Rynki surowcowe - Millennium Dom Maklerski

16 listopada 2012
Rynki surowcowe
ropa naftowa, miedź, aluminium
W minionym miesiącu obserwowaliśmy poprawę odczyt„w danych
makroekonomicznych z Państwa Środka. Na kilkumiesięcznych szczytach znalazły
się produkcja przemysłowa i sprzedaż, a inflacja w Chinach jest najniższa od prawie
3 lat. Oznaki poprawy widać r„wnież w danych o bilansie handlowym i indeksach
PMI dla przemysłu. Wśr„d ważnych wydarzeń należy wymienić r„wnież wybory w
Stanach Zjednoczonych, gdzie po reelekcji Baracka Obamy należy baczniej
przyglądać się sytuacji na Bliskim Wschodzie.
1.4
1.2
1.0
0.8
0.6
PGNIG
Lotos
PKN
0.4
Ropa
lis
11
Zakładany przez nas w ostatnim raporcie scenariusz spadku notowań ropy okazał się słusznym,
a cena za baryłkę spadła z 113 do 106 USD. Dalszy spadek notowań został zatrzymany przez
sty
12
mar
12
maj
12
lip
12
wrz
12
lis
12
lip
12
wrz
12
lis
12
1.4
zwiększone zagrożenie awariami w amerykańskich rafineriach związane z cyklonem Sandy.
Zagrożonych było w sumie 7 amerykańskich rafinerii - 7% amerykańskich mocy przerobowych
w tym terminale i ropociągi. Według dotychczasowych informacji większość rafinerii nie odniosła
1.2
1.0
poważniejszych uszkodzeń, problem stanowią jednak dostawy paliw. W minionym miesiącu do
inwestor‚w napłynęły pozytywne informacje z Chin, gdzie wstępny odczyt indeksu aktywności
przemysłu przetw‚rczego wzr‚sł w październiku do 49.1pkt. i jest najwyższy od 3 miesięcy.
0.8
0.6
KGHM
Kęty
Stalprodukt
Przekłada się to na wzrost popytu na ropę. Jak podaje Platts konsumpcja ropy w Chinach
wzrosła we wrześniu do nowego rekordowego poziomu 9,8 mln bbl/d, co stanowi 11%
0.4
lis
11
og‚lnoświatowej konsumpcji ropy. W ostatnich dniach pojawił się r‚wnież raport Amerykańskiej
sty
12
mar
12
maj
12
Agencji Informacji Energetycznej, kt‚ra przewiduje znaczne poprawienie sytuacji popytowopodażowej na rynku ropy naftowej w IV kwartale. Według AAIE produkcja ropy będzie o około
0,1 mln bbl/d wyższa niż zapotrzebowanie. Światowa konsumpcja ropy w IV kwartale tego roku
ma być o 0,34 mln bbl/d (ponad 30%) niższa w por‚wnaniu z trzecim kwartałem. W skali całego
roku tempo wzrostu popytu powinno się ukształtować na poziomie 0,7 mln bbl/d (0,8%) i będzie
najniższe od 4 lat. W raporcie podano, że w przyszłym roku tempo wzrostu światowej konsumpcji
ropy powinno wzrosnąć o 0,9 mln bbl/d gł‚wnie za sprawą oczekiwanej większej konsumpcji
ropy w Chinach.
Obecnie cena ropy znajduje się na poziomie 107 USD za baryłkę i w naszej ocenie nadal będzie
spadać. Za dalszą deprecjacją notowań przemawia zar‚wno zapowiedź władz Arabii Saudyjskiej,
o kt‚rej pisaliśmy w zeszłym miesiącu o zwiększeniu wydobycia ropy, tak aby cena tego surowca
spadła przynajmniej do poziomu 100 USD/bbl, jak r‚wnież wysoki stan zapas‚w ropy w Stanach
Zjednoczonych. W por‚wnaniu z rokiem ubiegłym zapasy są o 11% wyższe, zaś konsumpcja
Zmiany cen (%)
1m
3m
WIG
-0.5
4.2
8.7
Ropa
-7.0
-5.4
-3.9
Miedź
-6.6
2.6
-0.9
Aluminium
-1.1
5.0
-9.4
PKN
-1.2
12.4
14.3
Lotos
7.0
21.8
18.2
PGNIG
8.5
4.3
9.2
KGHM
5.4
23.0
-1.4
-9.8
12.2
-61.0
8.7
10.2
27.6
Stalprodukt
Kęty
12 m
ropy w ostatnich czterech tygodniach zmniejszyła się w skali roku o prawie 1%. Czynnikiem,
kt‚ry może wywołać wzrost cen czarnego złota jest zaostrzenie konfliktu na linii Izrael-Iran. Po
reelekcji Baracka Obamy, kwestia irańskiego programu nuklearnego znowu staje się ważnym
tematem. Bez wpływu na rynek na chwilę obecną jest konflikt Izrael - Hamas. P‚ki co czynnik ten
doprowadził jedynie do wyhamowania spadk‚w cen ropy, a nie zauważalnych wzrost‚w cen.
