czytaj dalej

Przegląd rynku
Luty 2011
Przegląd rynków globalnych według Roberta Parkera
Kluczowe zmiany rynkowe:
Po okresie stabilizacji pod koniec grudnia i w styczniu, rynki obligacji rządowych państw G3
wykazują oznaki wybicia w stronę wyższej rentowności. Sytuacja w zakresie płynności
pozostaje korzystna, a spready kredytowe są w dalszym ciągu wąskie. Warunki kredytowe w
strefie euro polepszyły się, podczas gdy banki centralne gospodarek wschodzących wciąż
zaostrzają politykę monetarną, w odpowiedzi na nasilającą się presję inflacyjną
Warunki w zakresie płynności pozostają korzystne, o czym świadczy stabilność 3-miesięcznej
stawki LIBOR USD, która utrzymuje się na poziomie 31 punktów bazowych, podczas gdy 3miesięczna stawka LIBOR EUR podniosła się jedynie nieznacznie, bo do poziomu 1,03%.
Po okresie wzmożonej presji, która miała miejsce na początku stycznia br., Europejski Bank
Centralny (EBC) zaprzestał intensywnego skupowania obligacji skarbowych emitowanych
przez rządy państw strefy euro. Istnieją wyraźne dowody na to, że banki komercyjne ze strefy
euro zaczynają stopniowo obywać się bez funduszy dostarczanych im przez EBC.
Robert Parker
Senior Advisor - Credit Suisse
Zarząd Rezerwy Federalnej (Fed) potwierdził wcześniejsze zapewnienie, że do połowy roku
druga runda łagodzenia ilościowego (QE2) będzie miała wartość 600 miliardów dolarów.
Rynki kontraktów terminowych dyskontują obecnie stopę podstawową Fedu (Fed Funds
Rate) na poziomie 50 punktów bazowych w pierwszym kwartale 2012 r.; brak zmian ze
strony Banku Japonii (BoJ), 1% dla Banku Anglii (BoE) i 1,75% dla EBC.
Podsumowanie
■ Wzrost w Stanach Zjednoczonych
napędzany
jest
eksportem
i
wydatkami konsumentów, lecz nadal
istnieją powody do obaw.
■ Kluczowe europejskie gospodarki
w dalszym ciągu demonstrują swoją
siłę, a pierwsze oznaki poprawy
pojawiają się także w Hiszpanii
i Irlandii.
■
Japońskie wskaźniki sygnalizują
jedynie
umiarkowany
wzrost
gospodarczy.
■ Można oczekiwać, że na całym
świecie utrzymana zostanie łagodna
polityka monetarna.
■ Na przestrzeni najbliższych miesięcy
rynki akcji powinny dobrze sobie
radzić.
■ Rentowność obligacji skarbowych
emitowanych przez państwa G3
prawdopodobnie wzrośnie, a krzywa
rentowności ulegnie wystromieniu.
Po styczniowej stabilizacji na poziomie między 3,3% a 3,4%, rentowność dziesięcioletnich
amerykańskich papierów skarbowych wzrosła w ostatnim czasie do 3,65%, rentowność
dziesięcioletnich bundów zwiększała się systematycznie, osiągając wartość ok. 3,25%,
natomiast na rynku japońskich obligacji panowały wyprzedaże, powodujące spadek ich
rentowności do 1,3%. Do czynników negatywnie wpływających na rynki obligacji należy
napływ kapitału na rynki akcji, ogólna poprawa danych gospodarczych i nasilenie obaw
inwestorów co do rosnącej inflacji.
W strefie euro doszło do zawężenia spreadów. Mimo niepewności wywołanej polityką
nowego rządu Irlandii, szczególnie jeśli chodzi o potencjale odpisy dotyczące nadrzędnego
długu bankowego (senior bank debt), irlandzkie spready zawężyły się do 560 punktów
bazowych względem odnotowanych w ostatnim czasie szczytowych wartości
przekraczających 625 punktów bazowych. Mimo dowodów świadczących o tym, że
greckiemu rządowi nie udało się osiągnąć celów wyznaczonych w ramach programu
budżetowego w zakresie osiąganych wpływów i cięcia wydatków, spready na
dziesięcioletnich greckich obligacjach gwałtownie się zawężyły, spadając z poziomu ponad
950 punktów bazowych do 760 punktów bazowych. Hiszpania z powodzeniem sprzedała
obligacje wyemitowane w styczniu bieżącego roku ze spreadami na poziomie poniżej 200
punktów bazowych, w porównaniu z wartością powyżej 250 punktów bazowych odnotowaną
na początku stycznia. Spready w Portugalii utrzymały się na stabilnym poziomie ok. 350-370
punktów bazowych. Ryzyko zakażenia innych gospodarek zmniejszyło się, o czym świadczy
fakt, iż spready we Włoszech i Belgii zawężyły się z powrotem do odpowiednio 135 i 90
punktów bazowych. UE i Europejski Fundusz Stabilności Finansowej (EFSF) rozpoczęły
emisję obligacji i choć ostateczne porozumienie w tej sprawie nie zostało jeszcze osiągnięte,
w Unii Europejskiej toczą się zagorzałe dyskusje na temat zasad fiskalnych / integracji
fiskalnej oraz ram dla inwestorów dotyczących ponoszenia ryzyka odpisów przy obligacjach
skarbowych emitowanych przez państwa członkowskie.
Przegląd rynku
Luty 2011
Nastąpiła wyraźna poprawa sytuacji na rynkach kredytowych. Po grudniowych wzrostach,
spready Markit CDX North American dla 5-letnich obligacji o ratingu inwestycyjnym
pozostawały wąskie, tj. na poziomie 82 punktów bazowych, a spready Markit iTraxx dla 5letnich obligacji europejskich zmniejszyły się ponownie do wartości 95 punktów bazowych.
Na rynku obligacji o wysokiej rentowności spready Markit iTraxx Crossover dla papierów
pięcioletnich zawęziły się znacznie do poziomu 402 punktów bazowych. Ze względu na dalsze
spadki stopy niewypłacalności, kapitał inwestorów wciąż wartkim strumieniem płynie na rynki
papierów o wysokiej rentowności.
Po realizacji zysków przez inwestorów spready Markit CDX dla 5-letnich instrumentów
dłużnych rynków wschodzących zawęziły się pod koniec 2010 r. do 211 punktów bazowych.
Spready na 5-letnich obligacjach brazylijskich denominowanych w dolarach amerykańskich
zmniejszyły się do 54 punktów bazowych. Indonezja natomiast pozostała stabilna na poziomie
150 punktów bazowych. Jeśli chodzi o Europę Środkowo-Wschodnią, spready na polskich
obligacjach denominowanych w euro w odniesieniu do niemieckich bundów jeszcze mocniej
się zawęziły, spadając do poziomu poniżej 150 punktów bazowych.
