KĘTY SA KTY - Inwestor online

OCENA SPÓŁKI
KĘTY S.A.
Ocena DM BZ WBK
KTY
Ryzyko
Wartość akcji
Istotne wsparcie
Istotny opór
Cena zamknięcia
Kapitalizacja
C/Z
Średnie
142,50
114,10
132,50
125,70
1 160 mln
13,0x
Ceny akcji w złotych
Na ścieŜce wzrostu
Komentarz analityczny, 07 marzec 2011
Opracowanie:
Grzegorz Pułkotycki, CFA
Kacper Kędzior
Młodszy Analityk, Makler
Aktualizacja oceny na:
7 marca 2011
Kurs
160
KTY
140
120
100
80
60
40
2008
2009
2010
2011
Data
Źródło: Bloomberg, szacunki DM BZ WBK
KTY
140
W IG
120
100
80
60
Solidne wyniki finansowe osiągnięte przez
Grupę Kęty w roku 2010 przełoŜyły się na
wzrost kursu akcji o 9,1% jednak w relacji do
szerokiego benchmarku polskich akcji indeksu
WIG wynik ten okazał się ponad dwukrotnie
słabszy. Spodziewając się stopniowej poprawy
w segmentach z ekspozycją na cykliczne
sektory
gospodarki
(budownictwo
i
motoryzacja) w nadchodzących kwartałach
wierzymy, Ŝe akcję Kęt charakteryzować się
będą relatywną siłą względem szerokiego
rynku. Na 2011 rok prognozujemy, Ŝe Grupa
Kęty osiągnie 1 356 mln zł przychodów i
wypracuje 101 mln zł zysku netto, co będzie
rekordowym wynikiem w historii spółki.
UwaŜamy, Ŝe potencjał wynikający z szybszego
wejścia
na
ścieŜkę wzrostu
nakładów
inwestycyjnych jest wyŜszy od ryzyka
znacznego spowolnienia gospodarczego, w
efekcie czego inwestycja w akcje Kęt
prezentuje się atrakcyjnie z punktu widzenia
rozkładu zysku do ryzyka. Choć aktualna
wycena
rynkowa
w
pewnym
stopniu
odzwierciedla optymistyczne perspektywy na
najbliŜsze lata, to aktualizując naszą Ocenę
podnosimy cenę docelową 1 akcji Grupy Kęty
do 142,50 zł i rating do 4 gwiazdek.
40
mar 08
wrz 08
mar 09
wrz 09
mar 10
wrz 10
mar 11
Źródło: Bloomberg, szacunki DM BZ WBK
W ślad za poprawiającym się otoczeniem
gospodarczym zarówno w Polsce jak i w krajach
będących kluczowymi kierunkami eksportowymi
Spółki poprawie uległy zaraportowane za rok 2010
wyniki
finansowe
Grupy
Kęty.
Spółka
wygenerowała w ubiegłym roku 1 210,6 mln zł
przychodów ze sprzedaŜy, co oznaczało 9%-ową
dynamikę r/r i okazało się wynikiem o ponad 8%
lepszym od naszych załoŜeń zaprezentowanych w
poprzednim raporcie. Jeszcze większą dynamiką
charakteryzował się zysk netto, którego wzrost do
90,4 mln zł oznacza niemal 30%-ową poprawę w
porównaniu z 2009 rokiem. Masa zysku
wygenerowana przez Spółkę okazała się o 1%
wyŜsza od skorygowanej w górę w trakcie roku
prognozy Zarządu, jednak istotnie niŜsza od
naszych załoŜeń (104,5 mln zł). Wzrost
przychodów (największy w Segmencie Wyrobów
Wyciskanych – o 37,5% r/r) to pokłosie z jednej
strony wzrostów wolumenów sprzedaŜy, a z
drugiej strony silnego wzrostu cen aluminium,
którego średnia cena wyraŜona w dolarach
wzrosła w 2010 roku o 29% r/r. Aluminium, złom
aluminiowy oraz taśma aluminiowa do produkcji
folii
są
podstawowymi
surowcami
wykorzystywanymi w Grupie Kęty (stanowią one
55-60% kosztów materiałów i odpowiadają za 30%
całkowitych kosztów). ChociaŜ w relacjach z
odbiorcami Grupa Kęty stosuje tzw. formuły
cenowe uwzględniające zmiany na rynku
surowcowym, to będąca jedną z jej składowych
tzw. premia przerobowa (skalkulowana jako stała
nominalnie wartość) w obliczu tak duŜego wzrostu
ceny aluminium wpływa na spadek marŜy. Po
istotnych inwestycjach, jakie miały miejsce na w
Polsce w ostatnich latach na rynku istnieje
nierównowaga
pomiędzy
wolnymi
mocami
produkcyjnymi a realnym popytem, których
zbilansowania moŜna oczekiwać dopiero w
perspektywie 4-5 lat. Prowadzi to do sytuacji w
której
pozycja
konkurencyjna
przetwórców
aluminium wobec swoich odbiorców jest słabsza
(ograniczone moŜliwości negocjacji premii) niŜ ma
to miejsce w przypadku dostawców, którymi są
huty (gdzie premia przerobowa kształtuje się w
okolicach 200 USD, co jest poziomem rekordowym
i prawie 4-krotnie wyŜszym od notowanego jeszcze
dwa lata temu). Obecnie nie odnajdujemy jednak
przesłanek do istotnego obniŜenia rentowności w
poszczególnych segmentach, gdyŜ z jednej strony
oczekujemy w najbliŜszych latach wzrostu
kluczowych dla Spółki sektorów (budowlany,
spoŜywczy, motoryzacyjny/transportowy), a z
drugiej systematycznego wzrostu „łańcucha”
wartości
dodanej
(zwiększanie
sprzedaŜy
produktów o większym stopniu przetworzenia) i
rozszerzania oferty o nowe produkty.
W zakresie przychodów ze sprzedaŜy Grupy Kęty
nasza prognoza na 2011 rok (1 356 mln zł) opiera
się na następujących załoŜeniach:
wzrost zgodnie z rynkiem w Segmencie
Opakowań Giętkich (+4%); przy czym w
" Dom Maklerski BZ WBK Spółka Akcyjna z siedzibą w Poznaniu, Pl. Wolności 15, 60-697 Poznań, wpisany do rejestru przedsiębiorców Krajowego Rejestru Sądowego prowadzonego przez Sąd Rejonowy Poznań - Nowe
Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, pod numerem KRS 0000006408, o kapitale zakładowym w wysokości 45 073 400 zł w pełni wpłaconym, NIP 778-13-59-968, będącym spółką
zaleŜną Banku Zachodniego WBK S.A., działającym pod nadzorem Komisji Nadzoru Finansowego." Niniejszy dokument stanowi publikację handlową.
www.dmbzwbk.pl, e-mail: [email protected], [email protected], pl. Wolności 15, 60-967 Poznań, tel.: 61 856 48 80, 61 856 44 45
Raport składa się z 9 stron. Ostatnia strona stanowi integralną część raportu.
KĘTY S.A.
Ocena DM BZ WBK
KTY
Ryzyko
Wartość akcji
Istotne wsparcie
Istotny opór
Cena zamknięcia
Kapitalizacja
C/Z
Średnie
142,50
114,10
132,50
125,70
1 160 mln
13,0x
Ceny akcji w złotych
kolejnych latach spodziewamy się, tempa
wzrostu przewyŜszającego dynamikę
PKB, a źródłami szybszego wzrostu
będzie m.in. wzrost udziału produktów
eco-friendly (według raportu firmy Pike
Research z 2010 roku wartość rynku tego
typu opakowań w 2014 roku podwoi się w
porównaniu z 2009) oraz zwiększenie
eksportu na rynki Europy Zachodniej
dzięki
współpracy
z
globalnymi
koncernami (np. Nestle);
10% dynamika w Segmencie Wyrobów
Wyciskanych (20% wzrost wolumenu
produktów
przetworzonych
kosztem
ujemnej
dynamiki
sprzedaŜy
niskomarŜowych profili oraz prawie 20%
dynamika sprzedaŜy eksportowej),
10% dynamika w Segmencie Systemów
Aluminiowych,
determinowana
dwucyfrowym wzrostem sprzedaŜy na
rynkach zagranicznych (Niemcy, Ukraina i
Wielka Brytania); m.in. w tym celu, spółka
zaleŜna Aluprof prowadziła intensywną
promocję na tegorocznych targach
budowlanych w Monachium; niŜsza
dynamika na rynku polskim z powodu
pozostającej jeszcze na relatywnie niskim
poziomie
aktywności
w
obszarze
budownictwa kubaturowego;
najwyŜsza, bo 55%-owa dynamika w
Segmencie Usług Budowlanych, choć z
pozoru
progresja
przychodów
ze
sprzedaŜy w tym segmencie jest wysoka,
jednak opiera się w duŜej mierze na juŜ
istniejącym portfelu zamówień, co w
dalszym ciągu stwarza miejsce dla
pozytywnej
niespodzianki;
realizacja
obiektów
z
obszaru
infrastruktury
drogowej (wejście w okres szczytu
realizacji tego typu inwestycji w Polsce)
stanowi skuteczną alternatywę dla
ograniczonej jeszcze liczby projektów
komercyjnych
czy
uŜyteczności
publicznej;
30% dynamika w Segmencie Akcesoriów
Budowlanych
będąca
pochodną
intensyfikacji
sprzedaŜy
na
rynku
krajowym oraz lepszemu dopasowaniu
oferty do wymagań rynku.
