ng2 - Dom Maklerski BDM SA

Transkrypt

REDUKUJ
NG2 (CCC)
WYCENA 32,4 PLN
RAPORT ANALITYCZNY
06 LUTY 2009
Grupa NG2 jest zdecydowanym liderem polskiego rynku sprzedaży detalicznej
obuwia i jednym z największych jego producentów w Polsce. Według stanu na
koniec 3Q’08 grupa dysponowała siecią 557salonów, a udział NG2 w bardzo
rozdrobnionym rynku obuwia jest szacowany na 8-10%. Spółka prowadzi
sprzedaż detaliczną w oparciu o salony własne i franczyzowe marek CCC,
BOTI oraz QUAZI oferując w nich produkty z niższej i średniej półki cenowej.
Większą cześć obuwia spółka sprowadza z Chin, dzięki temu jest w stanie
osiągać wyższe marże w porównaniu do innych spółek zajmujących się
sprzedażą obuwia.
Wycena DCF [PLN]
34,4
Wycena porównawcza [PLN]
30,5
Wycena końcowa [PLN]
32,4
Potencjał do wzrostu / spadku
-14,7%
Koszt kapitału
10,4%
Cena rynkowa [PLN]
38,0
Nie bez znaczenia na wyniki spółki ma poziom kształtowania się kursów
walutowych, gdyż przeważająca część importu denominowana jest w USD oraz
EUR. Do 3Q’08 polska waluta systematycznie umacniała się, co korzystnie
wpływało na wyniki spółki. Po trzech kwartałach ubiegłego roku spółka
zanotowała 543,9 mln PLN przychodów ze sprzedaży (+43,2% r/r), z czego
77,9% pochodziło ze sprzedaży w salonach własnych oraz 22,1% z sieci
franczyzowej. W tym okresie zysk z działalności operacyjnej wzrósł o 84,7% do
99,5 mln PLN, a zysk netto NG2 zanotował wzrost o 110,6% do 77,1 mln PLN.
Kapitalizacja [mln PLN]
Szacujemy, że na koniec 2008 roku NG2 zanotowało w 766,7 mln PLN
przychodów ze sprzedaży (+40,8% r/r) przy wzroście łącznej liczby salonów o
123 placówki. Zysk z działalności operacyjnej ukształtował się na poziomie
123,7 mln PLN (+67,5% r/r), a zysk netto wzrósł o 71,6% do 91,7 mln PLN.
Zarząd nie podawał oficjalnych prognoz na 2008 rok, jednakże po 3Q’08
podtrzymywał szacunkowy zysk netto w wysokości 100 mln PLN. Nasze
szacunki są o ok. 10 mln PLN niższe ze względu na wspomnianą wcześniej
deprecjację krajowej waluty, która spadła w 4Q’08 w stosunku do EUR i USD
odpowiednio o 22% i 30% przyczyniając się do wzrostu kosztów
denominowanych w tych walutach. Spółka wykorzystuje zabezpieczenia
transakcji walutowych w postaci kontraktów walutowych z pominięciem opcji.
Stopa zwrotu za 3 mc
-7,3%
-11,5%
-14,4%
ING TFI
6,4%
W 2009 roku prognozujemy, że przychody ze sprzedaży wyniosą 961,7 mln
PLN, zysk operacyjny 136,7 mln PLN, a zysk netto 100,5 mln PLN co pozwoli
wygenerować rentowność netto na poziomie 10,5% w porównaniu z 12,0% w
roku ubiegłym. Dokonując szacunków zwróciliśmy uwagę na mniejszą
dynamikę wzrostu sprzedaży detalicznej oraz osłabienie PLN względem USD
i EUR, co jest istotnym czynnikiem ryzyka dla spółki importującej większość
swoich produktów z Dalekiego Wschodu.
Pozostali
25,7%
1 459,2
Ilość akcji [mln. szt.]
38,4
Cena maksymalna za 6 mc [PLN]
45,6
Cena minimalna za 6 mc [PLN]
36,1
Struktura akcjonariatu:
Dariusz Miłek
55,9%
Leszek Gaczorek
12,0%
Marcin Stebakow
Wartość godziwą NG2 ustaliliśmy na poziomie 1245,0 mln PLN, czyli 32,4 PLN
za akcję. Wyceny dokonaliśmy na bazie modelu zdyskontowanych przepływów
pieniężnych (DCF) oraz na bazie wyceny porównawczej. Przy zastosowaniu
wyceny DCF uzyskaliśmy wartość spółki na poziomie 1320,3 mln PLN, czyli
34,4 PLN za akcję. Analiza porównawcza dała wartość 1169,6 mln PLN czyli
30,5 PLN za akcję. Obu wycenom przypisaliśmy równe wagi wynoszące 50%.
Nasza wycena jest o około 14,7% niższa od obecnej ceny rynkowej. Na tej
podstawie wydajemy rekomendację REDUKUJ.
[email protected]
tel. (0-32) 208-14-38
Beskidzki Dom Maklerski S.A.
ul. 3-go Maja 23, 40-096 Katowice
NG2 (CCC)
WIG znormalizowany
70,0
2006
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
Przychody [mln PLN]
400,9
544,5
766,7
961,7
1 174,5
1 320,8
EBITDA [mln PLN]
67,4
83,0
135,9
155,7
190,6
219,2
50,0
EBIT [mln PLN]
62,0
73,9
123,8
136,7
168,5
194,3
45,0
Zysk netto [mln PLN]
53,2
53,5
91,7
100,5
123,5
143,3
35,0
P/BV*
8,0
7,3
5,0
4,2
3,5
2,9
30,0
P/E*
27,4
27,3
15,9
14,5
11,8
10,2
EV/EBITDA*
21,8
18,5
11,8
10,4
8,6
7,4
EV/EBIT*
23,7
20,7
12,9
11,8
9,7
8,4
65,0
60,0
55,0
40,0
25,0
*przy cenie rynkowej na poziomie 38,0 PLN
Publikowanie w prasie lub w Internecie w części lub całości niniejszego opracowania wymaga zgody sporządzających raport.
Informacje, o których mowa w Rozporządzeniu Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące
instrumentów finansowych lub ich emitentów znajdują się na ostatniej stronie Raportu.
2009-02-01
2009-01-01
2008-12-01
2008-11-01
2008-10-01
2008-09-01
2008-08-01
2008-07-01
2008-06-01
2008-05-01
2008-04-01
2008-03-01
2008-02-01
2008-01-01
2007-12-01
2007-11-01
2007-10-01
20,0
WYCENA I PODSUMOWANIE
Wycena spółki NG2 opiera się na dwóch metodach: modelu zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF)
oraz wycenie porównawczej. W zależności od podejścia otrzymaliśmy różne wyniki.
Wycena porównawcza, oparta na naszych prognozach wyników na lata 2009 – 2011 dała wartość 1 akcji na
poziomie 30,5 PLN, z kolei wycena metodą DCF na lata 2009-2018 sugeruje wartość 1 akcji na poziomie 34,4
PLN. Przy wycenie końcowej jako wagi przyjęliśmy 50% dla wyceny sporządzonej przy użyciu modelu DCF i 50%
dla wyceny porównawczej. Wycena końcowa 1 akcji NG2 wynosi 32,4 PLN.
Podsumowanie wyceny w przeliczeniu na 1 akcję
Waga
Wycena
Wycena modelem DCF [PLN]
50%
34,4
Wycena metodą porównawczą [PLN]
50%
30,5
Wycena spółki [PLN]
32,4
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A.
WYCENA DCF
Wycenę metodą DCF otrzymaliśmy prognozując w horyzoncie 10-letnim free cash flows, a następnie dyskontując
je średnim ważonym kosztem kapitału (WACC). Koszt kapitału własnego został oszacowany na podstawie
rentowności 10-letnich obligacji skarbowych, premii za ryzyko rynkowe oraz współczynnika beta = 1,0.
Główne założenia modelu:

Średnioroczny wzrost skonsolidowanych przychodów spółki (CAGR 2018/2009) prognozujemy na poziomie
5,7%. Oraz zakładamy utrzymanie dwucyfrowej dynamiki przychodów do 2011 roku.
Prognozujemy, że marża brutto na sprzedaży na koniec 2009 roku wyniesie 48,3% po spadku z 49,9%
zanotowanej w 2008 roku. Spadek marży w latach 2008-09 wynikał będzie głównie z deprecjacji polskiej
waluty, co negatywnie wpłynie na koszty zakupu towarów importowanych z Chin (rozliczanych w USD) oraz
kosztów najmu (rozliczanych w EURO). Spodziewamy się, że w kolejnych latach polska waluta zyska na
wartości, przez co marża brutto ze sprzedaży w latach 2011-2012 zanotuje nieznaczny wzrost do poziomu
48,5%.
Szacujemy, że rozwój organiczny korzystnie wpłynie na przychody grupy, co przełoży się na poprawę
efektywności sprzedaży liczonej na metr kwadratowy powierzchni. Według naszych prognoz liczba salonów
sieci franczyzowej będzie ulegać pomniejszeniu kosztem bardziej rentownych salonów własnych. Jednakże
plany otwarć założone przez Zarząd zostały przez nas zrewidowane w dół. Ogólną dynamikę otwarć salonów
w latach 2009-2015 szacujemy odpowiednio na: 121, 107, 93, 73, 52, 36, 21.
Spodziewamy się, że sieć grupy NG2 wyniesie w 2009 roku 715 placówek, co stanowić będzie 20,4% wzrost
r/r. W 2010 ta liczba wzrośnie do 822 (+14,9% r/r) a w 2012 wyniesie 988 punktów handlowych (+8,0% r/r).
W naszych prognozach założyliśmy dynamiczny rozwój marki BOTI, która będzie rozwijana w nowo
powstających galeriach handlowych w mniejszych miastach (15-100 tys. mieszkańców), gdzie planowane są
nowe projekty deweloperskie. Nieznacznie ograniczony zostanie rozwój sieci CCC, która w dalszym ciągu
będzie stanowiła największy udział w przychodach obuwniczej grupy (82,2% na koniec 2008).
