Global Investment Committee Allocation Views
Transkrypt
Global Investment Committee Allocation Views
Aktualny komentarz zespołu inwestycyjnego 3 lutego 2017 r. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów PERSPEKTYWY ZESPOŁU FRANKLIN TEMPLETON SOLUTIONS Niniejszy komentarz zespołu inwestycyjnego przedstawia punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) Franklin Templeton Solutions (FT Solutions) — zespołu doświadczonych profesjonalnych inwestorów specjalizujących się w akcjach, instrumentach o stałym dochodzie, portfelach aktywów mieszanych i inwestycjach zorientowanych na generowanie bezwzględnego zwrotu. Członkowie komitetu odbywają regularne zebrania w celu wymiany perspektyw, omawiania implikacji i oceny ryzyka. W ramach tego procesu formułowane są kluczowe tematy inwestycyjne, które znajdują odzwierciedlenie w różnych portfelach FT Solutions oferowanych klientom. Poniższy tekst przedstawia punkt widzenia komitetu GIC FT Solutions na dzień publikacji. Przedstawione opinie mają charakter poglądowy, mogą ulegać zmianom, mają zastosowanie wyłącznie dla strategii FT Solutions i nie są reprezentatywne dla poglądów lub strategii innych grup inwestycyjnych Franklin Templeton. Podsumowanie na dzień 3 lutego 2017 r. • • • Jeżeli chodzi o najważniejsze klasy aktywów, utrzymywaliśmy neutralne podejście do akcji światowych. Mamy negatywne podejście do obligacji rządowych z rynków rozwiniętych poza skarbowymi papierami wartościowymi ze Stanów Zjednoczonych zabezpieczonymi przed inflacją (TIPS), dla których nadal formułujemy optymistyczne prognozy. Zachowywaliśmy korzystne podejście do inwestycji alternatywnych oraz negatywne podejście do instrumentów pieniężnych. Preferujemy aktywa, które oferują atrakcyjne, według nas, wyceny względne, takie jak akcje spółek japońskich czy skarbowe papiery wartościowe zabezpieczone przed inflacją (TIPS). Przychylnym okiem patrzymy także na akcje selekcjonowane według kryterium wartości z rynków rozwiniętych oraz akcje spółek o małej kapitalizacji ze Stanów Zjednoczonych. Nadal z pesymizmem podchodzimy do aktywów, które uważamy za najbardziej przeszacowane, w tym do obligacji rządowych z rynków rozwiniętych poza Stanami Zjednoczonymi, na czele z niemieckimi „Bundami”. Zachowujemy umiarkowanie pozytywne podejście do surowców oraz pozytywne podejście do funduszy hedgingowych, które w przeszłości notowały solidne odbicia po okresach spadków. Preferencje dla klas aktywów* Najważniejsze tematy mające wpływ na naszą taktyczną alokację aktywów 1. Niezsynchronizowany globalny wzrost: Oczekiwania stymulacji budżetowej na rynkach rozwiniętych przekładają się na prognozy wyższego wzrostu w 2017 r. Dostrzegamy szanse na równoważenie gospodarek w krajach zaliczanych do rynków wschodzących, ale czekamy na kolejne dowody potwierdzające realizację długofalowych reform strukturalnych w obydwu regionach. RYZYKO * Na podstawie naszej analizy czynników rynkowych. 2. Presja dezinflacyjna i inflacyjna: Po kilku latach przytłaczającej, według wielu osób, presji deflacyjnej na rynkach rozwiniętych tamtejsze banki centralne najwyraźniej wyczerpały zasoby narzędzi operacyjnych, a w niektórych przypadkach także zmniejszyły stymulację. 3. Coraz większy protekcjonizm: Globalizacja to z natury siła stymulująca deflację. Narastające tendencje w kierunku protekcjonizmu prawdopodobnie sprzyjałyby wzrostowi inflacji, w szczególności w połączeniu z coraz większą stymulacją budżetową, np. poprzez inwestycje w infrastrukturę. Wszelkie informacje zawarte w niniejszym dokumencie odzwierciedlają wyłącznie ogólny punkt widzenia komitetu GIC FT Solutions na dzień publikacji i mają charakter wyłącznie poglądowy. Wszelkie informacje na temat pozycjonowania strategii są aktualne na dzień 3 lutego 2017 r. i mogą ulec zmianie bez uprzedniego powiadomienia. Pozycjonowanie konkretnego portfela może różnić się od informacji przedstawionych w niniejszym dokumencie ze względu na różne czynniki, w tym alokację portfela bazowego i indywidualne cele inwestycyjne, wytyczne, strategię i ograniczenia portfela. Niniejszy dokument nie stanowi porady ani rekomendacji inwestycyjnej. Realizacja jakichkolwiek prognoz lub szacunków nie jest w żaden sposób gwarantowana. Wyłącznie do Professional użytku dystrybutorów pośredników Nie rozpowszechniać publicznie. For Financial Use Only.i Not For Publicinstytucjonalnych. Distribution. Aktualne założenia komitetu GIC z FT Solutions (+) – + – + – + Gotówka – + Rynki rozwinięte – + Obligacje przedsiębiorstw Obligacje rządowe Inwestycje alternatywne ← Stany Zjednoczone – EMU – + Japonia – + Wielka Brytania – + Kanada – + Region Pacyfiku poza Japonią – + – + Azja – + Ameryka Łacińska – + EMEA – + Obligacje skarbowe z rynków rozwiniętych Instrumenty o ratingu inwestycyjnym Instrumenty wysokodochodowe – – – + + Nasz punkt widzenia Wskaźniki makroekonomiczne sygnalizują korzystne perspektywy dla wzrostu w warunkach poprawy poziomów zysków spółek, marż zysków oraz produktywności. Wyniki analiz rynków kredytowych w Stanach Zjednoczonych i strefie euro są korzystne. Wskaźniki techniczne sygnalizują przepływ kapitału w kierunku rynków akcji. Wyceny są podwyższone na tle danych historycznych, a w cenach aktywów uwzględnione są możliwe cięcia podatków i wydatki budżetowe. Źródła ryzyka: mniej sprzyjająca polityka banków centralnych oraz sytuacja geopolityczna. Słabe fundamenty przedsiębiorstw, mniejsze wsparcie ze strony banków centralnych, rosnące koszty hedgingu dla inwestorów zagranicznych, podwyższone wyceny instrumentów o ratingu inwestycyjnym oraz instrumentów wysokodochodowych. Utrzymywanie tych instrumentów może sprzyjać solidnym wynikom na tle papierów skarbowych ze Stanów Zjednoczonych. Preferujemy kredyty bankowe, które oferują najwyższą rentowność przy najkrótszym czasie trwania. Potencjalne uproszczenie systemu podatkowego i obniżenie podatków byłoby sprzyjające dla obligacji przedsiębiorstw. Obligacje rządowe z rynków rozwiniętych nie oferują, w naszej ocenie, zbyt dużej wartości. Preferujemy papiery skarbowe zabezpieczone przed inflacją (TIPS) ze względu na solidne parametry techniczne, nadmiernie pesymistyczne prognozy dla inflacji, wskaźniki zatrudnienia i potencjał do wzrostu płac. Optymizm tłumią nieco podwyższone wyceny. Fundusze hedgingowe w przeszłości notowały mocne odbicia po okresach spadków. Fundusze hedgingowe osiągają dobre wyniki względne na tle wyników indeksu S&P 500. Korzystne prognozy dla surowców w związku z poprawą wskaźników fundamentalnych. Wskaźniki makroekonomiczne są coraz bardziej korzystne dla aktywów o wyższym ryzyku takich jak akcje, surowce i fundusze hedgingowe. Wzrost zysków, marż, produktywności i produkcji był coraz większy, co skłaniało nas do preferencji dla aktywów o wyższym ryzyku na tle pozycji gotówkowych. Wskaźniki ekonomiczne