docRola funduszy zamkniĊtych w rozwoju rynku
download 
Reklamacja Transkrypt
Rola funduszy zamkniĊtych w rozwoju rynku
ANNALES U N I V E R S I TAT I S M A R I A E C U R I E - S K à O D O W S K A LU B LI N – P OL ONIA VOL. XLVI, 4 SECTIO H 2012 Uniwersytet Marii Curie-Skáodowskiej w Lublinie, Zakáad Rynków Finansowych TERESA KONDRAKIEWICZ Rola funduszy zamkniĊtych w rozwoju rynku funduszy inwestycyjnych.. w Polsce The role of closed-end funds in the development of the investment funds market in Poland Sáowa kluczowe: fundusze inwestycyjne zamkniĊte, struktura rynku funduszy inwestycyjnych Key words: closed-end funds, structure of the investment funds market WstĊp W stosunkowo krótkim czasie istnienia rynku funduszy inwestycyjnych w Polsce nastąpiá jego dynamiczny rozwój. Systematycznie rosáa liczba funkcjonujących podmiotów, rozszerzeniu ulegaáa ich oferta produktowa, zwiĊkszaá siĊ procentowy udziaá tego segmentu w strukturze caáego rynku finansowego. RównieĪ wartoĞü aktywów netto znajdujących siĊ w zarządzaniu funduszy – pomimo kilku okresów doĞü gwaátownych spadków – w dáugim horyzoncie charakteryzuje siĊ tendencją wzrostową. Oprócz zmian iloĞciowych na rynku funduszy inwestycyjnych w caáym tym okresie miaáy miejsce takĪe istotne przeksztaácenia strukturalne. Szczególnie duĪe zmiany dokonaáy siĊ po integracji Polski z Unią Europejską i uchwaleniu kolejnej Ustawy o funduszach inwestycyjnych z 2004 r., która umoĪliwiáa m.in. tworzenie nowych konstrukcji funduszy inwestycyjnych i ich róĪnych typów. Jedną z waĪniejszych zapoczątkowanych wówczas tendencji staá siĊ dynamiczny rozwój funduszy zamkniĊtych emitujących certyfikaty inwestycyjne. Celem niniejszego artykuáu jest przedstawienie wzrostu znaczenia funduszy zamkniĊtych w strukturze polskiego rynku funduszy inwestycyjnych na tle jego 398 TERESA KONDRAKIEWICZ rozwoju. Zakres czasowy badaĔ obejmuje caáy okres funkcjonowania rynku funduszy inwestycyjnych w Polsce, ze szczególnym uwzglĊdnieniem sytuacji po 2004 r. Ze wzglĊdu na ograniczoną objĊtoĞü opracowania uwagĊ zwrócono przede wszystkim na zmiany udziaáu wszystkich funduszy zamkniĊtych w caáym rynku funduszy, pomijając analizĊ ich zróĪnicowania ze wzglĊdu na kryteria inne niĪ konstrukcja prawna czy teĪ osiągane wyniki inwestycyjne. Gáównym Ĩródáem danych liczbowych byáy materiaáy Komisji Nadzoru Finansowego oraz Izby Zarządzających Funduszami i Aktywami (IZFA). 1. Rozwój rynku funduszy inwestycyjnych w Polsce Fundusze inwestycyjne są obecne na polskim rynku finansowym od początku lat 90. XX w. W stosunkowo krótkim okresie ich funkcjonowania nastąpiá dynamiczny rozwój tego segmentu rynku przejawiający siĊ zarówno wzrostem wartoĞci aktywów znajdujących siĊ w zarządzaniu funduszy, jak i pojawianiem siĊ kolejnych towarzystw funduszy inwestycyjnych, nowych typów i konstrukcji funduszy oraz rozwojem oferty produktowej. Pierwszym funduszem inwestycyjnym, który rozpocząá dziaáalnoĞü w lipcu 1992 r., byá Polski Fundusz Powierniczy Pioneer, utworzony przez obecne Pioneer Pekao TFI. W 1995 r. rozpoczĊáo dziaáalnoĞü TFP Korona, a rok póĨniej TFP Przymierze. W nastĊpnych latach powstawaáy kolejne towarzystwa, ale początkowo pomimo rosnącej liczbie funduszy nie nastąpiá istotny wzrost zgromadzonych przez nie kapitaáów. Od 1998 r. rozpocząá siĊ proces przeksztaácania funduszy powierniczych w fundusze inwestycyjne otwarte i powstawania nowych typów funduszy1. Pod koniec 1998 r. wydano pierwsze zezwolenie