Przyjęliśmy, że średni koszt otwarcia 1 mkw wynosi 1,4 tys. PLN, przy czym w prognozach uwzględniliśmy
stopniowy wzrost tego kosztu w zależności od marki. Oprócz powstawania kolejnych salonów, zakładamy, że
konieczne będą nakłady modernizacyjne funkcjonujących lokali.
Zakładamy spłatę wszystkich zobowiązań oprocentowanych spółki do końca 2016 roku.
Przyjęliśmy stopę podatkową przez cały okres prognozy na poziomie 19%.
W naszych prognozach uwzględniliśmy dywidendę dla akcjonariuszy począwszy od jej wypłaty z zysku
uzyskanego w roku 2008.
Wzrost FCFF w okresie rezydualnym zakładamy na poziomie 1,0%.
Do obliczeń przyjęliśmy 38 400 tys. akcji.
Końcowa wartość jednej akcji jest wyceną na dzień 6 lutego 2009 roku.
Metoda DCF dała wartość spółki na poziomie 1 320,3 mln PLN. W przeliczeniu na 1 akcję daje to wartość
34,4 PLN.
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 2
Model DCF
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
Przychody ze sprzedaży [mln PLN]
961,7
1 174,5
1 320,8
1 418,7
1 481,0
1 524,2
1 551,1
1 569,1
1 580,8
1 587,9
EBIT [mln PLN]
136,7
168,5
194,3
209,6
220,7
227,3
231,1
234,5
235,5
236,5
Stopa podatkowa
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
19,0%
Podatek od EBIT [mln PLN]
26,0
32,0
36,9
39,8
41,9
43,2
43,9
44,6
44,7
44,9
NOPLAT [mln PLN]
110,7
136,5
157,3
169,8
178,8
184,1
187,2
190,0
190,7
191,6
Amortyzacja [mln PLN]
19,0
22,0
25,0
27,7
30,1
32,1
33,8
35,2
36,4
37,4
CAPEX [mln PLN]
-49,6
-51,3
-52,5
-52,1
-50,2
-49,2
-48,1
-47,6
-47,4
-46,9
Inwestycje w kapitał obrotowy [mln PLN]
-59,7
-86,0
-59,1
-39,5
-25,2
-17,5
-10,9
-7,3
-4,7
-2,9
FCF [mln PLN]
20,4
21,3
70,7
105,8
133,4
149,6
161,9
170,3
175,0
179,2
Suma DFCF [mln PLN]
663,9
Wartość rezydualna [mln PLN]
Zdyskontowana wart. rezydualna [mln PLN]
Wartość firmy EV [mln PLN]
Dług netto [mln PLN]
1 936,7
778,2
1 442,1
121,7
Wartość kapitału własnego [mln PLN]
1 320,3
Ilość akcji [tys.szt]
38 400
Wartość kapitału na akcję [PLN]
wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym: +1,0%
34,4
Przychody zmiana r/r
25,4%
22,1%
12,5%
7,4%
4,4%
2,9%
1,8%
1,2%
0,7%
0,5%
EBIT zmiana r/r
10,5%
23,3%
15,3%
7,9%
5,3%
3,0%
1,6%
1,5%
0,4%
0,4%
FCF zmiana r/r
33,5%
4,5%
232,6%
49,6%
26,1%
12,1%
8,3%
5,1%
2,8%
2,4%
Marża EBITDA
16,2%
16,2%
16,6%
16,7%
16,9%
17,0%
17,1%
17,2%
17,2%
17,3%
Marża EBIT
14,2%
14,3%
14,7%
14,8%
14,9%
14,9%
14,9%
14,9%
14,9%
14,9%
Marża NOPLAT
11,5%
11,6%
11,9%
12,0%
12,1%
12,1%
12,1%
12,1%
12,1%
12,1%
CAPEX / Przychody
5,2%
4,4%
4,0%
3,7%
3,4%
3,2%
3,1%
3,0%
3,0%
3,0%
CAPEX / Amortyzacja
261,4%
232,8%
210,2%
188,1%
167,0%
153,4%
142,5%
135,2%
130,1%
125,3%
Zmiana KO / Zmiana przychodów
30,6%
40,4%
40,4%
40,4%
40,4%
40,4%
40,4%
40,4%
40,4%
40,4%
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
Stopa wolna od ryzyka
5,3%
5,3%
5,3%
5,3%
5,3%
5,3%
5,3%
5,3%
5,3%
5,3%
Premia za ryzyko
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
Premia kredytowa
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
1,5%
Koszt kapitału własnego
10,3%
10,3%
10,3%
10,3%
10,3%
10,3%
10,3%
10,3%
10,3%
10,3%
Udział kapitału własnego
66,3%
70,5%
73,4%
78,5%
83,0%
89,0%
94,2%
98,6%
100,0%
100,0%
Koszt kapitału obcego po opodatkowaniu
5,5%
5,5%
5,5%
5,5%
5,5%
5,5%
5,5%
5,5%
5,5%
5,5%
Udział kapitału obcego
33,7%
29,5%
26,6%
21,5%
17,0%
11,0%
5,8%
1,4%
0,0%
0,0%
WACC
8,7%
8,9%
9,1%
9,3%
9,5%
9,8%
10,1%
10,3%
10,3%
10,3%
Kalkulacja WACC
Beta
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 3
Wrażliwość modelu DCF: beta / wzrost lub spadek FCF w okresie rezydualnym
wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym
beta
-1,0%
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
7,0%
0,70
36,5
39,2
42,5
46,7
52,5
60,6
72,9
93,8
137,5
0,80
34,3
36,6
39,4
43,1
47,8
54,3
63,9
79,1
107,4
0,90
32,3
34,3
36,8
39,9
43,8
49,2
56,8
68,2
87,8
1,00
30,5
32,2
34,4
37,0
40,4
44,9
51,0
59,9
74,1
1,10
28,8
30,4
32,2
34,5
37,4
41,1
46,1
53,2
63,9
1,20
27,3
28,7
30,3
32,3
34,8
37,9
42,1
47,8
56,1
1,30
25,9
27,1
28,6
30,3
32,5
35,2
38,6
43,3
49,9
Wrażliwość modelu DCF: premia za ryzyko / wzrost lub spadek FCF w okresie rezydualnym
wzrost / spadek FCF w okresie rezydualnym
premia
za
ryzyko
-1,0%
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
7,0%
3,0%
39,0
42,0
45,9
51,0
58,0
68,2
84,5
114,8
190,1
4,0%
34,3
36,6
39,4
43,1
47,8
54,3
63,9
79,1
107,4
5,0%
30,5
32,2
34,4
37,0
40,4
44,9
51,0
59,9
74,1
6,0%
27,3
28,7
30,3
32,3
34,8
37,9
42,1
47,8
56,1
7,0%
24,6
25,7
27,0
28,5
30,4
32,7
35,6
39,5
44,9
8,0%
22,3
23,2
24,2
25,4
26,8
28,6
30,7
33,5
37,1
9,0%
20,3
21,0
21,8
22,8
23,9
25,2
26,9
28,9
31,5
Wrażliwość modelu DCF: beta / premia za ryzyko
beta
3,0%
premia za
ryzyko
0,7
0,8
0,9
1,0
1,1
1,2
1,3
1,4
1,5
53,5
50,7
48,2
45,9
43,8
41,8
40,0
38,3
36,8
4,0%
47,4
44,5
41,8
39,4
37,3
35,3
33,5
31,8
30,3
5,0%
42,5
39,4
36,8
34,4
32,2
30,3
28,6
27,0
25,5
6,0%
38,3
35,3
32,7
30,3
28,2
26,4
24,7
23,2
21,8
7,0%
34,8
31,8
29,2
27,0
25,0
23,2
21,6
20,2
18,9
8,0%
31,8
28,9
26,4
24,2
22,3
20,6
19,1
17,7
16,5
9,0%
29,2
26,4
23,9
21,8
20,0
18,4
16,9
15,7
14,5
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 4
WYCENA PORÓWNAWCZA
Wyceny porównawczej dokonaliśmy w oparciu o wskaźniki ośmiu spółek działających w handlu detalicznym,
wśród których znalazły się: trzy polskie, dwie włoskie, po jednej z Anglii, Szwecji i Hiszpanii. Analizę spółek oparto
na trzech wskaźnikach: P/E, EV/EBITDA, EV/EBIT. Każdemu ze wskaźników przypisaliśmy wagę 33%. Analiza
porównawcza oparta jest na trzech latach 2009-2011, dla których ustaliśmy równe wagi wynoszące po 33%.
Końcowa wycena metodą porównawczą jest średnią ważoną wycen na podstawie wskaźników za poszczególne
lata.
Przy obecnej cenie rynkowej, w odniesieniu do wskaźnika P/E obuwnicza grupa notowana jest z 21% premią do
grupy porównawczej dla roku 2009, oraz 4% dyskontem dla roku 2011. W przypadku EV/EBIT i EV/EBITDA
premia w 2008 roku wynosi odpowiednio 29% i 42%. W kolejnych latach premia dla wskaźnika EV/EBIT wynosi
17% oraz 8%. W przypadku wskaźnika EV/EBITDA NG2 notowany jest z premią, która wynosi odpowiednio 31%
oraz 22%. Porównując wyniki NG2 ze średnimi wskaźnikami innych spółek otrzymaliśmy wartość spółki na
poziomie 1 169,6 mln PLN, co odpowiada 30,5 PLN na jedną akcję. Udział wyceny porównawczej w końcowej
wycenie wynosi 50%.
