docGlobalizacja, regionalizacja i przegi´cie deflacyjne
download 
Reklamacja Transkrypt
Globalizacja, regionalizacja i przegi´cie deflacyjne
4 Makroekonomia BANK I KREDYT l u t y 2 0 0 3 Globalizacja, regionalizacja i przegi´cie deflacyjne polityki makroekonomicznej Anna Zàbkowicz Preferencje i si∏a reakcji globalnego rynku kapita∏owego ograniczajà autonomi´ rzàdów paƒstw narodowych w polityce gospodarczej i prowadzà je w jednym kierunku. W imi´ przyciàgania mi´dzynarodowego kapita∏u kraje cz∏onkowskie Unii Gospodarczej i Walutowej zadeklarowa∏y przywiàzanie do wspólnej waluty, która ma konkurowaç o popularnoÊç z dolarem USA, poÊwi´cajàc swobod´ dzia∏ania rzàdów, gdy zachodzi potrzeba pobudzenia gospodarki za pomocà zwi´kszenia ∏àcznego popytu. Tym bardziej pod presjà interesów zagranicznego kapita∏u znalaz∏y si´ rzàdy paƒstw niezrzeszonych. JeÊli chodzi o zarzàdzanie popytem w dobie globalizacji rynku kapita∏owego, to pole manewru polityków gospodarczych wydaje si´ zaw´˝one do jednej, deflacyjnej opcji. Globalizacja konkurencji W ostatnich dwóch dekadach XX wieku zachodzi∏ proces szybkiego otwierania si´ wysoko i Êrednio rozwini´tych gospodarek Êwiata. Po liberalizacji handlu w latach 70. przysz∏a kolej na znoszenie ograniczeƒ w przep∏ywie kapita∏u ponad granicami. Ów polityczny proces, w po∏àczeniu ze skutkami gwa∏townego post´pu w technikach transportu i w informatyce, umo˝liwi∏ mi´dzynarodowe przemieszczanie kapita∏u z bezprecedensowà szybkoÊcià i na skal´ niespotykanà nigdy przedtem. W zwiàzku z tym, rozwój mi´dzynarodowych stosunków finansowych zacz´to postrzegaç jako proces zmierzajàcy ku wykszta∏ceniu niepodzielonego granicami paƒstwowymi, globalnego rynku. W latach 90. sta∏o si´ jasne, ˝e tak rozumiana globalizacja stanowi kolejne, wspó∏czesne wyzwanie dla polityki gospodarczej. Globalizacja konkurencji jest procesem, który rozpoczà∏ si´ na d∏ugo, zanim to okreÊlenie sta∏o si´ modne. Oznacza pog∏´bianie i upowszechnianie wzajemnych zwiàzków mi´dzy krajami i rynkami, czego efektem jest nie tylko wzrost ruchliwoÊci i skali przep∏ywu transnarodowego kapita∏u, lecz tak˝e wzmo˝ony przep∏yw dóbr, myÊli technicznej, informacji i wartoÊci kulturalnych. Du˝a w nim rola wielkich korporacji, które wykorzystujà swojà przewag´ technologicznà, aby konkurowaç poza granicami macierzystego kraju. Sieç transnarodowych kontraktów wià˝e coraz ÊciÊlej produkcj´ i finanse w ró˝nych krajach Êwiata. Czynniki produkcji krà˝à po Êwiecie w poszukiwaniu najbardziej zyskownych zastosowaƒ. W wyniku tego procesu ró˝nice w poziomach cen, p∏ac i dochodów z inwestycji (takich jak odsetki czy dywidendy) zaczynajà si´ wyrównywaç. Za sprawà poÊredników finansowych – od lat 80. g∏ównie inwestorów instytucjonalnych - roÊnie konkurencja na rynkach aktywów finansowych, zwi´kszajàc jednoczeÊnie wzajemnà zale˝noÊç krajów i regionów. Kapita∏ jest lokowany w ró˝nego rodzaju fundusze i papiery wartoÊciowe, aby korzystajàc z ró˝nic stóp procentowych w ró˝nych krajach zarobiç dla w∏aÊcicieli powierzonych pieni´dzy i dla firm nimi zarzàdzajàcych. RuchliwoÊç i „p∏ochliwoÊç” tego kapita∏u zmusza BANK I KREDYT l u t y 2 0 0 3 kraje - gospodarzy do unikania wyraênego zró˝nicowania warunków finansowych w stosunku do konkurentów. Ucieczka kapita∏u finansowego z jednego kraju mo˝e Êciàgnàç odium na ca∏y region. Wp∏yw kapita∏u zagranicznego - czy to produkcyjnego, czy finansowego - na gospodarki narodowe przybra∏ w ostatnich dekadach ubieg∏ego stulecia na sile dzi´ki gwa∏townemu rozwojowi technik telekomunikacji, który znacznie u∏atwi∏ transfer funduszy, technologii, informacji i wzorów kulturowych. Dalszy rozwój w tym kierunku mo˝e wkrótce doprowadziç do tego, ˝e z technicznego punktu widzenia na kuli ziemskiej praktycznie nie b´dzie miejsca, gdzie nie mo˝na by inwestowaç, produkowaç, sprzedawaç i kupowaç. Pewna przesada, zawarta w powy˝szym opisie, pomaga unaoczniç wspó∏czesne nam zjawisko. Na przeszkodzie jednemu globalnemu rynkowi stojà jeszcze granice polityczne i narodowe, ró˝nice w mentalnoÊci i kulturze, rozbie˝ne systemy wartoÊci, które utrzymajà si´ d∏u˝ej ni˝ techniczne i racjonalne bariery. Czynniki kulturowe i psychologiczne b´dà prawdopodobnie i w przysz∏oÊci odgrywa∏y istotnà rol´, której nie mo˝na nie doceniaç nawet w takim racjonalnym Êwiecie, jak nasz. Pozostawiamy jednak te zagadnienia innym autorom. W tym artykule skupimy si´ na czynnikach ekonomicznych. JeÊli nawet na globalizacj´ spojrzeç z wàskiego, ekonomicznego punktu widzenia, widaç, ˝e proces ten jest w powijakach. DziÊ, wbrew nazwie, zjawisko to nie ogarnia ca∏ego globu i wszystkich rynków. Pochodzi z krajów wysoko rozwini´tych, gdzie siedziby ma wi´kszoÊç transnarodowych korporacji i pot´˝nych poÊredników finansowych, i oprócz tych krajów dotyczy tak zwanych wschodzàcych gospodarek rynkowych (emerging markets). W ˝adnym razie nie mo˝na mówiç o globalizacji konkurencji w odniesieniu do biednych krajów Azji, Afryki i Ameryki ¸aciƒskiej. Procesy, które wy˝ej pos∏u˝y∏y nam do opisu zjawiska, zachodzà g∏ównie na rynkach finansowych. To, co charakterystyczne dla nich obecnie, to jednoczesne przyspieszenie i zwi´kszenie przep∏ywów Êrodków finansowych ponad granicami. Trudno mówiç o globalizacji w takim samym sensie na rynku towarów, jeÊli weêmie si´ pod uwag´, ˝e dynamicznie rosnàcy po drugiej wojnie Êwiatowej eksport oznacza∏ zaledwie odbudowanie wielkoÊci obrotów. Wprawdzie od lat 50. do 90. ubieg∏ego stulecia Êwiatowy eksport wzrós∏ 16-krotnie, ale nie by∏a to dynamika imponujàca w odniesieniu do wzrostu produkcji w tym czasie. Mimo spektakularnego wzrostu wartoÊci eksportu, w Europie udzia∏ eksportu w produkcie krajowym brutto osiàgnà∏ zaledwie poziom sprzed pierwszej wojny Êwiatowej, a w Japonii nawet tyle nie. Z pewnoÊcià opisywane zjawisko nie odnosi si´ do rynku pracy, jeÊli pominàç stosunkowo nielicznà, kosmopolitycznà grup´ wysoko