Ukraina - PKO BP

Ukraina: Raport Specjalny
Analizy Makroekonomiczne
18 grudnia 2013
Ukraina: między Unią Europejską a Euroazjatycką
•
•
Niepodpisanie przez Ukrainę umowy stowarzyszeniowej z UE oraz brak
porozumienia z MFW doprowadziły w ostatnich tygodniach do eskalacji
napięć społecznych oraz pogorszenia sentymentu na rynkach finansowych.
Kombinacja restrykcyjnej polityki pieniężnej i luźnej polityki fiskalnej
doprowadziła do nasilenia się nierównowag w gospodarce ukraińskiej,
która znajduje się w sytuacji klasycznego problemu „bliźniaczych
deficytów”.
•
Główne ryzyka makroekonomiczne Ukrainy koncentrują się w obszarze
nierównowagi zewnętrznej, w tym zdolności do obsługi zadłużenia
zagranicznego.
•
Sytuacja fiskalna oraz sektora bankowego charakteryzuje się relatywnie
niższym poziomem ryzyka – z zastrzeżeniem, iż może ona ulec pogorszeniu
w przypadku nasilenia się tendencji recesyjnych w gospodarce.
•
Przy braku dostępu do finansowania zewnętrznego – oraz kontynuacji
obecnej, nieoptymalnej, polityki gospodarczej – zdolność Ukrainy do
regulowania zobowiązań zewnętrznych wynosi nie więcej niż 6-9 miesięcy.
•
Obietnica wsparcia finansowego ze strony Rosji (zakup obligacji za 15 mld
USD oraz obniżka cen gazu o 33%) zmniejsza ryzyko kryzysu bilansu
płatniczego. Uwarunkowania rynkowe sugerują, że w przypadku jej
niespełnienia Ukraina byłaby zmuszona sięgnąć po międzynarodową
pomoc finansową w horyzoncie 3-6 miesięcy.
Kombinacja restrykcyjnej polityki pieniężnej i luźnej polityki fiskalnej
doprowadziła do płytkiej recesji oraz nasilenia się nierównowag w gospodarce.
Wysokie realne stopy procentowe doprowadziły do silnego spadku inwestycji
(-19,7% r/r w 2q 2013) oraz spadku PKB poniżej zera (-1,3% r/r w 3q 2013).
Jednocześnie ekspansywna polityka fiskalna spowodowała wzrost deficytu
fiskalnego (do ok. -6,8-7,8% PKB w 2013r. – szacunek
uwzględniający
1
dokapitalizowanie Naftohazu oraz deficyt krajowego funduszu drogowego ),
a sztywny kurs walutowy hrywny (REER UAH silniejszy niż koszyk płynnych walut
regionu Europy Środkowo-Wschodniej PLN-HUF-RON-CZK o ~8%) przyczyniły się
do wzrostu deficytu obrotów bieżących do ok. -8% PKB. Nierównowaga fiskalna
i zewnętrzna oznacza, że Ukraina znajduje się w sytuacji klasycznego problemu
„bliźniaczych deficytów”, który w historii gospodarek rynków wschodzących
często prowadził do kryzysów płatniczych lub fiskalnych.
Pogłębieniu się deficytu obrotów bieżących towarzyszył spadek napływu
zagranicznych inwestycji bezpośrednich (FDI) do ok. 2,9% PKB w 2013 r. wobec
4,2% PKB w latach 2011-2012 oraz ok. 6,0% PKB przed kryzysem finansowym
2008 roku. Spadkowy trend FDI – pomimo dużego potencjału gospodarczego
Ukrainy – z dużym prawdopodobieństwem wynika z czynników strukturalnych:
Ukraina zajmuje jedne z ostatnich miejsc w badaniach Corruption Perceptions
Index (144 ze 175 badanych krajów) oraz w rankingu Doing Business (112 z 189
badanych) co odzwierciedla niską jakość działania instytucji publicznych, podczas
1
Szacowane łącznie na 2,5-3,0% PKB.
1|
Główny Ekonomista
Radosław Bodys
[email protected]
tel. 22 521 80 84
Zespół Analiz Makroekonomicznych
[email protected]
[email protected]
Piotr Pękała
Ekonomista (zagranica)
tel. 22 521 81 34
Marcin Czaplicki
Stażysta
tel. 22 521 81 34
Porównanie prognoz dla Ukrainy
2013
MFW
P KB (% r/r)
0.4
1.5
Inflacja (% r/r, grudzień)
0.8
2.3
8.15
8.15
P KB (% r/r)
0.0
1.5
Inflacja (% r/r, grudzień)
0.3
12.0
UAH/US D (średnia)
BŚ*
UAH/US D (średnia)
P KB (% r/r)
EBOR
Inflacja (% r/r, grudzień)^
UAH/US D (średnia)
Consensus
Economics
me diana
Projekt
budżetu
2014
P KB (% r/r)
--
--
-0.5
1.5
0.8
--
--
--
-0.6
1.3
0.5
4.9
UAH/US D (średnia)
8.17
8.62
P KB (% r/r)
Inflacja (% r/r, grudzień)
-0.3
0.7
1.5
4.9
UAH/US D (średnia)
8.16
8.39
P KB (% r/r)
3.4
3.0
Inflacja (% r/r, grudzień)
4.8
8.3
Inflacja (% r/r, grudzień)
(wrzesień
--20 13)
UAH/US D (średnia)
* p ro gno za w scenariuszu szyb kich refo rm; ^ p ro gno zo wana
średnia w o kresie
Źródło: Opracowanie własne.