Grupa Kęty charakteryzuje się znaczącą
ekspozycją na cykliczne sektory gospodarki, takie
jak budownictwo czy motoryzacja, która w części
dywersyfikowana jest przez mniej podatną na
zmiany
koniunktury
działalność
segmentu
opakowaniowego pracującego dla odbiorców z
defensywnego sektora spoŜywczego. O ile w tym
ostatnim segmencie trudno oczekiwać istotnych
pozytywnych niespodzianek, o tyle wierzymy, Ŝe
szczególnie w segmentach uzaleŜnionych od
koniunktury w budownictwie kubaturowym istnieje
spore pole do wygenerowania rezultatów
wyŜszych od tych, załoŜonych w naszym
ostroŜnym podejściu. Publikowane przez GUS
dane wskazują na postępujące oŜywienie w
obszarze budownictwa mieszkaniowego. Ilość
wydawanych pozwoleń na budowę po osiągnięciu
minimum w I kw.`10 roku systematycznie rośnie i w
IV kw.`10 osiągnęła dynamikę 5,6% (w całym 2010
+3,9%). Podobne tendencje moŜna zaobserwować
analizując
ilość
rozpoczynanych
inwestycji
budowlanych, których liczba w 2010 roku
zwiększyła się w porównaniu z rokiem 2009 o
10,6% (w styczniu`11 +40,4% r/r), a umiarkowanie
pozytywne
perspektywy
potwierdzają
sami
deweloperzy, zamierzający wprowadzić na rynek w
2011 roku większą liczbę inwestycji niŜ to miało
miejsce w roku poprzednim (REAS – Rynek
mieszkaniowy w Polsce IV kwartał 2010). W
segmencie
komercyjnym
obejmującym
powierzchnie handlowe, biurowe i magazynowe,
jedynie w przypadku tych pierwszych moŜna
spodziewać się istotnego wzrostu oddawanej w
2011 powierzchni (DTZ w raporcie Property Times
2010 szacuje ten wzrost na 42% r/r). Wysoka
podaŜ oddawanych jeszcze w poprzednim cyklu
koniunkturalnym
powierzchni
biurowych
i
magazynowych pomimo znacznego wzrostu
popytu w 2010 nie doprowadziła do zbilansowania
rynku, co nakazuje ostroŜność w szacowaniu
potencjału rozpoczynania nowych inwestycji.
Reasumując, na obecną chwilę jednym z
namacalnych dowodów poprawy koniunktury jest
wzrost wypełnienia portfela zamówień do około 2
miesięcy, jednak 1) utrzymująca się wysoka
dynamika
produkcji
przemysłowej
oraz
wskaźników
wyprzedzających
koniunkturę
zarówno w Polsce jak i w krajach, do których Kęty
eksportują swoje produkty i usługi oraz 2)
spodziewane
przyspieszenie
nakładów
inwestycyjnych w polskiej gospodarce w II połowie
2011 pozwala nam oczekiwać kontynuacji
pozytywnych tendencji w zakresie generowanych
wyników finansowych najbliŜszych kwartałach.
" Dom Maklerski BZ WBK Spółka Akcyjna z siedzibą w Poznaniu, Pl. Wolności 15, 60-697 Poznań, wpisany do rejestru przedsiębiorców Krajowego
Rejestru Sądowego prowadzonego przez Sąd Rejonowy Poznań - Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, pod
numerem KRS 0000006408, o kapitale zakładowym w wysokości 45 073 400 zł w pełni wpłaconym, NIP 778-13-59-968, będącym spółką zaleŜną Banku
Zachodniego WBK S.A., działającym pod nadzorem Komisji Nadzoru Finansowego." Niniejszy dokument stanowi publikację handlową.
www.dmbzwbk.pl, e-mail: [email protected], [email protected], pl. Wolności 15, 60-967 Poznań, tel.: 61 856 48 80, 61 856 44 45
KĘTY S.A.
Ocena DM BZ WBK
KTY
Ryzyko
Wartość akcji
Istotne wsparcie
Istotny opór
Cena zamknięcia
Kapitalizacja
C/Z
Średnie
142,50
114,10
132,50
125,70
1 160 mln
13,0x
Ceny akcji w złotych
Zarząd podtrzymuje przyjęte wcześniej załoŜenia
polityki dywidendowej, zgodnie z którą zamierza
przeznaczać na wypłatę dla akcjonariuszy około
40% skonsolidowanego zysku netto, co przy
obecnym kursie implikuje stopę dywidendy na
poziomie 3,2%. W tym aspekcie jeszcze lepiej
prezentują się perspektywy wypłaty z zysku za rok
2012, gdyŜ 1) niemal 30% wzrost zysku netto
zakładany w naszym modelu oraz 2) pierwszy rok
z wyraźnie niŜszym CAPEX-em i w związku z tym
spora ilość wolnej gotówki, pozwolą na wzrost
wartości dywidendy na akcję.
W zakresie działalności inwestycyjnej Grupa Kęty
podąŜa ścieŜką wyznaczoną w opublikowanej w
ubiegłym roku strategii średnioterminowej na lata
2010-15, koncentrując się na rozwoju organicznym
poprzez
zwiększanie
wartości
dodanej
oferowanych produktów i usług. Zakładamy, Ŝe rok
2011 będzie ostatnim, gdzie skala nakładów
inwestycyjnych (skutecznie współfinansowana ze
środków unijnych) będzie znacząca (134 mln zł) i
oczekujemy ich spadku w kolejnych latach
prognozy. Nie wykluczamy, Ŝe ewentualna okazja
do akwizycji chętnie byłaby przez Spółkę
wykorzystana, szczególnie gdyby dotyczyło to
atrakcyjnego dla Grupy Kęty rynku niemieckiego i
podmiotu o wartości do 100 mln zł, gdzie łatwiej o
skuteczną implementację kultury korporacyjnej
Grupy.
W
horyzoncie
aktualnej
strategii
średnioterminowej (do 2015) Grupa Kęty nie
rozwaŜa częściowej ani całkowitej dezinwestcji w
Alupolu Packaging opierając na nim budowę jednej
z wiodących marek na europejskim rynku
opakowań giętkich.
Oceniamy Kęty jako spółkę o średnim ryzyku. Na
naszą ocenę z jednej strony wpływają
umiarkowane wartości statystycznych miar ryzyka
(obliczana na podstawie miesięcznych stóp zwrotu
w okresie 5 lat beta ma wartość 0,80, a ryzyko
niesystematyczne 9,4%), a takŜe bezpieczna
struktura bilansu. Na niekorzyść spółki działa
uzaleŜnienie od cen aluminium oraz relacji
walutowych, a takŜe ekspozycja na cykliczne
sektory gospodarki. Wysoko oceniamy jednak
prowadzoną przez Spółkę politykę zarządzania
ryzykami rynkowymi, która koncentrując się na
efektywnym zabezpieczeniu marŜy w efekcie
prowadzi do relatywnie małej zmienności
raportowanego zysku netto.
Zdaniem byków
•
ugruntowana pozycja lidera na kluczowych dla
Spółki obszarach działalności (SOG, SWW,
SSA) na rynku polskim i w regionie Europy
Środkowo-Wschodniej; strategia wydłuŜania
łańcucha wartości dodanej i zwiększania
udziału produktów bardziej przetworzonych,
co w efekcie prowadzi do wzrostu
rentowności,
•
ekspozycja na sektory cykliczne równowaŜona
jest przez silną pozycję stabilnego biznesu w
SOG; potencjalne wyraźne oŜywienie w
branŜach
cyklicznych
(budownictwo
kubaturowe, motoryzacja) szansą na skokowy
wzrost zysków;
•
aktualnie wycena dość wymagająca z
perspektywy załoŜeń naszego modelu, jednak
ewentualny gorszy od konsensusu scenariusz
rozwoju gospodarczego w 2011 roku, nie
powinien istotnie pogorszyć wyników spółki,
co w połączeniu z zauwaŜalnym dyskontem
do spółek porównywalnych (średnio 11%)
powinno stanowić poduszkę bezpieczeństwa,
chroniącą kurs akcji przed głębszym
spadkiem;
•
aluminium substytutem coraz droŜszej miedzi;
•
stabilna
i
przewidywalna
polityka
dywidendowa zakładająca wypłatę około 40%
zysków w postaci dywidendy.
