Ryzyko w kredycie walutowym - e

Prof. dr hab. Jacek Grzywacz
Katedra Zarządzania Finansami Przedsiębiorstwa
Szkoła Główna Handlowa w Warszawie
Ryzyko w kredycie walutowym
Prowadząc działalność gospodarczą, w każdym niemalże przypadku należy liczyć się
z występowaniem określonego ryzyka. Może mieć ono charakter finansowy, operacyjny,
rynkowy, polityczny, przy czym coraz częściej przedsiębiorcy wskazują na szereg innych
aspektów ryzyka, dotyczących m.in. niebezpieczeństwa utraty reputacji czy też niesprostania
wymogom legislacyjnym. Jednocześnie należy zauważyć, że obserwuje się zacieranie różnic
pomiędzy rynkami finansowymi i innymi obszarami działalności gospodarczej, co utrudnia
identyfikację poszczególnych czynników ryzyka, utrudnia również ich precyzyjny opis oraz
ścisłość zdefiniowania. Nieprzewidywalność otoczenia wywierającego coraz większy wpływ
na wyniki finansowe wymusiła potrzebę zintegrowanego podejścia do zarządzania ryzykiem
w przedsiębiorstwie. Nadal jednak niewiele przedsiębiorstw stosuje takie podejście,
koncentrując się z reguły na doraźnych działaniach w odpowiedzi na zagrożenia pojawiające
się w otoczeniu firmy. Wśród tych zagrożeń warto wyróżnić ryzyko walutowe, związane
przede wszystkim z zaciąganiem przez przedsiębiorstwo kredytów w walutach obcych.
Ryzyko walutowe określić można jako prawdopodobieństwo pogorszenia sytuacji
finansowej firmy wskutek niekorzystnych zmian kursów walutowych. Ryzyko to dotyczy
obecnie wielu przedsiębiorstw w Polsce, co potwierdzają wyniki wielu badań, m.in. Instytutu
Gospodarki Wyższej Szkoły Informatyki i Zarządzania w Rzeszowie przeprowadzonych
w 2003 roku (rysunek 1)
Rysunek 1.
Czy spółka doświadczyła negatywnych skutków ryzyka walutowego?
Źródło: Badania ankietowe IG WSIiZ oraz Katedry Finansów i Bankowości WSIiZ,
Rzeszów 2003
Fakt występowania ryzyka walutowego wiąże się w istotnym stopniu z rosnącym
zadłużeniem zagranicznym przedsiębiorstw, które wynosiło w 2003 roku blisko 50 mln USD.
Ilustracje to rysunek 2.
Rysunek 2.
Zadłużenie przedsiębiorstw za granicą (w mln USD)
Źródło: Na podstawie biuletynów informacyjnych NBP.
Ponad 40% zadłużenia zagranicznego przedsiębiorstw przypada na kredyty i pożyczki,
stąd też wydaje się, że konieczność aktywnego zarządzania ryzykiem walutowym nie
wymaga szerszego uzasadnienia. Trudno jest jednoznacznie wskazać, ile przedsiębiorstw
w Polsce korzysta z kredytów walutowych, można jednak przyjąć, że wśród jednostek
zadłużonych w bankach 40% korzysta z kredytów zaciągniętych właśnie w walutach obcych.
W każdym niemalże przypadku zaciągania przez firmę kredytu walutowego należy
liczyć się z ryzykiem. Jak wskazuje M. Mazur, potwierdzają to wydarzenia z lat
dziewięćdziesiątych związane z serią kryzysów finansowych, nadal również w związku
z aprecjacją złotego taka groźba istnieje.1) Związana jest ona w istotnym stopniu
z niebezpieczeństwem osłabienia waluty krajowej. Pozytywne jest, że w wielu
przedsiębiorstwach coraz częściej bierze się pod uwagę konieczność aktywnego zarządzania
własną pozycją walutową. Taką konieczność potwierdza fakt, że sytuacja na rynku
walutowym w Polsce nie zależy jedynie od kierunku prowadzonej przez NBP polityki
pieniężnej. Kształtowana jest ona bowiem również przez szereg innych czynników
wynikających z uczestniczenia w globalnym systemie finansowym. Istotne znaczenie mają
przy tym inwestycje o charakterze spekulacyjnym ze strony inwestorów zagranicznych.
