Perspektywy

Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów Grudzień 2011 r.
Schroders
Perspektywy
2012: rok w Wielkiej Brytanii
Richard Buxton, dyrektor ds. akcji brytyjskich, rozważa
perspektywy na rok 2012
W roku 2011 zachowanie rynków akcji determinowały albo
skłonność do podejmowania ryzyka, albo odwrót od ryzyka,
o czym decydowało wyłącznie otoczenie makroekonomiczne.
Dominującym czynnikiem był kryzys zadłużenia w strefie euro,
który wywierał znaczną presję na ryzykowne klasy aktywów.
Entuzjazm inwestorów został w ostatnim czasie stłumiony
do tego stopnia, że najmniejsza nadzieja na wypracowanie
rozwiązania na nasilającą się nieufność wobec europejskich
banków i państw strefy euro spowoduje euforyczną reakcję
na rynkach akcji.
–– Największym czynnikiem
generującym zwroty
w przyszłym roku będzie
prawdopodobnie wzrost
wartości ryzykownych
klas aktywów w chwili,
gdy zostanie rozwiązany
problem postępującego
zadłużenia w strefie euro
–– Nie oczekujemy istotnego
spowolnienia aktywności
gospodarczej w Wielkiej
Brytanii. Spodziewamy
się, że wzrost utrzyma się
na tym samym, niskim
poziomie
–– Z dzisiejszych wycen
wynika, że mimo
problemów gospodarczych
kolejne dziesięciolecie
powinno przynieść
dwucyfrowe zwroty.
Rynek jest oczywiście również dotknięty problemami
o szerszym zakresie: reperkusje kryzysu finansowego
prawdopodobnie będą się utrzymywać przez kilka kolejnych lat.
W tym czasie banki będą w dalszym ciągu redukować poziom
zadłużenia, a wzrost gospodarczy wciąż będzie umiarkowany.
Jednak niezależnie od warunków, jakim będzie trzeba stawić
czoło w nadchodzących 12 miesiącach, notowane na giełdzie
spółki brytyjskie są w dobrej kondycji. Spółki publikują zdrowe
bilanse, marże są na satysfakcjonujących poziomach, zwrot
z kapitału jest atrakcyjny, a dywidendy znowu rosną.
Skłonność do podejmowania ryzyka, odwrót od ryzyka
W 2011 roku na sytuację na rynkach wpływały niemal wyłącznie kwestie
makroekonomiczne: dynamika aktywności gospodarczej w Stanach
Zjednoczonych, problem Chin i kwestia możliwości jego rozwiązania przez
władze w taki sposób, aby uniknąć „twardego lądowania”, oraz — przede
wszystkim — utrzymujący się kryzys zadłużenia w strefie euro. Rezultat: ruchy
na rynkach powodowane zmianami dotyczącymi skłonności do podejmowania
ryzyka albo odwrotu od ryzyka, nasilająca się korelacja między klasami aktywów,
rosnąca awersja do ryzyka, niechęć inwestorów do przyjmowania skrajnych
stanowisk oraz zmniejszenie wolumenu obrotu.
Perspektywy na rok 2012: rok w Wielkiej Brytanii
„Dziesięć lat temu
wskaźnik rynku cena/zysk
kształtował się na poziomie
24-krotności. Dziś wynosi
9-krotność. Niezmiernie
istotne jest, że to właśnie
początkowe wyceny są
kluczem do uzyskania
zwrotów w przyszłości, a nie
otoczenie ekonomiczne”.
Środowisko makroekonomiczne nadal dominuje
Mimo że inwestorzy liczą na osłabienie wpływu czynników makroekonomicznych
w roku 2012, co sprzyjałoby doborowi akcji, spodziewany jest jedynie niewielki
spadek niepewności sytuacji makroekonomicznej, który mógłby zapoczątkować
większe rozproszenie zwrotów na rynku. Ze względu na pogłębienie się kryzysu
zadłużenia strefy euro skutki stały się nieprzewidywalne, wzrosła więc również
niechęć inwestorów do prognozowania. Ich entuzjazm został w ostatnim czasie
tak stłumiony, że najmniejsza nadzieja na wypracowanie sposobu przeciwdziałania
spowolnieniu gospodarczemu i nasilającej się nieufności wobec europejskich
banków i państw strefy euro spowoduje euforyczną reakcję na rynkach.
„Jeżeli sytuacja gospodarcza
w Europie ulegnie poprawie,
potencjał zwrotów w 2012
roku będzie wysoki”.
Brak płynności
Tymczasem napływ środków pieniężnych do akcji ulegał zmniejszeniu przez
cały rok 2011, a obecnie obserwowany jest jego odpływ. Ponowny przypływ
środków nastąpi prawdopodobnie dopiero, gdy sytuacja w Europie się uspokoi.