Wycena
Akcje spółki Kęty wyceniliśmy za pomocą metody
DCF oraz w oparciu o wycenę porównawczą, w
obu przypadkach otrzymując zbliŜone rezultaty.
Według pierwszej metody uzyskaliśmy wycenę na
poziomie 142,50 zł, natomiast porównując
mnoŜniki rynkowe grupy zagranicznych spółek o
podobnej charakterystyce otrzymaliśmy wycenę na
poziomie 143,00 zł.
Ryzyko
" Dom Maklerski BZ WBK Spółka Akcyjna z siedzibą w Poznaniu, Pl. Wolności 15, 60-697 Poznań, wpisany do rejestru przedsiębiorców Krajowego
Rejestru Sądowego prowadzonego przez Sąd Rejonowy Poznań - Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, pod
numerem KRS 0000006408, o kapitale zakładowym w wysokości 45 073 400 zł w pełni wpłaconym, NIP 778-13-59-968, będącym spółką zaleŜną Banku
Zachodniego WBK S.A., działającym pod nadzorem Komisji Nadzoru Finansowego." Niniejszy dokument stanowi publikację handlową.
www.dmbzwbk.pl, e-mail: [email protected], [email protected], pl. Wolności 15, 60-967 Poznań, tel.: 61 856 48 80, 61 856 44 45
KĘTY S.A.
Ocena DM BZ WBK
KTY
Ryzyko
Wartość akcji
Istotne wsparcie
Istotny opór
Cena zamknięcia
Kapitalizacja
C/Z
Średnie
142,50
114,10
132,50
125,70
1 160 mln
13,0x
Ceny akcji w złotych
Zdaniem niedźwiedzi
•
Kęty działają w segmentach o duŜym
natęŜeniu konkurencji podmiotów o globalnym
zasięgu; jej intensywność na rynku krajowym
wzrasta w okresach umacniania lokalnej
waluty (importerzy);
•
przychody Spółki silnie uzaleŜnione są od
ogólnej aktywności gospodarczej w kraju, jak i
za granicą, gdzie sprzedaŜ sięga nawet 50% ryzyko duŜej zmienności wyników;
•
wysoki wpływ cen aluminium oraz kursów
walutowych na osiągane marŜe – potencjalne
ryzyko nieefektywnego hedgingu; istotny
wpływ silnych zmian kursu EUR/PLN na saldo
działalności finansowej (wycena kredytu
walutowego).
Z perspektywy AT – waŜne poziomy cenowe
Kurs spółki znajduje się w średnioterminowym
trendzie wzrostowym, choć ostatnie tygodnie
upływają pod znakiem delikatnej korekty.
Pozytywnie oceniam fakt, iŜ rynek honoruje
wsparcie na 122, gdzie kupujący przejmują
inicjatywę. PowyŜszy poziom wyznacza najbliŜsze
wsparcie, a jego przełamanie odczytam jako
zapowiedź testu pułapu wynikającego z linii trendu
wzrostowego na 118,27. Kolejne istotne poziomy
znajdują się na 114,10 oraz na 100, a w mniej
optymistycznym wariancie będę oczekiwał na test
90 lub teŜ 80. NajbliŜszy opór znajduje się na
130,20, a jego sforsowanie będzie zapowiadało
atak na szczyt na 132,50. W przypadku jego
pokonania będę oczekiwał na test 139 lub teŜ w
bardziej optymistycznym wariancie 158,70, gdzie
znajduje
się
górne
ograniczenie
kanału
wzrostowego. W dłuŜszej perspektywie czasowej
spodziewam się kontynuacji wzrostu, pytaniem
natomiast pozostaje horyzont krótkoterminowy.
Czy wzrost do 132,50 wyczerpuje potencjał
wzrostowy i najbliŜsze tygodnie winny przynieść
korektę całego wzrostu od dna na 47,38, czy teŜ
zwyŜka nie została jeszcze zakończona i papier
będzie kontynuował wzrost do 139 lub teŜ 158,70.
Przebicie szczytu na 132,50 będzie sprzyjało
bardziej optymistycznemu spojrzeniu na dalsze
perspektywy. Przebicie 114,10 będzie zwiększało
prawdopodobieństwo, iŜ szczyt został juŜ
zrealizowany, a przed nami korekta w rejon 90.
Tomasz Jerzyk, Analityk Techniczny DM BZ WBK
" Dom Maklerski BZ WBK Spółka Akcyjna z siedzibą w Poznaniu, Pl. Wolności 15, 60-697 Poznań, wpisany do rejestru przedsiębiorców Krajowego
Rejestru Sądowego prowadzonego przez Sąd Rejonowy Poznań - Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, pod
numerem KRS 0000006408, o kapitale zakładowym w wysokości 45 073 400 zł w pełni wpłaconym, NIP 778-13-59-968, będącym spółką zaleŜną Banku
Zachodniego WBK S.A., działającym pod nadzorem Komisji Nadzoru Finansowego." Niniejszy dokument stanowi publikację handlową.
www.dmbzwbk.pl, e-mail: [email protected], [email protected], pl. Wolności 15, 60-967 Poznań, tel.: 61 856 48 80, 61 856 44 45
KĘTY S.A.
Ocena DM BZ WBK
KTY
Ryzyko
Wartość akcji
Istotne wsparcie
Istotny opór
Cena zamknięcia
Kapitalizacja
C/Z
Średnie
142,50
114,10
132,50
125,70
1 160 mln
13,0x
Ceny akcji w złotych
Komentarz analityczny, 11 grudzień 2009
Dobre wyniki finansowe jakie w 2009 roku
prezentuje Grupa Kęty naleŜy oceniać
jednoznacznie pozytywnie, szczególnie, jeŜeli
weźmiemy pod uwagę ekspozycję spółki na
typowo
cykliczne
sektory,
takie
jak
budownictwo czy w mniejszym stopniu
motoryzacja. Silne spowolnienie gospodarcze
Grupa Kęty wykorzystała do restrukturyzacji
kosztowej, czego efektem była zdecydowana
poprawa rentowności i wzrost generowanych
przepływów operacyjnych, co w końcowym
rozrachunku
pozwoliło
na
wyraźne
zmniejszenie zadłuŜenia. Pozycja lidera rynku
profili
i
systemów
aluminiowych
oraz
opakowań giętkich w regionie Europy
Środkowo-Wschodniej
czyni
ze
Spółki
doskonałe narzędzie do zbudowania ekspozycji
zarówno na polską gospodarkę, a takŜe z racji
sporego udziału eksportu, na inne rynki
kontynentu. Szanse na skokową poprawę
wyników,
jakie
zauwaŜamy
oczekując
oŜywienia w gospodarce skłaniają nas do
rozpoczęcia wydawania Ocen dla spółki Kęty,
wyceniając na bazie metody DCF 1 akcję na
119,50 zł i nadając ocenę na poziomie 3
gwiazdek.
Grupa Kęty S.A. to zdywersyfikowany holding
działający w branŜy przetwórstwa aluminium. Z
punktu widzenia oferty produktowej oraz
stosowanych technologii biznes Grupy opiera się
na dwóch filarach: produkcja i przetwórstwo
aluminium i stopów aluminium oraz produkcja
opakowań giętkich. Dzięki konsekwentnemu
rozwojowi zarówno w zakresie rozwoju mocy
produkcyjnych jak równieŜ doskonalenia jakości,
Kęty osiągnęły na rynku polskim, jak i w regionie
Europy Środkowo-Wschodniej pozycję lidera w
kluczowych segmentach działalności.
Prezentacja Grupy Kapitałowej Kęty S.A.
Z analitycznego punktu widzenia, jak i w zgodzie
ze standardami sprawozdawczości stosowanymi
przez Kęty S.A., uzasadnionym jest rozpatrywanie
sytuacji Grupy w podziale na strategiczne
segmenty działalności. NaleŜą do nich:
1) Segment Opakowań Giętkich (SOG) który
dostarcza szeroką paletę opakowań wytwarzanych
z papieru, folii aluminiowej, folii tworzywowych lub
kompozycji tych surowców głównie dla branŜy
spoŜywczej (koncentraty spoŜywcze, cukiernictwo,
mleczarstwo, branŜa tłuszczowa), która odpowiada
za 80% sprzedaŜy segmentu, jak i chemicznej oraz
farmaceutycznej (pozostałe 20%). Do odbiorców
produktów Spółki naleŜą największe światowe
koncerny operujące w branŜy FMCG w Polsce –
Nestle, KraftFoods, Unilever, jak i podmioty
krajowe (Maspex czy Mokate). Portfolio klientów
jest zdywersyfikowane, gdyŜ 10 największych
klientów tego segmentu stanowi około 60%
sprzedaŜy. Około 30% sprzedaŜy Spółka plasuje
na rynkach zagranicznych, gdzie większość (75%)
przypada na Europę Centralną i Wschodnią
(głównie Czechy i Słowacja), jednak zauwaŜalnie
rośnie eksport na rynek tzw. „starej Europy”.
