pobierz pełną analizę

Investor Rosja
KOMENTARZ RYNKOWY - grudzień 2012
Rosja: carska potęga XXI wieku
Rosja to kraj z bardzo dużym potencjałem, który nie jest w pełni wykorzystany. Bardzo duże zasoby surowców naturalnych, w tym przede wszystkim ropy i gazu, pozwoliły na średnio 5-procentowy wzrost PKB w latach 2000–2011.
Tym samym udało się uzdrowić sferę finansów publicznych poprzez redukcję długu publicznego do bezpiecznego
poziomu ok. 10% PKB i zwiększyć w ten sposób zaufanie inwestorów do tamtejszej gospodarki. Rosnący napływ
bezpośrednich inwestycji zagranicznych (BIZ), budowa ośrodków naukowo-badawczych, członkostwo w WTO
oraz inwestycje w infrastrukturę to czynniki działające na korzyść wzrostu gospodarczego. Coraz zamożniejsze
społeczeństwo, w tym rosnąca klasa średnia zwiększają popyt wewnętrzny czyniąc z Rosji duży rynek zbytu.
Wyzwania, przed którymi musi stanąć Rosja w nadchodzących latach to przede wszystkim niska produktywność
rosyjskich pracowników, mało innowacyjna, nastawiona na przemysł ciężki gospodarka, oraz silne uzależnienie
od cen surowców, głównie ropy naftowej i gazu, których Rosja jest znaczącym eksporterem. Reform wymaga również silna biurokracja, którą trawi korupcja, główna bolączka rosyjskiej administracji na wszystkich szczeblach.
Pozytywnie zaskakuje natomiast rynek kapitałowy. Indeks MSCI Russia znacznie lepiej zachowywał się na przestrzeni minionych 11 lat, niż porównywalny MSCI Eastern Europe. Nadzieją na realizację giełdowych zysków
są bardzo niskie odczyty wskaźnika P/E, który obecnie wynosi ok. 5, podczas gdy dla indeksu MSCI Emerging
Markets jego wartość stanowi 11. Analizując rosyjski rynek kapitałowy należy mieć na uwadze duże upolitycznienie państwowych przedsiębiorstw, co może negatywnie przekładać się na transparentność i obiektywizm ich
danych finansowych. Nie mniej jednak stwierdzić można, że najlepsze czasy rosyjskiej giełdy jeszcze przed nami.
Dynamiczna gospodarka i zdrowe finanse publiczne.
Średnioroczny wzrost gospodarczy w cenach stałych w latach 2000–2011 wyniósł 5%, czyli 2,5-krotnie więcej niż
przeciętna w krajach OECD w analogicznym okresie. W efekcie realny PKB Rosji wzrósł o 67%, w krajach OECD zaś
o 22%. Pomimo recesji w 2009 r., kiedy to PKB skurczył się o 7,8%, Rosja zarówno w 2010, jak i w 2011 r. osiągnęła wzrost gospodarczy wynoszący 4,3%. Prognozy MFW na lata 2012/2013 przewidują 4-procentowy wzrost
PKB, czyli znacznie wyżej niż w większości krajów
Średnioroczny wzrost PKB w latach 2000-2011
Europy. Pozytywnie na wzrost PKB powinna się przełożyć akcesja Rosji do WTO i związane z nią ułatwienia
6%
w wymiarze wymiany handlowej. Według wyliczeń
5%
Banku Światowego, w średnim okresie korzyści dla
4%
gospodarki powinny wynosić ok. 49 mld USD rocznie
3%
(3,3% PKB), w dłuższym zaś już 162 mld USD (11%
2%
PKB). Wzrost gospodarczy Rosji jest silnie skorelowany
z cenami surowców, głównie ropy naftowej. W 2011 r.