P/E
EV/EBITDA
EV/EBIT
2009P
2010P
2011P
2009P
2010P
2011P
2009P
2010P
2011P
LPP
9,7
9,0
8,2
6,5
5,8
5,2
7,9
7,1
6,4
Wojas
10,0
7,6
6,5
9,6
7,4
6,4
11,7
9,0
8,1
NFI EMF
7,5
6,8
6,3
4,3
4,0
3,8
5,9
5,6
5,5
Geox
10,6
10,1
8,9
5,7
5,4
4,9
6,8
6,6
5,9
Tod's
11,5
11,5
11,4
5,4
5,2
5,2
6,6
6,3
6,4
Inditex
14,3
13,9
13,3
7,3
7,0
6,5
9,8
9,4
8,8
MARKS & SPENCER
12,0
11,1
11,0
6,5
5,8
5,2
10,1
9,4
8,4
Hennes & Mauritz AB
17,3
16,3
16,0
11,3
10,5
10,1
12,3
11,3
10,9
Średnia
11,6
10,8
10,2
7,1
6,4
5,9
8,9
8,1
7,5
NG2
14,0
11,4
9,8
10,1
8,3
7,2
11,5
9,4
8,1
Premia / dyskonto
21%
6%
-4%
42%
31%
22%
29%
17%
8%
Wycena wg wskaźnika
30,4
34,7
38,1
24,5
27,0
29,2
27,6
30,8
33,7
Waga roku
33%
33%
33%
33%
33%
33%
33%
33%
33%
Wycena wg wskaźników
34,4
26,6
30,4
Waga wskaźnika
33%
33%
33%
Wycena 1 akcji [PLN]
30,5
Porównanie rentowności EBIT
0,00%
5,00%
10,00%
15,00%
20,00%
25,00%
NG2
LPP
Wojas
NFI EMF
Geox
Tod's
Inditex
MARKS & SPENCER
Hennes & Mauritz AB
2008
2009
2010
2011
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 5
GŁÓWNE CZYNNIKI RYZYKA
Poniżej wyodrębniliśmy możliwe czynniki ryzyka inwestycji w akcje NG2:

ryzyko związane z odpowiednią lokalizacją salonów
ryzyko związane z opóźnieniami w otwieraniu nowych powierzchni handlowych
ryzyko związane z rosnącymi kosztami produktów importowanych
ryzyko zmian stóp procentowych w związku z zawartymi umowami kredytowymi
ryzyko ogólnej sytuacji gospodarczej w Polsce
ryzyko sezonowości sprzedaży i warunki pogodowe
ryzyko wprowadzenia nowych regulacji celnych i podatkowych na importowane towary
ryzyko wahań kursów walutowych związanych z rozliczaniem kosztów w walutach obcych i denominowaniem
ich w PLN.
WYNIKI FINANSOWE
3Q’08
Po trzech kwartałach ubiegłego roku zysk netto NG2 wzrósł o 110,6%, do 77,1 mln PLN, zysk operacyjny
o 84,7%, do 99,5 mln PLN, a przychody ze sprzedaży o 43,2%, do 543,9 mln PLN. W samym 3Q’08 zysk netto
wzrósł o 226%, do 27,2 mln PLN, zysk operacyjny o 211,2%, do 35,5 mln PLN, a przychody o 57,5%, do 203,9
mln PLN. W osiągnięciu tak dobrych wyników pomogła spółce, zyskująca na wartości krajowa waluta, która
sprawiła, iż koszty rozliczane w EUR i USD stanowiły mniejszy ciężar.
Po 3Q’08 największy udział w przychodach z segmentu detalicznego miała marka CCC (82,3%). Wartościowo
sieć ta uzyskała 323,1 mln PLN, co stanowiło 56,7% wzrost r/r. Na drugim miejscu z udziałem 12,2% znalazła się
sieć BOTI - 47,8 mln PLN (+99,0% r/r). Salony QUAZI sprzedały towar o wartości 21,7 mln PLN (+41,0% r/r)
i miały 5,5% udział w detalicznych przychodach grupy. Działalność hurtowa, do której zaklasyfikowana jest sieć
franczyzowa oraz salony czeskie marki CCC wyniosła 117,9 mln PLN. Usługi najmu stanowiły 11,2 mln PLN
przychodów ze sprzedaży.
Marża brutto ze sprzedaży po dziewięciu miesiącach 2008 roku wyniosła 52,6% i była ona o 4,5 punktu
procentowego wyższa od zanotowanej w porównywalnym okresie rok wcześniej. Rentowność operacyjna
wynosiła 17,1%, wobec 13,8% w 2008 roku.
W ciągu pierwszych dziewięciu miesięcy ubiegłego roku spółka otworzyła 86 placówek (134 w ujęciu rok do roku).
Na koniec września łącznie było 557 placówek, w tym 307 salonów CCC w Polsce i 19 w Czechach, 202 sklepy
BOTI oraz 29 butików QUAZI. Z tego 374 punktów to sklepy własne, a pozostałe to punkty franczyzowe. Rozwój
sieci sprzedaży powoduje, że przychody w przeliczeniu na metr kwadratowy powierzchni handlowej rosną, lecz
zdaniem prezesa NG2, cały czas są jednak poniżej oczekiwań. W sieci CCC miesięcznie to 575 PLN (+15,2%
r/r), w salonach BOTI wynoszą 478 PLN, a w butikach QUAZI 516 PLN (+51,6% r/r). Według szacunków Zarządu
powinny one przez kolejne lata rosnąć przynajmniej o 10% rocznie.
Wyniki skonsolidowane spółki [mln PLN]
3Q'07
3Q'08
zmiana r/r
1-3Q'07
1-3Q'08
zmiana r/r
2006
2007
zmiana r/r
Przychody
129,4
203,9
57,5%
379,7
543,9
43,2%
400,9
544,5
35,8%
Zysk brutto ze sprzedaży
61,8
102,2
65,4%
189,8
284,4
49,9%
181,7
278,9
53,5%
EBITDA
13,6
38,4
182,3%
59,7
108,3
81,2%
67,4
83,0
23,1%
EBIT
11,4
35,5
211,2%
53,9
99,5
84,7%
62,0
73,9
19,1%
Zysk (strata) brutto
10,2
33,1
225,0%
44,8
91,5
104,5%
64,8
63,6
-2,0%
Zysk (strata) netto
8,4
27,2
225,9%
36,6
76,0
107,9%
53,2
53,5
0,5%
Marża zysku brutto ze sprzedaży
48,1%
52,6%
48,1%
52,6%
45,3%
51,2%
Marża EBITDA
15,3%
18,7%
15,3%
18,7%
16,8%
15,3%
Marża EBIT
13,8%
17,1%
13,8%
17,1%
15,5%
13,6%
Marża zysku netto
10,0%
13,5%
10,0%
13,5%
13,3%
9,8%
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., spółka
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 6
Przychody obuwniczej spółki rosły zdecydowanie szybciej niż koszty sprzedaży (43,2% vs. 36,6% r/r) głównie za
sprawą znacznego wzrostu obrotów w sklepach działających przez co najmniej 12 miesięcy. W przypadku sieci
CCC poprawa wyniosła 11,4%, w sklepach BOTI 26,8 %, a w punktach QUAZI 37,7%.
Przychody ze sprzedaży w porównywalnych salonach r/r
35,0%
60,0%
CCC
30,0%
30,1%
25,0%
50,0%
20,0%
45,0%
15,0%
40,0%
8,4%
47,8%
44,3%
46,7%
44,1%
39,3%
40,1%
38,0%
11,1% 11,4%
10,0%
QUAZI
56,6%
55,0%
37,7%
35,0%
7,9%
5,0%
3,6%
0,3%0,6%
30,0%
4,8%
25,0%
0,0%
I
I-II
I-III
I-IV
I-V
I-VI
I-VII
I-VIII
I
I-IX
I-II
I-III
I-IV
I-V
I-VI
I-VII
I-VIII
I-IX
30,0%
BOTI
25,0%
26,8%
24,5%
20,6%20,6%
20,0%
19,9%
21,6%
15,0%
9,1%
10,0%
5,0%
0,0%
I
I-II
-5,0%
I-III
I-IV
-4,7%
-4,0%
I-V
I-VI
I-VII I-VIII
I-IX
-10,0%
Szacujemy, że spółka zanotuje w 2008 roku przychody na poziomie ponad 766,7 mln PLN, zysk operacyjny w
wysokości 123,8 mln PLN oraz zysk netto wyniesie 91,7 mln PLN. Nasze prognozy powstały przy założeniu, że
na wyniki istotne wpłynie osłabienie się polskiej waluty w 4Q’08, która straciła 21,7% w stosunku do EUR
i niespełna 30% w stosunku do USD. Sytuacja ta spowoduje istotny spadek marży brutto ze sprzedaży w 4Q’08,
którą na koniec 2008 roku szacujemy na poziomie 49,9% wobec 51,2% zanotowanej na koniec 2007 roku.
Szacunek skonsolidowanych wyników za 2008 rok
4Q'07
4Q'08 P
zmiana r/r
2007
2008 P
zmiana r/r
Przychody
164,8
222,9
35,3%
544,5
766,7
40,8%
Zysk brutto ze sprzedaży
89,1
97,8
9,7%
278,9
382,2
37,1%
EBITDA
23,3
27,6
18,4%
83,0
135,9
63,6%
67,5%
EBIT
20,0
24,2
21,0%
73,9
123,8
18,8
21,7
15,4%
63,6
113,2
78,2%
Zysk (strata) netto
16,9
15,7
-7,2%
53,5
91,7
71,5%
Marża zysku brutto ze sprzedaży
54,1%
43,9%
51,2%
49,9%
Marża EBITDA
14,1%
12,4%
15,3%
17,7%
Marża EBIT
12,2%
10,9%
13,6%
16,1%
Marża zysku netto
10,2%
7,0%
9,8%
12,0%
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 7
Zakładamy, że obecna sytuacja na ryku walutowym w kolejnych latach ustabilizuje się, co przyczyni się do
umocnienia krajowej waluty. Szacujemy, że w 2009 kursy walut będą kształtowały się następująco:
EUR/PLN=4,39 i USD/PLN=3,24. Jak również w kolejnych latach oczekujemy spadku wyżej wymienionych
wartości ze względu na planowane wejście Polski do systemu ERM2. Nie bez znaczenia na wyniki osiągane w
kolejnych okresach mają podstawowe koszty działalności do których zaliczyć możemy m.in.: czynsze (usługi
obce) i wynagrodzenia. Rozwój sieci sprzedaży będzie powodował presję na spadek marż, jednakże spadek
dynamiki płac w połączeniu z rosnącą siłą przetargową spółki oraz planami rozwoju w mniejszych miastach
powinien przekładać się na proporcjonalnie większą wartość dodaną. Dodatkowo Zarząd w czasach spowolnienia
gospodarczego jakie niewątpliwe czeka nas w 2009 roku zapowiada dyscyplinę kosztową.