Powszechne przekonanie o wysokiej atrakcyjności
rynku polskiego spowodowało, iŜ w ostatnich
latach istotnie wzrosła konkurencja – na rynku
obecne są zarówno krajowe, mniejsze podmioty,
jak i zagraniczni, globalni konkurenci (Amcor,
Constantia
Packaging,
Nordenia,
MondiPackaging). W tych warunkach o przewadze
konkurencyjnej Kęt (które mają około 20% udział w
rynku), decydują duŜy łańcuch wartości dodanej
(co jednocześnie determinuje wyŜsze marŜe) oraz
elastyczne
podejście
do
potrzeb
klienta.
Performance Segmentu Opakowań Giętkich jest
mniej
zaleŜny
od
aktualnego
przebiegu
koniunktury (mierzonej dynamiką PKB), gdyŜ
produkt
końcowy
dociera
do
odbiorców
reprezentujących
branŜe
o
charakterze
defensywnym (spoŜywczy, farmaceutyki, chemia).
2) Segment Wyrobów Wyciskanych (SWW),
stanowi centrum przerobu aluminium; działalność
tego segmentu zaczyna się od zakupu surowca
pierwotnego (bądź półproduktu w postaci tzw.
wlewek), poprzez przerób hutniczy, produkcję
surowych profili i kształtowników z aluminium,
obróbkę powierzchniową (pokrywanie kolorem lub
anodowanie), aŜ po dodatkowe przetwarzanie
(przycinanie,
nawiercanie,
frezowanie).
Szacunkowy udział w rynku wynosi około 35%. Do
głównych odbiorców tego segmentu naleŜą
budownictwo (35%), przemysł motoryzacyjny
(13%) i branŜa wyposaŜania wnętrz (12%); około
20% obrotu realizowane jest poprzez sprzedaŜ w
hurtowniach. Około 30% sprzedaŜy realizowane
jest na rynkach zagranicznych, z czego
dominującą pozycję zajmuje rynek niemiecki
(50%), a na kolejnych pozycjach znajdują się
" Dom Maklerski BZ WBK Spółka Akcyjna z siedzibą w Poznaniu, Pl. Wolności 15, 60-697 Poznań, wpisany do rejestru przedsiębiorców Krajowego
Rejestru Sądowego prowadzonego przez Sąd Rejonowy Poznań - Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, pod
numerem KRS 0000006408, o kapitale zakładowym w wysokości 45 073 400 zł w pełni wpłaconym, NIP 778-13-59-968, będącym spółką zaleŜną Banku
Zachodniego WBK S.A., działającym pod nadzorem Komisji Nadzoru Finansowego." Niniejszy dokument stanowi publikację handlową.
www.dmbzwbk.pl, e-mail: [email protected], [email protected], pl. Wolności 15, 60-967 Poznań, tel.: 61 856 48 80, 61 856 44 45
KĘTY S.A.
Ocena DM BZ WBK
KTY
Ryzyko
Wartość akcji
Istotne wsparcie
Istotny opór
Cena zamknięcia
Kapitalizacja
C/Z
Średnie
142,50
114,10
132,50
125,70
1 160 mln
13,0x
Ceny akcji w złotych
Włochy, Wielka Brytania i Austria (z udziałami
odpowiednio 12%, 7% i 6%). JeŜeli chodzi o
kierunek wschodni Spółka ocenia, Ŝe gospodarka
ukraińska pomimo obecnych problemów ma przed
sobą perspektywę podobnego, dynamicznego
rozwoju jak to miało miejsce w Polsce. Stąd
decyzja o pozostawieniu biznesu na Ukrainie, który
w obliczu braku silnej, lokalnej konkurencji wydaję
się bardzo perspektywiczny. Kęty utrzymują silną
pozycję w segmencie SWW dzięki przetwarzaniu
aluminium w pełnym cyklu technologicznym (co ma
wpływ na moŜliwość ograniczania kosztów poprzez
uniezaleŜnienie się od zewnętrznych dostawców
półproduktów) oraz zwiększaniu udziału w
sprzedaŜy
bardziej
przetworzonych,
wysokomarŜowych produktów (obecnie udział
surowego profilu podstawowego w sprzedaŜy
SWW wynosi jedynie 50-55%). Z uwagi na fakt, iŜ
Segment Wyrobów Wyciskanych „pracuje” dla
branŜ cyklicznych, jego korelacja z dynamiką PKB
jest bardzo wysoka.
3) Segment Systemów Aluminiowych (SSA)
wdraŜa rozwiązania dla budownictwa w zakresie
stolarki otworowej (fasady, okna, drzwi) oraz rolet
zewnętrznych. Kęty zajmują pozycję lidera rynku
systemów aluminiowych
w
Polsce
i
w
wymienionych obszarach osiągnęły udziały w
rynku na poziomie odpowiednio 40% i 60%.
Klientami tego segmentu są podmioty realizujące
duŜe inwestycje kubaturowe (hotele, biurowce,
galerie handlowe, stadiony) jak i odbiorcy
indywidualni (rolety, bramy, ogrody zimowe).
Udział eksportu w sprzedaŜy SSA wynosi około
30%, a najwaŜniejsze kierunki to Niemcy i Belgia
(głównie rolety) oraz Czechy, Słowacja i Wielka
Brytania (systemy aluminiowe i fasady).
4) Segment Usług Budowlanych (SUB) świadczy
usługi
w
zakresie
montaŜu
systemów
aluminiowych (głównie fasad) na zlecenie
generalnych wykonawców inwestycji budowlanych.
Konkurenci na tym obszarze są liczni, jednak
mocno rozdrobnieni, co w obliczu istotnego
usztywnienia się banków w zakresie finansowania
działalności ułatwia spółce zaleŜnej (Metalplast
Stolarka) wygrywanie duŜych przetargów przy
wsparciu spółki-matki (głównie dzięki udzielonym
przez spółkę matkę gwarancjom). W roku 2009
sprzedaŜ tego segmentu ma szansę osiągnąć 100
mln zł (wzrost o 30% r/r), a perspektywy na kolejne
lata
są
obiecujące
–
na
rynku
do
„zagospodarowania” jest kilka duŜych kontraktów,
m.in. stadion Baltic Arena czy Sky Tower we
Wrocławiu.
5) Segment Akcesoriów Budowlanych (SAB)
powstał w oparciu o przejętą w 2007 r. od Skarbu
Państwa spółkę Metalplast Karo Złotów, której
przedmiotem
działalności
jest
oferowanie
kompleksowych rozwiązań w zakresie akcesoriów i
okuć budowlanych. Pomimo silnej zaleŜności
dynamiki sprzedaŜy tego segmentu od ogólnej
koniunktury w budownictwie, kończący się proces
inwestycyjny
oraz
wprowadzanie
nowych
produktów pozwoli zakończyć bieŜący rok dodatnią
dynamiką sprzedaŜy.
Kluczowe czynniki oddziaływujące na poziom
przychodów ze sprzedaŜy oraz rentowność:
- na poziomie przychodów ze sprzedaŜy naleŜy
wyodrębnić dwa zestawy czynników; po pierwsze
koniunktura w branŜy spoŜywczej, farmaceutycznej
i chemicznej, która determinuje performance
Segmentu Opakowań Giętkich, a po drugie ogólna
koniunktura gospodarcza Polski jak i krajów do
których Kęty eksportują swoje produkty i usługi, a
w szczególności sytuacja w sektorach cyklicznych,
takich jak budownictwo czy motoryzacja. Poza tym,
na wartość realizowanej sprzedaŜy wpływa
aktualny poziom cen aluminium oraz kursy
walutowe (szczególnie crossy EUR/USD i
EUR/PLN);
- kluczowym elementem wpływającym na
realizowaną rentowność są ceny aluminium jako
podstawowego surowca wykorzystywanego w
procesach produkcyjnych (Kęty zabezpieczają
swoje marŜe poprzez ustalanie cen z odbiorcami w
oparciu o tzw. formuły zawierające ceny aluminium
na Londyńskiej Giełdzie Metali powiększone o
premię za przetworzenie i marŜę oraz
zabezpieczając część dostaw przy wykorzystaniu
transakcji pochodnych); ze względu na znaczny,
bo około 60% udział w wartości kosztów
materiałowych stanowią materiały importowane
bądź powstałe na bazie importowanych surowców
(głównie USD) oraz istotny poziom sprzedaŜy
eksportowej realizowanej w EUR (około 50%)
istotne znaczenie ma relacja EUR/USD oraz
EUR/PLN – obowiązujący w ostatnich miesiącach
trend osłabiania dolara oraz stosunkowo słaby
złoty korzystnie wpływał na osiągane wyniki Grupy
Kęty S.A.
