Ryszard Petru: Rynki finansowe a sytuacja finansów publicznych

Rynki finansowe a sytuacja
finansów publicznych
Ryszard Petru
Warszawa, 27.11.2010.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
Agenda
1. Kryzys fiskalny
2. Zwiastuny nadchodzącego kryzysu
3. Reakcja rynków na sytuację fiskalną
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
1. Kryzys fiskalny
2. Zwiastuny nadchodzącego kryzysu
3. Reakcja rynków na sytuację fiskalną
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
Kryzys fiskalny jest konsekwencją kryzysu finansowego
Stawki 5-letniego kontraktu CDS* (bps)
1000
900
Kryzys
finansowy
Kryzys
fiskalny
Stabilizacja
800
700
600
500
Dubaj na
granicy
bankructwa
Upadłość
Lehman
Brothers
\
400
300
200
100
0
09-08
12-08
Grecja
03-09
06-09
Hiszpania
09-09
Portugalia
12-09
03-10
Włochy
06-10
Polska
Źródło: Bloomberg.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
09-10
Niemcy
DuŜa dywergencja prowadzonej polityki fiskalnej wśród
krajów UE
Saldo SFP (% PKB) oraz wzrost PKB (%)
Finlandia
Grecja
8.0
8.0
4.0
4.0
0.0
0.0
-4.0
-4.0
-8.0
-8.0
-12.0
-12.0
-16.0
-16.0
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Saldo SFP (% PKB)
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Wzrost PKB (%)
Saldo SFP (% PKB)
Niemcy
Wzrost PKB (%)
Węgry
8.0
8.0
4.0
4.0
0.0
0.0
-4.0
-4.0
-8.0
-8.0
-12.0
-12.0
-16.0
-16.0
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Saldo SFP (% PKB)
Wzrost PKB (%)
Źródło: Eurostat.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Saldo SFP (% PKB)
Wzrost PKB (%)
NiezrównowaŜony wzrost i ekspansywna polityka
fiskalna doprowadziły do nagłego pogorszenia sytuacji
fiskalnej…
Dochody i wydatki jednostek SFP (% PKB)
Grecja
55.0
Hiszpania
55.0
50.0
50.0
45.0
45.0
40.0
40.0
35.0
35.0
30.0
30.0
2000 2001 2002
2003 2004 2005 2006
Wydatki
2007 2008 2009
2000 2001 2002
Dochody
Wydatki
Wielka Brytania
55.0
2003 2004
50.0
45.0
45.0
40.0
40.0
35.0
35.0
30.0
2008 2009
Dochody
Polska
55.0
50.0
2005 2006 2007
30.0
2000 2001
2002 2003
2004 2005
Wydatki
2006 2007
2008 2009
2000 2001
Dochody
Źródło: Eurostat.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
2002
2003 2004
2005 2006
Wydatki
Dochody
2007
2008 2009
…w wyniku której znacząco wzrosły dziury budŜetowe…
Saldo jednostek sektora finansów publicznych (% PKB)
16,0
Zmiana pomiędzy 2007 a 2009 rokiem
(% PKB)
+14.4
14,0
12,0
10,0
+8.5
+13.1
+6.8 +8.7
+7.9
8,0
+5.2 +4.9
Średnia UE
+5.8 +5.2
+3.8
6,0
-1.0
4,0
+3,5
+4.3
2,0
0,0
IRE GRE SPA POR LAT
LIT
POL SLO BEL CZE
Źródło: Eurostat.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
ITL
HUN GER EST
…oraz szybko wzrósł dług publiczny
Dług publiczny (% PKB)
Zmiana pomiędzy 2007 a 2009 rokiem
(% PKB)
120,0 +12.3 +19.4
100,0
80,0
60,0
40,0
+12.5
+12.4 +13.2
Średnia UE
+8.2
+39.0
+17.0 +6.0
+27.1 +12.5 +6.4
+12.4
20,0
+3.4
0,0
ITL GRE BEL HUN POR GER IRE SPA POL LAT SLO CZE
Źródło: Eurostat.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
LIT
EST
Bez konsolidacji fiskalnej dług będzie dalej rósł
Prognoza relacji długu publicznego do PKB przy róŜnych poziomach deficytu budŜetowego *
Polska
160
140
140
120
120
100
100
80
80
60
60
`
40
0
3% PKB
5% PKB
1% PKB
Czechy
120
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
20
14
20
15
20
16
20
17
20
18
20
19
20
20
0
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
20
14
20
15
20
16
20
17
20
18
20
19
20
20
20
Węgry zacieśniały
politykę fiskalną w
ramach
porozumienia z
IMF.