uległy poprawie dzięki pozytywnym niespodziankom ekonomicznym, lepszym prognozom dla PKB oraz wyższej sprzedaży detalicznej. Banki centralne realizowały sprzyjającą politykę, a globalny wzrost umocnił się. Poza wskaźnikiem zwrotu z kapitału własnego (ROE), wskaźniki fundamentalne w sektorze prywatnym, w tym dane o przychodach, zyskach i marżach, były solidne. Wyceny według większości wskaźników były zawyżone. Wskaźniki ekonomiczne uległy poprawie dzięki pozytywnym niespodziankom ekonomicznym, wyższej sprzedaży detalicznej i solidnemu wzrostowi podaży pieniądza. Przychody i marże zysków są solidne, ale słabe stopy zwrotu z kapitału własnego stanowią potencjalne źródło ryzyka. Dane o zyskach uległy poprawie. Wyceny według wszystkich wskaźników były zawyżone. Wskaźniki ekonomiczne poprawiły się i były korzystne na tle danych historycznych w związku z pozytywnymi niespodziankami ekonomicznymi oraz poprawą danych o produkcji przemysłowej i prognoz dla PKB. Polityka EBC była sprzyjająca. Fundamenty przedsiębiorstw poprawiają się dzięki takim czynnikom, jak wzrost przychodów, korekty danych o zyskach czy dynamika zysków. Wyceny są coraz bardziej zawyżone. Potencjalne źródła ryzyka to zbliżające się wybory oraz negocjacje warunków Brexitu. Wskaźniki ekonomiczne poprawiały się wraz ze wzrostem inflacji, produkcji przemysłowej oraz liczbą korzystnych ekonomicznych niespodzianek. Sprzedaż detaliczna mogła już zanotować lokalne minimum. Podaż pieniądza rosła w solidnym tempie, a polityka banku centralnego była sprzyjająca. Fundamenty spółek były umiarkowanie atrakcyjne w związku z wysokimi marżami i korektami danych o zyskach. Wyceny wydawały się neutralne na tle danych historycznych, ale wskaźniki cen do sprzedaży nie były atrakcyjne. Pomimo Brexitu, wskaźniki ekonomiczne nadal były atrakcyjne dzięki pozytywnym niespodziankom ekonomicznym, lepszym prognozom dla PKB oraz solidnej sprzedaży detalicznej. Polityka banku centralnego była sprzyjająca. Fundamenty spółek były solidne pod względem wzrostu przychodów i zysków. Marże i stopy zwrotu z kapitału własnego (ROE) nie były atrakcyjne. Wyceny były wysokie według wszystkich wskaźników. Źródłem znaczącego ryzyka są negocjacje dotyczące Brexitu. Solidne wyniki i/lub poprawa w obszarze pozytywnych niespodzianek ekonomicznych, wskaźników wyprzedzających koniunkturę, produkcji przemysłowej i sprzedaży detalicznej. Wzrost podaży pieniądza i sprzyjająca polityka pieniężna. Przychody spadły do słabego poziomu, ale dane o zyskach robiły wrażenie. Wskaźniki ROE i marże były bardzo słabe. Wyceny były zawyżone pod względem wskaźników cen do bieżących i prognozowanych zysków (C/Z). Popyt na akcje był zawyżony. Słabe dane dotyczące pozytywnych niespodzianek ekonomicznych, produkcji przemysłowej i sprzedaży detalicznej. Polityka pieniężna była sprzyjająca. Dane o zyskach były solidne, ale przychody i stopy zwrotu z kapitału własnego były słabe. Wyceny były wysokie według wskaźników cen do wartości sprzedaży oraz wskaźników cen do rzeczywistych i prognozowanych zysków. Fundamentalne wskaźniki ekonomiczne były niezbyt dobre w związku ze słabymi danymi dotyczącymi produkcji przemysłowej oraz sprzedaży detalicznej i nie były atrakcyjne w porównaniu z danymi historycznymi. Znaczący niekorzystny wpływ miał słaby wzrost podaży pieniądza. Stopy zwrotu z kapitału własnego oraz marże zysków były skrajnie nieatrakcyjne. Wyceny były neutralne, a na rynkach akcji panowała wyprzedaż. Produkcja przemysłowa, sprzedaż detaliczna i prognozy dla PKB były słabe, ale zanotowano poprawę w obszarze pozytywnych odchyleń od prognoz ekonomicznych. Polityka banków centralnych była sprzyjająca. Fundamenty spółek były przeciętne, ale stopy zwrotu z kapitału własnego (ROE) były bardzo słabe. Wyceny bezwzględne były neutralne i względnie atrakcyjne. Akcje były nadmiernie wyprzedawane. Gospodarka Brazylii powinna odrabiać straty w 2017 r. Wyceny są jednak wysokie i utrzymują się na najwyższych poziomach od wielu lat. Rząd będzie musiał stawić czoła wyzwaniom na drodze do wdrożenia prorynkowych reform budżetowych. Akcje spółek z Ameryki Łacińskiej nadal wydają się nadmiernie wyprzedawane. Dane dotyczące sprzedaży detalicznej oraz ekonomicznych niespodzianek poprawiły się, ale wciąż były mało atrakcyjne w porównaniu z danymi historycznymi. Polityka pieniężna nadal nie jest sprzyjająca, a wyceny są wysokie, jednak zanotowano poprawę wskaźników fundamentalnych dotyczących spółek, takich jak dane o przychodach i zyskach. Wysokie wyceny, niskie premie związane z czasem zapadalności papierów oraz aktywność Fedu to potencjalne źródła ryzyka dla ekspozycji na czas trwania. Niewielki wzrost rentowności może szybko zniwelować ewentualny wpływ carry. Trend związany z rosnącą inflacją może okazać się katalizatorem wzrostów stóp procentowych, szczególnie jeżeli wzrost gospodarczy wciąż będzie się stabilizował. Wsparcie techniczne zapewniają globalne trudności, obawy przed sekularną stagnacją oraz polityka banków centralnych poza Stanami Zjednoczonymi. + Wskaźniki fundamentalne w Stanach Zjednoczonych i Europie pogorszyły się. Rosnące stopy nie były korzystne dla ekspozycji na czas trwania oraz dla strategii skoncentrowanych na całkowitym zwrocie. Spready były duże na tle danych historycznych. Zyski eksporterów ze Stanów Zjednoczonych były podatne na wpływ aprecjacji dolara amerykańskiego (USD). Wyższe koszty hedgingu walutowego dla inwestorów zagranicznych mogą ograniczyć zagraniczny popyt na obligacje przedsiębiorstw z USA o ratingu inwestycyjnym. Potencjalne sprowadzenie do Stanów Zjednoczonych zysków wygenerowanych zagranicą przez amerykańskie spółki może w 2017 r. zmniejszyć emisje obligacji spółek z USA o ratingu inwestycyjnym, a spadek podaży mógłby przełożyć się na wzrost cen w tym sektorze. Rozluźniona polityka EBC także była sprzyjająca dla obligacji europejskich spółek o ratingu inwestycyjnym. + Nasz model szacowania wartości godziwej sugeruje, że wyceny w Stanach Zjednoczonych są wysokie. Słabe fundamenty przedsiębiorstw, możliwe nagłe wzrosty zmienności oraz podatne na wahania przepływy kapitału inwestorów detalicznych to potencjalne źródła ryzyka dla sektora amerykańskich obligacji o wysokim dochodzie. Spready w całej Europie wydają się być na rozsądnych poziomach, szczególnie biorąc pod uwagę mocniejsze fundamenty w porównaniu z rynkiem w Stanach Zjednoczonych. Sektor może osiągać dobre wyniki w dłuższej perspektywie dzięki korzyściom płynącym z wysokiego carry. Potencjalne uproszczenie systemu podatkowego i obniżenie podatków byłoby sprzyjające. Instrumenty zabezpieczone przed inflacją – + Progi rentowności skarbowych papierów wartościowych zabezpieczonych przed inflacją (TIPS) wydają się atrakcyjne w średniej i dłuższej perspektywie, ale odbicie rynkowe nieco osłabiło optymizm naszych analiz