Czytaj całość

RYNEK KAPITAŁOWY • FUNDUSZE EMERYTALNE
Ściskanie
utworzony ze środków wszystkich OFE.
W przypadku upadłości PTE ostatecznym
gwarantem wypłat jest Skarb Państwa.
emerytur
Fundusze emerytalne mają zapewnić wyraźnie wyższą
emeryturę niż w tak zwanym starym systemie.
Tak przynajmniej zakładali ich pomysłodawcy. Czy jednak
nasze składki są właściwie pomnażane? Można w to wątpić.
JAN MAZUREK
W
końcu czerwca br. działało 15
Powszechnych Towarzystw
Emerytalnych, które, zarządzały
blisko 96,3 mld zł. 72,1 proc. aktywów skupiły cztery największe OFE: Commercial Union
OFE BPH CU WBK, ING Nationale-Nederlanden Polska OFE, OFE PZU „Złota Jesień” oraz
AIG OFE (wg KNUiFE).
Fundusze emerytalne mają obowiązek lokowania aktywów z zachowaniem maksymalnego
stopnia bezpieczeństwa i rentowności. Regulują to limity inwestycyjne określające rodzaj
oraz udział procentowy poszczególnych instrumentów finansowych, jakie mogą być nabywane w ramach portfela OFE. Ich poziom wynika
z ryzyka inwestycyjnego, bezpośrednio związanego z poszczególnymi instrumentami.
W celu zapewnienia odpowiedniej rentowności inwestycji, na OFE nałożono obowiązek osiągnięcia minimalnej akceptowanej
stopy zwrotu portfela inwestycji. Wylicza ją
KNUiFE na koniec marca i września, bierze
przy tym pod uwagę minione 36 miesięcy. Jest ona mniejsza o 50 proc. od średniej
ważonej stopy zwrotu wszystkich OFE, lub
o 4 punkty procentowe – w zależności od
tego, która z tych wielkości jest niższa.
Jeśli OFE nie osiąga wymaganej akceptowalnej stopy zwrotu, brakujący kapitał musi
zostać uzupełniony. W pierwszej kolejności
sięga się do środków pochodzących z umorzenia rachunku rezerwowego, a jeżeli te są
niewystarczające – do środków PTE w ramach własnego funduszu gwarancyjnego,
następnie zaś do środków własnych PTE.
W praktyce może dojść do konieczności dokapitalizowania PTE przez akcjonariuszy.
W sytuacjach krańcowych niedobór winien
być pokryty przez fundusz gwarancyjny,
28|
JAK LOKOWAŁY? *
Depozyty
bankowe p.w. 2,8
Pozostałe 1,3
33,2
Akcje
na giełdzie
62,8
* w proc. (na 30.06.2006 r.)
Dłużne
papiery
skarbowe
Źródło: KNUiFE
ILE ZAROBIŁY *
Nazwa OFE
Stopa
zwrotu
w proc.
Polsat
59,975
Dom
59,377.
AIG
56,926
Generali
56,741
Pocztylion
55,854
ING Nationale-Nederlanden Polska
54,898
Pekao
53,825
Winterthur
53,281
PZU Złota Jesień
52,990
Skarbiec-Emerytura
52,921
Commercial Union BPH CU WBK
52,336
Bankowy
50,770
Ergo Hestia
50,347
Nordea
48,068
Allianz Polska
44,192
Średnia ważona stopa zwrotu
53,447
Minimalna stopa zwrotu
26,724
* od 31 marca 2003 do 31 marca 2006 r.
Źródło: KNUiFE
SKUBANIE SKŁADEK ...
Do zbiorowego kotła wpada tylko część
składki emerytalnej – 7,3 proc. miesięcznej
płacy brutto pomniejszone o prowizje i opłaty. ZUS, wysyłając do OFE nasze pieniądze,
potrąca z nich 0,6 proc. Z kolei towarzystwo
emerytalne pobiera prowizję (ustawowo od
4 do 7 proc.).
Tak „oskubana” składka zostaje przeliczona
na jednostki rozrachunkowe i trafia w ręce fachowców od zarządzania. Na tym jednak nie
koniec skubania, ponieważ niektóre opłaty są
później odejmowane od wartości jednostek
rozrachunkowych. Jeżeli w dniu jej zakupu
ma wartość 23 zł, a wpłata (pomniejszona
już o opłaty) wynosi 230 zł, wówczas na rachunku uczestnika funduszu, prowadzonym
przez agenta transferowego, zostanie zapisanych 10 jednostek rozrachunkowych. Poza
wstępną opłatą manipulacyjną, PTE pobierają również, na koniec każdego miesiąca,
opłatę od zarządzania aktywami – jest to
0,045 proc., co daje w skali roku 0,54 proc.
Towarzystwa zarządzające funduszami obliczają wartość aktywów netto funduszu oraz
jednostki rozrachunkowej na każdy dzień roboczy i podają je do publicznej wiadomości.
