Wycena wartości niematerialnych i prawnych

Innowacje
Wycena wartości
niematerialnych i prawnych
w przedsiębiorstwie
OPCJE REALNE
dr Tomasz Krawczyk
Przedsiębiorstwa inwestujące w innowacyjne produkty i procesy zwracają coraz
większą uwagę na rolę wartości niematerialnych i prawnych w odniesieniu do składnika majątkowego oraz czynnika zabezpieczającego ryzyko projektów. Wśród metod
wyceny tych wartości pod względem praktycznym interesujący jest sposób oparty
na opcjach realnych, który odpowiada
potrzebom przedsiębiorstw inwestujących
w innowacyjne produkty i procesy. Opcja
realna daje przedsiębiorcom możliwość
podejmowania alternatywnych decyzji
w różnych momentach czasowych realizowanej inwestycji opierającej się na wartości
niematerialnej i prawnej w zmieniających
się uwarunkowaniach biznesowych.
Jakie zastosowanie ma opcja
realna w wycenie?
Ogólnie rzecz ujmując, opcja realna jest
prawem do podjęcia decyzji biznesowej
w sytuacji, kiedy pojawiają się nowe informacje na temat zmian warunków realizowanego przedsięwzięcia. Przykładem
może być przedsiębiorstwo biotechnologiczne, które decyduje się na realizację
inwestycji projektu badawczo-rozwojowego, a jego efektem ma być opracowanie innowacyjnej substancji znajdującej
zastosowanie przy produkcji nowych leków. Firma zakłada, że projekt zakończy
się sukcesem, a wspomniana substancja
będzie sprzedawana do firm farmaceutycznych. W trakcie realizacji projektu badawczo-rozwojowego wstępne rezultaty
są obiecujące, jednak nie spełniają w pełni postawionych założeń dla nowej substancji. Przedsiębiorstwo dalej realizuje
projekt badawczo-rozwojowy, ponosząc
przy tym dodatkowe nakłady. W zależności od zasobów finansowych firmy, ram
czasowych oraz alternatywnych celów in-
westycyjnych, wcześniej czy później firma
stanie przed dylematem, czy dany projekt
należy zamknąć czy dalej podejmować
próby badawcze. W przypadku decyzji
zakończenia projektu pojawia się pytanie,
czy można w jakiś sposób odzyskać część
poniesionych nakładów inwestycyjnych.
Odpowiedź na nie zależy od dwóch czynników. Po pierwsze od tego, czy firma opatentowała dotychczasowe wyniki badań;
po drugie zaś, czy istnieją podmioty, które
mogą być zainteresowane bezpośrednim
nabyciem patentu lub nabyciem praw
wartości niematerialnej i prawnej poprzez
licencję. Jeżeli odpowiedź na powyższe
pytania jest twierdząca, to przedsiębiorstwo ma dużą szansę na odrobienie strat
na inwestycji, a nawet osiągnięcie zysku
przewyższającego nakład inwestycyjny.
W ten sposób firma może zredukować ryzyko inwestycyjne projektu post factum.
Istotną kwestią w tym przypadku jest
przeprowadzenie wyceny patentu, czemu
może służyć właśnie opcja realna. W celu
przeprowadzenia wyceny istotna jest informacja na temat nakładu inwestycyjnego na projekt oraz wartość oczekiwanych
przepływów pieniężnych.
Opcja realna daje
przedsiębiorcom
możliwość podejmowania
alternatywnych decyzji
w różnych momentach
czasowych realizowanej
inwestycji.
Problemy przy wycenie
opcji realnej
Wycena opcji realnej dla wartości niematerialnych i prawnych odbywa się za pomocą dwóch metod szacunkowych. Pierwsza
opiera się na modelu Blacka-Scholesa,
druga na modelu dwumianowym. W przypadku obydwóch z nich są potrzebne takie informacje, jak:
● nakłady inwestycyjne,
● wartość oczekiwana przepływów pieniężnych,
● czas realizacji opcji,
● stopa wolna od ryzyka,
● zmienność danego czynnika – ryzyko
inwestycyjne,
● koszt utraconych korzyści.
Wśród wymienionych zmiennych modelu
Blacka-Scholesa i modelu dwumianowego
w wycenie na poziomie praktycznym pojawiają się spore problemy w określeniu
parametru zmienności czynnika utożsamionego z ryzykiem inwestycyjnym. Zbyt
wysoka zmienność może spowodować
przeszacowanie wartości wycenionego
patentu. Może to skutkować brakiem zainteresowania ze strony potencjalnych
nabywców tej wartości niematerialnej
i prawnej. Z drugiej strony, zbyt niska
zmienność przyczyni się do niedoszacowania wartości wycenionego patentu, co
z kolei może spowodować, że firma sprzeda patent po zaniżonej wartości w relacji
do realiów rynkowych.