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
gdy firmy ukraińskie są nieefektywne kosztowo, a przez to niekonkurencyjne
w stosunku do firm zagranicznych.
Analiza wskaźników wrażliwości sugeruje, że główne ryzyka makroekonomiczne
Ukrainy koncentrują się w obszarze nierównowagi zewnętrznej (w tym zdolności
do obsługi zadłużenia zagranicznego; por. Tabela na s. 12), podczas gdy sytuacja
fiskalna oraz sektora bankowego charakteryzuje się obecnie relatywnie niższym
poziomem ryzyka – z zastrzeżeniem, iż może ona ulec pogorszeniu w przypadku
nasilenia się tendencji recesyjnych w gospodarce.
•
Nierównowaga zewnętrzna: Poza wzrostem deficytu obrotów bieżących
do ok. -8% PKB, istotnemu pogorszeniu uległy standardowe wskaźniki
stosowane do oceny wypłacalności kraju. W szczególności, rezerwy
2
walutowe spadły w listopadzie 2013 r. do 18,8 mld USD (ok. 17 mld bez
rezerw złota) – tj. o niemal połowę wobec poziomów z początku 2012 r.
(ok. 30 mld USD w 1q 2012). Spowodowało to spadek wskaźników;
(1) pokrycia importu rezerwami walutowymi (do 2,4 miesięcy) oraz
(2) rezerw walutowych do krótkoterminowego długu zagranicznego (do
56%) – tj istotnie poniżej poziomów uznawanych w ocenie ryzyka za
3
bezpieczne (odpowiednio: 3,0 m. oraz 100% ). Relacja rezerw walutowych
do sumy (a) krótkoterminowego długu zagranicznego (o zapadalności
4
poniżej 1 roku) oraz (b) rocznego deficytu obrotów bieżących , sugeruje, że
5
przy braku dostępu do finansowania zewnętrznego (na rynkach
międzynarodowych lub ze strony międzynarodowych instytucji
finansowych, np. MFW) – oraz kontynuacji obecnej, nieoptymalnej,
polityki gospodarczej – zdolność Ukrainy do regulowania zobowiązań
zewnętrznych wynosi nie więcej niż 6-9 miesięcy.
Zawieszenie obsługi zadłużenia zagranicznego państwa (ok. 7 mld USD
długu i odsetek w 2014 r.) mogłoby – teoretycznie – wydłużyć ten horyzont
do nie więcej niż 12-15 miesięcy (rezerwy walutowe pokrywają obecnie
równowartość
14-miesięcznego
deficytu
obrotów
bieżących).
Kontekst/sentyment rynkowy sugeruje jednak, że kontynuacja drenażu
rezerw walutowych w obecnym tempie (2,0-2,5 mld USD na kwartał)
wydaje się niemożliwa w horyzoncie dłuższym niż 3-6 miesięcy.
Uwzględniając dodatkowo fakt, że w czerwcu/lipcu 2014 r. następuje
kumulacja płatności z tytułu umorzenia euroobligacji oraz pożyczki wobec
MFW (łącznie ok. 2,5 mld USD), brak zagranicznej pomocy finansowej
doprowadziłby do kryzysu bilansu płatniczego w horyzoncie
najbliższych 3-6 miesięcy. Ogłoszone 16 grudnia br. porozumienie
z Rosją istotnie zmniejsza to ryzyko.
•
2
Sytuacja fiskalna: Ekspansywna polityka fiskalna spowodowała wzrost
deficytu fiskalnego do -6,8-7,8% PKB w 2013 r. (szacunek
uwzględniający koszt dokapitalizowania Naftohazu oraz deficyt funduszu
drogowego). Deficyt fiskalny pierwotny (skorygowany o koszty obsługi
długu) oraz poziom długu publicznego pozostają na bardziej
Spadek ten byłby wyższy, gdyby nie odroczenie płatności za import gazu (ok. 1,3 mld USD).
IMF: http://www.imf.org/external/np/pdr/debtres/#III_B
4
~40% – dla zagranicznego długu krótkoterminowego ogółem oraz ~80% – dla zagranicznego długu
krótkoterminowego publicznego.
5
Jedyną pożyczką zagraniczną, jaką otrzymał rząd Ukrainy w okresie od maja do października była wrześniowa
pożyczka od konsorcjum banków rosyjskich w wysokości 750 mln USD.
3
2|
Główne ryzyka makroekonomiczne
Ukrainy koncentrują się w obszarze
nierównowagi zewnętrznej, podczas gdy
sytuacja fiskalna oraz sektora
bankowego charakteryzuje się obecnie
relatywnie niższym poziomem ryzyka
Pokrycie importu rezerwami
walutowymi spadło do 2,4 miesięcy,
a stosunek rezerw walutowych do
krótkoterminowego długu
zagranicznego obniżył się do 56% – tj
istotnie poniżej poziomów uznawanych
w ocenie ryzyka za bezpieczne
(odpowiednio: 3,0 oraz 100%)
Zdolność Ukrainy do regulowania
zobowiązań zewnętrznych wynosi nie
więcej niż 6-9 miesięcy
Brak zagranicznej pomocy finansowej
doprowadziłby do kryzysu bilansu
płatniczego w horyzoncie najbliższych
3-6 miesięcy. Ogłoszone 16 grudnia br.
porozumienie z Rosją istotnie zmniejsza
to ryzyko
Sytuacja fiskalna: Ekspansywna
polityka fiskalna spowodowała wzrost
deficytu fiskalnego do -6,8-7,8% PKB
w 2013r.