" Dom Maklerski BZ WBK Spółka Akcyjna z siedzibą w Poznaniu, Pl. Wolności 15, 60-697 Poznań, wpisany do rejestru przedsiębiorców Krajowego
Rejestru Sądowego prowadzonego przez Sąd Rejonowy Poznań - Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, pod
numerem KRS 0000006408, o kapitale zakładowym w wysokości 45 073 400 zł w pełni wpłaconym, NIP 778-13-59-968, będącym spółką zaleŜną Banku
Zachodniego WBK S.A., działającym pod nadzorem Komisji Nadzoru Finansowego." Niniejszy dokument stanowi publikację handlową.
www.dmbzwbk.pl, e-mail: [email protected], [email protected], pl. Wolności 15, 60-967 Poznań, tel.: 61 856 48 80, 61 856 44 45
KĘTY S.A.
Ocena DM BZ WBK
KTY
Ryzyko
Wartość akcji
Istotne wsparcie
Istotny opór
Cena zamknięcia
Kapitalizacja
C/Z
Średnie
142,50
114,10
132,50
125,70
1 160 mln
13,0x
Ceny akcji w złotych
Sytuacja w 2009 i perspektywy na przyszłość:
Wyniki za 9 miesięcy roku 2009 naleŜy ocenić
pozytywnie; Kęty w kryzysowym otoczeniu
gospodarczym zanotowały niespełna 9%-owy
spadek przychodów ze sprzedaŜy (co jest
konsekwencją 45% spadku średniej ceny
aluminium w tym okresie) notując jednak poprawę
rentowności na poziomie EBIT o 1,3 punktu
procentowego do 12,6%. Obserwowana poprawa
wyników finansowych ma swoje źródło w poprawie
koniunktury gospodarczej w Polsce oraz
wybranych
rynkach
eksportowych
(Europa
Zachodnia), korzystnych relacjach walutowych, a
takŜe efektach kończonej w IV kwartale `09
restrukturyzacji. Zwraca uwagę znaczna ilość
gotówki
wygenerowanej
przez
spółkę
z
działalności operacyjnej – w okresie 9 miesięcy
2009 roku dodatnie przepływy wyniosły 173 mln zł,
co pozwoliło istotnie zmniejszyć poziom zadłuŜenia
netto, które obecnie wynosi 233 mln zł, implikując
wskaźnik zadłuŜenia na bezpiecznym poziomie
30%. W strukturze walutowej długu, pozycja
wyraŜona w EUR (25 mln) stanowi naturalne
zabezpieczenie ekspozycji walutowej Spółki,
jednak jego wycena odnoszona bezpośrednio na
rachunek wyników wpływa na osiągany w okresie
zysk netto.
Biorąc pod uwagę, iŜ zarówno gospodarka polska
jak i inne regiony, w których Kęty prowadzą biznes
są na etapie wychodzenia z głębokiego
spowolnienia/recesji, uwaŜamy, Ŝe Spółka jest
dobrze przygotowana na wyraźniejszą poprawę
aktywności
gospodarczej.
Skuteczna
restrukturyzacja kosztowa pozwala na realizowanie
przyzwoitych marŜ nawet w warunkach słabej
dynamiki top line, a w przypadku zrealizowania się
scenariusza wyraźniejszego wzrostu PKB w 2010
Kęty mogą skokowo poprawić zyski. Ponadto,
intensywna działalność inwestycyjna w latach
ubiegłych, a co za tym idzie aktualne rezerwy w
mocach produkcyjnych nie będą wywierały istotnej
presji na wzrost CAPEX-u, co przy umiarkowanym
wzroście kapitału obrotowego pozwoli na
kontynuowanie pozytywnych trendów w zakresie
generowania
gotówki.
PoniewaŜ
poziom
zadłuŜenia jest bezpieczny, potencjał do dalszego
spadku zadłuŜenia wydaje się ograniczony (max
30-40 mln zł), stąd Kęty juŜ w 2010 roku mogą
powrócić do stosowanej w latach wcześniejszych
polityki wypłaty dywidendy - spodziewamy się, Ŝe
dywidenda mogłaby wynieść około 60% zysku
2009 roku (co implikowałoby stopę dywidendy na
poziomie około 5%), gdzie 15-20% stanowiłoby
rekompensatę za brak dywidendy w roku
bieŜącym, po czym w kolejnych latach payout ratio
pozostałby na poziomie 40-45%.
Inwestorzy będą z uwagą oczekiwać na
zapowiedzianą na początek II kwartału 2010
prezentację średniookresowej strategii rozwoju
Grupy. Jakkolwiek trudno oczekiwać, Ŝe będzie
ona zapowiedzią rewolucyjnej zmiany kierunków
rozwoju biznesu, to spodziewamy się, Ŝe
inwestorzy będą mogli poznać szczegóły
zamierzeń wobec Segmentu Opakowań Giętkich
(Alupol), który jest obecnie lokomotywą Grupy Kęty
– tu spodziewamy się IPO, wejścia inwestora
branŜowego bądź funduszu private equity, przy
zachowaniu przez Kęty pakietu większościowego.
Być moŜe w roku 2010 realniejszych kształtów
nabierze kwestia ewentualnych akwizycji; tu, jak
deklarowała Spółka, potencjalnym celem byłby
podmiot działający w systemach aluminiowych na
rynkach Europy Zachodniej, który posiadałby
rozpoznawalną markę. Na tą chwilę brak
konkretów, jednak rozwaŜane w przeszłości
akwizycje opiewały na kwoty 10-100 mln EUR, co
przy aktualnej strukturze bilansu Kęt, potencjalnej
częściowej dezinwestycji (Alupol) oraz stabilnemu,
pozytywnemu przepływowi gotówkowemu nie
wydawałoby się ponad siły Spółki.
" Dom Maklerski BZ WBK Spółka Akcyjna z siedzibą w Poznaniu, Pl. Wolności 15, 60-697 Poznań, wpisany do rejestru przedsiębiorców Krajowego
Rejestru Sądowego prowadzonego przez Sąd Rejonowy Poznań - Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, pod
numerem KRS 0000006408, o kapitale zakładowym w wysokości 45 073 400 zł w pełni wpłaconym, NIP 778-13-59-968, będącym spółką zaleŜną Banku
Zachodniego WBK S.A., działającym pod nadzorem Komisji Nadzoru Finansowego." Niniejszy dokument stanowi publikację handlową.
www.dmbzwbk.pl, e-mail: [email protected], [email protected], pl. Wolności 15, 60-967 Poznań, tel.: 61 856 48 80, 61 856 44 45
Ocena Spółki - strona informacyjna DM BZ WBK
KĘTY S.A.
KTY
Profil działalności
Grupa Kęty SA jest liderem w Europie Środkowo-Wschodniej w produkcji
profili i systemów aluminiowych oraz opakowań giętkich. W części
aluminiowej oferta handlowa obejmuje kilkadziesiąt tysięcy profili o
róŜnych kształtach wykonanych z aluminium i jego stopów, w tym takŜe
kształtowników wielkogabarytowych. Składają się na nią takŜe dziesiątki
nowoczesnych systemów architektonicznych i roletowych mających
zastosowanie przy budowaniu fasad budynków, wystaw sklepowych,
fasad wieŜowców. W części opakowań giętkich w ofercie handlowej
znajdują się nowoczesne opakowania wielowarstwowe, w które
pakowane są najróŜniejsze produkty Ŝywnościowe, a takŜe kosmetyczne,
chemiczne i farmaceutyczne.
