Pełna analiza z wykresami w załączniku PDF

RAPORT Open Finance, 02.09.2010 r.
Srebro – kuzyn złota skazany na rozgłos
W sierpniu spośród kilkudziesięciu instrumentów finansowych najlepszymi inwestycjami
okazały się długoterminowe obligacje i metale szlachetne. Na rynku srebra obserwujemy
interesujące zjawiska, które mogą zaowocować szybkim wzrostem ceny.
Długoterminowy wykres złota przypomina hiperbolę, która rozpoczęła ostatnią fazę przyspieszenia
przed załamaniem trendu wzrostowego, dlatego ktoś, kto przy obecnych cenach kupuje ten metal,
bez względu na fundamentalne argumenty przemawiające za taką decyzją, powinien zdawać sobie
sprawę, że dołącza do inwestorów zachęcanych reklamami telewizyjnymi i powtarzanymi od blisko
dwóch lat przestrogami analityków przed wybuchem inflacji. 1 września 2010 roku cena uncji złota
przekroczyła 1250 USD i do pobicia tegorocznych szczytów zostało zaledwie kilka dolarów,
więc rynek wciąż zdecydowanie należy do popytowej strony i gra przeciwko temu trendowi przed
pojawieniem się pierwszych oznak słabości mija się z celem.
Czytając na stronie agencji Bloomberg wypowiedzi zagranicznych analityków szacujących
kilkumiesięczny zakres ceny złota na ok. 1500 USD, można się z tym zgadzać lub nie, ale jeśli
eksperci zaczynają posługiwać się zwrotami w stylu „złoto jest skazane na wzrosty zarówno
warunkach deflacji, jak i inflacji” czy „kruszec to jedyny prawdziwy pieniądz, który przez dekady
udowadniał swoją wartość i przy obecnej polityce banków centralnych będzie podobnie”, to w głowie
każdego inwestora powinna zapalić się alarmowa lampka. Historia uczy, że slogany, które są
prawdziwe w dowolnym momencie cyklu koniunkturalnego, nienajlepiej sprawdzają się jako
rekomendacje kupna, zwłaszcza, gdy cena danego aktywa rosła w oparciu o te same hasła od wielu
miesięcy.
Open Finance SA ul. Domaniewska 39, 02-672 Warszawa
[email protected], www.open.pl
1
Cena złota w latach 1999-2010 (w USD za uncję)
Źródło: bossafx
Zamiast podnosić lament, że kolejna bańka spekulacyjna jest o krok od pęknięcia, o czym wcale
nie jestem do końca przekonany, chciałbym zwrócić inwestorom uwagę na inny metal szlachetny,
którego cena zachowuje się podobnie jak złoto, lecz jednocześnie ma więcej wspólnego z realną
gospodarką niż z trudnymi do zweryfikowania mitami. Chodzi o srebro. Przez niektórych może być
postrzegane jako „złoto dla ubogich”, ale porównując wyłącznie wykresy obu metali, można dojść
do wniosku, że analiza techniczna w perspektywie kilkunastu tygodni do kilku miesięcy, przemawia
raczej na korzyść srebra.
Srebro mniej szlachetne, bardziej praktyczne
Pierwsze ślady zastosowania srebra jako środka płatniczego sięgają ok. 700 r. p.n.e.,
kiedy to w Mezopotamii kupcy ułatwiali sobie nim wymianę towarową. Później w starożytnej Grecji
drachma zawierała ok. 1/8 uncji srebra, a w Rzymie denar składał się z 1/7 uncji tego metalu,
ale może nie oddalajmy się za bardzo od naszych czasów, aby nie sięgać po argumenty prawdziwe
zawsze i wszędzie.
Zasadnicza różnica między złotem a srebrem polega na strukturze popytu. Z raportu World Gold
Council wynika, że w II kw. 2010 roku popyt na złoto zaledwie w 10,2 proc. pochodził z przemysłu,
w 39 proc. z branży jubilerskiej, a pozostałe ponad 50 proc. wygenerowała branża finansowa
i inwestorzy
indywidualni
szukający
zabezpieczenia
przed
spadkiem
siły
nabywczej
walut
(w II kw. wyraźnie ożywił się popyt z Europy, głównie za sprawą zawirowań w strefie euro).