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
umiarkowanych poziomach (odpowiednio: -3.0% oraz 44% PKB – szacunki
na 2013 r.) Warto jednak odnotować fakt, że finansowanie krajowe
deficytu jest obecnie w dużej mierze zapewnione przez NBU (bank
centralny Ukrainy ma na swoim bilansie ok. 60% obligacji rządowych
stanowiących równowartość 18 mld USD – tj. ok. 10% PKB). W ciągu
ostatnich 12-24 miesięcy NBU nabywał obligacje skarbowe rządu
ukraińskiego o równowartości ~1,0 mld USD na kwartał. W tym czasie
dynamika wąskich agregatów monetarnych (M0 i M1) przyspieszyła z ok.
5% do ok. 18% r/r.
Wiarygodność kredytowa Ukrainy jest oceniana przez agencje ratingowe
na poziomie „śmieciowym”. Wszystkie agencje ratingowe obniżyły w ciągu
ostatnich 3 miesięcy rating kraju: (1) Standard&Poor’s: do B- (ostatnia
zmiana w listopadzie 2013r.), (2) Fitch: do B- (ostatnia zmiana
w listopadzie 2013r.) oraz (3) Moody’s: do Caa1 (ostatnia zmiana we
wrześniu 2013r.). Po ostatnich obniżkach, ratingi Ukrainy od S&P i Fitch
znajdują się między ratingami Wenezueli i Argentyny (peer group), a rating
od Moody’s plasuje się poniżej ratingów dla obu tych krajów. Poziomy
6
notowań kontraktów CDS (średnio dla CDS 1Y, 5Y i 10Y) – 1227pb dla
Ukrainy vs. 1939pb dla Argentyny i 1238pb dla Wenezueli – są nieco
niższe niż sugerowałaby bieżąca sytuacja gospodarcza oraz poziomy
ratingów, co może oznaczać, że rynek wycenia umiarkowaną szansę na
porozumienie z instytucjami międzynarodowymi. Wzrost rentowność
euroobligacji dolarowych zapadających w czerwcu 2014r. powyżej 20,5%
(vs. 11% 2 miesiące temu) oznacza jednak, że postrzegane przez rynek
ryzyko niewypłacalności Ukrainy w horyzoncie 6 miesięcy jest oceniane
jako wysokie.
•
Sektor bankowy: Współczynniki poziomu bezpieczeństwa sektora
bankowego (dane za 3q 2013) wskazują na jego relatywnie stabilną
sytuację. Współczynnik adekwatności kapitałowej wynosi 17,9% –
w tym kapitał podstawowy (Tier 1) stanowi 13,5% aktywów ważonych
Finansowanie krajowe deficytu jest
obecnie w dużej mierze zapewnione
przez NBU
Wiarygodność kredytowa Ukrainy jest
oceniana przez agencje ratingowe na
poziomie „śmieciowym”
Postrzegane przez rynek ryzyko
niewypłacalności Ukrainy w horyzoncie
6 miesięcy jest oceniane jako istotne
Współczynniki poziomu bezpieczeństwa
sektora bankowego (dane za 3q 2013)
wskazują na jego relatywnie stabilną
sytuację
Spłaty długu zagranicznego do końca 2014 roku
mln USD
gru-13
OVDP*
kapitał
Euroobligacje
kupon
kapitał
91
120
641
lut-14
13
60
356
mar-14
38
89
190
kwi-14
30
28
47
641
maj-14
171
61
144
356
79
190
641
lip-14
39
294
1000
36
120
13
60
38
89
190
237
wrz-14
152
paź-14
178
28
86
lis-14
322
42
144
gru-14
324
39
SUMA 2014
1471
411
1000
*Ob lihatsii vnytrishno i derzhavno i p o zyky - o b ligacje krajo we; ^ Nafto haz
Źródło: BNP
Wobec 550-600pb 6 miesięcy temu.
kupon
quazi
publiczny
79
36
sie-14
6
kapitał
sty-14
cze-14
3|
kupon
MFW
0.3
11
8
1595^
5
39
190
1077
3632
24
1595
suma rat
kapitałowych
suma
kuponów
suma
91
79
170
641
156
797
356
73
429
190
127
317
671
75
746
527
216
743
1190
118
1308
935
156
1091
0
81
81
342
127
469
415
114
529
322
191
513
514
78
592
7698
1512
9210
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
ryzykiem. Maleje również współczynnik nieobsługiwanych pożyczek
(z 15,2% do 14,0% sumy pożyczek brutto), pozostając jednak na wciąż
wysokim poziomie. Współczynnik prostej dźwigni (stosunek kapitału do
aktywów) wynosi 14,5%, a płynne aktywa stanowią 88,3%
krótkoterminowych zobowiązań. Wskaźnik LT(C)D pozostawał w
październiku na wysokim poziomie (147%), choć był znacznie niższy niż
w listopadzie 2009r. (250%). Wskaźnik LTD wynosił odpowiednio 133% i
223%. W strukturze depozytów znaczący udział mają depozyty walutowe
podmiotów niefinansowych (37% całości). Należy jednak odnotować
tendencję do zaniżania faktycznej jakości portfeli kredytowych, w
szczególności w segmencie przedsiębiorstw, co powoduje, że powyższe
dane trzeba oceniać z odpowiednią ostrożnością.