Wyniki skonsolidowane w ujęciu kwartalnym [mln PLN]
przchody ze sprzedaży
marza brutto ze sprzedaży zanulalizowana
marza brutto ze sprzedaży
60,0%
250
55,0%
200
50,0%
150
45,0%
100
40,0%
50
35,0%
30,0%
2Q'06
3Q'06
4Q'06
1Q'07
2Q'07
3Q'07
4Q'07
1Q'08
2Q'08
3Q'08
lip-08
1Q'06
mar-08
0
4Q'08P
Źródło: Spółka, P - prognoza Beskidzki Dom Maklerski S.A.,
RYNEK WALUTOWY
EUR/PLN
100 JPY/PLN
sty-07
5,0
lip-06
Kurs PLN w stosunku do USD, EUR, JPY [dane miesięczne]
USD/PLN
4,5
4,0
3,5
3,0
2,5
2,0
lis-08
sty-09
wrz-08
maj-08
lis-07
sty-08
lip-07
wrz-07
maj-07
mar-07
lis-06
wrz-06
maj-06
mar-06
lis-05
sty-06
lip-05
wrz-05
maj-05
sty-05
mar-05
1,5
Wzrastający w 4Q’08 kurs walut w stosunku do PLN przyczynił się do znacznego wzrostu kosztów wśród
krajowych importerów. Z uwagi na fakt, iż wszystkie przychody grupy NG2 rozliczane są w PLN, a większość
kosztów ponoszona jest w walutach obcych (praktycznie całość importu denominowana jest w USD i EUR,
w którym też znaczny odsetek stanowią czynsze), które będą rzutować na strukturę kosztów w przyszłych
okresach, ewentualną zmianę zaopatrzenia oraz wykazywane różnice kursowe w rachunku zysków i strat.
Większa część importu (95%) pochodzi z Chin, dlatego nie bez znaczenia pozostaje poziom kurs waluty chińskiej
w stosunku do USD oraz EUR. Spółka przyznaje, że stosuje zabezpieczenia transakcji walutowych w postaci
kontraktów walutowych z pominięciem opcji.
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 8
Udział kosztów rodzajowych w kosztach działalności grupy NG2 w 2007 roku
4,9%
1,0% 4,1%
6,3%
38,4%
44,4%
1,0%
am ortyzacja razem
zużycie m ateriałów i energii
usługi obce
podatki i opłaty
w ynagrodzenia
św iadczenia na rzecz pracow ników
pozostałe
Udział kosztów rodzajowych w kosztach działalności grupy NG2 w 1H’07 oraz 1H’08
1H’07
1,01% 3,92%
7,22%
1H’08
5,07% 0,21% 3,88%
6,02%
7,21%
8,61%
38,52%
42,34%
0,97%
43,96%
1,05%
PRZYCHODY I RENTOWNOŚĆ
Budując model dokonaliśmy podziału przychodów według segmentów, w których działa spółka oraz marek CCC,
BOTI oraz QUAZI. W kolejnych latach, podobnie jak miało to miejsce wcześniej, głównym źródłem przychodów
spółki będzie sprzedaż generowana przez salony własne marki CCC zlokalizowane w Polsce. Po 3Q’08 udział tej
marki w przychodach ze sprzedaży detalicznej kształtował się na poziomie 82,3%.
W naszych założeniach uwzględniliśmy dynamiczny rozwój salonów własnych sieci BOTI, która do 2010 roku
przeszło podwoi liczbę placówek, z ok. 140 zanotowanych na koniec 2008 roku. Udział tej marki w przychodach
ze sprzedaży detalicznej będzie systematycznie wzrastał z 12,5% do 23,2% na koniec 2012 roku. Założyliśmy, że
grupa NG2 będzie na koniec 2008 roku dysponować siecią 594 placówek (co stanowić będzie wzrost o 123
salony +26,1% r/r). Szacujemy, że w przeciągu najbliższych dwóch spółce uda się otworzyć ponad 100 salonów
rocznie, wobec czego liczba wszystkich placówek wzrośnie do 715 w 2009 roku oraz 822 w 2010 roku. Rozwój
sieci w kraju w dużej mierze uzależniony jest od powstania nowych centrów handlowych w atrakcyjnych
lokalizacjach. Spodziewamy się, że spółka będzie również poszerzać swoją sieć w Czechach, która do 2010 roku
powiększy się o 18 nowych placówek. Łączny CAPEX (zarówno nowopowstałe salony jak i modernizacje
istniejących oraz pozostałe nakłady inwestycyjne) szacujemy na 205,6 mln PLN w latach 2009-12.
Szacujemy, że CAGR 2018/2009 całkowitej sprzedaży wyrażonej w PLN spółki wyniesie 5,7%. Spodziewamy się,
że do 2011 roku dynamika przychodów utrzyma się na poziomie dwucyfrowym lecz w związku z niekorzystnym
poziomem kursu walutowego będzie nieznacznie niższa od dynamiki kosztów w latach 2008-2010. Estymujemy,
że w dalszym ciągu motorem napędowym będzie sprzedaż detaliczna w salonach własnych zlokalizowanych w
Polsce, jednakże zwracamy uwagę na możliwość ograniczenia wydatków konsumenckich wywołanych większą
skłonnością do oszczędzania w dobie spowolnienia gospodarczego. Rozwój spółki będzie odbywał się w głównej
mierze o bardziej rentowne salony własne, tym samym zakładamy możliwość zamiany obecnych salonów
franczyzowych spółki oraz ich rebrandingu głównie na rzecz marek CCC oraz BOTI. Obecny udział salonów
własnych marki CCC w detalicznych przychodach grupy spadnie z ponad 82% w 2008 roku do około 70,9%
w 2012 roku, na rzecz salonów BOTI, które zanotują w tym okresie wzrost udziału z 12,5% do 23,2%.
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 9
Szacujemy, że udział segmentu detalicznego w kolejnych latach będzie systematycznie wzrastał z 76,4% na
koniec 2008 do 86,6% w 2012 roku, gdzie pozostanie na stabilnym poziomie do końca naszej szczegółowej
prognozy. Spodziewamy się, że na przestrzeni kilku najbliższych lat dynamicznie powinny rosnąć liczba
nowopowstałych salonów własnych spółki, co przyczyni się do wzrostu przychodów ze sprzedaży. Planowany
rozwój poprzez budowę galerii handlowych w mniejszych miastach (15-50 tys. mieszkańców), w których spółka
jeszcze nie zaistniała, przyczyną się do zwiększenia udziału w polskim rynku obuwniczym, który aktualnie
szacowany jest na 8-10%. Dobra oferowane przez podmioty NG2 należą do dóbr pierwszej potrzeby, dodatkowo
zważywszy na fakt, iż cena kształtuje się na niższym i średnim przedziale cenowym, co w dobie kryzysu powinno
korzystnie oddziaływać na przychody. Grudniowe dane odnośnie sprzedaży detalicznej wskazują, iż konsumpcja
uważana przez motor polskiej gospodarki wzrosła „zaledwie” o 6,6% r/r (w 1H’08 kształtowała się ona na
poziomie dwucyfrowym). Najmocniej wzrosła sprzedaż ubrań i obuwia (+31,7% r/r). (Patrz: Wykres str.14).
Spodziewamy się, że na koniec 2008 roku rentowność brutto ze sprzedaży grupy NG2 wyniosła 49,9%
w porównaniu do 51,2% zanotowanej w 2007 roku. W kolejnych okresach spodziewamy się dalszego spadku
tego wskaźnika do poziomu 48,0% w 2010 roku. Uważamy, że po tym okresie zawirowania na rynku walutowym
powinny ustabilizować się, jednakże w dalszym ciągu nie bez znaczenia na marżę brutto ze sprzedaży pozostaną
koszty usług obcych, głównie czynszów płaconych w większości w EUR (ok. 44% udziału w kosztach) oraz
wynagrodzeń dla pracowników (ok. 39,5% udziału w kosztach). Zwracamy uwagę, że kształtowanie się kursów
walutowych stanowić będzie istotny element ryzyka operacyjnego spółki. Zakładamy, że udział ogółu kosztów do
przychodów ze sprzedaży pozostanie na stabilnym poziomie 35,5%-36,5% w okresie naszej prognozy. Rozwój
organiczny w oparciu o bardziej rentowne salony własne przyczyni się do stopniowej poprawy marż na
pozostałych poziomach. Według nas w latach 2009-2014 liczba nowych otwarć będzie wynosiła odpowiednio
121, 107, 93, 73, 52, 36 salonów, zarówno własnych jaki i franczyzowych. Zwiększenie skali działania oraz
utrzymywanie kosztów pod kontrolą wpłynie na poprawę przychodów uzyskiwanych z metra kwadratowego
powierzchni.
Szansy dla branży w jakiej działa grupa NG2 upatrujemy w dobrze dobranej ofercie („obuwie dla każdego”)
sprzedawanego po przystępnych cenach. W dobie kryzysu i spowolnienia gospodarczego w naszym kraju,
którego poziom mierzony PKB według różnych źródeł szacowany jest na 1,5%-3,7% oraz wzrostu bezrobocia (w
grudniu wg. danych GUS wzrosło ono z 9,1% do 9,5%) właśnie kryterium ceny może zaważyć na wynikach
spółek oferujących dobra pierwszej potrzeby, które to będą stanowiły zamienniki dotychczasowych droższych
produktów. Szacujemy, że rentowność EBIT w 2008 roku wyniesie 16,1% i będzie ona wyższa o 2,6 punktu
procentowego do zanotowanej na koniec 2007 roku. W przyszłości na wysokość marzy EBIT znaczący wpływ
będzie miał poziom kursu walutowego. Według naszych szacunków rentowność EBIT w 2009 roku wyniesie
14,2%, po czym zacznie wzrastać w kolejnych latach dochodząc do poziomu 14,9% w 2013 roku. Rentowność
operacyjna grupy NG2 kształtuje się na poziomie zbliżonym do wyników uzyskiwanych przez spółki zagraniczne.
