Wykład 4. Ocena trwałości finansowej projektów inwestycyjnych JST

Transkrypt

dr Remigiusz Górniak
Wykład 4. Ocena trwałości finansowej projektów inwestycyjnych JST w nowej
perspektywie 2014-2020
Z perspektywy inwestora – jednostki samorządu terytorialnego –ważne jest nie tylko
badanie trwałości finansowej projektu inwestycyjnego w odniesieniu do aktualnych i
przyszłych możliwości budżetowych, lecz również określenie jak dużo korzyści
ekonomicznych (społecznych, gospodarczych, środowiskowych czy też estetycznych) jest w
stanie przynieść jego realizacja. Zgodnie z projektem Wytycznych w zakresie zagadnień
związanych z przygotowaniem projektów
inwestycyjnych, w tym projektów
generujących dochód i projektów hybrydowych na lata 2014-20201, podstawową
kategorią analizy charakteryzującej projekt inwestycyjny jest analiza finansowa. Zgodnie z
definicją, jest to analiza mająca na celu
ustalenie wartości wskaźników efektywności
finansowej projektu, weryfikację trwałości finansowej projektu oraz ustalenie właściwego
poziomu dofinansowania z funduszy UE. Dokonywana jest ona zazwyczaj z punktu widzenia
właściciela infrastruktury objętej inwestycją. W przypadku, gdy w projekcie finansowanym z
funduszy unijnych występuje kilka podmiotów (np. właściciel infrastruktury i jej operator),
należy dokonać analizy skonsolidowanej, całościowo przedstawiającej wszystkie przepływy
finansowe wywołane przez realizację projektu. W analizie finansowej, w celu ustalenia
wskaźników efektywności finansowej oraz wyliczenia luki w finansowaniu, stosuje się m.in.
metodę zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF). Przeprowadzenie analizy
finansowej ma na celu w szczególności:
a) ocenę finansowej rentowności inwestycji i kapitału krajowego, a także określenie
finansowej bieżącej wartości netto przepływów finansowych poprzez ustalenie
wartości wskaźników efektywności finansowej projektu,
b) weryfikację
trwałości
finansowej
projektu
i
trwałości
finansowej
beneficjenta/operatora projektu,
c) ustalenie właściwego poziomu dofinansowania z funduszy UE (dla projektów
generujących dochód, w których łączne przychody operacyjne powiększone o
1
Wytyczne w zakresie zagadnień związanych z przygotowaniem projektów inwestycyjnych, w tym projektów
generujących dochód i projektów hybrydowych na lata 2014-2020, Ministerstwo Infrastruktury i Rozwoju,
wersja z dnia 1 grudnia 2014 r.,
http://www.mir.gov.pl/fundusze/wytyczne_mrr/Wytyczne_2014_2020/Documents/Wytyczne_PGD_i_PH_kons_
zewn_011214.pdf
1
wartość końcową majątku są wyższe niż łączne koszty utrzymania powstałej
infrastruktury/majątku trwałego).
1. Ocena trwałości i efektywności finansowej przedsięwzięć inwestycyjnych JST
Pierwsza kategoria wspomnianych analiz dotyczy zbadania, w jakim stopniu
beneficjent dotacji UE w okresie 2014-2020 będzie w stanie finansować utrzymanie
zakupionej infrastruktury oraz podjąć i kontynuować inwestycję do momentu refundacji
poniesionych kosztów. Z reguły ten etap oceny projektu inwestycyjnego sprowadza się do
analizy zrealizowanych budżetów jednostki samorządu terytorialnego. Na tej podstawie
określa się potencjał finansowy gmin i powiatów, weryfikując czy jest on wystarczający do
realizacji danej inwestycji publicznej. Szczególnie ważnym elementem tej analizy jest
badanie przyszłego potencjału wnioskodawcy, co jest konieczne przy uwzględnieniu
przepływów operacyjnych powodowanych przez planowaną inwestycję samorządową.
Polskie doświadczenia w realizacji projektów inwestycyjnych JST przy współfinansowaniu
UE wskazują, że wnioskodawcy niezwykle rzadko przedstawiają wiarygodne analizy
dotyczące planowanego potencjału finansowego w okresie ekonomicznego „życia” projektu. 2
Co więcej, z uwagi na mnogość czynników kształtujących obraz finansowy budżetów JST,
podmioty oceniające wnioski aplikacyjne mają ograniczoną możliwość oceny rzeczywistego
(obecnego i planowanego) potencjału finansowego gmin. Chodzi głównie o podstawy
gospodarki finansowej gmin oraz kształtowanie się długookresowej płynności finansowej
budżetu z uwzględnieniem spłaty obecnego i planowanego zadłużenia. Prawidłowe określenie
przepływów operacyjnych projektów inwestycyjnych JST pozwala oszacować łączne
wieloletnie zapotrzebowanie na utrzymanie powstałej infrastruktury. Obliczenie planowanych
przepływów finansowych związanych z budową i eksploatacją np. wybudowanej pływalni
czy też domu kultury, powinna już na etapie projektowania i aplikowania o środki pomocowe
stanowić podstawę do przyszłego planowania budżetowego. Często zdarza się, że brak
wiarygodnej i rzetelnej oceny finansowej przedsięwzięć JST, zwłaszcza w obszarze
infrastruktury społecznej, powoduje przyszłe problemy z zabezpieczeniem odpowiednich
środków budżetowych na utrzymanie infrastruktury, która generuje znacznie wyższe koszty
niż oczekiwali decydenci podczas aplikacji o środki pomocowe. Przykładowo nowo
wybudowany basen na etapie studium wykonalności zakładał roczną liczę użytkowników
komercyjnych na poziomie 10 tys. osób. Tymczasem w rzeczywistości liczba osób odpłatnie
korzystająca z obiektu wynosi 5 tys. rocznie (np. z uwagi na zbyt wysokie ceny biletów,
2
Goleń M., Ziółkowski M.: Zarządzanie strategiczne rozwojem lokalnym, w: Zarządzanie gospodarką
i finansami gminy, Oficyna Wydawnicza SGH, Warszawa 2007, s.66.
2
znaczną odległość od gęsto zamieszkałych terenów czy też powstanie konkurencyjnych
obiektów). W takiej sytuacji planowane przychody są znacznie mniejsze niż zakładane na
etapie przygotowawczym, co zmusza właściciela do zabezpieczenia własnych środków
budżetowych na pokrycie brakującego deficytu operacyjnego.