na utworzenie specjalistycznego funduszu inwestycyjnego otwartego, którym byá SFIO Skarbiec Program Prywatyzacji Plus, zaĞ rok póĨniej powstaá pierwszy fundusz zamkniĊty – ZFI Sezam I. Pod koniec 1999 r. utworzono teĪ pierwszy fundusz dywidendowy, jakim byá CA IB Staáego Dochodu. Ponadto powstaáy wtedy równieĪ pierwsze fundusze terminowe, które funkcjonowaáy zaledwie przez dwa lata. Natomiast od wrzeĞnia 2001 r. dziaáaá pierwszy specjalistyczny fundusz inwestycyjny zamkniĊty – Sezam SFIZ2. Znaczące przyspieszenie rozwoju rynku funduszy inwestycyjnych miaáo miejsce zwáaszcza po integracji Polski z Unią Europejską. W kolejnych latach tworzono nowe towarzystwa i po kilkadziesiąt nowych funduszy rocznie, nastĊpowaáa teĪ dywersyfikacja ich oferty. W 2005 r. powstaáy pierwsze fundusze parasolowe (otwarte i zamkniĊte), sekurytyzacyjne i hedgingowe. 1 Zob. szerzej: K. Gabryelczyk, Fundusze inwestycyjne, rodzaje, zasady funkcjonowania, efektywnoĞü, Oficyna Ekonomiczna, Kraków 2006, s. 132–138 i 173. 2 T. Mizioáek, 15 lat minĊáo, jak jeden dzieĔ..., „Nasz Rynek Kapitaáowy” 2007, nr 7–8, s. 99. ROLA FUNDUSZY ZAMKNIĉTYCH W ROZWOJU RYNKU FUNDUSZY INWESTYCYJNYCH... 399 Fundusze parasolowe, czyli fundusze z wydzielonymi subfunduszami, umoĪliwiają swoim uczestnikom osiąganie korzyĞci podatkowych, gdyĪ od paĨdziernika 2005 r. inwestorzy dokonujący zamiany jednostek miĊdzy subfunduszami nie páacą podatku od zysków kapitaáowych. Z tego teĪ wzglĊdu fundusze te staáy siĊ bardzo popularne. CzĊĞü towarzystw tworzyáa fundusze parasolowe od podstaw, inne dokonywaáy przeksztaácania podmiotów wczeĞniej funkcjonujących. Do pierwszego przeksztaácenia funduszu otwartego w fundusz parasolowy doszáo juĪ w 2005 r. W latach nastĊpnych fundusze parasolowe naleĪaáy do najczĊĞciej tworzonych, z tym Īe w wiĊkszoĞci przypadków przybieraáy formĊ funduszy otwartych lub specjalistycznych otwartych. Niektóre towarzystwa wyróĪniáy siĊ przy tym tworzeniem nowych funduszy parasolowych z wyjątkowo duĪą liczbą subfunduszy. Na przykáad DWS TFI uruchomiáo w 2008 r. fundusz parasolowy z 15 subfunduszami, a w procesie przeksztaácania funduszy otwartych w fundusze parasolowe w ramach Union Investment TFI powstaá fundusz z 18 wydzielonymi subfunduszami. Potwierdzeniem dynamicznego tempa rozwoju funduszy parasolowych jest fakt, iĪ po piĊciu latach od pojawienia siĊ moĪliwoĞci tworzenia funduszy z osobnymi subfunduszami stanowiáy one aĪ 43% wszystkich produktów dostĊpnych na krajowych rynku funduszy3. Fundusze hedgingowe znajdowaáy siĊ początkowo wyáącznie w ofercie instytucji zagranicznych. Dopiero póĨniej fundusze hedgingowe – funkcjonujące jako fundusze specjalistyczne otwarte i fundusze zamkniĊte – zaczĊáy byü tworzone równieĪ przez podmioty polskie, które stawiaáy inwestorom niĪsze wymagania kapitaáowe. Tym samym pojawiáa siĊ moĪliwoĞü poszerzenia krĊgu uczestników tych funduszy i zwiĊkszyáy ich moĪliwoĞci rozwojowe, chociaĪ generalnie oferta funduszy hedgingowych jest skierowana do ograniczonego krĊgu odbiorców, tj. gáównie do inwestorów instytucjonalnych i zamoĪnych inwestorów indywidualnych4. W roku 2006 w Polsce zostaáa zapoczątkowana dziaáalnoĞü kolejnych typów funduszy inwestycyjnych, gdyĪ pojawiáy siĊ pierwsze fundusze podstawowe i powiązane, które jednak nie staáy siĊ popularne i byáy tworzone jedynie sporadycznie. Inne nowe konstrukcje to fundusze surowcowe oraz fundusze aktywów niepublicznych. W tej ostatniej grupie szczególnie