Spodziewamy się, że rentowność EBITDA w 2009 roku zanotuje wartość 16,2% w porównaniu do 17,7% w roku
ubiegłym. Docelowo jej poziom szacujemy na około 17,2% do końca naszej szczegółowej prognozy.
Prognozowane skonsolidowane przychody netto ze sprzedaży w latach 2008-2018 [mln PLN]
Przychody [mln PLN]
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
2018P
Przychody z wynajmu lokali
17,9
18,7
19,5
20,2
21,1
21,9
22,8
23,7
24,3
24,6
24,9
25,1
Sprzedaż towarów i wyrobów
526,6
748,1
942,2
1154,3
1299,7
1396,8
1458,2
1500,5
1526,8
1544,5
1555,9
1562,9
hurt
128,2
176,6
159,1
167,4
177,0
186,6
193,9
200,4
205,6
210,0
213,9
217,1
detal
398,4
571,5
783,1
986,9
1122,7
1210,2
1264,3
1300,1
1321,2
1334,5
1342,0
1345,8
Razem
544,5
766,7
961,7
1174,5
1320,8
1418,7
1481,0
1524,2
1551,1
1569,1
1580,8
1587,9
Udział %
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
2018P
3,3%
2,4%
2,0%
1,7%
1,6%
1,5%
1,5%
1,6%
1,6%
1,6%
1,6%
1,6%
96,7%
97,6%
98,0%
98,3%
98,4%
98,5%
98,5%
98,4%
98,4%
98,4%
98,4%
98,4%
hurt
24,3%
23,6%
16,9%
14,5%
13,6%
13,4%
13,3%
13,4%
13,5%
13,6%
13,7%
13,9%
detal
75,7%
76,4%
83,1%
85,5%
86,4%
86,6%
86,7%
86,6%
86,5%
86,4%
86,3%
86,1%
Razem
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
100,0%
Zmiana r/r
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
2018P
75,4%
4,3%
4,2%
4,0%
4,0%
4,0%
4,0%
4,0%
2,5%
1,5%
1,0%
0,8%
34,8%
42,1%
26,0%
22,5%
12,6%
7,5%
4,4%
2,9%
1,8%
1,2%
0,7%
0,4%
hurt
1,5%
37,8%
-9,9%
5,2%
5,7%
5,4%
3,9%
3,3%
2,6%
2,1%
1,9%
1,5%
detal
50,7%
43,4%
37,0%
26,0%
13,8%
7,8%
4,5%
2,8%
1,6%
1,0%
0,6%
0,3%
Razem
35,8%
40,8%
25,4%
22,1%
12,5%
7,4%
4,4%
2,9%
1,8%
1,2%
0,7%
0,5%
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., Raporty okresowe spółki,
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 10
Prognozowane skonsolidowane przychody ze sprzedaży oraz rentowność EBITDA w latach 2009-2018 [mln PLN]
1 600
1 418,7
1 400
1 481,0
1 587,9
1 524,2 1 551,1 1 569,1 1 580,8
19,0%
18,0%
1 320,8
17,0%
1 174,5
1 200
16,0%
961,7
1 000
15,0%
766,7
800
14,0%
544,5
600
13,0%
400,9
400
12,0%
200
11,0%
10,0%
0
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Przychody z w ynajmu lokali
hurt
detal
marża EBITDA
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., Raporty okresowe spółki
Prognozowany rozwój sieci sprzedaży w latach 2009-2018 oraz CAPEX (skala prawa)
55,0
1200
1000
1040
988
915
1076
1097
45,0
715
600
526
554
570
588
581
590
40,0
368
293
471
215
400
486
434
594
1123
50,0
822
800
1120
1111
55
49
61
55
65
59
68
62
70
64
71
65
72
66
72
67
137
25
15
32
24
41
34
48
42
293
323
347
364
377
386
390
392
393
394
394
394
260
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
300
2
11
200
35,0
30,0
25,0
20,0
0
CCC
CCC CZECHY
QUAZI
BOTI
CAPEX
Prognozowane wyniki na poszczególnych poziomach oraz marże (skala prawa)
20,0%
300
18,0%
250
16,0%
14,0%
200
12,0%
10,0%
150
8,0%
100
6,0%
4,0%
50
2,0%
0,0%
0
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
EBITDA
EBIT
zysk netto
marża EBITDA
marża EBIT
marża zysku netto
2018
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 11
PROFIL SPÓŁKI
Działalność gospodarcza spółek grupy NG2 obejmuje obszary:
- sprzedaży detalicznej i hurtowej obuwia poprzez własną i franczyzową sieć dystrybucji,
- import towarów z Dalekiego Wschodu,
- produkcję obuwia,
- sprzedaż detaliczną i hurtową akcesoriów i drobnej galanterii odzieżowej,
- wynajem powierzchni handlowych.
Strategia dywersyfikacji marki znajduje odzwierciedlenie w trzech autonomicznych kanałach dystrybucji poprzez
sieć butików QUAZI, salony firmowe CCC oraz sklepy obuwnicze BOTI. W okresie jednego roku firma oferuje
ponad dwa i pół tysiąca wzorów obuwia. Spółka posiada ponad 40 własnych marek towarowych, m.in. Lasocki.
Grupa NG2 jest zdecydowanym liderem polskiego rynku sprzedaży detalicznej obuwia i jednym z największych
jego producentów. Według stanu na koniec 3Q’08 grupa NG2 dysponowała siecią 557salonów na co składało się:
•
207salonów firmowych CCC zlokalizowanych w Polsce (161 salony w 3Q’07)
•
29 butików QUAZI (21)
•
119 sklepów własnych BOTI (47)
•
19 salonów firmowych w Republice Czeskiej (12)
•
183 sklepy sieci franczyzowej – w tym 83 sklepów BOTI (odpowiednio 121 CCC i 61 BOTI )
Na dzień 30 września 2008 roku Grupę Kapitałową NG2, tworzyły:
Jednostka dominująca NG2 S.A z siedzibą w Polkowicach, oraz podmioty zależne w 100%:
•
CCC FACTORY Sp. z o.o. z siedzibą w Polkowicach, zajmująca się produkcją obuwia
•
CCC BOTY CZECH s.r.o z siedzibą w Pradze (Czechy) spółka zależna odpowiedzialna za organizację
sieci i sprzedaż produktów na terenie Republiki Czeskiej
•
Kontynentalny Fundusz Powierniczy nr 968.
Dostawcy obuwia dla Spółki to zarówno producenci zagraniczni, krajowi, jak też własne zaplecze produkcyjne.
Ilościowy udział Grupy NG2 w bardzo rozdrobnionym rynku obuwia jest szacowany na 8-10%. Rynkiem
docelowym Grupy NG2 jest szeroko rozumiany środkowy segment klienta, kobiety i mężczyźni w każdej kategorii
wiekowej (nierzadko całe rodziny). Większą grupę docelową stanowią jednak kobiety w wieku 25-30 lat i to one
częściej dokonują zakupów. Sklepy grupy lokowane są w średnich miastach (pow. 50-100 tys. mieszkańców)
i większych. Według danych GUS ludność miast powyżej 50 tys. liczy łącznie około 14,2 mln, z czego około 60%
stanowi według szacunków spółki jej bezpośredni rynek docelowy. Jednocześnie spółka ocenia, iż do jej klienteli
należą także mieszkańcy mniejszych miejscowości, coraz częściej dokonujący zakupów poza swoim miejscem
zamieszkania, tj. w średnich i większych ośrodkach miejskich. Dlatego też plany obuwniczej spółki skupiają się
właśnie na rozwoju w miastach od 10-50 tys. mieszkańców, których liczba według GUS na koniec 2007 roku
wynosiła 315.
W przypadku spółek grupy NG2 możemy mówić o sezonowości sprzedaży oraz sezonowości produkcji.
Sezonowość sprzedaży jest znaczna, i podobnie jak w całej branży odzieżowo-obuwniczej wyróżnia się dwa
zasadnicze okresy o najwyższej wartości sprzedaży: 2Q i 4Q roku. Sezonowość produkcji jest pochodną
sezonowości sprzedaży jak i profilu produkcji. CCC Faktory specjalizując się w obuwiu wiosenno-jesiennym
i letnim, musi odpowiednio wcześniej, przed szczytem sprzedaży, wyprodukować odpowiednią ilość obuwia dla
zatowarowania salonów firmowych. Szczyt produkcji obejmuje 1Q i 3Q natomiast okres niższej produkcji
i przerwa technologiczna na remonty zwykle ma miejsce w lipcu.
Miesięczne jednostkowe przychody ze sprzedaży zgodne z raportami bieżącymi spółki [mln PLN]
jednostkow e przychody ze sprzedaży [mln PLN]
100,0
97,3
90,0
84,8
80,0
70,0
50,0
20,0
69,1
66,5
49,6
49,4
40,0
63,9
42,8
38,3
56,0
46,2
44,1
41,7
31,4
27,4
26,8
65,3
59,7
56,2
54,7
30,0
63,1
66,8
56,9
60,0
20,2
10,0
0,0
sty07
lut07
mar- kw i- maj- cze07
07
07
07
lip07
sie- w rz- paź07
07
07
lis07
gru- sty07
08
lut- mar- kw i- maj- cze08 08
08
08
08
lip08
sie- w rz- paź08
08
08
lis08
gru08
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 12
STRATEGIA
Zarząd grupy NG2 aktualnie wdraża strategię średnioterminowego rozwoju. Do jej podstawowych celów należy
wzmocnienie swojej pozycji na rozproszonym krajowym rynku detalicznego handlu obuwiem, przy jednoczesnym
zachowaniu wysokiego poziomu rentowności. W ramach tej strategii spółka planuje ekspansję sieci własnych
punktów sprzedaży, poprzez zajmowanie nowo powstających atrakcyjnych lokalizacji w centrach handlowych
oraz rozwój sieci poza granicami (głównie w Czechach). W całym 2008 roku grupa uruchomiła 126 placówek,
z czego powstało 49 salonów własnych CCC, 8 butików QUAZI, 76 sklepów własnych i 2 franczyzowe sieci BOTI.