Nieprzewidywalność sytuacji na rynku walutowym w Polsce, potwierdzana szeregiem
polemik i kontrowersji pojawiających się na łamach wielu publikacji, wskazuje na
konieczność stałej analizy sygnałów płynących z rynku finansowego i całej gospodarki.
Obserwowana od kilku miesięcy tendencja umacniania się złotego, głównie wobec waluty
amerykańskiej, nie powinna być jedynym kryterium decyzji o zaciągnięciu przez
przedsiębiorstwo kredytu w walcie obcej. Fakt odniesienia wysokości stopy procentowej
takiego kredytu do stawki referencyjnej (np. LIBOR USD czy EUROLIBOR) wskazuje, że
w przypadku stopy procentowej będzie ona kształtowała się w zależności od decyzji banków
centralnych tych państw, w których funkcjonuje dana waluta.
Nawet w przypadku utrzymującej się tendencji spadku kursu danej waluty, w krótkich
przedziałach czasowych kurs ten podlega stałym wahaniom. W konsekwencji szereg
przedsiębiorstw odczuwa negatywne konsekwencje z tytułu ujemnych różnic kursowych
istotnie wpływających na wzrost kosztów, a tym samym na spadek wyniku finansowego.
Dotyczy to praktycznie wszystkich walut, w których przedsiębiorcy zaciągają zobowiązania,
uznawanych nierzadko za waluty o wysokim poziomie stabilności. Typowa huśtawka
nastrojów, jaka ma miejsce na rynku walutowym oraz światowa sytuacja gospodarcza
i polityczna, jak również stałe naciski ze strony eksporterów polskich nakazują wręcz branie
pod uwagę możliwości deprecjacji złotego , z czym wiąże się bezpośrednio ryzyko kursowe.
Powoduje to bowiem zwiększenie wielkości rat kapitałowych oraz płatności odsetkowych od
zaciągniętych kredytów. I tak na przykład, opierając się o dane historyczne, można
potwierdzić, że koszty odsetkowe w przypadku kredytów zaciąganych w euro stanowiły
nawet do 12% sumy wszystkich płatności.
Wskazując na ryzyko kursowe, należy stale i mieć na uwadze, że przejawia się ono
w trzech obszarach: przeliczeniowym, transakcyjnym i ekonomicznym.
Ryzyko przeliczeniowe, dotyczące wykorzystania kredytów walutowych, polega
głównie na tym, że wartość zobowiązań prezentowana w bilansie zależy w istotnym stopniu
od wysokości kursu walutowego na dany moment sprawozdawczy. Rozbieżności wynikające
z wyceny według metody przyjętej przez przedsiębiorstwo w trakcie roku obrotowego oraz
wartości oszacowanej dla potrzeb bilansu według średniego kursu NBP oznaczają różnice
kursowe, które wpływają na wynik finansowy jako koszt bądź przychód. Należy przy tym
zauważyć, że różnice te z punktu widzenia prawa podatkowego nie mają znaczenia, zatem
ryzyko przeliczenia nie powoduje konsekwencji podatkowych oraz nie ukazuje realnych
zmian wartości składników majątku i nie wyznacza rzeczywistej sytuacji finansowej
przedsiębiorstwa.
Istotne jest jednak, że większość podmiotów zewnętrznych oceniających kondycję
finansową przedsiębiorstwa posługuje się wskaźnikami obrazującymi m.in. jego zdolność do
obsługi zadłużenia. Wyniki takiej analizy mogą zatem zależeć w istotnym stopniu od
ukształtowania się kursów walutowych w momencie jej przeprowadzania. Skala ryzyka
kursowego w takiej sytuacji zależy również od tego, czy przedsiębiorstwo posiada inne
pozycje bilansowe denominowane w walutach obcych, np. należności, papiery wartościowe,
czy też środki pieniężne. Należy również pamiętać, że niekorzystny wpływ kursu walutowego
na ocenę przedsiębiorstwa może wpłynąć na decyzję banku o konieczności ustanowienia
przez jednostkę dodatkowych zabezpieczeń udzielonego wcześniej kredytu.
