PBO Anioła – raport IPO

Transkrypt

Sektor: budowlany
Data: 25.03.2011
PBO ANIOŁA
IPO
12,81 zł
Analityk: Łukasz Rosiński
Jedną akcję PBO Anioła S.A. wyceniamy na 15,07 zł. Biorąc
pod uwagę aktualną sytuację na rynku kapitałowym w naszych
założeniach uwzględniliśmy dyskonto przyjmowane przy
sprzedaży akcji na rynku pierwotnym na poziomie 15%, co
implikuje końcowa wycenę na poziomie 12,81 zł.
Warunki publicznej oferty akcji PBO Anioła
Łączna liczba oferowanych akcji:
1 400 000
w tym
Transza Instytucjonal na :
900 000
Tra ns za Otwarta :
500 000
Wartość oferowa nych a kcji (mln zł):
17,0
Skonsolidowane dane (tys. zł)
Przychody ze s przeda ży
Zys k operacyjny
Zysk netto
Wa rtoś ć ksi ęgowa
EPS
Liczba a kcji (tys. szt.)
2009
1H 2010
2010S
2011P
49 951
29 601
75 065
95 697
5 948
3 175
7 048
12 042
3 660
1 775
4 228
8 690
13 104
14 267
17 858
36 505
0,7
0,3
0,8
1,3
5 340
5 340
5 340
6 740
86 317
Cena = 12,81 zł
Kapitalizacja
68 388
68 388
68 388
P/E
18,7
17,8
16,2
9,9
P/BV
5,22
4,79
3,83
2,36
S - szacunki Zarządu
P - prognoza Zarządu
Akcjonariat:
% akcji
% głosów
Wa ldema ra Ani oła
29,2%
36,3%
Blumerang SA *
19,9%
13,4%
Piotr Krakowski
12,2%
15,3%
Teofi l Nowa k
6,2%
7,8%
Pozos ta li a kcjona riusze
11,7%
13,1%
Nowi a kcjonariusze (seri a C)
20,8%
14,1%
Razem
100,0%
100,0%
* - BLUMERANG S.A. wraz z podmiotami zależnymi: BLUMERANG PRE IPO S.A.,
T2 INVESTMENT S.A. oraz CARBON INVEST S.A.
Harmonogram oferty publicznej:
Data
do 11 kwietnia 2011
12 - 14 kwietnia 2011 do
godz. 14:00
18 kwietnia 2011
19 kwietnia 2011
21 kwietnia 2011
27 kwietnia 2011
Wyszczególnienie
Podanie do publicznej wiadomości
Przedziału Cenowego
Przyjmowanie Deklaracji Nabycia Akcji
w ramach Transzy Instytucjonalnej
Ustalenie Ceny Emisyjnej i podanie jej
do publicznej wiadomości
Rozpoczęcie przyjmowania zapisów na
Akcje Oferowane
Zakończenie przyjmowania zapisów na
Akcje Oferowane
Dokonanie przydziału Akcji
PBO Anioła powstało w 1999 roku. Zlokalizowana w Kostrzynie
koło Poznania spółka specjalizuje się w generalnym
wykonawstwie obiektów dla sieci handlowych, takich jak
Biedronka, Lidl, Tesco, Aldi, Decathlon, Piotr i Paweł, Netto i
Bricoman oraz innych obiektów przemysłowych typu biura,
magazyny itp.
PBO Anioła planuje pozyskać z emisji 1,4 mln akcji serii C około
17 mln zł brutto. Maksymalnie 7,2 mln zł od inwestorów ma
trafić na zakup działek pod inwestycje handlowe, około 5 mln
zł na rozwój Grupy Kapitałowej, w tym na tworzenie nowych
spółek i przejęcia, do 4 mln zł na kapitał obrotowy oraz 0,2
mln zł na systemy informatyczne.
Spółka dotychczas działająca jako generalny wykonawca
budynków na działkach należących do inwestora, planuje
rozszerzyć profil działalności tak, aby samodzielnie kupować
działki, budować obiekty i wynajmować lub sprzedawać
gotowy produkt sieciom handlowym. W swoim portfelu PBO
Anioła ma także obiekt biurowo-magazynowy o powierzchni
2
11.000 m . W planach na najbliższe lata Spółka przewiduje
kolejne tego typu realizacje.
Dużą szansą dla Spółki są plany znaczącej ekspansji sieci
handlowych w Polsce. Liderem rynku dyskontowego w Polsce
jest kontrahent PBO Anioła - sieć Biedronka, która planowała
na początku 2010 roku przeznaczyć na inwestycje w Polsce 1,1
mld zł rocznie na przestrzeni 2010-2012 i uruchomić 550
nowych sklepów dyskontowych. Sieć handlowa Tesco planuje
otworzyć 80 nowych placówek w 2011 roku, plany sieci Netto
to 50 nowych supermarketów w roku bieżącym, Piotr i Paweł
w 2011 roku planuje otworzyć 7 nowych sklepów w miastach
powyżej 100 tys. mieszkańców, natomiast Lidl – 70 obiektów.
W skład Grupy Kapitałowej wchodzi pięć spółek zależnych,
specjalizujących się w poszczególnych etapach inwestycji. W
planach są akwizycje spółek działających w segmentach rynku,
w których PBO Anioła nie ma kompetencji, takich jak spółki
drogowe czy firm specjalizujących się w wentylacji i
klimatyzacji. Tworzenie struktury, która odpowiada za całość
procesu inwestycyjnego pozwoli na zachowanie w Grupie
marż przejmowanych obecnie przez podwykonawców.
Informacje o powiązaniach DM AmerBrokers ze Spółką znajdują się na ostatniej stronie, w rozdziale „Informacje dodatkowe”.
25 marca 2011 roku
Informacje o ofercie publicznej
Wielkość oferty
Publiczna oferta obejmuje łącznie 1.400.000 Akcji Serii C o wartości nominalnej 0,10 PLN.
Transze
Akcje serii C będą oferowane:
1) w ramach Transzy Detalicznej – 500.000 Akcji serii C,
2) w ramach Transzy Instytucjonalnej – 900.000 Akcji serii C.
Oferta publiczna Akcji serii C w ramach Transzy Instytucjonalnej będzie poprzedzona budowaniem
księgi popytu. Zapisy na Akcje Serii C w ramach Transzy Detalicznej będą przyjmowane w biurach
maklerskich, wchodzących w skład konsorcjum. Zapisy na Akcje Serii C w ramach Transzy
Instytucjonalnej będą przyjmowane przez Oferującego.
Cena emisyjna Akcji Przedział Cenowy zostanie ustalony przez Zarząd w porozumieniu z Oferującym. Informacja o nim
zostanie podana do publicznej wiadomości przed rozpoczęciem procesu "book-building", w formie
aneksu do Prospektu.
Cena Emisyjna Akcji serii C, zawierająca się w Przedziale Cenowym, zostanie ustalona przez Zarząd w
porozumieniu z Oferującym, przed rozpoczęciem przyjmowania zapisów na Akcje Oferowane. Cena
Emisyjna zostanie ustalona w oparciu o analizę popytu na Akcje Oferowane w trakcie procesu "bookbuilding". Na podstawie złożonych Deklaracji Nabycia Akcji, Spółka uzyska informacje na temat
szacunkowej rynkowej wyceny Akcji Oferowanych oraz, ustali ich Cenę na takim poziomie, który
zapewni Spółce niezbędne wpływy z emisji.
Księga Popytu
Zarząd Spółki i Wprowadzający zdecydowali o przeprowadzeniu procesu budowania Księgi Popytu
polegającego na przyjmowaniu od zainteresowanych Inwestorów Instytucjonalnych deklaracji
zainteresowania nabyciem akcji po proponowanej przez te podmioty cenie. Po zakończeniu
budowania Księgi Popytu, Spółka i Wprowadzający wytypują inwestorów, którym przedstawiona
zostanie propozycja złożenia zapisu na Akcje.
Zapisy na Akcje w
Transzy Detalicznej
W związku z faktem, iż przydział Akcji serii C w ramach Transzy Detalicznej nastąpi za pośrednictwem
systemu informatycznego GPW, inwestor musi posiadać rachunek papierów wartościowych w domu
maklerskim, w którym składa zapis oraz posiadać środki pieniężne, w złotych polskich, w kwocie
stanowiącej iloczyn liczby subskrybowanych Akcji serii C oraz Ceny Emisyjnej, które zostaną
zablokowane w chwili składania zapisu na te akcje. Jeżeli podmiot przyjmujący zapisy na Akcje serii C
w ramach Transzy Detalicznej pobiera prowizję brokerską od zapisów na Akcje, inwestor musi
dodatkowo dysponować środkami pieniężnymi, niezbędnymi do opłacenia prowizji brokerskiej.
W przypadku, gdy rachunek papierów wartościowych inwestora zamierzającego złożyć zapis na Akcje
serii C jest prowadzony przez bank prowadzący rachunki papierów wartościowych, zapis powinien
zostać złożony zgodnie z zasadami składania zleceń przez klientów banku prowadzącego rachunki
papierów wartościowych.
Zapisy na Akcje w
Transzy
Instytucjonalnej
Inwestorzy, do których skierowane zostało zaproszenie do złożenia zapisu, powinni składać zapisy na
Akcje Oferowane w ramach Transzy Instytucjonalnej, w liczbie nie wyższej niż wskazana w treści
zaproszenia do złożenia zapisu na Akcje Oferowane. W przypadku złożenia przez inwestora zapisu na
liczbę akcji wyższą niż wskazana w treści zaproszenia, inwestor musi liczyć się z możliwością
przydzielenia mu mniejszej liczby Akcji Oferowanych, jednak nie mniejszej niż wskazana w
otrzymanym zaproszeniu do złożenia zapisu na te akcje. W przypadku, gdy inwestor złoży zapis na
mniejszą liczbę Akcji Oferowanych, niż wskazana w treści zaproszenia, musi liczyć się z możliwością
przydzielenia mniejszej liczby Akcji Oferowanych niż określona w zapisie lub nieprzydzielenia Akcji
Oferowanych, w związku z brakiem preferencji.
Inwestorzy, do których nie zostało skierowane zaproszenie do złożenia zapisu na Akcje Oferowane w
ramach Transzy Instytucjonalnej, mogą składać zapisy na Akcje Oferowane w siedzibie Oferującego.
str. 2
25 marca 2011 roku
Warunkiem uznania złożenia Deklaracji Nabycia Akcji jest:
1) zlecenie opiewające na minimum 50.000 sztuk Akcji Oferowanych,
2) deklarowana liczba Akcji serii C będzie wielokrotnością liczby 100,
3) zadeklarowana cena będzie zawierała się w Przedziale Cenowym.