Wstępne szacunki mówiły o uruchomieniu 51 własnych salonów firmowych CCC oraz 7 butików QUAZI
oferujących obuwie w wyższym przedziale cenowym oraz 101 sklepów własnych i 50 sklepów franszyzowych
w ramach sieci BOTI.
Poza wzmocnieniem własnej sieci sprzedaży, do realizacji strategii grupy NG2 mają się przyczynić działania
w zakresie budowy marki oraz rozwijania strategii marketingowej. Elementem promowania marki są zarówno
klasyczne kampanie reklamowe w mediach, sponsoring sportowy, jak również ujednolicenie wewnętrznej
aranżacji i zewnętrznej reklamy w salonach sprzedaży.
SILNE STRONY NG2
•
•
•
•
•
•
Największa sieć sprzedaży detalicznej w Polsce
Lider produkcji obuwia w Polsce
Rosnąca ilość sklepów własnych w kraju i za granicą
Silna marka rozpoznawana przez klientów
Dobra rentowność, oraz fakt finansowania działalności ze środków własnych
Duży potencjał dalszego wzrostu
AKCJONARIAT
Dariusz Miłek
liczba akcji
% akcji
liczba głosów
% głosów
21 470 330
55,9%
26 220 330
58,1%
Leszek Gaczorek
4 600 000
12,0%
6 350 000
14,1%
ING TFI
2 471 833
6,4%
2 471 833
5,5%
Pozostali
9 857 837
25,7%
3 357 837
22,3%
Razem
38 400 000
100%
38 400 000
100%
25,67%
55,91%
6,44%
11,98%
Dariusz Miłek
Leszek Gaczorek
ING TFI
Pozostali
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., spółka, www.gpwinfostrefa.pl
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 13
RYNEK I KONKURENCJA
Polski rynek obuwniczo-odzieżowy należy do najatrakcyjniejszych w Europie Środkowo-Wschodniej,
z prognozowanym tempem wzrostu na poziomie 5-10% rocznie. Wejście Polski do Unii Europejskiej w znacznym
stopniu ułatwiło handel zagraniczny i doprowadziło do dynamicznego rozwoju eksportu, zaś poprawa sytuacji
gospodarczej kraju w dużej mierze przyczyniła się do wzrostu zatrudnienia i dochodów Polaków, z których coraz
większa część przeznaczana jest na konsumpcję. Wraz z rosnącymi dochodami Polacy kupują coraz częściej i
zarazem więcej ubrań, a dodatkowym czynnikiem napędzającym sprzedaż jest zwiększenie możliwości
zakupowych pokolenia wyżu demograficznego z lat 80.
W ostatnich miesiącach ubiegłego roku dynamika sprzedaży detalicznej obniżyła się osiągając w na koniec
grudnia wartość 6,6% r/r. W listopadzie sprzedaż detaliczna wzrosła o 2,7% r/r. W grudniu najszybciej rosła
sprzedaż w działach: "włókno, odzież, obuwie" - o 31,7% r/r (na co wpływ miały wyprzedaże kolekcji) oraz
"farmaceutki, kosmetyki, sprzęt ortopedyczny” - o 25,6% r/r. Najbardziej ucierpiała sprzedaż w segmencie „meble,
RTV, AGD” notując wartość 15,3% r/r (21,1% w listopadzie). Ochłodzenie koniunktury w 2H’08 jest wyraźnie
widoczne od czerwca poprzez spadek wskaźników ogólnego klimatu koniunktury w handlu detalicznym.
W grudniu osiągnął on wartość -5,0% w porównaniu do 2,1% miesiąc wcześniej.
Wskaźnik ogólnego klimatu koniunktury w handlu detalicznym oraz dynamika sprzedaży detalicznej
42%
22%
37%
17%
wskaźnik ogólnego klimatu koniunktury w handlu
detalicznym w grupie włókno, odzież, obuwie [skala lewa]
32%
27%
12%
wskaźnik ogólnego klimatu koniunktury w handlu
detalicznym ogółem [skala prawa]
22%
17%
7%
12%
2%
dynamika sprzedaży detalicznej w grupie włókno, odzież,
obuwie r/r [skala prawa]
7%
dynamika sprzedaży detalicznej ogółem r/r [skala prawa]
-3%
kwi07
maj07
cze07
lip07
sie07
wrz07
paź07
lis07
gru07
sty08
lut08
mar08
kwi08
maj08
cze08
lip08
sie08
wrz08
paź08
lis08
gru08
2%
-3%
-8%
-8%
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., GUS
RYNEK POWIERZCHNI HANDLOWYCH
Szacuje się, że w Polsce znajduje się około 5,7 mln mkw łącznej powierzchni handlowej. Obiekty, które są
w trakcie realizacji dostarczą kolejnego 1 mln mkw, a w ciągu następnych 3 lat przybędzie jeszcze 1,5 mln mkw
powierzchni w centrach handlowych zlokalizowanych zarówno w dużych, jak i w mniejszych miastach Polski.
Najwięcej centrów handlowych znajduje się w Warszawie (około 1 mln mkw) oraz na Górnym Śląsku (około 700
tys. mkw). Jak pokazuje poniższa tabela średnia ilość powierzchni handlowej przypadającej na 1000
mieszkańców Polski wynosi obecnie 150 mkw i jest nadal znacząco niższa w porównaniu z innymi krajami Europy
Zachodniej.
Średnia ilość powierzchni handlowej na 1000 mieszkańców
Średnia ilość powierzchni handlowej w Europie Zachodniej*
246
Średnia ilość powierzchni handlowej w Polsce*, w tym:
150
- Poznań
731
- Warszawa
613
- Górny Śląsk
322
Źródło: CB Richard Ellis * mkw na 1000 mieszkańców
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 14
Obecna i planowana podaż powierzchni handlowej w wybranych miastach Polski [tys mkw]
Źródło: Emmerson, Dział Badań i Analiz
Największą podażą nowoczesnej powierzchni handlowej może pochwalić się aglomeracja śląska. Jednak ze
względu na dużą liczbę mieszkańców, wskaźnik nasycenia należy do najniższych w kraju. Odwrotna sytuacja
występuje w dysponującym mniejszą podażą Poznaniu. Również w pozostałych aglomeracjach popyt na
powierzchnie handlowe powinien utrzymać się na wysokim poziomie. Dlatego spółkom z branży sprzyja rozwój
galerii handlowych, także w miastach poniżej 100 tys. mieszkańców, których społeczności oczekują możliwości
skorzystania z nowoczesnej ofert centrów handlowych bez konieczności pokonywania większych odległości.
Wzmożoną podaż komercyjnych obiektów handlowych w średnich miastach zapowiadają deweloperzy tacy jak:
Echo Investment, Jermon Developments, Polimeni International, Mayland Real Esteta oraz Caelum Development.
Powstawanie kolejnych centrów handlowych może przyczynić się do aktywnej rywalizacji o nowych najemców.
Wobec czego nasycenie rynku nowoczesną powierzchnią handlową może spowodować, iż właściciele
powierzchni będą oferowali różnego rodzaju „bonusy” jak na przykład bezpłatną adaptację lokalu do potrzeb
najemcy.
Ciekawą sytuacją jest fakt, iż same firmy, aby dotrzeć swoimi markami do klienta śmiało inwestują
w powierzchnie handlowe zlokalizowane właśnie w mniejszych miastach. W perspektywie nadchodzących 4-5 lat
według zapowiedzi inwestorów ma powstać ponad 4,3 mln mkw nowoczesnej powierzchni handlowej. W lipcu
ubiegłego roku Trybunał Konstytucyjny uznał za niezgodną z konstytucją ustawę o wielkopowierzchniowych
obiektach handlowych z maja 2007 roku, która w istotny sposób ograniczyła powstawanie nowych, dużych
obiektów handlowych. Dzięki temu uniknięto przenoszenia części projektów do innych krajów naszego regionu
tylko i wyłącznie z powodu biurokratycznych barier.
Spowolnienie gospodarcze, które nie ominie naszego kraju przyczyni się do spadku konsumpcji, przez co firmy
działające w segmencie detalicznym mogą odczuć spadek dynamiki przychodów. Dlatego w 2009 roku do głosu
dojdą czynniki makroekonomiczne, które w nowej sytuacji zobligują spółki do modernizacji wcześniejszych
założeń biznesowych. Ważną sprawą pozostanie dyscyplina kosztowa oraz możliwość szukana oszczędności na
każdych poziomach. Rynek odzieżowy w Polsce ma przed sobą okres intensywnego rozwoju lecz o jego tempie
zadecyduje przede wszystkim koniunktura gospodarcza i wzrost zamożności społeczeństwa. W wyniku
światowego kryzysu Polska gospodarka może nie radzić sobie już tak dobrze jak w poprzednich latach, jednakże
szansą na przetrwanie i dalszy rozwój na rodzimym rynku odzieżowym mają spółki, które wprowadzą oryginalne
rozwiązania i będą potrafiły dostosować się do stale zachodzących na rynku zmian.
Według szacunków zawartych w raporcie firmy PMR dotyczącym handlu detalicznego odzieżą i obuwiem
w Polsce w 2008 roku, sprzedaż detaliczna z tego segmentu wyniosła w Polsce 28,8 mld PLN w porównaniu
z 25 mld PLN zanotowanymi w 2007 roku (+15% r/r) .