Informacje dotyczące powiązań Millennium DM ze sp‚łką, będącą przedmiotem niniejszego raportu oraz
pozostałe informacje, wymagane przez Rozporządzenie RM z dnia 19.X.2005 roku umieszczone zostały na ostatniej stronie raportu.
Niniejszy raport nie jest rekomendacją w rozumieniu wyżej wymienionego Rozporządzenia.
Łukasz Siwek
+22 598 26 71
[email protected]
Orlen, Lotos - dane makro
Szacowane przez nas marże rafineryjne spadły znacząco w październiku w por‚wnaniu do rekordowych
odczyt‚w z września. Obecnie marża rafineryjna Orlenu kształtuje się na poziomie 5 USD/bbl zaś Lotosu 4
USD/bbl. Średnia marża rafineryjna od początku października do chwili obecnej wynosi dla Orlenu i Lotosu
odpowiednio 6.5 USD/bbl oraz 5.4 USD/bbl, co nadal jest wysokimi poziomami. Obecna oraz średnia wartość
w IV kwartale dyferencjału Ural/Brent wynosi około 1 USD/bbl. Jeśli w drugiej połowie kwartału utrzymają się
dotychczasowe średnie wartości marż oraz dyferencjału to będzie to kolejny kwartał korzystnego otoczenia
makroekonomicznego dla sp‚łek paliwowych.
Miedź
Import miedzi do Chin jest najniższy od 15 miesięcy, co pokazuje, że konsumpcja surowca w Państwie Środka
słabnie. Słabnący popyt potwierdza r‚wnież wzrost zapas‚w surowca o ponad 41 tyś. ton w przeciągu
ostatniego miesiąca. W związku z tym oczekujemy iż cena miedzi będzie kontynuować trwające od miesiąca
spadki.
Aluminium
Po ogłoszeniu QE3 kurs aluminium dotarł do zakładanego przez nas poziomu 2180 USD/t, po czym powr‚cił w
okolice z przed posiedzenia FOMC, czyli 2070 USD/t. Ostatni miesiąc to dalszy spadek notowań. Uwzględniając
fakt, że obecnie ceny aluminium zależą gł‚wnie od popytu i podaży na rynku europejskim oraz panujące na
nim spowolnienie, jak r‚wnież utrzymujące się na wysokich poziomach zapasy spodziewamy się dalszego
spadku notowań.
Paliwowe sp€łki z regionu Europy Centralnej
Sp„łka
EV/EBITDA
Ticker
EV/EBIT
P/E
2012
2013
2014
2012
2013
2014
2012
2013
2014
INA
INARA
6.4
6.1
5.9
9.5
8.7
9.0
11.4
10.5
10.5
MOL
MOL
4.1
3.9
3.7
8.0
7.2
6.7
8.7
7.2
7.1
OMV
OMV
2.7
2.6
2.6
4.2
3.9
3.7
6.3
5.7
5.1
OMV Petrom
SNP
4.3
4.3
4.2
6.9
7.2
7.2
5.4
5.7
5.6
TUPRS
7.1
6.5
6.3
8.3
7.7
7.4
9.4
9.0
9.1
Mediana
4.3
4.3
4.2
8.0
7.2
7.2
8.7
7.2
7.1
Lotos
9.1
7.0
6.2
18.1
12.4
10.2
15.1
8.8
6.1
PKN
6.6
6.1
5.4
16.1
13.1
10.5
15.8
13.7
10.7
2014
2012
2013
Tupras
Źr•dło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski SA
Producenci miedzi - sp€łki por€wnawcze
Sp„łka
EV/EBITDA
Ticker
2012
Antofagasta
2013
EV/EBIT
2014
2012
2013
P/E
2014
ANTO
3.0
2.9
2.9
3.3
3.1
3.2
8.9
7.8
8.2
GMEXICOB
63.2
60.1
55.9
73.5
69.5
62.9
133.1
131.8
123.6
Freeport - Mcmoran
FCX
4.1
2.9
2.8
4.8
3.4
3.2
4.6
3.2
3.1
Southern Copper
PCU
8.3
8.0
7.1
9.1
8.9
8.1
13.7
13.4
11.7
Kazakhmys
KAZ
Grupo Mexico
3.2
3.0
3.1
5.0
4.9
6.2
4.7
4.4
4.7
Mediana
6.2
5.5
5.0
7.0
6.2
5.7
11.3
10.6
9.9
KGHM
2.6
3.0
3.1
3.1
3.7
4.3
6.7
8.3
8.7