Pozytywnym czynnikiem z kolei jest małe prawdopodobieństwo zacieśniania
polityki monetarnej w 2012 roku, gdyż ani Bank Rezerwy Federalnej, ani
Bank Anglii nie sygnalizują takich planów do 2013 roku lub do czasu, gdy
wzrost gospodarczy będzie w stanie temu sprostać. Sytuacja powinna być
wręcz odwrotna. W 2012 roku należy spodziewać się wzmożonego łagodzenia
ilościowego ze strony Banku Anglii.
Niesprzyjające korekty zysków
Patrząc z innej perspektywy, w latach 2009–2010 rynek był pod wpływem
znacznych korekt w górę zysków przedsiębiorstw dzięki wpływowi redukcji kosztów
na zyski oraz zwiększeniu wzrostu. W 2011 roku zabrakło tego bodźca, gdyż zyski
były raczej zgodne z oczekiwaniami. Obecnie z uwagi na słabnące oczekiwania
dotyczące wzrostu w Wielkiej Brytanii i na świecie istnieje prawdopodobieństwo,
że prognozy zysków w 2012 roku okażą się zbyt optymistyczne, a w kolejnych
miesiącach będziemy obserwować dalsze korekty prognoz zysków w dół. W tym
zakresie nie należy więc oczekiwać bodźca do wzrostów.
Liczą się nastroje
Jedynym bezpośrednim czynnikiem mogącym generować zwroty z akcji
w 2012 roku jest przeszacowanie na rynku wynikające z pozytywnego
rozwiązania problemu niepewności co do losów Europy i przetrwania strefy euro.
Można to nazwać premią za ryzyko lub trudnym do zdefiniowania, zmiennym
nastawieniem inwestorów, jednak najważniejszym czynnikiem decydującym
o zwrotach w przyszłym roku prawdopodobnie będzie lepsze postrzeganie
ryzykownych klas aktywów zaraz po zahamowaniu rosnącego zadłużenia
w strefie euro. Gdyby to nie nastąpiło, obserwowalibyśmy odwrotny scenariusz.
Gospodarka Wielkiej Brytanii nadal słaba
W 2011 roku aktywność gospodarcza Wielkiej Brytanii była na niemal
zerowym poziomie. Niektóre czynniki negatywnie oddziałujące na aktywność
gospodarczą, takie jak tegoroczna podwyżka podatku VAT i podatku
bezpośredniego, już się nie powtórzą, a spadająca inflacja powinna zmniejszyć
presję na wysokość realnych dochodów. Igrzyska olimpijskie oraz jubileusz
panowania królowej powinny w umiarkowanym zakresie wywrzeć pozytywny
wpływ na aktywność. Jednak nadal będą dotkliwie odczuwane cięcia wydatków
publicznych powodujące redukcję zatrudnienia w sektorze publicznym i w tym
samym czasie nastąpi spowolnienie tempa tworzenia miejsc pracy w sektorze
prywatnym. Recesja w Europie, która wydaje się nieunikniona, prawdopodobnie
Perspektywy na rok 2012: rok w Wielkiej Brytanii
negatywnie odbije się na gospodarce Wielkiej Brytanii, gdyż Europa jest
jej największym rynkiem eksportowym. Ogólnie nie oczekujemy istotnego
spowolnienia aktywności, ale spodziewamy się, że utrzyma się ona w większym
stopniu na tym samym poziomie. Wzrost powinien utrzymywać się efektywnie na
tym samym poziomie zbliżonym do zera z umiarkowanymi odchyleniami w obie
strony. Innymi słowy, mamy do czynienia ze spowolnieniem odczuwalnym jako
recesja, niezależnie od tego, co pokazują statystyki.
Richard Buxton,
dyrektor ds. akcji brytyjskich
Kariera inwestorska Richarda
Buxtona rozpoczęła się ponad 26
lat temu, a ostatnich 21 lat poświęcił
on wyłącznie akcjom brytyjskim.
Richard rozpoczął pracę w spółce
Schroders w 2001 roku, a od
2003 roku jest dyrektorem ds. akcji
brytyjskich. Wcześniej pracował
w takich firmach jak Baring Asset
Management, gdzie był kierownikiem
ds. akcji brytyjskich, i Brown
Shipley Asset Management, gdzie
był kierownikiem ds. instrumentów
o stałym przychodzie i inwestycji
akcyjnych. Richard jest absolwentem
kierunku Język i Literatura Angielska
na Uniwersytecie Oksfordzkim.
Redukcja zadłużenia i delewarowanie banków — długoterminowe problemy
Nie przewidujemy znacznego spowolnienia gospodarczego w 2012 roku, jednak
należy pamiętać, że mimo upływu trzech lat od wybuchu kryzysu finansowego
w 2008 roku jego skutki będą się utrzymywać przez jeszcze kilka kolejnych lat.
Historia pokazuje, że w przypadku poprzednich kryzysów banki potrzebowały
przynajmniej 6 lat, aby odrobić straty, a obecny kryzys jest najgłębszy
ze wszystkich. Niezależnie od oceny zasadności oraz długoterminowych
konsekwencji rozwiązywania problemu nadmiernego zadłużenia krajów
zachodnich za pomocą drukowania pieniędzy przez banki centralne, jest
oczywiste, że tzw. powojenny supercykl zadłużenia osiągnął punkt zwrotny.