Ryzyko transakcyjne wynika z konkretnych rozliczeń i znajduje odzwierciedlenie
w rachunku wyników przedsiębiorstwa. W oszacowaniu tego ryzyka nieodzowna jest analiza
(prognoza) przepływów pieniężnych, która musi uwzględniać m.in. ryzyko płynności
finansowej. Wzrost kursu walutowego poprzedzający moment regulowania kolejnej raty
kredytu może spowodować konieczność zaangażowania znacznie większych środków niż
pierwotnie przewidywano. W skrajnej sytuacji może doprowadzić również do zagrożenia
utraty płynności firmy.
W przypadku ryzyka transakcyjnego dobrym sposobem na zabezpieczenie się przed
niekorzystną zmiana kursu są tzw. metody naturalne. Mogą je wykorzystywać np.
przedsiębiorstwa eksportujące na rynki zagraniczne, które wpływy z eksportu przeznaczają na
spłatę zaciągniętego kredytu. Trudno jest jednak mówić o całkowitym wyeliminowaniu
ryzyka, ponieważ pozostaje problem niedopasowania czasowego tych przepływów.
Dosyć trudno jest oszacować ryzyko ekonomiczne (zwane inaczej operacyjnym).
Chodzi w tym wypadku o wrażliwość rynkową przedsiębiorstwa na zmiany kursów walut.
Zależy to w istotnym stopniu od pozycji konkurencyjnej jednostki, umiejscowienia,
terytorium, na którym działa, oraz rodzaju waluty, w której podejmuje zobowiązania.
Trudności w ocenie ryzyka ekonomicznego przekładają się w konsekwencji na brak
aktywności ze strony przedsiębiorstw w efektywnym zarządzaniu tego typu ekspozycją.
Ryzyko kursowe ma – jak widać – wielowymiarowy charakter. Wszystkie
wymienione rodzaje tego ryzyka są ze sobą powiązane i wynikają z wpływu
nieprzewidywalnych zmian kursu walutowego na wartość aktywów i zobowiązań firmy oraz
oczekiwanych przepływów pieniężnych. Warunkiem właściwego rozpoznania zagrożeń dla
stabilności finansowej przedsiębiorstwa jest określenie zakresu występowania każdej z form
ryzyka i określenia jego finansowych konsekwencji dla działalności gospodarczej. Rodzi się
oczywiście pytanie – na ile przedsiębiorstwa są w stanie rzetelnie przeprowadzić tego typu
oceny?
Jak się zabezpieczać przed ryzykiem walutowym?
Praktyka gospodarcza potwierdza, że metody naturalne umożliwiające
kompensowanie zobowiązań należnościami w danej walucie w wielu przypadkach nie są
możliwe do zastosowania.2) Dotyczy to w szczególności właśnie firm zaciągających kredyty
w walutach obcych, dla których istotne jest zagwarantowanie w umowie możliwości
przewalutowania kredytu oraz sięgnięcie po instrumenty rynku terminowego.
Głównym powodem podejmowania przez firmę decyzji o przewalutowaniu kredytu
(czyli przeliczeniu pozostającej do spłaty części zadłużenia na inną walutę i prowadzeniu
dalszych rozliczeń w tej właśnie walucie) są oczekiwania co do aprecjacji waluty, w której
zaciągnięto pierwotnie kredyt. Wzrost kursu waluty zminimalizowałby bowiem korzyści
wynikające z niższego oprocentowania i doprowadził do znacznego wzrostu kosztów spłaty
zobowiązania. Skuteczne reagowanie na niekorzystne zmiany dotyczące kursów walutowych
zależy jednak w istotnym stopniu od treści klauzuli przewalutowania zadłużenia w danym
momencie podpisanej z bankiem. W wielu sytuacjach firma musi się liczyć z koniecznością
zapłaty prowizji, która stanowić może znaczne obciążenie. Pewnym rozwiązaniem jest
zaciąganie tzw. kredytów wielowalutowych, bowiem niekorzystna zmiana kursu danej waluty
obciąży tylko część zobowiązania. W przypadku przewalutowania należy pamiętać, że wiąże
się ono ze zmianą warunków kredytowania, co wymaga w banku określonego czasu. Jest to
interesujące rozwiązanie dla mniejszych przedsiębiorstw, pozbawionych możliwości bardziej
aktywnego ograniczania ryzyka przy wykorzystaniu np. instrumentów pochodnych.