Ponadto, należy zaznaczyć, że w przypadku nasilenia się tendencji
recesyjnych w gospodarce sytuacja sektora bankowego uległaby
pogorszeniu i wówczas możliwe byłoby wprowadzenie ograniczeń wypłat
depozytów, co miało miejsce w trakcie „Pomarańczowej Rewolucji” oraz
po upadku Lehman Brothers. Na takie ryzyko wskazuje wyjątkowo niski
stosunek rezerw walutowych do depozytów w hrywnach (ekwiwalent
30,3 mld USD), co przy rezerwach o wartości 18,8 mld USD implikuje
relację na poziomie 62%. W 2004 r., kiedy wskaźnik ten wynosił 211%
(rezerwy: 9,7 mld USD, depozyty: 4,6 mld USD), wypłatę depozytów
wstrzymano na 41 dni, zaś w 2008 r., kiedy wskaźnik ten wynosił 137%
(rezerwy: 31,9 mld USD; depozyty: 23,3 mld USD), wypłatę depozytów
wstrzymano na 213 dni. W tym kontekście, warto odnotować, że, aby
zapobiec spadkowi rezerw walutowych, bank centralny podniósł 21
września br. z 5,0% do 7,5% poziom rezerwy obowiązkowej od
długoterminowych depozytów walutowych oraz wprowadził obowiązek
konwersji min. 50% przychodów z eksportu.
Sytuacja gospodarcza Ukrainy oznacza konieczność uzyskania zewnętrznej
pomocy finansowej. Aby zapewnić sprawne funkcjonowanie sektora
budżetowego konieczna będzie pożyczka zagraniczna w wysokości (według
7
różnych szacunków, od 15 do 30 mld USD w ciągu najbliższych 3 lat ). Możliwe
są dwie ścieżki: (1) „europejska” – w postaci porozumienia z MFW/Unią
Europejską w sprawie kompleksowego pakietu pomocowego oraz
(2) „rosyjska” – w postaci porozumienia z Rosją w zakresie np. obniżki cen
8
gazu i ceł eksportowych oraz doraźnej pomocy finansowej . Żadna z tych opcji
nie jest optymalna z perspektywy gospodarczo-politycznej Ukrainy. Ścieżka
„europejska” to – w zamian za kompleksowy pakiet pomocowy – konieczność
niepopularnych społecznie reform (m.in. zrównoważenia polityki budżetowej,
podwyżki cen gazu, uelastycznienie/dewaluację hrywny) oraz prawdopodobne
pogorszenie relacji z Rosją. Ścieżka „rosyjska” to kontynuacja/wzrost
uzależnienia od Rosji oraz zejście ze ścieżki integracji z Unią Europejską
7
MFW, Standard & Poor’s, Reuters.
Przeciętna cena importowanego gazu plasowała się w ciągu ostatnich dwunastu miesięcy na przeciętnym poziomie
3
3
około 400-405 USD za 1000m . Po ogłoszonej w grudniu obniżce cen gazu będzie ona wynosić 268,5 USD za 1000m
(-33%). Niedawny kazus Armenii, która odstąpiła od podpisania umowy stowarzyszeniowej z UE, wskazuje że cena ta
mogłaby być jeszcze niższa (w przypadku przystąpienia do Unii Celnej, cena gazu spadnie do 189 USD, AFP). Dla
3
(styczeń 2013). Za:
porównania Ukraina importuje gaz z Niemiec za 390 USD za 1000m
http://www.kyivpost.com/content/ukraine/ukraine-imports-gas-from-germany-at-390-per-1000-cubic-meters-fromrussia-at-4086-321985.html
8
4|
Ceny gazu eksportowanego przez
Gazprom do krajów europejskich
(I poł. 2012 r.)
Macedonia
Polska
Czechy
Bułgaria
Dania
Słowenia
Grecja
Szwajcaria
Włochy
Ukraina
Turcja
Austria
Francja
Węgry
Finlandia
Niemcy
Wlk. Brytania
564.0
525.5
503.0
501.0
495.0
485.6
476.7
442.2
440.0
425.0
406.7
397.4
393.7
390.8
384.8
379.3
313.4
Źródło: Izwiestia.
Sytuacja gospodarcza Ukrainy oznacza
konieczność uzyskania zewnętrznej
pomocy finansowej szacowanej na 1530 mld USD
Możliwe są dwie ścieżki:
(1) „europejska” – w postaci
porozumienia z MFW/Unią Europejską
w sprawie kompleksowego pakietu
pomocowego oraz (2) „rosyjska” –
w postaci porozumienia z Rosją w
zakresie np. obniżki cen gazu i ceł
eksportowych oraz doraźnej pomocy
finansowej
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
(szczególnie, jeśli Ukraina miałaby przystąpić do Unii Euroazjatyckiej).
Niepodpisanie przez Ukrainę umowy stowarzyszeniowej z UE oraz brak
porozumienia z MFW sugerują, że Ukrainie jest bliżej do wyboru „ścieżki
rosyjskiej”. Powyższe wnioski potwierdza zawarta 16 grudnia br. umowa
między prezydentami Ukrainy i Rosji, na podstawie której rosyjski państwowy
fundusz inwestycyjny nabędzie 15 mld USD obligacji ukraińskich z nowych
3
emisji, a Gazprom obniży ceny eksportowanego gazu do 268,5 USD/1000m
(-33%), dzięki czemu Ukraina zaoszczędzi w przyszłym roku 2-5 mld USD
(w zależności od wolumenu importu). Wskazuje na to również struktura wymiany
handlowej; Rosja jest największym partnerem handlowym Ukrainy (25,6%
udziału w eksporcie, 32,3% udziału w imporcie). Wysoko plasują się także inni
członkowie Unii Euroazjatyckiej, m.in. Białoruś i Kazachstan (por. Tabela na s. 10).