Problem efektywności finansowej inwestycji realizowanych przez JST (w rozumieniu
relacji łącznych wpływów finansowych do łącznych wypływów finansowych w całym okresie
referencyjnym) polega na tym,
że w przypadku zdecydowanej większości projektów,
zwłaszcza dotyczących infrastruktury technicznej w których nakłady na budowę i
eksploatację wielokrotnie przekraczają wpływy finansowe, tradycyjne wskaźniki rentowności
wykazują wartości ujemne. Oznacza to, że łączne zdyskontowane wpływy finansowe,
obejmujące dotację pomocową, są niższe niż suma wszystkich wpływów finansowych w
postaci nakładów inwestycyjnych, powiększonych o koszty operacyjne. W odróżnieniu od
projektów w sektorze komercyjnym, zależność ta powoduje, że ocena efektywności
finansowej samej inwestycji jako oddzielnego przedsięwzięcia gospodarczego, nigdy nie
stanowi podstawy do podejmowania decyzji o realizacji3. Fakt, że projekty JST nie są
efektywne finansowo nie może więc wpływać na działania decydentów oraz instytucji
odpowiedzialnych za przekazywanie dofinansowania pozabudżetowego. W związku z tym, że
projekty JST wymagają dotacji z budżetu inwestora oraz np. dotacji UE, głównym celem
analizy finansowej nie jest ich ocena pod kątem efektywności, lecz ocena możliwości
inwestora w zakresie finansowania budowy i eksploatacji powstałego majątku. Pojawia się
pytanie, na ile ujemna rentowność finansowa danej inwestycji wpłynie na obraz budżetu JST
w perspektywie kilku lub kilkunastu lat.
W kontekście specyfiki zadań publicznych oraz charakteru inwestycji z zakresu
użyteczności publicznej, cechujących się niepodzielnością4 oraz kapitałochłonnością (często
znacznie wyższą niż w sektorze komercyjnym), kluczowym aspektem badania efektywności
finansowej jest ocena najbliższego otoczenia finansowego projektu, tzn. budżetu JST oraz
3
W. Rogowski, Rachunek efektywności przedsięwzięć inwestycyjnych, Oficyna Ekonomiczna; Warszawa
2004, s.31
4
Niepodzielność, inaczej bryłowatość, oznacza w praktyce brak możliwości optymalizacji wielkości, skali i
zakresu inwestycji pod kątem minimalizacji kosztów budowy i utrzymania, co jest spowodowane koniecznością
osiągnięcia określonego efektu społecznego. Przykładowo - gmina nie może zbudować połowy oczyszczalni
ścieków czy też 1/3 placu zabaw tylko od razu zrealizować całość inwestycji, zgodnie z ich końcowym
przeznaczenie i oczekiwaniem społecznym. Inwestor prywatny może własne inwestycje rozkładać na etapy w
taki sposób, aby w każdym momencie maksymalizować własną korzyść, niezależnie od stopnia funkcjonalności
dla otoczenia.
3
przepływów finansowych wytwarzanych przez projekt w okresie jego życia ekonomicznego.
W tym celu stosowana jest analiza trwałości finansowej projektu.
Zgodnie z projektem wspomnianych wcześniej wytycznych Ministerstwa Infrastruktury i
Rozwoju na nowy okres programowania unijnego 2014-2020 jest to analiza mająca na celu
weryfikację, czy wpływy finansowe (źródła finansowania projektu, łącznie z przychodami
oraz innymi wpływami) wystarczą na pokrycie wszystkich kosztów, w tym finansowych, rok
po roku, na przestrzeni całego okresu odniesienia.5 Trwałość finansowa inwestycji zostaje
potwierdzona, jeśli skumulowane przepływy pieniężne netto nie są ujemne w żadnym roku
analizy.
Syntetyzując:
- Finansowa trwałość projektu ma miejsce, gdy suma przepływów w ramach skumulowanych
strumieni pieniężnych projektu jest dodatnia we wszystkich latach przyjętego horyzontu
czasowego.
- Finansowa trwałość projektu oznacza, że projektowi nie zagraża wyczerpanie środków
finansowych.
- Jeśli projekt nie generuje dodatnich przepływów z działalności, plan finansowy powinien
określać sposób pokrycia deficytu środków
Trwałość finansowa powinna zostać zbadana także w odniesieniu do beneficjenta/operatora
projektu. Należy ją przeprowadzać w wartościach niezdyskontowanych.
Analiza trwałości finansowej projektu polega na zbadaniu czy, że zasoby finansowe
na realizację inwestycji zostały zapewnione i są one wystarczające do sfinansowania kosztów
projektu podczas fazy budowy/zakupu, a następnie eksploatacji. Analiza trwałości finansowej
projektu powinna więc obejmować co najmniej następujące działania:
a) analizę zasobów finansowych projektu,
b) analizę sytuacji finansowej beneficjenta /operatora projektu
Analiza zasobów finansowych projektu zakłada zweryfikowanie jego trwałości
finansowej i polega na zbadaniu salda niezdyskontowanych skumulowanych przepływów
pieniężnych generowanych przez projekt. Projekt uznaje się za trwały finansowo, jeżeli saldo
to jest większe bądź równe zeru we wszystkich latach objętych analizą. Oznacza to wówczas,
że planowane wpływy i wydatki zostały odpowiednio czasowo zharmonizowane tak, że
przedsięwzięcie ma zapewnioną płynność finansową.
Analiza sytuacji finansowej beneficjenta/operatora polega na sprawdzeniu trwałości
finansowej nie tylko samego projektu, ale również beneficjenta/operatora projektu. Jeżeli
5
wersja z dnia 1 grudnia 2014 r., s.6.
4
operator zbankrutuje, trwałość samej inwestycji może stracić znaczenie. Analiza przepływów
pieniężnych powinna wykazać, czy beneficjent/operator projektu ma dodatnie roczne saldo
przepływów pieniężnych na koniec każdego roku, we wszystkich latach objętych analizą.
Przy analizie trwałości finansowej bierze się pod uwagę wszystkie przepływy pieniężne, w
tym również te wpływy na rzecz projektu, które nie stanowią przychodów, . dotacje o
charakterze operacyjnym.
Poniżej określono główne elementy analizy finansowej, które powinny być
przygotowane przez projektodawców publicznych w okresie 2014-20206. Analizę finansową
dla inwestycji publicznych powinno się wykonywać według podanego poniżej schematu:
1. Zdefiniowanie celów projektu
2. Określenie założeń projektu dotyczących przyszłego horyzontu czasu
3. Identyfikacja wariantu bazowego (stan obecny)
4. Identyfikacja wszystkich możliwych rozwiązań alternatywnych (scenariusze
inwestycyjne), które realizują cele projektu
5. Określenie właściwego okresu funkcjonowania projektu
6. Ustalenie na rozsądnym poziomie zaangażowania zasobów do wykonania analizy
7. Identyfikacja i oszacowanie korzyści i kosztów rozwiązań alternatywnych do wariantu
bazowego
8. Porównanie kosztów i korzyści wszystkich rozwiązań alternatywnych do wariantu
bazowego
9. Wykonanie analizy wrażliwości
10. Rekomendowanie najlepszego rozwiązania
Końcowym rezultatem analizy finansowej jest wydanie dwóch rodzajów rekomendacji.
Pierwszy określa czy projekt w ogóle powinien być realizowany, biorąc pod uwagę nie tylko
jego przepływy finansowe, ale również możliwości budżetowe inwestora. Natomiast drugi
określa, które rozwiązanie alternatywne jest najlepsze pod względem osiągnięcia
zamierzonych celów i rezultatów.