Główni udziałowcy
ING OFE
AvivaOFE
OFE PZU
Free folat
3lata
-1,2
-8,0
-2,7
-2,7
4lata
3,5
0,0
0,7
0,7
5lat
10,3
3,1
0,5
0,5
2009
11,2
8,3
6,4
2010
9,1
9,4
7,5
2011P
10,4
9,2
7,5
2012P
10,7
9,6
7,8
2013P
10,6
9,8
7,9
2009
8,8
5,5
9,5
-2,1
2010
10,6
6,5
7,4
-27,3
2011P
11,0
6,7
9,0
-8,8
2012P
11,7
7,2
9,8
1,3
2013P
11,8
7,4
10,2
7,3
2009
37,9
5,2
2,6
2010
38,7
14,1
3,1
2011P
39,3
11,5
2,8
2012P
38,1
13,3
2,6
2013P
36,8
14,0
2,5
Wskaźniki efektywności
Wskaźniki zadłuŜenia
Stopa zadłuŜenia %
Obsługa zadłuŜenia
Dług/EBITDA
Sektor
1 210,6
1 160
Metalowy
Wydane rekomendacje
Data publikacji
07-03-2011
11-12-2009
Cena rynkowa
125,70
115,00
Ocena DM BZ WBK
Ryzyko
Średnie
Umiarkowane
Wartość akcji
142,50
119,50
Przychody ze sprzedaŜy
Koszty wytworzenia
EBIT
EBITDA
Przychody finansowe
Koszty finansowe
Wynik brutto
Podatek dochodowy
Wynik netto
EPS
2009
1 111,0
994,2
124,9
189,0
3,2
36,2
91,9
21,1
70,6
7,65
2010
1 210,6
1 115,6
109,7
177,0
16,1
12,5
113,3
22,9
90,4
9,80
2011P
1 356,0
1 214,5
141,5
215,0
1,9
18,7
124,7
23,7
101,0
10,95
2012P
1 488,9
1 330,1
158,9
235,3
2,5
17,7
143,7
27,3
116,4
12,61
2013P
1 604,5
1 433,8
170,7
247,6
3,8
17,7
156,8
29,8
127,0
13,77
2009
15,8
6,9
1,2
1,4
2010
13,0
8,1
1,2
1,4
2011P
11,6
6,8
1,1
1,3
2012P
10,1
6,0
1,0
1,2
2013P
9,3
5,6
0,9
1,1
MnoŜniki rynkowe
Wskaźniki rentowności
ROE %
ROA %
ROIC %
EVA
Kapitalizacja (w mln)
Wybrane dane finansowe
17,8%
17,7%
5,1%
59,4%
Wskaźniki tempa wzrostu (roczne, składane)
1rok
2lata
SprzedaŜ
9,0
1,7
Zysk operacyjny
-12,2
-7,0
Zysk netto
28,0
21,5
Zysk na akcję (EPS)
28,0
21,5
MarŜa zysku operacyjnego
MarŜa zysku brutto
MarŜa zysku netto
Roczna sprzedaŜ (w mln)
Analiza wraŜliwości wyceny metodą DCF
g\WACC
7,7%
8,7%
9,7%
10,7%
1% 186,50
154,40
130,00
110,90
2% 212,20
172,00
142,50
112,00
3% 248,80
195,70
158,70
131,50
P/E
EV/EBITDA
EV/SprzedaŜ
P/BV
MnoŜniki rynkowe – spółki porównawcze
2011P
12,9
15,5
13,4
19,6
14,6
10,8
14,0
11,5
-18,2%
Alcoa
Amcor
Bemis
Kaiser Aluminium
Norsk Hydro
Rexam
Mediana
Kęty
dyskonto/premia
P/E
2012P
11,0
12,8
12,3
14,9
11,6
9,9
12,0
10,0
-16,8%
2013P
8,6
10,8
11,0
12,7
11,8
8,7
10,9
9,1
-16,4%
2011P
6,8
7,7
6,8
8,0
6,7
6,5
6,8
6,7
-1,2%
EV/EBITDA
2012P
6,3
6,8
6,5
6,5
5,5
6,2
6,4
6,0
-7,0%
2013P
5,4
6,2
6,5
5,9
4,9
5,9
5,9
5,5
-7,4%
11,7%
95,40
102,30
110,70
METODOLOGIA OCENY SPÓŁKI DM BZ WBK
Analiza bieŜącej
pozycji rynkowej
• Sytuacja branŜy, w
której działa spółka
• Pozycja konkurencyjna
• Analiza sprawozdań
finansowych
Analiza perspektyw
rozwoju
Ocena DM BZ WBK
Wycena spółki
• Ocena kompetencji
zarządu (spotkanie z
zarządem)
• Wiodącą metodą
wyceny jest DCF
• Dodatkowo
przygotowywana jest
wycena porównawcza
• Weryfikacja wartości
dodanej
realizowanych/planowa
nych projektów
inwestycyjnych
Analiza ryzyka
• Stabilność wyników
• Obsługa zadłuŜenia
• Ryzyko systematyczne
oraz niesystematyczne
Skala ryzyka
•
•
•
•
•
Odpowiednik KUPUJ
Odpowiednik AKUMULUJ
Odpowiednik NEUTRANIE
Odpowiednik REDUKUJ
Odpowiednik SPRZEDAJ
Niskie
Średnie
Umiarkowane
Wysokie
Ekstremalne
Jak nadajemy ocenę?
Krok 1
Krok 2
Krok 3
Wyceniamy bieŜącą wartość spółki
Określamy poziom ryzyka spółki
Nakładamy premie do bieŜącej wartości dla
spółek o niskim ryzyku oraz dyskonto dla
spółek o wysokim ryzyku (max premia 10%,
max dyskonto -10%)
Krok 4
Nadajemy Ocenę DM BZ WBK
Cena rynkowa mniejsza o 20% od skorygowanej ryzykiem wartości bieŜącej
Cena rynkowa mniejsza o 10 do 20% od skorygowanej ryzykiem wartości bieŜącej
Cena rynkowa w przedziale -10 do +10% w stosunku do skorygowanej ryzykiem wartości bieŜącej
Cena rynkowa większa o 10 do 20% od skorygowanej ryzykiem wartości bieŜącej
Cena rynkowa większa o 20% od skorygowanej ryzykiem wartości bieŜącej
Jak sugerujemy dokonywać transakcje?
Kluczowym elementem naszego raportu jest Ocena DM BZ WBK. UwaŜamy, Ŝe spółki dla których wydaliśmy ocenę pięcio oraz czterogwiazdkową są niedowartościowane i będą generować stopy
zwrotu wyŜsze od wymaganych (WACC), natomiast spółki z ocenami trzygwiazdkowymi będą osiągać stopy zwrotu na poziomie WACC. Nie zawsze jednak kupno spółki bezpośrednio po wydaniu
rekomendacji jest najlepszym momentem dokonania transakcji. Dlatego w naszym raporcie uwzględniliśmy równieŜ istotne poziomy cenowe wynikające z Analizy Technicznej. Poziomy w nagłówku
raportu są optymalne z punktu widzenia AT, jednak nie moŜna zagwarantować, Ŝe pułapy te zostaną osiągnie. Więcej poziomów AT moŜna znaleźć w komentarzu – „WaŜne poziomy cenowe”.
" Dom Maklerski BZ WBK Spółka Akcyjna z siedzibą w Poznaniu, Pl. Wolności 15, 60-697 Poznań, wpisany do rejestru przedsiębiorców Krajowego
Rejestru Sądowego prowadzonego przez Sąd Rejonowy Poznań - Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, pod
numerem KRS 0000006408, o kapitale zakładowym w wysokości 45 073 400 zł w pełni wpłaconym, NIP 778-13-59-968, będącym spółką zaleŜną Banku
Zachodniego WBK S.A., działającym pod nadzorem Komisji Nadzoru Finansowego." Niniejszy dokument stanowi publikację handlową.
www.dmbzwbk.pl, e-mail: [email protected], [email protected], pl. Wolności 15, 60-967 Poznań, tel.: 61 856 48 80, 61 856 44 45
Ocena Spółki – zastrzeŜenia prawne
ZASTRZEśENIE DOTYCZĄCE CHARAKTERU DOKUMENTU ORAZ ODPOWIEDZIALNOŚCI ZA SPORZĄDZENIE, TREŚĆ I UDOSTĘPNIENIE DOKUMENTU
Niniejszy materiał został przygotowany przez Dom Maklerski BZ WBK S.A. (DM BZ WBK S.A.), podmiot podlegający przepisom Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (Dz.U. z 2010 r. Nr 211,
poz.1384 – j.t. z późn. zm.), Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (Dz.U. z 2009 r. Nr
185, poz. 1439 – j.t. z późn. zm.) oraz Ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o nadzorze nad rynkiem kapitałowym (Dz.U. z 2005 r. Nr 183, poz. 1537 z późn. zm.). Materiał ten jest adresowany do inwestorów kwalifikowanych
oraz klientów profesjonalnych w rozumieniu przepisów wyŜej wskazanych ustaw oraz do Klientów DM BZ WBK S.A. uprawnionych do otrzymywania rekomendacji na podstawie umów o świadczenie usług .
Wszelkie znaki towarowe, oznaczenia usług i loga uŜyte w niniejszym dokumencie są znakami towarowymi, oznaczeniami usług lub zarejestrowanymi znakami towarowymi lub oznaczeniami usług DM BZ WBK S.A. lub
podmiotów z Grupy BZ WBK lub AIB.