Rozpatrując możliwość przewalutowania kredytu, należy zwrócić uwagę na kilka
istotnych kwestii.
Po pierwsze, banki nie zawsze godzą się na podpisanie tego typu klauzuli, np. przy
kredytach średnio- i długoterminowych przewalutowanie możliwe jest nierzadko po
pierwszym bądź drugim roku funkcjonowania umowy kredytowej.
Po drugie, jak uprzednio wspomniano, zgoda banku na przewalutowanie wiąże się
z koniecznością zapłacenia przez firmę prowizji liczonej z reguły od wartości
przewalutowanej kwoty. Szczególnie jest to dotkliwe, gdy banki żądają zapłaty prowizji od
pełnej kwoty podanej w umowie kredytowej w momencie jej podpisywania (!).
Po trzecie, banki wprowadzają nierzadko limity dotycząc liczby dokonywanych
przewalutowań w czasie trwania umowy kredytowej.
Uzupełniając powyższe uwagi, należy pamiętać, że przewalutowanie kredytu
najczęściej nie eliminuje całkowicie ryzyka związanego ze zmianą parametrów wpływających
na koszt zaciągniętego długu, przenosząc je jedynie z jednej strefy walutowej do drugiej.
Nawet przy zmianie waluty kredytu na złote pozostaje wciąż ryzyko niekorzystnej zmiany
stopy procentowej. Jest to istotne w świetle polityki kredytowej banków w Polsce,
utrzymujących nadal wysokie stopy procentowe na kredyty złotowe, znacznie przekraczające
poziom inflacji. Zmiana waluty kredytu może również nastąpić w mało korzystnym dla firmy
momencie i pogorszyć jej kondycję finansową. Jest to związane ze słabą znajomością zasad
funkcjonowania rynku walutowego i czynników wpływających na zmiany kursów
walutowych. Nierzadko również przedsiębiorcy ulegają masowym opiniom i podejmują mało
racjonalne decyzje, narażając się na straty finansowe.
Ważnym sposobem ograniczania ryzyka wynikającego z wykorzystania kredytów
walutowych może być skorzystanie z instrumentów rynku terminowego. Chodzi przede
wszystkim o instrumenty pochodne, wśród których warto wyróżnić kontrakty typu futures,
forwards, opcje i swapy, będące zarówno przedmiotem giełdowego, jak i pozagiełdowego
obrotu. Rozwój tych instrumentów wiąże się ze wzrastającym (od połowy lat
siedemdziesiątych ubiegłego stulecia) zagrożeniem ryzyka związanym ze zmianami cen
różnorodnych instrumentów finansowych. Przyczyną ich wprowadzenia był wzrost
zmienności kursów walutowych, stóp procentowych, cen akcji i cen towarów. Instrumenty te
są również przedmiotem spekulacji coraz częściej wykorzystywanym przez inwestorów
w Polsce.
Jednym z najczęściej stosowanych instrumentów przez przedsiębiorstwa w Polsce jest
transakcja zamiany (swaps). Umożliwia ona jednoczesne zabezpieczenie się przez ryzykiem
walutowym i ryzykiem stóp procentowych przez stworzenie syntetycznego kredytu
o określonych parametrach. Podstawowym celem tego typu transakcji jest zmniejszenie
niedopasowania struktury walutowej oraz wrażliwości na zmiany stóp procentowych
pomiędzy aktywami i pasywami. Jeżeli ich zabezpieczenie ma dotyczyć jedynie poziomu stóp
procentowych lub ryzyka kursowego, zastosować można odpowiednio swap procentowy lub
walutowy. Transakcją zabezpieczającą oba rodzaje ryzyka jest natomiast swap walutowoprocentowy (CIRS). Z punktu widzenia działalności przedsiębiorców podstawową zaletą tego
typu transakcji jest jej elastyczność. Odzwierciedlają ją różne warianty swapów, w zależności
od momentu rozpoczęcia umowy kontraktu (np. swapy rozpoczęte w momencie zawarcia
umowy lub odłożone, obowiązujące w określonym terminie późniejszym), zakończenia
kontraktu (np. z prawem wcześniejszego zamknięcia kontraktu przez jedną ze stron). Istotna
jest również możliwość zastosowania różnorodnych form swapów w zależności od wielkości
i zmienności kwoty podstawowej, na podstawie której kalkulowane są płatności.
