Zapisz jako PDF

Komentarze rynkowe
11.09.2014
Krótkoterminowo nadal warto
inwestować
• Rentowności polskich obligacji skarbowych spadły do historycznie niskich
poziomów
• Dopóki nie wzrosną oczekiwania inflacyjne inwestorów i nie zacznie się
proces zacieśniania polityki pieniężnej w USA, dopóty pozytywny trend w
segmencie papierów skarbowych będzie kontynuowany.
• W krótkim terminie fundusze obligacji skarbowych powinny pozostać
atrakcyjną lokatą dla inwestorów o niższej skłonności do ryzyka.
Ostatnie miesiące na krajowym rynku obligacji skarbowych były bardzo udane dla
inwestorów – papiery .te pozwoliły osiągnąć ponadprzeciętne stopy zwrotu przy
ograniczonym ryzyku. Od początku roku ceny krajowych obligacji skarbowych wzrosły
o blisko 7%, a ich rentowności spadły do historycznie niskich poziomów. Po pierwszych
ośmiu miesiącach 2014 r. średnia stopa zawrotu krajowych funduszy inwestujących w
tym segmencie rynku przekroczyła 4,8%.
Taki rozwój sytuacji był przede wszystkim efektem wolniejszego od oczekiwań
ożywienia gospodarczego w Polsce i strefie euro. Co więcej, stopniowo zaostrzane
sankcje gospodarcze na linii Unia Europejska-Rosja utrudniają powrót europejskiej
gospodarki na ścieżkę wyraźnego wzrostu. Wywołało to wzrost oczekiwań inwestorów
co do dalszego luzowania polityki monetarnej zarówno przez Europejski Bank
Centralny (EBC), jak i krajową Radę Polityki Pieniężnej (RPP). Wzrost cen polskich
obligacji skarbowych wspomagał także napływ na rynek inwestorów zagranicznych.
Powyższe czynniki powinny w dalszym ciągu pozytywnie oddziaływać na rynek
papierów dłużnych w krótkim i średnim terminie. Choć obecne wyceny ograniczają
zasięg dalszych spadków rentowności, to wydaje się, że niewiele jest czynników
mogących odwrócić ten trend. Największym ryzykiem pozostaje możliwość istotnego
wzrostu rentowności obligacji w Stanach Zjednoczonych wynikającego z oczekiwanego
na połowę przyszłego roku wejścia przez Fed w cykl zacieśniania polityki monetarnej
(podwyżki stóp procentowych). Potencjalny spadek wartości amerykańskich obligacji
jest jednak w dużej mierze neutralizowany przez obserwowany w ostatnim czasie silny
wzrost cen obligacji skarbowych państw strefy euro. Spadające do historycznie niskich
poziomów rentowności obligacji Niemiec oraz peryferyjnych państw strefy euro
pociągnęły ze sobą rentowności amerykańskich papierów. Polityka EBC, w tym ostatnie
obniżki stóp procentowych oraz planowane programy luzowania ilościowego (zbliżone
w swojej konstrukcji do programów Fed stosowanych w celu pobudzenia gospodarki),
powinny nadal wspierać rynek obligacji w strefie euro, a tym samym ograniczać skalę
możliwej przeceny papierów amerykańskich.
Działania EBC mają bezpośredni wpływ
na atrakcyjność polskich obligacji
skarbowych ponieważ wzmagają
poszukiwania inwestycji pozwalających
osiągnąć wyższe stopy zwrotu (search
for yield). Polskie obligacje wydają się
przy tym atrakcyjne ze względu na
nadal stosunkowo wysokie realne stopy
procentowe oraz perspektywę obniżek
stóp procentowych NBP. Rynek oczekuje
obecnie obniżki stóp procentowych o co
najmniej o 50 pkt bazowych przed końcem roku i kolejnej 25-punktowej obniżki na
początku przyszłego roku. Oczekiwania te wydają się uzasadnione biorąc pod uwagę
historycznie niską inflację i bardzo ograniczoną liczbę czynników, które mogłyby
wpłynąć na jej silny wzrost.