NB. W pierwszej połowie tego roku, po wprowadzeniu przez Rosję sankcji
i ograniczeń eksportu m.in. rur, samochodów, czekolady, cukru i węgla, wymiana
9
handlowa Ukrainy z Rosją spadła o około 20% .
Z politycznego i społecznego punktu widzenia Ukraina wciąż pozostaje silnie
podzielona (por. Wykresy na końcu Raportu). Poparcie dla Partii Regionów
urzędującego Prezydenta – według sondaży sprzed grudniowych protestów –
było najwyższe wśród głównych partii politycznych i relatywnie stabilne. Należy
jednak odnotować wzrostowy trend poparcia dla partii opozycyjnych (por.
Wykres na s. 9), który prawdopodobnie przybrał na sile w kontekście
grudniowych protestów społecznych.
W latach 2014-2015 gospodarkę czeka najprawdopodobniej – płytsza lub
głębsza – recesja, której głębokość będzie funkcją sposobu zaadresowania
nierównowag makroekonomicznych (NB. obecne prognozy dynamiki PKB na
2014 r. instytucji międzynarodowych wydają się być obarczone asymetrycznymi
ryzykami „w dół”). Najbardziej pożądanym byłby scenariusz, w którym Ukraina
uzyskuje wsparcie ze strony MFW w zamian za zrównoważenie polityki
budżetowej (m.in. poprzez podwyżki podatków oraz cen gazu dla odbiorców
detalicznych), uelastycznienie/dewaluację kursu walutowego (o 10-20%) oraz
szereg reform strukturalnych. Ze względu na zaplanowane na początek 2015 r.
wybory prezydenckich nie jest to jednak scenariusz najbardziej prawdopodobny,
gdyż wiąże się ze spadkiem PKB oraz wzrostem inflacji („recflacja”). Bardziej
prawdopodobnym scenariuszem – przynajmniej w horyzoncie 12-15 miesięcy, tj.
do wyborów prezydenckich – wydaje się próba eksploracji „ścieżki rosyjskiej”,
która – choć mniej korzystna z punktu widzenia gospodarki – wiązałaby się
z mniejszym kosztem społecznym w krótkim okresie i dawałaby szansę (choć nie
gwarancję) prowadzenia bieżącej polityki gospodarczej do wyborów.
Niepodejmowanie żadnych reform przed wyborami wiąże się jednak z ryzykiem
kryzysu płatniczego, potencjalnej niewypłacalności i wymuszonej dewaluacji
(NB. sentyment rynkowy w związku ze zbliżającą się normalizacją polityki
pieniężnej w USA nie będzie w przyszłym roku korzystny dla rynków
wschodzących o niskiej wiarygodności kredytowej).
9
http://rbth.co.uk/international/2013/08/21/ukraine_accuses_russia_of_starting_a_trade_war_29071.html
5|
Niepodpisanie przez Ukrainę umowy
stowarzyszeniowej z UE oraz brak
porozumienia z MFW sugerują, że
Ukrainie jest bliżej do wyboru „ścieżki
rosyjskiej”
W latach 2014-2015 gospodarkę czeka
najprawdopodobniej – płytsza lub
głębsza – recesja, której głębokość
będzie funkcją sposobu zaadresowania
nierównowag makroekonomicznych
Niepodejmowanie żadnych reform
przed wyborami wiąże się jednak
z ryzykiem kryzysu płatniczego,
potencjalnej niewypłacalności
i wymuszonej dewaluacji
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
Pokrycie importu rezerwami walutowymi
Rezerwy walutowe i wolumen SPW w portfelu NBU
40
10
0
mld
USD
miesiące
mld
USD
8
35
4
6
30
8
4
25
12
2
20
16
rezerwy walutowe banku centralnego (L)
0
obligacje skarbowe w portfelu banku centralnego (P)
15
sty 03
sty 05
sty 07
sty 09
sty 11
sty 13
Deficyt sektora finansów publicznych (jawny i ukryty)
sty 08
sty 09
sty 10
sty 11
sty 12
20
sty 13
Miary nierównowagi zewnętrznej
10
15
% PKB
deficyt ukryty
deficyt sektora finansów publicznych
8
mld USD
rachunek bieżący
10
saldo handlu zagranicznego
rachunek bieżący i FDI
5
6
0
4
-5
-10
2
-15
0
-20
2008
2009
2010
2011
2012
2013
Nominalny efektywny kurs walutowy
mar-06
mar-08
mar-10
mar-12
Harmonogram spłat zadłużenia walutowego
130
2,5
2005 =
100
Pozostałe
mld
USD
spłata euroobligacji
2,0
110
spłata MFW
1,5
90
1,0
70
PLN
HUF
CZK
TRY
RON
UAH
0,5
50
sty-03
0,0
sty-05
sty-07
sty-09
Źródło: EcoWin, IIF, UkrSibbank, NBU, PKO Bank Polski, obliczenia własne.
6|
sty-11
sty-13
gru-13
mar-14
cze-14
wrz-14
gru-14
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
Stopy procentowe: bazowa i rynku międzybankowego
Tempo wzrostu agregatów monetarnych
60
50
%
KIEIBOR O/N
50
KIEIBOR 1M
40
% r/r
KIEIBOR 2M
40
KIEIBOR 3M
st. dyskontowa NBU
30
30
20
20
10
M0
10
0
M2
-10
sty 07 sty 08 sty 09 sty 10 sty 11 sty 12 sty 13
Premie CDS i implikowane prawdopodobieństwo
zdarzenia kredytowego na Ukrainie
14
M1
0
prawdopodobieństwo niewypłacalności (L) pb
%
1Y (P)
13
Stosunek kredytów ogółem do depozytów „rdzennych”
(gospodarstw domowych i przedsiębiorstw
niefinansowych) w bankach
1500
%
220
10Y (P)
1100
11
900
10
700
9
500
8
300
gru-12
mar-13
260
1300
5Y (P)
12
sty-01 sty-03 sty-05 sty-07 sty-09 sty-11 sty-13
cze-13
wrz-13
Współczynniki adekwatności kapitału banków
22
180
140
100
sty-06
sty-08
sty-10
sty-12
Przeciętna marża odsetkowa banków
12
%
p.p.