dynamicznie rozwijaáy siĊ niepubliczne fundusze nieruchomoĞci. Warto zaznaczyü, Īe pierwsze próby tworzenia funduszy nieruchomoĞci podjĊto juĪ w 2002 r., ale wówczas zakoĔczyáy siĊ one niepowodzeniem. Pierwsze fundusze nieruchomoĞci rozpoczĊáy funkcjonowanie dopiero w 2004 r., jako fundusze o charakterze publicznym, które z punktu widzenia caáego rynku miaáy znaczenie marginalne5. Rozwój tego segmen3 Rynek funduszy inwestycyjnych w Polsce piĊü lat po wejĞciu w Īycie Ustawy o funduszach inwestycyjnych, s. 6, www.izfa.pl. 4 Zob. szerzej: K. Gabryelczyk, U. Ziarko-Siwek (red.), Inwestycje finansowe, CeDeWu, Warszawa 2007, s. 70–73. 5 Zob. szerzej: T. Mizioáek, Fundusze inwestycyjne lokujące aktywa na rynku nieruchomoĞci, [w:] P. KarpuĞ, J. WĊcáawski (red.), Problemy rozwoju rynku finansowego w aspekcie wzrostu gospodarczego, UMCS, Lublin 2007, s. 152–153. 400 TERESA KONDRAKIEWICZ tu nastąpiá dopiero w kolejnych latach, gdy powstaáy niepubliczne fundusze nieruchomoĞci6. Kontynuacja trendu wzrostowego na rynku funduszy inwestycyjnych miaáa miejsce równieĪ w roku 2007, chociaĪ w jego drugiej poáowie rozpocząá siĊ wyraĨny odpáyw Ğrodków z funduszy i nastąpiáo znaczące zahamowanie tempa ich rozwoju. ChociaĪ w kaĪdym miesiącu tego roku powstawaáy nowe fundusze, to jednoczeĞnie jednak aĪ kilkanaĞcie z nich zakoĔczyáo swoją dziaáalnoĞü lub rozpoczĊáo procedury likwidacji. Ogóáem w roku 2007 nastąpiá znaczny wzrost liczby funduszy, zwáaszcza zamkniĊtych oraz specjalistycznych otwartych, w tym parasolowych, nieruchomoĞci i sekurytyzacyjnych. Warto zwróciü uwagĊ na fakt, Īe wraz ze wzrostem liczby tworzonych funduszy nastąpiáa teĪ znaczna dywersyfikacja ich produktów. Rozszerzeniu ulegáa oferta skierowana do bardziej zamoĪnych klientów, upowszechniáy siĊ nowe produkty powiązane z funduszami inwestycyjnymi, jak ubezpieczeniowe fundusze kapitaáowe, lokaty z funduszem czy produkty strukturyzowane. W 2007 r. utworzono takĪe pierwsze fundusze, których strategia opieraáa siĊ na inwestowaniu w branĪe związane z organizacją Euro 20127. Tendencja wzrostu liczby nowych towarzystw i nowych funduszy utrzymaáa siĊ równieĪ w latach nastĊpnych. Najmniej korzystny byá pod tym wzglĊdem rok 2011, w którym Komisja Nadzoru Finansowego wydaáa zaledwie jedną decyzjĊ o udzieleniu zezwolenia na wykonywanie dziaáalnoĞci przez towarzystwo, podczas gdy rok wczeĞniej byáo aĪ osiem takich decyzji. W znacznie mniejszym stopniu osáabáo natomiast tempo przyrostu liczby nowych funduszy i subfunduszy. Wzrostowi liczby funkcjonujących podmiotów towarzyszyáo zwiĊkszenie wartoĞci aktywów netto znajdujących siĊ w ich zarządzaniu, który miaá miejsce do paĨdziernika 2007 r. WartoĞü aktywów funduszy osiągnĊáa wówczas historyczne maksimum na poziomie 144 mld PLN. Generalnie rzecz biorąc, od momentu powstania pierwszych funduszy aĪ do tego czasu wartoĞü ta wykazywaáa tendencjĊ wzrostową. Przyrost wartoĞci aktywów funduszy byá kilkakrotnie przerywany krótkimi i w wiĊkszoĞci relatywnie niewielkimi spadkami. Gwaátowny odpáyw Ğrodków w skali caáego roku miaá miejsce jedynie w 1995 r. (spadek o 51%), znacznie mniejszy nastąpiá w 1998 r. (o 5%). Ponadto w historii rynku funduszy inwestycyjnych wielokrotnie odnotowano okresy szybkiego spadku wartoĞci aktywów w poszczególnych miesiącach, takich jak np. marzec 1995 (–16,6%), sierpieĔ 1998 (–17,1%) czy styczeĔ 2001 r., kiedy to aktywa stopniaáy aĪ o 25%. Szczególnie trudnym okresem dla funduszy okazaá siĊ rok 2008, w którym aktywa rynku skurczyáy siĊ aĪ o blisko 45%, a jeĞli wziąü pod uwagĊ poszczególne miesiące, ich dodatnie saldo odnotowano jedynie w grudniu. W dwóch nastĊpnych latach sytuacja sektora ulegáa znacznej poprawie, w 2010 r. wartoĞü akty6 Zob. szerzej: T. Mizioáek, 1000 dni funduszy, „Nasz Rynek Kapitaáowy” 2007, nr 9, s. 48–50; A. Zaáuski, Czekając na... zysk, „Nasz Rynek Kapitaáowy” 2007, nr 9, s. 52–53 oraz M. Jurek-Maciak, Strategia na miarĊ, „Nasz Rynek Kapitaáowy” 2007, nr 9, s. 56–59. 