Pobierz plik [pdf 222.66 KB]

KOMENTARZ RYNKOWY
Luty 2009
Wykres 1. Produkcja przemysłowa a wskaźnik PMI.
OTOCZENIE MAKROEKONOMICZNE
ŁUKASZ WITKOWSKI
60,0
Produkcja przemysłowa r/r, SA (lewa oś)
35
Wskaźnik menedżerów logistyki PMI (prawa oś)
Wielkość nowych zamówień (prawa oś)
55,0
25
50,0
15
PKB I PRODUKCJA PRZEMYSŁOWA
5
40,0
s ty
-0
ma 0
rm a 00
j-0
lip -00
w rz 0
-0
li s -00
s ty 0
-0
ma 1
rm a 01
j-0
lip -01
w rz 1
-0 1
li s -0
s ty 1
-0
ma 2
rm a 02
j-0
lip -02
w rz 2
-0
li s -02
s ty 2
-0
ma 3
r- 0
ma 3
j-0
lip -03
w rz 3
-0
li s -03
s ty 3
-0
ma 4
rm a 04
j-0
lip -04
w rz 4
-0
li s -04
s ty 4
-0
ma 5
rm a 05
j-0
lip -05
w rz 5
-0
li s -05
s ty 5
-0
ma 6
rm a 06
j-0
lip -06
w rz 6
-0
li s -06
s ty 6
-0
ma 7
r- 0
ma 7
j-0
lip -07
w rz 7
-0
li s -07
s ty 7
-0
ma 8
rm a 08
j-0
lip -08
w rz 8
-0
li s -08
s ty 8
-0
ma 9
rm a 09
j-0
lip -09
w rz 9
-0
li s -09
9
Obraz polskiej gospodarki od ostatniego miesiąca
dużo się nie zmienił. Dane makroekonomiczne
ze sfery realnej gospodarki opublikowane w lutym
potwierdziły
pogłębiające
się
spowolnienie
gospodarcze w naszym kraju. Pomimo, że wskaźnik
PMI 1 drugi raz z rzędu wzrósł (Wykres nr.1) – po
wcześniejszych spadkach przez dziesięć kolejnych
miesięcy – nie należy upatrywać w tym wzroście
(nota bene niewielkim, bo tylko o 0,5 punktu)
powrotu Polski na ścieżkę szybkiego wzrostu
gospodarczego. Spowolnienie dopiero się zaczęło,
a wzrostu indeksu PMI nie należy odczytywać jako
zmiany trendu, ale wyłącznie jako jego korektę – w
najbliższych
miesiącach
spodziewamy
się
kontynuacji bardzo słabej dynamiki produkcji
przemysłowej. Główny Urząd Statystyczny na
początku marca podał dane o wzroście gospodarczym
za ostatni kwartał ubiegłego roku, który wyniósł 2,9%
r/r (rok do roku), przy czym popyt krajowy wzrósł
o 3,6% r/r, a inwestycje odnotowały wzrost o 3,5%
r/r. Ze względu na coraz słabsze dane
makroekonomiczne oraz rosnącą skalę niepewności
co do przyszłości polskiej gospodarki oraz sytuacji
gospodarczej na świecie, w 2009 roku oczekujemy
znacznie niższego wzrostu gospodarczego niż w 2008
roku i szacujemy, że osiągnie poziom 1-2% r/r.
45,0
-5
35,0
-15
30,0
Źródło: Dane GUS i Markit Economics.
INFLACJA
Dynamika inflacji CPI 2 w styczniu spadła z poziomu
3,3% r/r do poziomu 3,1% r/r, co było delikatnie
powyżej konsensusu rynkowego (Wykres nr.2).
Inflacja za luty 2009 roku najprawdopodobniej
wzrośnie do poziomu 3,4% r/r, do czego przyczyni
się przede wszystkim wzrost cen paliw i energii
elektrycznej. Niemniej jednak ze względu
na
postępujące
spowolnienie
gospodarcze
w kolejnych miesiącach spodziewamy się niższego
wskaźnika
inflacji
CPI.