20
10
18
8
16
14
6
12
współczynnik wypłacalności
kapitał podstawowy Tier 1 do AWR
kapitał do sumy aktywów
10
8
2005 q4
2007 q4
2009 q4
Źródło: EcoWin, Deutsche Bank, MFW, Datastream, obliczenia własne.
7|
2011 q4
4
2
sty-06
sty-08
sty-10
sty-12
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
Porównanie tempa wzrostu realnego PKB
Skumulowany realny wzrost gospodarczy (1989=100)
15
240
1989 =
100
% r/r
10
200
Polska
5
Ukraina
160
0
-5
120
-10
80
Polska
-15
Ukraina
40
-20
-25
0
1990
1994
1998
2002
2006
2010
Struktura gospodarki według udziału w wartości dodanej
Budownictwo
%
13,6
1,5
1990
15,8
Produkcja
Górnictwo
11,4
1998
2002
2006
2010
Bilans rachunku obrotów bieżących z uwzględnieniem
bilansu handlu gazem
10
mld
USD
Edukacja
4,5
1994
5
0
Transport
Pozostałe w tym sektor
finansowy*
Rolnictwo, myślistwo i
leśnictwo
Ochrona zdrowia i pomoc
społeczna
Produkcja i dystrybucja
energii
Podatki
4,8
3,3
3,4
11,1
9,0
21,5
Handel i naprawy
Struktura podmiotowa wierzycieli zagranicznych
-5
-10
z gazem
-15
bez gazu
-20
cze-02
cze-04
cze-06
cze-08
cze-10
cze-12
Struktura długu publicznego według waluty
100%
mld USD
5,0
3,2
0,6
16,9
MFW
80%
EBOiR
60%
Oficjalne pożyczki
dwustronne
40%
Banki
20%
Pozostałe instytucje
prywatne
110,4
0%
2000
2002
2004
FX
Źródło: NBU, MFW, EcoWin, Datastream, obliczenia własne.
8|
2006
2008
2010
UAH
2012
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
Struktura podmiotowa posiadaczy obligacji skarbowych
Napływy bezpośrednich inwestycji zagranicznych
12
mld USD
1,6
mld
USD
1,1
10
8
NBU
6
Banki
9,9
Inni inwestorzy krajowi
4
nierezydenci
2
17,2
0
mar-01
Sondaże wyborcze
mar-07
mar-10
mar-13
Indeks atrakcyjności inwestycyjnej Europejskiego
Stowarzyszenia Biznesu (EBA)
25
Blok Julii
Tymoszenko
3,5
%
3,3
20
Swoboda
3,1
15
Komunistyczna
Partia Ukrainy
10
mar-04
2,9
2,7
Partia Regionów
2,5
UDAR
2,3
2,1
nie będzie
głosować
1,9
ciężko
powiedzieć
0
1,7
1,5
May 2011
Aug 2012
Oct 2013
Miejsce w rankingu Doing Business
2010
2014
Ukraina
124
142
112
Białoruś
106
58
63
Rosja
79
120
92
Polska
54
72
45
Rumunia
78
55
73
Liczba państw
w rankingu
155
wrz-10
wrz-11
wrz-12
183
50
189
0
wrz-
1,0
30
0,9
60
90
120
0,8
Corruption Perception Index (L)
Human Development Index (P)
0,7
150
180
Źródło: Bank Światowy, Transparency International, Razumkov Centre, IIF, EBA, Datastream, obliczenia własne.
9|
wrz-09
Miejsce w rankingu CPI i poziom HDI
2006
Kazachstan
wrz-08
Szwecja
Kanada
Niemcy
Wielka Brytania
Japonia
USA
Francja
Polska
Korea Płd.
Węgry
Turcja
Czechy
Rumunia
RPA
Chiny
Argentyna
Białoruś
Rosja
Kazachstan
Ukraina
Wenezuela
5
miejsce
pkt
0,6
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
Struktura podmiotowa bezpośrednich inwestycji zagranicznych
gru-04
Udział (%)
mln
USD
gru-08
8353.9
gru-12
35723.4
paź-13
54462.4
USA
13.8
Cypr
21.5
Cypr
31.7
Cypr
33.1
Cypr
12.4
Niemcy
17.9
Niemcy
11.6
Niemcy
11.0
Wielka Brytania
10.7
Holandia
8.9
Holandia
9.5
Holandia
9.7
Niemcy
7.6
Austria
6.8
Rosja
7.0
Rosja
6.8
Holandia
6.6
Wielka Brytania
6.4
Austria
6.2
Austria
5.7
Wyspy Dziewicze
6.5
Rosja
5.2
Wielka Brytania
4.7
Wielka Brytania
4.8
Rosja
5.5
USA
4.1
Wyspy Dziewicze
3.5
Wyspy Dziewicze
4.3
Szwajcaria
4.9
Wyspy Dziewicze
3.7
Francja
3.2
Francja
3.3
Austria
4.1
Szwecja
3.5
Szwecja
2.9
Szwajcaria
2.3
Polska
2.3
Francja
3.4
Szwajcaria
2.0
Włochy
2.2
Pozostałe
16.7
Pozostałe
16.0
Pozostałe
15.3
Polska
1.9
Polska
1.7
Polska
1.5
Pozostałe
25.6
Najważniejsi partnerzy handlowi Ukrainy
Eksport Eksport Import Import
%
%
mld USD
mld USD
Źródło: SSSU, NBU, obliczenia własne.