Źr•dło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski SA
Rynki surowcowe
2
Producenci aluminium - sp€łki por€wnawcze
Sp„łka
EV/EBITDA
Ticker
EV/EBIT
P/E
2012
2013
2014
2012
2013
2014
2012
2013
2014
BEMIS COMPANY
BMS
7.7
7.2
7.0
11.8
10.7
10.0
15.2
13.5
12.8
AMCOR LTD
AMC
7.8
7.3
6.8
11.5
10.6
9.7
13.6
12.5
11.3
ALCOA INC
AA
7.7
5.1
4.2
27.7
9.9
6.3
41.6
10.7
7.8
NHY
8.0
5.3
4.2
119.0
12.1
7.5
91.1
18.7
11.3
Mediana
7.8
6.3
5.5
19.8
10.7
8.6
28.4
13.0
11.3
Kęty
6.3
6.6
6.3
9.7
10.8
10.1
10.6
12.1
11.2
NORSK HYDRO ASA
Źr•dło: Bloomberg, Millennium Dom Maklerski SA
Cena miedzi w kontraktach 3M na LME (USD/t)
11 000
10 000
9 000
8 000
7 000
6 000
15 lis 10
15 lut 11
15 maj 11
15 sie 11
15 lis 11
15 lut 12
15 maj 12
15 sie 12
15 lis 12
15 lis 11
15 lut 12
15 maj 12
15 sie 12
15 lis 12
Źr•dło: Bloomberg
Zapasy miedzi (t)
500 000
450 000
400 000
350 000
300 000
250 000
200 000
15 lis 10
15 lut 11
15 maj 11
15 sie 11
Źr•dło: Bloomberg
Rynki surowcowe
3
Cena aluminium w kontraktach 3M na LME (USD/t)
2 900
2 600
2 300
2 000
1 700
15 lis 10
15 lut 11
15 maj 11
15 sie 11
15 lis 11
15 lut 12
15 maj 12
15 sie 12
15 lis 12
Źr•dło: Bloomberg
Zapasy aluminium (t)
5 500 000
5 000 000
4 500 000
4 000 000
15 lis 10
15 lut 11
15 maj 11
15 sie 11
15 lis 11
15 lut 12
15 maj 12
15 sie 12
15 lis 12
Źr•dło: Bloomberg
Cena ropy Brent w Londynie (USD/bbl)
140
120
100
80
60
15 lis 10
15 lut 11
15 maj 11
15 sie 11
15 lis 11
15 lut 12
15 maj 12
15 sie 12
15 lis 12
Źr•dło: Bloomberg
Rynki surowcowe
4
Zapasy ropy w Stanach (tys . baryłek)
400 000
380 000
360 000
340 000
320 000
300 000
15 lis 10
15 lut 11
15 maj 11
15 sie 11
15 lis 11
15 lut 12
15 maj 12
15 sie 12
15 lis 12
Źr•dło: Bloomberg
Dyferencjał Brent-Ural (USD/bbl)
5
2010
4
2011
2012
3
2
1
0
-1
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg
Modelowa marża rafineryjna dla grupy PKN (USD/bbl)
14
2010
12
2011
10
2012
8
6
4
2
0
-2
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM. Założenia: przychody ze sprzedaży (36% benzyna + 43% Diesel + 14.5% COO) - koszty (100% ropa naftowa)
Rynki surowcowe
5
Modelowa marża rafineryjna dla grupy Lotos (USD/bbl)
10
2010
2011
8
2012
6
4
2
0
-2
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM. Założenia: przychody (13% benzyna + 10% Nafta + 10% JET + 44% Diesel + 17% COO) - koszty (100% ropa)
Marża produktowa benzyny 95 (USD/t)
350
2010
2011
300
2012
250
200
150
100
50
0
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM
Marża produktowa Diesla (USD/t)
240
2010
2011
200
2012
160
120
80
40
0
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM
Rynki surowcowe
6
Marża produktowa paliwa JET (USD/t)
250
2010
2011
2012
200
150
100
50
0
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM
Marża produktowa nafty (USD/t)
2010
180
2011
2012
140
100
60
20
-20
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM
Marża produktowa ciężkiego oleju opałowego (USD/t)