Potencjalni inwestorzy mogą składać więcej, niż 1 Deklarację Nabycia Akcji, przy czym każda z tych
deklaracji może opiewać na inną liczbę Akcji serii C i wskazywać różną akceptowalną Cenę Emisyjną.
Warunkiem skutecznego złożenia zapisu na Akcje Oferowane w Transzy Instytucjonalnej jest jego
opłacenie. Wpłata na Akcje Oferowane w ramach Transzy Instytucjonalnej w pełnej wysokości musi
być dokonana najpóźniej w ostatnim dniu przyjmowania zapisów w ramach Transzy Instytucjonalnej
do godziny 17:00. Przez wpłatę w pełnej wysokości rozumie się kwotę równą iloczynowi liczby Akcji
Oferowanych wskazanej w treści zapisu i Ceny Emisyjnej. Za termin dokonania wpłaty uznaje się datę
wpływu środków pieniężnych na rachunek Oferującego.
Przydział Akcji
Po zakończeniu przyjmowania zapisów na Akcje Oferowane, Emitent zastrzega sobie prawo do
dokonania przesunięcia Akcji serii C pomiędzy obydwoma transzami. Dokonanie i wielkość
przesunięcia będzie uzależniona od poziomu popytu na Akcje Oferowane w ramach poszczególnych
transz, i będzie dopuszczalne wyłącznie w przypadku, gdy w jednej z transz wystąpi nadsubskrypcja,
a w drugiej – nie wszystkie Akcje serii C zostaną właściwie subskrybowane i opłacone.
Wszystkie przydzielone Akcje serii C powinny zostać zapisane na rachunkach papierów
wartościowych inwestorów, w dniu rozliczenia transakcji, tj. w pierwszym dniu roboczym, w którym
zostanie przeprowadzona sesja rozliczeniowa w KDPW, następującym po dniu, w którym nastąpi
przydział Akcji serii C. Przydzielenie inwestorowi mniejszej liczby Akcji serii C, niż wskazana w treści
złożonego przez niego zapisu, nie daje jakichkolwiek podstaw do odstąpienia od zapisu.
Po dokonaniu przez Zarząd Spółki przydziału Akcji serii C, informacja o wynikach przydziału akcji
zostanie przekazana do publicznej wiadomości. Pojedynczy inwestor nie będzie indywidualnie
zawiadamiany o liczbie przydzielonych Akcji Oferowanych. Wykazy osób, którym przydzielono Akcje
serii C, ze wskazaniem liczby przyznanych każdej z nich Akcji, powinny zostać udostępnione
najpóźniej w terminie tygodnia od dnia przydziału Akcji Oferowanych i pozostawiony do wglądu
w ciągu następnych dwóch tygodni w miejscach, gdzie zapisy były przyjmowane.
Zapisanie Akcji serii C na odpowiednich rachunkach papierów wartościowych nastąpi równocześnie
z ich rejestracją w KDPW, po uprzednim zarejestrowaniu podwyższenia kapitału zakładowego z tytułu
emisji Akcji serii C. PDA serii C ulegną wówczas zamianie na Akcje serii C bez konieczności
dokonywania dodatkowych czynności przez ich właścicieli.
Harmonogram
oferty
Szczegółowy harmonogram publicznej oferty akcji przedstawia się następująco:
Data Wyszczególnienie
do 11 kwietnia 2011 Podanie do publicznej wiadomości Przedziału Cenowego
12 - 14 kwietnia 2011 Przyjmowanie Deklaracji Nabycia Akcji w ramach Transzy
do godz. 14:00 Instytucjonalnej
18 kwietnia 2011
Ustalenie Ceny Emisyjnej i podanie jej do publicznej
wiadomości
19 kwietnia 2011 Rozpoczęcie przyjmowania zapisów na Akcje Oferowane
21 kwietnia 2011 Zakończenie przyjmowania zapisów na Akcje Oferowane
27 kwietnia 2011 Dokonanie przydziału Akcji Oferowanych
Źródło: Prospekt Emisyjny
str. 3
25 marca 2011 roku
Sytuacja w branży
Produkcja
budowlano montażowa
Budownictwo, jako jeden z kluczowych sektorów polskiej gospodarki, posiada około 6% udział w PKB
i zatrudnia około 600 tys. pracowników. Sytuacja na polskim rynku budowlanym w ostatnich latach
sprzyjała inwestycjom. Według danych GUS, w 2008 roku produkcja budowlano - montażowa wyniosła
blisko 75 mld zł i wzrosła w stosunku do roku 2007 o 15,5% w ujęciu nominalnym oraz o 12,9% w ujęciu
realnym. W okresie styczeń-grudzień 2009 roku została zachowana pozytywna tendencja - poziom
produkcji budowlano-montażowej zrealizowanej był tylko o 3,7% wyższy niż w analogicznym okresie
poprzedniego roku. Okazało się więc, że kryzysu w budownictwie w 2009 roku nie było, odczuwalnie
zwiększyła się jednak konkurencja.
Dynamika produkcji budowlano-montażowej r/r
70
60
50
40
30
20
10
0
sty 00 lip 00 sty 01 lip 01 sty 02 lip 02 sty 03 lip 03 sty 04 lip 04 sty 05 lip 05 sty 06 lip 06 sty 07 lip 07 sty 08 lip 08 sty 09 lip 09 sty 10 lip 10 sty 11
-10
-20
-30
Początek 2010 roku nie napawał optymizmem spółek z branży. W okresie styczeń-luty ubr. produkcja
budowlano montażowa była niższa niż przed rokiem o 20,9%. Mniejsza była sprzedaż robót
o charakterze remontowym (o 34,8%) oraz inwestycyjnym (o 12,1%). Spadek sprzedaży odnotowano
w jednostkach zajmujących się głównie budową budynków (o 27,8%), robotami budowlanymi
specjalistycznymi (o 18,1%) oraz budową obiektów inżynierii lądowej i wodnej (o 6,4%). Słabe wyniki
budownictwa w tym okresie to w dużym stopniu pochodna ostrej zimy, która utrudniała prace
budowlane.
Poziom produkcji budowlano-montażowej zrealizowanej w okresie styczeń-grudzień 2010 roku był o
3,5% wyższy niż w analogicznym okresie poprzedniego roku. Produkcja budowlano-montażowa (w
cenach stałych), obejmująca roboty o charakterze inwestycyjnym i remontowym, była w grudniu 2010
roku wyższa zarówno w porównaniu z grudniem poprzedniego roku o 12,3%, jak i z listopadem 2010
roku – o 38,8%. Po wyeliminowaniu wpływu czynników o charakterze sezonowym produkcja
budowlano-montażowa ukształtowała się na poziomie wyższym o 13,7% niż w analogicznym miesiącu
2009 roku i o 1,1% w porównaniu z listopadem 2010 roku.
Sektor
budownictwa
komercyjnego –
sieci handlowe
str. 4
W 2009 roku, 87% przychodów PBO Anioła wygenerowały projekty budownictwa komercyjnego
(budowa obiektów przeznaczonych na działalność komercyjną, typu biura, magazyny, supermarkety,
siedziby firm) – głównie obiektów dla sieci handlowych Biedronka, Tesco, Netto, Lidl, ALDI. W 2010 roku
tendencja ta uległa umocnieniu - przez sektor budownictwa komercyjnego zostało wygenerowane 98%
przychodów Grupy. Przychody generowane przez Spółkę zależą więc w dużym stopniu od koniunktury
na rynku nowych inwestycji sieci handlowych.
25 marca 2011 roku
Obroty sieci handlowych w latach 2008-2010
20
18
16
14
12
10
8
2008
6
2009
4
2010
2
0
Źródło: doniesienia prasowe
Wzrost wartości rynku spożywczego nastepuje poprzez znaczącą ekspansję sieci. W 2010 roku
największych 15 detalistów otworzyło ponad 2.300 nowych sklepów. Warto zauważyć, że wzrost
wymagań konsumentów i racjonalizacja ich zachowań zakupowych w okresie słabszej koniunktury
wymusiły poprawę efektywności działań wielu sieci oraz dostosowanie się ich do silnej konkurencji
dyskontowego modelu prowadzenia biznesu. Co ciekawe jak wynika z badań (Deloitte, Consumer 2020.
Reading signs, 2011) ulubione sklepy Polaków to takie, do których czas dojścia nie przekracza 10 minut.
79% Polaków nie idzie na zakupy dłużej niż 10 minut, co wyraźnie obrazuje potencjał rynku.
Obroty sieci dyskontowych w Polsce
Źródło: Rzeczpospolita, 11.06.2010
Według Rzeczpospolitej powołującej się na raport Roland Berger Startegy Consultants w najbliższych
latach w Polsce średniorocznie pojawiać się będzie po ok. 200 nowych dyskontów rocznie, intensyfikacja
tego procesu będzie następować w latach 2011-2012. Choć to najszybciej rosnący segment rynku
handlowego, nadal jest ich w Polsce znacznie mniej niż w większości innych państw europejskich.
Według szacunków Roland Berger, na milion Polaków przypada nieco ponad 50 dyskontów, podczas gdy
w Niemczech wskaźnik ten wynosi 200. Nawet w zdominowanej przez hipermarkety Francji na milion
mieszkańców przypada 80 dyskontów. Według danych PMR Publications na koneic 2010 roku na jeden
dyskont w Polsce przypadało 16 tys. osób, natomiast trzy lata temu było to 23 tys. osób. Dlatego choć
przez ostatnie lata sieci dyskontowe rozwijają się bardzo szybko, to daleko nam do nasycenia rynku. W
powyższym badaniu zakłada się, że w 2014 roku co piątą złotówkę Polacy zostawią w dyskontach.
Statystyczny Polak robi zakupy w sklepie dyskontowym średnio raz na trzy dni, co daje prawie 120 wizyt
rocznie.
str. 5
Inwestycje sieci
handlowych
25 marca 2011 roku
Aby wykorzystać sprzyjające warunki sieci sklepów spożywczych planują intensywne inwestycje – w
nowe placówki i w remonty już istniejących. Jak szacuje Andrzej Faliński z Polskiej Organizacji Handlu i
Dystrybucji, sieci sklepów spożywczych wydadzą w sumie 10 mld zł – o ponad 1 mld zł więcej niż w roku
poprzednim, który jak dotąd był najlepszym dla tej branży pod względem skali inwestycji. Pieniądze
zostaną przeznaczone głównie na remonty niezależnych placówek przejętych przez duże sieci.