wykszta∏conych profesjonalistów. Mimo ˝e jako turyÊci zyskaliÊmy nie- Makroekonomia 5 spotykanà wczeÊniej swobod´ w poruszaniu si´ po ca∏ym Êwiecie, jako pracownicy jesteÊmy przywiàzani do kraju swego pochodzenia. Przyczyniajà si´ do tego liczne bariery, którymi przed imigracjà zarobkowà chroni si´ wi´kszoÊç krajów wysoko rozwini´tych. Z opisu wynika, ˝e poj´cie globalizacji, rozumianej jako proces zmierzajàcy ku wykszta∏ceniu niepodzielonego granicami paƒstwowymi globalnego rynku, mo˝na wspó∏czeÊnie odnieÊç tylko do przep∏ywów pieniàdza i kapita∏u i tylko tymi rynkami zajmujemy si´ w niniejszym artykule. Wzrost zarówno szybkoÊci, jak i wielkoÊci przep∏ywów finansowych, których jesteÊmy Êwiadkami, stanowi nowà jakoÊç. Na mi´dzynarodowym rynku walutowym obroty jednego dnia mogà byç wi´ksze ni˝ suma rezerw walutowych wszystkich krajowych banków centralnych. Tylko na rynku eurowalut w po∏owie lat 90. obroty dokonane w ciàgu zaledwie pi´ciu dni przekracza∏y wartoÊç towarów, które wyeksportowano na Êwiecie w ciàgu ca∏ego roku. Dzi´ki zmianom technologicznym, instytucjonalnym i strukturalnym ruchliwoÊç i szybkoÊç przemieszczania si´ kapita∏u finansowego wzros∏y niepomiernie. Stosunkowo sztywne i konserwatywne banki komercyjne ust´pujà pola inwestorom instytucjonalnym (banki i fundusze inwestycyjne, w∏àcznie ze s∏ynnymi spekulacyjnymi hedge funds), którzy dokonujà cz´sto ryzykownych inwestycji za poÊrednictwem gie∏d i komputerowych ∏àczy. Ci ostatni, zainteresowani g∏ównie osiàganiem zysków w stosunkowo krótkim czasie, podlegajà równie ∏atwo euforii, co panice. Takie zachowania, wspomagane nowoczesnymi Êrodkami telekomunikacji, sà przyczynà wyjàtkowo gwa∏townych ruchów tzw. goràcego pieniàdza. Mi´dzynarodowy rynek kapita∏owy ∏atwo umiejscowiç na globie ze wzgl´du na jego geograficznà koncentracj´. Oko∏o 80 procent mi´dzynarodowego kapita∏u krà˝y miedzy krajami wysoko rozwini´tymi. Reszta nale˝y do wschodzàcych gospodarek rynkowych, sàsiadujàcych z gospodarczymi centrami Êwiata w Ameryce Pó∏nocnej, Europie i Japonii. O zainteresowaniu mi´dzynarodowych inwestorów tymi nowymi rynkami mo˝e Êwiadczyç fakt, ˝e przep∏ywy kapita∏owe w latach 80. zwi´kszy∏y si´ tam szeÊciokrotnie. Globalny rynek kapita∏owy mo˝na równie˝ próbowaç okreÊliç, prezentujàc stron´ poda˝y i popytu na tym rynku. Transnarodowe korporacje i inwestorzy instytucjonalni wprowadzajà swój kapita∏ do wymiany mi´dzynarodowej, aby w zamian za nak∏ady poniesione w celu kontrolowania lub prowadzenia produkcji bàdê w zamian za ryzyko poniesione przy okazji inwestycji finansowych zyskaç satysfakcjonujàce wynagrodzenie. Decyzje o zagranicznych inwestycjach bezpoÊrednich uzale˝nione sà od oczekiwaƒ co do przysz∏ego zbytu, zysku, podatków, inflacji, wzgl´dnych kosztów pozyskiwania kapita∏u i si∏y roboczej. Zagraniczni inwestorzy instytucjonalni decydujà si´ z regu∏y na in- 6 Makroekonomia westycje portfelowe, których wynik znacznie bardziej ni˝ w przypadku zagranicznych inwestycji bezpoÊrednich zale˝y od wzgl´dnego poziomu stopy procentowej w kraju przyjmujàcym kapita∏. WielkoÊç poda˝y kapita∏u na poszczególnych rynkach krajowych, ze wzgl´du na spodziewany transfer zysków, zale˝y równie˝ od ryzyka zwiàzanego ze zmianami kursu wymiennego walut. Popyt na inwestycje zagraniczne zg∏aszajà rzàdy – zarówno krajów bogatych, jak i krajów relatywnie biednych. Zagraniczne inwestycje bezpoÊrednie, jako nak∏ady poniesione przy wznoszeniu budynków, zakupie fabryk, maszyn i zapasów, powi´kszajà zdolnoÊci produkcyjne gospodarki, a przez to – szanse na wzrost produktu w przyjmujàcym kraju. Wzrost gospodarki jest zaÊ ceniony przez polityków, gdy˝ niesie ze sobà obietnic´ spokoju spo∏ecznego i zachowania w∏adzy. Zagraniczne inwestycje finansowe (w papiery wartoÊciowe, nieruchomoÊci) oznaczajà wprawdzie jedynie tytu∏ do transferu i nie zwi´kszajà majàtku w skali gospodarki narodowej, ale oprócz tego, ˝e przynoszà zysk inwestorom, stanowià êród∏o finansowania deficytu bud˝etowego i deficytu obrotów bie˝àcych w kraju przyjmujàcym. Rzàdy wysoko sobie cenià t´ mo˝liwoÊç, gdy˝ wi´kszoÊç z nich boryka si´ z problemem deficytów. Sieç mi´dzynarodowych finansowych powiàzaƒ oplata równie˝ gospodarki rynkowe wy∏aniajàce si´ z dawnego bloku radzieckiego, w miar´ jak przechodzà systemowà transformacj´ i otwierajà si´ na wymian´ mi´dzynarodowà. Strukturalnà cechà tych gospodarek, podobnie jak w przypadku innych krajów „doganiajàcych” Êwiatowà czo∏ówk´, jest niedostatek kapita∏u. Aby sprostaç ogromnym wyzwaniom inwestycyjnym niektóre z krajów wschodnioeuropejskich, w tym Polska, ju˝ w latach 70. nadmiernie si´ zad∏u˝y∏y za granicà i z tego powodu zmuszone by∏y szukaç pomocy Mi´dzynarodowego Funduszu Walutowego. Porozumienia z MFW, zapewniajàc dost´p do tak potrzebnych walut zagranicznych, zarazem zobowiàzywa∏y rzàdy do prowadzenia na ogó∏ jednostronnej, restrykcyjnej polityki makroekonomicznej. Znamienny wydaje si´ komentarz jednego z czo∏owych ekspertów1 na temat popieranej przez Fundusz polityki gospodarczej: „To, co nowe, to przekonanie, ˝e polityka ta jest dobra nie tylko dla ‘Pierwszego Âwiata’, ale ˝e jest potrzebna tak˝e, aby pomóc transformacji ‘Drugiego Âwiata’, i ˝e jest nie mniej po˝àdana dla ‘Trzeciego Âwiata’. Przynajmniej w intelektualnym wymiarze ˝yjemy dziÊ raczej w jednym Êwiecie, a nie w trzech”. W latach 90. starania i pomoc krajów uprzemys∏owionych sprzyja∏y temu, aby transformacja by∏ych gospodarek centralnie planowanych przybra∏a form´ i kierunek, które nie by∏yby sprzeczne ze strategicznymi interesami pomocodawców - krajów pochodzenia in- 1 J. Williamson (red.): The Political Economy of Policy Reform. Washington D.C. 1994 Institute for International Economics, s. 530. BANK I KREDYT l u t y 2 0 0 3 westycji i dóbr eksportowych. W wyniku liberalizacji handlu, deregulacji mi´dzynarodowych przep∏ywów kapita∏u i post´pujàcej prywatyzacji