lastyczność transakcji swap pozwala na zabezpieczenie nawet najbardziej
skomplikowanych strukturalnie kredytów walutowych. Można nimi również zabezpieczać
wieloletnie zobowiązania, sięgające nawet 30 lat.
Walutowe kontrakty swap są dobrym narzędziem do zabezpieczania płynności
w walutach, tj. do zabezpieczania ryzyka niedopasowania wpływów z wydatkami. Jeżeli
w jednym miesiącu wydatki w walucie znacznie przekraczają wpływy, cześć płatności
musiałaby zostać zrealizowana ze środków uzyskanych w drodze przewalutowania, z czym
wiąże się powstanie ryzyka kursowego. W przypadku jednak, gdy przedsiębiorstwo oczekuje
wpływów w kolejnych miesiącach, może je wykorzystać do zapłaty pełnej kwoty przez
zawarcie odpowiedniej transakcji z bankiem. Jej warunki mogą być idealnie dopasowane do
konkretnej sytuacji.3)
Innym instrumentem wykorzystywanym do zabezpieczania się przed ryzykiem
walutowym są transakcje opcyjne. Są to instrumenty o charakterze niesymetrycznym, tzn.
w zależności od rodzaju mogą przynosić nieograniczony zysk przy określonym koszcie
początkowym albo nieograniczoną stratę przy założonej wielkości dochodu początkowego.
Opcje przypominają umowy ubezpieczenia, dają bowiem ich nabywcy prawo, ale nie
obowiązek dokonania określonej transakcji w przyszłości. Przedsiębiorstwo może zatem
wystąpić w roli „ubezpieczonego” poprzez nabycie opcji, jak również „ubezpieczającego”,
gdy przyjmuje na siebie ryzyko niekorzystnych zmian kursów w przyszłości, licząc na
utrzymanie dochodu (premii) otrzymywanego przy zakupie instrumentu. Celem
przedsiębiorstwa nie jest jednak przejmowanie na siebie dodatkowego ryzyka, dlatego też
najczęściej firmy dokonują jedynie zakupu opcji. Stosowane są także różnego rodzaju
strategie opcyjnie, wśród których dużą popularnością cieszą się tzw. strategie zerokosztowe.
W tym przypadku transakcja jest konstruowana w taki sposób, aby premia płacona
i otrzymywana były sobie równe.
Pomimo dynamicznego rozwoju rynku instrumentów pochodnych najczęściej
wykorzystywanym narzędziem pozostają najprostsze w swej konstrukcji transakcje
terminowe forward, oznaczające ustalenie przyszłego kursu kupna lub sprzedaży określonej
ilości waluty. Wobec walut, których oprocentowanie jest niższe niż oprocentowanie krajowej
waluty, kurs terminowy jest wyższy niż kurs kasowy. W takiej sytuacji sprzedaż na rynku
terminowym waluty co do której oczekujemy deprecjacji jej wartości pozwala na osiągnięcie
wyższego poziomu wymiany. Taka sytuacja jest korzystna przy przewalutowaniu środków
pochodzących z kredytu. Odwrotna zasada działa w odniesieniu do zakupu na termin
określonej ilości waluty.
