Oczekiwania w ekonomii a polski rynek nieruchomości

Oczekiwania w ekonomii a polski rynek nieruchomości
Człowiek i Środowisko
31 (3-4) 2007, s. 129-138
Marcin Mucha
OCZEKIWANIA W EKONOMII
A POLSKI RYNEK NIERUCHOMOŚCI
ABSTRAKT
W artykule omówiono rolę zmiennej oczekiwań – elementu prognozowania zmian
– w tym przypadku na rynku nieruchomości. Przedstawiono potencjalne konsekwencje
wynikające ze sposobu kształtowania oczekiwań oraz ich wpływ zarówno na polski
rynek mieszkaniowy, jak i przyszły majątek konsumentów.
Wstęp
Rozwój technik modelowania mikro- i makroekonomicznego w ostatnim półwieczu jest istotnie związany z wprowadzeniem zmiennej, jaką są
oczekiwania co do przyszłych zdarzeń. We współczesnym świecie ekonomii
zmienna ta jest nierozłącznym składnikiem procesów optymalizacyjnych
oraz czynnikiem warunkującym poprawność funkcji prognostycznych.
Jednym z ważniejszych czynników wpływającym na decyzje jednostek
są ich oczekiwania odnośnie przebiegu przyszłych procesów. W teorii
ekonomii przypisuje się istotną rolę tej zmiennej, jako czynnikowi zmniejszającemu niepewność, dzięki jej własnemu predyktywnemu charakterowi.
Ekonomiści podejmują bieżące decyzje w oparciu o oczekiwania na temat
przyszłych wydarzeń. Ekstrapolują główne zmienne ekonomiczne, takie
jak: inwestycje, konsumpcja na podstawie oczekiwanego popytu i dochodu
129
Marcin Mucha
permanentnego. Wpływ oczekiwań na proces decyzyjny, a zarazem na
przyszłe stany jest oczywisty.
Celem artykułu jest nakreślenie sposobu formułowania oczekiwań
przez jednostki na polskim rynku nieruchomości oraz wskazanie, wynikających z tego problemu, potencjalnych konsekwencji.
1. Geneza oczekiwań i ich rola w prognozowaniu
W ekonomii „oczekiwania” definiowane są jako prognozy przyszłych
zdarzeń, mające wpływ na podejmowane decyzje. Specyficzna istota oczekiwań wynika z faktu, że jako czynniki nie podlegające obserwacji wyjaśniają
ekonomiczne zjawiska o charakterze obserwowalnym. W teorii ekonomii
rozważania na temat oczekiwań pojawiły się relatywnie niedawno. Ich
formalny początek sięga roku 1930, kiedy to Irving Fisher1 sformułował
model opisujący inflację jako różnicę pomiędzy nominalną a realną stopą
procentową. Od tego czasu zmienna ta zaczęła odgrywać istotną rolę w modelowaniu makroekonomicznym. Mimo że oczekiwania weszły do kanonu
literatury ekonomicznej na przełomie lat trzydziestych i czterdziestych
XX w., można stwierdzić, że znaczna część badań pod względem istotności
w procesie rozwoju tej teorii powstała dopiero w latach siedemdziesiątych
i osiemdziesiątych XX wieku. Było to wynikiem rozwoju zarówno dynamicznego sposobu modelowania w makroekonomii, jak i rozwoju metod
ekonometrycznych, umożliwiających opis i analizę ich istotności. Obecnie
analiza tej zmiennej jest dynamicznie rozwijającym się segmentem współczesnej literatury ekonomicznej.
Cechy kształtowania oczekiwań przez jednostki mają podstawowe
znaczenie dla opisu, interpretacji i prognozowania zmian wartości aktywów, w tym nieruchomości. Problem oczekiwań i ich wpływ na rynek
nieruchomości można zatem uznać za interesujący i ważny. Ze względu
na sposób formułowania oczekiwań można wyróżnić oczekiwania adaptacyjne (statyczne) oraz racjonalne. To, w jaki sposób konsumenci kształtują
oczekiwania, ma istotny wpływ na ich proces decyzyjny, a zatem na ogólne
spektrum modeli prognostycznych.
1
Holden K., Peel D.A., Thompson J.L., [1985], Expectations: theory and evidence,
Macmillan Publishers Ltd., Londyn, s. 1.