`
40
20
5% PKB
Węgry
160
3% PKB
1% PKB
Niemcy
160
140
100
120
80
100
80
60
40
60
`
0
3% GDP
1% GDP
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
20
14
20
15
20
16
20
17
20
18
20
19
20
20
20
0
20
09
20
10
20
11
20
12
20
13
20
14
20
15
20
16
20
17
20
18
20
19
20
20
20
5% GDP
`
40
5% PKB
3% PKB
* Przy załoŜeniu, Ŝe PKB rośnie w tempie długookresowym dla kaŜdego kraju (szacunki IMF).
Źródło: IMF WEO April 2010, Eurostat, szacunki własne.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
1% PKB
Niemcy są
zagroŜone
szybszym
wzrostem długu
publicznego niŜ
kraje CEE z
powodu niŜszego
tempa wzrostu
potencjalnego –
juŜ podjęły kroki w
celu redukcji
deficytu
budŜetowego
(Reguła fiskalna
dot. zahamowania
długu
publicznego).
1. Kryzys fiskalny
2. Zwiastuny nadchodzącego kryzysu
3. Reakcja rynków na sytuację fiskalną
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
W perspektywie długookresowej rynki finansowe
dostrzegają problemy fiskalne
Średnie nominalne oprocentowanie papierów rządowych w okresach znaczącej
ekspansji oraz kontrakcji fiskalnej w krajach OECD w latach 1960-2002*
Ekspansja fiskalna
Zacieśnienie fiskalne
11
11
10
10
9
9
8
8
7
7
T-3
T-2
T-1
T
T+1
T+2
T+3
T-3
T-2
T-1
T
T+1
T+2
T+3
Nominalna stopa procentowa 3-miesięcznych papierów
rządowych
Nominalna stopa procentowa 3-miesięcznych papierów
rządowych
Nominalna stopa procentowa 10-letnich obligacji rządowych
Nominalna stopa procentowa 10-letnich obligacji rządowych
* Epizod znaczącej kontrakcji (ekspansji) jest okresem, w którym cyklicznie skorygowane saldo pierwotne SFP poprawia się (pogarsza) o min. 1.5 % PKB lub
okres dwóch kolejnych lat, w których cyklicznie skorygowane saldo pierwotne SFP poprawia się (pogarsza) o min.1 % PKB w obu latach.
Na wykresie (skala w latach) rok, w którym rozpoczął się epizod oznaczono T.