powsta∏y w krajach posocjalistycznych nowe grupy interesu, które w wielu przypadkach czerpià korzyÊci z przemian systemowych, zawierajàc sojusze z zagranicznym kapita∏em. Sojusze mi´dzy rodzimym i zagranicznym kapita∏em, oparte na wspólnocie interesów, rodzà nowe tendencje do identyfikowania si´ raczej z ekskluzywnym klubem kosmopolitycznych kapitalistów ni˝ z narodowoÊcià2. Post´pujàce równolegle procesy globalizacji i transformacji powodujà, ˝e kapitalistyczne stosunki gospodarcze rozprzestrzeniajà si´, wch∏aniajàc posocjalistycznà cz´Êç Êwiata3. Konkurowanie o kapita∏ zagraniczny i tego konsekwencje4 Jak stara∏am si´ pokazaç, globalizacja rynku kapita∏owego ma dwa aspekty. Po stronie poda˝y post´p w technologii i zmiany w regulacjach prawnych umo˝liwi∏y bardziej ni˝ kiedykolwiek gwa∏towne ruchy kapita∏u ponad granicami. Globalizacja post´puje, gdy˝ w∏aÊciciele kapita∏u nie tylko mogà, ale sà sk∏onni inwestowaç poza granicami macierzystych krajów z tego powodu, ˝e istnieje popyt ze strony rzàdów obcych paƒstw. Konkurowanie o mi´dzynarodowy kapita∏, czyli popytowy czynnik globalizacji rynku aktywów finansowych, sk∏ania do dostosowaƒ w polityce gospodarczej rzàdów. Mowa tu nie tyle o historii dzia∏aƒ polityków gospodarczych, ile o tendencji, wywo∏anej okreÊlonymi preferencjami i zmianami instytucjonalnymi w mi´dzynarodowym otoczeniu. Analiza przeprowadzona poni˝ej nie jest opisem empirycznym, lecz wskazuje na pewnà norm´ post´powania. Po to, aby przyciàgnàç zagraniczny kapita∏, nale˝y sprostaç jego preferencjom, czyli zaakceptowaç okreÊlone ramy narodowej polityki ekonomicznej. Przypomnijmy, ˝e w kalkulacjach zagranicznego inwestora wa˝nà rol´ odgrywajà oczekiwania co do wzrostu popytu, wielkoÊci zysku, poziomu podatków, inflacji, wzgl´dnych kosztów pozyskania si∏y roboczej i stóp procentowych oraz stopnia ryzyka kursowego w przyj2 J.R. Wedel: Collision and Collusion: The Strange Case of Western Aid to Eastern Europe 1989-1998. New York 1998 St.Martin’s Press. 3 G.W. Ko∏odko komentuje ten proces nast´pujàco: „…jest tylko jeden Êwiat, ale wiele ró˝nych sytuacji ma na nim miejsce. Tak jak w butiku (posh boutique): ktoÊ jest w∏aÊcicielem i ktoÊ jest dostawcà wysoko jakoÊciowego towaru; ktoÊ jest bogatym klientem, a kogoÊ staç tylko na oglàdanie wystawy; do tego potrzebny jest ktoÊ do zmywania pod∏ogi”. (G.W. Ko∏odko: Globalization and Transformation. Illusions and Reality. TIGER Working Paper Series No.1, TIGER at Leon KoÊmiƒski Academy of Entrepreneurship and Management, Warsaw, January 2001, s. 28-29.) 4 Druga cz´Êç odpowiedzi powinna wskazywaç na mniej pozytywnà stron´ globalizacji rynku kapita∏owego – na ryzyko kryzysu finansowego, które - jak si´ wydaje - wzrasta, jeÊli kraj prowadzi ekspansywnà polityk´ makroekonomicznà w celu pobudzenia wzrostu gospodarki. Zgodnie z tytu∏em niniejszego artyku∏u, chc´ jednak skupiç si´ na zagadnieniu konkurowania o zagraniczny kapita∏. BANK I KREDYT l u t y 2 0 0 3 mujàcym kraju. Przyjrzyjmy si´, jakie w zwiàzku z tym powstajà oczekiwania co do polityki ekonomicznej kraju - gospodarza i jakie dostosowania sà konieczne, aby sprosta∏a ona preferencjom kapita∏u zagranicznego. Po pierwsze, transfer dochodów z inwestycji w kraju przyjmujàcym do firmy macierzystej powinien si´ wiàzaç z relatywnie niskim ryzykiem. Powinien byç stosunkowo ∏atwy, odbywaç si´ bez nadmiernych barier biurokratycznych, co jest równoznaczne z deregulacjà przep∏ywów kapita∏u. Najlepiej, jeÊli b´dzie wolny od ryzyka kursowego. Cz´ste i znaczne wahania kursu walutowego oznaczajà dla zagranicznego inwestora du˝e ryzyko utraty cz´Êci zysków w momencie, kiedy wymienia zarobionà sum´ na walut´ zagranicznà. Dzieje si´ tak, gdy waluta krajowa gwa∏townie traci na wartoÊci. W∏adze monetarne powinny zatem zezwoliç na swobodny przep∏yw kapita∏u i jednoczeÊnie trzymaç wahania kursu wymiennego walut pod kontrolà, a w szczególnoÊci unikaç sytuacji zmuszajàcych do oficjalnej dewaluacji. Bankowi centralnemu kraju przyjmujàcego ∏atwiej jest sprostaç temu zadaniu, je˝eli deficyt bilansu p∏atniczego jest umiarkowany. Na t´ wielkoÊç wp∏ywajà m.in. wydatki rzàdu, przyczyniajàce si´ do zmian popytu w kraju. Rzàd powinien wspomagaç bank centralny, ograniczajàc swoje wydatki i deficyt bud˝etowy. W przeciwnym razie pod wp∏ywem zwi´kszonego popytu krajowego mo˝e rosnàç deficyt bilansu p∏atniczego, który bank centralny z coraz wi´kszym trudem b´dzie pokrywa∏, wyzbywajàc si´ swoich rezerw walutowych. Pojawi si´ presja na dewaluacj´, a to mo˝e sprowokowaç atak spekulacyjny i drastycznà zmian´ kursu, czego doÊwiadczy∏y niektóre kraje w latach 90. Po drugie, dochód z inwestycji powinien byç wy˝szy ni˝ w innych krajach konkurujàcych o kapita∏ zagraniczny. Kapita∏ portfelowy nap∏ywa wtedy, kiedy stopy procentowe, okreÊlajàce dochód z aktywów w kraju przyjmujàcym, sà wy˝sze ni˝ stopy procentowe gdzie indziej. Polityka wzgl´dnie wysokich stóp procentowych oznacza jednak, obok wy˝szej rentownoÊci inwestycji finansowych, równie˝ drogi kredyt krajowy i ograniczanie popytu wewn´trznego. Inwestorzy mogà zatrzymaç dla siebie wi´kszà czeÊç zarobionych pieni´dzy, je˝eli podatki od korporacyjnych zysków, dochodów osobistych i obcià˝enie podatkowe pracy sà wzgl´dnie niskie. Jednak rzàd, który chce konkurowaç o zagraniczny kapita∏ za pomocà ni˝szych podatków, musi pogodziç si´ z ni˝szymi przychodami i dostosowaç do nich swoje wydatki. Aby przyciàgnàç w ten sposób zagranicznych inwestorów, rzàd musi ograniczyç swój bud˝et. Zyski inwestorów sà realnie tym wi´ksze, im ni˝sza jest inflacja w kraju. Teoretycznie, zgodnie z zale˝noÊcià Phillipsa, ka˝dy rzàd mo˝e wybieraç, czy chce walczyç z nadmiernym bezrobociem, czy ze zbyt wysokà inflacjà. W obliczu wspó∏czesnego rozwoju rynku mi´dzynarodowego kapita∏u, opisanego powy˝ej, rzàdy Makroekonomia 7 rozstrzygajà ten dylemat na korzyÊç walki z inflacjà. WyjÊcie