Naszym
zdaniem
średnioroczny CPI w 2009 roku będzie zbliżony
do celu inflacyjnego NBP (2,5% r/r). W przypadku
odbicia
cen
surowców
na
rynkach
międzynarodowych
oraz
kontynuacji
dużej
zmienności złotego i jego osłabienia widzimy ryzyko
wyższej inflacji pomimo oczekiwanego istotnego
spowolnienia gospodarczego.
1
Wskaźnik PMI (Indeks aktywności gospodarczej w
sektorze wytwórczym) ze względu na swoją istotną
korelację z dynamiką produkcji przemysłowej w długim
okresie może być traktowany jako wskaźnik
wyprzedzający dynamikę PKB.
2
Wskaźnik ten pokazuje zmiany cen płaconych za dobra i
usługi przez konsumentów. Koszyk obejmuje między
innymi: ceny żywności, energii, odzieży, transportu, opieki
medycznej, edukacji czy koszty zakwaterowania.
1
Wykres 2. Inflacja a cel inflacyjny NBP.
12
12
Inflacja CPI r/r
Inflacja PPI r/r
Górna granica celu inflacyjnego
Cel inflacyjny NBP
Dolna granica celu inflacyjnego
Inflacja netto
11
11
10
Wykres 3. Rynek pracy w Polsce.
16%
16%
Zatrudnienie, r/r
10
9
8
8
7
7
6
6
5
5
4
4
3
3
2
2
1
1
0
0
Realna dynamika funduszu płac, r/r (3-miesięczna średnia ruchoma)
12%
12%
Realna dynamika płac, r/r (3-miesięczna średnia ruchoma)
8%
8%
4%
4%
0%
0%
s ty
m a -9 9
rm a 99
j- 9
lip -99
w rz 9
-9
lis -99
s ty 9
m a -0 0
rm a 00
j- 0
lip -00
w rz 0
-0
lis -00
s ty 0
m a -0 1
rm a 01
j- 0
lip -01
w rz 1
-0
lis -01
s ty 1
m a -0 2
rm a 02
j- 0
lip -02
w rz 2
-0
lis -02
s ty 2
m a -0 3
rm a 03
j- 0
lip -03
w rz 3
-0
lis -03
s ty 3
m a -0 4
rm a 04
j- 0
lip -04
w rz 4
-0
lis -04
s ty 4
m a -0 5
rm a 05
j- 0
lip -05
w rz 5
-0
lis -05
s ty 5
m a -0 6
rm a 06
j- 0
lip -06
w rz 6
-0
lis -06
s ty 6
m a -0 7
rm a 07
jlip -00 7
w rz 7
-0
lis -07
s ty 7
m a -0 8
rm a 08
j- 0
lip -08
w rz 8
-0
lis -08
s ty 8
m a -0 9
rm a 09
j- 0
lip -09
w rz 9
-0
lis -09
9
9
-4%
-8%
-8%
s ty
-0
ma 0
rma 00
j-0
lip -00
w rz 0
-0
lis -00
s ty 0
-0
ma 1
r- 0
ma 1
j-0
lip -01
w rz 1
-0
lis - 1
0
s ty 1
-0
ma 2
r- 0
ma 2
j-0
lip -02
w rz 2
-0
lis -02
s ty 2
-0
ma 3
r- 0
ma 3
j-0
lip -03
w rz 3
-0
lis -03
s ty 3
-0
ma 4
r- 0
ma 4
j-0
lip -04
w rz 4
-0
lis -04
s ty 4
-0
ma 5
r- 0
ma 5
j-0
lip -05
w rz 5
-0
lis -05
s ty 5
-0
ma 6
r- 0
ma 6
j-0
lip -06
w rz 6
-0
lis -06
s ty 6
-0
ma 7
r- 0
ma 7
j-0
lip -07
w rz 7
-0
lis -07
s ty 7
-0
ma 8
r- 0
ma 8
j-0
lip -08
w rz 8
-0
lis -08
s ty 8
-0
ma 9
r- 0
ma 9
j-0
lip -09
w rz 9
-0
lis -09
9
-4%
-1
Źródło: Dane GUS i NPB.