Kurs terminowy oparty jest na różnicy stóp procentowych. Zawierając transakcję swap bez
początkowej wymiany kwot bazowych, przedsiębiorstwo już na samym początku zyskuje lub
traci na różnicy kursów obu transakcji: sprzedaży waluty oraz zabezpieczenia kursów jej
spłaty. W sytuacji dużych wahań na rynku walutowym warto wykorzystać sprzyjające
tendencje rynkowe, pamiętając jednak, że pozostawienie otwartej pozycji walutowej zawsze
naraża firmę na ryzyko i jest do pewnego stopnia formą spekulacji.
W przeciwieństwie do opcji transakcje forward są instrumentami oznaczającymi
zobowiązanie, a nie jedynie prawo do zakupu lub sprzedaży waluty. Bez względu na to, jak
ukształtują się określone wielkości w przyszłości, przedsiębiorstwo realizuje transakcję po
ustalonym wcześniej kursie.
Porównując podstawowe rodzaje instrumentów pochodnych, możliwość
wykorzystania każdego z nich można przyporządkować konkretnej sytuacji. Kiedy firma ma
ustalony termin płatności i spodziewa się określonej negatywnej tendencji kształtowania się
kursu walutowego, najkorzystniejsze wydaje się zawarcie transakcji forward. Jeżeli natomiast
przedsiębiorstwo wyznaczy próg rentowności i uzna, że najważniejsze jest, aby jego koszty
ukształtowały się na określonym poziomie (nawet za ceną zapłaty wysokiej premii),
z pozostawieniem jednocześnie możliwości korzystania z pozytywnych tendencji rynkowych,
najodpowiedniejszy jest zakup opcji kupna. Może również zdarzyć się, że satysfakcjonujące
będzie określenie jedynie przedziału kształtowania się kursu zadowalającego dla firmy.
W takiej sytuacji można zabezpieczyć się poprzez zastosowanie strategii zerokosztowej,
jednak możliwość wykorzystania pozytywnych tendencji rynkowych jest w tym wypadku
ograniczona.
Generalnie, opcje wykorzystywane są dla przepływów, których realizacja nie jest
pewna, ale może wiązać się z wysokim ryzykiem, albo gdy przedsiębiorstwo nie ma pewności
co do przyszłych tendencji rynkowych.
Podsumowując, najczęściej transakcje forward i opcje wykorzystywane do
zabezpieczania zobowiązań o krótkim horyzoncie czasowym, natomiast swapy są raczej
elementem zarządzania długoterminowego (mogą bowiem syntetycznie odzwierciedlać
schemat przepływów dotyczących całego okresu kredytowania). Podział ten jednak
stopniowo zanika, ponieważ stale tworzone są nowe struktury o różnym horyzoncie
czasowym. Swapy mogą być na przykład z powodzeniem stosowane do zarządzania
krótkoterminową pozycją przedsiębiorstwa.
Postrzeganie ryzyka walutowego przez przedsiębiorstwa w Polsce
Upłynnienie kursu złotego równoczesne z liberalizacją przepływów kapitałowych
doprowadziło w Polsce do istotnego wzrostu ryzyka kursowego, w efekcie czego
przedsiębiorstwa zaczęły coraz częściej wykorzystywać metody zabezpieczające przed tym
ryzykiem, w tym instrumenty pochodne. Spółki, w których duża część pozycji bilansowych
uzależniona jest od kursu walutowego, posiadające wielomilionowe należności lub
zobowiązania w walutach obcych, jako pierwsze zaczęły wprowadzać zintegrowaną politykę
zarządzania ryzykiem, jej zasady zaś prezentowały w sprawozdaniach finansowych.
Przykładem takiej spółki jest Polska Telefonia Cyfrowa, która w ciągu 2001 roku
wprowadziła istotne zmiany w stosowanych przez siebie zadach rachunkowości i przyjęła
zasady polityki księgowej zgodnie z regulacjami Międzynarodowych Standardów
Rachunkowości.
Identyfikując negatywne skutki ryzyka walutowego, przedsiębiorcy podają najczęściej
zmniejszenie przychodów związane z niekorzystnym kształtowaniem się kursów walutowych,
zwiększenie kosztów pozyskania surowców, spadek opłacalności eksportu, wzrost
konkurencji ze strony towarów importowanych oraz zwiększenie kosztów finansowych.