Konsolidacja na rynku będzie widoczna także w 2011 roku i w ramach sieci zacznie działać przynajmniej
tysiąc kolejnych sklepów. W dużej mierze będzie to zasługą Carrefoura, który w tym roku na zasadzie
franczyzy chce otworzyć 200 placówek, przynajmniej trzy razy tyle co w 2010.
Widząc coraz większe wymagania klientów, sieci odświeżają też swoje stare sklepy. Real już w zeszłym
roku wykonał przebudowę 9 sklepów, a w tym roku chce wyremontować trzy placówki. Zgodnie z
wymaganiami klientów modernizacja to już nie tylko wymiana mebli czy odmalowanie wnętrza, ale też
rozbudowa asortymentu o nowe kategorie, czy nawet usługi (np. sieć Biedronka wzbogaca wiele swoich
sklepów o apteki, których ma już 25, a od tego roku także o kawiarnie). PBO Anioła jest silnie obecna w
tym segmencie rynku, nie tylko na obiektach, które wcześniej realizowała.
Wydatki branży handlowej na remonty
Źródło: Dziennik Gazeta Prawna, 16.02.2011
Jeronimo Martins poinformował, że spodziewa się, że kwota nakładów inwestycyjnych na lata 20102012 sięgnie w Polsce 1 mld euro (1,1 mld zł rocznie). Spółka planuje otwarcie 550 nowych sklepów
dyskontowych Biedronka (w 2011 roku nowych otwarć ma być około 300). Zdaniem Pedro Pereira da
Silva, dyrektora generalnego Jeronimo Martins Dystrybucja, nasycenie rynku może zostać osiągnięte
przy podwojeniu obecnej liczby sklepów Biedronka. Sieć Biedronka jest już obecna w 600
miejscowościach w kraju.
ITM Polska wierzy w możliwość powiększenia sieci supermarketów Intermarché z obecnych 156 aż do
600. Do 2012 roku zamierza podwoić liczbę sklepów obu sieci do prawie 310 placówek. W planach jest
także dalszy rozwój własnej sieci stacji benzynowych przy supermarketach. W 2010 roku Grupa
Muszkieterów oraz franczyzobiorcy otwierający poszczególne placówki wyłożyła na rozwój sieci ok. 370
mln zł (150 mln zł na zakup gruntów pod nowe placówki handlowe, a 220 mln zł na budowę 44 placówek
handlowych). W dalszej perspektywie francuski operator planuje stworzenie sieci 800 sklepów
Intermarché i 400 Bricomarché. Sieć handlowa Grupy Muszkieterów licząca obecnie 145 supermarketów
Intermarché oraz 70 sklepów Bricomarché jest pod względem obrotów największą grupą franczyzową
w Polsce. W 2009 roku jej obroty przekroczyły 3,27 mld zł.
Obecnie sieć Netto posiada ponad 200 sklepów w kraju. Firma od 2012 zamierza zwiększyć liczbę
otwieranych nowych sklepów z 30 obecnie do 70 rocznie. W ciągu kilku lat sklepy sieci mogą pojawić się
w całym kraju. Netto dotychczas najmocniej rozwijała sieć w północno-zachodniej i środkowej Polsce,
teraz coraz mocniej koncentruje się na południu kraju.
str. 6
25 marca 2011 roku
Sieć supermarketów Piotr i Paweł posiada obecnie 76 sklepów w 45 miastach w całej Polsce. Piotr i
Paweł w 2011 roku planuje otworzyć siedem nowych sklepów w miastach powyżej 100 tys.
mieszkańców. W pierwszym kwartale planowane otwarcia to lokalizacje w Warszawie, Gdańsku,
Szczecinie i Słupsku. Firma zakłada także utrzymanie w 2011 roku tempa wzrostu obrotów na poziomie
17%.
Przybędzie też około 200 sklepów Tesco, 70 pod marką Lidl, 60 pod marką Polomarket. W sumie sieci
działające na rynku super- i hipermarketów otworzą łącznie ponad 1 tys. placówek. Jeszcze więcej
powstanie sklepów do 200 m2, które działają w osiedlowych sieciach, typu Żabka czy Groszek. Tak się
dzieje nie tylko w dużych miastach, lecz także w małych.
Przedmiot działalności
Informacje o Spółce PBO Anioła z siedzibą w Kostrzynie koło Poznania działa na rynku od 1999 roku. Głównymi
realizacjami Spółki są obiekty handlowe, obiekty użyteczności publicznej, obiekty biurowomagazynowe oraz obiekty mieszkalne. W realizowanych obecnie projektach budowlanych PBO
Anioła pełni rolę Generalnego Wykonawcy, odpowiedzialnego za cały proces budowy od projektu
poprzez niezbędne pozwolenia, etap budowy aż po realizację projektu budowlanego pod klucz ze
wszelkimi możliwymi decyzjami i pozwoleniami. Większość prac budowlanych realizowanych jest
przy pomocy zatrudnianych podwykonawców.
PBO Anioła oferuje usługi w zakresie:
• pełnienia roli generalnego wykonawcy i realizacji obiektów budownictwa ogólnego oraz
przemysłowego (obiekty handlowe, przemysłowe, hale i magazyny, biura itp.) w systemie
pod klucz,
• realizacji prac związanych z modernizacją, adaptacją lub remontem już istniejących
obiektów,
• wykonywania na potrzeby własne lub odbiorców zewnętrznych, projektów wykonawczych,
architektonicznych wraz z niezbędnymi uzgodnieniami,
• kompleksowej obsługi formalno-prawnej realizowanych inwestycji budowlanych w zakresie
uzyskania wszystkich niezbędnych decyzji i pozwoleń (o warunkach zabudowy, pozwolenie
na budowę, użytkowanie obiektu, decyzje uwarunkowań środowiskowych i inne),
• realizacji projektów architektonicznych i urbanistycznych, komputerowego przetwarzania
danych z zakresu systemów informacji przestrzennej, projektów wnętrz, terenów zieleni,
instalacji zewnętrznych i wewnętrznych, dróg, modernizacji budynków,
• nadzorów autorskich, inwestorstwa zastępczego, uzgadniania i zatwierdzania dokumentacji
technicznej.
Głównym celem strategicznym PBO Anioła jest stworzenie całego łańcucha produkcyjnego
umożliwiającego realizację projektów począwszy od zakupu gruntu poprzez wykonanie projektów,
uzyskanie wszelkich pozwoleń, realizację prac budowlanych do oddania budynku do użytkowania.
Realizacja wszystkich tych etapów ma być docelowo realizowana w większości poprzez jednostki
powiązane ze Spółką.
str. 7
25 marca 2011 roku
Struktura Grupy
Kapitałowej
Liczba akcji
Obecnie kapitał akcyjny dzieli się na 5.340 tys. akcji o wartości nominalnej 0,10 zł. Akcje dzielą się na:
• 3.224 akcje serii A – są to akcje założycielskie, imienne, uprzywilejowane co do głosu - na
każdą akcję imienną serii A przypadają dwa głosy,
• 1.080 tys. zwykłych akcji na okaziciela serii A1,
• 1.036 tys. zwykłych akcji na okaziciela serii B.
Akcjonariat
Akcjonariat przed emisją
Liczba akcji
udział
Liczba głosów na
WZA
36,9%
42,2%
Wa l dema ra Ani oła
Liczba głosów na
WZA
1 970 000
3 614 240
Bl umera ng SA *
1 340 000
1 340 000
25,1%
15,6%
Piotr Kra kows ki
820 000
1 529 280
15,4%
17,9%
Teofi l Nowa k
Pozos ta l i a kcjona ri us ze
420 000
774 640
7,9%
9,0%
790 000
1 305 840
14,8%
15,2%
5 340 000
8 564 000
100,0%
100,0%
Łącznie
Liczba akcji
* - BLUMERANG S.A. wraz z podmiotami zależnymi: BLUMERANG PRE IPO S.A., T2 INVESTMENT S.A. oraz CARBON INVEST S.A.
Dominującą pozycję w akcjonariacie posiadają założyciele Grupy, czyli obecni członkowie zarządu i
kluczowi pracownicy. Inwestorem finansowym spółki jest Blumerang S.A., który pierwszy raz pojawił
się w akcjonariacie spółki na początku 2008 roku.
Akcjonariat po emisji
Liczba akcji
udział
Liczba głosów na
WZA
29,2%
36,3%
Wa l dema ra Ani oła
Liczba głosów na
WZA
1 970 000
3 614 240
Liczba akcji
Bl umera ng SA *
1 340 000
1 340 000
19,9%
13,4%
Pi otr Kra kows ki
820 000
1 529 280
12,2%
15,3%
Teofi l Nowa k
Pozos ta l i a kcjona rius ze
420 000
774 640
6,2%
7,8%
790 000
1 305 840
11,7%
13,1%
Nowi a kcjona ri us ze (s eri a C)
1 400 000
1 400 000
20,8%
14,1%
Łącznie
6 740 000
9 964 000
100,0%
100,0%
* - BLUMERANG S.A. wraz z podmiotami zależnymi: BLUMERANG PRE IPO S.A., T2 INVESTMENT S.A. oraz CARBON INVEST S.A.
Nowi akcjonariusze, które obejmował waloru serii C będą posiadali 20,8% akcji i 14,1% głosów na
WZA.
Przychody ze
sprzedaży
str. 8
Strukturę sprzedaży PBO Anioła należy analizować pod względem rodzaju prowadzonej działalności,
przedmiotu realizowanych projektów budowlanych oraz podmiotów, z którym realizowane są
inwestycje.
25 marca 2011 roku
Wartość sprzedaży wg inwestycji, w 1H 2010 roku
Pozostałe
8%
Budynek
produkcyjnomagazynowobiurowy
23%
Market Aldi
11%
Galeria Goleniów
17%
Market Netto
23%
Market Biedronka
20%
Pod względem rodzaju prowadzonej działalności najistotniejszą wartość przychodów stanowią
przychody z tytułu usług budowlanych realizowanych jako Generalny Wykonawca. Jest to
podstawowa działalność Spółki, która w całym okresie jego działalności stanowiła ponad 90%
przychodów ze sprzedaży.