7 Zob. szerzej: T. Kondrakiewicz, Dywersyfikacja oferty funduszy inwestycyjnych, [w:] Polska. Europa. ĝwiat, Wydawnictwo WSPA, Lublin 2008, s. 134–137. ROLA FUNDUSZY ZAMKNIĉTYCH W ROZWOJU RYNKU FUNDUSZY INWESTYCYJNYCH... 401 wów funduszy inwestycyjnych zbliĪyáa siĊ do rekordowych poziomów z roku 2007. Mimo stosunkowo dobrej sytuacji pod tym wzglĊdem w pierwszej poáowie 2011 r. nastĊpne miesiące przyniosáy ponowne obniĪenie wartoĞci aktywów zarządzanych przez towarzystwa, co przeáoĪyáo siĊ na zahamowanie wzrostu osiąganych przez nie przychodów oraz wyników finansowych. Na koniec 2011 r. wartoĞü aktywów netto funduszy wynosiáa 125 mld zá, a caáy rok zakoĔczyá siĊ spadkiem o blisko 7%8. 2. Rodzaje i konstrukcje funduszy inwestycyjnych w Polsce Pomimo krótkiej historii funduszy inwestycyjnych w Polsce podstawy prawne ich dziaáalnoĞci byáy juĪ kilkakrotnie zmieniane. Obecnie ich funkcjonowanie reguluje Ustawa o funduszach inwestycyjnych z 27 maja 2004 r. (Dz. U. 2004, nr 146, poz. 1546), której gáównym celem byáo dostosowanie polskiego rynku funduszy inwestycyjnych do zasad obowiązujących w Unii Europejskiej. Po jej wejĞciu w Īycie towarzystwa funduszy inwestycyjnych zyskaáy moĪliwoĞü rozszerzenia przedmiotu dziaáalnoĞci m.in. o zarządzanie na zlecenie cudzym pakietem papierów wartoĞciowych i usáugi doradcze, ale konieczne staáo siĊ zatrudnianie doradców inwestycyjnych. Ustawa zmieniáa równieĪ regulacje w zakresie Ĩródeá dochodów i limitów inwestycyjnych funduszy oraz wymagania dotyczące wysokoĞci kapitaáów wáasnych towarzystw, a ponadto umoĪliwiáa wejĞcie na polski rynek podmiotów zagranicznych. Zmiany, jakie wprowadziáa Ustawa o funduszach inwestycyjnych, dotyczyáy takĪe rodzajów funduszy inwestycyjnych, jakie mogą byü tworzone; pojawiáa siĊ moĪliwoĞü powstawania nowych typów funduszy inwestycyjnych. Istotną nowoĞcią byáo dopuszczenie tworzenia szczególnych konstrukcji funduszy. Ustawa przewiduje moĪliwoĞü tworzenia miĊdzy innymi funduszy z róĪnymi kategoriami jednostek uczestnictwa9, funduszy parasolowych, funduszy podstawowych i powiązanych, a takĪe funduszy portfelowych, sekurytyzacyjnych czy funduszy aktywów niepublicznych. Obowiązujące obecnie regulacje dopuszczają tworzenie w Polsce trzech gáównych rodzajów funduszy (zamiast piĊciu, jak byáo wczeĞniej), którymi wedáug jednego z podstawowych kryteriów prawnych, jakim jest kryterium konstrukcji, są fundusze otwarte, specjalistyczne otwarte oraz zamkniĊte. RóĪnice pomiĊdzy nimi polegają przede wszystkim na emitowaniu róĪnych tytuáów uczestnictwa oraz innym zakresie dopuszczalnych lokat i limitów inwestycyjnych. Fundusze otwarte stanowią najbardziej popularny rodzaj funduszy oferowanych na polskim rynku finansowym i są skierowane do potencjalnie nieograniczonej liczby inwestorów róĪnego rodzaju, tj. osób fizycznych, prawnych i instytucji nieposiadających osobowoĞci prawnej. Fundusze otwarte emitują jednostki uczestnictwa, które 8 www.knf.pl. Fundusze z róĪnymi kategoriami jednostek uczestnictwa byáy w praktyce wykorzystywane przez towarzystwa funduszy inwestycyjnych juĪ wczeĞniej, tj. jeszcze przed wejĞciem w Īycie wspomnianej ustawy. 