Rynki surowcowe - Millennium Dom Maklerski

18 stycznia 2013
Rynki surowcowe
ropa naftowa, miedź, aluminium
Jednym z ważniejszych wydarzeń przełomu 2012/13 było porozumienie w
amerykańskim Kongresie, dzięki kt…remu USA nie wpadły w tzw. klif fiskalny.
Pozytywnie na rynki oddziaływały r…wnież dane z chińskiej gospodarki,
potwierdzające trwające w Państwie Środka ożywienie gospodarcze.
Pro spadkowym czynnikiem były zaś słowa Mario Draghiego, kt…ry zasugerował, że
stopy w strefie euro już bardziej nie zostaną obniżone.
2.0
PGNIG
Lotos
PKN
1.8
1.6
1.4
1.2
1.0
Ropa
0.8
Pod koniec 2012 roku ceny ropy wzrosły do 112 USD za baryłkę pod wpływem oczekiwań
sty
12
inwestor‚w, że amerykański Kongres dojdzie do porozumienie i nie dopuści do klifu fiskalnego.
mar
12
maj
12
lip
12
wrz
12
lis
12
sty
13
wrz
12
lis
12
sty
13
Jak się okazało przeczucia inwestor‚w okazały się prawdziwe. Zawarty pomiędzy Demokratami
a Republikanami kompromis nie przyni‚sł jednak rozwiązania problemu limitu długu, kt‚ry będzie
musiał zostać rozwiązany do końca lutego. Początek roku był okresem stabilizacji ceny z lekkim
jedno dolarowym wzrostem, po dobrych danych z Chin i decyzji Arabii Saudyjskiej. Chiński urząd
statystyczny podał, że w grudniu 2012 roku Chiny odnotowały nadwyżkę w handlu zagranicznym
1.7
KGHM
Kęty
Stalprodukt
1.4
1.1
w wysokości 31.6 mld USD. To najlepszy wynik od lipca 2012 roku. W yraźnie wyższa od
oczekiwań nadwyżka handlowa to w gł‚wnej mierze efekt znacznego przyspieszenia dynamiki
0.8
eksportu. W ostatnim miesiącu 2012 roku jego roczna dynamika przyspieszyła do 14.1% z 2,9%
miesiąc wcześniej, wobec oczekiwań na poziomie 4%. Na wzrost ceny ropy wpłynęły r‚wnież
informacje o zmniejszeniu produkcji ropy naftowej przez Arabię Saudyjską o 0.7 mln bbl/d do
0.5
sty
12
mar
12
maj
12
lip
12
poziomu 9 mln bbl/d czyli najniższego od maja 2011 roku. Decyzja ta nie jest jednak odpowiedzią
na niepokojące wydarzenia po popytowej stronie rynku ale reakcją na oczekiwany wzrost
Zmiany cen (%)
1m
3m
12 m
potrwały jednak zbyt długo, gdyż już następnego dnia ropa na londyńskiej giełdzie notowała
WIG
0.4
6.4
18.8
spadki, po tym, jak chiński rząd oświadczył, że ceny towar‚w wzrosły najbardziej od siedmiu
Ropa
-0.5
-4.9
0.1
miesięcy, co zwiększyło obawy, że dobre prognozy ekonomiczne mogą być ograniczane w
Miedź
-1.2
-1.9
-0.7
jednym z najbardziej energochłonnych przemysł‚w na świecie. Od ponad tygodnia ceny ropy
Aluminium
-3.9
3.3
-5.4
brent znajdują się pod presją sprzedających, kt‚rzy doprowadzili notowania surowca do poziomu
PKN
-2.7
5.7
28.2
110 USD za baryłkę. Obrazu rynku nie zmieniły środowe dane opublikowane przez Energy
Lotos
-6.9
18.6
43.8
Information Administration, według kt‚rych zapasy ropy spadły do poziomu 360.3 milion‚w.
PGNIG
9.8
25.9
24.3
Krajowa produkcja w USA wzrosła do 7 mln 40 tys. baryłek dziennie, co stanowi najwyższy
KGHM
-3.6
13.3
32.6
poziom od stycznia 1993 roku.