Open Finance SA ul. Domaniewska 39, 02-672 Warszawa
[email protected], www.open.pl
2
Struktura popytu na złoto w II kw. 2010 roku
Źródło: opracowanie własne na podstawie World Gold Council
W przypadku srebra znakomite właściwości fizyczne i chemiczne (srebro jest najlepszym
przewodnikiem ciepła i prądu) sprawiają, że ma ono szerokie zastosowanie w wielu branżach. Niemal
każdy komputer, monitor czy telefon komórkowy zawiera drobne elementy ze srebra, metal
ten znajdziemy również w bateriach czy filtrach wody. W 2008 roku spośród całkowitego
zapotrzebowania na srebro podliczonego na 888 mln uncji, przemysł wygenerował 50,3 proc. popytu,
branża jubilerska 17,8 proc., a fotograficzna 11,8 proc. Popyt na srebro zgłoszony przez procentów
monet i medali nie przekraczał 7 proc. ogółu, co w połączeniu z popytem zaklasyfikowanym
jako „pozostałe źródła”, pozostawia inwestorom finansowym do dyspozycji nie więcej niż kilkanaście
procent ogółu zapotrzebowania na srebro.
Struktura popytu na srebro w latach 1999-2008
Źródło: opracowanie własne na podstawie wikinvest.com
Open Finance SA ul. Domaniewska 39, 02-672 Warszawa
[email protected], www.open.pl
3
Tajemnicza krótka sprzedaż
Ted Butler, z firmy Investment Rarities, zaistniał w świecie finansów jako jeden z najbardziej
dociekliwych analityków rynku srebra. Z jego badań wynika, że ceny srebra przez wiele lat były
nienaturalnie zaniżane poprzez utrzymywanie krótkich pozycji na rynku Comex (na nowojorskiej
giełdzie surowcowej) przez kilka instytucji finansowych. Być może to tylko jedna z teorii spiskowych,
których nie brak także wśród inwestorów zainteresowanych złotem, ale jeśli przyjrzymy się danym
okazuje się, że srebro jest jedynym surowcem, dla którego wartość krótkich pozycji była większa
niż cała światowa produkcja oraz dostępne zapasy. Jak w przypadku każdego instrumentu
finansowego rodzi to ryzyko wystąpienia zjawiska znanego jako „short squeeze”, czyli gwałtownego
ruchu cen w górę na skutek zamykania krótkich pozycji przez inwestorów finansowych i z drugiej
strony próby zgromadzenia jak największych zapasów, po jak najniższych cenach, przez
producentów.
Podaż srebra
Źródło: opracowanie własne na podstawie wikinvest.com
W ciągu ostatniej dekady kopalnie wydobywały przeciętnie ok. 650 mln uncji srebra (jedna uncja
to ok. 31 gramów), ok. 180 mln uncji pochodziło z recyclingu, a kolejne ok. 100 mln uncji z innych
źródeł. Inwestorzy kupują rocznie ok. 100-150 mln uncji wartych ok. 2 mld USD. Natomiast Bank
Rozliczeń Międzynarodowych szacuje nominalną wartość pozycji „inne metale szlachetne”
w bilansach banków na 200 mld USD.
Od czerwca do listopada 2008 roku udział amerykańskich banków w ogóle krótkich pozycji na srebrze
netto, otwartych przez wszystkich komercyjnych inwestorów, wzrósł z 9 do 99 proc. Co najciekawsze,
za tak wielkim zakładem stały tylko dwie instytucje. Zatem w grudniu 2008 roku właściwie wszystkie
Open Finance SA ul. Domaniewska 39, 02-672 Warszawa
[email protected], www.open.pl
4
krótkie pozycje otwarte na rynku srebra skoncentrowane były w rękach dwóch graczy, a stąd
do oskarżeń o manipulację cenami droga nie wydaje się zbyt długa.
Zależność między krótkimi pozycjami dwóch banków (jako proc. ogółu krótkich pozycji
inwestorów komercyjnych, skala prawa) a ceną srebra (skala lewa, w USD za uncję).
Źródło: Hinde Capital
Powyższy wykres pokazuje, jak skokowo w połowie 2008 roku banki otwierały pozycje na spadek cen
srebra (czerwone słupki obrazują procentowy udział pozycji owych dwóch banków we wszystkich
krótkich pozycjach inwestorów komercyjnych netto – skala prawa) i jak na tę operację zareagowała
rynkowa cena metalu (wykres liniowy, skala lewa; ceny w USD za uncję). Dźwignia finansowa
na nie podlegającemu
większym
ograniczeniom
rynku
OTC
(over
the
counter)
umożliwiła
zniekształcenie niewielkiego rynku srebra w takim stopniu, że w pewnym momencie banki HSBC
i JPMorgan posiadały krótkie pozycje odpowiadające 140 proc. rocznej produkcji srebra.