9 402 TERESA KONDRAKIEWICZ nie są papierami wartoĞciowymi i nie mogą byü przedmiotem obrotu wtórnego, ale podlegają codziennej wycenie. Jednostki uczestnictwa są zbywane i odkupywane w zasadzie na kaĪde Īądanie uczestników, wiĊc zarówno ich liczba, jak i liczba uczestników funduszy otwartych oraz wartoĞü ich aktywów jest zmienna. Fundusze specjalistyczne otwarte mają konstrukcjĊ zbliĪoną do funduszy otwartych – emitują jednostki uczestnictwa i cechuje je zmienny poziom aktywów. Statut funduszu specjalistycznego moĪe ograniczyü krąg jego uczestników, a takĪe wprowadzaü dodatkowe warunki dotyczące odkupienia jednostek uczestnictwa. Fundusze specjalistyczne otwarte mogą byü adresowane wyáącznie do osób prawnych lub teĪ byü przeznaczone dla uczestników pracowniczych programów emerytalnych bądĨ inwestorów deklarujących dáugoterminowe oszczĊdzanie. Zakres instrumentów finansowych, w jakie mogą inwestowaü fundusze specjalistyczne otwarte, jest taki sam jak w przypadku funduszy otwartych, ale nieco odmienne są zasady dywersyfikacji lokat. Fundusze zamkniĊte cechuje ograniczona dostĊpnoĞü w porównaniu z funduszami otwartymi, gdyĪ są one przeznaczone dla staáego krĊgu inwestorów. Tytuáy uczestnictwa emitowane przez fundusze zamkniĊte to certyfikaty inwestycyjne, których liczba, podobnie jak wielkoĞü kapitaáów funduszy, jest staáa. Fundusze zamkniĊte mogą powiĊkszaü swoje kapitaáy jedynie poprzez kolejne emisje certyfikatów, które z reguáy są przeprowadzane stosunkowo rzadko. Certyfikaty inwestycyjne to papiery wartoĞciowe i mogą byü one przedmiotem obrotu na rynku wtórnym. Ich wycena i wykup przez fundusz jest dokonywana okresowo, z czĊstotliwoĞcią wynikającą ze statutu danego funduszu. MoĪliwoĞci inwestycyjne funduszy zamkniĊtych są szersze niĪ w przypadku funduszy otwartych, co potencjalnie zapewnia im wyĪszą efektywnoĞü, ale oznacza teĪ wyĪszy stopieĔ ryzyka i mniejszą páynnoĞü. 3. Specyfika funduszy zamkniĊtych Fundusze inwestycyjne zamkniĊte są obecnie jednym z trzech podstawowych rodzajów funduszy, jakie mogą powstawaü w Polsce. Zastąpiáy one wczeĞniejsze fundusze inwestycyjne mieszane oraz specjalistyczne fundusze inwestycyjne zamkniĊte i generalnie rzecz biorąc, mają podobne do swoich poprzedników zasady funkcjonowania w zakresie moĪliwoĞci inwestycyjnych oraz prawa do wykupu certyfikatów. Staáa liczba certyfikatów i inwestorów zapewnia funduszom zamkniĊtym wiĊkszą stabilnoĞü, potrzebną zwáaszcza w okresach dekoniunktury i zawirowaĔ na rynkach finansowych. Okresowa wycena i ograniczenia w odkupywaniu certyfikatów uáatwiają zarządzającym prowadzenie racjonalnej polityki inwestycyjnej. W zaleĪnoĞci od zapisów statutu certyfikaty funduszy mogą mieü charakter publiczny, ale nie muszą. Emisja certyfikatów publicznych zwiĊksza ich páynnoĞü, dając inwestorom dodatkowe moĪliwoĞci zbywania papierów notowanych na rynku gieádowym, chociaĪ warto wspomnieü, Īe wolumen obrotu notowanych na GPW certyfikatów jest stosunkowo ROLA FUNDUSZY ZAMKNIĉTYCH W ROZWOJU RYNKU FUNDUSZY INWESTYCYJNYCH... 