możliwych scenariuszy związanych z wynikami tego rynku. Oczekiwania inflacyjne wzrosły pod wpływem efektu bazy, wyższych cen energii i zaostrzonych warunków na rynku pracy przekładających się na wzrosty płac. Fed ma przestrzeń do dalszego stymulowania wzrostu inflacji. Wydatki finansowane z deficytu budżetowego oraz wzrost zatrudnienia mogą wywołać wzrost presji inflacyjnej. Papiery dłużne z rynków wschodzących – + Pomiędzy poszczególnymi gospodarkami są duże różnice, zatem kluczowe znaczenie ma aktywne zarządzanie. Potencjalnymi źródłami ryzyka są jednak prowzrostowa polityka prowadząca do wyższych stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych i wzrostu kursu USD, zmiany dotyczące globalnych porozumień handlowych oraz przesunięcia geopolityczne. Fundusze hedgingowe – + Sektor ten w przeszłości notował solidne odbicia po okresach spadków. Ponieważ wyniki utrzymują trend wzrostowy, sądzimy, że sektor ma potencjał, by nadal radzić sobie dobrze. Rozproszenie wyników sektora akcji sprzyja funduszom hedgingowym. Surowce – + Pozytywne podejście do towarów i surowców. Ogólna poprawa wskaźników fundamentalnych. Lepsze dane dotyczące produkcji i zaniżone nastroje dawały powody do optymizmu. Globalne wskaźniki ekonomiczne, stabilizacja wskaźników wzrostu w Chinach oraz wyceny były korzystne. ← SEKTORY INSTRUMENTÓW O STAŁYM DOCHODZIE N + Akcje Rynki wschodzące INWESTYCJE ALTERNATYWNE (–) – REGIONALNE RYNKI AKCJI NAJWAŻNIEJSZE KLASY AKTYWÓW Klasa aktywów ← Zmiana miesiąc do miesiąca Brak strzałki = brak zmiany w porównaniu z miesiącem poprzednim Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. Wszystkie przedstawione poglądy odzwierciedlają wyłącznie punkt widzenia i opinie komitetu GIC. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać publicznie. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 2 Zachowywaliśmy neutralne podejście do akcji światowych. Preferujemy amerykańskie aktywa zabezpieczone przed inflacją, fundusze hedgingowe oraz towary i surowce powiązane z ropą. Mamy umiarkowanie negatywne podejście do obligacji przedsiębiorstw i instrumentów pieniężnych. Nasze analizy pokazują, że wskaźniki makroekonomiczne wciąż są korzystne dla akcji; zaobserwowaliśmy poprawę kilku wskaźników sugerującą, że trendy wyników spółek i przepływów kapitału w tej klasie aktywów mogą być w okolicach punktu zwrotnego (wykres nr 1). Styczeń przyniósł solidne raporty o zyskach za czwarty kwartał 2016 r., a dane o marżach i produktywności poprawiały się na przestrzeni ostatnich miesięcy. Spodziewamy się nieprzerwanej poprawy wydajności produkcji. Ponadto spodziewamy się także dalszego wzrostu płac w Stanach Zjednoczonych. Dane o produkcji i nastrojach konsumentów poprawiły się na przestrzeni ostatnich 12 miesięcy. Notowania indeksu odzwierciedlającego nastroje wśród menedżerów odpowiedzialnych za zakupy (PMI) szły w górę w ostatnich miesiącach, co także sygnalizowało poprawę warunków (wykres nr 2). Korzystna dla akcji spółek z rynków rozwiniętych jest także proponowana polityka gospodarcza prezydenta Stanów Zjednoczonych Donalda Trumpa, która wywołuje oczekiwania solidnego wzrostu wydatków budżetowych w USA. W połączeniu ze sprzyjającymi warunkami w obszarze płynności, takimi jak wzrost podaży pieniądza w najwęższym ujęciu (M1), a także korzystnymi warunkami finansowymi, sytuacja skłoniła nas do sformułowania bardziej optymistycznych prognoz dla akcji na koniec stycznia w porównaniu z końcem 2016 r. Korzystne dla akcji są także, według nas, wskaźniki behawioralne. Przykładowo strumień kapitału napływającego do funduszy akcji w ciągu ostatniej dekady był mniejszy w porównaniu z napływem kapitału do funduszy obligacji. Dostrzegamy możliwy początek znaczącego przesunięcia środka ciężkości przepływów kapitałowych z obligacji w kierunku akcji, które byłoby kolejnym możliwym punktem zwrotnym dla aktywów o wyższym ryzyku. Poglądy komitetu GIC na temat poszczególnych klas aktywów – N + Akcje Obligacje przedsiębiorstw Obligacje rządowe Inwestycje alternatywne Gotówka Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. ← Aktywa mieszane ← Zmiana miesiąc do miesiąca Brak strzałki = brak zmiany w porównaniu z miesiącem poprzednim Jeżeli chodzi o wycenę, potencjalnie szybszy wzrost przedsiębiorstw, cięcia podatków w Stanach Zjednoczonych oraz większe wsparcie ze strony polityki budżetowej zostały już, według nas, w dużej mierze uwzględnione w cenach akcji. Wskaźniki nastrojów inwestorów były wysokie, co uznaliśmy za sygnał zapowiadający pogorszenie koniunktury, gdy indeks Dow Jones Industrial Average po raz pierwszy przewyższył poziom 20.000. Uważamy ponadto, że liczba pozytywnie zaskakujących danych ekonomicznych na świecie mogła już osiągnąć tak wysoki poziom, że potencjał do dalszego wzrostu jest niewielki. Wpływ tych czynników ryzyka dla akcji niwelujemy, stosując nasz model szacowania wartości godziwej na podstawie wskaźników cen do zysków (C/Z), który pozwolił nam stwierdzić, że wskaźniki C/Z za poprzednie okresy były niedoszacowane, a aktualne wskaźniki C/Z odzwierciedlały wartość godziwą. Nasze obawy dotyczące obligacji przedsiębiorstw związane są z wycenami, które uważamy za zawyżone, a także ze słabymi fundamentami spółek emitujących obligacje wysokodochodowe. Uważamy, że sektor obligacji wysokodochodowych może notować przejściowe okresy ograniczonego potencjału do generowania wyników w Korzystne wydają nam się też zmiany zachowań konsumentów związku z nagłymi wzrostami wskaźników zmienności, a także na rynkach krajowych. Według wyników naszych analiz odpływ kapitału inwestorów detalicznych pod wpływem proponowane cięcia podatków w Stanach Zjednoczonych mogą wyższych stóp procentowych; niemniej jednak, pomimo tej potencjalnie zwiększyć wydatki na konsumpcję o 2-3 bln USD zmienności, dostrzegamy potencjał instrumentów w perspektywie kolejnych 10 lat. Nastroje konsumentów wysokodochodowych do generowania atrakcyjnych wyników w Stanach Zjednoczonych nadal się poprawiały w ostatnich w dłuższej perspektywie, przede wszystkim w związku miesiącach (prawdopodobnie pod wpływem oczekiwanego złagodzenia obciążeń podatkowych), wskaźniki optymizmu wśród z wyższym carry i wyższą rentownością. Jeżeli chodzi o obligacje o ratingu inwestycyjnym, pogarszające się przedstawicieli małych przedsiębiorstw z USA sięgnęły fundamenty przedsiębiorstw, mniejsze wsparcie ze strony najwyższych poziomów od ponad dekady, a prawdopodobieństwo rychłej recesji w Stanach Zjednoczonych banków centralnych oraz rosnące koszty hedgingu walutowego dla inwestorów zagranicznych mogą osłabiać wydaje nam się niskie. popyt, w szczególności ze strony inwestorów spoza Stanów Zjednoczonych. Wyceny obligacji o ratingu inwestycyjnym Pomimo tych korzystnych czynników dla światowych aktywów także były podwyższone w porównaniu ze średnimi o