130
Oczekiwania w ekonomii a polski rynek nieruchomości
2. Oczekiwania adaptacyjne
Przy przedstawianiu oczekiwań co do przyszłej wartości zmiennej
najprostszym założeniem jest to, że wartość zmiennej będzie taka jak w poprzednim okresie. Zależność tą można zapisać w następujący sposób:
EtPt+1 = Pt
(1)
gdzie: EtPt+1 – oczekiwana wartość zmiennej w kolejnym okresie od (t)
do (t+1),
Pt – wartość zmiennej w bieżącym okresie od (t-1) do (t).
Turnovsky [1972]2 przyjął hipotezę warunkującą możliwość ekstrapolacji oczekiwań, co dało rozwinięcie równania (1) do postaci:
EtPt+1 = Pt + θ (Pt – Pt–1)
(2)
gdzie: EtPt+1 – oczekiwana wartość zmiennej w kolejnym okresie od (t)
do (t+1),
Pt – wartość zmiennej w bieżącym okresie od (t-1) do (t),
θ – parametr równania,
Pt-1 – wartość zmiennej w poprzednim okresie od (t-2) do (t-1).
Jeżeli parametr θ jest równy 0, to równanie (1) pozostaje niezmienione.
Jeżeli θ równe jest –1, to równanie (2) przyjmie postać:
EtPt+1 = Pt–1
(3)
Z równania (3) można odczytać, że oczekiwana wartość w kolejnym
okresie równa jest wielkości z poprzedniego okresu. Uzasadnieniem takiej
zależności może być sytuacja, kiedy dane na temat bieżącej zmiennej publikowane są pod koniec tegoż okresu, lub na początku kolejnego. Jeżeli
parametr θ w równaniu (2) przyjmuje inną wartość niż 0 i jest dodatni, to
kontynuowany jest kierunek zmiany. Jeżeli θ przyjmuje wartości ujemne, to można założyć, że oczekiwany jest odwrót od dotychczasowego
2
Turnovsky S.J., [1972], The expectations hypothesis and the aggregate wage equation: some empirical evidence for Canada, „Economica”, XXXIX, s. 1-17.
131
Marcin Mucha
trendu. W tym przypadku równanie (2) można zapisać jako następującą
zależność:
EtPt+1 = (1+ θ )Pt – θPt–1
(4)
Oczekiwana przyszła wartość w tym równaniu jest ważona wielkościami z ostatnich dwóch okresów. Analogicznie dla większej ilości okresów
model przyjmuje postać:
gdzie:
EtPt+1 = β0Pt + β1Pt–1 + β2Pt–2 +…
Σβ
1
=1
(5)
(6)
Równanie (5) ukazuje, że oczekiwania odnośnie przyszłych stanów są zdeterminowane zarówno przez bieżącą wartość, jak i wartości
z poprzednich okresów. Należy zauważyć, że przewidywania odnośnie
przyszłych zmian spełnią się, jeżeli zmiany w poprzednich okresach były
jednakowe.
Powyżej zaprezentowane modele oczekiwań formułowanych w sposób adaptacyjny opierają się na fundamentalnym założeniu tego poglądu,
mówiącym, że jednostki, prognozując przyszłe stany, biorą pod uwagę
wyłącznie dane historyczne. Ich oczekiwania oparte są na doświadczeniu
i informacjach pozyskanych z poprzednich okresów. Zatem, prognoza
oparta na oczekiwaniach formułowanych w sposób adaptacyjny obciążona
jest zarówno błędami z poprzednich okresów, jak i faktem, że nie uwzględnia ona wszelkich bieżących informacji, będących warunkiem poprawnej
ekstrapolacji.
3. Oczekiwania racjonalne
Hipoteza racjonalnych oczekiwań stanowi, w pewnym sensie, przeciwieństwo hipotezy oczekiwań adaptacyjnych. W hipotezie oczekiwań
adaptacyjnych jednostki kształtują swoje oczekiwania co do przyszłych
wartości danej zmiennej wyłącznie na jej przeszłych wartościach. Jednym
z głównych problemów tego podejścia (opartego na historii) do formułowania oczekiwań jest to, że dopóki prognozowana zmienna nie ustabilizuje
132
Oczekiwania w ekonomii a polski rynek nieruchomości
się na dłuższy okres, dopóty będą się powtarzać błędne oczekiwania co
do jej wartości. Problem ten wynika zarówno z założenia, że podmioty
tylko częściowo dostosowują swoje oczekiwania o ułamek popełnionego poprzednio błędu, jak i z tego, że mimo powtarzających się błędów,
podmioty te nie uwzględniają dodatkowo dostępnych informacji, poza
danymi z przeszłości. To stwierdzenie stanowi główną krytykę wysuwaną
ze strony zwolenników hipotezy racjonalnych oczekiwań. W przeciwieństwie do podejścia statycznego, „zwrócone ku przyszłości” racjonalne
oczekiwania są oparte na wykorzystaniu powszechnie dostępnych informacji, co sprawia, że jednostki nie kształtują oczekiwań wykazujących
systematyczne błędy wraz z upływem czasu. Oznacza to, że racjonalne
oczekiwania są nieobciążone. Jednostki bowiem do swoich prognoz na
temat przyszłych stanów wykorzystują zarówno wszelką wiedzę z zakresu teorii ekonomii, jak i dostępne informacje w momencie kreowania
oczekiwań (Muth [1961]3). Można rozróżnić „słabą” i „mocną” wersję
hipotezy racjonalnych oczekiwań. Pierwsza mówi, że w kształtowaniu
swoich przewidywań racjonalne podmioty gospodarcze wykorzystują
w efektywny sposób wszelkie dostępne informacje o czynnikach determinujących rozpatrywaną przez nich zmienną. Druga, „mocna” wersja
racjonalnych oczekiwań mówi, że subiektywne oczekiwania podmiotów
w odniesieniu do objaśnianych zmiennych są zbieżne z rzeczywistymi,
czyli obiektywnymi. Jednostki, prognozując oczekiwane zmienne, wykorzystują w sposób spójny teorię ekonomii i rozkład prawdopodobieństwa.
Należy zaznaczyć, że wyrażenie „racjonalne oczekiwania” nie jest tożsame z dokładnością, trafnością przewidywań. Nakreśla ono jedynie sposób
postępowania podmiotów, tzn. przyjmuje za prawidłowy tok postępowania
jednostek. Podmioty, wykorzystując modele makroekonomiczne, mogą
popełniać błędy. Wynikają one z braku pełnej informacji. Przyjęte dla tej
koncepcji założenie o błędzie (szoku losowym) mówi, że jest on równy
w czasie 0, ponieważ racjonalne podmioty nie kształtowałyby systematycznie błędnych oczekiwań, tylko po pewnym czasie zmieniłyby sposób
ich formułowania.
Hipotezę racjonalnych oczekiwań można przedstawić za pomocą
następującego wyrażenia:
Pt+1 = EtPt+1 + ε t+1
3
(7)
Muth J.F., [1961], Rational expectations and the theory of price movements, „Econometrica”, XXIX, s. 315-335.
133
Marcin Mucha
gdzie: Pt+1 – faktyczna wartość zmiennej w kolejnym okresie (t+1),
EtPt+1 – oczekiwana wartość zmiennej w kolejnym okresie (t+1),
εt+1 – błąd losowy, który (1) ma średnią wartość 0 i (2) nie wykazuje żadnej korelacji ze zbiorem informacyjnym dostępnym w czasie, gdy formułowano oczekiwania. W innym przypadku jednostki
nie uwzględniłyby w pełni wszelkich dostępnych informacji.
Jednookresowy horyzont błędu prognozy można uzyskać poprzez
odjęcie rzeczywistej wartości od uprzednich oczekiwań co do jej wielkości, tzn.:
Pt+1 = EtPt+1 = ε t+1
(8)
Jeżeli założenie o wartości błędu εt+1 mówi, że jest on w czasie równy
0, to EPt+1 jest obiektywnym prognostykiem zmiennej Pt+1. Racjonalne
oczekiwania nie mają więc subiektywnego charakteru. Powyższe stwierdzenie mówiące, że racjonalne oczekiwania są obiektywne, jest jedną z ich
własności. Mogą one być definiowane również jako efektywny prognostyk,
co oznacza, że wariancja przewidywanego błędu jest mniejsza niż dla
każdego innego sposobu prognozowania. Obiektywizm i efektywność są
zatem dwiema kluczowymi własnościami racjonalnych oczekiwań. Brakuje w nich mechanicznego sposobu formułowania oczekiwań, jak to ma
miejsce w przypadku oczekiwań adaptacyjnych.
4. „Oczekiwania” a polski rynek nieruchomości
Analizując powyższe aspekty prognozowania nasuwa się pytanie, w jaki sposób na polskim rynku nieruchomości kształtowane są oczekiwania?
Wszystko wskazuje na to, że są one formułowane w sposób adaptacyjny.
Przemawiają za słusznością tego stwierdzenia dwa fakty: (1) raport o inflacji4
oraz (2) dodatnia korelacja następujących po sobie zmian cen na rynku nieruchomości. O ile pierwszy aspekt i jego implikacje dla rynku mieszkaniowego
wydają się być oczywiste5, to drugi wymaga kilku słów wyjaśnienia.
4
5
Raport o inflacji, styczeń 2007. Rada Polityki Pieniężnej, NBP, Warszawa.
Jeżeli jednostki – konsumenci formułują swoje oczekiwania względem koszyka
dóbr konsumpcyjnych w sposób adaptacyjny, to rozsądne jest przyjęcie założenia,
że w ten sam sposób postępują względem innych rynków.
134
Oczekiwania w ekonomii a polski rynek nieruchomości
Hipoteza racjonalnych oczekiwań jest utożsamiana z efektywnością
rynków, przynajmniej na poziomie słabej wersji efektywności6 (która tu jest
rozpatrywana). Weryfikacją hipotezy słabej wersji efektywności jest analiza
autokorelacji procentowych zmian, w tym przypadku cen nieruchomości,
w oddalonych od siebie okresach. Jeżeli rynek jest efektywny, to wartości
współczynnika korelacji powinny przyjmować wartości zbliżone do 0
(Fama [1965])7. W przypadku polskiego rynku nieruchomości występuje
istotna, dodatnia korelacja następujących po sobie zmian cen. Fakt ten implikuje, że powszechnie dostępne informacje nie są w pełni uwzględniane
przy formułowaniu oczekiwań. Oznacza to, że oczekiwania nie są więc
kształtowane w sposób racjonalny. Ich adaptacyjny charakter przejawia
się w tym, że są one determinowane przez wcześniejsze zmiany na tym
rynku. Przyjmują więc rolę zmiennej objaśnianej – w przypadku oczekiwań
racjonalnych zmienna ta ma charakter objaśniający8.
5. Wnioski
Podział sposobu kształtowania oczekiwań na adaptacyjne i racjonalne
ma charakter kluczowy dla procesu prognozowania zmian na rynkach,
w tym dla rynku nieruchomości. Forma zapisu w ich podstawowych zależnościach9 jest następująca:
oraz
EtPt+1 = Pt + θ(Pt – Pt–1)
Pt+1 = EtPt+1 + ε t+1
(2) dla adaptacyjnych
(7) dla racjonalnych
Racjonalne oczekiwania nie znajdują potwierdzenia na gruncie
empirycznym. Jednostki, w większości, kształtują swoje oczekiwania
względem ekonomicznych wielkości w sposób adaptacyjny10. Wynika to
z faktu, że obszary, takie jak rynek pracy i w znakomitej większości rynek
6
Występują trzy wersje efektywności: słaba, pół-mocna oraz mocna.
Fama E.F., [1965], The behavior of stock market process, „Journal of Business”,
XXXVIII, s. 34-105.
8
Por. równanie 2 i 7.
9
Por. punkty: 2 i 3.
10
Lovell M.C., [1986], Tests of the rational expectations hypothesis, „American
Economic Review”, III.
7
135
Marcin Mucha
dóbr, cechują się cenami „lepkimi”, czy wręcz sztywnymi. Należałoby
więc dokonać, zgodnie z postulatem nowych keynesistów, hicksowskiego
podziału rynków ze względu na proces dostosowawczy. Nie zmienia to
jednak faktu, że istotną wadą oczekiwań adaptacyjnych jest samo założenie,
z góry przewidujące możliwość występowania systematycznego błędu.
Prognozy jednostek formułowane na podstawie adaptacyjnych oczekiwań
są obciążone błędem.
Jakie mogą być tego potencjalne konsekwencje? Przede wszystkim,
przy inwestycyjnym zakupie nieruchomości, wystąpi błąd prognozy co do
jej przyszłej wartości. Skutkować to może ujemną rentownością inwestycji. Strata zostanie pogłębiona w przypadku, gdy przedsięwzięcie będzie
lewarowane kredytem. Sytuacja taka może mieć również negatywne skutki
dla banku, czyli kredytodawcy. Zaprzestanie spłacania kredytu, czy to
z powodu utraty płynności finansowej, czy z widocznego spadku wartości
nieruchomości, skutkuje potrzebą tworzenia rezerw przez banki, co przyczynia się do obniżania ich wyników finansowych11.