Rządy, banki, osoby fizyczne oraz państwa mają ograniczać wydatki, co wiąże
się ze spadkiem aktywności gospodarczej. W efekcie wzrost jest bardziej
podatny na wstrząsy a krótkoterminowe zwroty z akcji będą niestety wykazywały
zmienność i będą narażone na zmiany nastrojów dotyczących skłonności do
podejmowania ryzyka.
Wyceny niezwykle zachęcające dla długoterminowych inwestorów
Po ponad dziesięciu latach braku zwrotów z kapitału z inwestycji na brytyjskim
rynku akcji zrozumiałe jest rozczarowanie inwestorów. Jednak dziesięć lat temu
wskaźnik rynkowy kształtował się na poziomie 24-krotności stosunku cena/zysk.
Dziś wskaźnik ten to 9-krotność stosunku cena/zysk. Zasadniczo to początkowe
wyceny są kluczem dla zwrotów w przyszłości, a nie otoczenie ekonomiczne.
Ze wspomnianego poziomu wycen sprzed dziesięciu lat z trudem można było
osiągnąć zyski z akcji, nawet jeśli otoczenie makroekonomiczne było sprzyjające.
Gdyby jako wyznacznik traktować historię, z dzisiejszych wycen wynika, że
mimo problemów gospodarczych kolejne dziesięciolecie powinno przynieść
dwucyfrowe zwroty.
Ostrzeżenie dotyczące uzdrowienia gospodarczego
Przy tak pozytywnych prognozach zwrotów w długim terminie należy wspomnieć
o nieuniknionym ryzyku zachwiania uzdrowienia gospodarczego. Poprzednie
dłuższe okresy niewielkich realnych zwrotów z akcji brytyjskich trwały 13, 16
i 21 lat, zatem niewykluczone, że czeka nas jeszcze kilka „dobrych lat, złych lat —
niewiele postępów”. Zważywszy na obecne przeciwności zagrażające wzrostowi
gospodarczemu, scenariusz ten wydaje się bardzo prawdopodobny. Podobnie,
mimo bardzo korzystnych historycznych dziesięcioletnich zwrotów z aktywów
wycenianych na poziomie 9-krotności stosunku cena/zysk, poprzednie okresy
bessy zazwyczaj kończyły się przy wskaźnikach na poziomie 6-krotności relacji
cena/zysk. Łatwo wyobrazić sobie dalszy kryzys w ciągu najbliższych kilku lat,
który spowoduje obniżenie wycen do bardzo korzystnych poziomów.
Perspektywy na rok 2012: rok w Wielkiej Brytanii
Korzystny wpływ dobrej kondycji spółek w 2012 roku
Na koniec warto podkreślić, że pomimo spowolnienia w 2012 roku notowane na
giełdzie spółki brytyjskie są w dobrej kondycji. Spółki publikują zdrowe bilanse,
marże są na satysfakcjonujących poziomach, zwrot z kapitału jest atrakcyjny,
a dywidendy znowu rosną. Wiele przedsiębiorstw ma przed sobą możliwości
rozwoju poza rynkiem brytyjskim, w szybciej rozwijających się krajach takich jak
Brazylia czy Singapur lub w branżach takich jak energetyczna. Jeśli sytuacja
w Europie ulegnie poprawie, możliwości uzyskania atrakcyjnych zwrotów
w 2012 roku będą duże mimo niezbyt korzystnych perspektyw dla gospodarki
brytyjskiej.
Ważne informacje: Poglądy i opinie prezentowane w niniejszym dokumencie należą do Richard Buxton, dyrektor ds. akcji brytyjskich, i nie muszą odzwierciedlać
poglądów wyrażanych lub przedstawianych w innych komunikatach i strategiach spółki Schroders lub za pośrednictwem jej innych funduszy. Materiał
przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów. Niniejszy dokument powstał wyłącznie w celu informacyjnym i w żadnym aspekcie nie ma stanowić
materiału promocyjnego. Niniejszy materiał nie ma charakteru oferty ani ubiegania się o zakup lub sprzedaż jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy materiał nie ma na
celu udzielania porad księgowych, prawnych ani podatkowych czy wskazówek inwestycyjnych i w tych kwestiach nie należy polegać na zaczerpniętych zeń informacjach. Uważa
się, że zawarte tu informacje są rzetelne, ale spółka Schroders nie gwarantuje ich pełności ani dokładności. Nie przyjmujemy odpowiedzialności za błędy co do faktów i opinii.
Nie należy opierać się na poglądach i informacjach zawartych w dokumencie, podejmując indywidualne decyzje inwestycyjne i/lub strategiczne. Wydawca: Schroder Investment
Management Limited, 31 Gresham Street, London EC2V 7QA, spółka upełnomocniona i nadzorowana przez Financial Services Authority. Dla Państwa bezpieczeństwa kontakty
mogą być nagrywane lub monitorowane.