1%
podatki z branży naftowej i gazowej stanowiły połowę
0%
Rosja
OECD
dochodów budżetu Rosji, a rok wcześniej ok. 40%,
co pokazuje rosnącą skalę uzależnienia gospodarki
Źródło : Opracowanie własne na podstawie OECD, IMF
rosyjskiej od eksportu kopalin. W sytuacji przyszłego
ożywienia w 
gospodarce światowej, ewentualne
Wpływ ceny ropy na PKB Rosji
rosnące ceny tego surowca powinny korzystnie prze120
50
realna wartość PKB (w bln RUB) - lewa skala
łożyć się na PKB tego kraju.
średnia roczna cena baryłki
100
Dług publiczny w latach 2000–2012 został zredukowany z blisko 60% do 11% PKB, co stawia Rosję
w bardzo korzystnym położeniu na tle pozostałych
krajów BRIC. Niższy dług publiczny to z reguły mniejsza
presja ze strony rządu na podwyżki podatków, niższe
odsetki od 
zobowiązań, oraz większe zaufanie
ze 
strony inwestorów i 
międzynarodowych rynków
finansowych.
ropy (USD) - prawa skala
40
80
60
40
30
20
20
2000
2002
2004
2006
2008
2010 2012(P)
0
Źródło : Opracowanie własne na podstawie stooq.pl
1/4
Investor Rosja
KOMENTARZ RYNKOWY - grudzień 2012
Przemiany społeczne i rynek pracy
W 2001 r. udział wydatków konsumpcyjnych gospodarstw domowych stanowił 47% ówczesnego PKB, w 2011 r. zaś
52% PKB. Warto tutaj podkreślić, że PKB w cenach stałych w roku 2011 było prawie 70% wyższe, niż na początku
XXI w. Wzrost zamożności społeczeństwa powinien pozytywnie przełożyć się na popyt na dobra i usługi (nie tylko
te importowane), co stymuluje wzrost gospodarczy. Można to było zaobserwować po recesji z 2009 r., kiedy
to właśnie prywatna konsumpcja najszybciej powróciła do szczytu sprzed kryzysu, a zaraz za nią wydatki sektora
publicznego i eksport.
Rosyjskie władze starają się zwiększyć innowacyjność gospodarki poprzez nakłady na badania i rozwój.
Najistotniejsze rosyjskie ośrodki akademickie znajdują
się w Moskwie, Sankt Petersburgu i Nowosybirsku.
Niedawno w podmoskiewskim Skołkowie rozpoczęto
budowę centrum naukowo-badawczego i specjalnej
strefy ekonomicznej, zwanego rosyjską Doliną
Krzemową, gdzie w ramach partnerstwa publiczno-prywatnego (PPP) środowisko akademickie będzie
współpracować z biznesem. Obecnie w Rosji znajduje się ok. 6 milionów studentów uczelni cywilnych,
a dodając wyższe szkoły dla mundurowych liczba
ta osiągnie 8 milionów. W sytuacji, gdzie 100 milionów
Rosjan to osoby w produkcyjnym wieku 15–64 lata
czynnik ten tworzy duże zasoby siły roboczej. Pomimo
tego potencjału, wydajność pracy wciąż pozostawia
wiele do życzenia, będąc ponad połowę niższą niż
w krajach rozwiniętych OECD.
Dług publiczny na tle krajów BRIC (%PKB)
100
Brazylia
Rosja
80
Indie
Chiny
60
40
20
0
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012(P)
Źródło : Opracowanie własne na podstawie IMF
PKB oraz konsumpcja (bln USD, ceny stałe)
2,5
PKB
Konsumpcja gospodarstw
domowych
2,0
1,5
1,0
Bezrobocie sukcesywnie spadało z 10,6% w 2000 r.
do 6,1% w 2007 r. W kryzysowym 2009 roku wzrosło
do 8,4%, a w latach późniejszych ponownie spadało,
szybko osiągając poziom przedkryzysowy. Projekcje
MFW na lata 2012/2013 mówią o stopie bezrobocia
na poziomie 6%, czyli najniższej od początku XXI w.