Graficznie poszczególne kroki w przygotowaniu analizy finansowej można przedstawić
następująco:
6
wersja z dnia 1 grudnia 2014 r., s. 21.
5
Wykres 1 Etapy analizy finansowej
Zdefiniowanie celów
Określenie założeń
Identyfikacja wariantu bazowego
Identyfikacja rozwiązań i alternatywnych
Określenie okresu funkcjonowania projektu
Ustalenie poziomu zaangażowania zasobów
Oszacowanie korzyści
Oszacowanie kosztów
Analiza Ryzyka
Porównanie rozwiązań alternatywnych
z wariantem bazowym
Wykonanie analizy wrażliwości alternatyw
Rekomendowanie najlepszego rozwiązania
Źródło: opracowanie własne na podstawie projektu wytycznych w zakresie zagadnień związanych z
przygotowaniem projektów inwestycyjnych, w tym projektów generujących dochód i projektów hybrydowych
na lata 2014-2020, Ministerstwo Infrastruktury i Rozwoju, wersja z dnia 1 grudnia 2014 r.
Kosztowy model cyklu życia projektu (LCCM) w projektach inwestycyjnych JST
Fundamentalnym problemem przy planowaniu każdej inwestycji publicznej jest
dokładne oszacowanie wszystkich kosztów, jakie mogą wystąpić w całym okresie jej trwania.
dla każdej rozpatrywanej alternatywy. Etap ten ma kluczowe znaczenie w ocenie trwałości
finansowej projektu, jak również beneficjenta. Błędne określenie strumienia kosztów
eksploatacji może doprowadzić do zafałszowania wyników analizy finansowej a następnie do
błędnego prognozowania środków budżetowych niezbędnych do utrzymania danej
infrastruktury. Tak więc może się zdarzyć, że błędy popełnione na tym etapie analizy
6
finansowej mogą skutkować utratą trwałości projektu, a w skrajnych sytuacjach
niewypłacalnością samego beneficjenta. Do oceny kosztów wykorzystuje się tzw. kosztowy
modelu cyklu życia inwestycji. Model ten nie tylko identyfikuje poszczególne rodzaje
ponoszonych kosztów, lecz także określa czas, w którym są one ponoszone. W kosztowym
modelu cyklu życia projektu, który jest ogólnym schematem dla inwestycji, można wyróżnić
cztery fazy w których ponoszone są koszty:
 I faza – Koszty badań i rozwoju (R&D)
 II faza – Koszty inwestycyjne
 III faza – Koszty operacyjne i utrzymania
 IV faza – Koszty zakończenia (wygaśnięcia projektu)
Wykres 2 Kosztowy model cyklu życia projektu (Life Cycle Cost Model - LCCM)
Źródło: Opracowanie własne na podstawie T. Gostkowska - Drzewicka, Projekty inwestycyjne - finansowanie,
metody i procedury oceny, Gdańsk 1999.
Powyższy schemat przedstawia przykładowe rodzaje kosztów, które mogą wystąpić w
całym cyklu życia projektu. Koszty badań i rozwoju (R&D) rosną w czasie aż do rozpoczęcia
fazy inwestycyjnej, po czym gwałtownie spadają. Koszty inwestycyjne niekoniecznie muszą
przyjmować przedstawioną na rysunku strukturę wzrostu i spadku. Na ogół występują one
jednak w relatywnie krótkim okresie. Koszty operacyjne i utrzymania rosną gwałtownie w
następstwie zakończenia procesu inwestycyjnego, po czym ich dynamika wzrostu maleje.
7
Przez większość okresu eksploatacji projektu trend kosztów operacyjnych jest rosnący a
powodem tego jest stopniowy proces starzenia się wyposażenia. Na koniec okresu życia
projektu koszty operacyjne i utrzymania zaczynają szybko maleć. Spadkowi kosztów
operacyjnych towarzyszy wystąpienie kosztów zakończenia projektu oraz kompensujące je
pojawienie się wartości rezydualnej7.
W analizie inwestycji realizowanych przez JST najważniejszym aspektem jest
prawidłowe oszacowanie strumienia kosztów operacyjnych. Koszty operacyjne i utrzymania
są kosztami związanymi z bieżącą działalnością i utrzymaniem projektu. Koszty te
generowane są systematycznie każdego roku lub okresowo, co kilka lat w całym okresie życia
projektu. Koszty operacyjne i utrzymania mogą pojawić się jeszcze przed końcem etapu
inwestycyjnego.
Metody szacowania kosztów dla projektów inwestycyjnych JST
Błędy popełnione na etapie przygotowania inwestycji mogą dotyczyć niewłaściwych
założeń dotyczących kształtowania się przyszłych kosztów inwestycyjnych i operacyjnych.
Aby zminimalizować to ryzyko, w praktyce stosuje się kilka metod szacowania kosztów. Trzy
najbardziej znane to8:
1. Metoda szacowania oparta na parametrach
2. Metoda szacowania „przez analogię”
3. Metoda szacowania na podstawie wiedzy inżynierskiej
Z uwagi na łatwość zastosowania warto jeszcze zwrócić uwagę na jeden sposób
prognozowania kosztów:
4. Metoda oparta na „ofercie sprzedawcy”
Podczas wyboru metodyki szacowania kosztów, osoba dokonująca szacunków musi mieć
na uwadze fakt, że prognoza przyszłych kosztów powinna zostać oparta na logicznej
ekstrapolacji obecnie dostępnych danych. Wybór metody odpowiedniej do oszacowania
poszczególnych kosztów jest zdeterminowany przez wiele czynników takich jak m.in.:
 Rodzaj inwestycji,
 Rodzaj kosztu w modelu kosztowym życia projektu,
7
Wartość rezydualna pokazuje jaka jest wartość wszystkich elementów majątku trwałego projektu w ostatnim
roku analizy finansowej. W analizie finansowej wielkość ta stanowi "jednorazowy wpływ" środków pieniężnych
w ostatnim roku analizy - a zatem powiększa jego rentowność finansową.
8
H. Gawron, Ocena efektywności inwestycji, AE Poznań; Poznań 1997,
8
 Czas poniesienia kosztu (faza w modelu kosztowym życia projektu),
 Dostępność danych.
Metoda szacowania oparta na parametrach
Metoda szacowania kosztów na podstawie parametrów wykorzystuje różnego rodzaju
charakterystyki lub cechy kupowanego środka trwałego, określane jako parametry. Podstawą
do szacowania kosztów w tym przypadku jest określenie funkcjonalnych powiązań (korelacji)
pomiędzy kosztami a parametrami. Przygotowując np. koncepcję architektoniczną określa się
maksymalną liczbę osób, które mogą korzystać z budowanego obiektu. Na tej podstawie
można oszacować zużycie poszczególnych mediów. Określenie zależności funkcjonalnej
należy skorygować na podstawie wiedzy o danych historycznych przy użyciu technik
statystycznych. Koszty mogą być szacowane na podstawie takich parametrów jak:
 Waga wyposażenia
 Ładowność, pojemność (np. samochodu lub środka transportowego)
 Zużycie poszczególnych mediów – wody, ścieków w m3
 Energochłonność – ilość zużywanej energii w kWh
 Maksymalna prędkość urządzenia
 Wydajność - liczba jednostek, które mogą być wyprodukowane w ciągu godziny
 Częstotliwość przeglądów bieżących i remontów kapitalnych
Metoda oparta na parametrach
może być stosowana do każdego typu inwestycji do
wszystkich faz kosztowego modelu życia projektu.