Autorem dokumentu jest DM BZ WBK S.A. DM BZ WBK S.A. nie jest obowiązany do zapewnienia, czy instrumenty finansowe, do których odnosi się niniejszy dokument, są odpowiednie dla danego inwestora. Inwestycje
oraz usługi przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora właściwe, dlatego w razie wątpliwości dotyczących takich inwestycji bądź usług inwestycyjnych zaleca się
konsultację u niezaleŜnego doradcy inwestycyjnego. śaden z zapisów w niniejszym dokumencie nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej, ani teŜ nie jest wskazaniem, iŜ jakakolwiek inwestycja lub
strategia jest odpowiednia w indywidualnej sytuacji inwestora.
W przypadku, gdy rekomendacja dotyczy kilku spółek, pojęcie „Emitenta” będzie odnosić się do wszystkich tych spółek.
Podmioty powiązane z DM BZ WBK S.A. mogą, w zakresie dopuszczonym prawem, uczestniczyć lub inwestować w transakcje finansowe w relacjach ze spółką/spółkami: Grupa Kęty S.A. („Emitent”), świadczyć usługi na
rzecz lub pośredniczyć w świadczeniu usług przez Emitenta lub mieć moŜliwość lub realizować transakcje Instrumentami finansowymi emitowanymi przez Emitenta („instrumenty finansowe”). DM BZ WBK S.A. moŜe, w
zakresie dopuszczalnym prawem Wielkiej Brytanii oraz pozostałymi prawami oraz przepisami, przeprowadzać transakcje Instrumentami finansowymi, zanim niniejszy materiał zostanie przedstawiony odbiorcom. O ile
stosowne prawo w zakresie właściwej jurysdykcji nie przewiduje inaczej, jedynie autoryzowane spółki powiązane z DM BZ WBK S.A. będą uprawnione do realizowania zleceń na Instrumenty finansowe od klientów w
obrębie tych jurysdykcji. Niniejszy materiał moŜe dotyczyć inwestycji lub usług świadczonych przez osobę spoza Wielkiej Brytanii lub innych zagadnień nie leŜących w zakresie Financial Services Authority. Szczegółowe
informacje dostępne są na Ŝyczenie.
DM BZ WBK S.A. informuje, iŜ niniejszy dokument będzie aktualizowany nie rzadziej niŜ raz w roku. Niniejsza rekomendacja obowiązuje przez okres 12 miesięcy od dnia jej wydania, nie dłuŜej jednak niŜ do czasu wydania
następnej rekomendacji.
DM BZ WBK S.A. mógł wydać w przeszłości lub moŜe wydać w przyszłości inne dokumenty, przedstawiające inne wnioski, niespójne z przedstawionymi w niniejszym dokumencie. Takie dokumenty odzwierciedlają róŜne
załoŜenia, punkty widzenia oraz metody analityczne przyjęte przez przygotowujących je analityków. DM BZ WBK S.A. nie jest zobowiązany do zapewnienia, iŜ takie dokumenty będą podawane do wiadomości adresatów
niniejszego dokumentu.
Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez DM BZ WBK S.A. ze źródeł uznawanych za wiarygodne, jednak DM BZ WBK S.A. oraz spółki powiązane nie ponoszą
odpowiedzialności za wszelkie niedokładności lub pominięcia w niniejszym dokumencie przygotowanym przez DM BZ WBK S.A. lub wysłanym przez DM BZ WBK S.A. do dowolnej osoby w związku z oferowanymi
instrumentami finansowymi i kaŜda taka osoba będzie odpowiedzialna za przeprowadzenie na własną rękę badań oraz analiz informacji zawartych w niniejszym dokumencie i będzie odpowiedzialna za ocenę zalet oraz
ryzyka związanego z instrumentami finansowymi będącymi tematem niniejszego lub dowolnego innego dokumentu. Niniejsze oświadczenie będzie częścią oraz warunkiem kaŜdej umowy zawartej przez DM BZ WBK S.A.
lub jego spółki powiązane z kaŜdą taką osobą odnośnie dowolnej transakcji instrumentami finansowymi. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie mogą się zmienić bez konieczności poinformowania o tym
fakcie.
DM BZ WBK S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody wynikłe wskutek złoŜenia zlecenia na podstawie niniejszego dokumentu.
NINIEJSZY DOKUMENT NIE STANOWI OFERTY LUB ZAPROSZENIA DO SUBSKRYPCJI LUB ZAKUPU INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH, ANI NIE MA NA CELU NAKŁANIANIA DO NABYCIA LUB ZBYCIA
JAKICHKOLWIEK INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH. NINIEJSZY DOKUMENT JEST PRZEDSTAWIONY PAŃSTWU WYŁĄCZNIE W CELACH INFORMACYJNYCH I NIE MOśE BYĆ KOPIOWANY LUB
PRZEKAZYWANY OSOBOM TRZECIM.
W SZCZEGÓLNOŚCI ANI NINIEJSZY DOKUMENT, ANI JEGO KOPIA NIE MOGĄ ZOSTAĆ BEZPOŚREDNIO LUB POŚREDNIO PRZEKAZANE LUB WYDANE W STANACH ZJEDNOCZONYCH AMERYKI,
AUSTRALII, KANADZIE, JAPONII.
ROZPOWSZECHNIANE BEZPOŚREDNIO LUB POŚREDNIO W TYCH PAŃSTWACH LUB WŚRÓD OBYWATELI TYCH PAŃSTW LUB OSÓB W NICH PRZEBYWAJĄCYCH MOśE STANOWIĆ NARUSZENIE PRAWA
DOTYCZĄCEGO INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH OBOWIĄZUJĄCEGO W TYCH KRAJACH.
ROZPOWSZECHNIANIE LUB UDOSTĘPNIANIE TEGO DOKUMENTU NA TERYTORIUM INNYCH PAŃSTW MOśE BYĆ OGRANICZONE PRZEZ ODPOWIEDNIE PRZEPISY PRAWA. OSOBY UDOSTĘPNIAJĄCE
LUB ROZPOWSZECHNIAJĄCE TEN DOKUMENT SĄ OBOWIĄZANE ZNAĆ TE OGRANICZENIA I ICH PRZESTRZEGAĆ.
W USA LUB WIELKIEJ BRYTANII NINIEJSZY DOKUMENT MOśE BYĆ JEDYNIE ROZPOWSZECHNIANY WŚRÓD OSÓB, KTÓRE POSIADAJĄ PROFESJONALNĄ WIEDZĘ W ZAKRESIE INWESTOWANIA ZGODNIE
Z ARTYKUŁEM 19(5), 38, 47 I 49 USTAWY Z 2000 ROKU O RYNKACH I USŁUGACH FINANSOWYCH I ROZPORZĄDZENIEM Z 2001. NINIEJSZY DOKUMENT ANI JEGO KOPIE NIE MOGĄ BYĆ UDOSTĘPNIANE
NA TERENIE JURYSDYKCJI POZA TERYTORIUM WIELKIEJ BRYTANII, W KTÓRYCH JEGO UDOSTĘPNIANIE MOśE BYĆ ZAKAZANE PRAWEM. OSOBY, KTÓRE OTRZYMUJĄ NINIEJSZY DOKUMENT POWINNY
SIĘ ZAZNAJOMIĆ I PRZESTRZEGAĆ WSZELKICH TAKICH OGRANICZEŃ.
NINIEJSZY DOKUMENT NIE ZOSTAŁ PRZYGOTOWANY PRZEZ LUB WE WSPÓŁPRACY Z EMITENTEM.
INFORMACJI ZAWARTYCH W NINIEJSZYM DOKUMENCIE NIE NALEśY TRAKTOWAĆ JAKO AUTORYZOWANYCH LUB ZATWIERDZONYCH PRZEZ EMITENTA. OPINIE ZAWARTE W NINIEJSZYM DOKUMENCIE
SĄ WYŁĄCZNIE OPINIAMI DM BZ WBK S.A.
DM BZ WBK S.A. INFORMUJE, Iś INWESTOWANIE ŚRODKÓW W INSTRUMENTY FINANSOWE WIĄśE SIĘ Z RYZYKIEM UTRATY CZĘŚCI LUB CAŁOŚCI ZAINWESTOWANYCH ŚRODKÓW.
DM BZ WBK S.A. ZWRACA UWAGĘ, Iś NA CENĘ INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH MA WPŁYW WIELE RÓśNYCH CZYNNIKÓW, KTÓRE SĄ LUB MOGĄ BYĆ NIEZALEśNE OD EMITENTA I WYNIKÓW JEGO
DZIAŁALNOŚCI. MOśNA DO NICH ZALICZYĆ M. IN. ZMIENIAJĄCE SIĘ WARUNKI EKONOMICZNE, PRAWNE, POLITYCZNE I PODATKOWE.