-1
Źródło: Obliczenia własne na podstawie danych GUS.
RYNEK PRACY
Na rynku pracy wciąż mamy do czynienia
z publikacją coraz słabszych danych (Wykres nr.3).
Dynamika płac w sektorze przedsiębiorstw za styczeń
wyniosła 8,3% r/r (wobec wzrostu o 5,4% r/r miesiąc
wcześniej) i była powyżej rynkowych oczekiwań
na poziomie 5,0% r/r. Wyższy od oczekiwań wzrost
płac wynika jednak wyłącznie z przeniesienia części
wypłat wynagrodzeń z grudnia na styczeń w związku
ze zmianami stawek podatkowych PIT i nie należy
wyciągać z niego żadnych pozytywnych wniosków,
co do poprawy sytuacji na rynku pracy. Z miesiąca na
miesiąc obniża się dynamika zatrudnienia, która
w styczniu spadła jedenasty miesiąc z rzędu do
poziomu 0,5% r/r i była najsłabsza od ponad 4 lat.
Słabnie także dynamika nominalnego i realnego
funduszu płac (3-miesięczna średnia ruchoma
realnego funduszu płac spadła w ostatnim miesiącu
2008 roku siódmy raz z rzędu), co oznacza mniejszy
dochód rozporządzalny dla gospodarstw domowych,
a co za tym idzie osłabienie popytu wewnętrznego.
W całym 2009 roku oczekujemy znacznego
pogorszenia się sytuacji na rynku pracy: dynamiki
płac na poziomie około 4% r/r, ujemnej dynamiki
zatrudnienia oraz wzrostu stopy bezrobocia do około
12%.
FINANSE PUBLICZNE
Zgodnie z naszymi oczekiwaniami zaczynają się
tegoroczne problemy z wykonaniem budżetu.
Ministerstwo Finansów poinformowało, że po lutym
budżet zamknie się deficytem rzędu 5,5 miliarda
PLN. Na chwilę obecną MF deklaruje, że nie widzi
konieczności nowelizacji ustawy budżetowej. Jednak
naszym zdaniem bez wprowadzenia poprawek
do ustawy budżetowej Ministerstwu nie uda się
zrealizować deficytu budżetu państwa na założonym
poziomie 18,2 miliardów PLN. W świetle
nadchodzącego
istotnego
spowolnienia
gospodarczego przyjęte założenia budżetowe na 2009
rok są nierealistyczne. Ponadto ze względu na istotne
osłabienie złotego, a zarazem jego mocne wątpliwe
umocnienie się w tym roku do poziomów z połowy
zeszłego roku, wzrosną koszty obsługi zadłużenia
zagranicznego, co dodatkowo spowoduje presję
na zwiększenie deficytu (założony w budżecie
średnioroczny kurs walutowy w 2009 roku
to 3,35 EUR/PLN). Lepszy obraz o stanie budżetu
państwa
powinniśmy
mieć
po
kwietniu,
w związku z rozliczeniami podatków dochodowych.
2
RYNEK OBLIGACJI I RYNEK WALUTOWY
Wykres 4. Kurs EUR/PLN i kurs USD/PLN od początku 2008 roku.
5,00
3,95
ŁUKASZ WITKOWSKI
EUR/PLN (lewa oś)
3,80
4,80
W lutym 2009 roku mieliśmy do czynienia z mocnym
wzrostem rentowności (spadkiem cen) obligacji
o wszystkich terminach do zapadalności:
- w sektorze 2-letnim rentowności wzrosły o 123 p.b.
- w sektorze 5-letnim rentowności wzrosły o 115 p.b.
- w sektorze 10-letnim rentowności wzrosły o 38 p.b.