403 niewielki, a ponadto relatywnie czĊsto są one wyceniane z dyskontem, tj. poniĪej wartoĞci wynikającej z okresowej wyceny przeprowadzanej przez TFI. Fundusze inwestycyjne zamkniĊte mają moĪliwoĞci inwestycyjne znacznie szersze niĪ pozostaáe rodzaje funduszy. Przy odpowiednich zapisach w statutach mogą mieü w swoich portfelach niemal wszystkie dostĊpne na rynku kapitaáowym instrumenty finansowe. Stąd fundusze zamkniĊte oprócz podstawowych papierów wartoĞciowych mogą nabywaü równieĪ udziaáy w spóákach z ograniczoną odpowiedzialnoĞcią, róĪnorodne instrumenty pochodne, nieruchomoĞci, wierzytelnoĞci i waluty. Transakcje terminowe mogą byü zawierane nawet w celach spekulacyjnych, istnieje teĪ moĪliwoĞü korzystania z kredytów i poĪyczek bankowych w szerszym zakresie niĪ w przypadku pozostaáych rodzajów funduszy. PowyĪsze cechy funduszy inwestycyjnych zamkniĊtych stanowią niewątpliwie ich zalety w stosunku do pozostaáych rodzajów funduszy, ale mają one równieĪ mankamenty. Z punktu widzenia potencjalnych inwestorów jedną z najbardziej istotnych wad funduszy zamkniĊtych pozostaje ich bardziej ograniczona niĪ w przypadku funduszy otwartych dostĊpnoĞü, ze wzglĊdu na okreĞlone terminy emisji certyfikatów, wyĪsze kwoty minimalnych wpáat czy teĪ skierowanie znacznej czĊĞci oferty do wąskiego krĊgu inwestorów. 4. Rozwój funduszy zamkniĊtych i ich udziaá w strukturze caáego rynku funduszy Po raz pierwszy moĪliwoĞü tworzenia funduszy zamkniĊtych w Polsce zaistniaáa dziĊki regulacjom ustawy z 1997 r., ale w pierwszym okresie jej obowiązywania byáa stosunkowo rzadko wykorzystywana przez funkcjonujące wówczas towarzystwa. Rozwój zamkniĊtych funduszy inwestycyjnych w Polsce zapoczątkowaáo Skarbiec TFI, które we wrzeĞniu 1999 r. utworzyáo pierwszy fundusz tego rodzaju, jakim byá ZFI Sezam I. Dwa kolejne fundusze emitujące certyfikaty inwestycyjne powstaáy w 2000 r. Stosunkowo niewielka liczba tworzonych funduszy zamkniĊtych sprawiáa, Īe aĪ do koĔca 2004 r. ich udziaá w caáym rynku byá niewielki10. Dopiero w ostatnich latach fundusze inwestycyjne zamkniĊte są tworzone znacznie czĊĞciej niĪ pozostaáe rodzaje funduszy, co prowadzi do istotnych zmian struktury rynku, polegających na wzroĞcie znaczenia nowych typów funduszy. Tendencja ta zostaáa zapoczątkowana w poáowie pierwszej dekady XXI w., kiedy to rozpocząá siĊ proces spadku znaczenia funduszy otwartych. WczeĞniej (wedáug stanu na koniec 2004 r.) gromadziáy one ponad 80% wszystkich Ğrodków, zaĞ w zarządzaniu funduszy specjalistycznych otwartych i zamkniĊtych znajdowaáo siĊ wówczas odpowiednio 11% i 9% aktywów. Liczba nowych funduszy zamkniĊtych zaczĊáa rosnąü znacznie szybciej niĪ funduszy pozostaáych typów w roku 2005, zaĞ w roku nastĊpnym stanowiáy one aĪ 10 Zob. szerzej: D. Krupa, ZamkniĊte fundusze inwestycyjne, CeDeWu, Warszawa 2008, s. 177–182. 404 TERESA KONDRAKIEWICZ 40% wszystkich nowo utworzonych funduszy. Jeszcze bardziej zwiĊkszyá siĊ ich udziaá w rynku w 2007 r., w którym po raz pierwszy powstaáo wiĊcej funduszy zamkniĊtych niĪ otwartych i specjalistycznych otwartych. Tendencja ta utrzymaáa siĊ równieĪ w latach nastĊpnych i w związku z tym obecnie wĞród nowo tworzonych podmiotów na rynku zdecydowanie dominują fundusze zamkniĊte. WyraĨna przewaga funduszy zamkniĊtych wĞród nowych produktów TFI byáa szczególnie widoczna zwáaszcza w 2008 r., w którym na áączną liczbĊ 131 zezwoleĔ na utworzenie nowego funduszu wydanych przez KNF aĪ 121 decyzji dotyczyáo funduszy zamkniĊtych, a tylko 3 funduszy otwartych i 7 funduszy specjalistycznych otwartych. Tym samym fundusze zamkniĊte stanowiáy prawie 93% utworzonych wówczas podmiotów. Warto przy tym zauwaĪyü, Īe szczególnie