USA: dalsza poprawa koniunktury
Gospodarka USA przyspieszyła pod koniec 2010 r. i w ostatnim kwartale osiągnęła roczną stopę
wzrostu realnego PKB na poziomie 3,2%. Eksport w dalszym ciągu wzrastał, a ponadto dało się
zaobserwować wyraźną poprawę w zakresie konsumpcji prywatnej i inwestycji. Choć ewidentnie
działa wiele czynników ograniczających wzrost na rynku pracy, mieszkaniowym i bankowym, w 2011
r. wzrost gospodarczy powinien utrzymać się na poziomie nieco powyżej 3%, choć w długim terminie
tempo wzrostu hamować będą restrykcje fiskalne.
W gospodarce USA widać działanie szeregu pozytywnych czynników. Kluczowe znaczenie mają
zmiany w zakresie konsumpcji – jednego z głównych silników napędowych gospodarki. W czwartym
kwartale 2010 r. realna konsumpcja wzrosła o 4,4% w ujęciu średniorocznym, po tym jak na
przestrzeni poprzednich trzech miesięcy poszła w górę o 2,8%. W styczniu wskaźnik zaufania wśród
konsumentów skoczył do poziomu 60,6 (dla porównania w czasie wrześniowego dołka wynosił
48,6), wzrastając tym samym 4,1% w skali roku. Sprzedaż detaliczna zwiększyła się w grudniu
o 7,9% rdr, a od czerwca ubiegłego roku, w którym odnotowano rekordowo niskie wartości,
zanualizowany wzrost wyniósł 11,2%. Poza sektorem motoryzacyjnym średnioroczny wzrost
sprzedaży detalicznej w tym samym okresie wyniósł 9,2%.
Do pozytywnych czynników w zakresie konsumpcji zalicza się efekt bogactwa wynikający ze
wzrostów na rynkach akcji w 2010 r., wzrost dochodów osobistych rzędu 3,8% w ujęciu roku,
stabilizacja stopy oszczędności na poziomie 5-6% (w listopadzie wynosiła ona 5,3%) oraz przyrost
dochodu rozporządzalnego o 3,4% rok do roku. Dało się zaobserwować wyraźną poprawę
w zakresie zaufania wśród konsumentów, po tym jak administracja prezydenta Obamy doszła do
porozumienia z Partią Republikańską w sprawie przdłużenia cięć wprowadzonych za rządów Busha.
Niemniej powolna poprawa sytuacji na rynku pracy i w sektorze mieszkaniowym wciąż hamuje wzrost
konsumpcji. Choć zatrudnienie w sektorze pozarolniczym wzrosło o 384 tysięcy osób w czwartym
kwartale 2010 r., stopa bezrobocia utrzymuje się na poziomie 9%, zatrudnienie w sektorze
produkcyjnym spadło w tym okresie jedynie nieznacznie, a całkowite zatrudnienie cywilne skurczyło
się o 172 tysięcy miejsc pracy. Całkowity poziom bezrobocia prawdopodobnie utrzyma się w 2011 r.
w okolicach 9%, hamując konsumpcję.
Choć sprzedaż nowych domów wzrosła w grudniu o 17,5% w skali miesiąca, spadek roczny nadal
wynosi 7,6%, podczas gdy liczba rozpoczętych prywatnych inwestycji budowlanych skurczyła się
o 8,2% w ujęciu rocznym. Wskaźnik Case Schiller 20 City House Price Composite spadł o 1,59%,
a stopa niewypłacalności kredytów hipotecznych typu prime i Alt A wykazuje trend wzrostowy.
Najbardziej optymistyczne prognozy dla rynku mieszkaniowego zakładają stabilizację cen, lecz jest
jeszcze zbyt wcześnie by zapowiadać, że efekt bogactwa płynący z rynku mieszkaniowego zacznie
wywierać pozytywny wpływ na konsumpcję.
Wwydatki na stacjach paliw wzrosły o 30,4% w ujęciu średniorocznym względem poprzedniego
miesiąca. Odzwierciedlając odbicie w sektorze samochodowym i oferowane rabaty, wydatki na auta
i części samochodowe skoczyły w tym samym okresie o 29,2%. O niewielkiej liczbie transakcji
zakupów nowych domów świadczy natomiast wzrost nakładów na remonty istniejących budynków,
czemu towarzyszyło zwiększenie wydatków na materiały budowlane o 19,7% w ujęciu
średniorocznym. Powodem do obaw jest spadek wydatków na sprzęt elektroniczny, które skurczyły
się o 11,4% w ujęciu rocznym.
2
Przegląd rynku
Luty 2011
Ogólnie, przynajmniej w pierwszym kwartale roku realna konsumpcja powinna rosnąć
w zanualizowanym tempie bliskim 3%. Prawdopodobieństwo utrzymania wzrostu wydatków na
poziomie 4,4%, odnotowanym w czwartym kwartale 2010 r., jest niewielkie, gdyż przewiduje się, że
przejście na bardziej zaostrzoną politykę fiskalną i monetarną może negatywnie odbić się na poziomie
wydatków w dalszej części 2011 roku.
Odbicie eksportu, kolejnego istotnego czynnika napędzającego gospodarkę, nadal się utrzymuje: w
listopadzie eksport skoczył o 18,6% w skali roku, przy czym średnioroczny wzrost w okresie
ostatnich trzech miesięcy wyniósł 23,9%. Wolumen eksportu zwiększył się o 12,2%. W ujęciu
realnym udział eksportu w PKB w czwartym kwartale 2010 r. wykazał zanualizowany wzrost o 8,5%.
Eksport samochodów poprawił się o 38,1%, natomiast eksport dostaw i materiałów przemysłowych
skoczył o 31,5%. Najsłabszym sektorem pod względem eksportu był sektor produkcji dóbr
konsumpcyjnych, który zyskał jedynie 10%.
Od czasu rekordowo niskich wartości z lipca 2010 r., eksport do Unii Europejskiej wzrósł łącznie
o 11,8%, natomiast eksport do Japonii wykazał od sierpnia poprawę rzędu 5,8%. Jedynym
negatywnym czynnikiem jest spadek eksportu do Ameryki Łacińskiej, który dało się zauważyć na
przestrzeni ubiegłego miesiąca. Do pozytywnych czynników zaliczały się natomiast silny popyt
w Europie Północnej i na większości rynków wschodzących oraz przewartościowanie jena i walut
krajów Ameryki Łacińskiej. Eksportu nie hamowało także niedowartościowanie walut azjatyckich.
Realny wzrost eksportu powinien utrzymać się na poziomie bliskim 7-10% przez resztę 2011 roku.
Produkcja przemysłowa utrzymywała się na dobrym poziomie, wzrastając o 5,9% w skali roku.