naprzeciw temu oczekiwaniu zagranicznego kapita∏u wymaga, podobnie jak w poprzednich przypadkach, restrykcyjnej polityki fiskalnej i monetarnej. Zarówno ograniczenie wzrostu wydatków rzàdowych netto, jak i podro˝enie krajowego kredytu sà konieczne, aby powÊciàgnàç wewn´trzny popyt na dobra i us∏ugi, a tym samym lepiej dostosowaç jego poziom do poziomu ∏àcznej poda˝y i zmniejszyç luk´ inflacyjnà. W sumie konkurowanie o kapita∏ zagraniczny w dzisiejszych warunkach skutkuje ograniczeniem wyboru w narodowej polityce gospodarczej, która koncentruje si´ hamowaniu krajowego popytu za pomocà ograniczania wzrostu wydatków rzàdu i utrzymywania relatywnie wysokiej ceny kredytu (deflationary bias). Rzàdy, które próbowa∏y zastosowaç polityk´ odwrotnà w celu o˝ywienia gospodarki swojego kraju (np. Francja w latach 1981-1982 i Australia w latach 1983-1984), musia∏y szybko od niej odejÊç. Przekona∏y si´ bowiem, ˝e próby zwi´kszenia ∏àcznego popytu, zw∏aszcza za pomocà ekspansywnej polityki monetarnej, rodzà obawy w∏aÊcicieli mi´dzynarodowego kapita∏u, ˝e obni˝ka stopy procentowej sprowokuje odp∏yw goràcego pieniàdza i w konsekwencji zostanie obni˝ony równie˝ kurs walutowy. Stosownie do tych oczekiwaƒ zagraniczny kapita∏ albo ucieka w poszukiwaniu bardziej zyskownych lokat w innej cz´Êci Êwiata, albo rozpoczyna spekulacyjnà gr´ na dewaluacj´, co rodzi niebezpieczeƒstwo wybuchu kryzysu finansowego. Takie zachowanie podmiotów mi´dzynarodowego rynku kapita∏owego stwarza nacisk na w∏adze gospodarcze krajów przyjmujàcych, aby utrzymywa∏y stosunkowo wysokie stopy procentowe i stosowa∏y inne Êrodki deflacyjne. Wzglàd na preferencje i reakcje oferentów zagranicznego kapita∏u sk∏ania rzàdy do wybierania mi´dzy takimi uk∏adami polityki makroekonomicznej (policy mix), które prowadzà do ograniczenia wzrostu wydatków w kraju. Z analizy wynika, ˝e chcàc sprostaç oczekiwaniom mi´dzynarodowego kapita∏u, rzàdy krajów konkurujàcych powinny dà˝yç do tak okreÊlonych dostosowaƒ w politce makroekonomicznej. Nie oznacza to, ˝e nie podlegajà one równie˝ innym determinantom i realiom – ekonomicznym i politycznym - czego ostatecznym rezultatem mo˝e byç wzrost udzia∏u wydatków rzàdowych w produkcie krajowym. W tym kontekÊcie widaç, ˝e keynesowska polityka stabilizacji i zwiàzane z nià paƒstwo opiekuƒcze si´ prze˝y∏y. Wspó∏czesne rzàdy zosta∏y schwytane w potrzask. Kiedy pojawia si´ deficyt bud˝etowy nie majà innego wyjÊcia, jak obcinaç wydatki. Podnoszenie podatków w celu pokrycia luki jest niewskazane nie tylko ze wzgl´du na popularnoÊç politycznà rzàdu, lecz tak˝e z uwagi na wyniki gospodarki. KeynesiÊci zalecali podnoszenie podatków w okresie boomu gospodarczego, aby w ten sposób pokryç deficyt bud˝etowy powsta∏y w wyniku antycyklicznej polityki rzàdu w okresie 8 Makroekonomia recesji, a tak˝e aby sfinansowaç potrzeby systemu zabezpieczeƒ emerytalnych i spo∏ecznych. Gdyby wspó∏czeÊnie jakiÊ rzàd próbowa∏by si´ zastosowaç do tej filozofii, ryzykowa∏ nara˝enie gospodarki kraju na skutki ucieczki kapita∏u i bojkotu ze strony zagranicznych inwestorów. Zwi´kszanie dynamiki ∏àcznych wydatków, czyli ekspansywna policy mix, w okresie spadku koniunktury wià˝e si´ z takim samym ryzykiem. Wydaje si´, ˝e w czasach wspó∏czesnych preferencje i reakcje oferentów kapita∏u na globalnym rynku ograniczajà autonomi´ polityki gospodarczej. Popychajà suwerenne rzàdy w jednym kierunku – ku polityce deflacji. Efektem ubocznym tego zjawiska jest upodabnianie si´ charakteru (w sensie jego restrykcyjnoÊci) uk∏adów polityki makroekonomicznej (policy mix), stosowanych przez konkurujàce o zagraniczny kapita∏ rzàdy krajów wysoko rozwini´tych i mniej zaawansowanych w rozwoju. Ryzyko makroekonomiczne Gospodarki, konsumenci, producenci korzystajà z umi´dzynarodowienia kapita∏u. BezpoÊrednie inwestycje zagraniczne przyczyniajà si´ do wzrostu gospodarczego. Transnarodowe korporacje sà w stanie podjàç produkcj´ w tych miejscach globu, gdzie koszty sà najni˝sze, i sprzedawaç gdzie indziej, po wzgl´dnie niskich cenach - z korzyÊcià dla klientów. Dzi´ki temu, ˝e wspó∏czeÊnie bariery prawne, informacyjne i technologiczne obni˝a∏y si´, spó∏ki mogà rozszerzyç swà dzia∏alnoÊç poza nasycone ju˝ rynki krajów macierzystych na kraje Êrednio rozwini´te - z korzyÊcià dla siebie. Obfita poda˝ kapita∏u na Êwiecie i obni˝enie barier jego przep∏ywu stanowià szans´ na przyj´cie zagranicznych inwestycji bezpoÊrednich z po˝ytkiem dla mi´dzynarodowej konkurencyjnoÊci kraju lub zatrudnienia. Nap∏yw kapita∏u portfelowego cz´Êciowo finansuje inwestycje krajowych przedsi´biorstw i potrzeby rzàdu. Z drugiej strony globalizacja rynku kapita∏owego stworzy∏a potencjalne zagro˝enie makroekonomicznej stabilnoÊci krajów ze wzgl´du na bezprecedensowà ruchliwoÊç kapita∏u. W latach 90. po liberalizacji handlu nastàpi∏a liberalizacja obrotów kapita∏owych. Obni˝enie barier sprzyja nap∏ywowi kapita∏u, lecz jednoczeÊnie oznacza wi´ksze ryzyko jego odp∏ywu. Ucieczka kapita∏u za granic´ mo˝e oznaczaç problemy z finansowaniem deficytu handlowego i obrotów bie˝àcych. W kraju, gdzie obowiàzuje zasada sta∏ego kursu walutowego, odp∏yw kapita∏u to tak˝e wystawienie na prób´ zobowiàzania banku centralnego do obrony stabilnoÊci kursu wymiennego krajowej waluty, co mo˝e skoƒczyç si´ dewaluacjà. Bardzo trudno jest oszacowaç ryzyko odp∏ywu kapita∏u. Najwi´ksze zagro˝enie stanowià zagraniczne inwestycje na krótki termin. Chodzi przede wszystkim o kapita∏ portfelowy, choç bardzo trudno BANK I KREDYT l u t y 2 0 0 3 oceniç, jaka jego cz´Êç zosta∏a przeznaczona na zachowanie mniejszoÊciowych pakietów akcji w krajowych firmach, a jaka – na osiàgni´cie rych∏ego zysku z arbitra˝u i spekulacji. Na ruchy mi´dzynarodowego kapita∏u wp∏yw majà nie tylko nastroje inwestorów – panika lub euforia – lecz tak˝e rozmyÊlne ataki spekulacyjne, które pog∏´biajà makroekonomiczne ryzyko zwiàzane z ucieczkà kapita∏u. Pewne