DECYZJA O ZAKUPIE WSZELKICH INSTRUMENTÓW FINANSOWYCH POWINNA BYĆ PODJĘTA WYŁĄCZNIE NA PODSTAWIE PROSPEKTU, OFERTY LUB INNYCH POWSZECHNIE DOSTĘPNYCH
DOKUMENTÓW I MATERIAŁÓW OPUBLIKOWANYCH ZGODNIE Z OBOWIĄZUJĄCYMI PRZEPISAMI POLSKIEGO PRAWA.
Przy sporządzaniu niniejszego dokumentu DM BZ WBK S.A. korzystał z następujących metod wyceny:
1) zdyskontowanych przepływów pienięŜnych oraz
2) porównawczej.
Metoda DCF bazuje na spodziewanych przyszłych zdyskontowanych przepływach pienięŜnych. Do jej mocnych stron zaliczyć moŜna uwzględnienie wszystkich strumieni gotówki, jakie wpływają do spółki oraz kosztu
pieniądza w czasie. Wadami wyceny DCF są: duŜa ilość parametrów i załoŜeń, które naleŜy oszacować i wraŜliwość wyceny na zmiany tych parametrów.
Metoda porównawcza opiera się na ekonomicznym prawie „jednej ceny”. Mocnymi stronami metody porównawczej są: mała ilość parametrów, jakie analityk musi oszacować, oparcie wyceny na aktualnych warunkach
rynkowych, stosunkowo duŜa dostępność wskaźników dla porównywanych spółek oraz szeroka znajomość metody porównawczej wśród inwestorów. Do wad wyceny metodą porównawczą zaliczyć moŜna znaczną
wraŜliwość wyników wyceny na wybór spółek do grupy porównawczej, uproszczenie obrazu spółki prowadzące do pominięcia pewnych istotnych czynników (np.: dynamika wzrostu, aktywa pozaoperacyjne, ład
korporacyjny, powtarzalność wyników, róŜnice w stosowanych standardach rachunkowości) oraz niepewność efektywności rynkowej wyceny porównywanych spółek.
Wyjaśnienia terminologii fachowej uŜytej w rekomendacji:
EBIT - zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja
P/E - wskaźnik ceny do zysku na akcję
EV - kapitalizacja spółki powiększona o dług netto
PEG - wskaźnik P/E do wzrostu zysków
EPS - zysk na akcję
CPI - wskaźnik cen i usług towarów konsumpcyjnych
WACC - średni waŜony koszt kapitału
CAGR - średnioroczny wzrost
P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję
NOPAT - teoretyczny zysk operacyjny po opodatkowaniu
FCF - wolne przepływy pienięŜne
BV – wartość księgowa
ROE – zwrot na kapitale własnym
Emitent nie posiada akcji DM BZ WBK S.A.
Członkowie władz Emitenta ani osoby im bliskie nie są członkami władz DM BZ WBK S.A.
śadna z osób zaangaŜowanych w przygotowanie raportu nie pełni funkcji w organach Emitenta, nie zajmuje stanowiska kierowniczego, ani nie jest osobą bliską dla członków władz Emitenta oraz Ŝadna z tych osób, jak
równieŜ ich bliscy nie są stroną jakiejkolwiek umowy z Emitentem, która byłaby zawarta na warunkach odmiennych niŜ inne umowy, których stroną jest Emitent i konsumenci.
Wśród osób, które brały udział w sporządzeniu rekomendacji, jak równieŜ tych, które nie uczestniczyły w jej przygotowaniu, ale miały lub mogły mieć do niej dostęp, nie istnieją osoby, które posiadają akcje Emitenta w
liczbie stanowiącej mniej niŜ 5% kapitału zakładowego lub instrumenty finansowe, których wartość jest w sposób istotny związana z wartością instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta.
W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM BZ WBK S.A. nie był stroną umów mających za przedmiot oferowanie instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub mających związek z ceną instrumentów finansowych
emitowanych przez Emitenta.
W ciągu ostatnich 12 miesięcy DM BZ WBK S.A. nie był członkiem konsorcjum dystrybucyjnego dla instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta.
DM BZ WBK S.A. nie nabywał lub nie zbywał instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta na własny rachunek celem realizacji umów o subemisje inwestycyjne lub usługowe.
DM BZ WBK S.A. nie pełni roli animatora rynku dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie.
DM BZ WBK S.A. nie pełni roli animatora emitenta dla instrumentów finansowych Emitenta na zasadach określonych w Regulaminie Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie.
DM BZ WBK S.A. w ciągu ostatnich dwunastu miesięcy nie otrzymał wynagrodzenia z tytułu świadczenia usług na rzecz Emitenta. W przyszłości DM otrzyma wynagrodzenie z tytułu świadczenia na rzecz Emitenta usług z
zakresu obsługi programu opcji menedŜerskich.
W ciągu ostatnich 12 miesięcy Bank Zachodni WBK S.A., który jest powiązany z DM BZ WBK S.A., nie otrzymał wynagrodzenia z tytułu świadczenia usług z zakresu bankowości inwestycyjnej na rzecz Emitenta.
DM BZ WBK S.A. nie posiada akcji Emitenta instrumentów finansowych będących przedmiotem niniejszej rekomendacji, w łącznej liczbie stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego.
Bank Zachodni WBK S.A., który jest podmiotem powiązanym z DM BZ WBK S.A. nie jest pośrednio powiązany z Emitentem.
DM BZ WBK S.A. nie wyklucza moŜliwości nabycia przez któryś z podmiotów z nim powiązanych, w okresie sporządzania niniejszej rekomendacji, akcji Emitenta instrumentów finansowych, powodującego osiągniecie
łącznej liczby stanowiącej co najmniej 5% kapitału zakładowego.
Poza wspomnianymi powyŜej, Emitenta mogą łączyć inne stosunki umowne z DM BZ WBK S.A. DM BZ WBK S.A. nie posiada tak bezpośrednio jak i pośrednio instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta lub
których wartość zaleŜna jest w istotny sposób od wartości instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta. Nie jest jednak wykluczone, Ŝe w okresie następnych dwunastu miesięcy, włącznie z okresem
obowiązywania niniejszej rekomendacji DM BZ WBK S.A. składać będzie ofertę świadczenia usług na rzecz Emitenta jak równieŜ będzie nabywać lub zbywać instrumenty finansowe wyemitowane przez Emitenta lub
których wartość zaleŜna jest od wartości instrumentów finansowych wyemitowanych przez Emitenta. DM BZ WBK S.A. nie jest stroną Ŝadnej umowy – z wyjątkiem umów brokerskich z klientami, w wykonaniu których DM
BZ WBK S.A. sprzedaje i kupuje akcje Emitenta na zlecenie swoich klientów - której świadczenie byłoby zaleŜne od wyceny instrumentów finansowych omawianych w niniejszym dokumencie.
Wynagrodzenie otrzymywane przez osoby sporządzające niniejszy dokument moŜe być w sposób pośredni zaleŜne od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej,
dotyczących instrumentów finansowych emitowanych przez Emitenta, dokonywanych przez DM BZ WBK S.A. lub podmioty z nim powiązane.
W opinii DM BZ WBK S.A. niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem naleŜytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów, który mógłby wpłynąć na jego treść. DM BZ WBK S.A. nie ma
obowiązku podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, Ŝe instrumenty finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną
zawartą w niniejszym dokumencie.
DM BZ WBK S.A. podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego i niniejszy dokument został sporządzony w ramach prowadzonej przez Dom Maklerski działalności.
Data na pierwszej stronie niniejszego raportu jest datą sporządzenia i opublikowania raportu.
UWAśA SIĘ, śE KAśDY KTO PRZYJMUJE LUB WYRAśA ZGODĘ NA PRZEKAZANIE MU TEGO DOKUMENTU WYRAśA ZGODĘ NA TREŚĆ POWYśSZYCH ZASTRZEśEŃ.
Dom Maklerski BZ WBK S.A. z siedzibą w Poznaniu, pl. Wolności 15, 60 - 967 Poznań, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym Poznań – Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego
pod nr KRS 0000006408, nr NIP 778-13-59-968, kapitał zakładowy 45 073 400 zł w całości wpłacony.
" Dom Maklerski BZ WBK Spółka Akcyjna z siedzibą w Poznaniu, Pl. Wolności 15, 60-697 Poznań, wpisany do rejestru przedsiębiorców Krajowego
Rejestru Sądowego prowadzonego przez Sąd Rejonowy Poznań - Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego, pod
numerem KRS 0000006408, o kapitale zakładowym w wysokości 45 073 400 zł w pełni wpłaconym, NIP 778-13-59-968, będącym spółką zaleŜną Banku
Zachodniego WBK S.A., działającym pod nadzorem Komisji Nadzoru Finansowego." Niniejszy dokument stanowi publikację handlową.
www.dmbzwbk.pl, e-mail: [email protected], [email protected], pl. Wolności 15, 60-967 Poznań, tel.: 61 856 48 80, 61 856 44 45