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 15
Polski rynek obuwniczy [mln par]
Produkcja
zmiana r/r
Eksport
Wartość rynku odzieży i obuwia w Polsce [mld PLN]
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
50,2
52,5
48,6
46,6
45,5
45,0
43,6
3%
5%
-7%
-4%
-2%
-1%
-3%
31,1
31,1
27,2
23,7
25,6
26,5
28,5
5%
0%
-13%
-13%
8%
4%
7%
68,3
94,6
92,5
87,0
85,5
110,3
101,6
zmiana r/r
26%
39%
-2%
-6%
-2%
29%
-8%
Konsumpcja
87,5
116,0
113,9
109,9
105,4
128,8
116,7
zmiana r/r
19%
33%
-2%
-4%
-4%
22%
-9%
zmiana r/r
Import
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., GUS
35,0
32,6
28,8
30,0
25,1
25,0
21,8
20,0
15,0
10,0
5,0
0,0
2006
2007
2008P
2009P
Źródło: Raport PMR ”Handel odzieżą i obuwiem Polsce 2008”
Ostatnie lata przynoszą stopniowy spadek produkcji obuwia w Polsce. Związane jest to z tendencją przenoszenia
produkcji do krajów o niższych kosztach pracy i produkcji, głównie azjatyckich. Same polskie spółki skupiają się w
większym stopniu na kreowaniu i zarządzaniu portfelem marek. Na spadek importu w 2007 roku w stosunku do
2006 wpływ miało wprowadzenie ceł antydumpingowych przez Unię Europejską na obuwie skórzane z Chin i
Wietnamu (obowiązujące do października 2008 roku).
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 16
DANE FINANSOWE
Bilans [mln PLN]
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
2018P
Aktywa trwałe
131,1
169,0
199,8
229,2
256,8
281,2
301,4
318,6
332,9
345,4
356,3
365,8
0,3
0,4
0,5
0,6
0,8
0,8
0,9
1,0
1,0
1,1
1,1
1,1
Rzeczowe aktywa trwałe
127,1
164,8
195,3
224,5
251,9
276,2
296,3
313,3
327,7
340,0
351,0
360,4
Aktywa obrotowe
200,7
346,3
452,7
515,5
587,5
625,8
668,7
690,9
719,7
756,9
787,7
834,4
Zapasy
100,7
213,0
240,4
293,6
330,2
354,7
370,2
381,0
387,8
392,3
395,2
397,0
Należności krótkoterminowe
89,1
116,1
145,6
177,8
199,9
214,8
224,2
230,7
234,8
237,5
239,3
240,4
Inwestycje krótkoterminowe
10,9
12,2
61,6
39,0
52,3
51,3
69,1
74,0
92,0
122,0
148,0
191,9
Aktywa razem
331,8
515,3
652,4
744,7
844,3
907,0
970,1
1009,5
1052,6
1102,3
1144,0
1200,2
Kapitał (fundusz) własny
1056,5
Wartości niematerialne i prawne
198,6
290,2
344,9
418,1
499,6
583,7
671,2
760,6
851,3
944,4
1000,9
Kapitał (fundusz) podstawowy
3,8
3,8
3,8
3,8
3,8
3,8
3,8
3,8
3,8
3,8
3,8
3,8
Kapitał (fundusz) zapasowy
74,6
128,1
173,9
224,2
285,9
357,5
435,4
518,1
604,1
692,5
746,9
800,9
Zysk (strata) netto
53,5
91,7
100,5
123,5
143,3
155,7
165,4
172,1
176,8
181,4
183,6
185,2
Zobowiązania i rezerwy na zobowiązania
143,7
133,2
225,1
307,6
326,6
344,7
323,4
298,9
248,9
201,3
157,9
143,1
Rezerwy na zobowiązania
1,6
1,6
1,6
1,6
1,6
1,6
1,6
1,6
1,6
1,6
1,6
1,6
Zobowiązania długoterminowe
0,2
16,1
66,1
61,1
66,1
56,1
46,0
35,9
25,9
15,9
0,0
0,0
Zobowiązania krótkoterminowe
131,4
207,4
239,8
263,9
277,0
265,7
251,3
211,4
173,8
140,4
141,5
142,1
Pasywa razem
331,8
515,3
652,4
744,7
844,3
907,0
970,1
1009,5
1052,6
1102,3
1144,0
1200,2
Rachunek zysków i strat [mln PLN]
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
2018P
Przychody netto ze sprzedaży
544,5
766,7
961,7
1174,5
1320,8
1418,7
1481,0
1524,2
1551,1
1569,1
1580,8
1587,9
Koszty produktów, tow. i materiałów
265,6
384,5
497,5
610,7
680,8
730,3
763,1
783,7
798,7
810,4
817,2
820,9
Zysk (strata) brutto ze sprzedaży
278,9
382,2
464,2
563,8
640,0
688,4
717,8
740,5
752,4
758,8
763,6
767,0
Koszty sprzedaży i ogólnego zarządu
192,5
251,6
318,8
389,3
437,8
470,3
491,2
505,6
513,6
519,5
523,4
525,8
Zysk (strata) na sprzedaży
86,4
130,7
145,4
174,4
202,2
218,1
226,6
235,0
238,8
239,2
240,2
241,3
Saldo pozostałej działalności operacyjnej
-12,5
-6,9
-8,7
-5,9
-7,9
-8,5
-5,9
-7,6
-7,8
-4,7
-4,7
-4,8
Zysk (strata) z działalności operacyjnej
73,9
123,8
136,7
168,5
194,3
209,6
220,7
227,3
231,1
234,5
235,5
236,5
Saldo pozostałej działalności finansowej
-10,4
-10,5
-12,6
-16,1
-17,4
-17,4
-16,5
-14,9
-12,8
-10,5
-8,8
-7,9
63,6
113,2
124,1
152,4
176,9
192,2
204,2
212,4
218,3
224,0
226,6
228,6
Zysk (strata) netto
53,5
91,7
100,5
123,5
143,3
155,7
165,4
172,1
176,8
181,4
183,6
185,2
CF [mln PLN]
2007
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
2018P
Przepływy z działalności operacyjnej
39,7
-9,0
86,7
86,8
130,5
160,1
182,0
194,7
204,0
210,4
213,9
217,0
Przepływy z działalności inwestycyjnej
-49,2
-49,6
-48,9
-50,3
-51,6
-51,1
-49,0
-47,8
-46,5
-45,5
-44,7
-43,5
Przepływy z działalności finansowej
20,7
45,4
11,6
-59,1
-65,6
-110,1
-115,1
-142,0
-139,5
-134,9
-143,2
-129,6
Przepływy pieniężne netto
11,1
-13,2
49,4
-22,6
13,3
-1,0
17,8
4,9
18,0
30,0
26,0
43,8
Środki pieniężne na początek okresu
14,3
25,4
12,2
61,6
39,0
52,3
51,3
69,1
74,0
92,0
122,0
148,0
Środki pieniężne na koniec okresu
25,4
12,2
61,6
39,0
52,3
51,3
69,1
74,0
92,0
122,0
148,0
191,9
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A.,
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 17
Wybrane dane finansowe i wskaźniki rynkowe
Dane finansowe
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
Przychody zmiana r/r
41%
25%
22%
12%
7%
4%
3%
2%
1%
1%
2018P
0%
EBITDA zmiana r/r
64%
15%
22%
15%
8%
6%
3%
2%
2%
1%
1%
EBIT zmiana r/r
67%
10%
23%
15%
8%
5%
3%
2%
1%
0%
0%
Zysk netto zmiana r/r
72%
10%
23%
16%
9%
6%
4%
3%
3%
1%
1%
Marża brutto na sprzedaży
50%
48%
48%
48%
49%
48%
49%
49%
48%
48%
48%
Marża EBITDA
18%
16%
16%
17%
17%
17%
17%
17%
17%
17%
17%
Marża EBIT
16%
14%
14%
15%
15%
15%
15%
15%
15%
15%
15%
Marża brutto
15%
13%
13%
13%
14%
14%
14%
14%
14%
14%
14%
Marża netto
12%
10%
11%
11%
11%
11%
11%
11%
12%
12%
12%
52%
COGS / przychody
50%
52%
52%
52%
51%
52%
51%
51%
52%
52%
SG&A / przychody
33%
33%
33%
33%
33%
33%
33%
33%
33%
33%
33%
SG&A / COGS
65%
64%
64%
64%
64%
64%
65%
64%
64%
64%
64%
ROE
32%
29%
30%
29%
27%
25%
23%
21%
19%
18%
18%
ROA
18%
15%
17%
17%
17%
17%
17%
17%
16%
16%
15%
ROE - WACC
23%
20%
20%
19%
17%
15%
13%
10%
9%
8%
7%
12%
Stopa zadłużenia
44%
47%
44%
41%
36%
31%
25%
19%
14%
13%
Dług
154,9
219,9
219,9
224,9
194,8
164,7
110,9
60,9
15,9
0,0
0,0
D / (D+E)
30%
34%
30%
27%
21%
17%
11%
6%
1%
0%
0%
D/E
43%
51%
42%
36%
27%
20%
12%
6%
1%
0%
0%
Odsetki / EBIT
-9%
-9%
-10%
-9%
-8%
-7%
-7%
-6%
-4%
-4%
-3%
Dług / kapitał własny
53%
64%
53%
45%
33%
25%
15%
7%
2%
0%
0%
Dług netto
142,7
158,3
180,9
172,6
143,6
95,6
36,9
-31,1
-106,1
-148,0
-191,9
Dług netto / kapitał własny
49%
46%
43%
35%
25%
14%
5%
-4%
-11%
-15%
-18%
Dług netto / EBITDA
105%
102%
95%
79%
60%
38%
14%
-12%
-39%
-54%
-70%
Dług netto / EBIT
115%
116%
107%
89%
68%
43%
16%
-13%
-45%
-63%
-81%
1 601,9
1 617,5
1 640,1
1 631,8
1 602,8
1 554,8
1 496,1
1 428,1
1 353,1
1 311,2
1 267,3
Dług / EV
10%
14%
13%
14%
12%
11%
7%
4%
1%
0%
0%
CAPEX / Przychody
5%
5%
4%
4%
4%
3%
3%
3%
3%
3%
3%
321%
261%
233%
210%
188%
167%
153%
143%
135%
130%
125%
EV
CAPEX / Amortyzacja
Amortyzacja / Przychody
2%
2%
2%
2%
2%
2%
2%
2%
2%
2%
2%
Zmiana KO / Przychody
18%
6%
7%
4%
3%
2%
1%
1%
0%
0%
0%
Zmiana KO / Zmiana przychodów
61%
31%
40%
40%
40%
40%
40%
40%
40%
40%
40%
2018P
2008P
2009P
2010P
2011P
2012P
2013P
2014P
2015P
2016P
2017P
MC/S*
Wskaźniki rynkowe
1,9
1,5
1,2
1,1
1,0
1,0
1,0
0,9
0,9
0,9
0,9
P/E*
15,9
14,5
11,8
10,2
9,4
8,8
8,5
8,3
8,0
7,9
7,9
P/BV*
5,0
4,2
3,5
2,9
2,5
2,2
1,9
1,7
1,5
1,5
1,4
P/CE*
14,1
12,2
10,0
8,7
8,0
7,5
7,1
6,9
6,7
6,6
6,6
EV/EBITDA*
11,8
10,4
8,6
7,4
6,8
6,2
5,8
5,4
5,0
4,8
4,6
EV/EBIT*
12,9
11,8
9,7
8,4
7,6
7,0
6,6
6,2
5,8
5,6
5,4
EV/S*
2,1
1,7
1,4
1,2
1,1
1,0
1,0
0,9
0,9
0,8
0,8
1,0%
1,3%
1,3%
4,3%
6,6%
8,6%
10,0%
11,3%
12,6%
13,3%
14,1%
FCF/EV*
BVPS
7,6
9,0
10,9
13,0
15,2
17,5
19,8
22,2
24,6
26,1
27,5
EPS
2,4
2,6
3,2
3,7
4,1
4,3
4,5
4,6
4,7
4,8
4,8
CEPS
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
1,0
FCFPS
0,4
0,5
0,6
1,8
2,8
3,5
3,9
4,2
4,4
4,6
4,7
DPS
Payout ratio
1,2
1,3
1,6
1,9
2,0
2,2
2,2
2,3
3,3
3,3
3,4
50,0%
50,0%
50,0%
50,0%