Aktywa przechowuje odrębny podmiot finansowy – bank depozytariusz. Z kolei agent
transferowy przyjmuje dyspozycje i prowadzi ewidencję stanów kont uczestników funduszu, realizuje także wypłaty oraz transfery
między funduszami. Wszystkie podmioty na
bieżąco uzgadniają stany posiadania. Taki
system gwarantuje bezpieczeństwo aktywów, prawidłowość wyceny i rejestracji stanów kont uczestnikom.
System obliczania wartości jednostek rozrachunkowych jest skomplikowany i zasadniczo
uwzględnia cenę rynkową aktywów, jakimi
zarządza fundusz. Gdy one tanieją, spada
również wartość jednostek rozrachunkowych.
Gdy drożeją – ich wartość rośnie. Wysokość
przyszłej emerytury z II filara zależy od kwoty składek, które wpłyną na indywidualny
rachunek, od efektywności zarządzania tymi
pieniędzmi przez OFE oraz od wysokości pobieranych opłat. Nie bez znaczenia jest terminowe przekazywanie składek przez Zakład
Ubezpieczeń Społecznych, gdyż rentowność
inwestycji funduszy przewyższa stopę odsetek ustawowych wypłacanych poszkodowanym przez ZUS w przypadku opóźnienia
przelewu.
OGRANICZENIA
Stosowne przepisy ograniczające procentowo inwestycje w poszczególne grupy instrumentów finansowych określają także
miesięcznik finansowy BANK | wrzesień | 2006
FUNDUSZE EMERYTALNE
maksymalne udziały lokat w instrumenty w ramach poszczególnych
kategorii. Najważniejsze ograniczenia to:
• maksymalne zaangażowanie w papiery wartościowe jednego emitenta (akcje, obligacje) – 5 proc.;
• dopuszczalna wysokość lokat w jednym banku – 5 proc.;
• maksymalne zaangażowanie w inwestycje zagraniczne – 5 proc.;
• lokaty w akcje, prawa do akcji, obligacje zamienne na akcje oraz prawa
poboru spółek nienotowanych na rynku oficjalnych notowań – 7,5 proc.
OFE nie mogą inwestować aktywów w papiery wartościowe emitowane przez Powszechne Towarzystwa Emerytalne nimi zarządzające przez akcjonariuszy i podmioty z nimi powiązane. A także
w nieruchomości i metale szlachetne. Istotnym ograniczeniem jest
zakaz zaciągania przez OFE pożyczek i kredytów, powyżej 2,5 proc.
aktywów. Ma to na celu minimalizowanie ryzyka związanego z lewarowanymi zakupami instrumentów finansowych.
NIEWYKORZYSTANE MOŻLIWOŚCI
Od lat struktura portfela działających w Polsce OFE opiera się na
dwóch podstawowych kategoriach lokat: papierach skarbowych (ponad 62,8 proc.) oraz akcjach spółek notowanych na Giełdzie Papierów
Wartościowych w Warszawie (ponad 33,2 proc.). Tak duży udział
skarbowych papierów wartościowych (60,4 mld zł), przy ich niskiej
rentowności, nie sprzyja uzyskiwaniu atrakcyjnych stóp zwrotu przez
OFE, które finansują deficyt budżetowy, zamiast gospodarkę.
MACIEJ KOSSOWSKI, EXPANDER
W tej chwili OFE nie są niczym innym, jak funduszami stabilnego wzrostu, o niskich kosztach zarządzania, lecz bardzo wysokich prowizjach. Do
końca 2010 r. fundusze te mogą pobierać 7 proc.
od każdej składki, potem poziom opłat ma stopniowo spadać – aż do 3,5 proc. Stopy zwrotu OFE
rzeczywiście wyglądają atrakcyjnie w zestawieniu
z funduszami o podobnej strukturze aktywów.
W porównaniach tych nie uwzględnia się jednak wspomnianych wysokich opłat od składek trafiających do funduszy emerytalnych. Natomiast
oszczędzając samodzielnie, bez problemu znajdziemy np. Indywidualne
Konto Emerytalne, oparte na funduszu akcji, w ramach którego od początku nie będzie żadnych prowizji.
JAK WYGLĄDAJĄ AKTYWA*
100
Dłużne papiery skarbowe
Pozostałe instrumenty finansowe
80
Akcje notowane na giełdzie
60
40
20
0
2001 r.
2002 r.
2003 r.
2004 r.
2005 r.
VI 2006 r.