Zgodnie z przyjętą polityką, Spółka dąży do jak największej dywersyfikacji przychodów pod względem
przedmiotu realizowanych inwestycji. Dywersyfikacja przedmiotu rodzaju realizowanych inwestycji
jest jednym z ważniejszych celów koniecznych ze względu na bezpieczeństwo i stabilność
prowadzonej działalności.
Sprzedaż w ujęciu
geograficznym
PBO Anioła prowadzi działalność wyłącznie na terytorium Polski. Działalność Spółki koncentruje się w
rejonie województwa wielkopolskiego, zachodniopomorskiego i mazowieckiego.
Wartość sprzedaży wg regionów, w 1H 2010 rok
Dolnośląskie
8%
Mazowieckie
22%
Zachodniopomorskie
26%
str. 9
Pozostałe
2%
Lubuskie
1%
Wielkopolskie
41%
Sezonowość
25 marca 2011 roku
Najważniejsze czynniki wpływające na sezonowość prowadzonej przez PBO Anioła działalności:
• terminy zatwierdzania budżetów przez potencjalnych inwestorów,
• warunki atmosferyczne.
Najistotniejszym czynnikiem atmosferycznym, wpływającym na sezonowość prowadzonej
działalności są niskie temperatury powietrza w okresie zimowym. Nie mniej jednak, przy obecnej
technologii budowy i dostępnej chemii budowlanej niskie temperatury mają stosunkowo niewielki
wpływ na proces budowlany. Niskie temperatury wpływają na spowolnienie procesu budowlanego,
ale nie na jego wstrzymanie. Ponadto Spółka, w zawieranych kontraktach, zastrzega sobie prawo do
opóźnienia wykonania kontraktu z przyczyn od niego niezależnych, w tym w szczególności
wynikających z warunków atmosferycznych uniemożliwiających terminową realizację projektu.
Terminy zatwierdzania budżetów przez potencjalnych inwestorów są drugim istotnym czynnikiem
wpływającym na sezonowość, w szczególności w przypadku realizacji projektów budowlanych
dotyczących obiektów handlowych. W tym wypadku można zauważyć szczególną kumulację realizacji
inwestycji w drugiej połowie roku. Dotyczy ona budów, które miały by się zakończyć przed grudniem
tj. przed największym sezonem handlowym w marketach.
Nakłady
inwestycyjne
W związku z planami Spółki, polegającymi na budowie całego łańcucha produkcyjnego w tym m.in.
wprowadzenie do Grupy Kapitałowej spółek prowadzących działalność wykonawczo - budowlaną,
będzie wymagało zainwestowania w nowoczesny sprzęt budowlany, który umożliwi sprawną
realizację zadań. Aktualnie w ramach Grupy Kapitałowej funkcjonują dwie nowopowstałe spółki
wykonawcze - PBO Hydro S.A. oraz PBO Elektro S.A. Z uwagi na charakter prowadzonej działalności
PBO Hydro S.A., jest to spółka wymagająca obecnie największych inwestycji w nowoczesny
i kosztowny sprzęt budowlany.
Kolejnym celem inwestycyjnym są nakłady w systemy IT. Jest to warunek konieczny do właściwego
zarządzania i kontroli nad działalnością całej Grupy Kapitałowej. Na obecnym etapie rozwoju całej
struktury organizacyjnej oraz z uwagi na budowanie Grupy Kapitałowej zrzeszającej kilka
samodzielnych spółek, niezbędne są inwestycje w zintegrowane systemy zarządzające,
optymalizujące przepływ dokumentów i informacji oraz instrumenty umożliwiające kontrolę
i zarządzanie pracą poszczególnych pracowników. W tym celu Spółka rozważa możliwość zakupu
zintegrowanych systemów z rodziny CRM - Zarządzanie Relacjami z Klientem, ERP - Planowanie
Zasobów Przedsiębiorstwa oraz DMS - Zarządzanie Dokumentami.
Cele emisyjne
str. 10
Środki, które zostaną pozyskane w drodze Oferty Publicznej (około 16,4 mln zł netto) zostaną
przeznaczone na następujące cele strategiczne, realizowane zgodnie z poniższą kolejnością:
1) Kwotę do 5,0 mln zł - rozwój Grupy Kapitałowej poprzez tworzenie nowych spółek oraz
przejęcia spółek już istniejących na rynku.
2) Kwotę do 0,2 mln zł - zakup i wdrożenie nowoczesnych systemów zintegrowanych z rodziny
CRM - Zarządzanie Relacjami z Klientem, ERP - Planowanie Zasobów Przedsiębiorstwa
oraz DMS - Zarządzanie Dokumentami wspomagających zarządzanie, przepływ
informacji i dokumentów.
3) Kwotę do 4,0 mln zł - zwiększenie wartości środków obrotowych, co umożliwi redukcję
kosztów budowlanych oraz wejście i wzmocnienie pozycji w nowych segmentach
budownictwa komercyjnego tj. realizacji dużych (wielkopowierzchniowych), bardziej
kapitałochłonnych inwestycji jako Generalny Wykonawca
4) Kwota do 7,2 mln zł wykorzystana zostanie na zakup nieruchomości gruntowych.
25 marca 2011 roku
Sytuacja finansowa
Bilans
W analizowanym okresie następował systematyczny wzrost sumy bilansowej związany, po stronie
aktywów, ze zmianami w aktywach trwałych i przyrostem aktywów obrotowych. Głównym składnikiem
aktywów PBO Anioła są aktywa trwałe oraz aktywa trwałe do zbycia. Udział aktywów trwałych w
aktywach ogółem wynosił na koniec 1H 2010 roku 43,1%. W 2008 i 2009 roku cześć aktywów trwałych
została przekwalifikowana na aktywa trwałe przeznaczone do zbycia. Dlatego łączny udział aktywów
trwałych i aktywów trwałych przeznaczonych do zbycia w stosunku do aktywów ogółem wynosił na
dzień 30.06.2010 roku 65% sumy bilansowej.
Duże fluktuacje są zauważalne w należnościach z tytułu dostaw i usług - wysoki poziom w 2007 roku
(stanowiły 61,7% aktywów obrotowych), istotny spadek w 2008 roku (do poziomu 33,6% aktywów
obrotowych), aż po uzyskanie poziomu 49,3% na koniec 1H 2010 roku. Tak wysoka fluktuacja poziomu
należności wynika z charakteru prowadzonej przez Spółkę działalności jako Generalny Wykonawca.
PBO Anioła wystawia faktury za wykonane prace przeważnie raz w miesiącu. W związku z powyższym
jednostkowa faktura stanowi wysoką wartość co może wpływać na znaczącą zmienność poziomu
należności. Z kolei zapasy utrzymują się na względnie stabilnym i niskim poziomie. Wynika to
z prowadzonej polityki zakupów polegającej na dokonywaniu zakupów materiałów budowlanych na
zasadach „loko budowa”. Oznacza to, że materiały kupowane są według bieżących potrzeb z dostawą
bezpośrednio na budowę, co nie wymaga tworzenia magazynu i ewidencjonowania zakupionych
materiałów. Ponadto Spółka korzysta z usług podwykonawców, którzy samodzielnie zaopatrują się w
materiały budowlane. Wysoki poziom długoterminowych rozliczeń międzyokresowych w 1H 2010,
wynikał z faktu, iż na dzień bilansowy w portfelu Spółki znajdowało się kilka niezakończonych
kontraktów długoterminowych o dużej wartości.
Skonsolidawany bilans, z tys. zł
Udział
2007
2008
2009
30.06.2010
2007
2008
2009
30.06.2010
A. Aktywa trwałe
23 765
2 239
27 296
26 003
62,7%
4,6%
47,7%
43,1%
1. Wartoś ć firmy
0
0
0
0
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
2. Inne wartoś ci niematerialne
0
23
18
0
0,0%
1,0%
0,1%
0,0%
3. Rzeczowe a ktywa trwałe
10 040
261
18 781
21 026
42,2%
11,7%
68,8%
80,9%
4. Nieruchomoś ci inwes tycyjne
13 158
970
2 511
2 511
55,4%
43,3%
9,2%
9,7%
5. Należnoś ci długotermi nowe
0
659
1 000
1 209
0,0%
29,4%
3,7%
4,7%
0,0%
6. Aktywa fina ns owe
30
0
0
0
0,1%
0,0%
0,0%
537
327
561
693
2,3%
14,6%
2,1%
2,7%
0
0
4 425
564
0,0%
0,0%
16,2%
2,2%
13 645
15 186
16 588
21 065
36,0%
30,9%
29,0%
34,9%
447
382
63
716
3,3%
2,5%
0,4%
3,4%
2. Należnoś ci z tytułu dos taw i us ług
8 424
5 100
7 115
10 377
61,7%
33,6%
42,9%
49,3%
3. Należnoś ci pozos tałe
1 631
6 618
3 822
3 179
12,0%
43,6%
23,0%
15,1%
419
294
0
0
3,1%
1,9%
0,0%
0,0%
0
155
176
182
0,0%
1,0%
1,1%
0,9%
76
19
1 752
1 346
0,6%
0,1%
10,6%
6,4%
2 648
2 619
3 660
5 266
19,4%
17,2%
22,1%
25,0%
7. Aktywa z tytułu podatku odroczonego
8. Inne długoterminowe rozliczenia międzyokr.
B. Aktywa obrotowe
1. Zapas y
4. Należnoś ci z tytułu podatku dochodowego
5. Aktywa fina ns owe
6. Środki pieniężne i ich ekwiwalenty
7. Rozliczenia międzyokres owe
C. Aktywa trwałe przeznaczone do zbycia
AKTYWA OGÓŁEM
513
31 663
13 368
13 330
1,4%
64,5%
23,3%
22,1%
37 923
49 087
57 253
60 399
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Po stronie pasywów wzrost sumy bilansowej był szczególnie zauważalny na poziomie kapitałów
własnych – w tym zysku wypracowanego w analizowanym okresie, co przełożyło się na wzrost udziału
kapitałów własnych w finansowaniu działalności Spółki do 23,6% na koniec 1H 2010 roku.