W celu oszacowania w sposób prawidłowy
parametru zmienności w praktyce stosuje
się trzy sposoby jej ustalenia.
Pierwszy sposób opiera się na danych
historycznych dotyczących przepływów
pieniężnych z projektów przeprowadzo-
Biuletyn euro info (05)
9
Innowacje
tości, które mogą różnić się od wartości
rzeczywistych. W celu uwzględnienia tych
zmian przeprowadza się symulację Monte
Carlo, która umożliwia utworzenie dużej
próby losowych przepływów pieniężnych.
Na podstawie tej próby szacuje się parametr zmienności. Sposób ten jest skuteczny, a dodatkowo umożliwia osiągnięcie
wyników przy znajomości nawet cząstkowych informacji dotyczących przepływów
pieniężnych. Wadą tego sposobu jest to,
że przyjęte nierealne wartości wejściowe
mogą zaburzyć ostateczne wyniki symulacji, a tym samym parametr zmienności zaburzy też wycenioną wartość np. patentu.
Fot. Bartosz Bartosiński
Czasami informacja
przedsiębiorstwa na temat
działań inwestycyjnych
może w sposób znaczący
spowodować działania
spekulacyjne.
nych w przeszłości. W praktyce ustalenie
parametru zmienności w ten sposób napotyka bariery informacyjne. Po pierwsze,
firma mogła wcześniej nie przeprowadzać
projektów inwestycyjnych mających na
celu opracowanie innowacyjnego produktu lub procesu (np.: mamy do czynienia
z MSP, które dopiero wkracza w obszar
projektów inwestycyjnych w innowacyjne
produkty lub procesy). Po drugie, dostęp
do informacji na temat przepływów pieniężnych z projektów innych firm może być
mocno ograniczony lub wręcz tego typu
informacje będą niedostępne ze względu
na ochronę informacji przed konkurencją.
W takiej sytuacji w ramach danych historycznych firma może wykorzystać oszacowaną zmienność w oparciu stopy zwrotu
giełdowego indeksu branżowego lub syntetycznego indeksu. W przypadku wspomnianej wcześniej firmy biotechnologicznej będzie to indeks złożony z notowań
firm biotechnologicznych. Rozwiązanie
to cechuje łatwy i darmowy dostęp do danych historycznych notowań giełdowych
poprzez internet, np. do strony GPW. Założenie stosowania tego sposobu opiera
się na tym, że akcje firm innowacyjnych
zyskują w przypadku generowania zysku
w oparciu o skomercjalizowane innowacyjne produkty i procesy. Inwestorzy dostrzegają szanse na znaczące dywidendy, co
10
Biuletyn euro info (05)
jest przesłanką do nabywania akcji danej
firmy na rynku kapitałowym. Wadą tego
rozwiązania jest to, że parametr zmienności może być zaburzony przez działania
spekulacyjne na rynku kapitałowym oraz
załamania rynkowe. Czasami informacja
przedsiębiorstwa na temat działań inwestycyjnych może w sposób znaczący spowodować działania spekulacyjne, tworząc
tzw. bańkę, która pęknie i zaburzy stopy
zwrotu. Aby uwzględnić takie efekty, można stosować w ramach wyceny specjalne
modele szeregów czasowych stóp zwrotu.
Dzięki nim możemy uzyskać poprawny parametr zmienności.
Wycena opcji realnej dla
wartości niematerialnych
i prawnych odbywa się
za pomocą dwóch metod
szacunkowych.
Drugi sposób opiera się na przeprowadzeniu symulacji Monte Carlo na przepływach
pieniężnych. Przedsiębiorstwo przyjmując
założenia co do przyszłych przychodów
i kosztów, określa konkretne przyszłe war-
Trzeci sposób opiera się na wskazaniu
parametru zmienności przez ekspertów.
W tym przypadku należy wybrać odpowiednią grupę ekspertów w danej dziedzinie, którzy ocenią projekt pod względem
ryzyka realizacji. Sposób ten może być
szczególnie przydatny w przypadku technologii, które opierają się na nowych dziedzinach wiedzy, gdzie nie ma możliwości
do odniesienia się do danych historycznych, a symulacja Monte Carlo ogranicza
się do przybliżonych założeń związanych
z oceną przychodów i kosztów. Wadą tego
sposobu może być ograniczona liczba ekspertów oraz ich subiektywna ocena.
Uwzględniając powyższe sposoby ustalenia parametru zmienności, warto sięgnąć
do metody historycznej bazującej na danych giełdowych oraz symulacji Monte
Carlo. W przypadku nowoczesnych rozwiązań warto oprzeć się na opinii ekspertów w danej dziedzinie. ■
dr Tomasz Krawczyk
Enterprise Europe Network
przy Uniwersyteckim Ośrodku Transferu
Technologii