0,5
Zasoby surowców naturalnych są imponujące
12%
Rosja to 
największy terytorialnie kraj na 
świecie.
Posiada 22% światowych zasobów ropy naftowej,
40% gazu i 16% węgla, jak również obfite złoża rud
żelaza i innych pierwiastków. Sprawia to, że Rosja jest
odpowiednio pierwszym oraz drugim co do wielkości
eksporterem gazu ziemnego i ropy naftowej. Dzięki
dużym pokładom surowców naturalnych, kraj ten nie
jest zależny od ich importu, co jest istotne z punktu
widzenia gospodarki. Ponadto, bycie wiodącym eksporterem daje Rosji kartę przetargową w negocjacjach
z innymi krajami, umacniając tym samym jej pozycję
na arenie międzynarodowej. Warto również pamiętać,
że poza surowcami energetycznymi, Rosja jest wiodącym producentem zbóż, głównie jęczmienia, żyta
i owsa. Łącznie zaś surowce i płody rolne stanowią
około 80% wartości rosyjskiego eksportu, co w sytuacji ich rosnących cen na rynkach światowych, jest
zjawiskiem niezwykle korzystnym dla tamtejszej
gospodarki. Członkostwo w WTO ze względu na wyższe
ceny eksportowe w rublach i lepszą ochronę antydumpingową, powinno przyczynić się do rozwoju sektorów
10%
0,0
2001
2011
Źródło : Opracowanie własne na podstawie OECD, World Bank
Bezrobocie w Rosji
8%
6%
4%
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012 (P)
Źródło : Opracowanie własne na podstawie IMF
Najwięksi eksporterzy ropy (mln. baryłek dziennie)
8
7
6
5
4
3
2
1
0
Arabia Rosja
Saudyjska
Iran
ZEA
UE
Norwegia Irak
Kuwejt Nigeria Kanada
Źródło : Opracowanie własne na podstawie IMF
2/4
Investor Rosja
KOMENTARZ RYNKOWY - grudzień 2012
nastawionych na eksport. Na szczególną uwagę, zdaniem Banku Światowego zasługuje sektor wydobywczy
metali (zarówno żelaznych, jak i nieżelaznych), jak
i branża chemiczna.
Modernizacja infrastruktury
Zgodnie z projekcjami, do 2020 r. na modernizację
rosyjskiej infrastruktury zostanie przeznaczony łącznie
1 bilion dolarów, a przedsięwzięcia budowlane mają
zostać wykonane w ramach PPP. Inwestycje te przyczynią się do przyśpieszenia obrotu towarami oraz
wzrostu gospodarczego Rosji, który w chwili obecnej
jest poniżej swojego potencjału.
Najwięksi eksporterzy gazu (mld. m3)
200
150
100
50
0
Rosja
Kanada
Norwegia
Holandia
Katar
Malezja
Algieria
Turkmenistan
Indonezja
USA
Źródło : Opracowanie własne na podstawie CIA World Factbook 2012
Zacofanie infrastrukturalne to jeden z głównych czynników hamujących rozwój gospodarczy Rosji. Właśnie z tego
powodu, modernizacja infrastruktury stała się priorytetem rządu w najbliższych latach. W jej wyniku rozpoczęła
się budowa dróg szybkiego ruchu i autostrad (w 2011 r. rozpoczęła się budowa autostrady pomiędzy Moskwą,
a Sankt Petersburgiem), budowa elektrowni atomowych, oraz budowa infrastruktury sportowej za ok. 12 mld EUR
w związku z Zimowymi Igrzyskami Olimpijskimi w Soczi w 2014 roku. Kolejnym bardzo silnym impulsem do przyśpieszenia rozwoju infrastruktury w Rosji będą prace nad organizacją Mistrzostw Świata w Piłce Nożnej w 2018
roku. Łączny koszt ich przygotowania ma wynieść 15 mld USD, z czego połowa zostanie pokryta ze środków
prywatnych. Jest to tym istotniejsze, że po recesji z 2009 r., to właśnie inwestycje, w szczególności te w aktywa
trwałe najwolniej powracają do poziomu przedkryzysowego.
