docPunkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat
download 
Reklamacja Transkrypt
Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat
Aktualny komentarz zespołu inwestycyjnego 4 stycznia 2017 r. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów PERSPEKTYWY ZESPOŁU FRANKLIN TEMPLETON SOLUTIONS Niniejszy komentarz zespołu inwestycyjnego przedstawia punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) Franklin Templeton Solutions (FT Solutions) — zespołu doświadczonych profesjonalnych inwestorów specjalizujących się w akcjach, instrumentach o stałym dochodzie, portfelach aktywów mieszanych i inwestycjach zorientowanych na generowanie bezwzględnego zwrotu. Członkowie komitetu odbywają regularne zebrania w celu wymiany perspektyw, omawiania implikacji i oceny ryzyka. W ramach tego procesu formułowane są kluczowe tematy inwestycyjne, które znajdują odzwierciedlenie w różnych portfelach FT Solutions oferowanych klientom. Poniższy tekst przedstawia punkt widzenia komitetu GIC FT Solutions na dzień publikacji. Przedstawione opinie mają charakter poglądowy, mogą ulegać zmianom, mają zastosowanie wyłącznie dla strategii FT Solutions i nie są reprezentatywne dla poglądów lub strategii innych grup inwestycyjnych Franklin Templeton. Podsumowanie na dzień 4 stycznia 2017 r. • Jeżeli chodzi o najważniejsze klasy aktywów, nasze podejście do akcji poprawiło się i obecnie jest neutralne. Mamy negatywne podejście do obligacji rządowych z rynków rozwiniętych poza skarbowymi papierami wartościowymi ze Stanów Zjednoczonych zabezpieczonymi przed inflacją (TIPS), dla których nadal formułujemy optymistyczne prognozy. Zachowywaliśmy umiarkowanie korzystne podejście do inwestycji alternatywnych, a nasze podejście do instrumentów pieniężnych pogorszyło się i jest obecnie negatywne. • Preferujemy aktywa, które oferują atrakcyjne, według nas, wyceny względne, takie jak akcje spółek japońskich czy skarbowe papiery wartościowe zabezpieczone przed inflacją (TIPS). Nadal z pesymizmem podchodzimy do aktywów, które uważamy za najbardziej przeszacowane, w tym do obligacji rządowych z rynków rozwiniętych poza Stanami Zjednoczonymi, na czele z niemieckimi „Bundami”. W grudniu przyjęliśmy neutralne podejście do akcji spółek z rynków rozwiniętych na tle akcji spółek z rynków wschodzących. • Zachowujemy umiarkowanie pozytywne podejście do surowców oraz pozytywne podejście do funduszy hedgingowych, które w przeszłości notowały solidne odbicia po okresach spadków. Preferencje dla klas aktywów* Najważniejsze tematy mające wpływ na naszą taktyczną alokację aktywów 1. Niezsynchronizowany globalny wzrost: Niski globalny wzrost sugeruje potrzebę stymulacji budżetowej na rynkach rozwiniętych. Dostrzegamy szanse na równoważenie gospodarek w krajach zaliczanych do rynków wschodzących, ale czekamy na dowody potwierdzające realizację długofalowych reform strukturalnych w obydwu regionach. RYZYKO * Na podstawie naszej analizy czynników rynkowych. Zmiana kierunku 2. Presja dezinflacyjna i inflacyjna: Po kilku latach przytłaczającej, według wielu osób, presji deflacyjnej na rynkach rozwiniętych tamtejsze banki centralne najwyraźniej wyczerpały zasoby narzędzi operacyjnych, a w niektórych przypadkach także ograniczyły stymulację. 3. Coraz większy protekcjonizm: Globalizacja to z natury siła stymulująca deflację. Narastające tendencje w kierunku protekcjonizmu prawdopodobnie sprzyjałyby wzrostowi inflacji, w szczególności w połączeniu z coraz większą stymulacją budżetową, np. poprzez inwestycje w infrastrukturę. Wszelkie informacje zawarte w niniejszym dokumencie odzwierciedlają wyłącznie ogólny punkt widzenia komitetu GIC FT Solutions na dzień publikacji i mają charakter wyłącznie poglądowy. Wszelkie informacje na temat pozycjonowania strategii są aktualne na dzień 4 stycznia 2017 r. i mogą ulec zmianie bez uprzedniego powiadomienia. Pozycjonowanie konkretnego portfela może różnić się od informacji przedstawionych w niniejszym dokumencie ze względu na różne czynniki, w tym alokację portfela bazowego i indywidualne cele inwestycyjne, wytyczne, strategię i ograniczenia portfela. Niniejszy dokument nie stanowi porady ani rekomendacji inwestycyjnej. Realizacja jakichkolwiek prognoz lub szacunków nie jest w żaden sposób gwarantowana. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać wśród inwestorów indywidualnych. Aktualne założenia komitetu GIC z FT Solutions Obligacje przedsiębiorstw + Nasz punkt widzenia Wskaźniki makroekonomiczne sygnalizują korzystne perspektywy dla wzrostu w warunkach poprawy poziomów zysków spółek, marż zysków oraz produktywności. Wyniki analiz rynków kredytowych w Stanach Zjednoczonych i strefie euro są korzystne. Wskaźniki techniczne sygnalizują przepływ kapitału w kierunku rynków akcji. Wyceny są podwyższone na tle danych historycznych, a w cenach aktywów uwzględnione są cięcia podatków i wydatki budżetowe. Mniej sprzyjająca polityka banków centralnych oraz sytuacja geopolityczna to potencjalne źródła ryzyka. Słabe fundamenty przedsiębiorstw, mniejsze wsparcie ze strony banków centralnych, rosnące koszty hedgingu dla inwestorów zagranicznych, podwyższone wyceny instrumentów o ratingu inwestycyjnym oraz instrumentów wysokodochodowych. Utrzymywanie tych instrumentów może sprzyjać solidnym wynikom na tle papierów skarbowych ze Stanów Zjednoczonych. Preferujemy kredyty bankowe, które oferują najwyższą rentowność przy najkrótszym czasie trwania. Uproszczenie systemu podatkowego i obniżenie podatków byłoby korzystne dla spółek. + Obligacje rządowe – + Obligacje rządowe z rynków rozwiniętych nie oferują, w naszej ocenie, zbyt dużej wartości. Preferujemy papiery skarbowe zabezpieczone przed inflacją (TIPS) ze względu na solidne parametry techniczne, nadmiernie pesymistyczne prognozy dla inflacji, wskaźniki zatrudnienia i potencjał do wzrostu płac. Optymizm tłumią nieco podwyższone wyceny. Inwestycje alternatywne – + Fundusze hedgingowe w przeszłości notowały mocne odbicia po okresach spadków. Fundusze hedgingowe osiągają dobre wyniki względne na tle wyników indeksu S&P 500. Korzystne prognozy dla surowców w związku z poprawą wskaźników fundamentalnych. Gotówka – + Wskaźniki makroekonomiczne są coraz bardziej korzystne dla aktywów o wyższym ryzyku takich jak akcje, surowce i fundusze hedgingowe. Wzrost zysków, marż, produktywności