Metoda szacowania przez analogię
Metoda polega na szacowaniu nowych kosztów związanych z powstałym w wyniku projektu
majątkiem trwałym na zasadzie analogii, poprzez wykorzystanie wiedzy o kosztach już
ponoszonych na utrzymanie innego systemu/środka trwałego. Bieżące wydatki na działający
już system/środek trwały są następnie korygowane i dopasowywane, aby jak najlepiej
odzwierciedlały koszty nowego systemu/środka trwałego. Dopasowanie może być wykonane
analitycznie lub według subiektywnej oceny wykonującego szacunek. Metoda analogii jest
stosowana w każdej fazie „modelu kosztowego cyklu życia projektu”.
9
Metoda szacowania kosztów na podstawie wiedzy inżynierskiej (szacunek
ekspertów)
Metoda opiera się na oszacowaniu kosztów poprzez wykonanie i opracowanie dokładnej listy
potrzebnych materiałów. Następnie dokonuje się wyceny jednostkowej wymienionych
komponentów, dokonując jednocześnie narzutu kosztów pośrednich produkcji. Metody tej nie
można wykorzystywać w fazie badań i rozwoju, ponieważ wymaga ona bardzo
szczegółowych informacji. Jeżeli specyfikacja kosztów jest starannie przygotowana,
„inżynierski” szacunek kosztów jest dużo dokładniejszy niż przy wykorzystaniu metody
parametrów czy metody „analogicznej”.
Metoda „oferty sprzedawcy”
Metoda może wykorzystywać propozycje kosztowe z oferty złożonej przez sprzedawcę na
zapytanie ofertowe. Użycie tej metody jest w praktyce ograniczone, ponieważ oszacowanie
kosztów jest zazwyczaj potrzebne przed jeszcze otrzymaniem oferty. Należy mieć także na
względzie fakt, iż porównanie ofert jest mało precyzyjne, ponieważ strony z reguły podejmują
negocjacje, które mogą dodatkowo wpłynąć na obniżenie ceny zakupu.
Ocena opłacalności projektu inwestycyjnego JST
Przychody, które będzie generował projekt w przyszłości, muszą pokryć bieżące
koszty funkcjonowania i utrzymania projektu. Uzyskane w przyszłości przepływy gotówkowe
netto (różnica pomiędzy przychodami a kosztami projektu) z projektu należy wycenić według
roku bazowego (roku, w którym sporządza się analizę), a narzędziem stosowanym do bieżącej
wyceny jest współczynnik dyskonta. Wartość współczynników można znaleźć w tablicach
finansowych lub obliczyć w arkuszu kalkulacyjnym korzystając z poniższej formuły:
an=1/(1+r)n
gdzie:
an – współczynnik dyskonta
r – stopa dyskonta
n – nr okresu
Aby obliczyć bieżącą wartość dowolnego przepływu gotówkowego netto z okresu n należy
pomnożyc go przez współczynnik dyskontowy z okresu n:
wartość bieżąca = współczynnik dyskontowy x przepływ gotówkowy netto
10
Najlepszymi wskaźnikami wykorzystywanymi do oceny publicznych projektów
inwestycyjnych są te, które uwzględniają zmianę wartości pieniądza w czasie. Można
wyróżnić pięć podstawowych metod, na podstawie których ustala się ranking projektów oraz
podejmuje decyzje o akceptacji lub odrzuceniu zamierzonej inwestycji:
1. Okres zwrotu (PB – Payback period)) lub zdyskontowany okres zwrotu (Discounted
payback period - DPB)
2. Bieżąca wartość netto (Net Present Value - NPV)
3. Wewnętrzna stopa zwrotu (Internal Rate of Return - IRR)
4. Zmodyfikowana wewnętrzna stopa zwrotu (MIRR)
5. Wskaźnik zdyskontowanych wartości przychodów do kosztów (Benefis/Cost - B/C)9
Okres zwrotu (PB)
Okres zwrotu jest definiowany jako okres (oczekiwana liczba lat) wymagany na pokrycie
wstępnej kwoty inwestycji. Okres zwrotu wylicza się w następujący sposób:
PB = Y + (CNCF / NCF)
gdzie:
Y - Rok przed całkowitym pokryciem wydatków inwestycyjnych
NCF - Niepokryty wydatek inwestycyjny
CNCF – Skumulowane przepływy gotówkowe netto z roku przed całkowitym pokryciem
wydatków inwestycyjnych.
Przykład:
W poniższej tabeli przedstawiono przepływy gotówkowe (w zł), jakie generuje Projekt R.
Okres zwrotu - kalkulacja
Tabela 1 Obliczenie okresu zwrotu
Rok
Skumulowane
Przepływy
przepływy
gotówkowe netto
9
W. Rogowski, Rachunek efektywności przedsięwzięć inwestycyjnych, Oficyna Ekonomiczna; Warszawa 2004.
s. 78.
11
gotówkowe netto
(NCF)
(CNCF)
0
-110 000,00
-110 000,00
1
-60 000,00
50 000,00
2
-20 000,00
40 000,00
3
10 000,00
30 000,00
4
30 000,00
20 000,00
5
40 000,00
10 000,00
Źródło: Opracowanie własne
Podstawiając liczby uzyskamy:
2 rok - (- 20 000 / 30 000 ) = 2,7 lat
Zdyskontowany okres zwrotu – kalkulacja
Tabela 2 Obliczenie okresu zwrotu zdyskontowanego - opracowanie własne
Skumulowane
zdyskontowane
Rok
przepływy
gotówkowe netto
(CNCF)
Zdyskontowane
Przepływy
gotówkowe netto
(NCF)
Przepływy
gotówkowe netto
(NCF)
0
-110 000,00
-110 000,00
-110 000,00
1
-64 545,45
45 454,55
50 000,00
2
-31 487,60
33 057,85
40 000,00
3
-8 948,16
22 539,44
30 000,00
4
4 712,11
13 660,27
20 000,00
5
10 921,32
6 209,21
10 000,00
12
3 rok - ( -8 948,16 / 13 660,27 ) = 3,7 lat (przy stopie dyskontowej k = 10%)
Okres zwrotu informuje ile czasu potrzeba, aby nakłady inwestycyjne zostały pokryte przez
dodatnie przepływy. W naszym przykładzie zwrot nakładów nastąpi po około 2,7 roku.
Jeżeli – dodatkowo - uwzględnimy spadek wartości pieniądza w czasie, zwrot nastąpi po 3,7
roku.