Stalprodukt
4.4
-6.7
-38.8
-7.5
13.6
29.4
produkcji ropy w krajach poza OPEC, szczeg‚lnie w Ameryce P‚łnocnej. Dobre nastroje nie
Kęty
W naszej ocenie, w dłuższym terminie znacznie bardziej prawdopodobnym scenariuszem jest
dalszy spadek notowań do co najmniej 100 USD/bbl. Uważamy, że pozytywnie kolejny rok z
rzędu może zaskoczyć wydobycie w USA i Iraku, przy wolniejszym tempie wzrostu popytu na
paliwa. Ryzykiem takiego scenariusza wciąż pozostaje sytuacja wok‚ł Iranu, kt‚ra w ostatnich
miesiącach zeszła na dalszy plan, jednak jej zaostrzenie może wywołać znaczny wzrost kursu
przez kapitał spekulacyjny.
Informacje dotyczące powiązań Millennium DM ze sp‚łką, będącą przedmiotem niniejszego raportu oraz
pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19.X.2005 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu.
Niniejszy raport nie jest rekomendacją w rozumieniu wyżej wymienionego Rozporządzenia.
Łukasz Siwek
+22 598 26 71
[email protected]
Orlen, Lotos - dane makro
IV kwartał 2012 roku był okresem bardzo znaczących spadk‚w marży rafineryjnych Orlenu oraz Lotosu. W
przeciągu kwartału ich wartość zmalała z 12 USD/bbl do ok. 0 USD/bbl. Średnia marża rafineryjna za IV
kwartał wyniosła w Orlenie i Lotosie odpowiednio ok. 4.4 USD (dane ze sp‚łki) oraz 5.1 USD na baryłkę
(nasze szacunki). Obecnie obserwujemy odbicie marż do poziomu 2 USD w Orlenie oraz 3 USD w Lotosie.
Od około dw‚ch miesięcy na niskich poziomach utrzymuje się dyferencjał Ural/Brent, kt‚ry oscyluje wok‚ł
wartości 1 USD/bbl. Dynamiczny spadek marż oraz ich obecnie niskie poziomy sprawiają, iż notowania obu
sp‚łek znajdują się pod presją sprzedających, jeśli nie nastąpi poprawa danych makroekonomicznych wyniki
sp‚łek w I kwartale mogą być znacząco niższe niż w ostatnich okresach.
Miedź
Pomimo znaczącego wzrostu zapas‚w miedzi (o ponad 60 tys. ton) w ostatnim miesiącu, cena tego surowca
pozostaje na w miarę stabilnych poziomach 8000 USD/t. W ostatnich dniach koncern Rio Tinto poinformował
o wielkości wydobycia surowc‚w w swoich kopalniach, zaskakując rynki większym od oczekiwań
wydobyciem miedzi w całym 2012 roku zar‚wno w Chile i USA. To zaś przełożyło się na lekkie spadki cen
surowca na LME.
Aluminium
Według największego amerykańskiego producenta aluminium Alcoa Inc., w przyszłym roku należy oczekiwać
wzrostu globalnego popytu na ten metal o ok. 7%. Sp‚łka zakłada, że popyt w Chinach, kt‚re zużywają
najwięcej aluminium na świecie, wzrośnie w tym roku o 11%, do 23 mln ton. Firma prognozuje r‚wnież
większe zużycie w Brazylii, Indiach i Rosji. W krajach tych popyt ma wzrosnąć odpowiednio o 9, 7 i 6%.
Większego zużycia aluminium o 4% Alcoa spodziewa się w tym roku także w Stanach Zjednoczonych,
gł‚wnie za sprawą ożywienia w przemyśle motoryzacyjnym, ale także w wyniku pierwszego od czterech
lat wzrostu w budownictwie zar‚wno mieszkaniowym, jak i komercyjnym. Według danych sp‚łki w 2012 r.
globalny popyt na aluminium wzr‚sł o 6%.