Wskazując z kolei na sposoby ograniczania tego ryzyka, firmy podkreślają fakt
wykorzystywania zarówno metod naturalnych, jak też instrumentów pochodnych. Ilustruje to
rysunek 3.
Rysunek 3.
Sposoby ograniczania przez przedsiębiorstwa ryzyka walutowego
Największą popularnością cieszą się walutowe transakcje terminowe forward, co
wynika prawdopodobnie z ich prostej konstrukcji oraz dużej elastyczności. Należy jednak
zwrócić uwagę, że dotyczy to przede wszystkim dużych przedsiębiorstw, które mogą
pozwolić sobie na korzystanie z kosztownych instrumentów pochodnych. Mniejsze
wykorzystanie opcji walutowych i transakcji typu swap wynika zapewne z konieczności
posiadania specjalistycznej wiedzy oraz wysokich kosztów. Można przypuszczać również, że
słabe zainteresowanie kontraktami futures związane jest z ich niską płynnością.
Wśród trudności związanych z wykorzystaniem walutowych instrumentów
pochodnych przedsiębiorcy wskazują przede wszystkim na brak jednoznacznych przepisów
dotyczących opodatkowania tych instrumentów oraz kłopoty związane z ich księgowaniem.
Kłopoty z jasną interpretacja obowiązujących przepisów oraz niedobór praktycznych
rozwiązań rachunkowych istotnie negatywnie wpływają na aktywność przedsiębiorstw na
rynku derywatów. Co więcej, na rynku pojawiają się nowe instrumenty, za którymi również
nie nadążają uregulowania prawne. Ich zastosowanie wymaga fachowej wiedzy, której
brakuje często nie tylko zarządzającym, ale również organom skarbowym i audytorom.
Dlatego też bez względu na to, jaką decyzję podejmie przedsiębiorstwo wobec własnego
ryzyka, coraz istotniejszego znaczenia nabiera stworzenie jasnych i spójnych zasad polityki
zarządzania tym ryzykiem. Jest to ważne właśnie w sytuacji braku jednoznacznych
uregulowań prawnych i rozbieżności w interpretacji istniejących przepisów.
Jasno udokumentowany cel wykorzystania derywatów umożliwia przedsiębiorstwu
zastosowanie szczególnych zasad rachunkowości, zwanych rachunkowością instrumentów
zabezpieczających, oraz skorzystanie z dogodnych dla danego podmiotu rozwiązań
księgowych i podatkowych. Wiedza na ten temat jest zdecydowanie niewystarczająca
w mniejszych przedsiębiorstwach, gdzie wykorzystanie instrumentów pochodnych ma
nierzadko charakter jedynie sporadyczny.
Ciekawe wnioski nasuwają się przy analizie przyczyn, dla których przedsiębiorcy nie
wykorzystują ofert instytucji finansowych z zakresu zarządzania ryzykiem walutowym
(rysunek 4).
Rysunek 4.
Przyczyny nieskorzystania z ofert banków i instytucji finansowych z zakresu
zarządzania ryzykiem walutowym
Potwierdza się, że w wielu przypadkach przedsiębiorstwa nadal nie rozumieją
problemów kursowych i jeśli na przykład kupują kontrakt terminowy zabezpieczający przed
ryzykiem wzrostu kursu, a ten spadnie, to uważają, że poniosły stratę. Nie dostrzegają przy
tym, że taki kontrakt stwarza możliwość stabilnego planowania działalności i skutecznego
sterowania płynnością, poprzez min. prognozowanie wydatków i wpływów.
Istotną barierą są koszty transakcji narzucane przez banki. Chodzi przede wszystkim
o opłaty w postaci marży pobieranej w wysokości zależnej od wartości transakcji. Problemem
jest również wymagane zabezpieczenie składane w formie depozytu w wysokości kilku
procent planowej transakcji, który uwalniany jest dopiero po jej rozliczeniu. Jest to
szczególnie dotkliwe, gdy przedsiębiorstwo chce zawrzeć kilka kontraktów. Poza tym
minimalna kwota, dla której można negocjować kurs, musi przekraczać z reguły 10 tysięcy
euro, co stanowi poważną barierę, zwłaszcza dla przedsiębiorstw o mniejszych obrotach.
