Kolejny fałszywy owoc inżynierii finansowej

Kolejny fałszywy owoc inżynierii finansowej
Wpisany przez Radosław Jaszczak
Czy może powtórzyć się historia z opcjami walutowymi?
Z pewnością wielu eksporterów jeszcze długi czas będzie odczuwać skutki ostatniej wpadki z
nadmiarowymi zabezpieczeniami, które zamiast obiecanych kroci przyniosły przedsiębiorstwom
jedynie ogromne straty. Zagraniczne banki inwestycyjne skupowały od eksporterów wystawione
opcje Call w zamian oddając przedsiębiorstwom iluzję darmowych pieniędzy, które w dobie
dynamicznie umacniającego się złotego wydawały się być na wyciągnięcie ręki. Złoty jednak
zaczął się równie szybko osłabiać, a złudne zyski przedsiębiorców bardzo szybko przerodziły
się w ogromne, realne zyski banków będących w posiadaniu wystawionych przez polskich
eksporterów opcji Call. Taka historia może się powtórzyć. Dlaczego?
„Łańcuszek szczęścia"
Jacek Maliszewski z Alpha Financial Services zwraca uwagę na produkt opcyjny, który do
swojej oferty w ostatnim czasie dodał jeden z polskich banków. Co jednak powinno niepokoić
przedsiębiorcy w nowym produkcie? Obawy powinien wzbudzać już sam fakt, że jest on
skierowany zarówno dla importerów, jak i eksporterów. Według Maliszewskiego pomysł na tego
typu produkt nie zrodził się jednak u naszych zachodnich sąsiadów, a w Polsce jest jedynie
dystrybuowany przez banki. Według niego wspomniany produkt opcyjny jest najmłodszym
„dzieckiem" któregoś banku inwestycyjnego zza Atlantyku i ma za zadanie rozpocząć kolejny
„łańcuszek szczęścia".
Istota produktu
1/4
Kolejny fałszywy owoc inżynierii finansowej
Wpisany przez Radosław Jaszczak
Aby wytłumaczyć istotę nowego produktu oferowanego, Jacek Maliszewski podaje przykład
(omawiana transakcja ma jedynie charakter poglądowy): „Mamy na rynku kurs EURPLN
wynoszący 4,40. Eksporterowi wygasa w ciągu miesiąca wystawiona opcja Call 3,90, na
wykonanie której eksporter nie ma waluty. Czyli eksporter musi kupić walutę na rynku po 4,40
by odsprzedać ją do banku pod wystawione opcje Call i otrzymać kurs sprzedaży 3,90. Czyli
poniesienie straty 50 groszy. Bank proponuje zamiast tego następującą operację - nazwaną
swap warunkowy". Polega ona na tym, że eksporter zamiast na rynku, kupuje od banku opcję
Call 3,90 ważną jeden miesiąc, która daje prawo przedsiębiorcy kupić od banku euro po kursie
3,90. Może on zatem kupić euro po 3,90 i od razu podstawić do banku na rozliczenie starych
wystawionych opcji Call. Gdyby konstrukcja produktu kończyła się w tym momencie, okazałoby
się, że bank dał przedsiębiorstwu w prezencie 50 groszy. Jak się jednak okazuje, to dopiero
początek zawiłej konstrukcji nowego produktu.
Co dalej?
W zamian bowiem za prawo kupna euro po 3,90 eksporter zobowiązany jest wystawić ważną
przez rok opcję Call 3,90, której odbiorcą będzie właśnie bank. To jednak nie wszystko. Jest to
bowiem opcja barierowa, która uaktywni się dopiero wtedy, gdy kurs EURPLN osiągnie poziom
4,60. „Jeśli w ciągu roku kurs euro nie przekroczy 4,60, eksporter nie będzie musiał sprzedawać
z powrotem do banku euro po kursie 3,90, gdyż wystawiona przez niego ta nowa roczna opcja
Call 3,90 zniknie - wcale się nie aktywując. Innymi słowy eksporter kupuje walutę po kursie 3,90
po to, by w najgorszym razie ponownie sprzedać za rok to euro po tym samym kursie 3,90" tłumaczy Maliszewski. Problem jednak w tym, za ile przedsiębiorstwo takie (w przypadku
osiągnięcia przez EURPLN poziomu 4,60 i uaktywnienia opcji) będzie musiało za rok kupić to
euro na rynku, by sprzedać je bankowi za 3,90.