Do zalet wskazanej metody można zaliczyć prostotę wykonywania obliczeń oraz prostą i
zrozumiałą interpretację wyniku. Z kolei jej poważną wadą jest zignorowanie salda
przepływów gotówkowych po okresie zwrotu.
Bieżąca wartość netto (NPV)
Bieżąca wartość netto, zwana także zaktualizowaną wartością netto, jest definiowana jako
suma zdyskontowanych przepływów gotówkowych netto. Aby obliczyć NPV, należy określić
wartość bieżącą każdego z rocznych przepływów gotówkowych netto, dyskontując je za
pomocą stopy dyskontowej (zwanej także kosztem kapitału). W okresie 2014-2020 stopa
dyskontowa jest ustalona na poziomie 4%10.
Wzór na obliczanie NPV przedstawia się następująco:
NPV = NCF0 + (NCF1 * a1) + … + (NCFn * an)
gdzie:
NPV – zaktualizowana wartość netto projektu
NCF – wartość przepływów pieniężnych netto
a – współczynnik dyskonta
n – liczba okresów
Decyzje podjęte na podstawie NPV:
Jeżeli NPV przyjmuje wartość większą od zera, otrzymujemy zwrot nakładów oraz pewną
wartość dodaną. W przypadku projektów z zakresu sfery użyteczności publicznej, Zgodnie z
przywoływanymi wytycznymi Ministerstwa Infrastruktury i Rozwoju z grudnia 2014 r. NPV
powinna przyjmować wartości ujemne (w przeciwieństwie do projektów komercyjnych), co
oznacza, że suma wszystkich nakładów finansowych (na budowę i eksploatację) musi być
wyższa niż wpływy finansowe w całym okresie ekonomicznego życia projektu.
10
na podstawie projektu wytycznych w zakresie zagadnień związanych z przygotowaniem projektów
inwestycyjnych, w tym projektów generujących dochód i projektów hybrydowych na lata 2014-2020,
Ministerstwo Infrastruktury i Rozwoju, wersja z dnia 1 grudnia 2014 r., s.27.
13
Przykład:
Poniżej przedstawiono wykres oraz rozkład wartości NPV przy różnych poziomach stopy
dyskontowej:
Wykres 3 Rozkład NPV przy stopie dyskontowej w przedziale 5%-35%
Tabela 3 Wartości NPV przy stopie dyskontowej w przedziale 5%-35%
NPV
775
530
344
200
89
0
-67
R
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
IRR
30%
Projekt generuje dodatnią wartość NPV jeżeli stopa dyskontowa jest mniejsza niż 30%. Jeżeli
k jest większe od 30% projekt zaczyna generować ujemna sumę przepływów gotówkowych
netto. Ponadto Tabela 3 informuje nas o wartości wskaźnika IRR (Internal Rate of Return),
który dla niniejszego projektu wynosi 30%. Poniżej zaprezentowano definicję i opis
znaczenia wskaźnika IRR w ocenia finansowej projektów.
14
Wewnętrzna stopa zwrotu (IRR)
Istnieje wiele różnych interpretacji wewnętrznej stopy zwrotu. Poniżej prezentuję kilka z
nich:
 IRR jest stopą dyskontową, która powoduje, że wartość bieżąca przyszłych
przepływów gotówkowych netto jest równa kosztom inwestycji.
 IRR jest stopą procentową, która powoduje, że NPV przyjmuje wartość zero.
 IRR jest maksymalną stopą procentową, jaką inwestor może zapłacić za fundusze
użyte do sfinansowania projektu i otrzyma także zwrot nakładów.
 IRR wskazuje na maksymalny koszt kapitału przy którym projekt będzie wykonalny
IRR można przedstawić za pomocą następującej formuły:
NCF0 + NCF1 / (1 + IRR)1 + NCF2 / (1 + IRR)2 + … + NCFn / (1 + IRR)n = 0
gdzie:
NCFt – strumień pieniężny netto prognozowany na rok t
NCF0 – początkowe nakłady inwestycyjne
n – liczba okresów11.
Decyzje podjęte na podstawie IRR:
W przypadku projektów komercyjnych: jeżeli IRR jest większa od stopy procentowej użytej
do dyskontowania przyszłych przepływów gotówkowych, projekt należy zaakceptować, zaś
gdy IRR jest mniejsza od stopy dyskontowej, projekt należy odrzucić przez wzgląd na jego
niewypłacalność. Jeżeli IRR jest równa stopie dyskonta, projekt nie przyniesie ani zysków ani
strat (NPV=0). W takim przypadku o akceptacji, bądź odrzuceniu takiego projektu będą
decydowały czynniki niezwiązane z analizą finansową.
W przypadku projektów realizowanych przez JST, znaczenie IRR w procesie podejmowania
decyzji jest w praktyce ograniczone. Spowodowane jest to tym, że wskaźniki NPV są niższe
od zera, stąd nie można zinterpretować uzyskanych wartości IRR.
IRR a podejmowanie decyzji w kwestii akceptacji lub odrzucenia projektu
Pod względem rozkładu przepływów gotówkowych możemy wyróżnić dwa rodzaje
projektów inwestycyjnych: konwencjonalny oraz niekonwencjonalny.
11
K. Marecki, M. Wieloch, Biznesplan – elementy planowania działalności rozwojowej, o. cit., s. 177.
15
W konwencjonalnym przepływie gotówkowym występuje na początku jeden lub kilka
wypływów gotówkowych a następnie odnotowujemy jeden lub serię wpływów gotówkowych.
Poniżej
przedstawiono
kilka
przykładów
projektów
ze
standardowym
rozkładem
przepływów:
Tabela 4. Projekty ze standardowym rozkładem przepływów gotówkowych netto
Okres (lata)
0
1
2
3
4
X
-1000
+400
+600
+800
+500
Y
-1000
-600
-300
+1200
+1800
Z
-300
-500
+2000
Projekt
W każdym z tych projektów można obliczyć IRR i na jej podstawie podjąć decyzję o
akceptacjilub odrzuceniu projektu.
Z niekonwencjonalnym przepływem gotówkowym mamy do czynienia w sytuacji, gdy
występuje więcej niż jedna zmiana w znakach (+/-) charakteryzujących przepływy finansowe.
Poniższa tabela przedstawia niestandardowe przepływy gotówkowe. Taki rozkład
charakteryzuje na ogół projekty bardziej złożone np. dotyczące obiektów kubaturowych
(infrastruktura społeczna) lub projekty komercyjne.
Tabela 5 Projekty z niestandardowym rozkładem przepływów gotówkowych netto
Okres (lata)
0
1
2
3
4
X
-1000
+200
-500
+800
+1500
Y
-100
+480
+90
+40
-600
Projekt
Więcej niż jedna stopa IRR
Pierwszym przypadkiem, w którym mamy problemy z jednoznacznym określeniem IRR, jest
sytuacja, kiedy projekt ma więcej niż jedną wewnętrzną stopę zwrotu (kilka stóp
dyskontowych, które powodują redukcję przepływów gotówkowych do zera). Przykładem
16
takim może być projekt Y. Poniżej przedstawiono graficznie, jaki wpływ ma dwukrotna
zmiana znaku przepływów gotówkowych netto na rozkład NPV.