Saldo
mld USD
Rosja
17.6
25.6
27.4
32.4
-9.8
UE
17.1
24.8
26.2
30.9
-9.1
(w tym) Polska
2.6
3.7
3.6
4.2
-1.0
Turcja
3.7
5.4
2.0
2.3
1.7
Egipt
2.9
4.2
0.1
0.2
2.8
Kazachstan
2.5
3.6
1.5
1.8
1.0
Indie
1.3
2.3
3.3
1.0
1.2
Białoruś
2.3
3.3
5.1
6.0
-2.8
Chiny
1.8
2.6
7.9
9.3
-6.1
Liban
1.4
2.1
0.0
0.0
1.4
Iran
1.2
1.7
0.1
0.1
1.1
USA
1.0
1.5
2.9
3.4
-1.9
Korea Płd.
0.5
0.7
1.5
1.8
-1.1
Japonia
0.3
68.8
0.5
--
1.2
84.7
1.4
--
-0.9
-15.8
RAZEM
10|
10|
56565.2
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
Pokrycie importu rezerwami walutowymi (2013)
Dług publiczny do PKB (2013, %)
8
70
%
miesiące
7
60
6
Dług publiczny do PKB (%)
rezerwy do importu (w M)
50
5
40
4
30
3
20
2
10
1
0
0
Ukraina
(VE,ARG,KE)
(RU, RO, TU)
(PL, CZ, HUN)
Deficyt sektora finansów publicznych do PKB (2013, %)
Ukraina
(VE,ARG,KE)
(RU, RO, TU)
(PL, CZ, HUN)
0
Ukraina
(VE,ARG,KE)
(RU, RO, TU)
(PL, CZ, HUN)
Przeciętne oprocentowanie długu publicznego (2013, %)
10
%
9
8
-1
średnie oprocentowanie długu
publicznego
7
-2
6
-3
5
-4
4
Deficyt do PKB (%)
-5
3
-6
2
-7
1
-8
%
-9
0
Ukraina
Średnia premia na CDSach na obligacjach skarbowych
(USD, 6 grudnia 2013, pb)
1800
pb
1600
(VE,ARG,KE)
(RU, RO, TU)
(PL, CZ, HUN)
Udział kredytów nieobsługiwanych (%)
16
%
premia na CDS-ach (6 grudnia 2013,
średnia 1Y, 5Y i 10Y)
1400
14
NPL to total loans (%)
12
1200
10
1000
8
800
6
600
4
400
2
200
0
0
Ukraina
Źródło: EcoWin, IIF, obliczenia własne.
11|
11|
(VE,ARG,KE)
(RU, RO, TU)
(PL, CZ, HUN)
Ukraina
(VE,ARG,KE)
(RU, RO, TU)
(PL, CZ, HUN)
Raport: Ukraina
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
18.12.2013
Tabela 1. Wskaźniki wrażliwości w gospodarce i sektorze finansowym – analiza
naliza porównawcza
2013
Równowaga zewnętrzna
Bilans obrotów bieżących (% PKB)
Całkowity dług zagraniczny (% PKB)
Rezerwy do sumy bilansu obrotów bieżących i
Krótkoterminowego długu zagranicznego (w miesiącach)
Rezerwy do importu (w M)
Rezerwy do kosztu obsługi długu (w M)
Rezerwy do całkowitego długu zagranicznego (%)
Udział długu krótkoterminowego w ogóle długu (%)
Obsługa długu zagranicznego do eksportu (%)
Odsetki od długu zagranicznego do eksportu (%)
Sytuacja fiskalna
Deficyt sektora finansów publicznych do PKB (%)
Deficyt sektora finansów publicznych (bez płatności
odsetkowych) do PKB (%)
Dług sektora finansów publicznych do PKB (%)
Dług sektora finansów publicznych w walucie obcej do PKB
(%)
Krótkoterminowy dług do PKB (%)^
Krótkoterminowy dług do eksportu (%)^
Krótkoterminowy dług do ruchomej sumy dochodów
budżetowych (%)^
Średnie oprocentowanie długu publicznego
Premia na CDS-ach (6 grudnia 2013, średnia 1Y, 5Y i 10Y)#
Sektor bankowy
Kredyt do PKB (%)*
Aktywa bankowe do PKB (%)*
Dźwignia (aktywa/kapitał)*
LTD (bez pożyczek na rynku międzybankowym)*
NPL do ogółu kredytów(%)*
Różnica oprocentowania depozytów i kredytów (pb)*
Różnica pomiędzy najwyższą i najniższą stopą na rynku
międzybankowym (pb)
Wybrane wskaźniki strukturanle
Otwartość gospodarki (handel zagraniczny do PKB, %)
REER (2000-2010=100)
Udział budownictwa w PKB (wartość dodana, %)
Wolumen kredytów mieszkaniowych do ogółu kredytów (%)
Dług gospodarstw domowych do PKB
Ruchoma średnia 2Q GDP Q/Q SA
M0 (zmiana r/r, %, 2012)
Rating (S&P, bieżący)
Ukraina
Wenezuela
Kenia
Argentyna
(VE, ARG, KE)