0
2010
-50
2011
2012
-100
-150
-200
-250
-300
sty
lut
mar
kwi
maj
cze
lip
sie
wrz
paź
lis
gru
Źr•dło: Bloomberg, Millennium DM
Rynki surowcowe
7
Sprzedaż
Departament Analiz
Dyrektor
banki i finanse
Marcin Materna, CFA
Doradca Inwestycyjny
+22 598 26 82
[email protected]
Adam Kaptur
+48 22 598 26 59
[email protected]
Analityk
branża spożywcza, handel
Maciej Krefta
+48 22 598 26 88
[email protected]
Analityk
deweloperzy i przemysł energetyczny
Wojciech Woźniak
+48 22 598 26 58
[email protected]
Łukasz Siwek
+48 22 598 26 71
[email protected]
Piotr Nawrocki
+48 22 598 26 05
[email protected]
Analityk
przemysł elektromaszynowy
Analityk
przemysł chemiczny
Analityk
budownictwo i g‚rnictwo
Radosław Zawadzki
+22 598 26 34
[email protected]
Dyrektor
Arkadiusz Szumilak
+22 598 26 75
[email protected]
Marek Przytuła
+22 598 26 68
[email protected]
Jarosław Ołdakowski
+22 598 26 11
[email protected]
Aleksandra Jastrzębska
+48 22 598 26 90
[email protected]
Grażyna Mendrych
+48 22 598 26 26
[email protected]
Millennium Dom Maklerski S.A.
Ul. Żaryna 2A, Harmony Office Center IIIp
02-593 Warszawa Polska
Fax: +22 598 26 99
Tel. +22 598 26 00
Objaśnienia terminologii fachowej użytej w raporcie
EV - wycena rynkowa sp‚łki + wartość długu odsetkowego netto
EBIT - zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja
WNB - wynik na działalności bankowej
P/CE - stosunek ceny akcji do zysku netto na akcję powiększonego o amortyzację na akcję
P/E - stosunek ceny akcji do zysku netto na 1 akcję
P/BV - stosunek ceny akcji do wartości księgowej na 1 akcję
ROE - stopa zwrotu z kapitał‚w własnych
ROA - stopa zwrotu z aktyw‚w
EPS - zysk netto na 1 akcję
CEPS - wartość zysku netto i amortyzacji na 1 akcję
BVPS - wartość księgowa na 1 akcję
DPS - dywidenda na 1 akcję
NPL - kredyty zagrożone
Skala rekomendacji stosowana w Millennium Dom Maklerski S.A.
KUPUJ - uważamy, że akcje sp‚łki posiadają ponad 20% potencjał wzrostu
AKUMULUJ - uważamy, że akcje sp‚łki posiadają ponad 10% potencjał wzrostu
NEUTRALNIE - uważamy, że cena akcji sp‚łki pozostanie stabilna (+/- 10%)
REDUKUJ - uważamy, że akcje sp‚łki są przewartościowane o 10-20%
SPRZEDAJ - uważamy, że akcje sp‚łki są przewartościowane o ponad 20%
Rekomendacje wydawane przez Millennium Dom Maklerski S.A. obowiązują 6 miesięcy od daty
wydania, o ile wcześniej nie zostaną zaktualizowane. Millennium Dom Maklerski S.A. dokonuje
aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej oraz oceny analityka.
Stosowane metody wyceny
Rekomendacja sporządzona jest w oparciu o następujące metody wyceny (wybrane 2 z 3):
Metoda DCF (model zdyskontowanych strumieni pieniężnych) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny przedsiębiorstw. Wadą metody DCF jest wrażliwość otrzymanej w ten spos‚b wyceny na przyjęte
założenia dotyczące zar‚wno samej firmy jak i jej otoczenia makroekonomicznego.