Wykres 4 Rozkład NPV dla projektu Y
Projekt Y
150
IRR=400%
100
50
0%
100%
200%
300%
400%
500%
600%
700%
-50
-100
IRR1=7%
-150
Wyłącznie dodatnie lub ujemne przepływy gotówkowe netto
Problem z interpretacją IRR występuje także, gdy mamy do czynienia z wyłącznie
dodatnimi lub ujemnymi przepływami gotówkowymi. W przypadku projektów realizowanych
przez samorządy terytorialne może się zdarzyć że projekt z założenia nie będzie generował
dodatnich przepływów gotówkowych netto. Taka sytuacja oznacza, że projekt będzie musiał
być dofinansowywany w całym okresie jego funkcjonowania.
Poniżej na wykresie przedstawiono rozkład NPV dla dwóch projektów: R i S. Projekt R ma
tylko dodatnie przepływy gotówkowe netto natomiast S ma wyłącznie ujemne. Linie
projektów R i S nigdy nie przetną osi X, w związku z czym nie będzie można obliczyć
wartości IRR.
17
Wykres 5 Rozkład NPV dla przykładowych projektów R, S
Projekt R & S
3 000
2 000
Projekt R
1 000
5%
10%
15%
20%
25%
-1 000
-2 000
Projekt S
-3 000
Wskaźnik relacji przychodów do kosztów (B/C)
Wskaźnik B/C definiuje się jako stosunek wartości bieżącej przyszłych przepływów
gotówkowych netto do wstępnego wypływu gotówkowego (wartość inwestycji w roku
zerowym). Wskaźnik ma pewne ograniczenia – jeżeli przepływy gotówkowe netto
występujące po zerowym okresie będą także ujemne, interpretacja wskaźnika będzie
utrudniona.
Wskaźnik B/C można policzyć używając następującej formuły:
NCIF0
+ (NCIF1 * a1)
+ … + (NCIFn * an)
/
NCOF0
+ (NCOF1 * a1)
+ … + (NCOFn * an)
gdzie:
NCIF – przyszłe przepływy gotówkowe netto począwszy od pierwszego okresu
NCOF – początkowe wydatki inwestycyjne plus koszty operacyjne projektu w kolejnych latach
a – współczynnik dyskonta
n – liczba okresów
18
Analiza finansowa – obliczenie przepływów gotówkowych netto
Wpływy i wypływy gotówkowe brane pod uwagę przy analizie finansowej i kalkulacji
wskaźników efektywności, powstają jako konsekwencja realizacji projektu oraz decyzji
podejmowanych przez inwestora. Zgodnie z zasadą ostrożności w wykonywaniu prognoz
wpływów i wypływów z projektu, koszty i wydatki należy przeszacować, a korzyści
wynikające z inwestycji niedoszacować.
Analiza wrażliwości i scenariuszy
Realizacji każdego projektu towarzyszy ryzyko działalności gospodarczej. Wynika to z faktu,
iż:
 każda decyzja jest oparta na pewnych założeniach co do przyszłości,
 każda prognoza jest obarczona różnym stopniem niepewności,
 nieprzewidywalność jest trudna do odzwierciedlenia w finansowych prognozach.
Aby zmniejszyć czynnik niepewności dotyczący przyszłych efektów inwestycji, można
wykorzystać takie narzędzia jak analiza wrażliwości lub analiza scenariuszy.
Dla potrzeby analizy finansowej projektów inwestycyjnych wykorzystuje się analizę
wrażliwości i scenariuszy jako narzędzie do podejmowania decyzji i budowy rekomendacji
dla decydentów w zakresie12:
 testowania optymalnego wariantu inwestycji,
 identyfikacji wartości krytycznych, progów rentowności, przy których następują
krytyczne zmiany optymalnego wariantu projektu,
 identyfikacji najważniejszych zmiennych,
 oszacowania ryzyka obranej strategii czy scenariusza.
Analizy wrażliwości i scenariuszy są metodami polegającymi na analizie kierunku zmian
podstawowych zmiennych modelu finansowego oraz weryfikacji jak ostateczne wyniki są
wrażliwe na te zmiany. Różnica pomiędzy analizą wrażliwości i scenariuszy jest nieznaczna i
dotyczy liczby branych pod uwagę zmiennych. Analiza wrażliwości pokazuje kierunki zmian
wyników analizy finansowej w warunkach izolacji tylko jednej zmiennej.
Analiza
scenariuszy oparta jest na założeniu, że czynniki wpływające na analizę finansową nie
działają w izolacji pomiędzy sobą i mogą zmieniać się równolegle w tym samym czasie.
12
H. Gawron, Ocena efektywności inwestycji, AE Poznań; Poznań 1997, s. 94.
19
Analiza wrażliwości
W ramach sporządzenia analizy wrażliwości możemy wyróżnić cztery kroki.
W pierwszym kroku określamy wszystkie najważniejsze zmienne, które mają wpływ na
wyniki analizy finansowej (wskaźniki efektywności inwestycji takie jak np. NPV, IRR, okres
zwrotu). Do najczęściej analizowanych zmiennych pod względem wrażliwości należą:
 Koszty inwestycyjne,
 Stopa procentowa,
 Kurs waluty obcej,
 Wielkość zadłużenia,
 Sprzedaż – cena, liczba sprzedanych produktów/usług,
 Koszt jednostkowy produktu/usługi,
 Poszczególne rodzaje kosztów operacyjnych,
 Wskaźnik rotacji należności w dniach,
 Wskaźnik rotacji zapasów w dniach,
 Wskaźnik rotacji zobowiązań w dniach.
Drugi krok to zdefiniowanie dla każdej zmiennej zakresu możliwych do przyjęcia wartości.
Szacunek dla zmiennej można wykonać dla wariantu optymistycznego, najbardziej
prawdopodobnego i pesymistycznego. W praktyce przyjęte do analizy wartości wynikają z
nabytego już doświadczenia lub wiedzy eksperta. Przyjęcie wartości dla poszczególnych
zmiennych może być wykonane wartościowo.
Następnie określa się zmiany w ujęciu
procentowym (np. +20%, 0%, -20%) w ramach poszczególnych wariantów analizy.
W trzecim kroku, kiedy mamy już zdefiniowane zmienne i określone warianty, oblicza się
wskaźniki
efektywności
finansowej
dla
zmiennych
w
wariancie
najbardziej
prawdopodobnym. Następnie wskaźniki efektywności są wyliczone przy założeniu, że jedna
zmienna przyjmuje wartości z ustalonego zakresu a reszta pozostaje bez zmian. W ostatnim,
czwartym kroku, analizujemy otrzymane wyniki w celu określenia stopnia zmienności
wskaźników efektywności oraz w celu zdefiniowania zmiennej odpowiedzialnej za
największe odchylenia od wariantu bazowego.