Wzrost roczny w sektorze produkcji dóbr trwałych wyniósł o 8,7%, choć – co jest spójne z danymi
dotyczącymi eksportu – produkcja dóbr konsumpcyjnych była dość słaba, wykazując zwyżkę
o jedynie 3,1%. Wykorzystanie mocy produkcyjnych w dalszym ciągu wzrastało, osiągając poziom
76%. Mimo, że w okresie ostatnich trzech miesięcy liczba zamówień na dobra trwałe spadła, wzrost
roczny wyniósł o 6,9%, przy czym największe wzrosty w omawianym okresie odnotowano w zakresie
zamówień na materiały podstawowe (o 38,6% w ujęciu średniorocznym) i maszyny (o 41,1%).
Zgodnie z trendem w konsumpcji, liczba zamówień na komputery i sprzęt elektroniczny spada
w średniorocznym tempie 11,1%. Niemniej warto także zwrócić uwagę na zniekształcenie danych od
czasu załamania liczby zamówień na sprzęt transportowy, która od września spadła o 29%. Ogólnie
wzrost produkcji powinien w przewidywalnej przyszłości utrzymać się na poziomie powyżej
średniorocznej stropy wzrostu wynoszącej 5%.
Jeśli chodzi o wydatki inwestycyjne, także dało się zauważyć odbicie: na przestrzeni ostatnich trzech
miesięcy ubiegłego roku realne wydatki na inwestycyjne wzrosły o 4,2% w ujęciu średniorocznym.
Byliśmy świadkami wyraźnego ożywienia w zakresie fuzji i przejęć, co związane było z dalszym
działaniem pozytywnych czynników w tym zakresie, takich jak wysoki poziom gotówki będącej w
posiadaniu firm, niskie spready kredytowe, niedoinwestowanie w okresie ostatnich trzech lat oraz
dostępność kredytów, przynajmniej dla spółek o wysokiej kapitalizacji. Uzasadnione wydaje się
prognozowanie wzrostu realnych wydatków inwestycyjnych na poziomie powyżej 5% w ujęciu
średniorocznym przez cały 2011 rok. Co więcej, wskaźniki utrzymują zasadniczo tendencję
wzrostową. Grudniowy wskaźnik ISM dla produkcji znajdował się na poziomie 58,5 w porównaniu z
rekordowo niską wartością 55,1, która odnotowana została w lipcu ubiegłego roku, a wzrost roczny
wyniósł 2,1%. W grudniu wskaźnik ISM dla uslug wykazał wyjątkowo wysoką wartość 62,9, czyli
wzrost roczny rzędu 9,7%. Wskaźnik New York Fed Empire State Manufacturing Survey także
wyraźnie odbił, wzrastając od listopada, kiedy to znajdował się na poziomie -10,4, do 11,9 w
styczniu. Wskaźnik ogólnych warunków biznesowych Forecast wyniósł w styczniu 58,9; dla
porównania w okresie rekordowych spadków, tj. we wrześniu, miał wartość zaledwie 31,3. Podobny
obraz kształtuje się, jeśli weźmiemy pod uwagę wskaźnik Chicago Purchasing Managers, który w
grudniu wyniósł 66,8 i wykazał wzrost roczny rzędu 9,6%. Wszystkie wskaźniki są spójne z prognozą
zakładającą, iż istnieje niewielkie prawdopodobieństwo spowolnienia wzrostu oraz duże szanse, że
tempo wzrostu utrzyma się na poziomie powyżej 3% przynajmniej w ciągu pierwszych sześciu
miesięcy roku.
Kluczową kwestią dla amerykańskiej gospodarki jest debata w sprawie sposobu na uporanie się
z deficytem budżetowym. Zważywszy na przedłużenie okresu obowiązywania cięć podatkowych
wprowadzonych przez administrację prezydenta Busha oraz obniżenie podatków dochodowych,
można przewidywać, że w tym roku fiskalnym deficyt przekroczy 1,4 biliona USD, tj. ok. 9% PKB.
W okresie ostatnich trzech miesięcy zanualizowany deficyt wynosił 1,48 biliona USD. Przynajmniej
w pierwszej połowie roku nie można raczej przewidywać jakichkolwiek postępów w zakresie redukcji
deficytu, szczególnie zważywszy na ryzyko politycznego impasu między Demokratami
a Republikanami. Biorąc pod uwagę uzależnienie USA od zakupów amerykańskich papierów
skarbowych przez zagranicę oraz ryzyko restrukturyzacji/niewypłacalności na rynkach obligacji
emitowanych przez stany, lokalne władze i miasta, wyraźnie widać, że ryzyko makroekonomiczne
wzrasta.
3
Przegląd rynku
Luty 2011
Prognozy dla amerykańskiego PKB
Ogólny obraz amerykańskiej gospodarki wciąż się poprawia: wzrost eksportu wynosi ponad 10%,
wydatki inwestycyjne przyśpieszyły do powyżej 5%, a tempo wzrostu konsumpcji spadło jedynie
nieznacznie do poziomu 3-4%. Niemniej poprawa sytuacji na rynku pracy i w sektorze
mieszkaniowym będzie powolna. Na tym tle można z dużą dozą pewności prognozować, że wzrost
PKB wyniesie w 2011 r. ok. 3%.
Inflacja bazowa nadal umiarkowana
Mimo pojawienia się kolejnych dowodów na pogorszenie oczekiwań inflacyjnych, inflacja bazowa
pozostaje na niskim poziomie. Inflacja zasadnicza CPI wzrosła w grudniu do 1,5% rok do roku,
a inflacja zasadnicza PPI skoczyła do 4%. W okresie ostatnich trzech miesięcy zanualizowany wzrost
inflacji PPI wynosił 6,5%.
Głównymi problemami był wzrost cen importowych oraz cen surowców. Wskaźnik cen importowych
wzrósł w grudniu o 4,8% w skali roku, podczas gdy zanualizowany wzrost na przestrzeni ostatnich
trzech miesięcy wyniósł 15,7%. Jeżeli chodzi o składniki wskaźnika PPI, roczny wzrost surowców
wyniósł 21%, podczas gdy składnik towarów przemysłowych zwiększył się o 7%, a materiałów
pośrednich – o 6,4%. Należy jednak zauważyć, że inflacja bazowa PPI wzrosła jedynie o 1,3%,
podczas gdy inflacja bazowa CPI zaledwie o 0,6%.
Mimo skoku globalnych cen żywności, składnik żywnościowy inflacji CPI wzrósł jedynie o 0,7%.
Zważywszy na wysoki poziom bezrobocia, presje inflacyjne ze strony rynku pracy są nadal
przytłumione i nie ma dowodów na to, by łagodzenie ilościowe było źródłem wzrostu inflacji.
Najbardziej prawdopodobny scenariusz w dalszym ciągu zakłada, że inflacja bazowa CPI utrzyma się
na dość niskim poziomie i jest raczej niemożliwe, by przekroczyła 1% w skali roku, lecz inflacja cen
importowych i cen surowców sprawią, że inflacja zasadnicza CPI wzrośnie do poziomu znacznie
powyżej 2%.