Wnioski
Rosnące zadłużenie zagraniczne przedsiębiorstw w Polsce, w których istotną cześć
zajmują kredyty walutowe, dowodzi, że problem ryzyka walutowego musi być stale brany
pod uwagę wśród istotnych zagrożeń, na które narażone są jednostki. Przedsiębiorcy w różny
sposób podchodzą do tej problematyki. Jednym z rozwiązań stosowanych przez eksporterów
jest zaciąganie zobowiązań w walucie, w której realizowane (lub denominowane) są wpływy
z eksportu. Stosunkowo prostym rozwiązaniem wydaje się również zapisanie w umowie
kredytowej klauzuli pozwalającej na przewalutowanie kredytu w dowolnym momencie. Nie
jest to jednak metoda pozwalająca na całkowite wyeliminowanie ryzyka, a jedynie na jego
ograniczenie w określonych sytuacjach. W dalszym ciągu założenia opierają się na
prognozach, co doprowadzić może do niekorzystnego wzrostu kosztów kredytowych.
Bardziej skomplikowanie w swej konstrukcji są instrumenty pochodne, wykorzystywane
przede wszystkim przez duże firmy posiadające wyspecjalizowane służby finansowe.
Podsumowując, problem ryzyka walutowego występującego w przedsiębiorstwie
wymaga uwzględnienia kilku kwestii.
Po pierwsze, niższa stopa procentowa kredytów walutowych w stosunku do złotowych
nie może być jedynym kryterium uwzględnianym przez firmę przy zaciąganiu kredytu
w walutach obcych. Nawet spadkowa tendencja kursu danej waluty obserwowana
w dłuższym okresie nie eliminuje ryzyka kursowego, zwłaszcza że wszelkie analizy kursów
potwierdzają ciągłe ich wahania przynoszące ujemne różnice kursowe.
Po drugie, wprawdzie coraz więcej przedsiębiorstw w Polsce potwierdza potrzebę
zarządzania ryzykiem związanym z zaciąganiem zobowiązań walutowych, dotyczy to jednak
głównie dużych jednostek.
Po trzecie, poziom wiedzy na temat zarządzania ryzykiem kursowym
w przedsiębiorstwach wykorzystujących kredyty walutowe nadal jest stosunkowo niski.
Dotyczy to przede wszystkim mniejszych firm, wśród których jedynie niewielki odsetek
dysponuje wyspecjalizowaną kadrą odpowiedzialną za pion finansowy.
Po czwarte, w dalszym ciągu wiele przedsiębiorstw ma kłopoty z księgowaniem
operacji na instrumentach pochodnych, obawia się przy tym negatywnej opinii na temat
stosowanych przez siebie rozwiązań ze strony audytorów zewnętrznych oraz urzędów
skarbowych. Skoro tego typu problemy pojawiają się w największych firmach, nie trudno
domyślić się, jaki jest stan wiedzy na ten temat w małych i średnich przedsiębiorstwach.
Po piąte, analiza ofert i rozwiązań stosowanych przez instytucje finansowe, głównie
zaś banki, świadczących przedsiębiorstwom usługi w zakresie wykorzystywania
instrumentów pochodnych potwierdza, że są one zbyt kosztowne dla wielu firm.
Taka postawa banków słusznie zasługuje na miano zbyt asekuracyjnej i wynika,
niestety, z dążenia tych instytucji do zabezpieczenia własnego ryzyka poprzez politykę
wysokich marż. Brak „ucywilizowania” ich poziomu nadal będzie skuteczną barierą
zniechęcającą przedsiębiorców do stosowania derywatów, mogących istotnie wpłynąć na
ograniczenia podejmowanego ryzyka.
Literatura
1. Badania ankietowe IG WSIiZ oraz Katedry Finansów i Bankowości WSIiZ, Rzeszów 2003
2. Leszczyńska E., Rynek kontraktów swap w Polsce, Narodowy Bank Polski, Publikacje,
2003
3. Mazur M., Groźne dewizy, „Bank” 12/2004 – 01/2005