Choć ceny krajowych obligacji są rekordowo wysokie, to jednocześnie poziom stóp
procentowych jest rekordowo niski, a powinien być jeszcze niższy. Obligacje 10-letnie
są wyceniane 10 punktów bazowych niżej niż w momencie ustanowienia poprzedniego
maksimum w maju 2013 r. W tamtym czasie jednak oczekiwano obniżek stóp
procentowych do poziomu o około 30-40 pkt bazowych wyższego niż oczekuje się dziś.
Różnica rentowności obligacji skarbowych Polski i Niemiec jest przy tym obecnie
wyższa niż w maju 2013 r. o blisko 30 pkt bazowych, co także pozwala na dalsze
spadki rentowności krajowego długu. Tak długo zatem jak oczekiwania inflacyjne w
Polsce będą kształtowały się na niskich poziomach można oczekiwać kontynuacji
pozytywnego trendu na rynku obligacji.
Pozytywna tendencja obserwowana jest
także w segmencie obligacji
korporacyjnych. Spadek stóp
procentowych oraz duży napływ
środków do funduszy dedykowanych
tego typu obligacjom wygenerował silny
popyt, który wpłynął na wzrost wyceny
większości obligacji przedsiębiorstw.
Można także oczekiwać wzrostu popytu
ze strony OFE, dla których obligacje
korporacyjne stanowią element stabilizujący stopę zwrotu z portfela. W warunkach
ograniczonej liczby potencjalnych emitentów sytuacja ta pozwala na pozyskanie
istotnie tańszego finansowania przez przedsiębiorstwa, przez co należy oczekiwać
dalszego obniżenia dochodowości nowych emisji. Przy takiej tendencji presja na
wartość obligacji już wyemitowanych powinna się utrzymać. Obligacje korporacyjne są
w zdecydowanej większości zmiennokuponowe, co nie pozwala zarabiać na spadkach
stóp procentowych. W momencie obniżek stóp procentowych spadnie także stawka
WIBOR, co obniży wartość kuponu i tym samym dochodowość.
Nie można wykluczyć jednak na przełomie roku korekty na rynku obligacji skarbowych,
w mniejszym stopniu na rynku obligacji korporacyjnych, które przez zmienną formę
oprocentowania są zabezpieczone przed ryzykiem stóp procentowych. Wydaje się, że
korekty można oczekiwać w sytuacji gdy:
•
•
•
•
zdyskontowany zostanie pełny dostosowawczy cykl obniżek stóp procentowych NBP
poprawie ulegnie otoczenie makroekonomiczne oraz istotnie wzrośnie inflacja
10-letnie obligacje skarbowe osiągną rentowności na poziomie 2,40-2,50%
nastąpi silny wzrost rentowności obligacji amerykańskich, który pociągnie ze sobą
wzrost rentowności obligacji państw strefy euro
Dla inwestorów o ograniczonej skłonności do ryzyka i utrzymujących ekspozycję na
rynek papierów dłużnych najbardziej zasadna wydaje się zatem kontynuacja ekspozycji
na fundusz obligacyjny, oraz przejście w średnim terminie do funduszy pieniężnych,
które minimalizują ryzyko poniesienia straty z tytułu wyceny kapitałowej papierów
dłużnych w momencie ewentualnej korekty, która w długim terminie (perspektywa 2-3
lat) jest nie do uniknięcia.
Mikołaj Stępniewski
Zarządzający/Analityk w Departamencie Inwestycji
Interesują Cię bieżące informacje o
rynku obligacji?
Zapraszamy do zapoznania się z opiniami i prognozami zarządzających funduszami
Investors TFI na temat rynku papierów dłużnych.
Komentarze rynku obligacji