str. 11
25 marca 2011 roku
Skonsolidawany bilans, z tys. zł
Udział
2007
2008
2009
30.06.2010
2007
2008
2009
30.06.2010
A. Kapitał własny
3 901
9 438
13 104
14 267
10,3%
19,2%
22,9%
23,6%
I. Kapitały przypadające akcjonariuszom podmiotu dominującego
3 879
9 382
12 992
14 090
99,4%
99,4%
99,1%
98,8%
100
534
534
534
2,6%
5,7%
4,1%
3,7%
4 361
10 349
8 964
12 016
111,8%
109,6%
68,4%
84,2%
1. Ka pita ł a kcyjny
2. Ka pita ł za pa sowy
3. Ka pita ł rezerwowy
0
0
0
0
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
14
-2 895
-114
-249
0,4%
-30,7%
-0,9%
-1,7%
-596
1 395
3 608
1 789
-15,3%
14,8%
27,5%
12,5%
22
56
111
177
0,6%
0,6%
0,9%
1,2%
B. Zobowiązania długoterminowe
12 888
7 944
18 222
15 960
34,0%
16,2%
31,8%
26,4%
1. Kredyty bankowe
12 414
6 650
0
0
96,3%
83,7%
0,0%
0,0%
0
18
17 317
13 119
0,0%
0,2%
95,0%
82,2%
3. Zysk (stra ta) z la t ubiegłych
4. Zyski (strata ) netto
II. Kapitał przypadający akcjonariuszom mniejszościowym
2. Zobowiązania z tytułu lea singu fina nsowego
3. Zobowiązania pozosta łe
0
685
0
610
0,0%
8,6%
0,0%
3,8%
474
590
906
1 032
3,7%
7,4%
5,0%
6,5%
5. Rezerwy na i nne zobowiązania
0
0
0
0
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
6. Rozliczenia międzyokresowe długoterminowe
0
0
0
1 200
0,0%
0,0%
0,0%
7,5%
4. Rezerwa z tytułu podatku odroczonego
C. Zobowiązania krótkoterminowe
1. Kredyty bankowe
2. Zobowiązania z tytułu lea singu fina nsowego
3. Zobowiązania z tytułu dos taw i usług
4. Zobowiązania pozosta łe
5. Zobowiązanie z tytułu podatku dochodowego
6. Rezerwy na zobowi ąza nia
7. Rozliczenia międzyokresowe krótkoterminowe
D. Zob. dotyczące aktywów trwałych przeznaczonych do zbycia
PASYWA OGÓŁEM
21 134
31 705
25 927
30 171
55,7%
64,6%
45,3%
50,0%
5 937
17 323
14 671
15 026
28,1%
54,6%
56,6%
49,8%
0
10
1
949
0,0%
0,0%
0,0%
3,1%
12 877
10 553
6 318
10 048
60,9%
33,3%
24,4%
33,3%
1 992
3 412
4 626
3 625
9,4%
10,8%
17,8%
12,0%
0
0
0
82
0,0%
0,0%
0,0%
0,3%
328
406
312
283
1,6%
1,3%
1,2%
0,9%
0
0
0
158
0,0%
0,0%
0,0%
0,5%
0
0
0
0
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
37 923
49 087
57 253
60 398
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Zauważalna jest również zmiana struktury pasywów – w 2007 roku kapitały obce w 89,7% finansowały
działalność PBO Anioła, natomiast w 1H 2010 roku udział kapitałów obcych spadł do 76,4%.
Zobowiązania długoterminowe wykazywane przez Spółkę zawierają się w przedziale 16,2% - 34%
pasywów ogółem i składają się na nie początkowo kredyty bankowe, które w 2009 roku zostały
przekształcone na zobowiązania z tytułu leasingu finansowego. PBO Anioła w 2009 roku całkowicie
wyeliminował konieczność korzystania z długoterminowych kredytów bankowych. Największy udział
w finansowaniu działalności miały w całym okresie analizy zobowiązania krótkoterminowe, w tym
przede wszystkim krótkoterminowe kredyty bankowe, które stanowiły około 50% zobowiązań
krótkoterminowych w latach 2008-2009. Istotną pozycję stanowiły również zobowiązania z tytułu
dostaw i usług (60,9% zobowiązań krótkoterminowych w 2007 roku oraz 33,3% w 1H 2010 roku).
Rachunek zysków
i strat
str. 12
Spadek przychodów w latach 2008-2009 roku wynikał z osłabienia koniunktury na rynku budowlanym,
co objawiało się w sposób następujący:
• drastycznie spadło zainteresowanie inwestorów nowymi projektami, spadek ilości zapytań
ofertowych, co wynikała głównie z faktu, wstrzymania planów inwestycyjnych przez
kontrahentów,
• otwarcie rynku pracy w UE w połączeniu z deficytem pracowników, w szczególności
pracowników fizycznych w tzw. Starej UE spowodował znaczny ich wypływ z Polski, czego
konsekwencją stało się osłabienie mocy produkcyjnych w wyniku braku możliwości
pozyskania podwykonawców świadczących usługi wysokiej jakości,
• w wyniku bardzo dynamicznego rozwoju koniunktury budowlanej w latach 2006-2007, na
rynku powstało wiele nowych podmiotów, świadczących podobne usługi do PBO Anioła,
ponadto wiele firm konkurencyjnych poczyniło znaczne inwestycje, które w konsekwencji
wpłynęły na wzrost ich kosztów stałych. Spółki te były zmuszone do realizacji wyższych
poziomów obrotów w celu pokrycia tych kosztów, nawet kosztem rentowności
prowadzonej działalności. Taki układ na rynku spowodował, że PBO Anioła w wielu
przetargach przegrywała z uwagi na proponowane warunki cenowe.
• w okresie począwszy od 4Q 2007 do 3Q 2008, PBO Anioła realizował dużą inwestycję własną
tj. budowę CLM Kostrzyn, koszty budowy niniejszej inwestycji to 16.958 tys. zł, natomiast
wartość rynkowa to ponad 23.500 tys. zł. W celu realizacji przedmiotowej inwestycji
25 marca 2011 roku
Spółka wykorzystała część swoich mocy przerobowych - zarówno jeżeli chodzi o
podwykonawców, jak i środki finansowe. Biorąc pod uwagę trudności z pozyskaniem
dobrych podwykonawców z uwagi na migrację pracowników do krajów starej UE, PBO
Anioła nie posiadało już mocy przerobowych na realizację dodatkowych kontraktów dla
inwestorów zewnętrznych. Mając na uwadze powyższe Spółka szacuje, że z powodu
realizacji własnej inwestycji i wykorzystania do realizacji części mocy przerobowych nie
zrealizował w 2008 roku przychodów na poziomie około 20.000 tys. zł.
Spadek przychodów w roku 2009 był głównie zdeterminowany przez nadal utrzymujący się deficyt
podwykonawców, bardzo silną konkurencję cenową i oferowanie niejednokrotnie cen dumpingowych
przez konkurencję zmuszoną do utrzymania większego poziomu przerobu w celu utrzymania własnej
działalności oraz przez znaczne ograniczenie poziomu inwestycji przez kontrahentów.
Rachunek zysków i strat (w tys. zł)
zmiana
2007
2008
2009
1H2010
2008/2007
2009/2008
1H'10/1H'09
I. Przychody ze sprzedaży
55 607
54 203
49 951
29 601
-2,5%
-7,8%
28,8%
1. Przychody ze s przedaży produktów i us ług
58 553
54 058
49 936
29 600
-7,7%
-7,6%
28,8%
45
145
14
1
223,1%
-90,2%
x
54 850
51 804
44 647
26 813
-5,6%
-13,8%
28,4%
2. Przychody ze s przedaży ze s przedaży tow. i mat.
II. Koszty działalności operacyjnej
1. Amortyzacja
188
211
504
378
12,1%
139,1%
43,4%
2. Zużycie ma teriałów i energii
10 074
6 363
6 100
6 453
-36,8%
-4,1%
199,0%
3. Us ługi obce
43 455
43 556
36 363
18 045
0,2%
-16,5%
2,1%
297
277
129
62
-6,6%
-53,3%
91,4%
4. Podatki i opłaty
5. Wynagrodzenia
594
943
1 053
1 531
58,8%
11,6%
207,5%
6. Ubezpieczenia s połeczne i inne ś wia dczenia
158
252
253
173
59,7%
0,1%
26,8%
7. Pozos tałe kos zty rodzajowe
41
63
232
169
53,1%
269,7%
33,1%
8. Wartoś ć s przedanych towarów i materiałów
43
138
13
1
221,7%
-90,8%
x
757
2 399
5 304
2 788
216,9%
121,1%
33,1%
III. Zysk (strata) na sprzedaży
1. Pozos tałe przychody operacyjne
81
1 316
1 764
517
1524,4%
34,1%
-72,3%
2. Pozos tałe kos zty operacyjne
411
892
1 119
131
117,2%
25,4%
-86,2%
IV. Zysk (strata) na działalności operacyjnej
427
2 823
5 948
3 175
561,1%
110,7%
5,2%
18
29
14
16
60,6%
-50,8%
2084,4%
1. Przychody finans owe
2. Kos zty fina ns owe
681
1 566
1 674
1 082
129,9%
6,9%
9,3%
V. Zysk (strata) na działalności gospodarczej
-236
1 286
4 288
2 109
-644,9%
233,5%
4,0%
VI. Zysk (strata) brutto
-236
1 286
4 288
2 109
-644,9%
233,5%
4,0%
388
667
628
334
71,9%
-5,9%
-23,7%
1. Podatek dochodowy
Zys k (s trata) netto za rok obrotowy, w tym
-624
619
3 660
1 775
-199,2%
491,3%
11,6%
1. Przypadający akcjonariuszom podmiotu dominującego
-596
586
3 608
1 762
-198,3%
515,7%
16,4%
-28
33
52
-13
-217,9%
58,8%
-82,8%
2. Przypadający akcjonarius zom mniejs zoś ciowym
W roku 2010 konsekwentne utrzymanie polityki jakości oraz wstrzymywanie się od zawierania
kontraktów poniżej kosztów ich realizacji spowodowało, że dotychczasowi inwestorzy chętniej
przystępują do realizacji kontraktów ze Spółką, nawet jeżeli cena, którą oferuje nie jest najniższa.
Wielu z kontrahentów ponosi obecnie negatywne skutki korzystania z najtańszych ofert. Na koniec 1H
2010 roku Spółka zrealizowała, była w trakcie realizacji oraz miała podpisane kontrakty, które
gwarantują jej przychód w 2010 roku na poziomie minimum około 69 mln zł, co przekracza wartości
przychodów osiągniętych w roku 2009 o 40%. Obecne szacunki Zarządu zakładają osiągnięcie 75 mln zł
przychodów w 2010 roku. Jednocześnie część już zawartych kontraktów dotyczy prac, które będą
realizowane w roku 2011, których wartość to około 35,2 mln zł.