Polityka Fedu
Fed potwierdził wartość drugiej rundy łagodzenia ilościowego na poziomie 600 miliardów USD do
połowy roku. Zapowiedział także, że w przewidywalnej przyszłości stopy procentowe zostaną
utrzymane na obecnym poziomie. Krytyka łagodzenia ilościowego, zgodnie z którą miało ono
skutkować wzrostem inflacji, osłabieniem dolara i spekulacyjnym odpływem płynności w stronę
rynków wschodzących, nie znalazła potwierdzenia w rzeczywistości, o czym świadczy niska inflacja
bazowa w Stanach, umiarkowany spadek wartości dolara amerykańskiego i znakomite wyniki akcji
rynków rozwiniętych odnotowane w okresie ostatniego miesiąca.
Jednakże do połowy roku inflacja zasadnicza wzrośnie prawdopodobnie do poziomu znacznie
powyżej 2%, tempo wzrostu gospodarczego zatrzyma się na poziomie 3%, a powolna poprawa
sytuacji na rynku pracy będzie kontynuowana. W konsekwencji najbardziej prawdopodobny
scenariusz zakłada, że Fed będzie stopniowo wycofywać program łagodzenia ilościowego w drugiej
połowie roku oraz – zważywszy na wyzwanie, jakim jest zarządzanie oczekiwaniami inflacyjnymi –
może zasygnalizować podwyżkę stopy podstawowej w trzecim kwartale. Rynki kontraktów
terminowych typy futures dyskontują, iż do pierwszego kwartału przyszłego roku stopa podstawowa
znajdować się będzie na poziomie 50-75 punków bazowych, i istnieje ryzyko, że jej wartość może
być wyższa, osiągając poziom w przedziale od 75 punktów bazowych do 1%.
Europa: presje słabną
Gospodarki Niemiec i Europy Północnej w dalszym ciągu są w dobrej kondycji. Oczekuje się,
że wzrost niemieckiej gospodarki wyniesie 3% PKB w 2011 r. Widać pierwsze sygnały świadczące
o poprawie koniunktury w Irlandii i Hiszpanii, choć Grecja wciąż znajduje się w stanie głębokiej
recesji. Presja na rynki kapitałowe strefy euro wykazuje wyraźne oznaki osłabienia.
Szacuje się, że tempo wzrostu w Niemczech wyniosło w 2010 r. 3,6%, a ostatnie dane dotyczące
niemieckiej produkcji w dalszym ciągu świadczą o poprawie kondycji tamtejszej gospodarki.
W listopadzie produkcja przemysłowa wzrosła o 11,1%, a od września ostro przyspieszyła, wykazując
średnioroczną stopę wzrostu rzędu ponad 17%. Produkcja dóbr kapitałowych w ciągu ostatnich
trzech miesięcy skoczyła łącznie o 3,9%. Mimo nieznacznego spadku w okresie ostatnich dwóch
miesięcy produkcja dóbr konsumpcyjnych znajduje się na poziomie o 2,6% wyższym niż w kwietniu
ubiegłego roku.
4
Dane dotyczące zamówień wyraźnie się poprawiły: wartość nowych zamówień poszła w górę o 25%
rok do roku, a ich wolumen wzrósł o 20,7%. Wskaźnik zamówień zagranicznych na niemieckie
instalacje i maszyny (VDMA German Engineering Orders Index) wzrósł do poziomu 43; dla
porównania we wrześniu znajdował się na poziomie 28. Co istotne, wolumen zamówień
zagranicznych wzrósł o 26,1% w skali roku. Nie ma jednak jeszcze dowodów na to, by wzrost
wartości euro odbijał się na zamówieniach eksportowych.
Przegląd rynku
Luty 2011
Choć prognozowanie poprawy trendu może być przedwczesne, warto zwrócić uwagę, że produkcja
przemysłowa Irlandii wzrosła w listopadzie o 14,2% w skali roku, podczas gdy ta sama wartość dla
Hiszpanii wyniosła 2,7%. W innych państwach strefy euro dane dotyczące produkcji także są bardzo
korzystne: produkcja przemysłowa Francji wzrosła o 6%, a we Włoszech sprzedaż dóbr
przemysłowych skoczyła o 12,1%. Jedynym krajem przysparzającym powodów do niepokoju jest
Grecja, gdzie produkcja przemysłowa spadła o 7,6%.
Niemiecki eksport nadal wykazuje silny wzrost: w listopadzie poprawił się o 20,8%. Od kwietnia
ubiegłego roku eksport wzrósł w sumie o 12,1%. Niemiecka nadwyżka handlowa w dalszym ciągu
ma wartość powyżej 160 miliardów euro. Wszystkie dowody wskazują na to, że niemieccy
eksporterzy odczują problemy związane z konkurencyjnością tylko w sytuacji, gdy kurs euro zbliży się
do 1,60 i że w dalszym ciągu zwiększają swój udział w rynku dóbr kapitałowych i w sektorze
infrastruktury. Zwiększony popyt w Stanach Zjednoczonych oraz utrzymanie popytu na
dotychczasowym poziomie w większości gospodarek wschodzących wspiera wzrost niemieckiego
eksportu. Jeśli chodzi o inne regiony Europy, irlandzki bilans handlowy poprawił się, wykazując w
listopadzie nadwyżkę w wysokości 4,1 miliarda euro. Co się tyczy Hiszpanii, odwrócenie trendu
w zakresie pozycji handlowej nie jest jeszcze widoczne: w listopadzie państwo to wykazało deficyt
wynoszący 3,87 miliarda euro.
Wskaźniki aktywności utrzymują się na dobrym poziomie. Pojawiają się także pierwsze oznaki
poprawy sytuacji w krajach „z problemami”. W styczniu niemiecki indeks IFO wzrósł do poziomu
110,3, odnotowując roczny wzrost o 14,4% . Składnik przyszłych oczekiwań tego indeksu osiągnął
wartość 107,8, tj. skok o 7,2%, wskazując tym samym na wyraźną tendencję wzrostową od
września. Wszystkie składniki sektoralne indeksu IFO odnotowały spore zwyżki: produkcja zwiększyła
się o 16,2%, a handel detaliczny wzrósł o 13,9%.
Jeśli chodzi o strefę euro, w styczniu wskaźnik złożony PMI wynosił 56,3, podczas gdy wskaźnik
produkcyjny PMI poprawił się do 57,3. Wskaźniki PMI dla Włoch i Francji znajdowały się na dość
dobrym poziomie: wynisły odpowiednio 56,6 i 54,9. Ten sam wskaźnik dla Hiszpanii odbił w
ostatnim czasie, wzrastając do wartości 51,5.