aktywne w zakresie tworzenia funduszy byáy nowo zarejestrowane towarzystwa, w których przypadku tendencja znacznej dominacji funduszy zamkniĊtych uwidoczniáa siĊ jeszcze wyraĨniej niĪ wĞród funduszy tworzonych przez dáuĪej funkcjonujące TFI. W latach 2007–2008 nowe TFI nie utworzyáy Īadnego funduszu otwartego i zaledwie trzy fundusze specjalistyczne otwarte. Wyjątkową aktywnoĞcią wĞród nowych towarzystw wyróĪniáy siĊ Forum TFI oraz Ipopema TFI, które uzyskaáy zgodĊ na utworzenie odpowiednio aĪ 24 i 34 nowych funduszy zamkniĊtych (czĊĞü z nich zostaáa zarejestrowana dopiero w 2009 r.)11. RównieĪ w latach nastĊpnych oba te towarzystwa wyróĪniaáy siĊ szczególną aktywnoĞcią w zakresie powoáywania nowych funduszy i subfunduszy. Potwierdzeniem tego, Īe nowe towarzystwa tworzą przede wszystkim fundusze zamkniĊte, jest fakt, iĪ ten wáaĞnie rodzaj funduszu powstaá w ramach Mebis TFI SA – jedynego nowego towarzystwa, które rozpoczĊáo dziaáalnoĞü w 2011 r. Trwający przez kilka lat szybki wzrost liczby nowo tworzonych funduszy zamkniĊtych sprawiá, Īe pod koniec 2011 r. stanowiáy one juĪ blisko poáowĊ wszystkich funkcjonujących funduszy i subfunduszy – ich iloĞciowy udziaá w rynku zwiĊkszyá siĊ do 49,6%. Co prawda w caáym okresie obowiązywania Ustawy o funduszach inwestycyjnych z 27 maja 2004 r. w kaĪdym roku powstawaáy równieĪ liczne nowe fundusze otwarte i specjalistyczne otwarte, ale tempo przyrostu ich liczby byáo znacznie niĪsze niĪ funduszy zamkniĊtych, w rezultacie systematycznie wzrastaá udziaá w rynku tych ostatnich (zob. tabela 1). Wraz ze wzrostem udziaáu liczby funduszy zamkniĊtych wĞród wszystkich podmiotów rynku zwiĊkszaá siĊ równieĪ ich udziaá w strukturze aktywów zgromadzonych przez wszystkie rodzaje funduszy, chociaĪ jednoczeĞnie byá on znacznie niĪszy, niĪ mogáoby to wynikaü z liczby funkcjonujących podmiotów. W 2008 r. udziaá funduszy zamkniĊtych w strukturze aktywów rynku funduszy inwestycyjnych wynosiá blisko 18%, a wiĊc byá prawie dwukrotnie wyĪszy niĪ cztery lata wczeĞniej. Warto przy 11 Zob. szerzej: T. Kondrakiewicz, Nowe podmioty na rynku funduszy inwestycyjnych w warunkach kryzysu, [w:] P. KarpuĞ, J. WĊcáawski (red.), Rynek finansowy w erze zawirowaĔ, Wydawnictwo UMCS, Lublin 2009, s. 183–193. ROLA FUNDUSZY ZAMKNIĉTYCH W ROZWOJU RYNKU FUNDUSZY INWESTYCYJNYCH... 405 tym podkreĞliü, Īe potwierdziáa siĊ wówczas teza o wiĊkszej odpornoĞci funduszy zamkniĊtych na spadki koniunktury rynkowej. W okresie najwiĊkszego odpáywu Ğrodków z rynku funduszy (w 2008 r.) fundusze zamkniĊte odnotowaáy dodatnie saldo aktywów. Tabela 1. Udziaá funduszy zamkniĊtych w rynku funduszy inwestycyjnych (stan na koniec grudnia kaĪdego roku) Liczba funduszy i subfunduszy FIZ FIO i SFIO Ogóáem Udziaá FIZ w rynku funduszy (%) 2004 23 127 150 15,3 2005 37 166 203 18,0 2006 73 190 263 27,8 2007 100 277 377 36,5 2008 181 322 503 36,0 2009 221 339 560 39,5 2010 303 355 658 46,0 2011 369 375 744 49,6 Rok ħródáo: opracowanie wáasne na podstawie www.knf.gov.pl oraz www.izfa.pl. WĞród funduszy zamkniĊtych zdecydowanie dominują fundusze emitujące niepubliczne certyfikaty inwestycyjne. W duĪej mierze jest to efektem tworzenia przez czĊĞü towarzystw – w tym równieĪ nowo rejestrowanych – funduszy skierowanych do zamoĪnych klientów indywidualnych i podmiotów instytucjonalnych. Warto zaznaczyü, Īe spora czĊĞü tych funduszy to podmioty lokujące swoje aktywa w inne fundusze, w tym polskie i zagraniczne. ZakoĔczenie