fundusze inwestycyjne (hedge funds) zarabiajà na swoje istnienie na operacjach spekulacyjnych. Rzàdy zobowiàzujà si´ do prowadzenia okreÊlonej polityki makroekonomicznej; w tym zakresie banki centralne podejmujà zobowiàzanie co do poziomu kursu wymiennego krajowej waluty. Fundusze spekulacyjne grajà przeciw „stawce” banków centralnych. Typujà kraj (lub kraje), którego polityk´ ekonomicznà oceniajà jako niewiarygodnà, i grajà przeciw utrzymaniu sta∏ego kursu wymiennego waluty kraju, sprzedajàc lub kupujàc ogromne iloÊci wytypowanej waluty, obracajàc przy tym po˝yczonymi pieni´dzmi. Gra na dewaluacj´, zdecydowanie bardziej powszechna ni˝ gra na rewaluacj´, polega na zakontraktowaniu sprzeda˝y ogromnych sum atakowanej waluty i na zmuszeniu banku centralnego do obrony oficjalnego kursu wymiennego przez czas wystarczajàco d∏ugi, aby jego rezerwy walutowe skurczy∏y si´ do granicy tolerancji. Wówczas w∏adze monetarne, nie chcàc dopuÊciç do niebezpiecznego dalszego spadku rezerw, decydujà si´ na skokowà dewaluacj´, a fundusze spekulacyjne ciàgnà ogromne zyski z ró˝nicy mi´dzy „starym” a „nowym” kursem walutowym dzi´ki kontraktom terminowym (futures), które zawar∏y przed wymuszonà dewaluacjà. Nast´pstwa ataków spekulacyjnych dla zaatakowanej gospodarki sà zdecydowanie niekorzystne. Zmasowana sprzeda˝ krajowej waluty, faktycznie oznaczajàca ucieczk´ kapita∏u za granic´, pr´dzej lub póêniej powoduje dramatycznà dewaluacj´. Rezerwy walutowe pojedynczego kraju sà bowiem zdecydowanie za ma∏e w konfrontacji z zasobami finansowymi, które mogà byç zgromadzone przez fundusze spekulacyjne. Co wi´cej, oczekiwania dewaluacji wzbudzone przez operacje funduszy spekulacyjnych sk∏aniajà innych inwestorów - zarówno zagranicznych, jak i rodzimych - do wyzbywania si´ krajowej waluty. Aby zatrzymaç uciekajàcy kapita∏, bank centralny zwykle podnosi stopy procentowe. Wysokie stopy procentowe w po∏àczeniu z cenowym efektem dewaluacji sà êród∏em wzrostu inflacji. Kryzys walutowy przejawia si´ zatem w gwa∏townej inflacji, skokowym wzroÊcie kosztu kapita∏u i walut, a w konsekwencji – w utracie wiarygodnoÊci rzàdu. Te okolicznoÊci oznaczajà makroekonomicznà destabilizacj´ i recesj´. DoÊwiadczenie lat 90. dowiod∏o, jak pot´˝ne i rujnujàce mogà byç ataki spekulacyjne. Kogo najbardziej dotyczy ryzyko? Przyczyny typowania danych krajów przez mi´dzynarodowych spekulantów sà ró˝ne. Do- BANK I KREDYT l u t y 2 0 0 3 tychczasowe doÊwiadczenie zosta∏o uporzàdkowane w formie tzw. modeli kryzysów walutowych. Klasyczny model opisywa∏ kryzysy walutowe w Ameryce ¸aciƒskiej z lat 70.; równie˝ kryzys, który wydarzy∏ si´ w Rosji w 1998 r. pasuje do tego schematu. W tych przypadkach atak spekulacyjny zosta∏ sprowokowany niespójnà politykà makroekonomicznà, a konkretnie - po∏àczeniem zasady sta∏ego kursu walutowego z ekspansywnà politykà fiskalnà, które zmusi∏o bank centralny do interweniowania na rynku walutowym a˝ do dewaluacji. Powodem kryzysu by∏a z∏a polityka gospodarcza, w szczególnoÊci – trwa∏y deficyt bud˝etowy. Ataki spekulacyjne, których celem sta∏y si´ kraje zachodnioeuropejskie w latach 1992-1993 oraz Meksyk w latach 1994-1995, dostarczy∏y materia∏u do stworzenia modelu drugiej generacji. Historia wskazuje na znacznie bardziej skomplikowane przyczyny kryzysu ni˝ w modelu klasycznym. Nie tylko polityka monetarna, ale równie˝ polityka fiskalna jest restrykcyjna. Niemniej, rzàd jest ograniczony w swoich decyzjach przez wzgl´dy polityczne. Rachuby spekulantów opierajà si´ nie na s∏aboÊciach polityki makroekonomicznej, lecz na za∏o˝eniu, ˝e w∏adze b´dà sk∏onne w którymÊ momencie zrezygnowaç z interwencji na rynku walutowym i zasady sta∏ego kursu w imi´ krótkookresowych celów politycznych. Dewaluacja pozwala bowiem na unikni´cie na krótkà met´ problemów ekonomicznych, które sà wa˝ne z punktu widzenia polityków. Przyk∏adowo, wzrost eksportu wskutek dewaluacji mo˝e przyczyniç si´ do o˝ywienia gospodarki i zmniejszenia problemu bezrobocia. Kryzys, który dotknà∏ kraje Azji Po∏udniowoWschodniej w latach 1997-1998, dostarczy∏ empirycznych podstaw do skonstruowania modelu trzeciej generacji. W tych przypadkach przyczynà nie by∏y ani s∏aboÊci polityki makroekonomicznej (regu∏à by∏a nadwy˝ka bud˝etowa), ani wybór na rzecz bie˝àcych celów politycznych. Uogólnione doÊwiadczenie azjatyckie wskazywa∏oby na to, ˝e g∏ównà przyczynà ataków spekulacyjnych by∏a s∏aboÊç sektora finansowego. Przyczyna mia∏a wi´c charakter mikroekonomiczny. Banki udziela∏y sektorowi niefinansowemu kredytów, z których du˝a cz´Êç okaza∏a si´ nieÊciàgalna. Kiedy wybuch∏ kryzys bankowy, rzàd poÊpieszy∏ na ratunek. W efekcie ∏atwy kredyt okaza∏ si´ ukrytà formà subsydiowania, które finalnie sta∏o si´ zobowiàzaniem rzàdu. Nadmierne zad∏u˝enie i pokusa nadu˝ycia w sektorze prywatnym okaza∏y si´ êród∏em niewidzialnego deficytu rzàdu i d∏ugu publicznego. Mimo ró˝nych przyczyn wszystkie przypadki mia∏y dwa charakterystyczne wspólne aspekty. Po pierwsze, wszystkie kraje utrzymywa∏y swego rodzaju sta∏y kurs walutowy, po˝àdany z punktu widzenia hamowania inflacji oraz pobudzania wzrostu eksportu i ca∏ej gospodarki. Po drugie, otworzy∏y swe gospodarki zarówno na handel mi´dzynarodowy, jak i na przep∏ywy Makroekonomia 9 kapita∏u. Niskie ryzyko kursowe i obni˝one bariery prawne czyni∏y je atrakcyjnymi dla kapita∏u zagranicznego. W przypadkach obj´tych modelami drugiej i trzeciej generacji dodatkowà zach´tà dla mi´dzynarodowego kapita∏u by∏y dobre notowania wystawiane przez mi´dzynarodowe agencje ratingowe. Kraje te odnios∏y sukces, jeÊli braç pod uwag´ makroekonomicznà stabilizacj´, liberalizacj´ obrotów czy tempo wzrostu gospodarczego. W rezultacie import kapita∏u sta∏ si´ wa˝nym czynnikiem rozwoju tych gospodarek. Podsumowujàc - powody, dla których kraj staje si´ przedmiotem ataku spekulacyjnego, mogà byç ró˝ne, o czym Êwiadczy wieloÊç modeli. Jedno nie ulega