Paliwowe sp€łki z regionu Europy Centralnej
Sp…łka
EV/EBITDA
Ticker
EV/EBIT
P/E
2013
2014
2015
2013
2014
2015
2013
2014
2015
INA
INARA
6.2
6.0
5.8
9.3
8.5
8.8
11.1
10.3
10.2
MOL
MOL
4.2
3.9
3.7
8.1
7.3
6.7
8.8
7.4
7.2
OMV
OMV
2.9
2.8
2.7
4.4
4.1
3.9
6.8
6.2
5.6
OMV Petrom
SNP
4.8
4.9
4.8
7.8
8.2
8.2
6.5
6.8
6.7
TUPRS
8.1
7.4
7.2
9.5
8.9
8.5
10.9
10.5
10.6
Mediana
4.8
4.9
4.8
8.1
8.2
8.2
8.8
7.4
7.2
Lotos
9.6
7.3
6.5
19.0
13.0
10.7
16.9
9.8
6.9
PKN
6.9
6.3
5.7
16.9
13.7
11.0
16.8
14.6
11.4
Tupras
Źr•dło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski SA
Producenci miedzi - sp€łki por€wnawcze
Sp…łka
Antofagasta
Grupo Mexico
EV/EBITDA
Ticker
EV/EBIT
P/E
2013
2014
2015
2013
2014
2015
2013
2014
ANTO
3.2
3.2
3.2
3.6
3.4
3.7
9.8
8.9
2015
9.6
GMEXICOB
75.3
71.3
65.8
92.8
82.3
76.5
162.3
155.7
141.9
Freeport - Mcmoran
FCX
4.0
2.7
2.6
4.7
3.3
3.1
4.3
3.0
2.9
Southern Copper
PCU
10.2
9.7
8.6
11.5
10.9
10.2
17.3
16.4
14.5
Kazakhmys
KAZ
3.8
3.6
3.8
6.5
5.8
7.3
6.4
5.7
5.5
Mediana
7.1
6.4
5.9
8.1
7.2
6.9
13.6
12.7
12.0
KGHM
2.9
3.2
3.7
3.5
4.1
4.7
7.2
8.7
9.4
Źr•dło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski SA
Rynki surowcowe
2
Producenci aluminium - sp€łki por€wnawcze
Sp…łka
EV/EBITDA
Ticker
EV/EBIT
P/E
2013
2014
2015
2013
2014
2015
2013
2014
2015
BEMIS COMPANY
BMS
8.2
7.7
7.4
12.2
11.3
10.0
16.5
14.7
13.6
AMCOR LTD
AMC
8.5
7.9
7.3
12.4
11.4
10.4
15.1
13.6
12.3
ALCOA INC
AA
5.5
4.7
4.5
12.1
8.6
7.8
13.9
9.4
8.6
NHY
9.2
6.1
4.9
-
13.6
8.3
97.3
27.2
13.5
Mediana
8.3
6.9
6.1
12.2
11.4
9.2
15.8
14.2
12.9
Kęty
6.5
7.0
6.5
10.0
11.5
10.6
10.9
13.1
11.8
NORSK HYDRO ASA
Źr•dło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski SA
Cena miedzi w kontraktach 3M na LME (USD/t)
11 000
10 000
9 000
8 000
7 000
6 000
16 sty 11
16 kwi 11
16 lip 11
16 paź 11
16 sty 12
16 kwi 12
16 lip 12
16 paź 12
16 sty 13
16 sty 12
16 kwi 12
16 lip 12
16 paź 12
16 sty 13
Źr•dło: Bloomberg
Zapasy miedzi (t)
500 000
450 000
400 000
350 000
300 000
250 000
200 000
16 sty 11
16 kwi 11
16 lip 11
16 paź 11
Źr•dło: Bloomberg
Rynki surowcowe
3
Cena aluminium w kontraktach 3M na LME (USD/t)
2 900
2 600
2 300
2 000
1 700
16 sty 11
16 kwi 11
16 lip 11
16 paź 11
16 sty 12
16 kwi 12
16 lip 12
16 paź 12
16 sty 13
16 lip 12
16 paź 12
16 sty 13
16 paź 12
16 sty 13
Źr•dło: Bloomberg
Zapasy aluminium (t)
5 500 000
5 000 000
4 500 000
4 000 000
16 sty 11
16 kwi 11
16 lip 11
16 paź 11
16 sty 12
16 kwi 12
Źr•dło: Bloomberg
Cena ropy Brent w Londynie (USD/bbl)
140
120
100
80
60
16 sty 11
16 kwi 11
16 lip 11
16 paź 11
16 sty 12
16 kwi 12
16 lip 12
Źr•dło: Bloomberg
Rynki surowcowe
4
Zapasy ropy w Stanach (tys . baryłek)
400 000
380 000
360 000
340 000
320 000
300 000
16 sty 11
16 kwi 11
16 lip 11
16 paź 11
16 sty 12
16 kwi 12
16 lip 12
16 paź 12
16 sty 13
Źr•dło: Bloomberg
Dyferencjał Brent-Ural (USD/bbl)
5
2011
2012
4
2013
3
2
1
0
-1
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg
Modelowa marża rafineryjna dla grupy PKN (USD/bbl)
14