i produkcji był coraz większy, co skłaniało nas do preferencji dla aktywów o wyższym ryzyku na tle pozycji gotówkowych. Rynki rozwinięte – + Wskaźniki ekonomiczne były neutralne. Prognozy zakładały niski wzrost PKB, a umiarkowana liczba ekonomicznych niespodzianek zrekompensowała wpływ słabej sprzedaży detalicznej. Dość atrakcyjne prognozy sprzedaży na 12 kolejnych miesięcy, dane o dynamice zysków na akcję oraz marże zysków rekompensują słabe stopy zwrotu z kapitału własnego (ROE). Perspektywy neutralne w porównaniu z akcjami spółek z rynków wschodzących. Preferencje dla sektorów ochrony zdrowia, finansów, przemysłu i materiałów. Stany Zjednoczone – + Rosnąca inflacja rekompensująca wpływ słabych wskaźników ekonomicznych. Przychody i marże zysków są solidne, ale słabe stopy zwrotu z kapitału własnego stanowią potencjalne źródło ryzyka. Wyceny są nadal podwyższone. Rynki mogą zacząć koncentrować się na rzeczywistej realizacji polityki zapowiadanej przez prezydenta elekta Donalda Trumpa w odróżnieniu od stosowanej przez niego retoryki. EMU – + Wskaźniki ekonomiczne poprawiły się i były korzystne na tle danych historycznych w związku z poprawą danych o produkcji przemysłowej oraz prognoz dla PKB. Prognozy wyników spółek stabilizowały się w warunkach korekt danych o zyskach w górę. Wyceny były umiarkowanie wysokie, a polityka EBC wciąż była dość sprzyjająca. Ryzyko geopolityczne regionu związane jest ze zbliżającymi się wyborami i negocjacjami warunków Brexitu. Japonia – + Wskaźniki ekonomiczne poprawiały się wraz ze wzrostem inflacji, produkcji przemysłowej oraz liczbą korzystnych ekonomicznych niespodzianek. Sprzedaż detaliczna mogła już zanotować lokalne minimum. Fundamenty spółek były umiarkowanie atrakcyjne na tle porównywalnych spółek z innych rynków w związku z wysokimi marżami. Jen japoński był bardziej konkurencyjny. Wyceny były niższe w porównaniu z regionem EMU pomimo niższego ryzyka politycznego. Wielka Brytania – + Pomimo Brexitu wskaźniki ekonomiczne wciąż były atrakcyjne, choć rynek nadal zachowywał ostrożność. Zanotowano poprawę prognoz sprzedaży na 12 kolejnych miesięcy oraz wzrostu zysków na akcję. Stopy zwrotu z kapitału własnego oraz marże zysków były skrajnie słabe. Wyceny były wysokie. Kanada – + Korzystne niespodzianki ekonomiczne oraz wyższa inflacja były czynnikami sprzyjającymi. Fundamenty spółek także się poprawiały. Wskaźniki ROE i marże były jednak bardzo słabe. Wyceny były wysokie według podwyższonych wskaźników cen do rzeczywistych i prognozowanych zysków. Ponadto rynek akcji wydaje się wykupiony. Region Pacyfiku poza Japonią – + Rozczarowujące dane ekonomiczne i słabe dane dotyczące sprzedaży detalicznej niekorzystnie odbijały się na fundamentalnych wskaźnikach ekonomicznych. Fundamenty przedsiębiorstw poprawiły się dzięki wzrostowi zysków i korektom danych. Stopy zwrotu z kapitału własnego (ROE) nadal są słabe. Wyceny były wysokie według wskaźników cen do wartości sprzedaży oraz wskaźników cen do rzeczywistych i prognozowanych zysków. Rynki wschodzące – ← + Fundamentalne wskaźniki ekonomiczne uległy pogorszeniu pod wpływem słabych danych dotyczących produkcji przemysłowej oraz sprzedaży detalicznej i nie były atrakcyjne w porównaniu z danymi historycznymi. Wyceny były neutralne i zróżnicowane w poszczególnych regionach. Prognozy zysków w Azji poprawiały się. Azja – ← + Produkcja przemysłowa i sprzedaż detaliczna miały niekorzystny wpływ na prognozy dla PKB. Fundamenty spółek poprawiały się pod względem prognoz przyszłych zysków i marż. Wyceny nadal wydają się dość atrakcyjne, a polityka banków centralnych jest sprzyjająca. Ameryka Łacińska – + Optymizm związany z reformami strukturalnymi w Brazylii miał korzystny wpływ na wyniki akcji. Dane o przychodach i zyskach oparły się dominującemu trendowi, uległy pogorszeniu i nie były atrakcyjne na tle danych historycznych. Warunki związane z płynnością poprawiały się dzięki rosnącej elastyczności banków centralnych wraz ze słabnącą inflacją. Rynek akcji wydaje się też wyprzedany. Wyceny były wysokie według wskaźników cen do rzeczywistych i prognozowanych zysków. EMEA – + Fundamentalne wskaźniki ekonomiczne były słabe w związku z rozczarowującymi danymi ekonomicznymi i przeciętnymi danymi o sprzedaży detalicznej. Prognozy wzrostu zysków na 12 kolejnych miesięcy przewyższają poziom średni, a wyceny są atrakcyjne. Ograniczone wsparcie ze strony banku centralnego oraz słaby wzrost podaży pieniądza przekładają się na niekorzystne warunki w obszarze płynności. Obligacje skarbowe z rynków rozwiniętych – + Niska rentowność oferuje niewielką potencjalną wartość, a trendy związane z rosnącą inflacją mogą okazać się katalizatorem wzrostów stóp procentowych, szczególnie jeżeli wzrost gospodarczy wciąż będzie się stabilizował. Popyt na papiery skarbowe ze Stanów Zjednoczonych na tylnym końcu krzywej dochodowości wciąż powinien być wysoki dzięki technicznemu wsparciu ze strony takich uczestników rynku jak inwestorzy poszukujący przede wszystkim pokrycia swoich zobowiązań. Niemieckie „Bundy” wydają się najbardziej przeszacowane. Instrumenty o ratingu inwestycyjnym – Instrumenty wysokodochodowe – REGIONALNE RYNKI AKCJI – ← ← SEKTORY INSTRUMENTÓW O STAŁYM DOCHODZIE (+) ← INWESTYCJE ALTERNATYWNE – N ← NAJWAŻNIEJSZE KLASY AKTYWÓW Akcje (–) ← Klasa aktywów ← + + Wyniki były podatne na wpływ niekorzystnych czynników w związku z zaostrzeniem warunków kredytowania. Fundamenty przedsiębiorstw uległy pogorszeniu. Wyceny poszły w górę, a rentowność była wysoka w porównaniu ze średnim 10-letnim poziomem. Koszty hedgingu wzrosły, a mniejsze wsparcie ze strony banków centralnych może osłabić popyt zagraniczny. Nasz model szacowania wartości godziwej sugeruje, że wyceny są wysokie. Słabe fundamenty przedsiębiorstw, możliwe nagłe wzrosty zmienności oraz podatne na wahania przepływy kapitału inwestorów detalicznych to potencjalne źródła ryzyka. Sektor może osiągać dobre wyniki w dłuższej perspektywie dzięki korzyściom płynącym z wysokiego carry. Uproszczenie systemu podatkowego i obniżenie podatków byłoby sprzyjające. Wyceny wzrosły, ale papiery skarbowe zabezpieczone przed inflacją (TIPS) wciąż uważamy za atrakcyjne. Zaostrzone warunki na rynkach pracy i rosnące średnie zarobki godzinowe zapowiadają wyższą inflację. Wskaźniki inflacji zasadniczej i bazowej szły w górę. Finansowane