wyższym ryzyku wciąż aktualne są także pewne wyzwania. poziomami 10-letnimi na dzień 15 stycznia. Przychylnym Powszechne oczekiwania zakładają dalsze podwyższanie stóp okiem patrzymy jednak na kredyty bankowe na tle obligacji procentowych przez Rezerwę Federalną USA (Fed) przedsiębiorstw o ratingu inwestycyjnym i w perspektywie kolejnych 12 miesięcy w obliczu niezmiennie wysokodochodowych obligacji przedsiębiorstw, ponieważ solidnych danych o zatrudnieniu w Stanach Zjednoczonych. kredyty bankowe oferują najwyższą rentowność w tych trzech Zasadniczo skłonność do utrzymywania rozluźnionej polityki sektorach rynku obligacji przy najkrótszym czasie trwania czy pieniężnej na rynkach rozwiniętych najwyraźniej maleje, też najmniejszej wrażliwości na zmiany stóp procentowych, podobnie jak skuteczność takiej polityki. Europejski Bank a ich wyceny względne uważamy za bardziej atrakcyjne. Centralny (EBC) wprawdzie przedłużył program luzowania ilościowego do grudnia 2017 r., ale jednocześnie pod koniec 2016 r. ogłosił ograniczenie wartości miesięcznego skupu obligacji z 80 mld euro do 60 mld euro. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać publicznie. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 3 Wzrost złożonych wskaźników wyprzedzających koniunkturę w warunkach, które w przeszłości sprzyjały akcjom Globalne wskaźniki PMI utrzymały się na solidnych poziomach, choć były różne w poszczególnych krajach Wykres nr 1: Wskaźniki wyprzedzające koniunkturę (CLI) publikowane przez OECD Wykres nr 2: Indeksy PMI: ogólny, dla sektora produkcji i dla sektora usług Styczeń 2014 r. — grudzień 2016 r. Styczeń 2012 r. — grudzień 2016 r. Trend Długoterminowy (100 = średnia) One-Month Log Used 58 101.0 57 100.5 56 100.0 55 99.5 54 99.0 53 52 98.5 51 98.0 2012 Global Świat 2013 Wskaźniki statystyczne dla światowych rynków akcji Średni prognozowany zwrot Mediana prognozowanego zwrotu Odchylenie standardowe stóp zwrotu Liczba % czasu G7G7 2015 BRIC BRIC 2016 50 49 PORI POFA NERI NEFA Neutralne 22% 28% 8% 19% 10% 15% 0% 10% 8% 13% 12% 13% 16% 16% 15% 140 26% 114 93 21% 17% 185 538 34% 100% 48 2014 2015 Indeks całkowity Composite 2016 Produkcja Manufacturing Usługi Services Źródło: Thomson Reuters Datastream. Dane na dzień 15 stycznia 2017 r. Źródło: Thomson Reuters Datastream. Dane na dzień 15 stycznia 2017 r. Wszystkie dane statystyczne w ujęciu średniorocznym. Dane uwzględniają dwumiesięczne opóźnienie. OECD (Organisation for Economic Co-operation and Development) to Organizacja Współpracy Gospodarczej i Rozwoju. PORI = dodatni i rosnący. POFA = dodatni i spadający. NERI = ujemny i rosnący. NEFA = ujemny i spadający. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. W styczniu formułowaliśmy optymistyczne prognozy dla akcji spółek japońskich. Skorygowaliśmy nasze prognozy dla akcji spółek europejskich z pesymistycznych na neutralne. Kondycja japońskiej gospodarki poprawiła się na przestrzeni ostatnich miesięcy, wraz ze wzrostem produkcji przemysłowej na poziom najwyższy od kilku lat oraz wzrostem płac i inflacji. Choć wskaźniki oszczędności w Japonii wciąż są wysokie, sądzimy, że odbicie płac powinno wzmocnić popyt konsumencki. Co więcej, oczekiwania konsumentów w Japonii także ostatnio rosną. Z punktu widzenia konkurencyjności jen japoński osłabiał się pod koniec 2016 r. w stosunku do euro i dolara amerykańskiego, co było korzystne dla eksportu i ekspansji gospodarki. Co więcej, japoński bank centralny wciąż zapewniał zrównoważone wsparcie, natomiast EBC zapowiedział w grudniu ograniczenie skali comiesięcznego skupu obligacji o 20 mld euro. Na poziomie przedsiębiorstw wskaźniki fundamentalne w Japonii cały czas się poprawiały i stały się korzystne. Akcje japońskich spółek oferowały (na dzień 31 grudnia) niższe wyceny w porównaniu z akcjami spółek z innych rynków rozwiniętych według większości wskaźników, w tym według wskaźnika cen do zysków, pomimo niższego ryzyka politycznego w Japonii. Wskaźniki zwrotu z kapitału własnego (ROE) i wzrostu zysków także były w Japonii Punkt widzenia komitetu GIC na temat regionalnych rynków akcji – Rynki rozwinięte Stany Zjednoczone EMU N + ← Japonia Wielka Brytania Kanada Region Pacyfiku poza Japonią Rynki wschodzące Azja Ameryka Łacińska EMEA EMU: Europejska Unia Gospodarcza i Walutowa; EMEA: Europa, Bliski Wschód i Afryka Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. Zmiana miesiąc do miesiąca ← Akcje ← Brak strzałki = brak zmiany w porównaniu z miesiącem poprzednim Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać publicznie. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 4 lepsze niż na innych rynkach rozwiniętych. Sprzedaż detaliczna w Japonii jest w okolicach wieloletniego minimum i sądzimy, że może być bliska odbicia. Preferujemy akcje spółek z rynków rozwiniętych selekcjonowane według kryterium wartości w porównaniu z akcjami spółek wzrostowych z rynków rozwiniętych. Fundamenty akcji selekcjonowanych według kryterium wartości z rynków rozwiniętych wydawały nam się solidne na dzień 31 stycznia. Wzrost, dynamika i małe zróżnicowanie zysków (mierzone odchyleniem standardowym wzrostu zysków rok do roku dla światowych akcji spółek selekcjonowanych według kryterium wartości) uważaliśmy za atrakcyjne zarówno w ujęciu bezwzględnym, jak i na tle danych historycznych. Szczególnie solidne było, w naszej ocenie, przyspieszenie wzrostu zysków. Choć wskaźniki zwrotu z kapitału własnego dla selekcjonowanych według kryterium wartości akcji spółek z rynków rozwiniętych wydawały nam się mało atrakcyjne na tle danych historycznych, uznaliśmy poprawę na przestrzeni ostatnich miesięcy za optymistyczny sygnał. W porównaniu z akcjami spółek wzrostowych z rynków rozwiniętych, akcje spółek z rynków rozwiniętych selekcjonowane według kryterium wartości mają większą ekspozycję na sektor finansowy, przed którym rysują się, według nas, dobre perspektywy. Ponadto w porównaniu ze światowymi akcjami spółek wzrostowych, światowe akcje selekcjonowane według kryterium wartości mają mniejszą ekspozycję na sektor podstawowych dóbr konsumenckich, dla którego formułujemy pesymistyczne prognozy. Fundamenty spółek z sektora finansowego są coraz lepsze; poprawia się dynamika zysków na tle danych historycznych, a dane o zyskach korygowane są mocno w górę w porównaniu z danymi historycznymi. Wyceny w sektorze finansowym wydają nam się jednak coraz bardziej zawyżone i mało atrakcyjne na tle danych historycznych, co może być źródłem ryzyka. Uważamy, że wyceny akcji spółek z sektora podstawowych dóbr konsumenckich są obecnie zawyżone i 31 grudnia były w ujęciu zagregowanym o jedno odchylenie standardowe wyższe w porównaniu z danymi historycznymi. Podwyższone wyceny w sektorze dóbr podstawowych znajdowały odzwierciedlenie w wielu różnych wskaźnikach, takich jak wskaźniki cen do rzeczywistych