Rosja
-8,4
79,9
2
2,6
33
33,4
-8,7
36,2
-0,9
27,4
-2,3
32,3
2,0
35,6
1,8
68,5
-6,8
49,3
-1,0
51,1
-6,8
70,9
4,4
117,3
4,7
8
8,3
6,2
14,7
9,8
59,9
22,9
6,8
29,9
19,9
2,4
20,1
13,8
24,6
41,5
14,1
1
1,0
16
16,2
5
5,7
16
16,1
13
13,1
5
5,8
3,4
-32,4
38,8
6,1
2,8
3,6
116,6
20,8
13,5
16,3
4,8
2,7
66,4
19,6
22,8
11,9
4,5
9,4
473,8
62,0
18,0
17,3
4,0
7,0
204,8
33,9
20,3
27,4
3,5
4,1
237,6
23,6
27,5
25,1
4,3
6,8
305,4
39,8
21,9
23,3
4,0
-7,8
-12
12,0
-6,8
-6,8
-8,5
-0,4
-2,9
-2,7
-3,0
0
0,0
0,0
bd
0,0
bd
-1,1
1,4
43,9
-4
4,3
43,9
43,9
27,8
10,5
37,4
Rumunia Turcja (RU, RO, TU) Polska Węgry Czechy
(PL, CZ, HUN)
Grecja (2009)
0,5
52,4
-0,6
80,2
-10,6
181,8
40,0
19,5
26,5
--
5,1
138,5
30,4
18,6
30,3
4,8
4,4
128,0
30,3
12,9
17,8
4,9
3,3
35,6
43,1
27,4
17,6
12,4
4,3
100,7
34,6
19,6
21,9
7,4
---32,8
89,2
29,1
-2,0
-4,4
-2,9
-2,9
-3,4
-15,4
0,1
-1,9
1,2
-1,6
-0,8
-10,2
38,0
28,6
57,1
80,5
48,7
62,1
127,9
24,4
bd
bd
bd
bd
2,8
18,9
12,0
11,2
16,1
bd
10,9
13,5
bd
20,5
39,8
5
5,4
20
20,5
14,0
54,8
3,7
20,3
7,7
31,9
6,4
21,0
13,9
35,0
13,6
50,1
11,3
35,4
13,2
27,7
15,1
15,3
14,4
17,6
14,2
20,2
59,7
298,4
49,2
bd
bd
bd
bd
bd
41,0
36,6
38,8
35,3
32,3
36,0
34,5
156,4
9,1
1147,0
4
4,6
1288
1288,3
2,1
bd
3,1
1952,8
3,3
1620,6
3,7
138,1
2,0
144,6
2,4
186,8
2,7
156,5
3,2
73,1
3,9
50,2
1,4
234,3
2,9
119,2
3,4
157,6
61,1
85,2
25
25,3
bd
36,6
148,5
18,5
8,2
26,8
78,4
45,0
57,6
54,4
97,4
49,3
73,0
53,8
82,4
56,4
101,5
56,9
116,9
55,7
100,3
1,4
120,5
6,8
10
10,3
6,7
7,6
8,2
9,5
6,9
8,2
9,8
11,2
13,1
11,4
13,7
133,9
14,0
482,0
bd
1
1,2
bd
82,5
5,0
1091,4
73,6
1,9
1285,4
78,0
2,7
1188,4
48,5
64,1
6,8
(2012)
142,2
6,3
456,7
110,9
20,3
704,0
117,1
2,6
658,7
123,4
9,8
606,5
116,7
5,2
268,8
bd
17,4
bd
77,7
5,2
413,3
97,2
9,3
341,0
79,0
7,0
532,8
2190,0
bd
120,0
bd
120,0
46,1
bd
126,3
86,2
28,4
bd
0,6
14,5
bd
40,4
101,6
1,6
6,0
bd
-1,8
12,8
B-
20
20,5
123
123,2
7
7,7
bd
bd
1
1,0
56
56,4
B
24,9
152,3
3,5
4,7
10,8
2,5
14,4
B+
13,9
103,0
5,8
4,7
bd
10,6
34,8
CCC+
19,8
126,2
5,7
4,7
10,8
4,7
35,2
20,8
138,2
3,8
7,0
14,6
-0,6
12,1
BBB
33,9
107,4
11,0
22,7
bd
6,5
2,8
BB+
24,9
99,1
5,8
10,3
20,1
3,2
10,4
BB+
26,5
114,9
6,9
13,3
17,3
3,0
8,4
38,5
95,8
7,0
31,9
36,0
1,8
4,4
A-
76,1
101,1
3,9
bd
bd
2,5
-4,8
BB
65,1
112,7
5,7
bd
bd
-1,6
4,8
AA-
59,9
103,2
5,5
31,9
36,0
0,9
1,5
13,2
107,5
5,5
20,4
61,7
-0,3
bd
#
Źródło: EcoWin, IIF, MFW, Datastream,, Bank światowy, obliczenia własne; ^ dług całej gospodarki, obligacje w USD, oprócz Grecji, Wenezueli i Argentyny,* ostatnie dane z IMF FSI, -- dane nieporównywalne.
12|
12|
Raport: Ukraina
Ukraina: Raport Specjalny
18.12.2013
18.12.2013
Źródło: Razumkov Centre, Ukraine-2013: In-between elections and options (assessment), Razumkov Centre, Kijów 2013, s. 36.
Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym
materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia
pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie
ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale.
Powszechna Kasa Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa; Sąd Rejonowy dla m. St. Warszawy, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru
Sądowego numer KRS 0000026438; NIP: 525-000-77-38, REGON: 016298263; Kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 250 000 000 PLN.
13|
13|