W ubiegłym miesiącu Rada Polityki Pieniężnej
czwarty miesiąc z rzędu obniżyła stopy procentowe
banku centralnego – skala obniżki była niższa niż
w dwóch poprzednich miesiącach i wyniosła 25
punktów bazowych (w chwili obecnej stopa
referencyjna wynosi 4%). Decyzja ta oraz
oczekiwania inwestorów na kontynuację cięć stóp w
przyszłości wsparły wyłącznie instrumenty rynku
pieniężnego do jednego roku, gdzie nastąpił spadek
rentowności. Natomiast obligacje krajowe nie
zareagowały na obniżkę stóp, a znaczny spadek ich
cen to rezultat dalszego osłabienia się złotego oraz
wzrost awersji do ryzyka i odwrót inwestorów
od aktywów rynków wschodzących. Negatywnie na
cenę polskich obligacji wpływa także duża ich podaż
na rynku pierwotnym w kraju, duża podaż obligacji
na rynkach zagranicznych, a co za tym idzie mniejszy
popyt na obligacje emitowane przez rząd polski
(w połączeniu z wciąż dużą niepewnością na rynkach
finansowych i brakiem płynności).
Luty 2009 roku był na rynku walutowym kolejnym
miesiącem dużej zmienności i znacznego osłabienia
polskiej waluty (w całym minionym miesiącu PLN
osłabił się do EUR i USD o około 6%) (Wykres nr.4).
Niestety nie widać przesłanek, aby w najbliższych
miesiącach sytuacja na rynku walutowym miała się
diametralnie zmienić i abyśmy mieli do czynienia ze
zmianą trendu, zapoczątkowanego w połowie sierpnia
2008 roku. Złoty jest słaby fundamentalnie, a jego
osłabianiu wtóruje rosnący deficyt na rachunku
obrotów bieżących, który nie jest pokrywany
napływem netto kapitału zagranicznego. Przy tak
dużej niepewności co do rozwoju sytuacji na rynkach
finansowych oraz wzrostu gospodarki globalnej
i braku perspektyw na szybkie pojawienie
się inwestorów zagranicznych zainteresowanych
kupnem polskich aktywów, w krótkim terminie
spodziewamy się kontynuacji wzrostowego trendu
kursów EUR/PLN i USD/PLN. Niemniej jednak
w długim okresie (kilku lat) jesteśmy nastawieni
pozytywnie do polskiej waluty i oczekujemy jej
ponownego umocnienia, acz nie do takich poziomów,
jak miało to miejsce w połowie 2008 roku.
USD/PLN (prawa oś)
3,65
4,60
3,50
4,40
3,35
3,20
4,20
3,05
4,00
2,90
3,80
2,75
2,60
3,60
2,45
3,40
2,30
3,20
2,15
2,00
3,00
gru 07
sty 08
lut 08
mar 08
kwi 08
maj 08
cze 08
lip 08
sie 08
wrz 08
paź 08
lis 08
gru 08
sty 09
lut 09
Źródło: Dane NBP.
Zgodnie z naszymi oczekiwaniami kolejna lutowa
obniżka stóp procentowych banku centralnego przez
Radę Polityki Pieniężnej nie miała żadnego wpływu
na krajowy rynek papierów dłużnych, a ceny
obligacji w całym minionym miesiącu mocno spadły.
Najprawdopodobniej kolejne dane makroekonomiczne będą potwierdzały słabą kondycję polskiej
gospodarki, co nie będzie już jednak miało istotnego
przełożenia na wzrost cen polskich papierów
dłużnych. Podobnie jak to miało miejsce w lutym,
polskie obligacje wciąż będą pod presją podaży
ze
względu
na
dużą
skalę
niepewności
na
międzynarodowych
rynkach
finansowych
i ograniczoną płynność. Cały czas mamy do
czynienia z duża awersją do ryzyka i odwróceniem
się inwestorów międzynarodowych od aktywów
rynków wschodzących, na czym cierpią także polskie
obligacje. Ponadto w związku z naszymi
oczekiwaniami odnośnie problemów z wykonaniem
budżetu państwa w 2009 roku, zaistnieje realny
problem konieczności sfinansowania deficytu
poprzez zwiększenie emisji papierów dłużnych.