Hojne rządy
Ted Butler zwraca uwagę na jeszcze jedną anomalię, o której większość drobnych inwestorów
nie ma pojęcia – w ciągu minionych 60 lat na konsumpcję trafiło więcej srebra z rządowych zapasów
niż z eksploracji nowych złóż. Daje to łącznie od 6 do 10 mld uncji srebra zużytych przez przemysł
(ok. 100-150 mln USD rocznie), których zgromadzenie zajęło kilka tysięcy lat... Pod koniec II Wojny
Światowej wszystkie dostępne zapasy srebra szacowano na ok. 10 mld uncji (z tego ok. 4 mld
Open Finance SA ul. Domaniewska 39, 02-672 Warszawa
[email protected], www.open.pl
5
kontrolowały Stany Zjednoczone), a świat dopiero zaczynał rozpoznawać nowe zastosowania
przewodników. Dziś znane zapasy ocenia się na ok. 0,5 mld uncji, czyli o ok. 95 proc. mniej, a nic
nie wskazuje, by popyt w przewidywalnym okresie miał się zmniejszać. Co jeszcze bardziej
intrygujące, niedobór srebra, który obecnie ocenia się na ok. 150-200 mln uncji rocznie, utrzymywał
się na podobnym poziomie przez ponad pół wieku, pomimo systematycznie rosnącego wydobycia
przez kopalnie, które jednak rosło zbyt wolno, by nadążyć za popytem.
Cena srebra (grudzień 2006-wrzesień 2010; w USD za uncję)
Źródło: bossafx
Podsumowując, świat prawdopodobnie nie zna przypadku, aby cena jakiegokolwiek dobra, na które
popyt przez wiele lat przekraczał podaż, nie zareagowała w końcu gwałtownym wzrostem. Ostatnie
wybicie ceny srebra z formacji trójkąta (na wykresie dziennym) powyżej poziomu 18,50 USD za uncję
można uznać, za średnioterminowy sygnał kupna. Pierwszym poziomem docelowym będą okolice
szczytu z marca 2008 roku (ok. 21,4 USD), a sygnałem do wyjścia z rynku ze stratą powinien być
spadek ceny poniżej linii trendu wzrostowego prowadzonej od dołka z września 2008 roku i lokalnym
wsparciem na poziomie 17,30 USD.
Od strony fundamentalnej, oprócz przedstawionych powyżej argumentów, na korzyść kupujących
będzie działać ożywienie koniunktury na świecie (wzrost popytu ze strony przemysłu), ale z drugiej
strony także spadek podaży metali przemysłowych na skutek niedoinwestowania i zmniejszenia
wydobycia w okresie kryzysu (ok. 80 proc. srebra uzyskuje się jako „produkt uboczny” podczas
wydobycia miedzi, cynku, niklu czy ołowiu).
Open Finance SA ul. Domaniewska 39, 02-672 Warszawa
[email protected], www.open.pl
6
W krótszym niż kilkanaście miesięcy terminie najważniejsze będzie jednak zachowanie banków,
posiadających większość otwartych na giełdzie Comex krótkich pozycji. Z ostatnich wypowiedzi Teda
Butlera wynika, że JPMorgan, który prawdopodobnie wszedł w posiadanie swoich „shortów” na skutek
przejęcia pozycji banku Bear Sterns, obecnie likwiduje je jak szalony. O spodziewanym przez część
inwestorów dynamicznym ruchu ceny srebra (choć bez wskazania jego kierunku) świadczy również
duża różnica między zmiennością wycenianą w najbliższych seriach opcji na srebro a zrealizowaną
zmiennością na rynku kasowym. Ponadto, w ciągu ostatniej dekady druga połowa roku statystycznie
przynosiła silniejszy wzrost ceny niż pierwsze sześć miesięcy. Być może srebro wcale nie jest
skazane na sukces (np. jeśli recesja uderzy ponownie w USA), ale na pewno temu metalowi
szlachetnemu w ciągu najbliższych miesięcy nie grozi marazm.
Łukasz Wróbel, Open Finance
Open Finance SA ul. Domaniewska 39, 02-672 Warszawa
[email protected], www.open.pl
7