Pomimo spadku przychodów, konsekwentne wdrażanie polityki optymalizacji kosztowej,
uczestniczenie w projektach zapewniających odpowiednią rentowność spowodowały, że Spółka
systematycznie poprawiała wyniki finansowe i w latach 2008 i 2009 osiągnęła zysk netto.
Analiza
wskaźnikowa
str. 13
Dzięki prowadzonym działaniom w latach 2008 i 2009 PBO Anioła utrzymała stabilną sytuację na
poziomie rentowności, pomimo trudnej sytuacji gospodarczej wynikającej z kryzysu gospodarczego.
W 2009 roku rentowność udało się poprawić. Rentowność sprzedaży w roku 2007 wynosiła 1,3%, a w
2008 sięgnęła 4,4%, w 2009 rentowność wzrosła do 10,6%. Taki istotny wzrost rentowności był
25 marca 2011 roku
możliwy głównie dzięki ograniczeniu kosztów usług obcych, na które składają się przede wszystkim
koszty podwykonawców.
W całym analizowanym okresie wskaźnik bieżącej płynności finansowej kształtował się poniżej
optymalnych poziomów (1,2-2,0), podobnie jak wskaźnik płynności przyspieszonej. Najistotniejszą
przyczyną wystąpienia wskaźników płynności poniżej wartości optymalnej (w latach 2008, 2009 i 1H
2010) był fakt zaksięgowania raty balonowej (ostatnia rata kredytu stanowiła istotną część pierwotnej
wartości kredytu tj. ponad 50% wartości udzielonego kredytu) kredytów inwestycyjnych w
zobowiązaniach krótkoterminowych. Wynikało to z faktu, że na koniec roku obrotowego wymagalność
kredytów inwestycyjnych i ich rat balonowych przypadała w terminie krótszym niż 12 miesięcy. Pod
koniec 2010 roku nastąpiła zmiana części (około 3,2 mln zł) zobowiązań krótkoterminowych na
długoterminowe (do 2013 roku). Natomiast niska wartość wskaźników płynności w 2007 roku była
wynikiem zamrożenia części gotówki na zakup nieruchomości gruntowej w Poznaniu przy ul.
Kurpińskiego oraz poniesionych kosztów na realizację inwestycji własnej CLM Kostrzyn.
Wskaźniki finansowe
2007
2008
2009
1H2010
Rentowność
Wska źni k rentownoś ci sprzeda ży
1,4%
4,4%
10,6%
9,4%
Wska źni k rentownoś ci EBITDA
1,1%
5,6%
12,9%
11,6%
Wska źni k rentownoś ci opera cyjnej
0,8%
5,2%
11,9%
10,7%
Wska źni k rentownoś ci brutto
-0,4%
2,4%
8,6%
7,1%
Wska źni k rentownoś ci netto
-1,1%
1,1%
7,2%
6,0%
ROA
-1,6%
1,2%
6,3%
2,9%
ROE
-15,4%
6,2%
27,8%
12,5%
-9 106
Płynność
Ka pi ta ł obrotowy (w tys . zł)
-7 489
-16 520
-9 339
Wska źni k bi eżący
0,6
0,5
0,6
0,7
Wska źni k płynnoś ci s zybki ej
0,6
0,5
0,6
0,7
Wska źni k za dłużeni a
89,7%
80,8%
77,1%
76,4%
Wska źni k za dłużeni a ka p. wła s nego
877,1%
422,6%
339,8%
327,4%
Dług netto (w tys . zł)
18 275
23 955
12 918
13 680
Dług netto / EBITDA
29,7
7,9
2,0
4,0
Zadłużenie
Rotacja
Rota cja za pa s ów (w dni a ch)
3
3
2
3
Rota cja na l eżności (w dni a ch)
55
45
44
53
Rota cja zobowi ąza ń (w dni a ch)
83
78
61
50
Źródło: obliczenia DM AmerBrokers
W latach 2007-2008 PBO Anioła posiadał dość znaczne zadłużenie długoterminowe. W 2009 roku część
zobowiązań kredytowych została przekonwertowana na długoterminowy leasing finansowy
nieruchomości (CLM Kostrzyn). W analizowanym okresie wskaźniki rotacji majątku kształtowały się na
zadowalającym poziomie. W związku z utrzymywaniem zapasów na podobnym, niskim poziomie i
zwiększaniu skali działalności nastąpiło skrócenie cyklu rotacji zapasów o około 1 dzień w 2009 roku.
Jest to zgodne z polityką PBO Anioła, który ogranicza koszty magazynowania zapasów, a część prac
zleca podwykonawcom samodzielnie zaopatrującym się w potrzebne materiały. W analizowanym
okresie nastąpiła nieznaczna poprawa wskaźnika rotacji należności wskazująca na polepszenie
ściągalności należności. W 2009 roku Spółka średnio otrzymywała należności po 44 dniach, wydłużenie
rotacji w 1H 2010 roku wynika z sezonowości. Obniżeniu uległ również cykl rotacji zobowiązań
handlowych – do około 61 dni w 2009 roku z 83 dni w roku 2007. W całym analizowanym okresie cykl
konwersji gotówki wskazuje na efektywne zarządzanie posiadanym majątkiem, ponieważ kształtuje się
poniżej zera. Wskazuje to na fakt, iż Spółka nie utrzymywała długo środków pieniężnych zamrożonych
w należnościach i zapasach oraz nie miała kłopotów z bieżącą regulacją zobowiązań.
str. 14
25 marca 2011 roku
Wycena Spółki
Metoda
dochodowa
Wycena metodą zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) została sporządzona w oparciu
o prognozy DM AmerBrokers i dotyczą lat 2010-2015.
Prognozowane główne pozycje rachunku zysków i strat PBO Anioła S.A. (tys. zł)
2010P
2011P
2012PA
2013PA
2014PA
2015PA
Przychody ze s przeda ży
75 065
95 697
113 697
133 699
143 700
150 701
Zmiana przychodów
EBITDA
Marża EBITDA
EBIT
Marża operacyjna
50,3%
7 972
10,6%
7 048
9,4%
27,5%
13 023
13,6%
12 042
12,6%
18,8%
15 568
13,7%
14 475
12,7%
10,1%
18 570
13,9%
17 477
13,1%
7,5%
20 271
14,1%
19 178
13,3%
4,9%
20 972
13,9%
19 879
13,2%
4 228
5,6%
1,15
14,76
16,20
3,83
8 690
9,1%
0,90
8,07
9,93
2,36
10 773
9,5%
0,76
5,30
8,01
1,71
13 207
9,9%
0,65
5,89
6,54
1,36
14 585
10,1%
0,60
5,64
5,92
1,10
15 154
10,1%
0,57
5,45
5,70
0,92
Zys k netto
Marża zysku netto
P/Sa l es *
EV/EBITDA*
P/E*
P/BV*
P - prognoza Zarządu, PA - prognoza AmerBrokers
* wskaźniki wyliczone na podstawie wyceny końcowej, dla 2010 roku uwzględniono starą liczbę akcji
Prognoza Zarządu na 2011 rok oparto w 31% (29,6 mln zł) na realizowanych kontraktach
długoterminowych oraz podpisanych kontraktach, których realizacja przypada na rok 2011. W marcu br.
został podpisany kontrakt na kwotę 5,6 mln zł, który zwiększa portfel zamówień na 2011 rok do 35,2 mln
zł (36,7% prognozy). Na podstawie doświadczenia i znajomości planów na obecny rok głównych
kontrahentów, przyjęto 25% wzrost sprzedaży w porównaniu do 2010 roku. Przyjęta poprawa
rentowności wynika z wdrożenia strategii polegającej m.in. na redukcji kosztów podwykonawców i
dostawców poprzez negocjowanie cen oraz uzyskiwanego dyskonta za szybszą realizację zapłaty (bez
odroczonego terminu płatności). Spółka zakłada, że obniżenie kosztów w ramach Grupy Kapitałowej
nastąpi w wyniku realizacji części prac budowlanych poprzez nowo utworzone spółki wykonawcze (PBO
Hydro S.A., PBO Elektro S.A.) należące do Grupy Kapitałowej.
Dobre relacje z sieciami handlowymi (w ostatnich trzech latach zostało przeprowadzonych 33 wspólnych
realizacji budów), nadal niskie nasycenie rynku segmentem dyskontów, plany głównych kontrahentów
spółki (m.in. Jeronimo Martins, Netto, Piotr i Paweł, Lidl) na dalszy silny rozwój w naszym kraju oraz duży
potencjał inwestycji odtworzeniowych (remonty, rebranding przejętych sieci) pozwalają naszym zdaniem
z optymizmem zakładać rozwój przychodów spółki w kolejnych latach. Natomiast przyjęta strategia
rozszerzenia profilu działania z generalnego wykonawcy do roli dewelopera realizującego cały proces
inwestycyjny na zlecenie sieci handlowych, pozwala na przyjęcie założenia uzyskiwania w kolejnych
latach wyższego poziomu rentowności operacyjnej.