* w latach 2001–2006; w mld zł
Źródło: KNUiFE (dane na koniec okresu)
Udział pozostałych inwestycji (1,3 proc.) oraz depozytów bankowych (2,8 proc.), służących zazwyczaj do chwilowego lokowania
wolnych środków, należy określić jako marginalny. Taki mało zróżnicowany skład odbiega znacznie od portfeli zachodnich funduszy
emerytalnych, które korzystają z wielu kategorii instrumentów finansowych z rynku publicznego oraz niepublicznego. Odpowiednio
zdywersyfikowany portfel jest bardzo odporny na zmiany na rynku
finansowym. Udział aktywów alternatywnych nadaje mu nową jakość. Są nimi np. inwestycje typu private equity/venture capital, czyli
nabywanie udziałów w przedsięwzięciach na rynku niepublicznym,
www.miesiecznikbank.pl
•
o wysokim potencjale wzrostowym. Przynoszą one ponadprzeciętne
stopy zwrotu. Drugim pozytywnym aspektem takiej działalności jest
finansowanie rozwoju gospodarki krajowej, co było jednym z założeń
reformy emerytalnej. Fundusze emerytalne na świecie są dostawcą
kapitału na rozwój tego typu przedsiębiorstw. Jest to zgodne także
z ich średnio- i długoterminową strategią. Niestety, w naszym kraju
certyfikaty inwestycyjne stanowiące pośrednią formę inwestowania
w private equity/venture capital to zaledwie 0,28 proc. aktywów
wszystkich funduszy emerytalnych. A obowiązujące uregulowania
prawne zezwalają na inwestowanie do 10 proc. aktywów w te instrumenty. Jakie są zatem przyczyny tak niskiego zainteresowania OFE
tym segmentem lokat? Jedną z nich jest brak możliwości codziennej
wyceny tego typu lokat. A OFE muszą codziennie podawać wartości
jednostek rozrachunkowych. W przypadku mało płynnych instrumentów czy inwestycji typu private equity byłoby to bardzo trudne
i obarczone ryzykiem popełnienia błędu.
Inną ciekawą alternatywą inwestycyjną jest nabywanie certyfikatów
funduszy nieruchomości. Czynią to zarządzający aktywami niektórych OFE, co dobrze rokuje na przyszłość. Kolejne możliwości inwestycyjne mogłaby stworzyć prywatyzacja. Niestety obecny rząd
wstrzymał ten proces. Można zatem mówić o braku możliwości efektywnego inwestowania dla naszych funduszy na polskiej giełdzie.
Problem będzie narastać, ponieważ ich aktywa stale rosną. OFE najchętniej inwestują w duże spółki, stąd wstrzymanie sprzedaży akcji
takich gigantów, jak PZU, PKN Orlen, PGNiG czy PKO BP jest dla rynku funduszy emerytalnych i w konsekwencji przyszłych emerytów
wysoce szkodliwe.
Dłużne papiery skarbowe, które zdominowały portfele funduszy
emerytalnych, zajmują miejsce obligacji korporacyjnych i municypalnych, których udział jest marginalny. Ze względu na wysoki poziom deficytu budżetowego i brak woli jego obniżania, nie zanosi
się na wzrost znaczenia inwestycji w pozaskarbowe dłużne papiery
wartościowe emitowane przez przedsiębiorstwa i jednostki samorządu terytorialnego. A szkoda, bo przyczyniłyby się do osiągnięcia
lepszych wyników inwestycyjnych OFE i jednocześnie finansowały
polską przedsiębiorczość.
Interesującą alternatywą finansową, którą mogliby zainteresować
się zarządzający OFE, są udziały w funduszach hedgingowych. Być
może ustawodawca, biorąc pod uwagę specyfikę tych wehikułów
inwestycyjnych oraz pozytywne doświadczenia rozwiniętych rynków, powinien dopuścić pewną pulę dla inwestycji w hedge funds.
Stosują one przecież zróżnicowane strategie inwestycyjne o różnych
poziomach ryzyka, większość jest przy tym rentowniejsza od rynku akcji. W Luksemburgu tamtejszy organ nadzoru nad rynkiem
finansowym (CSSF) opracował własne przepisy (Rozporządzenie
2002/80), określające zasady funkcjonowania i limity dla inwestowania w papiery instytucji zbliżonych w swym charakterze do funduszy hedgingowych. Być może polskie organy nadzoru nad rynkiem kapitałowym powinny zaoferować ich jednostki na terenie
Polski, a w konsekwencji, po dostosowaniu limitów – zezwolić na
nabywanie ich przez OFE.
Interesujące – z punktu widzenia dywersyfikacji geograficznej portfela – jest inwestowanie za granicą. Zgodnie z obowiązującymi regulacjami, OFE mogą lokować jedynie w państwach będących członkami
OECD oraz w krajach, z którymi Polska podpisała umowy o popieraniu i wzajemnej ochronie inwestycji.
Niestety, aktywność naszych funduszy w tym obszarze jest znikoma.
Chodzi o ryzyko walutowe, którego nie można ograniczyć, ze względu na bariery prawne w zakresie nabywania instrumentów zabezpieczających. Nie doczekaliśmy się też pozytywnego stanowiska rządu
odnośnie do możliwości inwestowania OFE w instrumenty pochodne. A przecież interes przyszłych emerytów winien być – zwłaszcza
dla rządu – sprawą priorytetową.
| 29