i prognozowanych zysków, cen do sprzedaży, cen do wartości księgowej, cen do zysków gotówkowych oraz dochodów z dywidendy. Perspektywa podwyższania stóp procentowych przez Fed w 2017 r. także jest niekorzystna dla dóbr podstawowych, ponieważ sektor ten w przeszłości notował słabsze wyniki w warunkach wzrostów stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych. W styczniu formułowaliśmy optymistyczne prognozy dla akcji spółek ze Stanów Zjednoczonych o małej kapitalizacji na tle akcji spółek z USA o dużej kapitalizacji. Choć mocny kurs dolara amerykańskiego może wciąż wywierać niekorzystny wpływ na akcje zorientowanych na eksport spółek o dużej kapitalizacji, sądzimy, że konsekwencje dla akcji spółek o małej kapitalizacji będą mniej dotkliwe. Wiele dużych przedsiębiorstw ze Stanów Zjednoczonych to koncerny międzynarodowe generujące dużą część przychodów w walutach innych niż USD, zatem aprecjacja dolara amerykańskiego zmniejsza wartość tych przychodów. Połączenie dużego optymizmu wśród właścicieli małych spółek i wysokiego wzrostu zysków na akcję spółek o małej kapitalizacji przekłada się na solidny potencjał do zaskakująco wysokich zysków. Co więcej, według naszych analiz, akcje małych spółek wykazywały się dotychczas dobrą dynamiką wyników i dużym udziałem w trwającym od kilku miesięcy odbiciu. Nastroje w gospodarce Stanów Zjednoczonych od kilku miesięcy się poprawiają, co także powinno sprzyjać spółkom skoncentrowanym na rynku krajowym (wykres nr 3). W styczniu skorygowaliśmy nasze nieprzychylne podejście do akcji spółek z Europejskiej Unii Gospodarczej i Walutowej (EMU) na bardziej pozytywne. Większość wskaźników ekonomicznych sugerowała poprawę tempa wzrostu od końca 2016 r. Według wyników naszych analiz, gospodarka EMU znajdowała się na wcześniejszym etapie cyklu biznesowego w porównaniu z gospodarką Stanów Zjednoczonych. Ostatnie miesiące przyniosły poprawę w obszarze inflacji i sprzedaży detalicznej. Wzrost inflacji może stymulować wzrost zysków spółek w EMU, w szczególności w sektorze bankowym, którego udział w indeksie MSCI Europe Index na dzień 31 grudnia wynosił ponad 20%1. Akcje spółek z Europejskiej Unii Gospodarczej i Walutowej notowały w przeszłości lepsze wyniki w porównaniu ze spółkami z innych rynków rozwiniętych w okresach wzrostów rentowności obligacji. Ponadto wskaźniki zysków na akcję na rynkach EMU są korygowane w górę z niskich poziomów. Scenariusz „Ujemny i rosnący” dla indeksu nastrojów konsumentów sprzyja akcjom spółek o małej kapitalizacji ze Stanów Zjednoczonych w porównaniu z akcjami dużych przedsiębiorstw z USA Wykres nr 3: Nastroje konsumentów a różnica pomiędzy wynikami spółek o małej kapitalizacji i spółek o dużej kapitalizacji ze Stanów Zjednoczonych (sześć miesięcy do sześciu miesięcy) Styczeń 2007 r. — grudzień 2016 r. 6MOM 15% Z-Score R/R (%) 4% 3% 10% 2% Wskaźniki statystyczne dla światowych rynków akcji PORI prognozowany sześciomiesięczny zwrot 5% POFA 4% NERI NEFA 9% Średni 3% 5% 5% Definicje 1% 0% PORI Dodatnia zmiana miesiąc do miesiąca i przyspieszenie -5% POFA Dodatnia zmiana miesiąc do miesiąca i spowolnienie -2% -10% NERI Ujemna zmiana miesiąc do miesiąca i przyspieszenie -3% -15% NEFA Ujemna zmiana miesiąc do miesiąca i spowolnienie 0% -1% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 USIndeks Consumer Confidence Index (LHS) nastrojów konsumentów w Stanach Zjednoczonych (oś lewa) ® Index (oś prawa) Russell2000® 2000®Index Index–— Russell 1000Index Russell Russel 1000® (RHS) Źródło: Thomson Reuters Datastream. Dane na dzień 15 stycznia 2017 r. Akcje spółek o małej kapitalizacji są reprezentowane przez indeks Russell 2000® Index, a akcje spółek o dużej kapitalizacji są reprezentowane przez indeks Russell 1000® Index. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać publicznie. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 5 Wydatki kapitałowe w Stanach Zjednoczonych wzrosły po wyborach prezydenckich, a dane ekonomiczne w USA były generalnie solidne. Gama wspierających inflację wskaźników ekonomicznych w Stanach Zjednoczonych rozszerzyła się w styczniu, choć koszty żywnośc i i energii zanotowały w grudniu umiarkowany spadek. Wskaźniki zatrudnienia w Stanach Zjednoczonych poprawiają się i powinny, według nas, wciąż dobrze wróżyć dla wzrostów płac (wykres nr 4). Zaostrzone warunki na rynku pracy w Stanach Zjednoczonych przemawiają za słusznością naszej tezy o umacniającej się presji inflacyjnej. Co więcej, luka między stopą bezrobocia a bezrobociem stabilizującym stopę inflacji (NAIRU) najwyraźniej została wyeliminowana. Wskaźniki inflacji zasadniczej, inflacji cen nieruchomości mieszkaniowych oraz inflacji dóbr podstawowych szły w górę, co sprzyja osiąganiu progów rentowności przez papiery TIPS, w szczególności przy wciąż niskich oczekiwaniach rynkowych. Co więcej, inflacja kosztów opieki medycznej powiększała w ostatnich miesiącach inflację bazową w Stanach Zjednoczonych. Ogólne trendy związane z wyższymi cenami ropy naftowej oraz większą stabilnością dolara amerykańskiego także sugerowały prawdopodobny dalszy wzrost inflacji, ponieważ kierunek zmian w tych dwóch obszarach zwykle wyprzedza zmiany indeksu wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI) o sześć miesięcy. Choć wybrane wskaźniki ekonomiczne w Stanach Zjednoczonych zanotowały osłabienie na przestrzeni ostatnich miesięcy, wydajność produkcji wzrosła, co przełożyło się na lepsze dane zawarte w raportach o zyskach amerykańskich spółek. Co więcej, ograniczenie podaży papierów TIPS postrzegamy jako korzystny wskaźnik techniczny. Sądzimy, że Fed może zbyt długo zachowywać ostrożność pod wpływem niepokojących czynników globalnych i dopuścić do zbyt gwałtownego wzrostu inflacji. Potencjalne źródła ryzyka dla trafności tych przewidywań to znaczne spadki cen energii, rozczarowujący wzrost czy też nadspodziewanie duże dysproporcje na rynku pracy oraz płace, które nie rosną w związku z tym ostatnim czynnikiem. Nasze prognozy dla niemieckich obligacji skarbowych są pesymistyczne. Wysokie wyceny i zaostrzone warunki techniczne potwierdzają naszą ocenę, że niemieckie „Bundy” mogą mieć przed sobą pewne trudności. Uważamy, że „Bundy” średnioterminowe były skrajnie przeszacowane przy skrajnie niskiej rentowności w styczniu 2017 r., co sygnalizuje asymetryczny stosunek ryzyka do zwrotu. Ostatnie cykliczne odbicie europejskiego wzrostu i inflacji może zwiększyć wrażliwość rentowności niemieckich obligacji skarbowych na rozszerzanie się spreadów. Rentowność krótkoterminowych i średnioterminowych „Bundów” jeszcze w listopadzie była ujemna, co oznaczało, że inwestorzy musieliby płacić niemieckiemu rządowi za utrzymywanie emitowanych przez niego obligacji. Punkt widzenia komitetu GIC na temat poszczególnych sektorów rynku instrumentów o stałym dochodzie – + N Obligacje