Is oil driving markets?

PERSPEKTYWY
SIERPIEŃ 2016 r.
Tekst jest przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów i nie powinien stanowić podstawy decyzyjnej dla inwestorów indywidualnych
Czy ropa naftowa determinuje sytuację na rynkach?
Analiza korelacji to jedna z metod oceny czynników, które warunkują
sytuację na rynkach. W miarę upływu czasu korelacje –powiązanie zmian
cen poszczególnych aktywów – mogą ulegać zmianom, ukazując bieżącą
sytuację na rynkach. Warto o tym pamiętać podczas podejmowania
decyzji o alokacji w poszczególne klasy aktywów w portfelu. Ropa
naftowa jest tu dobrym przykładem ze względu na liczne konsekwencje
dla realnej gospodarki.
Kumulacja korelacji z ropą naftową na początku 2016 roku
Kiedy na początku 2016 roku nastąpił gwałtowny odwrót rynków od ryzyka,
dała się zauważyć wyraźna kumulacja korelacji między cenami ropy
a szeregiem innych aktywów. Jednoroczne korelacje z ropą naftową wzrosły
znacząco w porównaniu z okresem 10-letnim. Korelacja S&P 500 z ropą –
w ujęciu 10-letnim na minimalnie dodatnim poziomie 17% – w ujęciu rocznym
osiągnęła 54%. Rynki zaczęły w dużej mierze postrzegać cenę ropy jako
barometr globalnego wzrostu, przy czym niższe jej ceny stanowiły
odzwierciedlenie słabszego popytu. W takim otoczeniu zasadne było
oczekiwanie, że wrażliwe na wzrost klasy aktywów, takie jak akcje, będą
wyprzedawane – zwłaszcza w USA, gdzie w poprzednich kwartałach raczej
nie można było liczyć na wzrost zysku przypadającego na te instrumenty.
Jednak nawet obszary, w których inwestorzy mogliby oczekiwać lepszej
ochrony przed zmiennością dyktowaną ceną ropy, przyniosły rozczarowanie.
Na przykład kredyty lewarowane wykazywały niemal doskonałą korelację,
mimo że historycznie ta klasa aktywów była minimalnie powiązana z cenami
ropy. Na początku 2016 roku inwestorzy mieli więc spore trudności ze
znalezieniem bezpiecznej przystani.
GEORGE EFSTATHOPOULOS
dołączył do zespołu Fidelity
Solutions we wrześniu 2011 r.
jako analityk badań nad
instrumentami stałodochodowymi,
a w grudniu 2013 r. awansował na
stanowisko asystenta menedżera
portfela. W styczniu 2015 r.
został współzarządzającym
funduszem. Przed podjęciem
pracy w Fidelity George był
odpowiedzialny za badania nad
instrumentami stałodochodowymi
oraz zarządzanie portfelem
w Stamford Associates.
George uzyskał dyplom
magisterski w dziedzinie
zarządzania i badań operacyjnych
w Warwick Business School,
ukończył też studia licencjackie
w dziedzinie zarządzania na
Uniwersytecie w Southampton.
Wykres 1: 1-roczne korelacje z cenami ropy naftowej w marcu i sierpniu
2016 r.
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
94%
88%
92%
90%
90%
84%
88%
87%
69%
68%
62%
54%
49%
49%
26%
16%
Loans
MSCI EM
5y5y
BoAML
Russell MSCI EAFE JP Morgan
inflation Global High Global Small
local
breakevens
Yield
Caps
currency
EMD
1 year correlation as of 02/03/2016
S&P 500
1 year correlation as of 03/08/2016
Źródło: Bloomberg, sierpień 2016 r.
Sześć miesięcy później sytuacja przedstawia się zgoła inaczej. Korelacje
szerokiego spektrum klas aktywów z ceną ropy naftowej kształtowały się
zgodnie z Wykresem 1 i były szczególnie mocne w przypadku akcji,
progowych stóp inflacji oraz długu rynków wschodzących w walutach lokalnych.
Zaskoczenie w przypadku progowych stóp inflacji
Być może najbardziej zaskakująca zmiana korelacji do cen ropy w ciągu
ostatnich sześciu miesięcy nastąpiła w przypadku progowych stóp inflacji,
gdyż wskaźnik ten spadł znacznie poniżej 10-letniej średniej (zob. Wykres 2).
Nawet mimo wzrostu cen ropy od początku 2016 roku progowe stopy inflacji
w USA pozostawały na niskim poziomie i były bliskie historycznych minimów,
wskazując na niewielkie obawy związane z presją cenową.