Ponieważ będzie to globalny problem większej ilości
krajów, a skala podaży będzie bardzo duża,
to Ministerstwo Finansów może mieć problem ze
sprzedażą tak dużej ilości papierów po atrakcyjnych
cenach.
3
RYNEK AKCJI
RYNEK SUROWCÓW
MARCIN WINNICKI
Luty przyniósł kontynuację przeceny na rynkach
akcji. Indeksy WIG20 oraz WIG spadły o
odpowiednio 13,9% oraz 12,1%. Mniej, bo o niecałe
9% spadł indeks MWIG40. Spadały również rynki
w regionie; najwięcej indeks giełdy w Pradze
o 17,2%, a najmniej giełdy w Istambule o 7,4%.
Mocne spadki zanotował również rynek amerykański,
gdzie indeks S&P spadł o 11%, a Dow Jones
o 11,7%.
Mocna przecena rynku polskiego wynikała przede
wszystkim ze spadków cen akcji banków, gdzie
PEKAO S.A., PKO BP oraz BRE spadły w lutym po
około 30%. Jedne z większych wzrostów zanotował
Lotos oraz KGHM, które zyskały odpowiednio
37,5% oraz 13,5%.
Po zachowaniu się rynków akcji w pierwszych
miesiącach 2009 roku widać, że inwestorzy w
dalszym ciągu obawiają się o stan gospodarki USA
oraz krajów europejskich, a w przypadku wielu
krajów europy środkowo-wschodniej zakładają wręcz
załamanie ich gospodarek włącznie z bankructwami
banków. Według mnie taki scenariusz w przypadku
Polski się nie zmaterializuje, niemniej jednak do
czasu jak będzie on dominował wśród zachodnich
inwestorów to nie będzie większych szans na mocne i
trwalsze odbicie na warszawskiej giełdzie.
MICHAŁ HOŁDA
W lutym 2009 roku indeks szerokiego rynku
surowców Reuters/Jefferies CRB spadł o 3,3%.
Jednakże, w odróżnieniu od okresów gwałtownych
spadków w ubiegłym roku, kierunki zmian cen w
poszczególnych segmentach rynku surowców były
zróżnicowane. To z kolei może oznaczać, że po
ubiegłorocznych okresach panicznej wyprzedaży
wszystkich aktywów, w większym stopniu zaczynają
odgrywać rolę czynniki fundamentalne, a poglądy
inwestorów na rozwój sytuacji w przyszłości
zaczynają się polaryzować.
Ceny złota kontynuowały styczniowe wzrosty i
osiągnęły w trakcie miesiąca poziom nieco powyżej
1000$/oz. Powodem gwałtownych wzrostów były
rekordowe inwestycje inwestorów indywidualnych w
jednostki funduszy inwestujących w złoto. Po
osiągnięciu
wspominanego
psychologicznego
poziomu część inwestorów zdecydowała się
zrealizować zyski, a notowania kruszcu zakończyły
miesiąc wzrostem o 1,5%. W tym samym okresie
srebro podrożało o 8,4%.
Notowania metali przemysłowych również wzrosły.
Fundamentalnym impulsem do zwyżki okazało się
spowolnienie tempa wzrostu zapasów tych surowców
w europejskich magazynach, co wzbudziło nadzieje
inwestorów na stopniową likwidację nadwyżki ich
podaży na rynkach. Mogło to mieć związek z
rzekomym wzrostem importu metali ze strony
gospodarki chińskiej. Ponadto, na giełdach
amerykańskich mamy do czynienia z rekordowo
wysoką ilością pozycji spekulacyjnych inwestorów
przewidujących spadki cen metali przemysłowych.
Powoduje to nerwowe odkupywanie przez nich
kontraktów terminowych w razie pojawienia się
jakichkolwiek informacji mogących pozytywnie
wpłynąć na notowania. Ostatecznie, ceny miedzi w
lutym wzrosły o 8,7%, a aluminium o 2,1%.
