z jego użyciem. Tym samym realizuje on cel postawiony w rozprawie, polegający na
opracowaniu metody oceny wiarygodności banków centralnych.
Na podstawie badania empirycznego przeprowadzonego z wykorzystaniem indeksu
wiarygodności można stwierdzić, iż wiarygodność banków centralnych okazała się być
istotnym czynnikiem wpływającym na skuteczność władz monetarnych w prowadzeniu
2
Większość krajów przeprowadziła najważniejsze reformy w tym zakresie nieco wcześniej.
8
polityki pieniężnej. Potwierdzone zostały dwie hipotezy pomocnicze: o wpływie
wiarygodności na skuteczność w osiąganiu celów polityki pieniężnej oraz skuteczność
w stabilizacji gospodarki. W obydwu przypadkach wpływ ten jest korzystny dla gospodarki:
wyższa wiarygodność przyczynia się do bardziej precyzyjnego osiągania celów inflacyjnych
oraz mniejszej łącznej zmienności inflacji i luki popytowej. Efekty takie wiarygodny bank
centralny
osiąga
poprzez
tzw.
zakotwiczenie
oczekiwań
inflacyjnych
pomiotów
gospodarczych.3 Tam, gdzie bank centralny jest bardziej wiarygodny, podmioty gospodarcze
w większym stopniu są skłonne zakładać, iż nowo ogłoszony cel inflacyjny w rzeczywistości
zostanie zrealizowany, w związku z czym oczekiwania inflacyjne szybciej zbiegają do
poziomu celu. Dzięki temu cel ten faktycznie łatwiej jest zrealizować. Bardziej stabilne
oczekiwania inflacyjne przekładają się również na większą stabilność w gospodarce (mniejszą
„wymienność” pomiędzy zmiennością inflacji i zmiennością luki popytowej) poprzez kanał
oczekiwań, a także pośrednio poprzez realne stopy procentowe i kursy walutowe. Dzięki temu
bardziej wiarygodny bank centralny może w łatwiejszy sposób zapewnić bardziej stabilne
warunki gospodarowania, ceteris paribus.
Trzecia hipoteza pomocnicza o ujemnym związku między wiarygodnością banku centralnego
a współczynnikiem wyrzeczenia nie została potwierdzona w sposób jednoznaczny. Istnieją
przesłanki świadczące, że zależność taka może w rzeczywistości zachodzić, jednak
stwierdzenie tego w sposób niepodważalny wymagałoby znacznie większej liczby obserwacji.
Niemniej jednak należy uznać, że postawiona w rozprawie hipoteza główna, odnosząca się na
gruncie empirycznym do zależności postulowanych przez literaturę teoretyczną, została
potwierdzona.
Podsumowanie
Niniejsza rozprawa doktorska stanowi przyczynek do rozważań nad wiarygodnością banków
centralnych. Udało się w niej pokazać w sposób empiryczny, iż pewien zespół cech,
składających się na wiarygodność banku centralnego, ma wpływ na skuteczność tej instytucji
w prowadzeniu polityki pieniężnej. Wniosek ten stanowi kolejny argument przemawiający za
celowością podejmowania wysiłku przez władze monetarne, aby podnosić swą wiarygodność.
3
W rozprawie zostało także pokazane w sposób empiryczny, iż tam, gdzie banki centralne są bardziej
wiarygodne, oczekiwania inflacyjne są bardziej „zakotwiczone” w celu inflacyjnym.
9
Wysiłek taki może mieć bowiem wymierny pozytywny efekt w postaci bardziej sprzyjających
warunków, w jakich banki centralne podejmują swe działania.
Dwie hipotezy badawcze weryfikowane w rozprawie zostały potwierdzone. Trudno jednak
uznać temat wiarygodności banków centralnych za wyczerpany, istnieje tu bowiem szerokie
pole do dalszych badań. Dotyczy to zarówno metod budowania wiarygodności przez banki
centralne (np. w literaturze istnieją wciąż odmienne opinie na temat związku niezależności
instytucjonalnej władz monetarnych z wiarygodnością), jak również jej skutków
makroekonomicznych.
Dokładniejszego
zbadania
wymaga
m.in.
zależność
między
wiarygodnością a współczynnikiem wyrzeczenia, która ze względu na trudności
z szacowaniem współczynnika wyrzeczenia nie doczekała się dotychczas satysfakcjonującego
opracowania.
Literatura
Ball L., 1994, “What Determines the Sacrifice Ratio?”, w: “Monetary Policy”, red. Mankiw
N.G., University of Chicago, s. 155-193.
Barro R.J., Gordon D.B., 1983, “A Positive Theory of Monetary Policy in a Natural-Rate
Model”, Journal of Political Economy, Vol. 91, No. 4, s. 589-610.
Blinder A.S., 2000, “Central bank credibility: Why do we care? How do we build it?”, The
American Economic Review, Vol. 90, No. 5, s. 1421-1431.
Fellner W., 1979, “The Credibility Effect and Rational Expectations: Implications of the
Gramlich Study”, Brookings Papers on Economic Activity, Vol. 1979, No. 1, s. 167-78.
Fry M., Julius D., Mahadeva L., Roger S., Sterne G., 2000, “Key issues in the choice of
monetary policy framework”, w: “Monetary Policy Frameworks in a Global Context”, red.
Mahadeva L, Sterne G., Routledge, Londyn.
Kydland F.E., Prescott E.C., 1977, “Rules Rather than Discretion: The Inconsistency of
Optimal Plans”, Journal of Political Economy, Vol. 85, No. 3, s. 473-491.
Svensson L.E.O., 2002, “Monetary Policy and Real Stabilization”, w: “Rethinking
Stabilization Policy”, A Symposium Sponsored by the Federal Reserve Bank of Kansas City,
Jackson Hole, Wyoming, s. 261-312.
Zhang L.H., 2001, “Sacrifice Ratios with Long-Lived Effects“ The Johns Hopkins University
Working Paper.
10