Analiza scenariuszy
Analiza scenariuszy bada zmianę kilku zmiennych w tym samym czasie. Określenie
poszczególnych scenariuszy, w których klika zmiennych przyjmuje różne wartości jest o tyle
20
ważne, że rzadko mamy do czynienia z sytuacją, gdy pomiędzy poszczególnymi zmiennymi
nie występują żadne zależności. Podobnie jak przy analizie wrażliwości, analizę scenariuszy
wykonuje się dla kilku wariantów. Mając zdefiniowane najbardziej wrażliwe zmienne, można
ułożyć różne scenariusze: najlepsze, najgorsze oraz najbardziej prawdopodobne. Dla
przykładu, najgorszym scenariuszem może być wzrost kosztów inwestycyjnych oraz spadek
ceny jednostkowej produktu. Natomiast najlepszym scenariuszem może być realizacja
projektu przy optymistycznej cenie jednostkowej produktu, spadku kosztu jednostkowego
materiałów i spadku kosztów inwestycyjnych, założonym w wariancie podstawowym.
W projektach publicznych realizowanych przez JST przedstawione analizy mogą mieć
kluczowe znaczenie w przypadku złożonych projektów infrastruktury technicznej oraz
projektów z zakresu infrastruktury społecznej. Pozwalają one bowiem na identyfikację
najważniejszych czynników kosztowych (w fazie eksploatacji), a tym samym dostarczają
cenną
wiedzę
o
charakterystyce
przepływów
operacyjnych
projektu.
Prawidłowo
przygotowana analiza wrażliwości w połączeniu z analizą scenariuszy może również być
istotnym źródłem informacji do prognozowania sytuacji finansowej na poziomie
wieloletniego planu finansowego danej JST. Przykładowo – prognozowane przepływy
operacyjne nowo wybudowanego basenu są ujemne w każdym roku (tzn. że przychody
operacyjne są niższe niż koszty utrzymania), czyli wskazują na konieczność dokonywania
dopłat z budżetu publicznego. Badając rozmaite warianty w zakresie kształtowania się
kosztów i przychodów basenu, możemy wybrać ten, który z perspektywy obecnej i
prognozowanej sytuacji inwestora i jego otoczenia będzie najbardziej prawdopodobny.
Obliczony w ten sposób prognozowany strumień ujemnych przepływów operacyjnych
powinien być uwzględniony na poziomie WPF i obniżyć prognozowany potencjał finansowy
danej JST.
Ocena trwałości i efektywności ekonomicznej przedsięwzięć inwestycyjnych JST
Działania w sferze użyteczności publicznej, obok wymiaru finansowego i mierzalnych
skutków rzeczowych, mają często skutki, których nie da się opisać przy pomocy konkretnych
wskaźników rozwoju danej jednostki. W procesie wieloletniego programowania działań
publicznych lokalni decydenci muszą uwzględniać również niemierzalne, w pewnym stopniu
subiektywne kryteria wynikające z najpilniejszych potrzeb interesariuszy. Przykładowo
kapitałochłonna budowa nowej oczyszczalni ścieków nie musi być najbardziej efektywna pod
21
kątem relacji nakładów do mierzalnych rezultatów, jednak bez jej realizacji długoterminowy
poziom rozwoju lokalnego, mierzony głównie zadowoleniem mieszkańców i poprawą stanu
środowiska naturalnego, będzie obniżony.
W odróżnieniu od przedsięwzięć na rynku komercyjnym, głównym kryterium oceny
przedsięwzięć inwestycyjnych sektora publicznego jest tzw. analiza kosztów i korzyści (costbenefit analysis), zwana również analizą skutków społeczno-gospodarczych lub analizą
ekonomiczną. O ile analiza finansowa projektów realizowanych przez jednostki sektora
publicznego ma za zadanie odpowiedzieć na pytanie, czy inwestor jest w stanie sfinansować
fazę budowy oraz fazę utrzymania powstałej infrastruktury lub zakupionego sprzętu, o tyle
analiza kosztów i korzyści sporządzana jest przy uwzględnieniu kontekstu społecznego
inwestycji publicznej. Ten szerszy wpływ to przede wszystkim efekty zewnętrzne, które
towarzyszą realizacji inwestycji publicznej oraz możliwe do kwantyfikacji korzyści dla
wszystkich bezpośrednich i pośrednich odbiorców usług/użytkowników powstałego
przedsięwzięcia.
Analiza kosztów i korzyści ma zasadnicze znaczenie dla oszacowania gospodarczych
korzyści płynących z realizacji danego projektu. Co do zasady, należy poddać ocenie
oddziaływanie projektu we wszystkich płaszczyznach: finansowej, gospodarczej, społecznej,
ochrony środowiska, itp. Celem analizy kosztów i korzyści jest wskazanie i kwantyfikacja
wszystkich możliwych płaszczyzn, tak aby możliwe było określenie kosztów i korzyści
projektu; następnie uzyskane rezultaty sumuje sę (korzyści netto), tak aby na tej podstawie
została podjęta decyzja została decyzja o potrzebie realizacji projektu.
Punktem wyjścia analizy ekonomicznej są przepływy środków pieniężnych określone
w analizie finansowej. Podstawą przeprowadzenia analizy ekonomicznej jest zatem wynik
analizy finansowej, a w szczególności prognoza przepływów pieniężnych projektu w okresie
odniesienia. Prognoza ta powinna jednak zostać skorygowana z trzech podstawowych
powodów. Po pierwsze, niektóre przepływy pieniężne nie są równoznaczne z ekonomicznym
wykorzystaniem zasobów, lecz stanowią nieodpłatne przesunięcie środków (transfer) między
podmiotami należącymi do różnych sektorów. Transfery nie mają żadnego wpływu na
poziom dobrobytu całej społeczności, muszą zatem zostać wyodrębnione z rachunku
przepływów pieniężnych. Dotyczy to zarówno transferów stanowiących wydatek budżetu
podmiotu sektora publicznego (np. dotacji), jak również transferów stanowiących dochód
budżetu podmiotu sektora publicznego (np. wpływów podatkowych). Po drugie, nie zawsze
ceny rynkowe będące podstawą szacowania przepływów pieniężnych projektu, odpowiadają
cenom ekonomicznym poszczególnych wyrobów i usług, tzn. ich kosztom alternatywnym.
22
Rozbieżności te mogą wynikać z niekorzystnej struktury niektórych rynków (występowanie
niedoskonałej konkurencji), reglamentacji produkcji lub obrotu niektórymi wyrobami lub
usługami, zakłóceń w handlu zagranicznym. Po trzecie, analiza finansowa nie uwzględnia
efektów zewnętrznych,
czyli
skutków realizacji
projektu dla całej społeczności,
nieodzwierciedlonych w poziomie przychodów ani kosztów finansowych.
Przy określaniu ekonomicznych wskaźników efektywności należy dokonać pewnych
korekt.
Korekty fiskalne: należy odliczyć podatki pośrednie (np. VAT), subwencje i wpłaty mające
charakter wyłącznie przekazu pieniężnego (np. wpłaty z tytułu ubezpieczeń społecznych).