Założenia te opieramy w głównej mierze na pojawieniu się nowych centrów generowania zysku:
• marża na zakupie i przygotowaniu gruntów (Spółka ze względu na znajomość rynku jest w
stanie wyszukać okazje rynkowe i przyspieszyć proces zdobywania warunków zabudowy),
• skonto za szybsze płatności podwykonawcom i dostawcom materiałów budowlanych,
• marża na pracach projektowych (realizowanych przez PBO Projekt Sp. z o.o),
• dodatkowa marża na procesie budowalnym (realizacja części robót przez spółki zależne),
• marża za całościową obsługę projektu (premia za ryzyko deweloperskie oraz koszt pieniądza w
czasie).
str. 15
25 marca 2011 roku
Wycena PBO ANIOŁA S.A. metodą DCF
(tys. zł)
Zys k opera cyjny
- opoda tkowa nie EBIT
2011P
12 042
-2 288
2012P
14 475
-2 750
2013P
17 477
-3 321
2014P
19 178
-3 644
2015P
19 879
-3 777
2015P+
19 879
-3 777
NOPLAT
+ Amortyza cja
- Zmi a na ka pita łu pra cującego
9 754
981
-5 622
11 725
1 093
-2 902
14 156
1 093
-2 217
15 534
1 093
-1 469
16 102
1 093
-1 206
16 102
1 093
-241
5 113
-11 450
9 916
-9 501
13 032
-7 387
15 158
-4 757
15 989
-3 257
16 954
-1 257
Wolne przepływy pieniężne (FCF)
ws półczynnik dys konta
-6 336
91,9%
415
84,0%
5 645
76,8%
10 401
70,2%
12 732
64,1%
15 697
64,1%
Wartość bieżąca (PV FCF)
Stopa wolna od ryzyka
Premia za ryzyko (dług)
Stopa poda tkowa
Efektywny koszt długu
-5 823
5,6%
2,0%
19,0%
6,2%
349
5,6%
2,0%
19,0%
6,2%
4 335
5,6%
2,0%
19,0%
6,2%
7 301
5,6%
2,0%
19,0%
6,2%
8 160
5,6%
2,0%
19,0%
6,2%
5,6%
2,0%
19,0%
6,2%
Beta
Premia za ryzyko (ka pita ł wła s ny)
Koszt kapitału własnego
1,00
5,0%
10,6%
1,00
5,0%
10,6%
1,00
5,0%
10,6%
1,00
5,0%
10,6%
1,00
5,0%
10,6%
1,00
5,0%
10,6%
Dług / (Dług + Ka pi ta ły wła sne)
41,0%
28,0%
28,0%
28,0%
25,0%
25,0%
8,8%
9,4%
9,4%
9,4%
9,5%
9,5%
Nadwyżka operacyjna
- Wyda tki i nwes tycyjne netto
WACC
Suma DCF 2011-2015
Rezydua l ny wzros t FCF po okres ie prognozy
Wa rtoś ć rezydua l na 2014+ (RV)
Zdys kontowa na wa rtoś ć rezydua lna (PV RV)
Wartość przedsiębiorstwa (EV)
Dług netto
14 322
1,5%
198 434
127 177
141 499
18 737
Wartość 100% akcji
122 762
Liczba a kcji (tys )
6 740
Wartość 1 akcji
Źródło: Amerbrokers
18,21
Wartość jednej akcji spółki PBO Anioła wyliczona metodą dochodową to 18,21 zł.
Analiza
wrażliwości
Analiza wrażliwości wyceny DCF na przyjęte założenia
Rezydualny wzrost FCF po okresie prognozy
Zmienne
WACC
1,0%
0,5%
0,5%
14,30
15,09
1,0%
15,17
16,04
1,5%
16,12
17,11
2,0%
17,20
18,31
2,5%
18,40
19,67
0,0%
-0,5%
-1,0%
15,96
16,93
18,03
17,02
18,12
19,37
18,21
19,47
20,90
19,57
21,00
22,66
21,11
22,78
24,72
Źródło: opracowanie AmerBrokers
str. 16
Metoda
porównawcza
25 marca 2011 roku
Wycena porównawcza polega na porównaniu wskaźników wyceny rynkowej PBO Anioła w odniesieniu
do wybranych Spółek sektora budowlanego notowanych na giełdzie w Warszawie bazujących na
aktualnych wynikach finansowych za 2010 rok oraz prognozach wyników tych spółek sporządzonych
przez domy maklerskie.
W wycenie uwzględniliśmy w szczególności spółki budowlane, które w swojej historii prowadziły
projekty związane z budownictwem komercyjnym.
Wycena jednej akcji PBO Anioła metodą porównawczą na dzień 24.03.2011
Spółka
Budi mex
Echo Investment
P/E
Kurs
98,25 zł
EV/EBITDA
2010*
2011
2012
2010*
2011
2012
9,38
12,94
14,58
1,92
7,92
9,00
11,49
4,86 zł
13,91
16,57
13,95
21,91
12,57
157,00 zł
16,55
13,71
12,12
10,91
8,25
7,15
Mi rbud
4,50 zł
12,60
10,31
9,24
9,29
7,55
6,78
Mos tos ta l Wa rs za wa
43,00 zł
13,91
15,31
11,37
4,17
5,88
4,62
PA NOVA
30,00 zł
14,87
11,38
11,57
13,56
7,53
5,99
PBG
183,70 zł
11,71
10,93
10,04
10,54
7,15
6,49
Pol i mex-Mos tosta l
3,45 zł
15,94
11,07
8,90
7,44
6,21
5,34
Uni bep
8,00 zł
11,96
11,56
7,79
7,91
7,85
5,22
x
13,91
11,56
11,37
9,29
7,55
6,49
PBO ANIOŁA S.A. (w zł)
11,01
14,91
18,18
8,00
11,80
13,43
Wagi
0,25
0,15
0,10
0,25
0,15
0,10
El ektrobudowa
Medi a na
Wycena jednej akcji PBO ANIOŁA S.A. - średnia ważona (w zł)
11,92
Źródło: dane ze spółek oraz prognozy DM Millennium S.A., IDM S.A., BDM S.A., DI BRE, AmerBrokers
* dla 2010 roku przyjęto liczbę akcji przed emisją
W oparciu o przedstawione w powyższej tabeli obecne wskaźniki rynkowe spółek porównywalnych oraz
wskaźniki prognozowane na kolejne lata przez konsensus rynkowy biur maklerskich, wartość jednej akcji
PBO Anioła S.A. wyliczona metodą porównawcza wynosi 11,92 zł.
PBO Anioła S.A.
a PA Nova S.A.
Porównanie PBO Anioła S.A. oraz PA NOVA S.A.
PA NOVA
Przychody ze sprzeda ży
EBIT
PBO ANIOŁA
Wyni k 2010
Prognoza Zarządu
2011*
Sza cunek 2010**
Prognoza Za rządu
2011
146 486
160 817
75 065
95 697
25 739
27 339
7 048
12 042
17,57%
17,00%
9,39%
12,58%
EBITDA
27 939
29 751
7 972
13 023
Zys k netto
20 176
21 304
4 228
8 690
rentowność EBIT
rentowność netto
13,77%
13,25%
5,63%
9,08%
300 000
300 000
86 317
86 317
78 747
-72 000
31 316
18 737
235 879
257 183
17 816
35 288
P/E
14,87
14,08
20,42
9,93
EV/EBITDA
13,56
7,66
14,76
8,07
1,27
1,17
4,85
2,45
Ka pi ta li zacja
Dług netto
Ka pi ta ł wła s ny
P/BV
*prognoza Zarządu ni e uwzględni a s zacunków długu netto, zys ku EBIT i EBITDA (zosta ły oszacowa ne przez DM AmerBroker
**s za cunki Zarządu ni e uwzgl ędni ają długu netto (zos ta ł os zacowany przez DM AmerBrokers)
str. 17
25 marca 2011 roku
Najbardziej zbliżoną profilem działalności spółką notowaną na GPW w stosunku do PBO Anioła S.A. jest
PA Nova S.A. Spółka specjalizuje się w budowie obiektów handlowych na zlecenie sieci handlowych
(m.in. Kaufland, Netto, Tesco, Biedronka), jak i na użytek własny. Sieciom handlowym spółka oferuje
usługę kompleksowej realizacji przedsięwzięcia deweloperskiego – począwszy od zakupu gruntu,
poprzez uzyskanie pozwoleń, projektowanie i prace budowlane, na pozyskaniu pozwolenia na
użytkowanie skończywszy. PA Nova rozwija również działalność deweloperską we własnym zakresie buduje obiekty handlowe (galerie handlowe, parki handlowe) na posiadanych gruntach.
Podstawową różnicą między spółkami jest właśnie wspomniany powyżej zakres oferowanych usług – PA
Nova oferuje kompleksową realizację projektu, natomiast PBO Anioła pełnił dotychczas rolę jedynie
generalnego wykonawcy. Cele emisyjne PBO Anioła obejmują rozszerzenie profilu działania, właśnie w
kierunku oferowania pełnego zakresu usług – od pozyskania gruntu poprzez doprowadzenie do
uchwalenia planu zagospodarowania przestrzennego, przygotowanie projektu architektonicznego,
realizację prac budowlanych i wreszcie sprzedaż gotowego projektu. Ze względu na złożoność i
czasochłonność takiego procesu (sama budowa trwa około pół roku, a cały proces może trwać nawet 2-3
lata) możliwe będzie uzyskanie wyższych rentowności.
Największą różnicą w formie prowadzonej działalności jest silna ekspozycja PA Nova na obiekty własne.
W październiku 2010 roku miało miejsce otwarcie zbudowanej ze środków własnych spółki Galerii
Sanowa w Przemyślu. W przygotowaniu są także projekty galerii handlowej w Kędzierzynie-Koźlu i
Jaworznie oraz dwa parki handlowe (Zamość, Stalowa Wola). PBO Anioła zamierza rozwijać ten segment
działalności, obecnie portfolio spółki w tym segmencie obejmuje oddane w 2008 roku Centrum
Logistyczno – Magazynowe w Kostrzynie, którego wartość poniesionych nakładów na budowę zamknęła
się kwotą 16,9 mln zł. Obiekt o charakterze komercyjnym, obejmujący pomieszczenia magazynowe i
produkcyjne znajduje się przy trasie krajowej nr 92, w sąsiedztwie planowanego bezkolizyjnego
skrzyżowania z drogą ekspresową S5 Wrocław / Gdańsk, 25 km od centrum Poznania. Plany PBO Anioła
obejmują istotne zwiększenie ekspozycji na budowanie tego typu obiektów własnych.
Rentowność operacyjna uzyskiwana przez PA Nova S.A. w latach 2007-2010 mieściła się w przedziale
11,27-17,57%, natomiast rentowność PBO Anioła mieściła się w przedziale 1-13,3%. Różnica ta wynikała
głównie z wyższej marży realizowanej przez PA Nova na projektach typowo deweloperskich i
zmniejszającej się roli projektów w formule generalnego wykonawcy w przychodach spółki. Ze względu
na kroki podjęte przez PBO Anioła w kierunku realizacji projektów w formule zbliżonej do PA Nova
uważamy za realne przyjęte przez nas założenie trwałego ustabilizowania marży operacyjnej powyżej
poziomu 13%.
Końcowa
wycena
W celu uzyskania końcowej wyceny PBO Anioła S.A. obliczono średnią ważoną wycen uzyskanych
metodą DCF i metodą porównawczą (waga po 50%).
Końcowa wycena jednej akcji PBO ANIOŁA S.A.