deficytem wydatki w warunkach pełnego zatrudnienia powinny nasilić presję inflacyjną. Wzrost inflacji jest szerszy niż w miesiącu poprzednim, a oczekiwania są przesadnie pesymistyczne. Ceny papierów skarbowych rosły w wolnym tempie, a ścieżka wzrostu stóp procentowych była konserwatywna. Gospodarka Stanów Zjednoczonych zbliża się do realizacji celów, jakimi są maksymalne zatrudnienie i stabilne ceny. Instrumenty zabezpieczone przed inflacją – Papiery dłużne z rynków wschodzących – + Fundusze hedgingowe – + Sektor ten w przeszłości notował solidne odbicia po okresach spadków. Ponieważ wyniki utrzymują trend wzrostowy, sądzimy, że sektor ma potencjał, by nadal radzić sobie dobrze. Rozproszenie wyników sektora akcji sprzyja funduszom hedgingowym. Surowce – + Pozytywne podejście do towarów i surowców. Ogólna poprawa wskaźników fundamentalnych. Lepsze dane dotyczące produkcji i zaniżone nastroje dawały powody do optymizmu. Globalne wskaźniki ekonomiczne, stabilizacja wskaźników wzrostu w Chinach oraz wyceny były korzystne. Fundusze REIT – + Dane o wzroście przychodów, wzroście zysków oraz dynamice zysków uległy pogorszeniu i nie były atrakcyjne na tle danych historycznych. Wskaźniki ROE i marże nieznacznie się poprawiły. Wyceny wciąż były wysokie według wskaźników cen do sprzedaży, cen do wartości księgowej oraz cen do rzeczywistych i prognozowanych zysków. ← + ← Zmiana miesiąc do miesiąca Fundamentalne wskaźniki ekonomiczne na rynkach wschodzących były solidniejsze w 2016 r. w ujęciu zarówno bezwzględnym, jak i względnym. Spadek w obszarze globalnego handlu w 2010 r. był jedną z kluczowych przyczyn spadku tempa wzrostu gospodarczego na rynkach wschodzących, a w ostatnim czasie notowania indeksu PMI dla rynków wschodzących spadły, utrzymując się jednak powyżej poziomu 50. Odnotowano wprawdzie poprawę w obszarze deficytów na rachunkach obrotów bieżących na rynkach wschodzących, jednak jest ona wynikiem spadku importu, a nie wzrostu eksportu. Brak strzałki = brak zmiany w porównaniu z miesiącem poprzednim ← Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. Wszystkie przedstawione poglądy odzwierciedlają wyłącznie punkt widzenia i opinie komitetu GIC. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać wśród inwestorów indywidualnych. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 2 Dane o zyskach, marżach i produktywności poprawiały się na przestrzeni ostatnich miesięcy. Spodziewamy się nieprzerwanej poprawy wydajności produkcji wraz z dalszym wzrostem płac w Stanach Zjednoczonych. Nastroje w sektorze produkcji zaczęły się poprawiać po publikacji lepszych notowań światowych indeksów odzwierciedlających nastroje wśród menedżerów odpowiedzialnych za zakupy (PMI) w ostatnich miesiącach; indeksy przebiły górną granicę pasma wahań, w którym poruszały się przez większą część 2016 r., co także sygnalizuje poprawę. Choć dane o wydatkach kapitałowych za okres trzech kolejnych miesięcy wydawały się względnie neutralne, poziom wydatków za listopad sygnalizował lekki wzrost. Korzystne dla akcji spółek z rynków rozwiniętych jest także zwycięstwo Donalda Trumpa w wyborach prezydenckich w Stanach Zjednoczonych, które wywołało oczekiwania solidnego wzrostu wydatków budżetowych za Oceanem. W połączeniu ze sprzyjającymi warunkami w obszarze płynności, takimi jak wzrost podaży pieniądza w najwęższym ujęciu (M1), a także korzystnymi warunkami finansowymi, sytuacja skłoniła nas do sformułowania bardziej optymistycznych prognoz dla akcji w omawianym miesiącu. Korzystne dla akcji są także, według nas, wskaźniki behawioralne. Przykładowo, napływ kapitału na światowe rynki akcji był generalnie słaby zarówno w 2016 r., jak i w dłuższym horyzoncie czasowym. Już w październiku zauważyliśmy jednak większy napływ kapitału w kierunku akcji, który może sugerować początek znaczącego przesunięcia środka ciężkości przepływów kapitałowych z obligacji w kierunku akcji, które byłoby kolejnym możliwym punktem zwrotnym dla aktywów o wyższym ryzyku. Korzystne wydają nam się też zmiany zachowań konsumentów na rynkach krajowych. Według wyników naszych analiz proponowane cięcia podatków w Stanach Zjednoczonych mogą zwiększyć wydatki na konsumpcję o 2-3 bln USD w perspektywie kolejnych 10 lat. Nastroje konsumentów w Stanach Zjednoczonych poprawiały się w ostatnich miesiącach (prawdopodobnie pod wpływem oczekiwanego złagodzenia obciążeń podatkowych), a prawdopodobieństwo recesji w Stanach Zjednoczonych jest, według nas, niskie (patrz: wykres nr 2). Pomimo tych korzystnych czynników dla światowych aktywów o wyższym ryzyku wciąż aktualne są także pewne wyzwania. Rezerwa Federalna USA (Fed) podniosła w grudniu referencyjne stopy procentowe w obliczu niezmiennie solidnych danych o zatrudnieniu w Stanach Zjednoczonych, a powszechne oczekiwania zakładają dalsze zaostrzanie polityki pieniężnej w 2017 r. Zasadniczo skłonność do utrzymywania rozluźnionej polityki pieniężnej na rynkach rozwiniętych najwyraźniej maleje, podobnie jak skuteczność takiej polityki. Poglądy komitetu GIC na temat poszczególnych klas aktywów – Akcje Obligacje przedsiębiorstw N + Obligacje rządowe Inwestycje alternatywne Gotówka ← Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. ← Nasze podejście do akcji światowych poprawiło się i w grudniu było neutralne. Preferujemy aktywa zabezpieczone przed inflacją, fundusze hedgingowe oraz towary i surowce powiązane z ropą. Mamy umiarkowanie negatywne podejście do obligacji przedsiębiorstw i instrumentów pieniężnych. Nasze analizy pokazują, że wskaźniki makroekonomiczne są coraz korzystniejsze dla akcji; zaobserwowaliśmy poprawę kilku wskaźników sugerującą, że trendy wyników spółek i przepływów kapitału w tej klasie aktywów mogą być w okolicach punktu zwrotnego (patrz: wykres nr 1). ← Aktywa mieszane ← Zmiana miesiąc do miesiąca Brak strzałki = brak zmiany w porównaniu z miesiącem poprzednim Europejski Bank Centralny (EBC) wprawdzie przedłużył program luzowania ilościowego do grudnia 2017 r., ale jednocześnie ogłosił ograniczenie wartości miesięcznego skupu obligacji z 80 mld euro do 60 mld euro. Jeżeli chodzi o wycenę, potencjalnie szybszy wzrost przedsiębiorstw, cięcia podatków w Stanach Zjednoczonych oraz większe wsparcie ze strony polityki budżetowej zostały już, według nas, w dużej mierze uwzględnione w cenach akcji. Nastroje inwestorów