Metoda por‚wnawcza (por‚wnanie odpowiednich wskaźnik‚w rynkowych przy kt‚rych jest notowana sp‚łka z podobnymi wskaźnikami dla innych firm z tej samej branży bądź branż pokrewnych) - lepiej niż metoda
DCF odzwierciedla postrzeganie branży w kt‚rej działa sp‚łka przez inwestor‚w. Wadą metody por‚wnawczej jest wrażliwość na dob‚r przyjętej grupy por‚wnawczej oraz por‚wnywanych wskaźnik‚w a także wysoka
zmienność wyceny w zależności od koniunktury na rynku.
Metoda ROE-P/BV (model uzależniający właściwy wskaźnik P/BV od rentowności sp‚łki) - metoda uznawana za najbardziej odpowiednią do wyceny bank‚w. Wadą tej metody jest wrażliwość otrzymanej w ten spos‚b
wyceny na przyjęte założenia dotyczące zar‚wno samej firmy (zyskowność, efektywność) jak i jej otoczenia makroekonomicznego.
Powiązania Millennium Dom Maklerski S.A. ze sp„łką będąca przedmiotem niniejszego raportu.
Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora emitenta dla sp‚łek: Cersanit, BRE Bank, Computerland, od kt‚rych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Millennium Dom Maklerski S.A. pełni funkcję animatora
rynku dla sp‚łek: Cersanit, Redan, PKN Orlen. Millennium Dom Maklerski S.A. w ciągu ostatnich 12 miesięcy pełnił funkcję oferującego w trakcie oferty publicznej dla akcji sp‚łek: Eurofilms, Famur, North Coast, Action,
Euromark od kt‚rych otrzymał wynagrodzenie z tego tytułu. Pomiędzy Millennium Dom Maklerski S.A., a sp‚łkami będącymi przedmiotem niniejszego raportu nie występują żadne inne powiązania o kt‚rych mowa w
Rozporządzeniu Rady Ministr‚w z dnia 19 października 2005 roku w sprawie Informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrument‚w finansowych lub ich emitent‚w, kt‚re byłyby znane sporządzającemu niniejszą
rekomendację inwestycyjną.
Pozostałe informacje
Nadz‚r nad Millennium Dom Maklerski S.A. sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego. Osoba lub osoby wskazane w prawym dolnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji sporządziły rekomendacje, informacja
o stanowiskach os‚b sporządzających jest zawarta w g‚rnej części ostatniej strony niniejszej publikacji. Data wskazana w prawym g‚rnym rogu pierwszej strony niniejszej publikacji jest datą sporządzenia oraz datą
pierwszego udostępnienia. Nie wystąpiły istotne zmiany w stosunku do poprzedniej rekomendacji dotyczące metod i podstaw wyceny przyjętych przy ocenie instrumentu finansowego lub emitenta instrument‚w
finansowych oraz projekcji cenowych zawartych w rekomendacji chyba, że zostało to wyraźnie zaznaczone w treści rekomendacji. Niniejsza publikacja została przygotowana przez Millennium Dom Maklerski S.A.
wyłącznie na potrzeby klient‚w Millennium Dom Maklerski S.A., nie stanowi reklamy ani oferowania papier‚w wartościowych, może być ona także dystrybuowana za pomocą środk‚w masowego przekazu, na podstawie
każdorazowej decyzji Dyrektora Departamentu Doradztwa i Analiz. Rozpowszechnianie lub powielanie niniejszego materiału w całości lub w części bez pisemnej zgody Millennium Dom Maklerski S.A. jest zabronione.
Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności i rzetelności, w oparciu o fakty uznane za wiarygodne, jednak Millennium Dom Maklerski S.A. nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne
i kompletne. Podstawą przygotowania publikacji były wszelkie informacje na temat sp‚łki, jakie były publicznie dostępne i znane sporządzającemu do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie
o analizę przeprowadzoną przez Millennium Dom Maklerski S.A. bez uzgodnień ze sp‚łką będącą przedmiotem rekomendacji ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, kt‚re w przyszłości mogą okazać
się nietrafne. Millennium Dom Maklerski S.A. nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się. Treść rekomendacji nie była udostępniona sp‚łce będącej przedmiotem rekomendacji przed jej
opublikowaniem. Millennium Dom Maklerski S.A. może świadczyć usługi na rzecz firm, kt‚rych dotyczą analizy. Millennium Dom Maklerski S.A. nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji
podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym raporcie analitycznym.