50,0%
50,0%
50,0%
50,0%
70,0%
70,0%
70,0%
Źródło: Beskidzki Dom Maklerski S.A., * Obliczenia przy cenie 38,0 PLN
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 18
WYDZIAŁ ANALIZ i INFORMACJI
Maciej Bobrowski
Makler Papierów Wartościowych
tel. (032) 20-81-412
e-mail: [email protected]
Krzysztof Pado
tel. (032) 20-81-432
Dyrektor Wydziału
IT, handel, budownictwo
Specjalista ds. analiz
przemysł drzewny,
materiały budowlane, tekstylia
Marcin Stebakow
tel. (032) 20-81-438
handel detaliczny
Łukasz Janus
tel. (032) 20-81-438
Objaśnienia używanej terminologii:
System rekomendacji:
EBIT - wynik na działalności operacyjnej
Kupuj – uważamy, że papier wartościowy w rekomendowanym okresie osiągnie cenę docelowa, która
znacznie przekracza bieżącą cenę rynkowa;
EBITDA — wynik na działalności operacyjnej powiększony o amortyzację
Dług netto – zadłużenie oprocentowane pomniejszone o środki pieniężne i ich ekwiwalenty
WACC - średni ważony koszt kapitału
Akumuluj – uważamy, że papier wartościowy w rekomendowanym okresie osiągnie cenę docelowa, która
przekracza bieżącą cenę rynkowa;
Trzymaj – uważamy, że papier wartościowy w rekomendowanym okresie będzie się wahać wokół jego
ceny docelowej, która jest zbliżona do
CAGR - średnioroczny wzrost
EPS - zysk netto na 1 akcję
bieżącej ceny rynkowej;
DPS - dywidenda na 1 akcję
Redukuj – uważamy, że papier wartościowy w rekomendowanym okresie osiągnie cenę docelowa, która
jest niższa od ceny rynkowej;
CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję
EV – suma kapitalizacji rynkowej i długu netto
Sprzedaj – uważamy, że papier wartościowy w rekomendowanym okresie osiągnie cenę docelowa, która
jest znacznie niższa od ceny rynkowej.
EV/S – stosunek EV do przychodów ze sprzedaży
EV/EBITDA – stosunek EV do wyniku operacyjnego powiększonego o amortyzację
P/EBIT – stosunek kapitalizacji rynkowej do wyniku na działalności operacyjnej
MC/S — stosunek kapitalizacji rynkowej do przychodów ze sprzedaży
Cena docelowa – teoretyczna cena jaka według nas powinien osiągnąć papier wartościowy w
rekomendowanym okresie; cena ta jest wypadkowa wartości spółki (na podstawie wycen DCF,
porównawczych i innych), koniunktury na rynku i branży oraz innych czynników subiektywnie
uwzględnionych przez analityka
P/E — stosunek kapitalizacji rynkowej do zysku netto
P/BV — stosunek kapitalizacji rynkowej do wartości księgowej
P/CE - wskaźnik ceny akcji do zysku netto na 1 akcję powiększony o amortyzację na 1 akcję
Poszczególne rekomendacje powinny skłaniać inwestorów do odpowiedniego zachowania się na giełdzie.
I tak odpowiednio:
ROE – stosunek zysku netto do kapitałów własnych
Kupuj – inwestor kupuje agresywnie, to znaczy szybko, nie czekając na większe spadki;
ROA - stosunek zysku netto do aktywów
Akumuluj – proces kupowania rozciągnięty jest na dłuższy okres, w trakcie którego inwestor kupuje
głównie na spadkach ceny rekomendowanego papieru;
marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów
marża EBITDA - relacja zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów ze sprzedaży
marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów ze sprzedaży
Trzymaj – inwestor wstrzymuje się z decyzją, a w przypadku posiadania rekomendowanego papieru
wartościowego może sprzedać w chwili pojawienia się korzystniejszej inwestycji;
Redukuj – proces sprzedawania rozciągnięty na dłuższy okres, w trakcie którego inwestor sprzedaje
głównie na wzrostach ceny rekomendowanego papieru;
rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów ze sprzedaży
Sprzedaj – inwestor sprzedaje agresywnie, to znaczy szybko, nie czekając na większe wzrosty.
Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w raporcie:
DCF – najpopularniejsza i najbardziej efektywna spośród metod wyceny – opiera się na
dyskontowaniu przyszłych przepływów pieniężnych generowanych przez spółkę. Wadą jest
duża wrażliwość na zmiany podstawowych parametrów finansowych prognozowanych
w modelu (stóp procentowych, kursów walut, zysków, wartości rezydualnej).
DDM – opiera się na dyskontowaniu przyszłych przepływów z tytułu dywidend. Zaletą wyceny
jest uwzględnienie przyszłych wyników finansowych oraz przepływów z tytułu dywidend. Wadą
wyceny jest duża wrażliwość na zmiany podstawowych parametrów finansowych
prognozowanych w modelu (koszt kapitału, zysków, wartości rezydualnej) oraz ryzyko zmiany
polityki wypłaty dywidendy (zmiana wysokości dywidendy lub zaprzestanie wypłaty
dywidendy).
Porównawcza – bazuje na bieżących i prognozowanych mnożnikach rynkowych spółek z branży
lub branż pokrewnych, przez co lepiej od DCF ukazuje aktualną sytuację na rynku.
Podstawowymi wadami są trudność w doborze odpowiednich spółek do porównań, ryzyko
nieefektywnej wyceny spółek porównywanych w danym momencie, a także duża zmienność
(wraz z wahaniami cen).
Poprzednie rekomendacje spółki
Poprzednia rekomendacja
-
Wycena poprzedniej rekomendacji
-
Data poprzedniej rekomendacji
-
Cena rynkowa w dniu wydania rekomendacji
38,0
Struktura publicznych rekomendacji BDM w 1Q’09
Kupuj
0
0%
Akumuluj
2
66%
Trzymaj
0
0%
Redukuj
1
33%
Sprzedaj
0
0%
Klauzule:
Niniejszy raport skierowany jest do inwestorów obsługiwanych przez BDM, przy wykorzystaniu medialnych kanałów dystrybucji może dotrzeć również do innych podmiotów.
Raport zostanie po raz pierwszy udostępniony klientom BDM 06 lutego 2008 roku, a przy wykorzystaniu medialnych kanałów dystrybucji może dotrzeć również do innych podmiotów od 10 lutego 2009 roku.
Źródła informacji wykorzystane w rekomendacji to raporty okresowe i bieżące spółki, raporty okresowe i bieżące spółek wykorzystanych do wyceny porównawczej, raporty branżowe, informacje prasowe,
inne.
Niniejsze opracowanie zostało sporządzone na podstawie ogólnodostępnych informacji, które BDM uważa za wiarygodne. BDM nie gwarantuje jednak dokładności ani kompletności opracowania, w
szczególności w przypadku gdy informacje, na których oparto rekomendacje okazały się niedokładne, niewyczerpujace lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny.
Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez BDM bez uzgodnień ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać
się nietrafne. BDM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się.
Rekomendacje wydawane przez BDM obowiązują przez okres 6 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. BDM dokonuje
aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków i częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona.
Inwestor powinien zakładać, że BDM ma zamiar złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport. Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy BDM oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a
spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w §9 i 10 Rozporządzenia Rady Ministrów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące
instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców.
BDM może świadczyć usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. BDM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszej
analizie.
W opinii BDM niniejszy dokument został sporządzony z zachowaniem należytej staranności i z wykluczeniem jakiegokolwiek konfliktu interesów, który mógłby wpłynąć na jego treść. BDM nie ma obowiązku
podejmowania jakichkolwiek działań, które miałyby spowodować, że instrumenty finansowe, będące przedmiotem wyceny zawartej w niniejszym dokumencie będą wycenione przez rynek zgodnie z wyceną
zawartą w niniejszym dokumencie.
Nadzór nad BDM sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego.
Beskidzki Dom Maklerski S.A.
ul. Stojałowskiego 27, 43-300 Bielsko-Biała
tel. 033/ 812-84-40, fax.033/812-84-42
NG2 (CCC)
RAPORT ANALITYCZNY
Strona 19