Choć na przestrzeni ostatnich dwóch miesięcy sprzedaż detaliczna w Niemczech spadała, nadal
długoterminowy trend jest wzrostowy. Sprzedaż detaliczna wzrosła pod względem wartości o 0,4%
rocznie. Po słabych danych odnotowanych w grudniu, co związane było z niekorzystnymi warunkami
pogodowymi, w styczniu wydatki detaliczne powinny pójść w górę. Liczba nowych zarejestrowanych
samochodów wzrosła w Niemczech o 6,9% rdr.
Zgodnie z trendem, realna konsumpcja powinna poprawić się w 2011 r. o 2-3% dzięki działaniu
pozytywnych czynników, takich jak spadek bezrobocia do poziomu 7,5%, pozytywny efekt bogactwa
wynikający z poziomu niemieckiego indeksu DAX w 2010 i jak w roku 2011 (wzrost w 2011 r.
wyniósł dotychczas 3,4%), umiarkowana poprawa płac (o 0,8% rdr) oraz stopniowe słabnięcie
obaw, że cięcia budżetowe mogą doprowadzić do obniżki świadczeń socjalnych.
W innych regionach strefy euro sprzedaż detaliczna nie wykazuje takiego ożywienia. Dla przykładu,
we Francji wzrosła ona jedynie o 0,4% rdr, a we Włoszech – o 1%. W krajach borykających się
z trudnościami gospodarczymi konsumpcja nadal znajduje się pod silną presją: sprzedaż detaliczna
w Hiszpanii spadła o 4,4%, w Irlandii – o 3,1%, a w Grecji – o 6,3%. Do negatywnych czynników
zaliczyć należy wysoką stopę bezrobocia (np. w Irlandii – 13,4%, w Hiszpanii – 20,3%, w Grecji –
13,5%), presję na obniżkę poziomu płac oraz wpływ cięć wydatków sektora publicznego na popyt.
Choć w Niemczech realna konsumpcja powinna w 2011 r. wykazać poprawę, w większości państw
mających trudności gospodarcze jej wzrost będzie prawdopodobnie w dalszym ciągu ujemny.
Jeśli chodzi o ceny, inflacja bazowa pozostaje umiarkowana, lecz inflacja zasadnicza prawdopodobnie
przekroczy cel EBC. W Niemczech w styczniu inflacja wyniosła 1,9% w skali roku, co stanowi
pogorszenie względem poziomu 1% odnotowanego w sierpniu ubiegłego roku. Większym powodem
do obaw jest jednak 12-procentowy skok cen importowych oraz 9,5-procentowy wzrost cen
hurtowych. Co się tyczy inflacji PPI, ceny produktów rolnych poszły w górę o 20,4%, a ceny energii
– o 9,2%.
Inflacja CPI w strefie euro znajduje się na poziomie 2,4%, czyli powyżej celu EBC, w związku z czym
w ostatnim czasie bank ten wydał serię oświadczeń wyrażających obawy co do możliwego wzrostu
inflacji i informujących, że – w przeciwieństwie do Fedu – będzie się koncentrować na inflacji
zasadniczej, nie bazowej. Można z dużą pewnością przewidywać, że inflacja zasadnicza w Niemczech
wzrośnie do poziomu 2-2,5% w pierwszej połowie roku, zaś inflacja w całej strefie euro będzie
testować poziom 3%.
5
Przegląd rynku
Luty 2011
Polityka europejska
Zważywszy na silne odbicie w Niemczech, pierwsze oznaki wzrostu produkcji w Irlandii i Hiszpanii oraz
skok inflacji zasadniczej, nadal wydaje się prawdopodobne, że EBC zacznie w czerwcu/lipcu podnosić
stopy procentowe do 1,25%. Prognozuje się, że pod koniec roku będą znajdować się one na poziomie
1,5-1,75%. EBC powoli wycofuje wsparcie/płynność udostępniane bankom ze strefy euro.
Japonia: sytuacja nie wygląda najlepiej
Choć japońska produkcja przemysłowa przyspieszyła pod koniec 2010 r., większość innych
wskaźników dotyczących popytu i aktywności gospodarczej sugeruje, że trend wzrostowy jest dość
słaby, co implikuje wzrost na poziomie ok. 1% w pierwszej połowie roku. Jedynym pozytywnym
czynnikiem jest to, że w najbliżej przyszłościi deflacja prawdopodobnie minie.
Produkcja przemysłowa skoczyła w grudniu o 3,1% w ujęciu miesięcznym, lecz wzrost roczny wyniósł
skromne 4,6% w porównaniu z przyrostem rocznym o 20,4% odnotowanym w maju ubiegłego roku.
Do pozytywnych czynników zalicza się wzrost produkcji żelaza i stali o 30,2%, maszyn o 26%, trwałych
dóbr konsumpcyjnych o 19,6% i dóbr kapitałowych o 24,1% (przy czym część danych się nakłada).
Niemniej na tym ogólnie pozytywnym tle da się zauważyć kilka rys: konsumpcja jeszcze bardziej się
osłabiła, eksport wykazuje trend spadkowy, a zapasy znów zaczęły wzrastać. Jednocześnie po
listopadowym wzroście o 5,9% w skali roku, wskaźnik operacyjny dla sektora produkcyjnego spadł
o 5,1% od maja ubiegłego roku, kiedy to odnotowano wzrost roczny rzędu 25,4%. Od sierpnia do
listopada 2010 r. zapasy kurczyły się, lecz w grudniu wzrosły o 1,3% mdm, co oznacza, że część
poprawy w zakresie produkcji przekształciła się bezpośrednio w zapasy. Powodem do obaw jest także
spadek liczby zamówień. Zamówienia na maszyny w sektorze prywatnym spadły od sierpnia o 14,3%;
od września całkowita liczba zamówień (nsa) spadła o 19,5%.
Mimo grudniowego odbicia eksport także w dalszym ciągu wykazuje tendencję spadkową. W okresie
od lipca do listopada spadł o 4,5%, a wzrost roczny rzędu 10,7% odnotowany w grudniu był –
pomijając listopad – najniższy od maja ubiegłego roku, kiedy eksport skoczył o 33,1%. Choć wzrost
popytu w Stanach Zjednoczonych, Europie Północnej i Azji wspiera japoński eksport, nadal istnieją
dowody przemawiające za tym, że kraj ten traci udział w rynku dóbr kapitałowych, IT i sprzętu
elektronicznego w związku z umacnianiem się jena.
Jeśli jen osłabnie do poziomu 90 względem dolara amerykańskiego, eksport powinien nabrać impetu,
lecz przy obecnych kursach wymiany w pobliżu 80, przynajmniej w pierwszym kwartale roku wzrost
eksportu będzie ujemny.