były w grudniu najlepsze od wielu lat, co uznaliśmy za sygnał zapowiadający pogorszenie koniunktury. Uważamy ponadto, że liczba pozytywnie zaskakujących danych ekonomicznych na świecie mogła już osiągnąć tak wysoki poziom, że potencjał do dalszego wzrostu jest niewielki. Wpływ tych czynników ryzyka dla akcji niwelujemy, stosując nasz model szacowania wartości godziwej na podstawie wskaźników cen do zysków (C/Z), który pozwolił nam stwierdzić, że wskaźniki C/Z za poprzednie okresy były niedoszacowane, a aktualne wskaźniki C/Z odzwierciedlały wartość godziwą. Nasze obawy dotyczące obligacji przedsiębiorstw związane są z wycenami, które uważamy za zawyżone, a także ze słabymi fundamentami spółek emitujących obligacje wysokodochodowe. Uważamy, że sektor obligacji wysokodochodowych może notować przejściowe okresy ograniczonego potencjału do generowania wyników w związku z nagłymi wzrostami wskaźników zmienności, a także odpływ kapitału inwestorów detalicznych pod wpływem wyższych stóp procentowych; niemniej jednak, pomimo tej zmienności, dostrzegamy potencjał instrumentów wysokodochodowych do generowania atrakcyjnych wyników w dłuższej perspektywie, przede wszystkim w związku z wyższym carry i wyższą rentownością. Jeżeli chodzi o obligacje o ratingu inwestycyjnym, pogarszające się fundamenty przedsiębiorstw, mniejsze wsparcie ze strony banków centralnych oraz rosnące koszty hedgingu walutowego dla inwestorów zagranicznych mogą osłabiać popyt, w szczególności ze strony inwestorów spoza Stanów Zjednoczonych. Wyceny obligacji o ratingu inwestycyjnym są także podwyższone w porównaniu ze średnimi poziomami 10-letnimi na dzień 15 grudnia 2016 r. Przychylnym okiem patrzymy jednak na kredyty bankowe na tle obligacji przedsiębiorstw o ratingu inwestycyjnym i wysokodochodowych obligacji przedsiębiorstw, ponieważ kredyty bankowe oferują najwyższą rentowność w tych trzech sektorach rynku obligacji przy najkrótszym czasie trwania czy też najmniejszej wrażliwości na zmiany stóp procentowych, a ich wyceny względne uważamy za bardziej atrakcyjne. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać wśród inwestorów indywidualnych. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 3 Wzrost złożonych wskaźników wyprzedzających koniunkturę w warunkach, które w przeszłości sprzyjały akcjom Okresom recesji w Stanach Zjednoczonych nie towarzyszyły w przeszłości ujemne realne stopy procentowe Wykres nr 1: Wskaźniki wyprzedzające koniunkturę (CLI) publikowane Wykres nr 2: Krótkoterminowe stopy procentowe na rynkach przez OECD rozwiniętych grudzień 2011 r. — grudzień 2016 r. styczeń 1971 r. — grudzień 2016 r. 8% Trend długoterminowy (100 = średnia) 8 6% 101.0 7 4% 100.5 100.0 99.5 6 2% 5 0% 4 99.0 -2% 98.5 -4% 3 2 2013 Wskaźniki statystyczne dla światowych rynków akcji G7 2014 2015 BRIC 2016 w Stanach Zjednoczonych PORI POFA NERI NEFA Neutralne Średni prognozowany zwrot 22% 8% 19% 0% 10% Mediana prognozowanego zwrotu Odchylenie standardowe stóp zwrotu Liczba 28% 10% 15% 8% 13% 12% 13% 16% 16% 15% % czasu 26% 140 114 93 21% 17% 185 -6% 0 1971 1975 1980 1984 1989 1993 1998 2002 2007 2011 2016 Okresy recesji krótkoterminowe US Recessions DMRealne Realstopy Short-Term Rates 538 34% 100% Źródło: Thomson Reuters Datastream. Dane na dzień 15 grudnia 2016 r. Dane uwzględniają dwumiesięczne opóźnienie. OECD (Organisation for Economic Cooperation and Development) to Organizacja Współpracy Gospodarczej i Rozwoju. PORI = dodatni i rosnący. POFA = dodatni i spadający. NERI = ujemny i rosnący. NEFA = ujemny i spadający. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Akcje W grudniu formułowaliśmy optymistyczne prognozy dla akcji spółek japońskich oraz pesymistyczne prognozy dla akcji spółek europejskich. Kondycja japońskiej gospodarki poprawiła się na przestrzeni ostatnich miesięcy, wraz ze wzrostem płac, inflacji i produkcji przemysłowej. Choć wskaźniki oszczędności w Japonii wciąż są wysokie, sądzimy, że odbicie płac powinno wzmocnić popyt konsumencki. Z punktu widzenia konkurencyjności jen japoński osłabiał się w ciągu kilku ostatnich miesięcy w stosunku do euro i dolara amerykańskiego, co było korzystne dla eksportu i ekspansji gospodarki. Co więcej, japoński bank centralny wciąż zapewniał zrównoważone wsparcie, natomiast EBC zapowiedział w grudniu ograniczenie skali comiesięcznego skupu obligacji o 20 mld euro. Na poziomie przedsiębiorstw wskaźniki fundamentalne w Japonii cały czas się poprawiały i stały się korzystne (patrz: wykres nr 3). Akcje japońskich spółek oferowały (na dzień 31 grudnia 2016 r.) niższe wyceny w porównaniu z akcjami spółek europejskich według większości wskaźników, w tym według wskaźnika cen do wartości sprzedaży (patrz: wykres nr 4), na rynkach rozwiniętych S&P 500 w okresie ekspansji Wskaźniki statystyczne Średni prognozowany miesięczny zwrot Mediana prognozowanego miesięcznego zwrotu Odchylenie standardowe stóp zwrotu Liczba % czasu S&P 500 w okresie recesji 10% -4% 13% 6% 13% 21% 526 85% 94 15% Źródło: Thomson Reuters Datastream, MSCI. Dane na dzień 1 grudnia 2016 r. Dane uwzględniają dwumiesięczne opóźnienie. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Punkt widzenia komitetu GIC na temat regionalnych rynków akcji – Rynki rozwinięte Stany Zjednoczone EMU Japonia Wielka Brytania + N Kanada Region Pacyfiku poza Japonią Rynki wschodzące Azja ← ← Ameryka Łacińska EMEA EMU: Europejska Unia Gospodarcza i Walutowa; EMEA: Europa, Bliski Wschód i Afryka Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. Zmiana miesiąc do miesiąca ← 2012 Global Świat ← 2011 1 ← ← 98.0 9 ← Brak strzałki = brak zmiany w porównaniu z miesiącem poprzednim Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać wśród inwestorów indywidualnych. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 4 pomimo niższego ryzyka politycznego w Japonii. Choć sprzedaż detaliczna w Europie notowała dodatnie wyniki na tle generalnie ujemnych wyników w Japonii na przestrzeni ostatnich miesięcy, sprzedaż w Japonii spadła do najniższego poziomu od wielu lat i mogła już, w naszej ocenie, odbić się od dna, na co wskazują wyższe dane o sprzedaży za listopad. Dostrzegamy także potencjał do konwergencji marż zysków pomiędzy Japonią i Europą. W porównaniu z danymi z Japonii trendy wzrostu zysków i zwrotów z kapitału własnego w Europie nie były zbyt mocne, a jednym z kluczowych problemów wciąż jest niepewna sytuacja polityczna. W przeprowadzonym na początku grudnia referendum Włosi odrzucili propozycję reform konstytucyjnych, które miały usprawnić pracę Senatu i uprościć proces legislacyjny. Wkrótce po ogłoszeniu wyniku referendum premier Włoch Matteo Renzi zapowiedział dymisję. Niepewność wokół zbliżających się wyborów prezydenckich we Francji wzrosła po niespodziewanym zwycięstwie Francois Fillona w prawyborach republikanów. Fundamenty spółek japońskich najwyraźniej się poprawiają w warunkach, które w przeszłości były korzystne dla wyników akcji Wykres nr 3: Marże japońskich spółek grudzień 2011 r. — grudzień 2016 r. W grudniu skorygowaliśmy nasze dotychczas optymistyczne prognozy dla akcji spółek z rynków wschodzących oraz pesymistyczne prognozy dla akcji spółek z rynków rozwiniętych na neutralne. Wskaźniki wyprzedzające koniunkturę na rynkach wschodzących pogorszyły się w ostatnich miesiącach wraz ze spadkiem całkowitych wyników sprzedaży detalicznej i produkcji przemysłowej. Fundamenty przedsiębiorstw z Ameryki Łacińskiej osłabiły się, a ogólna słabość gospodarcza zapanowała na rynkach wschodzących w Europie, na Bliskim Wschodzie i w Afryce. Mamy także świadomość, że możliwa protekcjonistyczna polityka w Stanach Zjednoczonych, Chinach i Europie może odbić się niekorzystnie na globalnym handlu. Grudniowa podwyżka stóp procentowych przez Fed oraz odbicie kursu dolara amerykańskiego mogą mieć znaczący negatywny wpływ w szerokim ujęciu na akcje spółek z rynków wschodzących względem akcji przedsiębiorstw z rynków rozwiniętych. W porównaniu z papierami przedsiębiorstw z Europejskiej Unii Gospodarczej i Walutowej akcje japońskich spółek wydają nam się bardziej atrakcyjne pod względem wskaźników cen do wartości sprzedaży Wykres nr 4: Ceny do wartości sprzedaży 5.5% grudzień 2011 r. — grudzień 2016 r. Stosunek cen akcji dotoprzychodów Ratio of Stock Prices Revenues 1.2 5.0% 1.1 4.5% 1.0 4.0% 0.9 0.8 3.5% 0.7 3.0% 0.6 2.5% 2.0% 12-11 0.5 12-12 12-13 12-14 12-15 Marże japońskich spółek Japanese Corporate Profit Margins Źródło: Thomson Reuters, MSCI. Dane na dzień 14 grudnia 2016 r. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. 12-16 0.4 0.3 12-11 12-12 Japan Japonia 12-13 12-14 12-15 12-16 European Monetary Union Europejska Unia Gospodarcza i Walutowa Źródło: Thomson Reuters Datastream, MSCI. Dane na dzień 26 grudnia 2016 r. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać wśród inwestorów indywidualnych. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 5 Aktywa ze Stanów Zjednoczonych zabezpieczone przed inflacją wciąż wydają nam się atrakcyjne, przede wszystkim ze względu na korzystne wyceny i dane o zatrudnieniu. Uważamy, że rynek amerykańskich papierów skarbowych zbyt wysoko wycenił mizerny wzrost i konserwatywne podejście do podwyżek stóp procentowych w średniej perspektywie czasowej, nawet biorąc pod uwagę grudniowe podwyższenie stóp procentowych przez Fed oraz większe oczekiwania dotyczące wzrostu i przyszłych podwyżek stóp procentowych. Dlatego uznajemy wyceny papierów skarbowych zabezpieczonych przed inflacją (TIPS) ze Stanów Zjednoczonych za atrakcyjne z punktu widzenia ich progów rentowności1. W średniej lub dłuższej perspektywie progi rentowności instrumentów TIPS wydawały nam się być na niskim poziomie (według stanu na 31 grudnia), nawet biorąc pod uwagę wzrost rentowności papierów skarbowych w Stanach Zjednoczonych i oczekiwań inflacyjnych w drugiej połowie 2016 r. Gama wspierających inflację wskaźników ekonomicznych w Stanach Zjednoczonych rozszerzyła się w grudniu. Wskaźniki zatrudnienia w Stanach Zjednoczonych poprawiają się i powinny, według nas, dobrze wróżyć dla wzrostów płac. Uważamy, że mizerny wzrost płac można częściowo wytłumaczyć powrotem słabo wykwalifikowanych pracowników na rynek pracy. Jeden z bardziej kompleksowych wskaźników płacowych, czyli Atlanta Fed Wage Growth Tracker, sygnalizuje szybszy wzrost płac niż wskaźniki średnich zarobków. Ponieważ zmienna struktura rynku pracy nie ma wpływu na indeks, sądzimy, że stanowi on bardziej miarodajny wskaźnik wzrostu płac. Co więcej, luka między stopą bezrobocia a bezrobociem stabilizującym stopę inflacji (NAIRU) najwyraźniej została wyeliminowana. Podczas gdy inflacja cen nieruchomości mieszkaniowych i dóbr podstawowych nadal była względnie stabilna w ujęciu rok do roku, stopy inflacji bazowej i zasadniczej rosną, co sprzyja osiąganiu progów rentowności przez papiery TIPS, w szczególności przy wciąż niskich oczekiwaniach rynkowych. Co więcej, inflacja kosztów opieki medycznej zaczęła w ostatnich miesiącach powiększać inflację bazową w Stanach Zjednoczonych. Trendy związane z wyższymi cenami ropy naftowej oraz większą stabilnością dolara amerykańskiego także sugerowały prawdopodobny wzrost inflacji, ponieważ kierunek zmian w tych dwóch obszarach zwykle wyprzedza zmiany indeksu wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI) o sześć miesięcy. Pomimo pogorszenia się niektórych wskaźników ekonomicznych w Stanach Zjednoczonych na przestrzeni ostatnich miesięcy stopa wzrostu produktu krajowego brutto w trzecim kwartale zanotowała poprawę i wzrosła do 3,2% w ujęciu średniorocznym, odzwierciedlając wzrost wydatków na konsumpcję, eksportu, inwestycji w odbudowę zapasów w sektorze prywatnym oraz wydatków rządu federalnego. Co więcej, ograniczenie podaży papierów TIPS postrzegamy jako korzystny wskaźnik techniczny. Sądzimy, że Fed może zbyt długo zachowywać ostrożność pod wpływem niepokojących czynników globalnych i dopuścić do zbyt gwałtownego wzrostu inflacji. Potencjalne źródła ryzyka dla trafności tych przewidywań to znaczne spadki cen energii, rozczarowujący wzrost czy też nadspodziewanie duże dysproporcje na rynku pracy oraz płace, które nie rosną w związku z tym ostatnim czynnikiem. Punkt widzenia komitetu GIC na temat poszczególnych sektorów rynku instrumentów – o stałym dochodzie Obligacje skarbowe z rynków rozwiniętych Instrumenty o ratingu inwestycyjnym Instrumenty wysokodochodowe Instrumenty zabezpieczone przed inflacją Papiery dłużne z rynków wschodzących N + ← RR: rynki rozwinięte; RW: rynki wschodzące Grafika przedstawia poglądy globalnego komitetu inwestycyjnego (GIC) na temat poszczególnych klas aktywów w odniesieniu do neutralnej alokacji aktywów w portfelu. Zmiana miesiąc