Oczywiste ryzyko dla inwestorów stanowi możliwość, że stopy progowe nie
odzwierciedlają potencjału inflacyjnego. Połączenie trendu wyższego wzrostu
płac w USA z zaczynającym się zaznaczać bazowym wpływem cen ropy może
spowodować gwałtowny ruch w górę progowych stóp inflacji. Jeszcze większym
powodem do zmartwienia jest fakt, że rekordowo niska rentowność obligacji
oznacza, iż nawet minimalne i niespodziewane zwiększenie się inflacji lub
tempa wzrostu spowoduje straty w portfelu posiadaczy obligacji nominalnych.
Czy ropa naftowa determinuje sytuację na rynkach?
2
Czy korelacja cen ropy z cenami innych aktywów znów
wzrośnie?
Wobec spadku cen ropy o 15–20% w stosunku do ostatnich maksimów oraz
ich kolejnego wzrostu w sierpniu najważniejsza dla inwestorów wydaje się
odpowiedź na pytanie, czy można liczyć na powrót mocniejszych korelacji.
To oczywiście ważna kwestia dla lokujących w aktywa, ponieważ korelacje
mają fundamentalne znaczenie dla zarzadzania portfelem zawierającym wiele
różnych aktywów.
Na podstawie analizy rocznych i 10-letnich korelacje dla pozostałych aktywów
(Wykres 2) można oczekiwać, że obecna faza silnej korelacji z ceną ropy
ulegnie zakończeniu. Jednak mimo że w ciągu ostatnich sześciu miesięcy
aktywa wyższego ryzyka zasadniczo wykazywały trend wzrostowy, wydaje się,
że inwestorzy zainteresowani wysokorentownymi obligacjami i kredytami wciąż
w dużej mierze kierują się perspektywami dla ropy naftowej. Obecny okres
uspokojenia na rynkach raczej nie potrwa zatem zbyt długo, gdyż rynki wciąż
są podatne na szeroką falę wyprzedaży w przypadku odnowienia się obaw co
do znaczenia niskich cen ropy.
Wykres 2: 1-roczne i 10-letnie korelacje z cenami ropy naftowej
100%
90%
88%
84%
80%
69%
66% 68%
70%
57%
60%
49%
50%
49%
40%
26%
30%
20%
21%
11%
10%
10%
16% 16%
17%
3%
0%
Loans
MSCI EM
5y5y
BoAML
Russell MSCI EAFE JP Morgan
inflation Global High Global
local
breakevens
Yield
Small Caps
currency
EMD
10 year correlation as of 03/08/2016
S&P 500
1 year correlation as of 03/08/2016
Źródło: Bloomberg, sierpień 2016 r.
Wykres 2 w szerszym ujęciu przedstawia tylko bezwzględne korelacje.
Zależność między cenami ropy a długiem rynków wschodzących w walutach
lokalnych jest w rzeczywistości nawet ujemna w skali 10 lat. Mimo że niedawny
spadek z 62% do 16% może uspokajać nastroje, to jednak skala, z jaką
korelacje potrafią się odwrócić i znienacka osiągnąć wysoki poziom, powinna
skłaniać do czujności wszystkich inwestorów z wieloma klasami aktywów
w portfelu.
Czy ropa naftowa determinuje sytuację na rynkach?
3
Analizowane dane wskazują na wrażliwość tak zbudowanego portfela oraz na
jego względną atrakcyjność. Przemawiają one zasadniczo za strategią, zgodnie
z którą alokacja w aktywa jest oparta na wykorzystaniu słabości i wzmacnia
wzorzec rynku kształtujący się w ostatnim roku, czyli okresy zmienności, po
których następowały znaczące odbicia.
Oczywiście powrót silnej korelacji z cenami ropy zależy od tego, jak inwestorzy
zinterpretują obecne czynniki decydujące o cenach tego surowca. Niższe ceny
ropy mogą być po prostu postrzegane jako przejaw sytuacji, w której podażowa
strona rynku potrzebuje więcej czasu na odzyskanie równowagi, a nie jako
sygnał do ograniczania ryzyka w szerokim spektrum klas aktywów. Równie
prawdopodobne jest jednak, że inwestorzy pozostaną nerwowi co do
perspektyw dla ropy, a korelacje z jej ceną znów się umocnią. Alokujący aktywa
będą uważnie obserwować rynki, wykazując większą obawę o spadki niż
entuzjazm dla potencjalnych wzrostów.
Ważne Informacje
Fidelity oferuje informacje jedynie na temat własnych produktów i usług oraz nie świadczy usługi doradztwa inwestycyjnego w oparciu o indywidualną sytuację.