Sytuacja w zakresie konsumpcji jeszcze bardziej się pogorszyła. W grudniu łączne wydatki wszystkich
gospodarstw domowych spadły o 3,3%, a od sierpnia ubiegłego roku skurczyły się o 3,2%. Sprzedaż
w tokijskich domach towarowych zmniejszyła się o 0,3% (nsa), zaś nieskorygowana wartość całkowitej
sprzedaży detalicznej wykazała spadek o 2,1% rdr. Do negatywnych czynników zaliczały się:
niekorzystny trend w zakresie zatrudnienia (całkowita stopa bezrobocia pozostała niezmienna w skali
roku, a w listopadzie i grudniu siła robocza została zredukowana o 340 tysięcy osób), słaby wzrost płac
(zarobki gotówkowe poprawiły się zaledwie o 0,7% rdr, a zarobki w sektorze produkcyjnym nie zmieniły
się od maja ubiegłego roku), negatywny efekt bogactwa wynikający z bliskich zeru zwrotów z inwestycji
na lokalnym rynku pieniężnym i obligacji oraz obawy dotyczące reform budżetowych zmierzających do
redukcji świadczeń socjalnych i emerytalnych. Niemniej jeśli deflacja minie, po spadkach
przewidywanych na pierwsze trzy miesiące roku, od drugiego kwartału br. konsumpcja powinna zacząć
się poprawiać. Realna konsumpcja powinna wzrosnąć do końca roku o 1-2% w ujęciu średniorocznym.
Wskaźniki aktywności wskazują na powolny wzrost gospodarczy. Indeks Tankan za pierwszy kwartał
2011 wykazał wartość -15; dla porównania w poprzednim kwartale znajdował się na poziomie -13.
Choć po październikowym dołku wskaźnik wiodący poprawił się w listopadzie, osiągając wartość 45,5,
spadek roczny wyniósł 29,5% i nadal znajduje się on na poziomie znacznie poniżej rekordowych
wartości odnotowanych w sierpniu. Wskaźnik bieżący Agencji Planowania Gospodarczego (EPA)
poszedł w dół o 70% w ujęciu rocznym i od sierpnia wykazuje wyraźny trend spadkowy. Złożony
wskaźnik wiodący OECD utrzymuje się natomiast na stałym poziomie od maja, wykazując wzrost roczny
o zaledwie 1,78%.
6
Ze względu na ceny importowe, w drugim kwartale bieżącego roku deflacja może zmienić się w
inflację. W styczniu w Tokio ceny konsumpcyjne spadły o 0,1% rok do roku, podczas gdy krajowe
ceny konsumpcyjne pozostały niezmienne rok do roku. Tokijskie ceny znajdują się na stałym poziomie
od lipca ubiegłego roku. Niemniej wskaźnik cen dóbr korporacyjnych wzrósł o 1,2% rok do roku, a w
tym samym okresie wskaźnik cen importowych poszedł w górę o 4,1%. Warto zaznaczyć, że składnik
paliwowy inflacji CPI wzrósł o 2,6% rok do roku. Przy założeniu że do drugiego kwartału jen spadnie do
poziomu 85-90 i ceny surowców utrzymają się na obecnym poziomie, inflacja zasadnicza CPI powinna
osiągnąć w tym okresie pozytywną wartość, wzrastając do połowy 2011 r. o 0,5% rok do roku.
Przegląd rynku
Luty 2011
Japońska polityka
Obniżenie ratingu kredytowego Japonii do AA- powinno wywrzeć na rządzie presję do pojęcia działań
budżetowych. Wato zauważyć, że na stanowisko ministra finansów został ostatnio powołany „fiskalny
jastrząb”. Istnieje duże prawdopodobieństwo, że podatek od sprzedaży zostanie podwyższony i że
wprowadzony zostanie program cięć budżetowych. Jednakże szanse na to, że Japonii uda się
wygenerować nadwyżkę budżetową, są minimalne. W konsekwencji rząd będzie w dalszym ciągu liczył
na to, że banki i towarzystwa ubezpieczeniowe będą nabywać japońskie obligacje skarbowe, co będzie
ograniczać pożyczki i inwestycje do sektora prywatnego. Oficjalne stopy procentowe zostaną utrzymane
w przedziale między 0 a 10 punktów bazowych, a zakres programu łagodzenia ilościowego zostanie
ponownie rozszerzony.
Implikacje dla rynku
Polityka banków centralnych
Choć Fed wyraźnie zaznaczył, że druga runda łagodzenia ilościowego zostanie przeprowadzona zgodnie
z planem, tj. do połowy roku osiągnie wartość 600 miliardów dolarów, najbardziej prawdopodobny
scenariusz zakłada, że program będzie stopniowo wycofywany w drugiej połowie roku. Przy wzroście
realnego PKB na poziomie 3% i inflacji zasadniczej rzędu 2-3% w drugiej połowie roku,
prawdopodobieństwo trzeciej rundy łagodzenia ilościowego jest minimalne. Zakładając, że w roku 2011
nie zostaną podjęte żadne działania w zakresie polityki fiskalnej, stopa podstawowa powinna osiągnąć
wartość 50 punktów bazowych do końca trzeciego kwartału i 1% do końca pierwszego kwartału
przyszłego roku.
Mimo stonowanych oświadczeń EBC wydawanych na przestrzeni ostatnich kilku tygodni,
w przeciwieństwie do Fedu EBC ma jasną politykę koncentrującą się na inflacji zasadniczej zamiast
bazowej. Utrzymywanie się stopy inflacji na poziomie powyżej celu wynoszącego 2% w przewidywalnej
przyszłości zmusi EBC do podwyższenia stopy referencyjnej, co dokonane zostanie prawdopodobnie
pod koniec drugiego kwartału; można spodziewać się, że do końca roku osiągnie ona poziom między
1,50% a 1,75%. Wsparcie płynnościowe dla rynków obligacji strefy euro i banków już jest stopniowo
wycofywane. Zakłada się, że w pierwszej połowie bieżącego roku EBC wraz z UE wprowadzi program
restrukturyzacji zadłużenia oraz politykę w zakresie zasad fiskalnych.
Zważywszy na niepewność w zakresie polityki fiskalnej, wpływ jena na eksport i inwestycje oraz niezbyt
optymistyczne prognozy dotyczące konsumpcji, Bank Japonii utrzyma stopy w przedziale 0-10 punktów
bazowych przez cały 2011 r., a łagodzenie ilościowe rozszerzy się prawdopodobnie poprzez rynek
kredytów korporacyjnych.
Biorąc pod uwagę słabość japońskiej gospodarki, presje wynikające z braku popytu wewnętrznego oraz
konieczność osłabienia jena, Japoński Bank Centralny najprawdopodobniej utrzyma stopę referencyjną
na poziomie bliskim zeru przez cały rok, jednocześnie podejmując próby zmierzające do rozszerzenia
łagodzenia ilościowego poprzez zakupy obligacji korporacyjnych i skarbowych.