jednak kwestii. Problem makroekonomicznego ryzyka pojawia si´ dopiero wtedy, gdy dwa podstawowe warunki sà spe∏nione jednoczeÊnie. Kraj do∏àcza do grupy wysokiego ryzyka, je˝eli stosuje zasad´ sta∏ego kursu walutowego i zarazem akceptuje swobod´ przemieszczania si´ zagranicznego kapita∏u. Wschodzàce gospodarki rynkowe sà bardziej zale˝ne od przep∏ywów mi´dzynarodowego kapita∏u i zarazem bardziej wra˝liwe na ich skutki ni˝ rozwini´te gospodarki rynkowe. Relatywnie wysokie stopy wzrostu tych gospodarek zale˝à od zagranicznych oszcz´dnoÊci, cz´Êciowo z powodu niskich stóp oszcz´dnoÊci krajowych (jak na przyk∏ad w Meksyku), cz´Êciowo z powodu wysokiej kapita∏och∏onnoÊci wzrostu (jak w krajach Azji Po∏udniowo-Wschodniej). Struktura inwestycji zagranicznych stosunkowo ∏atwo ulega deformacji na rzecz znacznego udzia∏u kapita∏u krótkotermiowego z powodu relatywnie wysokich stóp procentowych. Inflacja w tych krajach, mimo sukcesów w jej hamowaniu, jest z regu∏y wy˝sza ni˝ w krajach wysoko rozwini´tych, podobnie stopy procentowe, których atrakcyjny poziom przyciàga z zagranicy kapita∏ krótkoterminowy. Taka struktura oznacza wi´ksze ryzyko ucieczki kapita∏u i tym samym wi´kszà wra˝liwoÊç rynkowego kursu walutowego i wzrostu gospodarczego na jej skutki5. Z tych wzgl´dów i z powodu innych strukturalnych i instytucjonalnych s∏aboÊci wschodzàce gospodarki rynkowe, w tym gospodarki posocjalistyczne, nara˝one sà na ataki spekulacyjne bardziej ni˝ rozwini´te gospodarki rynkowe. Zapobieganie kryzysowi walutowemu Ataki spekulacyjne sà wyzwaniem dla wspó∏czesnej polityki gospodarczej i mi´dzynarodowego ∏adu ekonomicznego. Daleko jeszcze do sformu∏owania jasnej odpowiedzi na to wyzwanie. Liczne modele nie pomagajà w znalezieniu uniwersalnej recepty, jak zmniejszyç 5 Do tego czasu nap∏yw kapita∏u wywo∏uje zjawisko aprecjacji waluty kraju gospodarza. Wzrost wartoÊci lokalnego pieniàdza na rynku walutowym oznacza taƒszy import, mniej konkurencyjny eksport i – pr´dzej czy póêniej – problemy z bilansem handlowym i p∏atniczym. 10 Makroekonomia ryzyko ataku spekulacyjnego i odp∏ywu kapita∏u. Pierwszà rzeczà, która nasuwa si´ na myÊl, jest wyeliminowanie dwóch koniecznych warunków rozpocz´cia spekulacyjnej gry, czyli odejÊcie od zasady kursów sta∏ych i ograniczenie swobody przep∏ywu kapita∏u. Przedsi´wzi´cia te sà jednak trudne do przeprowadzenia. Zaawansowana liberalizacja obrotów kapita∏owych wydaje si´ obecnie strategià ryzykownà, jeÊli gospodarka nie jest doÊç konkurencyjna w skali mi´dzynarodowej, jednak odwrót od niej wydaje si´ niemo˝liwy. Alternatywna opcja – liberalizacja ostro˝na i stopniowa - straci∏a szanse powodzenia w obliczu rozwoju technik i instrumentów finansowych. Ich ró˝norodnoÊç i wyrafinowanie sprawiajà, ˝e kontrola przep∏ywów kapita∏u sta∏a si´ nieskuteczna. Z drugiej strony ryzyko zwiàzane z liberalizacjà mo˝e si´ op∏acaç, gdy˝ wi´ksza swoboda w globalnym rozmieszczeniu kapita∏u pozwala lepiej wykorzystaç mo˝liwoÊci mi´dzynarodowego podzia∏u pracy i efektywniej lokowaç oszcz´dnoÊci mi´dzy krajami. Odchodzenie od sta∏ych kursów walutowych sta∏o si´ powszechnym zjawiskiem we wschodzàcych gospodarkach rynkowych po kryzysach w Meksyku i Azji Po∏udniowo-Wschodniej. Jednak nie jest do koƒca pewne, czy p∏ynne kursy walutowe rzeczywiÊcie dajà szans´ unikni´cia ryzyka zwiàzanego z poprzednim systemem. Sà te˝ powody, aby uwa˝aç ten zabieg za rozwiàzanie przejÊciowe. Wycofanie si´ banku centralnego z kontroli wahaƒ kursu walutowego oznacza wi´kszà niepewnoÊç w kalkulacjach dotyczàcych transakcji finansowych z zagranicà. Z tego wzgl´du oczekuje si´, ˝e zagraniczni inwestorzy b´dà mniej sk∏onni do spekulacji, a krajowe podmioty mniej gotowe do zaciàgania d∏ugów zagranicznych. Takie mikroekonomiczne zachowania s∏u˝à makroekonomicznej stabilizacji. Jednak porzucenie systemu kursów sta∏ych ma powa˝ne minusy. Je˝eli któryÊ kraj prowadzi ekspansywnà polityk´ monetarnà, to w rezultacie spadku stopy procentowej i odp∏ywu kapita∏u jego waluta traci na wartoÊci i rynkowy kurs walutowy spada. W krótkim okresie jest to korzystne dla bilansu obrotów bie˝àcych z zagranicà i dla wzrostu gospodarki. Takie dostosowanie kursu walutowego prowadzi do obni˝ki cen eksportowanych dóbr wyra˝onych w walucie importera i jednoczeÊnie do wzrostu cen dóbr importowanych dla nabywców w kraju; w rezultacie popyt na rynku mi´dzynarodowym zwraca si´ ku towarom danego kraju kosztem eksportu innych krajów. Je˝eli jednak ten sposób konkurowania, za pomocà deprecjacji, jest stosowany przez wiele krajów, to w sumie mo˝e doprowadziç do katastrofy, tak jak w latach 30. ubieg∏ego stulecia. Wzrost zapotrzebowania na dobra kraju, który zastosowa∏ t´ polityk´, jest przejÊciowy. Poprawa bilansu handlowego i obrotów bie˝àcych z zagranicà oraz wzrost PKB w tym kraju oznaczajà bowiem wzrost deficytu zewn´trznego i spadek PKB gdzie indziej. Taka polityka zubo˝ania sàsiada BANK I KREDYT l u t y 2 0 0 3 w ciàgu kilku lat trzeciej dekady XX wieku sprawi∏a, ˝e nie pozosta∏a ani jedna gospodarka, której pr´˝noÊç i o˝ywienie wyciàgn´∏yby z zapaÊci inne kraje. Prawdopodobieƒstwo powtórzenia takiego scenariusza jest relatywnie wi´ksze we wschodzàcych gospodarkach rynkowych, które nie tylko uwolni∏y kursy walutowe spod kontroli, ale postrzegajà w∏asne deficyty bilansu obrotów bie˝àcych, ze wzgl´du na ich rozmiary i struktur´ finansowania, jako zagro˝enie. Z pewnoÊcià up∏ynnienie kursu jest rozwiàzaniem przejÊciowym w krajach, które - jak Polska – ubiegajà si´ o cz∏onkostwo w Unii Europejskiej i zamierzajà przystàpiç do Unii Gospodarczej i Walutowej. Jednym z warunków narzuconych przez Traktat z Maastricht jest utrzymanie przez dwa lata kursu waluty kraju kandydujàcego pod kontrolà, w okreÊlonych granicach wahaƒ. Ma to byç forma sprawdzenia przed w∏àczeniem do Eurolandu, czy sytuacja makroekonomiczna kraju jest zdrowa. Stabilizacja kursu wymaga