2011
2012
12
2013
10
8
6
4
2
0
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
-2
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM. Założenia: przychody ze sprzedaży (36% benzyna + 43% Diesel + 14.5% COO) - koszty (100% ropa Brent)
Rynki surowcowe
5
Modelowa marża rafineryjna dla grupy Lotos (USD/bbl)
14
2011
2012
12
2013
10
8
6
4
2
0
-2
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM. Założenia: przychody (12.2% benzyna + 5.9% Nafta + 5.4% JET + 48.3% Diesel + 20.5% COO + 7% Zużycie
własne) - koszty (100% ropa Ural)
Marża produktowa benzyny 95 (USD/t)
350
2011
2012
300
2013
250
200
150
100
50
0
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM
Marża produktowa Diesla (USD/t)
240
2011
2012
200
2013
160
120
80
40
0
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM
Rynki surowcowe
6
Marża produktowa paliwa JET (USD/t)
300
2011
2012
2013
250
200
150
100
50
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM
Marża produktowa nafty (USD/t)
2011
180
2012
2013
140
100
60
20
-20
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM
Marża produktowa ciężkiego oleju opałowego (USD/t)
0
2011
2012
-50
2013
-100
-150
-200
-250
-300
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM
Rynki surowcowe
7
Sprzedaż
Departament Analiz
Dyrektor
banki i finanse
Marcin Materna, CFA
Doradca Inwestycyjny
+22 598 26 82
[email protected]
Adam Kaptur
+48 22 598 26 59
[email protected]
Analityk
branża spożywcza, handel
Maciej Krefta
+48 22 598 26 88
[email protected]
Analityk
deweloperzy i przemysł energetyczny
Wojciech Woźniak
+48 22 598 26 58
[email protected]
Łukasz Siwek
+48 22 598 26 71
[email protected]
Piotr Nawrocki
+48 22 598 26 05
[email protected]
Analityk
przemysł elektromaszynowy
Analityk
przemysł chemiczny
Analityk
budownictwo i g‚rnictwo
Radosław Zawadzki
+22 598 26 34
[email protected]
Dyrektor
Arkadiusz Szumilak
+22 598 26 75
[email protected]
Marek Przytuła
+22 598 26 68
[email protected]
Jarosław Ołdakowski
+22 598 26 11
[email protected]
Aleksandra Jastrzębska
+48 22 598 26 90
[email protected]
Grażyna Mendrych
+48 22 598 26 26
[email protected]
Millennium Dom Maklerski S.A.
Ul. Żaryna 2A, Harmony Office Center IIIp
02-593 Warszawa Polska
Fax: +22 598 26 99
Tel. +22 598 26 00
Objaśnienia terminologii fachowej użytej w raporcie
EV - wycena rynkowa sp‚łki + wartość długu odsetkowego netto
EBIT - zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja
WNB - wynik na działalności bankowej
P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcję powiększonego o amortyzację na akcję
P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcję
P/BV - stosunek ceny akcji do wartości księgowej na 1 akcję
ROE - stopa zwrotu z kapitał‚w własnych
ROA - stopa zwrotu z aktyw‚w
EPS - zysk netto na 1 akcję
CEPS - wartość zysku netto i amortyzacji na 1 akcję
BVPS - wartość księgowa na 1 akcję
DPS - dywidenda na 1 akcję
NPL - kredyty zagrożone
Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A.