2/4
Kolejny fałszywy owoc inżynierii finansowej
Wpisany przez Radosław Jaszczak
Spekulacja banku
Według Maliszewskiego mamy zatem do czynienia z kolejną spekulacją. Tym razem jednak nie
spekulacją przedsiębiorstw, ale banku, który kupuje taką roczną opcję Call 3,90. „Mamy więc
pierwszy element łańcuszka szczęścia. Eksporter dostaje coś «za darmo», a bank ma kupiony
tanio od eksportera Call 3,90 oraz ochronę udzieloną przez eksportera przed wzrostem kursu
powyżej 4,60. Mając coś takiego w portfelu bank może teraz sprowadzić swoje ryzyko do zera.
Idzie na rynek międzybankowy i sprzedaje vaniliową opcję Call 3,70, za którą dostanie więcej
niż zapłacił eksporterowi" - tłumaczy ekspert z AFS. W efekcie bank, który posiada udzieloną
przez eksportera ochronę przez wzrostem kursu EURPLN, może śmiało grać na umocnienie
złotego poprzez kupno opcji Put albo zwyczajnie sprzedając walutę i kupując złotego. Do gry na
umocnienie złotego przyłączyć się mogą również inne banki, które kupiły wspomniane
wcześniej waniliowe opcje Call - doskonałe zabezpieczenie przed wzrostem kursu EURPLN.
Dopóki kurs euro nie spadnie poniżej 3,90, zarobek nie jest duży. Jeżeli jednak kurs EURPLN
spadnie poniżej 3,90, zyski takiego banku rosną bardzo gwałtownie.
Perpetuum mobile?
„Mamy trzech uczestników łańcuszka i wszyscy zarabiają? Nie! Zarabiają tylko i wyłącznie
banki. Eksporter nie zarabia, gdyż w razie spadku kursu EURPLN poniżej 3,90 pozostaje bez
zabezpieczenia i ponosi straty na eksporcie!" - tłumaczy Maliszewski. Jest jednak jeszcze jeden
przegrany. Zabezpieczone bowiem przed wzrostem kursu EURPLN banki będą bezkarnie
sprzedawać walutę na termin (sprzedawać forwardy/futures) do których zakupu aż palą się
importerzy chcący tanio kupić walutę. „Jedni kupią zwyczajnie duże nominały forwardów. Inni
kupią... no właśnie i dochodzimy do sedna - inni kupią ten sam produkt, czyli kupia Call głęboko
w pieniądzu i sfinansują to sprzedając opcję Call równie głęboko w pieniądzu. Specjaliści od
inżynierii finansowej pracujący w bankach inwestycyjnych raz dwa zamienią to w syntetyczny
forward na rynku i mamy zamknięte kółeczko" - konkluduje ekspert z AFS.
3/4
Kolejny fałszywy owoc inżynierii finansowej
Wpisany przez Radosław Jaszczak
Ktoś musi ponieść konsekwencje
Kto zatem poniesie konsekwencje kolejnego „łańcuszka szczęścia"? Z pewnością nie banki.
Jeżeli bowiem kurs euro przebije w górę poziom 4,60, może pojawić się katastrofa. Eksporterzy
i importerzy będą musieli sprzedawać walutę bankom po kursie 3,90. I choć obie te grupy
przedsiębiorstw stracą ponownie ogromne pieniądze, ciekawy jest fakt, że banki na tym nie
zarobią. Zupełnie inna sytuacja będzie miała miejsce, jeżeli kurs EURPLN znajdzie się poniżej
poziomu 3,90 - wtedy banki zarobią krocie. Jeżeli zatem banki mogą zarobić krocie, należy być
pewnym, że z takiej możliwości nie zrezygnują, choćby mieli rynkowi „pomóc" zejść poniżej
wspomnianego poziomu 3,90 zł za euro.
4/4