Zachęty dla inwestorów i unowocześnienie gospodarki
W Rosji znajduje się 25 specjalnych stref ekonomicznych charakteryzujących się ulgami inwestycyjnymi i podatkowymi dla inwestorów. Dzielą się one na cztery rodzaje: przemysłowe, innowacji, turystyki i rekreacji oraz
portowe. Pomiędzy 2006, a 2012 r. 300 przedsiębiorstw z 20 krajów zainwestowało tam ponad 11 miliardów USD.
Korzyści, jakie mogą czerpać z tego inwestorzy to m.in. infrastruktura zbudowana przez państwo, brak ceł, oraz
inne ulgi podatkowe, jak i poza podatkowe. Wsparcie małych i średnich przedsiębiorstw (MŚP) to kwestia priorytetowa rządu na Kremlu. Obecnie ich udział w PKB Rosji wynosi 21%, a zgodnie z rządowym planem do 2020 r.
ma on się zwiększyć do 60–70% PKB. W 2012 r. na wsparcie tych firm ma zostać przeznaczone ok. 600 miliardów
USD. Środki te są dedykowane mikrofinansowaniu
MŚP, wspieraniu innowacji oraz pro-eksportowych
Bezpośrednie Inwestycje Zagraniczne (mld. USD)
gałęzi biznesu, jak również na poprawę infrastruk60
tury i szkolenia z zakresu przedsiębiorczości. Wartość
50
bezpośrednich inwestycji zagranicznych w Rosji stale
40
rośnie, osiągając 53 mld USD w 2011 r.
30
Kapitał zagraniczny inwestuje głównie w zakłady produkcyjne oraz w przemysł wydobywczy. Dekompozycja
PKB pokazuje, że Rosja jest krajem silnie uprzemysłowionym. Pamiętać jednak należy, że jest to głównie
przemysł ciężki-wydobywczy, który nie jest źródłem
innowacji i nie gwarantuje wzrostu gospodarczego
w długim okresie. Obecne badania wskazują, że 1-procentowy wzrost cen ropy powoduje 0,25-procentowy
wzrost rosyjskiego PKB. Intencją rządu w Moskwie jest
modernizacja tamtejszej gospodarki tak, aby nie była
ona w tak dużym stopniu uzależniona od eksportu
surowców, a zatem od popytu i cen na rynku globalnym. Również tutaj korzystny wpływ powinna mieć
akcesja do Światowej Organizacji Handlu. Należy spodziewać się zwiększonych bezpośrednich inwestycji
zagranicznych (BIZ) w takich sektorach jak telekomunikacja, bankowość, oraz ubezpieczenia.
20
10
0
2009
2010
2011
Źródło : Opracowanie własne na podstawie World Bank, PWC
Dekompozycja PKB wg sektorów gospodarki
100%
80%
Usługi
60%
Przemysł
40%
Rolnictwo
20%
0%
Rosja
Polska
Brazylia
Niemcy
Źródło : Opracowanie własne na podstawie CIA World Factbook 2012
3/4
Investor Rosja
KOMENTARZ RYNKOWY - grudzień 2012
Rządowe plany zakładają podwojenie wydajności pracowników, oraz efektywności w wykorzystywaniu energii
do produkcji. W ciągu najbliższych 20 lat, zgodnie z projekcjami władz, inwestycje powinny osiagnąć poziom 25%
PKB, tworząc tym samym 25 milionów nowych miejsc pracy. Osiągnięcie tego celu mają wspomóc wspomniane
już zachęty dla inwestorów, postępująca prywatyzacja mienia państwowego oraz redukcja barier administracyjnych. W rankingu Doing Business 2012, oceniającym łatwość zakładania nowych firm i prowadzenia biznesu
Rosja znajduje się na 124 miejscu z łącznej liczby 182 państw. Główną bolączką Rosji jest stopień skorumpowania
administracji państwowej. Według rankingu Corruption Perception Index przeprowadzanym przez Transparency
International, Rosja znajduje się na 142 miejscu na 182 możliwe. Dla przykładu Polska zajęła miejsce 41,
a Holandia 2, co pokazuje jak wiele jest jeszcze do poprawy w tym kraju.