Metoda
Metoda dochodowa
Metoda porówna wcza
Wycena PBO ANIOŁA S.A. (w tys. zł)
Dys konto za ni epubl i cznoś ć
Końcowa wycena jednej akcji PBO ANIOŁA S.A. (w zł)
Waga
0,50
0,50
Wycena
18,21
11,92
1,00
15,07
15%
12,81
Wyceniamy wartość jednej akcji PBO Anioła na 15,07 zł, po uwzględnieniu 15% dyskonta za
niepubliczność końcowa wycena jednej akcji PBO Anioła wynosi 12,81 zł.
str. 18
25 marca 2011 roku
Informacje dodatkowe
Zastrzeżenia prawne
Niniejsza analiza, zawierająca rekomendację inwestycyjną, została przygotowana przez Departament Corporate Finance. Jest ona
skierowana do klientów detalicznych i profesjonalnych Domu Maklerskiego AmerBrokers i jest udostępniana nieodpłatnie.
Analiza została przygotowana przez jej autora z wykorzystaniem najlepszej wiedzy i z zachowaniem należytej staranności, w celu
osiągnięcia rzetelności i obiektywności, jak również z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów, który mógłby wpłynąć na
jej treść.
Autor analizy oraz Dom Maklerski AmerBrokers nie ponoszą odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji
inwestycyjnych, podjętych w oparciu o ten dokument.
Niniejsza analiza podlega ochronie wynikającej z ustawy z dnia 4 lutego 1994 roku o prawie autorskim i prawach pokrewnych (Dz.
U. z 2006 r., Nr 90, poz. 631). Powielanie bądź publikowanie niniejszej analizy lub jej części bez pisemnej zgody DM AmerBrokers
jest zabronione.
Dane prezentowane w niniejszym dokumencie zostały uzyskane lub zaczerpnięte ze źródeł uznanych przez DM AmerBrokers za
wiarygodne i rzetelne, jednakże DM AmerBrokers nie może zagwarantować ich dokładności, poprawności i pełności.
Źródło danych – informacje ze spółki, prospekty emisyjne, raporty finansowe, opracowania branżowe, informacje prasowe oraz
dostępne w Internecie itp.
Objaśnienie
skrótów
stosowanych
w analizie
P/E - cena do zysku netto przypadającego na jedną akcję
EV/EBITDA – wartość przedsiębiorstwa do zysku operacyjnego powiększonego o amortyzację w przeliczeniu na jedną akcję
P/Sales - cena do przychodów ze sprzedaży na jedną akcję
P/BV - cena do wartości księgowej na jedną akcję
EPS - zysk netto przypadający na jedną akcję
BVPS - wartość księgowa przypadająca na jedną akcję
EBIT - zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja
ROA - stopa zwrotu z aktywów
ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych
DCF - zdyskontowane przepływy pieniężne
FCF - wolne przepływy pieniężne
NOPLAT - zysk operacyjny po opodatkowaniu (teoretyczny)
WACC - średni ważony koszt kapitału
PV - wartość bieżąca
RV - wartość rezydualna
EV - wartość przedsiębiorstwa (kapitalizacja spółki + zadłużenie netto)
Metody wyceny
W niniejszej analizie zastosowano dwie metody wyceny akcji Spółki: metodę dochodową i metodę porównawczą. Każda z tych
metod ma swoje zalety, ale też jest obciążona wadami.
Metoda dochodowa (znana także jako metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych - DCF) opiera się na prognozie zdolności
spółki lub Grupy Kapitałowej do generowania przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej, pomniejszonych o planowane
wydatki inwestycyjne netto. Po oznaczonym okresie prognozy (najbliższych 5 lat) zakładamy średni roczny przyrost zysków na
określonym poziomie. Silną stroną metody dochodowej jest bazowanie w wycenie na przyszłych przepływach pieniężnych, które
stanowią rzeczywistą wartość dla akcjonariuszy. Natomiast wadą tej metody jest opieranie się na szacunkach odnośnie
kształtowania się przepływów pieniężnych, a także przyjmowanie innych założeń, które mogą okazać się nieprecyzyjne.
Metoda porównawcza bazuje na porównaniu poziomów bieżących wybranych wskaźników rynkowych Spółki lub Grupy
Kapitałowej (np. P/E, EV/EBITDA, P/Sales, P/BV), z poziomami notowanymi przez spółki wybrane do porównania. Metoda
porównawcza bazuje na założeniu, iż akcje spółki powinny być wyceniane na relatywnie podobnych poziomach co wybrane do
porównania spółki. Metodę tą cechuje więc bardzo rynkowe podejście do wyceny akcji, co można uznać za jej zaletę. Natomiast
wadą tej metody jest to, że nie dyskontuje ona przyszłych osiągnięć spółki, a także zakłada iż powinna ona być wyceniana na
średnim poziomie w stosunku do innych spółek, co w niektórych przypadkach może okazać się błędne, biorąc pod uwagę różną
kondycję finansową i perspektywy poszczególnych podmiotów.
Metoda dywidendowa bazuje na szacunkach dotyczących wielkości i przyroście dywidend wypłacanych przez spółkę.
Podstawowym założeniem jest w tym przypadku fakt, że zmiany rynkowej ceny akcji nie są istotne dla inwestora i to nie na nich
chce on zarabiać. W przypadku wyceny spółki metodą dywidendową przyjmuje się, że jedynym przychodem otrzymywanym przez
akcjonariusza są dywidendy. Wadą tej metody jest duża wrażliwość na koszt kapitału oraz stopę wzrostu dywidendy
Przyjęte przez autora analizy założenia przy wycenie spółki, mogą okazać się nietrafne. Niektóre z tych założeń bardzo mocno
wpływają na końcową wycenę spółki. W związku z tym istnieje ryzyko odmiennego zachowania kursu spółki w porównaniu z jej
wyceną wykonaną przez DM AmerBrokers.
str. 19
Rekomendacja
25 marca 2011 roku
Datą pierwszego udostępnienia rekomendacji jest data wskazana na pierwszej stronie analizy. Rekomendacja została wydana na
podstawie: sprawozdań finansowych publikowanych przez spółkę (również w przypadku, gdy elementy tych sprawozdań nie
zostały zamieszczone w niniejszej analizie) oraz wyceny metodą dochodową i porównawczą. W stosunku do poprzedniej
rekomendacji nie wystąpiły istotne zmiany dotyczące metod i podstaw wyceny, przyjętych przy ocenie spółki oraz projekcji
cenowych zawartych w rekomendacji. W przeciwnym wypadku zostało to wyraźnie wskazane w treści rekomendacji.
Horyzont czasowy wydawanych rekomendacji wynosi od 6 do 12 miesięcy. DM AmerBrokers zastrzega sobie możliwość dokonania
zmian rekomendacji w trakcie jej ważności (w przypadku zajścia zdarzenia uzasadniającego taką zmianę).
Definicje dotyczące
wydawanych
rekomendacji
KUPUJ - uważamy, że dana spółka jest niedowartościowana i jej akcje powinny zyskiwać na wartości. Podana cena docelowa
oznacza wartość spółki (wynikającą z wyceny fundamentalnej), do której powinien dotrzeć jej kurs. Nie jest to jednak maksymalny
zasięg wzrostów, gdyż po dotarciu kursu do ceny docelowej rekomendacja może zostać zmieniona na TRZYMAJ. Jest to możliwe w
sytuacji gdy sprzyjające będą warunki rynkowe, a zachowanie kursu będzie wskazywało na prawdopodobieństwo kontynuacji
wzrostów.
SPRZEDAJ - uważamy, że dana spółka jest zbyt wysoko wyceniana, biorąc pod uwagę jej sytuację fundamentalną lub rynkową.
Oznacza to, że akcje spółki powinny tracić na wartości, w związku z czym zalecamy pozbywanie się ich.
TRZYMAJ - uważamy, że akcje spółki, dla której wydano taką rekomendację są niedowartościowane, ale w znacznie mniejszym
stopniu niż przy rekomendacji KUPUJ. Sądzimy jednak, że nie warto pozbywać się akcji, gdyż powinny one zyskiwać na wartości,
szczególnie przy sprzyjających warunkach rynkowych.
REDUKUJ - uważamy, że dana spółka jest zbyt wysoko wyceniana, ale w mniejszym stopniu niż przy rekomendacji SPRZEDAJ.
Oznacza to, że akcje spółki mogą tracić na wartości, w związku z czym zalecamy zmniejszenie udziału walorów tej spółki w portfelu.
NEUTRALNIE - oznacza powstrzymanie się od wyraźnego zalecenia inwestycyjnego.
Rekomendacje
wydane w 4Q 2010
roku
Rekomendacje wydane przez DM AmerBrokers w 4Q 2010 roku
Kupuj
Li czba rekomenda cji
Udzi a ł procentowy
Trzymaj
Sprzedaj
Neutralnie
3
2
1
5
27%
18%
9%
45%
Powiązania
Informacje o powiązaniach pomiędzy DM AmerBrokers a Spółką: DM AmerBrokers oferuje akcji spółki w pierwszej ofercie
publicznej, a także jest podmiotem organizującym ofertę publiczną. Za prace z tym związane DM AmerBrokers otrzymał już część
wynagrodzenia. W przyszłości za pozostałe czynności związane z publiczną ofertą, jak też możliwe inne formy współdziałania ze
spółką DM AmerBrokers może otrzymać dodatkowe wynagrodzenie.
Nadzór
Nadzór nad Domem Maklerskim AmerBrokers S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego.
str. 20
25 marca 2011 roku
Kontakty
DEPARTAMENT
RYNKU
WTÓRNEGO:
Zbigniew Starzycki
tel. 22 397 60 10
[email protected]
Janusz Bobrowski
tel. 22 397 60 12
[email protected]
Krzysztof Boryczko
tel. 22 397 60 13
[email protected]
Paweł Kwiatkowski
tel. 22 397 60 11
[email protected]
DEPARTAMENT
CORPORATE
FINANCE:
Łukasz Rosiński
tel. 22 397 60 24
[email protected]
Branże: budownictwo, deweloperzy, przemysł: materiałów budowlanych, metalowy
Maciej Kabat
tel. 22 397 60 22
[email protected]
Branże: przemysł: chemiczny, motoryzacyjny, tworzyw sztucznych, drzewny, usługi inne
Robert Kurowski
tel. 0 663 933 490
[email protected]
Branże: telekomunikacja, IT, media, przemysł spożywczy, hotele i restauracje, ubezpieczenia, banki, rynek kapitałowy, finanse inne
Renata Miś
tel. 22 397 60 25
[email protected]
Branże: handel detaliczny, handel hurtowy, przemysł: elektromaszynowy, farmaceutyczny, lekki, paliwowy, energetyka, przemysł
inne
str. 21

PBO Anioła – raport IPO

Transkrypt

Podobne dokumenty

Pausa.kwiecień2016

zobacz