W obliczu trendu wzrostowego inflacji na rynkach wschodzących w pierwszej połowie roku i brak luk
produkcyjnych, polityka rynków wschodzących jeszcze bardziej się zaostrzy. Niemniej w większości
państw realne stopy pozostaną ujemne, zaostrzenie polityki będzie postępować w wolnym tempie,
a w centrum zainteresowania pozostanie kwestia podwyższenia wymogów rezerwowych i wprowadzenia
ograniczenia pożyczek. W związku z tym – przy założeniu, że inflacja osiągnie szczytowy poziom
w okolicach połowy roku – większość banków centralnych gospodarek wschodzących w pierwszej
połowie roku prawdopodobnie wstrzyma się z istotnymi zmianami.
Akcje
Sytuacja na rynkach akcji państw rozwiniętych powinna być korzystna przynajmniej przez okres
najbliższych trzech miesięcy. Do pozytywnych czynników zaliczają się:
- utrzymujące się niskie stopy zwrotu z inwestycji na rynku pieniężnym i słaba rentowność obligacji,
zarówno w ujęciu nominalnym, jak i realnym;
- brak intencji ze strony banków centralnych państw G3 do zaostrzania polityki monetarnej do połowy
roku oraz fakt, iż po tym czasie proces ten powinien być wolny/ograniczony;
- powolny wzrost inflacji, niezagrażający rynkom akcji;
- niska cena akcji względem obligacji rządowych;
- wzmożona aktywność w zakresie fuzji i przejęć;
- historycznie korzystna wartość wskaźnika cena rynkowa/zysk (P/E), jak również cena/wartość
księgowa (P/B) i wskaźnika price/earnings growth (PEG);
- premia za ryzyko dla akcji w „tanim” obszarze;
7
Przegląd rynku
Luty 2011
- ilość gotówki będącej w dyspozycji spółek bliska rekordowych wartości;
- prawdopodobieństwo wzrostu stóp dywidendy;
- niemal rekordowo wysokie wolne przepływy pieniężne;
- nadal relatywnie wysokie pozycje gotówkowe inwestorów.
Niemniej dopóki na rynkach wschodzących cykl zaostrzania polityki pieniężnej się nie zamknie, istnieje
niewielkie prawdopodobieństwo, by mogły one przebić rynki rozwinięte, choć doskonałe wyniki spółek
o małej kapitalizacji, jakich byliśmy świadkami w 2010 r., raczej się nie powtórzą. Ryzyko korekty
zapewne zwiększy się w trzecim kwartale roku, ze względu na wycofywanie łagodzenia ilościowego oraz
powolny wzrost stóp procentowych.
Obligacje
Po okresie stabilizacji na rynkach obligacji rządowych państw G3 w grudniu i styczniu, istnieje duże
prawdopodobieństwo, że ich rentowność będzie w dalszym ciągu wzrastać, a krzywa rentowności
będzie się wyostrzać. Do czynników negatywnie odbijających się na rynkach obligacji należą bardziej
optymistyczne prognozy wzrostu, przynajmniej w Stanach Zjednoczonych i Europie, pogorszenie
oczekiwań inflacyjnych, brak wyraźnych działań fiskalnych w USA i Japonii oraz słabnięcie presji
płynnościowych, pod wpływem jakich znajdował się system bankowy. Przepływy kapitałowe powinny
sprzyjać rynkom akcji, przynajmniej w krótkim terminie.
Rentowność 10-letnich amerykańskich obligacji skarbowych będzie wynosić do połowy roku blisko
3,8%; niewykluczone, że do końca roku osiągnie poziom 4%. Jeśli chodzi o Europę, można spokojnie
zakładać, że do końca trzeciego kwartału rentowność 10-letnich niemieckich bundów osiągnie wartość
3,5%. Rentowność 10-letnich japońskich obligacji skarbowych powinna dążyć do poziomu 1,5%.
W przypadku strefy euro, spready we Włoszech powinny wynosić poniżej 150 punktów bazowych,
w Belgii – poniżej 100 punktów bazowych, a w Hiszpanii – poniżej 200 punktów bazowych,
co związane jest z osłabieniem presji rynkowych. Zważywszy jednak na fakt, iż istnieją wątpliwości co
do spłaty zadłużenia przez Portugalię, spready mogą utrzymać się w tym kraju na poziomie powyżej
300 punktów bazowych. Najbardziej prawdopodobny scenariusz dla Grecji zakłada, że państwo będzie
zmuszone zrestrukturyzować swój dług, dokonując odpisów rzędu powyżej 30%. Choć Irlandia być
może nie będzie musiała przeprowadzać restrukturyzacji swojego długu publicznego, bardzo
prawdopodobne, że nowy rząd, którego kadencja rozpocznie się w marcu, przeprowadzi odpisy
nadrzędnego długu.
Spready na obligacjach o ratingu inwestycyjnym i wysokiej rentowności najpewniej utrzymają się na
obecnych poziomach. Istnieje jednak prawdopodobieństwo dalszego minimalnego zawężenia: do 75
punktów bazowych dla obligacji o ratingu inwestycyjnym i do 350 punktów bazowych dla papierów o
wysokiej rentowności. Do pozytywnych czynników zaliczyć należy historycznie niską stopę
niewypłacalności, wysokie zyski korporacyjne i pokaźne przepływy pieniężne ze strony inwestorów.
Nadal lepiej unikać amerykańskich obligacji komunalnych oraz emitowanych przez tamtejsze lokalne
władze i wybrane stany. Biorąc pod uwagę, że spready na papierach dłużnych rynków wschodzących
są bliskie 200 punktów bazowych, trudno jest w chwili obecnej prognozować dalsze ich zawężenie.
Wynika z tego jasno, że lepiej, by duracja istniejących pozycji kredytowych była krótka lub
zabezpieczona.
8
Waluty
Euro powinno skorzystać na powolnym, lecz konsekwentnym słabnięciu kryzysu na rynkach
kapitałowych strefy euro, podwyższeniu stóp procentowych przez EBC w połowie roku, sile
północnoeuropejskich gospodarek oraz oznakach odbicia w Hiszpanii i Irlandii. Pozytywnym czynnikiem
dla tej waluty byłyby także działania zmierzające do konsolidacji fiskalnej. W konsekwencji istnieje duże
prawdopodobieństwo, że w drugim kwartale euro przebije opór na poziomie około 1,43 względem
dolara amerykańskiego.
Nadal działa wiele czynników, dzięki którym trend w zakresie jena powinien się odwrócić. Należą do
nich: łagodzenie ilościowe wprowadzone przez Bank Japonii, podwyższenie stóp procentowych w
odpowiedzi na zaostrzenie polityki ze strony EBC i Fedu (choć będzie ono zapewne umiarkowane),
wpływ wartości waluty na eksport i inwestycje oraz brak jasności co do terminu wdrożenia
ewentualnych planów reform fiskalnych. Uzasadnione wydaje się przypuszczenie, że do połowy roku jen
osiągnie względem dolara amerykańskiego poziom 85, a do połowy roku znajdzie się w przedziale 90100.