do miesiąca Brak strzałki = brak zmiany w porównaniu z miesiącem poprzednim ← Instrumenty o stałym dochodzie ← Nasze prognozy dla niemieckich obligacji skarbowych są pesymistyczne. Wysokie wyceny (patrz: wykres nr 5) i zaostrzone warunki techniczne potwierdzają naszą ocenę, że niemieckie „Bundy” mogą mieć przed sobą pewne trudności. Uważamy, że „Bundy” średnioterminowe były skrajnie przeszacowane przy skrajnie niskiej rentowności w grudniu 2016 r., co sygnalizuje asymetryczny stosunek ryzyka do zwrotu. Rentowność „Bundów” jeszcze w listopadzie była ujemna, co oznaczało, że inwestorzy musieliby płacić niemieckiemu rządowi za utrzymywanie emitowanych przez niego obligacji. Na dzień 29 grudnia rentowność niemieckich obligacji rządowych szła w dół po wzrostach w pierwszej połowie miesiąca. Sądzimy, że EBC raczej nie będzie jeszcze bardziej obniżać stóp procentowych, co, według nas, ogranicza szanse na dalsze wzrosty cen tych papierów. Niepewność budziła kwestia najniższej rentowności, przy której EBC nadal skupowałby „Bundy”, ponieważ EBC pozostawił otwartą możliwość kupowania tych aktywów przy rentowności poniżej stopy depozytowej. Wskaźniki techniczne sugerowały ponadto, że niemieckie „Bundy” osiągnęły poziom przeszacowania, biorąc pod uwagę ograniczenia dotyczące inwestycji EBC w te papiery. Co więcej, mechanizm oddziaływania polityki pieniężnej w Europie wykazuje oznaki stopniowej poprawy, co może przełożyć się na pozytywne zaskoczenie w obszarze wzrostu i inflacji, narażając rentowność niemieckich obligacji skarbowych na niekorzystny wpływ rozszerzania się spreadów. EBC najwyraźniej akceptuje umiarkowany wzrost, a ostatnie dane ekonomiczne sygnalizują poprawę, co potwierdza nasze założenia. Źródła ryzyka dla słuszności przyjętych założeń to, między innymi, rozczarowujący wzrost w strefie euro prowadzący do recesji oraz dalszy spadek inflacji w Niemczech. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać wśród inwestorów indywidualnych. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 6 Niemieckie „Bundy” wydają nam się drogie na tle papierów skarbowych ze Stanów Zjednoczonych Zasadnicza stopa CPI w Europie powinna rosnąć wraz ze wzrostem cen ropy Brent Wykres nr 6: Zasadnicza stopa CPI w strefie euro a cena ropy Brent (w euro) Wykres nr 5: Niemieckie „Bundy” na tle rentowności papierów skarbowych ze Stanów Zjednoczonych grudzień 2006 r. — grudzień 2016 r. grudzień 1996 r. – grudzień 2016 r. 1.0% 2.0% 0.5% 1.0% 5% 150 4% 0.0% 0.0% -0.5% -1.0% -1.0% -2.0% -1.5% -3.0% 100 3% 50 2% 0 -2.0% -4.0% -2.5% -5.0% 1% -50 0% -3.0% 12-96 12-00 12-04 12-08 12-12 -6.0% 12-16 10-letnieGerman niemieckie „Bundy” — 10-letnie papiery (LHS) skarbowe ze Stanów 10-Year Bunds – 10-Year US Treasuries Zjednoczonych (oś lewa) Wzrost nominalnego PKB w strefie i Stanach Zjednoczonych Eurozone – US Nominal GDP Growtheuro YOY, One-Year Lag (RHS) rok do roku, opóźnienie 1-roczne (oś prawa) Źródło: Thomson Reuters. Dane na dzień 27 grudnia 2016 r. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. -1% 2006 2008 2010 2012 2014 2016 -100 Łączna CPI Overallstopa CPI (LHS) Brentropy Crude in Euros Cena Brent w euro(RHS) (oś lewa) (oś prawa) Źródło: Thomson Reuters, Europejski Bank Centralny. Dane na dzień 23 grudnia 2016 r. Zasadnicza stopa CPI do listopada. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. Inwestycje alternatywne Z optymizmem podchodzimy do towarów i surowców w obliczu ogólnej poprawy danych o globalnej produkcji oraz wskaźników behawioralnych, a także mocnego kursu dolara amerykańskiego. Ceny ropy wzrosły pod koniec listopada po tym, jak członkowie Organizacji Krajów Eksportujących Ropę Naftową (OPEC) osiągnęli porozumienie w sprawie skoordynowanego ograniczenia produkcji ropy, by zmniejszyć rekordowo wysokie zapasy i ustabilizować rynek. Choć decyzja może, według nas, stymulować wzrost cen, pamiętamy jednocześnie, że członkowie OPEC w przeszłości nie zawsze w pełni przestrzegali podejmowanych zobowiązań do ograniczania produkcji. Rozpoczął się tradycyjny sezon dobrych wyników towarów i surowców, na czele z surowcami energetycznymi. Poprawa trendów długoterminowych, szerokie podstawy dobrej koniunktury na rynku towarowosurowcowym oraz obniżone nastroje to dodatkowe wskaźniki behawioralne korzystne dla surowców. Słuszność naszych założeń potwierdza także wzrostowy trend indeksu Baltic Dry Index. Baltic Dry Index to wskaźnik ekonomiczny publikowany codziennie przez londyńską giełdę Baltic Exchange, który mierzy ceny transportu surowców drogą morską. Odnotowaliśmy także stabilizację chińskiego wzrostu widoczną w korzystnych danych dotyczących produkcji przemysłowej oferującej wartość dodaną, zatrudnienia w sektorze wytwórczym, sprzedaży detalicznej i produkcji energii elektrycznej. Zestawiliśmy te budzące optymizm wskaźniki ze wskaźnikami sygnalizującymi pewne trudności takimi jak wzrost globalnej wymiany handlowej utrzymujący się poniżej 2% czy ujemny zwrot z rolowania kontraktów terminowych2. Podtrzymaliśmy także nasze optymistyczne prognozy dla funduszy hedgingowych, a w szczególności dla strategii akcyjnych typu „long/short”, globalnych strategii makroekonomicznych oraz strategii opartych na towarach i surowcach. W przeszłości, gdy wyniki funduszy hedgingowych odbijały się od zaniżonych w stosunku do średniej poziomów, klasa aktywów oferowała potencjał solidnych wyników (patrz: wykres nr 7). Niezmiennie obserwujemy poprawę warunków do osiągania potencjalnie korzystnych wyników przez fundusze hedgingowe. Sektorowe rozproszenie wyników akcji spółek ze Stanów Zjednoczonych rozszerzyło się od czasu wyborów; inwestorzy wciąż oceniali cele polityki zapowiadanej przez administrację Trumpa oraz starali się wycenić prawdopodobne cięcia podatków i wyższe wydatki na infrastrukturę. Przykładowo spread wyników między najprężniejszym i najsłabszym sektorem w indeksie S&P 500 powiększał się od początku roku do listopada po kilku latach utrzymywania się we względnie wąskim zakresie. W przeszłości fundusze hedgingowe generowały dobre Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać wśród inwestorów indywidualnych. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 7 Zjednoczonych i trendu rosnącego rozproszenia może okazać się korzystne dla tej strategii. W październiku formułowaliśmy bardziej optymistyczne prognozy dla sektorów technologii informatycznych, ochrony zdrowia oraz spółek, których akcjonariusze aktywnie uczestniczą w zarządzaniu; przepływy kapitału inwestorów po wyborach przełożyły się na większe rozproszenie sektorowe. wyniki, gdy spread ulegał rozszerzeniu. Spodziewamy się mniejszego wpływu stymulowanych przez luzowanie ilościowe wskaźników beta na rynkach akcji na potencjalne wyniki inwestycji akcyjnych, a sytuacja poszczególnych spółek może mieć w przyszłości większy wpływ na potencjał akcji. Jeżeli chodzi o strategie akcyjne typu „long/short”, uważamy, że połączenie rosnących stóp procentowych w Stanach Wyniki funduszy hedgingowych nadal rosły w ujęciu kwartalnym w trzecim kwartale 2016 r. Wykres nr 7: Odbicia funduszy hedgingowych po okresach spadków (HFRI Composite Index) wrzesień 1997 r. — wrzesień 2016 r. Okresy spadków Drawdown Periods Q4 '97 Q2 '98–Q3 '98 -10.0% Q2 '00 -1.2% Q4 '00–Q1 '01 -3.7% Q3 '01 Q2 '12 Q2 '13 Q1 '16 27.1% -3.4% 44.2% 2.2% 22.8% -17.9% 12.5% -2.7% 4.7% -7.6% 8.3% -2.8% -0.4% Q3 '14 Q3 '15 7.6% -1.0% Q1 '08 Q2 '10 3.5% -5.4% Q2 '04 Q2 '11–Q3 '11 52.8% 1.9% -4.0% Q2 '02–Q3 '02 Q3 '08–Q4 '08 5.6% -1.6% -0.3% -4.2% -0.6% 9.1% 2.7% 0.7% 4.8% 4,57% okresie od początku roku 4.57%wYear-to-Date through 30 do 30 listopada 2016 2016 r. November Recovery Ożywienie Drawdown Spadek Źródło: Bloomberg. Dane na dzień 27 grudnia 2016 r. Wyniki historyczne nie gwarantują wyników przyszłych. JAKIE JEST RYZYKO? Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Ceny akcji podlegają wahaniom (często nagłym i gwałtownym) wywoływanym przez czynniki dotyczące poszczególnych spółek, branż czy sektorów lub ogólne warunki panujące na rynkach. Ceny obligacji generalnie poruszają się w kierunku przeciwnym do kierunku zmian stóp procentowych. Gdy zatem rynkowe ceny obligacji utrzymywanych w portfelu będą korygowane pod wpływem podwyżek stóp procentowych, wartość portfela może pójść w dół. Inwestowanie w instrumenty zagraniczne wiąże się ze szczególnym ryzykiem, np. dotyczącym wahań kursów wymiany walut, niestabilności gospodarczej czy zmian na arenie politycznej. Inwestycje na rynkach wschodzących, do których należą także nowe rynki wschodzące, obarczone są większym ryzykiem wynikającym z powyższych czynników, oprócz typowych dla nich ryzyk związanych z względnie niewielkimi rozmiarami, mniejszą płynnością i brakiem odpowiednich ram prawnych, politycznych, biznesowych i społecznych dla rynków papierów wartościowych. Ze względu na to, że wspomniane ramy prawne, polityczne, biznesowe i społeczne są zwykle jeszcze słabiej rozwinięte na nowych rynkach wschodzących, a także występują rozmaite inne czynniki, takie jak podwyższony potencjał skrajnych wahań kursów, braku płynności, barier ograniczających transakcje oraz mechanizmów kontroli giełd, ryzyka związane z rynkami wschodzącymi są nasilone w przypadku nowych rynków wschodzących. Instrumenty pochodne, włącznie ze strategiami zarządzania walutami, wiążą się z kosztami i mogą być przyczyną nadmiernego lewarowania portfela inwestycyjnego, co z kolei może powodować znaczną zmienność i straty (lub zyski) przewyższające wartość inwestycji początkowej. Istnieje ryzyko, że strategia nie osiągnie oczekiwanych wyników lub przyniesie straty w przypadku niedopełnienia zobowiązań przez emitentów papierów. Kursy walut mogą podlegać znacznym wahaniom w krótkim czasie, przez co mogą zaniżać stopy zwrotu z inwestycji. Inwestowanie w sektor nieruchomości wiąże się ze szczególnym ryzykiem, związanym z takimi czynnikami, jak spadek wartości nieruchomości czy większa podatność na niekorzystne trendy ekonomiczne i zmiany regulacji. Inwestowanie w fundusze REIT wiąże się z dodatkowym ryzykiem. Ze względu na to, że fundusze REIT zwykle inwestują w ograniczoną liczbę projektów lub koncentrują się na jednym segmencie rynku, są bardziej podatne na niekorzystne trendy mające wpływ na te projekty lub segmenty niż inwestycje charakteryzujące się większą dywersyfikacją. Inwestowanie w sektor surowcowy wiąże się ze szczególnym ryzykiem, związanym z takimi czynnikami jak większa podatność na niekorzystne trendy ekonomiczne i zmiany regulacji, a ceny papierów z tego sektora mogą podlegać wzmożonym wahaniom, w szczególności w krótkiej perspektywie. Inwestycje w fundusze hedgingowe mają charakter spekulacyjny, wiążą się ze znacznym ryzykiem i są odpowiednie wyłącznie dla osób przygotowanych na ryzyko straty całej zainwestowanej kwoty. Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać wśród inwestorów indywidualnych. Punkt widzenia globalnego komitetu inwestycyjnego na temat alokacji aktywów 8 INFORMACJA NATURY PRAWNEJ Niniejszy materiał ma charakter ogólny, a zawarte w nim treści nie powinny być traktowane jako indywidualne porady lub rekomendacje inwestycyjne dotyczące kupna, sprzedaży lub utrzymania jakichkolwiek inwestycji lub przyjęcia jakiejkolwiek strategii inwestycyjnej. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mają charakteru porad prawnych ani podatkowych. Poglądy wyrażone w niniejszym materiale odzwierciedlają punkt widzenia zarządzającego inwestycjami, a wszelkie komentarze, opinie i analizy są w pełni aktualne wyłącznie w dniu ich publikacji i mogą ulec zmianie bez odrębnego powiadomienia. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie stanowią kompletnej analizy wszystkich istotnych faktów dotyczących jakiegokolwiek kraju, regionu czy rynku. Wszelkie inwestycje wiążą się z ryzykiem, włącznie z ryzykiem utraty zainwestowanego kapitału. Dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego materiału. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton Investments („FTI”). FTI nie ponosi żadnej odpowiedzialności za jakiekolwiek straty wynikające z wykorzystania jakichkolwiek informacji zawartych w niniejszym dokumencie; inwestor może opierać swe decyzje na przedstawionych tutaj opiniach lub wynikach analiz wyłącznie na własne ryzyko. Produkty, usługi i informacje mogą nie być dostępne pod niektórymi jurysdykcjami i są oferowane poza USA przez inne podmioty powiązane z FTI i (lub) przez dystrybutorów, w zależności od lokalnie obowiązujących przepisów. Aby dowiedzieć się, czy dane produkty i usługi są dostępne pod określoną jurysdykcją, należy skonsultować się z profesjonalnym doradcą finansowym. Wydane w USA przez Franklin Templeton Distributors, Inc., One Franklin Parkway, San Mateo, California 94403-1906, (800) DIAL BEN/342-5236, franklintempleton.com — Franklin Templeton Distributors, Inc. jest głównym dystrybutorem zarejestrowanych w USA produktów Franklin Templeton Investments, które są dostępne wyłącznie pod jurysdykcjami dopuszczającymi, na mocy obowiązującego prawa i przepisów, oferowanie takich produktów lub składanie zapytań ofertowych dotyczących takich produktów. Australia: wydane przez Franklin Templeton Investments Australia Limited (ABN 87 006 972 247) (australijskiego dostawcę usług finansowych posiadającego licencję nr 225328), Level 19, 101 Collins Street, Melbourne, Victoria, 3000. Austria/Niemcy: wydane przez Franklin Templeton Investment Services GmbH, Mainzer Landstraße 16, D-60325 Frankfurt nad Menem, Niemcy. Dopuszczone do użytku w Niemczech przez IHK Frankfurt M., Reg. no. D-F-125-TMX1-08. Kanada: wydane przez Franklin Templeton Investments Corp., 5000 Yonge Street, Suite 900 Toronto, ON, M2N 0A7, faks: (416) 364-1163, (800) 387-0830, www.franklintempleton.ca. FT Solutions w Kanadzie stanowi część Fiduciary Trust Company of Canada, spółki zależnej w całości kontrolowanej przez Franklin Templeton Investments Corp. Dubaj: wydane przez Franklin Templeton Investments (ME) Limited, podmiot działający na podstawie licencji i pod nadzorem Urzędu Regulacji Rynków Finansowych w Dubaju. Oddział w Dubaju: Franklin Templeton Investments, The Gate, East Wing, Level 2, Dubai International Financial Centre, P.O. Box 506613, Dubaj, ZEA, tel.: +9714-4284100, faks: +9714-4284140. Francja: wydane przez Franklin Templeton France S.A., 20 rue de la Paix, 75002 Paryż, Francja. Hongkong: wydane przez Franklin Templeton Investments (Asia) Limited, 17/F, Chater House, 8 Connaught Road Central, Hongkong. Włochy: wydane przez Franklin Templeton International Services S.à.r.l. — oddział we Włoszech, Corso Italia, 1 — Mediolan, 20122, Włochy. Japonia: wydane przez Franklin Templeton Investments Japan Limited. Korea Południowa: wydane przez Franklin Templeton Investment Trust Management Co., Ltd., 3rd fl., CCMM Building, 12 Youido-Dong, Youngdungpo-Gu, Seul, Korea 150968. Luksemburg/Beneluks: wydane przez Franklin Templeton International Services S.à r.l. podlegającą nadzorowi Commission de Surveillance du Secteur Financier — 8A, rue Albert Borschette, L-1246 Luksemburg — Tel.: +352-46 66 67-1 — Faks: +352-46 66 76. Malezja: wydane przez Franklin Templeton Asset Management (Malaysia) Sdn. Bhd. & Franklin Templeton GSC Asset Management Sdn. Bhd. Polska: wydane przez Templeton Asset Management (Poland) TFI S.A., Rondo ONZ 1; 00-124 Warszawa. Rumunia: wydane przez oddział Franklin Templeton Investment Management Limited w Bukareszcie, 78-80 Buzesti Street, Premium Point, 7th-8th Floor, 011017 Bukareszt 1, Rumunia. Podmiot zarejestrowany w rumuńskim Urzędzie Nadzoru Finansowego pod numerem PJM01SFIM/400005/14.09.2009 oraz notyfikowany i regulowany w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (FCA). Singapur: wydane przez Templeton Asset Management Ltd. Registration No. (UEN) 199205211E, 7 Temasek Boulevard, #38-03 Suntec Tower One, 038987, Singapur. Hiszpania: wydane przez oddział Franklin Templeton Investment Management w Madrycie, profesjonalny podmiot działający w sektorze finansowym pod nadzorem CNMV, José Ortega y Gasset 29, Madryt. Republika Południowej Afryki: wydane przez Franklin Templeton Investments SA (PTY) Ltd., licencjonowanego dostawcę usług finansowych. Tel.: +27 (21) 831 7400, faks: +27 (21) 831 7422. Szwajcaria: wydane przez Franklin Templeton Switzerland Ltd, Stockerstrasse 38, CH-8002 Zurych. Wielka Brytania: wydane przez Franklin Templeton Investment Management Limited (FTIML) z siedzibą pod adresem: Cannon Place, 78 Cannon Street, Londyn EC4N 6HL. Podmiot notyfikowany i regulowany w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (Financial Conduct Authority, FCA). Region krajów skandynawskich: wydane przez Franklin Templeton Investment Management Limited (FTIML), oddział w Szwecji, Blasieholmsgatan 5, SE-111 48 Sztokholm, Szwecja. Tel.: +46 (0) 8 545 01230, faks: +46 (0) 8 545 01239. FTIML jest podmiotem posiadającym zezwolenie na prowadzenie działalności i podlegającym nadzorowi regulacyjnemu sprawowanemu w Wielkiej Brytanii przez Urząd Regulacji Rynków Finansowych (Financial Conduct Authority, FCA) oraz ma pozwolenia na prowadzenie działalności inwestycyjnej w Danii, Szwecji, Norwegii i Finlandii. Ameryki: W USA niniejsza publikacja udostępniana jest wyłącznie pośrednikom finansowym przez Templeton/Franklin Investment Services, 100 Fountain Parkway, St. Petersburg, Florida 33716. Tel.: (800) 239-3894 (połączenie bezpłatne w USA), (877) 3890076 (połączenie bezpłatne w Kanadzie), faks: (727) 299-8736. Inwestycje nie mają ubezpieczenia FDIC, mogą tracić na wartości i nie są objęte gwarancjami bankowymi. Dystrybucja poza USA może być prowadzona przez Templeton Global Advisors Limited lub innych dystrybutorów, pośredników, sprzedawców lub profesjonalnych inwestorów, którym Templeton Global Advisors Limited powierzy dystrybucję tytułów uczestnictwa funduszy Franklin Templeton pod niektórymi jurysdykcjami. Niniejszy materiał nie stanowi oferty sprzedaży ani zachęty do składania oferty kupna papierów wartościowych pod jakąkolwiek jurysdykcją, pod którą byłoby to niezgodne z obowiązującym prawem. 1. Progi rentowności to różnica między rentownością obligacji o stałym dochodzie a rentownością obligacji powiązanej z inflacją. 2. Zwrot z rolowania kontraktów terminowych to zwrot wypracowany przez zastąpienie kontraktu krótkoterminowego kontraktem długoterminowym na rynku kontraktów terminowych futures. Ujemny zwrot z rolowania oznacza, że inwestor odnotuje stratę w przypadku rolowania kontraktu. MSCI nie udziela żadnych gwarancji ani nie ponosi żadnej odpowiedzialności w związku z przedstawionymi danymi MSCI. Dalsze rozpowszechnianie lub wykorzystywanie jest zabronione. Niniejszy raport nie został zatwierdzony ani opracowany przez MSCI. Ważne uwagi i warunki dotyczące podmiotów dostarczających dane można znaleźć na stronie www.franklintempletondatasources.com. franklintempletoninstitutional.com Wyłącznie do użytku dystrybutorów i pośredników instytucjonalnych. Nie rozpowszechniać publicznie. © 2017 r., Franklin Templeton Investments. Wszelkie prawa zastrzeżone. 1/17