Wyraźne spadki notowań nastąpiły w przypadku ropy
naftowej i jej produktów – ceny ropy naftowej na
giełdzie w Nowym Jorku spadły o 10,0%, oleju
opałowego o 9,5%, a benzyny o 4,9%.
Na notowaniach ważyły negatywne sygnały ze
światowych giełd akcji i obawy o dalsze perspektywy
4
światowej gospodarki. Z drugiej strony dostrzeżono
pierwsze oznaki poprawy sytuacji na rynku ropy
naftowej. Mianowicie, popyt na benzynę w Stanach
Zjednoczonych rośnie, co może wpłynąć na większe
zużycie surowca przez rafinerie, a przez to szybszą
likwidację zapasów zalegających w terminalach
przeładunkowych. Nie bez wpływu na rynek
pozostają również ograniczenia w limitach
wydobycia ogłaszane od jesieni przez kartel naftowy
OPEC, które są głębsze i szybsze niż to bywało w
przeszłości.
Ceny zbóż w lutym spadły w umiarkowanym stopniu.
Notowania reagowały na złe wiadomości z rynków
akcji oraz innych surowców (głównie ropy naftowej).
Ponadto, opady w Ameryce Południowej złagodziły
powszechne wcześniej obawy o negatywny wpływ
panującej tam suszy na zbiory. Notowania pszenicy
spadły w lutym o 5,7%, kukurydzy o 4,2%, a soi
o 2,5%.
RYNEK SURWCÓW
ZASTRZEŻENIA PRAWNE
Niniejszy dokument przeznaczony jest wyłącznie dla klientów BPH Towarzystwa Funduszy Inwestycyjnych SA (BPH TFI) i nie jest przeznaczony
do publicznej wiadomości. Publikowanie w prasie lub w Internecie w części lub całości niniejszego opracowania wymaga zgody sporządzających
komentarz. Materiał został przygotowany na podstawie informacji publicznie dostępnych i źródeł uznanych przez BPH TFI za wiarygodne, ale
BPH TFI nie gwarantuje i nie może zapewnić o ich dokładności, kompletności i wiarygodności. Niniejszy dokument ma charakter wyłącznie
informacyjny i nie stanowi wystarczającej podstawy do podjęcia jakiejkolwiek decyzji inwestycyjnej. Opracowanie niniejsze nie ma charakteru
rekomendacji dotyczącej instrumentów finansowych w rozumieniu zapisów Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 roku
w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców. Wszystkie prezentowane
opinie są opiniami własnymi BPH TFI. Pomimo dołożenia należytej staranności przy sporządzaniu niniejszego dokumentu BPH TFI nie może
zapewnić, że prezentowane opinie okażą się trafne, a sytuacja na rynku nie ulegnie zmianie, w szczególności w stosunku do określonych
instrumentów finansowych. Opinie BPH TFI mogą się zmieniać bez obowiązku każdorazowego informowania o tym fakcie.
BPH TFI, jego pracownicy, członkowie władz ani podmioty dominujące i stowarzyszone z BPH TFI nie ponoszą jakiejkolwiek odpowiedzialności
za działania lub zaniechania podjęte na podstawie niniejszego dokumentu, w szczególności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie
niniejszego komentarza ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych.
BPH TFI jest podmiotem zarządzającym cudzym pakietem papierów wartościowych na zlecenie i jest nadzorowany przez Komisję Nadzoru
Finansowego.
BPH TFI, jego podmioty dominujące, zależne lub stowarzyszone są lub mogą być aktywnymi uczestnikami rynku kapitałowego w szczególności
jako emitenci, subemitenci, gwaranci brokerzy, animatorzy, nabywający instrumenty finansowe na rachunek własny, prowadzący działalność
inwestycyjną w pozostałym zakresie.
Więcej informacji na:
www.bphtfi.pl
0 801 39 98 98
(koszt jak za połączenie lokalne)
5