Źródło: Ardagna S., „Financial markets' behaviour around episodes of large changes in the fiscal stance”, European Economic Review, Vol. 53, No. 1, 2009.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
JednakŜe ciągłe naruszanie postanowień Paktu na rzecz
Stabilności i Wzrostu nie spotkało się z reakcją rynków
Niemcy
Saldo oraz dług SFP (% PKB)
Grecja
4.0
120.0
120.0
110.0
0.0
-2.0
100.0
-4.0
90.0
-6.0
80.0
Kryterium z
Maastricht
(3% PKB)
-10.0
70.0
-12.0
60.0
-14.0
50.0
-16.0
110.0
-4.0
90.0
-6.0
Kryterium z
Maastricht
(60% PKB)
-8.0
-10.0
70.0
-12.0
60.0
-14.0
50.0
-16.0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Saldo SFP (PO)
Dług SFP (LO)
Włochy
120.0
110.0
120.0
100.0
-4.0
90.0
-6.0
80.0
Kryterium z
Maastricht
(3% PKB)
-8.0
-10.0
70.0
-12.0
60.0
-14.0
50.0
-16.0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
0.0
-2.0
100.0
-4.0
90.0
-6.0
80.0
Kryterium z
Maastricht
(60% PKB)
4.0
2.0
110.0
0.0
-2.0
Dług SFP (LO)
Węgry
4.0
2.0
Saldo SFP (PO)
-2.0
100.0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Saldo SFP (PO)
0.0
80.0
-8.0
4.0
2.0
2.0
-8.0
-10.0
70.0
-12.0
60.0
-14.0
50.0
-16.0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Saldo SFP (PO)
Dług SFP (LO)
Źródło: Eurostat.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
Dług SFP (LO)
Grecja przekazywała dane fiskalne wątpliwej jakości
Saldo SFP według danych przekazywanych przez
Grecję vs. Szacunki Eurostatu z 2010 (% PKB)
0
-2
Kryterium z
Maastricht
(3% PKB)
-4
-6
-8
-10
-12
-14
2000
2001
2010 Eurostat
2002
2009
2003
2004
2005
2010 Eurostat
2008
2007
2006
2006
2007
2005
2008
2009
2004
Grecja jest klasycznym przykładem kraju z nadmiernym deficytem.
Dodatkowo jakość danych o deficycie Grecji jest problematyczna.
Źródło: Eurostat, Komisja Europejska.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
2003
Rok publikacji
danych
Sygnał ostrzegawczy o ‘utracie konkurencyjności’
wskazywał na przyszłe ryzyka fiskalne
REER (defl. ULC 1999=100)
Brak mechanizmów samopodtrzymującego się
wzrostu oraz wzrost bazy podatkowej w duŜej
mierze w oparciu o wzrosty cen, sygnalizował
nadchodzące ryzyka fiskalne, nie ujęte przez
standardowe mierniki sytuacji fiskalnej.
135
130
125
120
Wysoki wzrost dochodów wynikający ze wzrostu
nominalnego przekładał się na wysoki wzrost
wydatków.
115
110
Sygnały ostrzegawcze były zignorowane gdy
wybuchło zamieszanie na rynkach finansowych
w 2007 roku.
105
100
95
90
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Niemcy
Irlandia
Grecja
Hiszpania
Włochy
Portugalia
Nie podjęto znaczących kroków w zakresie
konsolidacji fiskalnej po wybuchu kryzysu
finansowego w 4 kw. 2008 r. w celu
dostosowania wydatków do gwałtownie
spadających dochodów.
Źródło: Eurostat.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
Dodatkowo powiązania kapitałowe zwiększają ryzyko
wystąpienia ‘efektu domina’
Zobowiązania krajów na koniec 2009 r. (mld USD)
Grecja je
st winna
Grecja
Portugalia
47
Niemcom
45 m ld U
SD
45
15
Niemcy
75
24
238
Francja
19
Wlk.
Brytania
114
0
220
51
1
Włochy
Włochy są winne Francji
ok. 20% francuskiego PKB
60
Źródło: NYTimes, BIS.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
186
8
18
77
Irlandia
Hiszpania
1. Kryzys fiskalny
2. Zwiastuny nadchodzącego kryzysu
3. Reakcja rynków na sytuację fiskalną
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
Parasol ochronny strefy euro zmienił postrzeganie
krajów
Porównanie sytuacji Grecji w 2009 r.
do Argentyny w 2001 r.