W przypadku funduszy inwestujących na rynkach zagranicznych na cenę, dochód i wartość inwestycji mogą wpływać zmiany kursu wymiany walut. Inwestycje
dokonywane na małych i wschodzących rynkach mogą ulegać większym wahaniom niż w przypadku lepiej rozwiniętych rynków. Ten dokument nie może być powielany
ani rozprowadzany bez uprzedniej zgody. O ile nie stwierdzono inaczej, wszelkie przedstawione opinie stanowią opinie Fidelity. Niniejszy komunikat nie jest skierowany
i nie może zostać wykorzystany jako podstawa do działania przez osoby z Wielkiej Brytanii lub Stanów Zjednoczonych i jest adresowany wyłącznie do osób będących
rezydentami jurysdykcji, w których dystrybucja poszczególnych funduszy jest uprawniona na podstawie zezwolenia lub w których zezwolenie takie nie jest wymagane.
Spółka FIL Limited wraz ze spółkami zależnymi tworzą światową organizację zarządzania inwestycjami, powszechnie określaną jako Fidelity International.
Aktywa i zasoby podane na koniec trzeciego kwartału 2015 r. Dane nieaudytowane. Profesjonalni analitycy (research professionals) obejmują pracowników, analityków,
dyrektorów ds. kraju i sektora posiadających obowiązki w zakresie prowadzenia badań oraz analityków danych technicznych i ilościowych, będących częścią grup
badawczych.
Nazwy Fidelity, Fidelity International, znak graficzny Fidelity International oraz symbol F stanowią znaki towarowe firmy FIL Limited.
Fidelity Funds to otwarty fundusz inwestycyjny utworzony w Luksemburgu, posiadający różne klasy tytułów uczestnictwa. Odwołania do „FF” odnoszą się do Fidelity
Funds. Na wartość obligacji wywierają wpływ zmiany stóp procentowych i zwrotów z obligacji. Jeżeli stopy procentowe i w związku z tym zwroty z obligacji rosną, ceny
obligacji zazwyczaj spadają, i na odwrót. Cena obligacji z dłuższym okresem do terminu zapadalności jest zazwyczaj bardziej wrażliwa na zmiany stóp procentowych niż
w przypadku obligacji z krótszym okresem do terminu zapadalności. Ryzyko niewypłacalności jest oparte na zdolności emitenta do dokonywania płatności odsetkowych i
spłaty długu w terminie wykupu. W związku z tym ryzyko niewypłacalności może być różne w przypadku różnych emitentów rządowych, a także korporacyjnych.
Polityka inwestycyjna niektórych funduszy oznacza, że ponad 35% środków może być inwestowane w rządowe papiery wartościowe oraz papiery wartościowe emitowane
przez instytucje publiczne. Mogą one być emitowane lub gwarantowane przez inne kraje i rządy. Pełną listę można znaleźć w prospekcie funduszu.
Ze względu na większe ryzyko niedotrzymania zobowiązań inwestycja w obligacje korporacyjne jest generalnie mniej bezpieczna niż inwestycja w obligacje rządowe.
Ryzyko niedotrzymania zobowiązań wiąże się ze zdolnością emitenta do dokonywania wypłat odsetek oraz do spłaty pożyczki w terminie wymagalności. Ryzyko
niedotrzymania zobowiązań może się zatem różnić w zależności od danego emitenta rządowego jak również pomiędzy poszczególnymi emitentami korporacyjnymi.
Obligacje sklasyfikowane poniżej poziomu inwestycyjnego są uważane za bardziej ryzykowne obligacje. W przypadku takich papierów wartościowych występuje
zwiększone ryzyko niewypłacalności, która może mieć wpływ zarówno na dochód, jak i na wartość kapitałową inwestycji funduszu w te instrumenty. Zysk jest wypłacany
posiadaczom tytułów uczestnictwa. Fundusz dąży do utrzymania stabilnego poziomu płatności na tytuły uczestnictwa w rozsądnym zakresie. Wypłata nie będzie stała i
będzie się zmieniać w zależności od warunków gospodarczych i innych warunków oraz możliwości obsługi przez fundusz stałych wypłat bez długoterminowego
pozytywnego ani negatywnego wpływu na kapitał. Oznacza to, że okazjonalnie zysk może być wypłacany z kapitału. Opłaty są pobierane z kapitału. Wyniki obliczone na
podstawie WAN-WAN, reinwestowany dochód brutto, w [USD], z wyłączeniem wstępnej opłaty na koniec trzeciego kwartału 2015 r. Wydany przez firmę FIL
(Luxembourg) S.A., uprawnione i nadzorowane przez Komisję Nadzoru Sektora Finansowego (Commission de Surveillance du Secteur Financier).
Czy ropa naftowa determinuje sytuację na rynkach?
4