Przegląd rynku
Luty 2011
Funt szterling może się dalej umacniaće względem dolara amerykańskiego i nieznacznie względem
euro, biorąc pod uwagę prawdopodobne podwyżki stóp przez Bank Anglii na początku drugiego
kwartału, niedowartościowanie tej waluty, przyśpieszenie wzrostu po odwrocie trendu w czwartym
kwartale 2010 r. oraz silne wpływy kapitałowe.
Banki centralne z Ameryki Łacińskiej walczą z wysoką inflacją, przewartościowanymi kursami wymiany,
napływem kapitału do regionu oraz potrzebą zaostrzenia polityki monetarnej. Odpowiedzi w zakresie
polityki będą obejmować podwyższenie wymogów rezerwowych, mechanizmy kontroli kapitału
i interwencje. Robocze założenie jest takie, że w 2011 r. wartość walut regionu spadnie łącznie
o maksymalnie 10% względem dolara amerykańskiego.
Waluty surowcowe powinny być stabilne, zważywszy na różnice stóp procentowych i niewielkie ryzyko
spadków cen surowców. Dolar australijski i kanadyjski powinny utrzymać się na obecnych poziomach.
Szansa na aprecjację jest ograniczona ze względu na ich przewartościowanie i potencjalną realizację
zysków przez inwestorów.
Waluty azjatyckie powinny zyskać na wartości o 5-10% na przestrzeni 2011 r., ze względu na ich
niedowartościowanie względem dolara amerykańskiego i jena oraz silne przepływy pieniężne. Wysokie
krajowe stopy oszczędności oraz ogólne nadwyżki obrotów bieżących wskazują na trend zwyżkowy,
choć banki centralne będą interweniować, by zapobiec gwałtownym ruchom kursów walut.
Surowce
Surowce wykazują rozbieżne tendencje. Wskaźnik żywności FAO odnotowuje rekordowo wysokie
wartości, a ceny miedzi przebiły poziom 10.000 USD za tonę. Choć za baryłkę ropy brent trzeba było
zapłacić 100 USD, cena WTI pozostała na poziomie bliskim 90 USD za baryłkę, co wynikało z różnic w
dostawach między Stanami a Europą. Cena złota wyniosła ok. 1.350 USD za uncję. Spekulacyjna
aktywność ewidentnie przerzuciła się na surowce miękkie i metale, w szczególności miedź.
Ceny surowców miękkich zazwyczaj mocno reagują na zwiększenie dostaw. Choć nadal wyraźnie
zaznacza się długoterminowy trend wzrostowy, przez okres kolejnych sześciu miesięcy ceny będą pod
wpływem realizacji zysków przez inwestorów. Złoto powinno zyskać dzięki osłabieniu dolara
amerykańskiego, jednak cena tego surowca raczej nie pokona progu 1.500 USD za uncję ze względu
fakt, że uwzględnia już ona poprawę sytuacji sektora bankowego i obawy inflacyjne. Niemniej
ewentualne spadki nie powinny przekroczyć dolnej granicy 1.250 USD za uncję.
Ceny metali przemysłowych wspiera popyt ze strony Chin, lecz są one podatne na proces przestawiania
się na tańsze alternatywy (np. zastępowanie rur miedzianych plastikowymi w budownictwie). Mimo
zawirowań politycznych na Bliskim Wschodzie nie było gwałtownego skoku cen ropy, choć „czarne
łabędzie” ewidentnie pociągają za sobą ryzyko zakażenia Arabii Saudyjskiej i Iranu.
Przygotowany przez CREDIT SUISSE ASSET MANAGEMENT LIMITED, One Cabot Square, Londyn, E14 4QJ 020 7888 1000. Autoryzowany i regulowany przez Financial Services Authority przy 25 The North
Colonnade, Canary Wharf, Londyn, E145HS. Niniejszy dokument został sporządzony przez firmę CREDIT SUISSE (zwaną dalej „CS”) z zachowaniem należytej staranności oraz zgodnie z jej najlepszą wiedzą. CS nie
udziela żadnych gwarancji w odniesieniu do treści i kompletności dokumentu oraz nie ponosi odpowiedzialności za straty powstałe na skutek wykorzystania informacji w nim zawartych. Opinie wyrażone w niniejszym
dokumencie odzwierciedlają opinie CS nahwilę ich sporządzania, które jednak mogą w każdej chwili ulec zmianie w sposób niezapowiedziany. Niniejszy dokument pełni jedynie funkcje informacyjne i jest przeznaczony do
wyłącznego użytku odbiorcy. Nie stanowi oferty ani rekomendacji zakupu lub sprzedaży instrumentów finansowych lub produktów inwestycyjnych ani nie zachęca do przyjęcia strategii inwestycyjnej. W szczególności
zaleca się sprawdzenie, czy informacje podane w dokumencie są zgodne z własną sytuacją odbiorcy w zakresie prawnych, kontrolnych, podatkowych i innych skutków transakcji, w razie konieczności z pomocą
profesjonalnego doradcy. Zabrania się powielania dokumentu w całości lub części bez pisemnej zgody CS. Wyraźnie zabrania się udostępniania dokumentu osobom, które na mocy prawa lokalnego nie mają dostępu do
takich informacji ze względu na swoją narodowość lub miejsce zamieszkania. Każda inwestycja wiąże się z ryzykiem, w szczególności z ryzykiem z tytułu wahań wartości oraz stopy zwrotu. Inwestycje w walutach obcych
obejmują dodatkowe ryzyko utraty wartośc przez walutę obcą w stosunku do waluty referencyjnej inwestora. Dane historyczne oraz scenariusze rozwoju sytuacji na rynkach finansowych nie stanowią gwarancji bieżących
lub przyszłych wyników. Podawane wyniki nie uwzględniają prowizji pobieranych przy subskrypcji lub umorzeniu. Ponadto nie gwarantuje się osiągnięcia lub przekroczenia wyników benchmarku.
Credit Suisse Asset Management (Polska) S.A. jest spółką z siedzibą w Warszawie przy ul. Grójeckiej 5 (02-019 Warszawa), wpisaną do Rejestru Przedsiębiorców prowadzonego przez Sąd Rejonowy dla m.st. Warszawy, XIII Wydział
Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem KRS 0000026687. Kapitał zakładowy Spółki wynosi 5 600 000 złotych i został wpłacony w całości. Spółce nadano numer identyfikacji podatkowej NIP 526-16-18-581.
Spółka prowadzi działalność maklerską na podstawie zezwolenia udzielonego przez Komisję Papierów Wartościowych i Giełd. Spółka podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego. Dodatkowe informacje nt. Spółki
i świadczonych przez nią usług mogą Państwo uzyskać na stronie www.credit-suisse.com/pl lub pod nr telefonu: +48 22 322 51 80.