KUPUJ - uważamy, że akcje sp‚łki posiadają ponad 20% potencjał wzrostu
AKUMULUJ - uważamy, że akcje sp‚łki posiadają ponad 10% potencjał wzrostu
NEUTRALNIE - uważamy, że cena akcji sp‚łki pozostanie stabilna (+/- 10%)
REDUKUJ - uważamy, że akcje sp‚łki są przewartościowane o 10-20%
SPRZEDAJ - uważamy, że akcje sp‚łki są przewartościowane o ponad 20%
Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowiązują 6 miesięcy od daty
wydania, o ile wcześniej nie zostaną zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje
aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka.
Stosowane metody wyceny
Rekomendacja sporządzona jest w oparciu o następujące metody wyceny (wybrane 2 z 3):
Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniężnych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny przedsiębiorstw. Wadą metody DCF jest wrażliwość otrzymanej w ten spos‚b wyceny na przyjęte
założenia dotyczące zar‚wno samej firmy jak i jej otoczenia makroekonomicznego.
Metoda por‚wnawcza (por‚wnanie odpowiednich wskaźnik‚w rynkowych przy kt‚rych jest notowana sp‚łka z podobnymi wskaźnikami dla innych firm z tej samej branży bądź branż pokrewnych) - lepiej niż metoda
DCF odzwierciedla postrzeganie branży w kt‚rej działa sp‚łka przez inwestor‚w. Wadą metody por‚wnawczej jest wrażliwość na dob‚r przyjętej grupy por‚wnawczej oraz por‚wnywanych wskaźnik‚w a także wysoka
zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku.
Metoda ROE-P/BV (model uzależniający właściwy wskaźnik P/BV od rentowności sp‚łki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny bank‚w. Wadą tej metody jest wrażliwość otrzymanej w ten spos‚b
wyceny na przyjęte założenia dotyczące zar‚wno samej firmy (zyskowność, efektywność) jak i jej otoczenia makroekonomicznego.
Powiązania Millennium Dom Maklerski S.A. ze sp…łką będąca przedmiotem niniejszego raportu.
Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla sp‚łek: Cersanit, BRE Bank, Computerland, od kt‚rych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora
rynku dla sp‚łek: Cersanit, Redan, PKN Orlen. Millennium Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich 12 miesięcy pełnił funkcję oferującego w trakcie oferty publicznej dla akcji sp‚łek: Eurofilms, Famur, North Coast, Action,
Euromark od kt‚rych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Pomiędzy Millennium Dom Maklerski S.A., a sp‚łkami będącymi przedmiotem niniejszego raportu nie występują żadne inne powiązania o kt‚rych mowa w
Rozporządzeniu Rady Ministr‚w z dnia 19 października 2005 roku w sprawie Informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrument‚w finansowych lub ich emitent‚w, kt‚re byłyby znane sporządzającemu niniejszą
rekomendację inwestycyjną.
Pozostałe informacje
Nadz‚r nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporządziły rekomendacje, informacja
o stanowiskach os‚b sporządzających jest zawarta w g‚rnej części ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym g‚rnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą
pierwszego udostępnienia. Nie wystąpiły istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotyczące metod i podstaw wyceny przyjętych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrument‚w
finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w rekomendacji chyba, że zostało to wyraźnie zaznaczone w treści rekomendacji. Niniejsza publikacja została przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A.
wyłącznie na potrzeby klient‚w Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papier‚w wartościowych, może być ona także dystrybuowana za pomocą środk‚w masowego przekazu, na podstawie
każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materiału w całości lub w części bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione.
Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne
i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat sp‚łki, jakie były publicznie dostępne i znane sporządzającemu do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie
o analizę przeprowadzoną przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnień ze sp‚łką będącą przedmiotem rekomendacji ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, kt‚re w przyszłości mogą okazać
się nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Treść rekomendacji nie była udostępniona sp‚łce będącej przedmiotem rekomendacji przed jej
opublikowaniem. Millennium Dom Maklerski S.A. może świadczyć usługi na rzecz firm, kt‚rych dotyczą analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji
podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym.