Pomiar wartości przedsiębiorstwa Za główny cel działalności

Pomiar wartości przedsiębiorstwa
Za główny cel działalności przedsiębiorstwa w długim okresie uważa się maksymalizację
wartości tego przedsiębiorstwa.
Ogół metod ustalania wartości przedsiębiorstwa można podzielić na dwie grupy:


standardowe metody wyceny przedsiębiorstwa
niestandardowe metody pomiaru wartości przedsiębiorstwa
Standardowe metody wyceny przedsiębiorstwa są przeznaczone głównie do ustalania
wartości przedsiębiorstw na potrzeby przekształceń struktury własnościowej. Biorąc pod
uwagę sposób definiowania wartości przedsiębiorstwa, można wyróżnić trzy podstawowe
grupy metod wyceny:
1) metody majątkowe
2) metody dochodowe
3) metody mieszane
Do niestandardowych metod pomiaru wartości przedsiębiorstwa należą mierniki wartości
przedsiębiorstwa.
Mierniki kreowania wartości przedsiębiorstwa
Mierniki kreowania wartości przedsiębiorstwa ukazują wyniki działalności
przedsiębiorstwa z punktu widzenia jego właścicieli. Mierniki te są wykorzystywane w
procesie zarządzania przez wartości, które obejmuje monitorowanie procesu tworzenia
wartości przedsiębiorstwa oraz podejmowanie decyzji mających na celu maksymalizację tej
wartości.
Mierniki kreowania wartości przedsiębiorstwa można podzielić na dwie grupy ze względu
na wielkości stanowiące podstawę kontroli:


mierniki oparte na zysku operacyjnym netto np.: dochód rezydualny, ekonomiczna
wartość dodana (EVA) oraz rynkowa wartość dodana,
mierniki oparte na przepływach środków pieniężnych.
Dochód rezydualny RI
Dochód rezydualny RI stanowi różnicę między zyskiem operacyjnym po opodatkowaniu
(zysk netto) a kwotą odsetek od kapitału finansującego przedsięwzięcie, ustalonych według
obowiązującej stopy procentowej. Wyraża się on wzorem:
gdzie:
RI - dochód rezydualny,
NOPAT - zysk operacyjny po opodatkowaniu,
CC - koszt kapitału,
IC - zainwestowany kapitał.
Dochód rezydualny ukazuje nadwyżkę realizowanego zysku netto ponad odsetki od
kapitału zainwestowanego w przedsiębiorstwie.
Ekonomiczna wartość dodana (EVA)
Konstrukcja EVA bazuje na porównaniu zwrotu z inwestycji (ROIC w ujęciu względnym,
NOPAT w ujęciu bezwzględnym) ze zwrotem, którego wymagają inwestorzy (WACC w
ujęciu względnym, WACC ∙ IC w ujęciu bezwzględnym). EVA jako miernik zysku
ekonomicznego mierzy kreowaną wartość inwestycji, bowiem poprzez wykorzystanie
dostarczonego przez inwestorów kapitału (IC), przedsiębiorstwo generuje zysk (NOPAT).
NOPAT jest zyskiem operacyjnym netto po opodatkowaniu, który jest funkcją następujących
czynników: wzrostu przychodów, podatków, zmian w kapitale obrotowym i rzeczowym
majątku trwałym1. Inwestorzy natomiast wymagają osiągnięcia z zainwestowanego kapitału
określonego minimalnego zysku (WACC ∙ IC), który odzwierciedla ich koszt alternatywny.
EVA stanowi różnicę między tymi dwoma miernikami zysku ‒ faktycznego i wymagalnego:
lub
gdzie ROIt oznacza stopę zwrotu z zainwestowanego kapitału w okresie t, zdefiniowaną
następująco:
EVAt - ekonomiczna wartość dodana
NOPAT st - skorygowany zysk ekonomiczny po opodatkowaniu w okresie t
WACCt - średni ważony koszt kapitału w okresie t,
Obliczenie WACC (średniego ważonego kosztu kapitału):
, gdzie kd - koszt długu przed opodatkowaniem, wd udział długu w finansowaniu firmy, T - stopa podatku dochodowego, ks - koszt kapitału
własnego, ws - udział kapitału własnego w finansowaniu firmy
ICs, t-1 - skorygowany zainwestowany kapitał w okresie t-1, kapitał zainwestowany składa
się z kapitału własnego oraz oprocentowanego kapitału obcego. Inny sposób na obliczenie
jego wartości to suma aktywów trwałych i kapitału obrotowego (pracującego).
Tak zdefiniowana wartość dodana ukazuje kwotę zysku, jaka pozostaje do dyspozycji
właścicieli przedsiębiorstwa w danym okresie po uwzględnieniu wszystkich kosztów, łącznie
z kosztami pozyskania kapitału zainwestowanego w przedsiębiorstwo.
1
E. Maćkowiak, Ekonomiczna wartość dodana: miernik oceny kondycji finansowej i wartości przedsiębiorstwa,
Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2009, s. 46.
Miernikami kreowania wartości opartymi na przepływach środków pieniężnych są przede
wszystkim: wartość dodana dla akcjonariusza, zwrot z inwestycji oparty na przepływach
pieniężnych, gotówkowa wartość dodana.
Wartość dodana dla akcjonariusza (SVA) przedstawia korzyści finansowe akcjonariuszy
spółki wyrażone przepływami środków pieniężnych. Jej formuła jest następująca:
SVAt- wartość dodana dla akcjonariuszy w okresie t,
ΔNOPATt - przyrost zysku operacyjnego po opodatkowaniu w okresie t
ΔIt - dodatkowe wydatki na inwestycje w aktywa w okresie t.
Wartość dodana dla akcjonariuszy przedstawia wartość bieżącą sald przyszłych
przepływów pieniężnych zdyskontowanych według średniego ważonego kosztu kapitału.
Zwrot z inwestycji wyrażony w przepływach pieniężnych (CFROI) jest względną
miarą korzyści finansowych osiąganych z inwestycji. Jest on wyznaczony z następującej
relacji:
∑
CFROI - zwrot z inwestycji wyrażony w przepływach pieniężnych,
GCFt - saldo przepływów pieniężnych brutto w okresie t,
GI - wydatki inwestycyjne brutto.
Zwrot z inwestycji wyrażony w przepływach pieniężnych jest interpretowany jako stopa
dyskontowa, przy której suma zdyskontowanych sald przepływów pieniężnych brutto z
całego okresu życia projektu jest równa wydatkom na inwestycje poniesione w początkowym
okresie.
Gotówkowa wartość dodana (CVA) przedstawia wartość dodaną wyrażoną w
przepływach pieniężnych. Może być wyznaczona z następującego wzoru:
CVAt - zwrot z inwestycji wyrażony w przepływach pieniężnych,
ROAGt - stopa zwrotu z aktywów brutto w okresie t,
AGt - aktywa brutto w okresie t
Gotówkowa wartość dodana informuje o nadwyżce przepływów pieniężnych
wygenerowanych przez inwestycję nad poniesionymi nakładami pieniężnymi na inwestycję.
MVA - rynkowa wartość dodana. Wskaźnik ten jest wyznaczony następująco:
gdzie:
MVAt - rynkowa wartość dodana w okresie t
MVt - rynkowa wartość przedsiębiorstwa w okresie t,
ICt - zainwestowany kapitał w okresie t
Rynkowa wartość dodana informuje o osiągniętej w danym okresie nadwyżce wartości
rynkowej przedsiębiorstwa nad wartością zainwestowanego kapitału. Inaczej mówiąc,
miernik MVA odzwierciedla skumulowany przyrost bogactwa właścicieli przedsiębiorstwa.
1.
2.
E. Maćkowiak, Ekonomiczna wartość dodana: miernik oceny kondycji finansowej i wartości
przedsiębiorstwa, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa 2009.
E. Nowak, Zaawansowana rachunkowość zarządcza, Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne, Warszawa
2009.