Rentowności obligacji rządowych*
%
Grecja (%)
Argentyna (%)
Deficyt/PKB
12.9
6.3
Dług/PKB
115.1
62.2
Deficyt
pierwotny/PKB
8.5
1.4
Deficyt obr.
bieŜ./PKB
11.2
2.0
Eksport/PKB
10.0
8.0
%
Argentyna (PO)
Grecja (LO)
Maks.
rentowności
greckich
obligacji
Lip-07
Sty-08
Lip-08
Sty-09
Lip-09
Sty-10
Lip-10
Grecja
List-98
Maj-99
List-99
Maj-00
List-00
Maj-01
List-01
Argentyna
Ryzyko bankructwa Grecji znacznie niŜsze niŜ Argentyny:
- argentyński ‘Currency Board’ był bardziej naraŜony na ataki spekulacyjne (napędzał spekulację przeciw peso,
intensyfikując odpływ kapitału oraz utratę rezerw walutowych),
- argentyński system bankowy był bardziej naraŜony na ryzyko walutowe (niedopasowanie walutowe aktywów (peso) i
pasywów (dolary),
- większe zaangaŜowanie sektora bankowego w obligacje rządowe w Argentynie.
* Dla Grecji: rentowność 10-letnich obligacji rządowych, dla Argentyny: Argentina EMBI (Emerging Market Bond Index) + Sub-index spread.
Źródło: Neicho F., „The Greek Crisis: Argentina Revisited?”, FRBSF Economic Letter No. 33, 2010.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
DuŜa ekspozycja banków na kraje PIGS
Ekspozycja europejskich banków na obligacje
krajów PIGS (mln, w walucie krajowej)
Portugalia
Włochy
Grecja
Ekspozycja na
Całkowita kraje PIGS jako %
ekspozycja
ekspozycji na
na kraje
obligacje
PIGS
skarbowe
Hiszpania
w mln euro
Santander
BBVA
Intesa SanPaolo
Unicredit
Credit Agricole
Societe Generale
BNP Paribas
AIB
ING
5 118
646
25
186
1 478
404
2 526
257
1 773
1 184
6 230
63 681
38 832
12 347
5 149
23 196
671
6 443
513
293
828
801
854
4 225
5 005
41
2 425
50 642
52 131
556
560
2 286
901
3 021
391
1 380
57 457
59 300
65 090
40 379
16 965
10 679
33 748
1 360
12 021
95,2
91,5
91,2
49,4
32,3
25,1
35,2
14,2
25,8
1 024
660
698
787
3 919
6 247
388
2 010
101
4 376
821
1 935
6 575
7 410
8 981
15,5
8,2
11,1
w mln GBP
Barclays
RBS
HSBC
Źródło: Goldman Sachs.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
Reakcja rynków finansowych na kryzys była spóźniona
14.0
Rentowności
10-letnich obligacji (%)
12.0
10.0
8.0
6.0
4.0
2.0
0.0
02-07
Saldo SFP (% PKB)
09-07
04-08
11-08
Grecja
Portugalia
06-09
Irlandia
01-10
Niemcy
4.0
0.0
-4.0
-8.0
-12.0
-16.0
2007
Grecja
2008
Portugalia Irlandia
2009
Niemcy
Źródło: Bloomberg, Eurostat.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
08-10
Agencje ratingowe równieŜ niedoceniały znaczenia
ryzyka fiskalnego
Saldo SFP (% PKB) a ratingi obligacji rządowych*
Grecja
Portugalia
Hiszpania
4,0
4,0
4,0
0,0
0,0
0,0
-4,0
-4,0
-4,0
-8,0
-8,0
-8,0
-12,0
-12,0
-12,0
-16,0
-16,0
-16,0
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Budget deficit (% GDP)
Budget deficit (% GDP)
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Budget deficit (% GDP)
- Sty 2009: obniŜka do A- (z A),
- Sty 2009: obniŜka do A+ (z AA-),
- Sty 2009: obniŜka do AA+ (z AAA),
- Gru 2009: obniŜka do BBB+,
- Kwi 2010: obniŜka do A-.
- Kwi 2010: obniŜka do AA.
- Kwi 2010: obniŜka do BB+.
* Długoterminowy rating długu w walucie krajowej wg S&P.
Źródło: Eurostat, S&P.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
Ocena moŜliwości spłaty długu przez kraje PIIGS
Haircut obligacji krajów PIIGS załoŜony w
europejskich stress-testach z 2010 r.