skarbowe z rynków rozwiniętych Instrumenty o ratingu inwestycyjnym Instrumenty wysokodochodowe Instrumenty zabezpieczone przed inflacją Papiery dłużne z rynków wschodzących RR: rynki rozwinięte; RW: rynki wschodzące Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. ← Zmiana miesiąc do miesiąca Brak strzałki = brak zmiany w porównaniu z miesiącem poprzednim ← Instrumenty o stałym dochodzie Aktywa ze Stanów Zjednoczonych zabezpieczone przed inflacją wciąż wydają nam się atrakcyjne, przede wszystkim ze względu na korzystne wyceny i dane o zatrudnieniu. Uważamy, że rynek amerykańskich papierów skarbowych zbyt wysoko wycenił mizerny wzrost i konserwatywne podejście do podwyżek stóp procentowych w średniej perspektywie czasowej, nawet biorąc pod uwagę grudniowe podwyższenie stóp procentowych przez Fed oraz większe oczekiwania dotyczące wzrostu i przyszłych podwyżek stóp procentowych. Dlatego uznajemy wyceny papierów skarbowych zabezpieczonych przed inflacją (TIPS) ze Stanów Zjednoczonych za atrakcyjne z punktu widzenia ich progów rentowności2. W średniej lub dłuższej perspektywie czasowej progi rentowności instrumentów TIPS wydawały nam względnie niskie (przy stanie na 31 stycznia), jednak odbicie na rynku tych instrumentów w ostatnich miesiącach może, według nas, częściowo zniwelować ich potencjał do dalszego generowania dobrych wyników. Ostatnie sygnały wzrostu inflacji i poprawy kondycji gospodarki w strefie euro mogą przełożyć się na większą presję skłaniającą EBC do redukowania skali comiesięcznego skupu obligacji (wykresy nr 5 i 6). Sądzimy, że EBC raczej nie będzie jeszcze bardziej obniżać stóp procentowych, co, według nas, ogranicza szanse na dalsze wzrosty cen tych papierów. Niepewność budziła kwestia najniższej rentowności, przy której EBC nadal skupowałby „Bundy”, ponieważ EBC pozostawił otwartą możliwość kupowania tych aktywów przy rentowności poniżej stopy depozytowej. Wskaźniki techniczne sugerowały ponadto, że niemieckie „Bundy” osiągnęły poziom przeszacowania, biorąc pod uwagę ograniczenia dotyczące inwestycji EBC w te papiery. EBC najwyraźniej akceptuje umiarkowany wzrost, a ostatnie dane ekonomiczne sygnalizują poprawę, co potwierdza nasze założenia. Jednym ze źródeł ryzyka dla słuszności przyjętych założeń jest rozczarowujący wzrost w strefie euro prowadzący do recesji. Zaostrzone warunki na rynku pracy w Stanach Zjednoczonych w przeszłości zwykle prowadziły do większej inflacji płac Wykres nr 4: Luka pomiędzy stopą NAIRU a stopą bezrobocia a średnie zarobki godzinowe Czerwiec 1984 r. — grudzień 2016 r. -2.0% 4.5% -1.0% NIEDOBÓR SIŁY ROBOCZEJ 0.0% NADWYŻKA SIŁY ROBOCZEJ 1.0% 4.0% 3.5% 3.0% 2.0% 2.5% 3.0% 2.0% 4.0% 1.5% 5.0% 1.0% 1984 1988 1992 1996 2000 2004 2008 2012 2016 Recession Recesja Unemployment Gap:NAIRU NAIRUa Unemployment (LHS, Lag, Inverted) Luka pomiędzy stopą stopą bezrobocia Rate (oś lewa, dane2Q z opóźnieniem za II Average Hourly Earnings: Total Private Nonfarm (RHS) kw., wykres odwrócony) Średnie zarobki godzinowe: razem w sektorze prywatnym poza rolnictwem (oś prawa) Źródło: Thomson Reuters Datastream, Biuro Budżetowe Kongresu, Biuro Statystyki Pracy (USA). Dane na dzień 15 stycznia 2017 r. NAIRU („Non-Accelerating Inflation Rate of Unemployment”) — stopa bezrobocia stabilizująca poziom inflacji. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać publicznie. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 6 Inflacja w Europie utrzymuje się poniżej 2procentowego celu inflacyjnego Europejskiego Banku Centralnego Wykres nr 5: Indeks wzrostu cen konsumenckich (CPI) w strefie euro — zmiana rok do roku Styczeń 2012 r. — grudzień 2016 r. Zasadnicza stopa CPI w Europie powinna rosnąć wraz ze wzrostem cen ropy Brent, ale bazowa stopa CPI prawdopodobnie utrzyma się na stabilnym poziomie Wykres nr 6: Zasadnicza stopa CPI w strefie euro a cena ropy Brent w euro Styczeń 2007 r. — styczeń 2017 r. 3.0% Roczna procentowa zmiana 5% 2.5% 2.0% Roczna procentowa zmiana 150% 4% 1.5% 100% 3% 50% 1.0% 2% 0.5% 0% 1% 0.0% -0.5% -1.0% 2012 -50% 0% 2013 2014 2015 Overall ŁącznaCPI stopa CPI CPIExcluding z wyłączeniem cenand energii i żywności Food CPI Energy Unprocessed nieprzetworzonej CPI Excluding Energy, Food, Alcohol and Tobacco 2016 CPI z wyłączeniem cen energii, żywności, wyrobów alkoholowych i tytoniowych Źródło: Thomson Reuters Datastream. Dane na dzień 15 stycznia 2017 r. Inwestycje alternatywne Z optymizmem podchodzimy do towarów i surowców w obliczu dalszej ogólnej poprawy danych o globalnej produkcji oraz wskaźników behawioralnych. Jeżeli chodzi o ropę naftową, perspektywy związane z podażą i popytem wydawały nam się bardzo korzystne (wykres nr 7). Wczesne raporty sugerują, że kilka państw członkowskich Organizacji Krajów Eksportujących Ropę Naftową (OPEC) już ograniczyło produkcję ropy w następstwie zawartego w listopadzie porozumienia. Trwa tradycyjny sezon dobrych wyników towarów i surowców, na czele z surowcami energetycznymi. Poprawa trendów długoterminowych, szerokie podstawy dobrej koniunktury na rynku towarowo-surowcowym oraz obniżone nastroje to dodatkowe wskaźniki behawioralne korzystne dla surowców. Ostatni wzrost oczekiwań inflacyjnych nie został, w naszej ocenie, w pełni odzwierciedlony w wyższych cenach ropy (wykres nr 8). Odnotowaliśmy także stabilizację chińskiego wzrostu widoczną w korzystnych danych dotyczących produkcji przemysłowej oferującej wartość dodaną, zatrudnienia w sektorze wytwórczym, sprzedaży detalicznej i produkcji energii elektrycznej. Tym budzącym optymizm wskaźnikom towarzyszy z drugiej strony ujemny zwrot z rolowania kontraktów terminowych3. -1% 2007 2009 2011 Overall ŁącznaCPI stopa(LHS) CPI (oś lewa) 2013 2015 2017 -100% Brent Crude (RHS) Cena ropyPrice BrentinwEuros euro (oś prawa) Źródło: Thomson Reuters, Europejski Bank Centralny. Dane na dzień 20 stycznia 2017 r. Zasadnicza stopa CPI do grudnia 2016 r. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Podtrzymaliśmy także nasze optymistyczne prognozy dla funduszy hedgingowych, a w szczególności dla strategii akcyjnych typu „long/short”, globalnych strategii makroekonomicznych oraz strategii opartych na towarach i surowcach. W przeszłości, gdy wyniki funduszy hedgingowych odbijały się od zaniżonych w stosunku do średniej poziomów, ta klasa aktywów oferowała potencjał solidnych wyników. Niezmiennie obserwujemy poprawę warunków do osiągania potencjalnie korzystnych wyników przez fundusze hedgingowe. Sektorowe rozproszenie wyników akcji spółek ze Stanów Zjednoczonych rozszerzyło się od czasu wyborów; inwestorzy wciąż oceniali cele polityki zapowiadanej przez administrację Trumpa oraz starali się wycenić prawdopodobne cięcia podatków i wyższe wydatki na infrastrukturę. Przykładowo spread wyników między najprężniejszym i najsłabszym sektorem w indeksie S&P 500 powiększył się w 2016 r. po kilku latach utrzymywania się we względnie wąskim zakresie. W przeszłości fundusze hedgingowe generowały dobre wyniki, gdy spread ulegał rozszerzeniu. Co więcej, korelacja pomiędzy stopami zwrotu poszczególnych komponentów indeksu S&P 500 sięgnęła w styczniu rekordowo niskiego poziomu4. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać publicznie. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 7 Spodziewamy się mniejszego wpływu stymulowanych przez luzowanie ilościowe wskaźników beta na rynkach akcji na potencjalne wyniki inwestycji akcyjnych, a sytuacja poszczególnych spółek może mieć w przyszłości większy wpływ na potencjał akcji. Jeżeli chodzi o strategie akcyjne typu „long/short”, uważamy, że połączenie rosnących stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych i trendu rosnącego rozproszenia może okazać się korzystne dla tej strategii. Jednym z potencjalnych źródeł ryzyka dla trafności tych przewidywań jest niepewność polityczna związana z wdrażaniem polityki zapowiadanej przez prezydenta Trumpa oraz licznymi wyborami w strefie euro w pierwszej połowie 2017 r. Wydatki kapitałowe w sektorze ropy naftowej spadają Luka pomiędzy progami rentowności a ceną ropy rozszerza się Wykres nr 7: Wydatki kapitałowe w sektorze ropy naftowej, rok do roku Wykres nr 8: Pięcioletnie progi rentowności i ceny ropy naftowej West Texas Intermediate (WTI) Styczeń 2014 r. — styczeń 2017 r. Styczeń 2014 r. — styczeń 2017 r. R/R 2.4 15% $120 $110 2.2 10% 5% $100 $90 2.0 $80 0% -10% $60 1.6 -15% $50 $40 1.4 -20% 1.2 2014 -25% -30% $70 1.8 -5% 2014 2015 2016 Wydatki kapitałowe w sektorze Oil Capex ropy naftowej Źródło: Thomson Reuters. Dane na dzień 27 stycznia 2017 r. 2017 $30 2015 2016 Five-Year Breakeven Swap (LHS) PięcioletnieInflation swapy powiązane z inflacją (oś lewa) $20 2017 WTI Oilropy Price Cena WTI(RHS) (oś prawa) Źródło: Thomson Reuters. Dane na dzień 27 stycznia 2017 r. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. JAKIE JEST RYZYKO? Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Ceny akcji podlegają wahaniom (często nagłym i gwałtownym) wywoływanym przez czynniki dotyczące poszczególnych spółek, branż czy sektorów lub ogólne warunki panujące na rynkach. Wycena papierów wartościowych selekcjonowanych według kryterium ukrytej wartości może nie rosnąć tak bardzo, jak oczekujemy, lub może wręcz spadać. Inwestycje w mniejsze spółki mogą być szczególnie wrażliwe na zmiany warunków gospodarczych, a perspektywy dalszego rozwoju takich spółek są mniej pewne niż w przypadku dużych, uznanych przedsiębiorstw. Ponadto, inwestycje w takie spółki mogą charakteryzować się większą zmiennością, w szczególności w krótkiej perspektywie. Inwestycje w mniejsze spółki o ograniczonej płynności wiążą się z dodatkowym ryzykiem wynikającym z mniejszych przychodów, ograniczeń produkcyjnych i niewielkiego udziału w rynku. Ceny obligacji generalnie poruszają się w kierunku przeciwnym do kierunku zmian stóp procentowych. Gdy zatem rynkowe ceny obligacji utrzymywanych w portfelu będą korygowane pod wpływem podwyżek stóp procentowych, wartość portfela może pójść w dół. Inwestowanie w instrumenty zagraniczne wiąże się ze szczególnym ryzykiem, np. dotyczącym wahań kursów wymiany walut, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej. Inwestycje na rynkach wschodzących, do których należą także nowe rynki wschodzące, obarczone są większym ryzykiem wynikającym z powyższych czynników, oprócz typowych dla nich ryzyk związanych z względnie niewielkimi rozmiarami, mniejszą płynnością i brakiem odpowiednich ram prawnych, politycznych, biznesowych i społecznych dla rynków papierów wartościowych. Ze względu na to, że wspomniane ramy prawne, polityczne, biznesowe i społeczne są zwykle jeszcze słabiej rozwinięte na nowych rynkach wschodzących, a także występują rozmaite inne czynniki, takie jak podwyższony potencjał skrajnych wahań kursów, braku płynności, barier ograniczających transakcje oraz mechanizmów kontroli giełd, ryzyka związane z rynkami wschodzącymi są nasilone w przypadku nowych rynków wschodzących. Instrumenty pochodne, włącznie ze strategiami zarządzania walutami, wiążą się z kosztami i mogą być przyczyną nadmiernego lewarowania portfela inwestycyjnego, co z kolei może powodować znaczną zmienność i straty (lub zyski) przewyższające wartość inwestycji początkowej. Istnieje ryzyko, że strategia nie osiągnie oczekiwanych wyników lub przyniesie straty w przypadku niedopełnienia zobowiązań przez emitentów papierów. Kursy walut mogą podlegać znacznym wahaniom w krótkim czasie, przez co mogą zaniżać stopy zwrotu z inwestycji. Inwestowanie w sektor nieruchomości wiąże się ze szczególnym ryzykiem, związanym z takimi czynnikami, jak spadek wartości nieruchomości czy większa podatność na niekorzystne trendy ekonomiczne i zmiany regulacji. Inwestowanie w fundusze REIT wiąże się z dodatkowym ryzykiem. Ze względu na to, że fundusze REIT zwykle inwestują w ograniczoną liczbę projektów lub koncentrują się na jednym segmencie rynku, są bardziej podatne na niekorzystne trendy mające wpływ na te projekty lub segmenty niż inwestycje charakteryzujące się większą dywersyfikacją. Inwestowanie w sektor surowcowy wiąże się ze szczególnym ryzykiem, związanym z takimi czynnikami jak większa podatność na niekorzystne trendy ekonomiczne i zmiany regulacji, a ceny papierów z tego sektora mogą podlegać wzmożonym wahaniom, w szczególności w krótkiej perspektywie. Inwestycje w fundusze hedgingowe mają charakter spekulacyjny, wiążą się ze znacznym ryzykiem i są odpowiednie wyłącznie dla osób przygotowanych na ryzyko straty całej zainwestowanej kwoty. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać publicznie. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 8 INFORMACJA NATURY PRAWNEJ Niniejszy materiał ma charakter ogólny, a zawarte w nim treści nie powinny być traktowane jako indywidualne porady lub rekomendacje inwestycyjne dotyczące kupna, sprzedaży lub utrzymania jakichkolwiek inwestycji lub przyjęcia jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Poglądy wyrażone w niniejszym materiale odzwierciedlają punkt widzenia zarządzającego inwestycjami, a wszelkie komentarze, opinie i analizy są w pełni aktualne wyłącznie w dniu ich publikacji i mogą ulec zmianie bez odrębnego powiadomienia. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu czy rynku. Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego materiału. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments („FTI”). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym materiale; inwestor może opierać swe decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane poza USA przez inne podmioty powiązane z FTI i (lub) przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby dowiedzieć się, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym. Wydane w USA przez Franklin Templeton Distributors, Inc., One Franklin Parkway, San Mateo, California 94403-1906, (800) DIAL BEN/342-5236, franklintempleton.com — Franklin Templeton Distributors, Inc. jest głównym dystrybutorem zarejestrowanych w USA produktów Franklin Templeton Investments, które są dostępne wyłącznie pod jurysdykcjami dopuszczającymi, na mocy obowiązującego prawa i przepisów, oferowanie takich produktów lub składanie zapytań ofertowych dotyczących takich produktów. Australia: wydane przez Franklin Templeton Investments Australia Limited (ABN 87 006 972 247) (australijskiego dostawcę usług finansowych posiadającego licencję nr 225328), Level 19, 101 Collins Street, Melbourne, Victoria, 3000. Austria/Niemcy: wydane przez Franklin Templeton Investment Services GmbH, Mainzer Landstraße 16, D-60325 Frankfurt nad Menem, Niemcy. Dopuszczone do użytku w Niemczech przez IHK Frankfurt M., Reg. no. D-F-125-TMX1-08. Kanada: wydane przez Franklin Templeton Investments Corp., 5000 Yonge Street, Suite 900 Toronto, ON, M2N 0A7, faks: (416) 364-1163, (800) 387-0830, www.franklintempleton.ca. FT Solutions w Kanadzie stanowi część Fiduciary Trust Company of Canada, spółki zależnej w całości kontrolowanej przez Franklin Templeton Investments Corp. Dubaj: wydane przez Franklin Templeton Investments (ME) Limited, podmiot działający na podstawie licencji i pod nadzorem Urzędu Regulacji Rynków Finansowych w Dubaju. Oddział w Dubaju: Franklin Templeton Investments, The Gate, East Wing, Level 2, Dubai International Financial Centre, P.O. Box 506613, Dubaj, ZEA, tel.: +9714-4284100, faks: +9714-4284140. Francja: wydane przez Franklin Templeton France S.A., 20 rue de la Paix, 75002 Paryż, Francja. Hongkong: wydane przez Franklin Templeton Investments (Asia) Limited, 17/F, Chater House, 8 Connaught Road Central, Hongkong. Włochy: wydane przez Franklin Templeton International Services S.à.r.l. — oddział we Włoszech, Corso Italia, 1 — Mediolan, 20122, Włochy. Japonia: wydane przez Franklin Templeton Investments Japan Limited. Korea Południowa: wydane przez Franklin Templeton Investment Trust Management Co., Ltd., 3rd fl., CCMM Building, 12 Youido-Dong, Youngdungpo-Gu, Seul, Korea 150-968. Luksemburg/Beneluks: wydane przez Franklin Templeton International Services S.à r.l. podlegającą nadzorowi Commission de Surveillance du Secteur Financier — 8A, rue Albert Borschette, L-1246 Luksemburg — Tel.: +352-46 66 67-1 — Faks: +352-46 66 76. Malezja: wydane przez Franklin Templeton Asset Management (Malaysia) Sdn. Bhd. & Franklin Templeton GSC Asset Management Sdn. Bhd. Polska: wydane przez Templeton Asset Management (Poland) TFI S.A., Rondo ONZ 1; 00-124 Warszawa. Rumunia: wydane przez oddział Franklin Templeton Investment Management Limited w Bukareszcie, 78-80 Buzesti Street, Premium Point, 7th-8th Floor, 011017 Bukareszt 1, Rumunia. Podmiot zarejestrowany w rumuńskim Urzędzie Nadzoru Finansowego pod numerem PJM01SFIM/400005/14.09.2009 oraz notyfikowany i regulowany w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (FCA). Singapur: wydane przez Templeton Asset Management Ltd. Registration No. (UEN) 199205211E, 7 Temasek Boulevard, #38-03 Suntec Tower One, 038987, Singapur. Hiszpania: wydane przez oddział Franklin Templeton Investment Management w Madrycie, profesjonalny podmiot działający w sektorze finansowym pod nadzorem CNMV, José Ortega y Gasset 29, Madryt. Republika Południowej Afryki: wydane przez Franklin Templeton Investments SA (PTY) Ltd., licencjonowanego dostawcę usług finansowych. Tel.: +27 (21) 831 7400, faks: +27 (21) 831 7422. Szwajcaria: wydane przez Franklin Templeton Switzerland Ltd, Stockerstrasse 38, CH-8002 Zurych. Wielka Brytania: wydane przez Franklin Templeton Investment Management Limited (FTIML) z siedzibą pod adresem: Cannon Place, 78 Cannon Street, Londyn EC4N 6HL. Podmiot notyfikowany i regulowany w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (Financial Conduct Authority, FCA). Region krajów skandynawskich: wydane przez Franklin Templeton Investment Management Limited (FTIML), oddział w Szwecji, Blasieholmsgatan 5, SE-111 48 Sztokholm, Szwecja. Tel.: +46 (0) 8 545 01230, faks: +46 (0) 8 545 01239. FTIML jest podmiotem posiadającym zezwolenie na prowadzenie działalności i podlegającym nadzorowi regulacyjnemu sprawowanemu w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (Financial Conduct Authority, FCA) oraz ma pozwolenia na prowadzenie działalności inwestycyjnej w Danii, Szwecji, Norwegii i Finlandii. Ameryki: w USA niniejsza publikacja udostępniana jest wyłącznie pośrednikom finansowym przez Templeton/Franklin Investment Services, 100 Fountain Parkway, St. Petersburg, Florida 33716. Tel.: (800) 239-3894 (połączenie bezpłatne w USA), (877) 3890076 (połączenie bezpłatne w Kanadzie), faks: (727) 299-8736. Inwestycje nie mają ubezpieczenia FDIC, mogą tracić na wartości i nie są objęte gwarancjami bankowymi. Dystrybucja poza USA może być prowadzona przez Templeton Global Advisors Limited lub innych dystrybutorów, pośredników, sprzedawców lub profesjonalnych inwestorów, którym Templeton Global Advisors Limited powierzy dystrybucję tytułów uczestnictwa funduszy Franklin Templeton pod niektórymi jurysdykcjami. Niniejszy materiał nie stanowi oferty sprzedaży ani zachęty do składania oferty kupna papierów wartościowych pod jakąkolwiek jurysdykcją, pod którą byłoby to niezgodne z obowiązującym prawem. 1. Źródło: MSCI. Dane na dzień 31 grudnia 2016 r. 2. Progi rentowności to różnica między rentownością obligacji o stałym dochodzie a rentownością obligacji powiązanej z inflacją. 3. Zwrot z rolowania kontraktów terminowych to zwrot wypracowany przez zastąpienie kontraktu krótkoterminowego kontraktem długoterminowym na rynku kontraktów terminowych futures. Ujemny zwrot z rolowania oznacza, że inwestor odnotuje stratę w przypadku rolowania kontraktu. 4. Źródło: Bloomberg. MSCI nie udziela żadnych gwarancji ani nie ponosi żadnej odpowiedzialności w związku z przedstawionymi danymi MSCI. Dalsze rozpowszechnianie lub wykorzystywanie jest zabronione. Niniejszy raport nie został zatwierdzony ani opracowany przez MSCI. Ważne uwagi i warunki dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie www.franklintempletondatasources.com. Na stronie Please visit www.franklinresources.com www.franklinresources.com można to be znaleźć łącze do lokalnej strony internetowej Franklin Templeton. directed to your local Franklin Templeton website. franklintempletoninstitutional.com Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie publicznie. For rozpowszechniać Financial Professional Use Only. Not For Public Distribution. © 2017 r., © Franklin Templeton Investments. Wszelkie Copyright 2017 Franklin Templeton Investments. Allprawa rightszastrzeżone. reserved. 2/17