Giełda w Rosji
Rozprzestrzenienie się amerykańskiego kryzysu
subprime pokazało w Rosji, podobnie jak w innych
gospodarkach wschodzących, podatność tamtejszego
rynku kapitałowego na turbulencje w światowej gospodarce. Przejawiło się to odpływem kapitału, a giełda
w Moskwie straciła 72% w IV kw. 2008 r. Pomimo to,
począwszy od 2001 r., indeks MSCI Russia wzrósł
4-krotnie, podczas gdy porównywalne MSCI Eastern
Europe i 
MSCI BRIC 3-krotnie, co 
potwierdza siłę
moskiewskiej giełdy na tle innych parkietów z rynków
wschodzących.
Pod względem wyceny wskaźnikiem P/E, spółki rosyjskie należą do najtańszych na rynkach wschodzących.
Obecnie P/E dla rosyjskich spółek z indeksu MSCI
Russia wynosi około 5, podczas gdy dla MSCI Emerging
Markets ok. 11, dając tym samym nadzieje na realizację zysków w dłuższym okresie. Należy pamiętać,
że 
w 
przypadku Rosji wskaźniki finansowe mogą
znacznie różnić się pomiędzy przedsiębiorstwami prywatnymi, a państwowymi, gdzie mechanizm rynkowy
został zaburzony przez ich upolitycznienie.
Indeksy giełdowe rynków wschodzących (2001=1)
10
MSCI BRIC
MSCI Eastern Europe
MSCI Russia
8
6
4
2
0
2001
2003
2005
2007
2009
2011
Źródło : Opracowanie własne na podstawie MSCI
Wskaźnik cena/zysk (P/E)
25
P/E MSCI Russia
P/E MSCI Emerging Markets
20
15
10
5
0
2001
2003
2005
2007
2009
2011
Źródło : Opracowanie własne na podstawie Bloomberg
Jakub Banaszewski
Analityk w Departamencie Inwestycji Investors TFI
Przedstawiony komentarz rynkowy oraz prognozy stanowią wyraz poglądów Investors TFI SA, przy czym Investors TFI SA zastrzega sobie
możliwość zmiany opinii ze względu na dynamikę rynku bez konieczności powiadamiania. Investors TFI SA nie gwarantuje przedstawionych
scenariuszy ani prognoz. Przedstawione komentarze i prognozy oparte zostały na informacjach pozyskanych z powszechnie dostępnych
i uznanych za wiarygodne źródeł. Wnioski wyciągnięte na podstawie przedstawionych komentarzy i prognoz nie mogą stanowić podstawy
do decyzji inwestycyjnej. Niniejszy materiał w odniesieniu do danych Funduszy ma charakter informacyjny i nie zawiera pełnych informacji
niezbędnych do oceny ryzyka związanego z inwestycją w Fundusze oraz nie stanowi przekazu reklamowego. Szczegółowy opis czynników
ryzyka, zasady sprzedaży jednostek uczestnictwa Funduszy, tabela opłat manipulacyjnych oraz szczegółowe informacje podatkowe
zawarte są w Prospektach Informacyjnych Funduszy, dostępnych w punktach dystrybucji Funduszy, w siedzibie Towarzystwa oraz na stronie
www. investors.pl. Zyski osiągnięte z inwestycji w jednostki funduszy obciążone są podatkiem od dochodów kapitałowych.
4/4