25
23,10
20,10
20
14,10
12,8012,00
15
11,10
10
8,60
7,40
5,70
4,90
5
0
2 010
Grecja Portugalia
Irlandia
2 011
Hiszpania Włochy
Źródło: CEBS, Goldman Sachs.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
‘Recovery rate’ obligacji greckich pozostaje pod
wypływem programów pomocowych UE/IMF…
‘Recovery rate’ obligacji greckich
Prawdopodobieństwo niewypłacalności
1.0
0.8
0.9
0.7
0.8
0.6
0.7
0.6
0.5
0.5
0.4
0.4
0.3
0.3
0.2
0.2
0.1
0.1
dzienna
01-11-10
01-09-10
01-07-10
01-05-10
01-03-10
01-01-10
01-11-09
01-09-09
01-07-09
01-05-09
01-03-09
0
01-01-09
01-11-10
01-09-10
01-07-10
01-05-10
01-03-10
01-01-10
01-11-09
01-09-09
01-07-09
01-05-09
01-03-09
01-01-09
0.0
średnia 10dniowa
Estymacja ‘recovery rate’ dla Grecji została wykonana przy wykorzystaniu spektrum greckich obligacji benchmarkowych 3Y, 5Y, 10Y. Do wyznaczenia
‘recovery rate’ porównano rzeczywistą oraz teoretyczną cenę obligacji. Cena teoretyczna jest sumą wartości oczekiwanych: nominału oraz kuponu w
przypadku wypłacalności oraz wartości oczekiwanej wypłaty rekompensaty (odsetka ‘recovery rate’ nominału obligacji) w przypadku niewypłacalności.
ZałoŜono, Ŝe przy niewypłacalności stosowana jest zasada Klubu Paryskiego pari passu równości wszystkich zobowiązań (kaŜdy wierzyciel otrzyma tą samą
część wartości nominalnej). Przyjęto rozkład prawdopodobieństwa niewypłacalności w postaci rozkładu Gumbela ekstremalnej wartości zmiennej losowej.
Dla kaŜdego dnia notowań wyznaczane są dwa parametry charakteryzujące rozkład Gumbela (moment czasu, w którym prawdopodobieństwo bankructwa
jest największe oraz dyspersję rozkładu) oraz parametr ‘recovery rate’.
UWAGA: ze względu na nierównomierną reprezentację krzywej dochodowej wyniki naleŜy traktować ze szczególną ostroŜnością.
Źródło: Andritzky J., „Implied Default Probabilities and Default Recovery Ratios: An Analysis of Argentine Eurobonds 2000-2002.”, Econometric Society Far
East Meeting 2004, No. 500, Econometric Society, 2004, obliczenia własne.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
…a wysokie rentowności obligacji niekoniecznie muszą
oznaczać bankructwo
Sytuacja krajów, w których
EMBI>1000
Sytuacja w kolejnych 2 latach:
RUS
Kraj zbankrutował
ECU
EMBI pozostało wysokie
EMBI obniŜyły się do momentu
bankructwa Lehman Brothers
ARG
EMBI zmniejszyły się
TUR
ARG
MEX
ARG
URU
UKR
BRA
VEN
POL
VEN
HRV
NGA
ECU
NGA
COL
CDI
UKR
RUS
LBN
TUR
DOM
BGR
BRA
MEX
PER
BGR
ALG
PAK
COL
NGA
ECU
1994
1995
1996
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
1997
Źródło: Allen M., „Some recent fiscal research at the IMF”, Prezentacja na Seminarium BRE-CASE z dn. 30.09.2010r.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
DuŜe dostosowania fiskalne są moŜliwe i wykonalne
Znaczące dostosowania fiskalne (% PKB)
20
11
18
16
7
7
14
7
15
4
6
12
3
14
10
4
7
12
8
4
8
6
4
2
0
Cy
pr
(2
00
.B
7)
ry
ta
ni
a
(2
00
0)
Ja
po
ni
a
(1
99
W