Rynek funduszy inwestycyjnych w Polsce rozwija siĊ w zróĪnicowanym tempie. Po raz pierwszy jego wyraĨne przyspieszenie zaobserwowano pod koniec 2001 r., trwaáo ono do lipca 2003 r. Drugi okres dynamicznego rozwoju nastąpiá po integracji Polski z Unią Europejską, a jego istotnym czynnikiem sprawczym byáy nowe regulacje ustawowe, które umoĪliwiáy tworzenie licznych funduszy nowych typów. WaĪnym przejawem rozwoju rynku jest powstawanie nowych podmiotów, zarówno towarzystw funduszy inwestycyjnych, jak i znajdujących siĊ w ich zarządzaniu funduszy. Od kilkunastu juĪ lat na polskim rynku co roku pojawia siĊ po kilka nowych towarzystw oraz po kilkadziesiąt, a czasami nawet ponad sto, nowych funduszy 406 TERESA KONDRAKIEWICZ i subfunduszy. Specyfika i zalety funduszy inwestycyjnych zamkniĊtych sprawiają, Īe w ostatnich latach są one tworzone znacznie czĊĞciej niĪ pozostaáe rodzaje funduszy. Przewagą funduszy zamkniĊtych jest m.in. fakt, iĪ emitowane przez nie certyfikaty inwestycyjne podlegają umorzeniu w ĞciĞle okreĞlonym czasie, co zmniejsza fluktuacje aktywów na skutek masowego wycofywania siĊ inwestorów w warunkach turbulencji na rynkach finansowych. DziĊki temu fundusze zamkniĊte sprawdzają siĊ nie tylko w okresach dobrej koniunktury, ale takĪe w warunkach kryzysu. Uwidoczniáo siĊ to wyraĨnie zwáaszcza w 2008 r., kiedy to tworzono niemal wyáącznie fundusze zamkniĊte. Wyjątek stanowiáy fundusze parasolowe, które w wiĊkszoĞci przyjmowaáy konstrukcjĊ funduszy otwartych. Znacznie szybsze tempo przyrostu funduszy zamkniĊtych niĪ pozostaáych rodzajów funduszy doprowadziáo do istotnych zmian ich udziaáu w rynku. Na koniec 2011 r. fundusze inwestycyjne zamkniĊte stanowiáy prawie poáowĊ wszystkich funkcjonujących podmiotów. Bibliografia 1. Gabryelczyk K., Fundusze inwestycyjne, rodzaje, zasady funkcjonowania, efektywnoĞü, Oficyna Ekonomiczna, Kraków 2006. 2. Gabryelczyk K., Ziarko-Siwek U. (red.), Inwestycje finansowe, CeDeWu, Warszawa 2007. 3. Jurek-Maciak M., Strategia na miarĊ, „Nasz Rynek Kapitaáowy” 2007, nr 9. 4. Kondrakiewicz T., Dywersyfikacja oferty funduszy inwestycyjnych, [w:] Polska. Europa. ĝwiat, Wydawnictwo WSPA, Lublin 2008. 5. Kondrakiewicz T., Nowe podmioty na rynku funduszy inwestycyjnych w warunkach kryzysu, [w:] P. KarpuĞ, J. WĊcáawski (red.), Rynek finansowy w erze zawirowaĔ, Wydawnictwo UMCS, Lublin 2009. 6. Krupa D., ZamkniĊte fundusze inwestycyjne, CeDeWu, Warszawa 2008. 7. Mizioáek T., 1000 dni funduszy, „Nasz Rynek Kapitaáowy” 2007, nr 9. 8. Mizioáek T., 15 lat minĊáo, jak jeden dzieĔ..., „Nasz Rynek Kapitaáowy” 2007, nr 7–8. 9. Mizioáek T., Fundusze inwestycyjne lokujące aktywa na rynku nieruchomoĞci, [w:] P. KarpuĞ, J. WĊcáawski (red.), Problemy rozwoju rynku finansowego w aspekcie wzrostu gospodarczego, Wydawnictwo UMCS, Lublin 2007. 10. Rynek funduszy inwestycyjnych w Polsce piĊü lat po wejĞciu w Īycie Ustawy o funduszach inwestycyjnych, www.izfa.pl. 11. www.knf.pl. 12. Zaáuski A., Czekając na... zysk, „Nasz Rynek Kapitaáowy” 2007, nr 9. The role of closed-end funds in the development of the investment funds market in Poland Although the investment funds market in Poland is relatively new, it has been developing rapidly. The number of investment funds has been extensively growing up. New kinds of founds are created. The part of the market developing particularly quickly is the sector of the closed-end funds. Currently they are nearly a half of all the investment funds.