Jednakże ceny muszą być powiększone o podatki bezpośrednie. Również w przypadku, gdy
konkretne podatki pośrednie/subwencje mają za zadanie zmienić efekty zewnętrzne, należy je
uwzględnić w cenie.
Korekta dotycząca efektów zewnętrznych:13 niektóre skutki projektu mogą oddziaływać na
inne czynniki gospodarcze bez żadnego odszkodowania. Skutki te mogą być negatywne (np.
nowa droga powodująca zwiększenie się poziomu zanieczyszczenia) lub pozytywne (np.
nowa linia kolejowa powodująca zmniejszenie się korków w ruchu drogowym). Ponieważ
efekty zewnętrzne, z samej definicji, następują bez pieniężnego odszkodowania, nie są one
uwzględnione w analizie finansowej, w związku z czym muszą zostać oszacowane i
wycenione. Przekształcenie z cen rynkowych w ceny rozrachunkowe (ukryte – shadow
prices):
oprócz
zniekształceń
spowodowanych
czynnikami
fiskalnymi
i
efektami
zewnętrznymi również i inne czynniki mogą oderwać ceny od równowagi konkurencyjnego
(tj. skutecznego) rynku: monopole, bariery handlowe, regulacje w zakresie prawa pracy,
niepełna informacja, itp. We wszystkich tych przypadkach obserwowane ceny rynkowe (tj.
finansowe) są mylące; należy zatem w ich miejsce stosować ceny rozrachunkowe (ukryte),
odzwierciedlające koszt alternatywny wkładu w projekt oraz gotowość klienta do zapłaty za
produkt końcowy. Ceny rozrachunkowe oblicza się poprzez zastosowanie do cen finansowych
czynników konwersji.
Wynagrodzenie ukryte (shadow wage)
Skutkiem zniekształceń rynku pracy (takich jak płace minimalne, świadczenia z tytułu
bezrobocia, itp.) jest zazwyczaj to, iż wynagrodzenie finansowe jest wyższe, niż koszt
13
Wytyczne
dotyczące
metodologii
przeprowadzania
analizy
kosztów
http://ec.europa.eu/regional_policy/sources/docoffic/2007/working/wd4_cost_pl.pdf, s. 9 -11
i
korzyści,
23
alternatywny pracy. Należy zatem uwzględnić właściwe wynagrodzenie ukryte. Można je
obliczyć, jako średnią ważoną:
- wynagrodzenia ukrytego na konkurencyjnych rynkach pracy: pracowników
wykwalifikowanych
i
„przeniesionych”
niewykwalifikowanych
pracowników
(tj.
niewykwalifikowanych pracowników zatrudnionych poprzednio przy podobnej działalności).
Można przypuszczać, że będzie ono równe wynagrodzeniu finansowemu;
- wynagrodzenia ukrytego na rynkach pracy gdzie występuje bezrobocie przymusowe
pracowników niewykwalifikowanych, którzy przed pracą w ramach projektu byli bezrobotni.
Można przypuszczać, że będzie ono równe średniej wartości pieniężnej czasu wolnego, po
odliczeniu świadczeń z tytułu bezrobocia.
- wynagrodzenia ukrytego na rynkach pracy gdzie występuje zjawisko działalności
niezarejestrowanej: pracowników niewykwalifikowanych, którzy przed pracą w ramach
projektu prowadzili działalność niezarejestrowaną. Powinno ono odzwierciedlać wartość
przewidywanych rezultatów. Waga użyta do obliczania średniej powinna odzwierciedlać
możliwą proporcję pracowników należących do każdej z powyższych kategorii. Następnie
należy odliczyć wpłaty z tytułu ubezpieczeń społecznych. W sytuacji gdy mamy do czynienia
z wysokim bezrobociem przymusowym, można zastosować podany poniżej prosty wzór:
SW = FW*(1-u)*(1-t)
gdzie SW oznacza wynagrodzenie ukryte
FW oznacza wynagrodzenie finansowe (rynkowe)
u oznacza regionalny wskaźnik stopy bezrobocia
t oznacza stawkę wpłat z tytułu ubezpieczenia społecznego i odpowiednich podatków
Dla projektu można określić następujące ekonomiczne wskaźniki efektywności:
-ekonomiczna wartość bieżąca netto (ENPV): powinna być większa niż zero dla projektu
potrzebnego z gospodarczego punktu widzenia.
-Ekonomiczna stopa zwrotu (ERR): powinna być wyższa niż społeczna stopa dyskontowa.
-Stosunek korzyści do kosztów (B/C): powinien być większy niż 1.
ERR oraz stosunek B/C dostarczają interesujących informacji ponieważ są one niezależne od
wielkości projektu. Wskaźniki te nie są jednak pozbawione pewnych wad. W zależności od
rodzaju przepływu środków pieniężnych, w niektórych przypadkach może być więcej niż
jedna wewnętrzna stawka zwrotu lub może jej nie być w ogóle. Jeśli chodzi o stosunek B/C,
jego wartość może zależeć np. od tego czy dany element jest uznany za korzyść czy też za
24
redukcję kosztów. ENPV jest bardziej wiarygodnym wskaźnikiem i powinien być stosowany
jako główny wskaźnik referencyjny przy ocenie projektu14.
Bibliografia
Borowiecki R., Efektywność przedsięwzięć rozwojowych, AE w Krakowie, WarszawaKraków 1995,
Gajdka J., Walińska E., Zarządzanie finansami - Teoria i praktyka, Tom 1, Fundacja
Rozwoju Rachunkowości w Polsce, Warszawa 2000
Gawron H., Ocena efektywności inwestycji, AE Poznań; Poznań 1997,
Gostkowska T. - Drzewicka, Projekty inwestycyjne - finansowanie, metody i procedury
oceny, Gdańsk 1999,
Gajdka J., Walińska E., Zarządzanie finansami - Teoria i praktyka, Tom 1, Fundacja
Rozwoju Rachunkowości w Polsce, Warszawa 2000
Helfert E.A., Techniki analizy finansowej, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa
2004
Micherda B., (red.), Współczesna analiza finansowa, Kantor Wydawniczy Zakamycze,
Kraków 2004.
Nowak E., Analiza sprawozdań finansowych, PWE, Warszawa 2005.
Olchowicz I., Podstawy rachunkowości, Difin, Warszawa 2006.
Rogowski W., Rachunek efektywności przedsięwzięć inwestycyjnych, Oficyna Ekonomiczna;
Warszawa 2004.
Rogowski W.: Rachunek efektywności inwestycji, Wolters Kluwer Polska, 2008.
14
Wytyczne dotyczące metodologii przeprowadzania analizy kosztów i korzyści,
http://ec.europa.eu/regional_policy/sources/docoffic/2007/working/wd4_cost_pl.pdf, s. 9 -11
25

Wykład 4. Ocena trwałości finansowej projektów inwestycyjnych JST

Transkrypt

Podobne dokumenty

wartość pieniądza w czasie

5.Miary efektywności inwestycji