0)
ło
ch
y
(1
99
Po
3)
rtu
ga
lia
(1
98
5)
(1
99
9)
a
(1
99
8)
W
lk
Ka
na
d
Be
lg
ia
19
83
)
Iz
ra
el
(
(1
99
5)
G
re
cja
(1
98
6)
Da
ni
a
(1
98
7)
ec
ja
(2
00
0)
Sz
w
nl
an
di
a
(2
00
0)
Fi
ec
ja
Sz
w
Irl
an
di
a
(1
98
9)
-2
Wzrost dochodów
Redukcja wydatków
Źródło: Allen M., „Some recent fiscal research at the IMF”, Prezentacja na Seminarium BRE-CASE z dn. 30.09.2010r.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
długość
dostosowa
nia (lata)
Historia pokazuje, Ŝe bankructwa następowały przy
niŜszej przeciętnej zapadalności długu
Udział długu krótkoterminowego w całości długu publicznego (%) …
… w krajach, które zbankrutowały, na rok
przed ogłoszeniem niewypłacalności*
… w krajach rozwiniętych
100
100.0
80
80.0
60.0
60
40.0
40
średnio
20.0
20
US
A
G
re
cja
.B
ry
ta
ni
a
W
ło
c
Po hy
rtu
ga
lia
Hi
sz
pa
ni
a
Irl
an
di
a
Fr
an
cj
Ho a
la
nd
ia
Ja
po
ni
a
W
lk
Ar
ge
nt
yn
a
(2
In
00
do
1)
ne
zja
(1
99
Br
8)
az
yli
a
(1
98
2)
Ch
ile
(1
98
2)
Ro
sja
(1
Ar
99
ge
7)
nt
yn
a
W
(1
en
98
1)
ez
ue
la
(1
98
1)
0.0
0
* w nawiasie podano rok, w którym ogłoszona została niewypłacalność.
Źródło: Cotarelli C. et.al., „Default in Today's Advanced Economies: Unnecessary, Undesirable, and Unlikely”, IMF Staff Position Note 10/12, 2010.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
…a obecna zapadalność długu daje czas na reformy
Przeciętna zapadalność długu publicznego (lata)
Wlk. Brytania
Grecja
Włochy
Francja
Holandia
Hiszpania
Japonia
Portugalia
Irlandia
USA
0
2
4
6
8
10
Źródło: IMF.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
12
14
16
ZaangaŜowanie nierezydentów na niektórych rynkach
oddala ryzyko bankructwa
Podział długu wg kryterium rezydencji posiadacza obligacji (%)
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
Znacząca cześć długu jest w rękach
nierezydentów, co wyjaśnia
zaangaŜowanie polityczne niektórych
krajów w pomoc dla Irlandii czy Grecji
Rezydenci
Da
ni
a
Hi
sz
pa
ni
a
Sz
w
ec
W
lk
ja
.B
ry
ta
ni
a
Ka
na
da
Ja
po
ni
a
No
rw
eg
ia
US
A
Be
No
lg
wa
ia
Ze
la
nd
ia
W
ło
ch
y
Ni
em
cy
Au
st
ri
a
Po
rtu
ga
lia
Irl
an
di
a
G
re
cja
Ho
la
nd
ia
Fr
an
cja
0%
Nierezydenci
Źródło: IMF, Fiscal Monitor Nov. 2010.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010
Podsumowanie
Wzrost niezrównowaŜony i nadmiernie ekspansywna
polityka fiskalna doprowadziły do nagłego pogorszenia
się sytuacji fiskalnej jako pokłosia kryzysu finansowego.
Rynki finansowe przez długi czas nie wyceniały ryzyka
fiskalnego, działając tak, jakby były krótkowzroczne.
Rynki nie dostrzegały ryzyka związanego z sytuacją
fiskalną krajów PIGS, mimo pogarszającej się
konkurencyjności tych krajów.
Kraje strefy euro (w tym kraje PIGS) są inaczej
postrzegane niŜ kraje, ze względu na uwarunkowania
instytucjonalne oraz polityczne, które sprawiają, Ŝe
ryzyko niewypłacalności tych krajów jest redukowane.
Jesienna Szkoła Leszka Balcerowicza 2010