rozwa˝nej polityki monetarnej, która musi byç wsparta ograniczeniem deficytu bud˝etowego rzàdu. Tym samym wymóg sta∏ego kursu walutowego jest faktycznie testem na to, czy kandydujàcy kraj jest w stanie prowadziç polityk´ ograniczania ∏àcznego popytu, czyli inaczej - deflacji. Kraj, który przeszed∏ test, w nagrod´ otrzymuje prawo do pos∏ugiwania si´ wspólnà europejskà walutà. Co na tym zyskuje? Poni˝ej postaram si´ wykazaç, ˝e wprowadzenie wspólnej waluty jest byç mo˝e najbardziej obiecujàcà drogà ocalenia gospodarek przed niszczàcymi nast´pstwami ataków spekulacyjnych i kryzysów walutowych6. Regionalizm europejski Je˝eli globalizacj´ rynków kapita∏owych uznaç za jedno z g∏ównych wspó∏czesnych wyzwaƒ dla narodowej polityki gospodarczej, to regionalizacja, a w szczególnoÊci realizacja unii monetarnej w Europie w latach 90. mo˝e byç w∏aÊciwà odpowiedzià na nie. Wydaje si´, ˝e nie ma sprzecznoÊci mi´dzy tendencjà do integracji regionów w ró˝nych cz´Êciach Êwiata a globalizacjà, jeÊli spojrzeç na nià jak na formowanie Êwiatowego systemu kapitalistycznego obejmujàcego wszystkie regiony. Tym bardziej jest tak w przypadkach, gdy wzmocnienie lokalnych wi´zi gospodarczych nie zwi´ksza izolacji bloku wzgl´dem reszty Êwiata7. 6 Gwoli dok∏adnoÊci nale˝a∏oby nadmieniç o roli Mi´dzynarodowego Fundu- szu Walutowego w zapobieganiu kryzysom walutowym. Ostatnio oczekuje si´ od Funduszu, aby skoƒczy∏ z praktykà ustalania warunków pomocy po fakcie, kiedy kryzys ju˝ jest, i aby z góry okreÊli∏ cechy polityki gospodarczej, które upowa˝niajà kraj obawiajàcy si´ ataku spekulacyjnego do otrzymania i wykorzystania kredytów MFW. Niestety, jak dotàd brakuje przyk∏adów pomyÊlnego wcielania tej idei w ˝ycie. 7 Uwaga ta odnosi si´ przede wszystkim do Unii Europejskiej – regionalnego ugrupowania integracyjnego, którego udzia∏ w handlu Êwiatowym jest wi´kszy ni˝ Stanów Zjednoczonych Ameryki, dysponujàcych wi´kszym potencja∏em gospodarczym. BANK I KREDYT l u t y 2 0 0 3 Dlaczego zobowiàzanie do u˝ywania wspólnej, regionalnej waluty jest sensowne? Po pierwsze, wydaje si´, ˝e jest to najbardziej skuteczny sposób obrony przed atakami spekulacyjnymi. Przystàpienie do unii walutowej stanowi bardziej wiarygodnà deklaracj´ w oczach mi´dzynarodowego kapita∏u ni˝ przyj´cie zasady sta∏ego kursu walutowego, poniewa˝ wyklucza mo˝liwoÊç dewaluacji. StabilnoÊç kursu wymiennego waluty mo˝e byç deklarowana przez krajowe w∏adze monetarne i odwo∏ywana przez rodzimych polityków na takiej samej zasadzie. Dopóki zasada sta∏ego kursu walutowego pozostaje w gestii w∏adz krajowych, dopóty istnieje ryzyko kryzysu walutowego. Potwierdza to doÊwiadczenie. Je˝eli rynek przewiduje, s∏usznie bàdê nie, ˝e dewaluacja wzgl´dem bazowej waluty (np. marki niemieckiej) jest prawdopodobna, kapita∏ ucieka. Stawia to kraj (np. cz∏onka Europejskiego Systemu Walutowego - EMS) przed niemi∏à koniecznoÊcià znacznej podwy˝ki stóp procentowych po to, aby odeprzeç atak spekulacyjny, bàdê zmusza do dewaluacji, wbrew planom polityków gospodarczych. Regionalna integracja walutowa uwiarygodnia polityk´ ekonomicznà bardziej ni˝ odr´bna deklaracja pojedynczego kraju. Ostatecznie oznacza rezygnacj´ z w∏asnej waluty i zobowiàzanie do u˝ywania wspólnego regionalnego pieniàdza w rozliczeniach krajowych. Przyk∏adowo, po zastàpieniu lira przez euro jest bardziej prawdopodobne, ˝e W∏ochy nie zdewaluujà swojej jednostki monetarnej. Po drugie, jednolity pieniàdz i wspólna polityka monetarna w regionie stanowià znacznà przewag´ konkurencyjnà w mi´dzynarodowej walce o zagraniczny kapita∏8. Obszar Europy, gdzie towary i kapita∏ przep∏ywajà swobodnie, ze wspólnà walutà i wspólnà politykà monetarnà, z ujednoliconymi przepisami ma du˝e szanse, aby wygraç wspó∏zawodnictwo o inwestycje zagraniczne z wielkim i jak dotàd najbardziej atrakcyjnym rynkiem Stanów Zjednoczonych Ameryki. Istotnie, europejski plan – w takiej formie, w jakiej zosta∏ wprowadzony w ˝ycie – przypomina „Stany Zjednoczone Europy”. Zast´powanie jedenastu jednostek pieni´˝nych jednym euro to taki sam proces jak zastàpienie 13 jednostek pieni´˝nych pó∏nocnoamerykaƒskich kolonii dolarem USA. W 1792 r. dolar by∏ fabrycznie nowà jednostkà tak jak euro w 1999 r. Fakt, ˝e stany USA nie prowadzi∏y w∏asnej polityki monetarnej i kursowej, przyczyni∏ si´ do wzrostu zjednoczonej gospodarki. Podobnie jak Amerykanie dwa stulecia wczeÊniej, teraz Europejczycy doszli do wniosku, ˝e unia monetarna b´dzie mia∏a pewne istotne przewagi, nawet jeÊli wymaga przekazania cz´Êci w∏adzy narodowych banków centralnych na rzecz EBC. „Zjednoczone Stany Europy” z w∏asnà walutà akceptowanà na ca∏ym Êwiecie i zintegrowanym rynkiem 8 Nie b´dà rozwijaç argumentu, ˝e zobowiàzanie do u˝ywania wspólnej, regio- nalnej waluty wydaje si´ obecnie najbardziej skutecznym sposobem obrony przed atakami spekulacyjnymi. Jest to temat godny oddzielnego artyku∏u. Makroekonomia 11 ponad dwustu milionów ludzi majà wi´ksze mo˝liwoÊci korzystania z oszcz´dnoÊci zagranicznych (w formie kredytu i inwestycji) w celu finansowania wzrostu gospodarczego oraz deficytów fiskalnych i zewn´trznych, poniewa˝ lepiej spe∏niajà oczekiwania zagranicznego kapita∏u. Po pierwsze, wspólna waluta radykalnie ogranicza ryzyko zmiany kursu. Poniewa˝ polityka kursowa zosta∏a wy∏àczona z kompetencji polityków, mniejsze jest prawdopodobieƒstwo rzàdowej ingerencji w przep∏ywy towarowe i kapita∏owe. Z chwilà wprowadzenia wspólnej waluty mo˝liwoÊci spekulacyjnej gry na dewaluacj´ zostajà wyeliminowane. Inaczej by∏o w przesz∏oÊci, kiedy nawet w Europejskim Systemie Walutowym (EMS) gospodarki zachodnioeuropejskie ponosi∏y ryzyko nag∏ych zmian kursowych w nast´pstwie ataku spekulacyjnego, wraz z tego negatywnymi konsekwencjami dla d∏ugoterminowych inwestycji i handlu mi´dzynarodowego. Po drugie, transakcje na jednolitym obszarze walutowym wià˝à si´ z ni˝szymi kosztami. Swego rodzaju koszt transakcji stanowi koszt wymiany walut, który mo˝e urosnàç do znacznych rozmiarów kiedy poszczególne sk∏adniki produkcji pochodzà z ró˝nych krajów. Likwidacja kursów walutowych w konsekwencji rezygnacji z walut narodowych, a tak˝e ujednolicone przepisy na ca∏ym obszarze unii oznaczajà pozbycie si´ niektórych kosztów, zwiàzanych z transakcjami handlowymi i nie tylko; pozwalajà te˝ spodziewaç si´ zwi´kszonego nap∏ywu kapita∏u do Eurolandu. Po trzecie, kraje cz∏onkowskie unii walutowej majà wi´ksze szanse utrzymania inflacji na ni˝szym poziomie. Wspólna polityka monetarna powinna przyczyniç si´ do wyrównania stóp inflacji w krajach Eurolandu, analogicznie do skutków narodowej polityki monetarnej dla regionów kraju9. Je˝eli tylko Europejski Bank Centralny b´dzie w stanie oprzeç si´ naciskom politycznym, poziom inflacji powinien spadaç. Drugà stronà medalu sà wymagania, które musi spe∏niç kraj, aby skorzystaç z dobrodziejstw wspólnej waluty. Europejska unia walutowa, konkurujàc o zagraniczny kapita∏, wymaga stosowania na szczeblu regionalnym deflacyjnej polityki makroekonomicznej, analogicznej do tej, o której by∏a mowa wy˝ej w odniesieniu do poszczególnych krajów bioràcych udzia∏ we wspó∏zawodnictwie. Praktycznie, kraje, które przy∏àczy∏y si´ do unii, bardzo niewiele mogà zrobiç na rzecz pobudzenia w∏asnej gospodarki. Kiedy paƒstwo staje 9 Mo˝na polemizowaç z tym stanowiskiem eurooptymistów, wykazujàc na przyk∏adzie inflacji, ˝e nie doceniajà oni, jak bardzo kraje Unii ró˝nià si´ od siebie. W∏adze monetarne Eurolandu troszczà si´ o poziom stopy procentowej, który z definicji ma byç ten sam dla ka˝dego kraju cz∏onkowskiego. Jednak rzeczywiste stopy inflacji sà w paƒstwach cz∏onkowskich ró˝ne. Dlatego w krajach o wzgl´dnie wysokiej inflacji realne stopy procentowe sà wzgl´dnie niskie i polityka monetarna jest faktycznie bardziej ekspansywna ni˝ w krajach o wzgl´dnie niskiej inflacji. Inaczej mówiàc, w krajach o stosunkowo wysokiej inflacji polityka monetarna jest bardziej proinflacyjna, w przeciwieƒstwie do sytuacji w krajach o stosunkowo niskiej inflacji. 12 Makroekonomia si´ cz∏onkiem unii, przekazuje w∏adz´ ustanawiania krókoterminowych stóp procentowych niezale˝nemu Europejskiemu Bankowi Centralnemu. Oznacza to, ˝e rzàd nie mo˝e ju˝ wi´cej wywieraç nieformalnej presji, aby poda˝ pieniàdza (lub kredytu krajowego) zosta∏a zwi´kszona lub aby stopy procentowe zosta∏y obni˝one. Ekspansywna polityka fiskalna natomiast bezpoÊrednio rodzi dla kraju cz∏onkowskiego dodatkowy koszt. Stosownie do postanowieƒ Traktatu z Maastricht, jeÊli deficyt bud˝etowy w kraju cz∏onkowskim przekroczy wartoÊç 3% PKB, rzàd tego kraju p∏aci kar´ w postaci zamro˝enia Êrodków. Sankcja nie jest stosowana tylko w przypadku, gdy wzgl´dnemu wzrostowi deficytu bud˝etowego towarzyszy znaczny (co najmniej 2%) spadek tempa wzrostu, co przy obecnej Êredniej stopie wzrostu w krajach Eurolandu (oko∏o 2%), dotyczy tylko krajów znajdujàcych si´ w stagnacji. Porozumienie z Amsterdamu o dà˝eniu do zrównowa˝onych bud˝etów wzmacnia to ograniczenie. Tak wi´c przyj´te regu∏y koordynacji polityki makroekonomicznej sprawiajà, ˝e kraje cz∏onkowskie nie majà ju˝ swobody stosowania ekspansywnej polityki, czy to pieni´˝nej, czy to fiskalnej, w razie gdy uznajà, ˝e pojawia si´ potrzeba pobudzenia gospodarki. Nie mogà równie˝ pos∏u˝yç si´ dewaluacjà z powodu na∏o˝onego umowà z Maastricht wymogu utrzymywania sta∏ego kursu walutowego w przejÊciowym dwuletnim okresie, a tym bardziej póêniej, po wyeliminowaniu narodowej waluty. Oznacza to wyrzeczenie si´ stosunkowo ∏atwego sposobu poprawienia w krótkim czasie mi´dzynarodowej konkurencyjnoÊci rodzimej produkcji i pobudzenia zagranicznego popytu; zamiast tego oczekuje si´ dzia∏aƒ sk∏aniajàcych do dostosowaƒ po stronie poda˝y. W ostatecznym rozrachunku, w zamian za korzyÊci z u˝ywania mocnej i powszechnie akceptowanej waluty, kraje zintegrowane w Eurolandzie i kraje kandydujàce w najbli˝szej przysz∏oÊci muszà pogodziç si´ BANK I KREDYT l u t y 2 0 0 3 z utratà autonomii w zarzàdzaniu zagregowanym popytem. Uk∏ady dotyczàce europejskiej unii monetarnej ukierunkowujà polityk´ makroekonomicznà krajów cz∏onkowskich ku deflacji, która w dobie globalizacji jest cenà przyciàgni´cia zagranicznego kapita∏u. Sprowokowana przez instytucje Unii Gospodarczej i Walutowej tendencja do stosowania deflacyjnej polityki narodowej nie jest równoznaczna ze skazaniem zjednoczonej Europy na powolny wzrost czy stagnacj´ dochodu narodowego. Gdyby tak by∏o, idea integracji monetarnej w obecnym kszta∏cie nigdy nie przekszta∏ci∏aby si´ w decyzj´ politycznà. Podporzàdkowanie si´ makroekonomicznej dyscyplinie narzuconej mi´dzynarodowym Traktatem z Maastricht stwarza wi´ksze szanse na przyciàgni´cie kapita∏u z innych stron Êwiata, co mo˝e si´ wiàzaç z podwy˝szeniem poziomu nak∏adów na inwestycje produkcyjne i uruchomieniem efektywniejszych dostosowaƒ po stronie poda˝y, czyli w wyniku decyzji producentów. Nie one jednak interesujà nas w tym artykule. Z uwagi na zarzàdzanie popytem z powy˝szych rozwa˝aƒ wynika wniosek, ˝e podj´cie wyzwania i si´gni´cie po szanse, jakie stwarza globalizacja rynku kapita∏owego, sà równoznaczne z prowadzeniem takiej samej jednostronnej polityki makroekonomicznej bez wzgl´du na to, czy chodzi o pojedynczy kraj, czy o zintegrowany gospodarczo region. Obecnie polityka gospodarcza w otwartych gospodarkach, zarówno wysoko rozwini´tych, jak i „doganiajàcych”, znajduje si´ pod wp∏ywem preferencji kapita∏u przemieszczajàcego si´ po globie i mi´dzynarodowych uk∏adów zawartych w ramach Unii Europejskiej oraz innych regionalnych organizacji. W efekcie, narodowa polityka gospodarcza jest mniej autonomiczna ni˝ w przesz∏oÊci. Deflacyjna deformacja wydaje si´ trwa∏a, bez wzgl´du na deklaracje polityków zabiegajàcych o g∏osy wyborców i bez zwiàzku z wynikami kolejnych demokratycznych wyborów.