Drugi istotny problem polega na spekulacyjnych motywacjach, jakie
adaptacyjne oczekiwania kreują. Przy rosnących cenach mechanizm oczekiwań statycznych nakazuje spodziewać się dalszych wzrostów cen, co w kulminacyjnym momencie wywołuje „bańkę” spekulacyjną. O jej dotkliwych
skutkach przekonało się już w historii co najmniej kilka pokoleń12.
Ostatnim negatywnym skutkiem, jaki adaptacyjne oczekiwania na
rynku nieruchomości mogą wywołać, jest obniżenie zarówno dochodu
permanentnego w cyklu życia jednostki, jak i majątku pozostawianego kolejnemu pokoleniu. Sytuacja taka może szczególnie zaistnieć w przypadku
długookresowego kredytowania zakupu nieruchomości. Przy wzroście stóp
procentowych13, a zarazem kosztów kredytu, spada dochód rozporządzalny
kredytobiorcy. W sytuacji, gdy nieruchomość – na koniec kredytowania
– jest relatywnie tańsza niż oczekiwano w chwili zakupu, mamy do czynienia z nieefektywnym transferem majątku dla kolejnego pokolenia.
Sytuacja ta jest wysoce prawdopodobna, biorąc pod uwagę prognozę demograficzną, według której nastąpi spadek liczby ludności w najbliższym
11
Obecnie problemy na rynku kredytów hipotecznych są już widoczne w USA i niektórych krajach Europy (np. Wielka Brytania).
12
Chancellor E., [2001], Historia spekulacji finansowych, Wydawnictwo Muza, Warszawa.
13
Według A. Greenspana czasy niskiej inflacji minęły i przewiduje on jej ogólnoświatowy wzrost w następnych latach. Źródło: Rzeczpospolita, Ekonomia i Rynek,
s. B7, 20.09.2007 r.
136
Oczekiwania w ekonomii a polski rynek nieruchomości
ćwierćwieczu14. Prognozowany jest spadek liczby ludności w miastach
z 23 175 tys. osób w roku 2002, do 19 959 tys. osób w roku 2030, czyli
o 14%. Prognoza liczby gospodarstw domowych na rok 2030 to 9072 tys.,
co oznacza 1% wzrostu względem roku 2002. Przy rosnącym nominalnym
zasobie mieszkaniowym, będącym odpowiedzią na spekulacyjny charakter
adaptacyjnych oczekiwań oraz w dalszej kolejności słabnącym popycie,
wynikającym z prognozowanego niżu demograficznego, oznacza to wzrost
realnej podaży, co w konsekwencji skutkuje również obniżeniem realnej
ceny na rynku mieszkaniowym.
BIBLIOGRAFIA
Attfield C.L.F., Demery D., Duck N.W., [1991], Rational Expectations in Macroeconomics. An Introduction to Theory and Evidence, Basil Blackwell Ltd., Cambridge.
Chancellor E., [2001], Historia spekulacji finansowych, Wydawnictwo Muza, Warszawa.
Evans G.E., Honkapohja S., [2001], Learning and Expectations in Macroeconomics,
Princeton University Press, Princeton.
Fama E.F., [1965], The behavior of stock market process, „Journal of Business”,
XXXVIII, s. 34 – 105.
Holden K., Peel D.A., Thompson J.L., [1985], Expectations: theory and evidence,
Macmillan Publishers Ltd., Londyn.
Lovell M.C., [1986], Tests of the rational expectations hypothesis, „American Economic Review”, III.
Lucas R.E. Jr., Sargent Th.J., [1988], Rational Expectations and Econometric Practice,
University of Minnesota Press, Minneapolis.
Mishkin F.S., [1983], A Rational Expectactations Aproach to Macroeconometrics,
„NBER”, University of Chicago Press, Chicago.
Mucha M., [2006], Kryzysogenny wzrost cen na polskim rynku mieszkaniowym,
„Człowiek i Środowisko”, (1-4), t. XXX, IGPiM, Warszawa.
Muth J.F., [1961], Rational expectations and the theory of price movements, „Econometrica”, XXIX, s. 315-335.
Prognoza gospodarstw domowych na lata 2003-2030, GUS, 22.03.2004 r.
Raport o inflacji, styczeń 2007. Rada Polityki Pieniężnej, NBP, Warszawa.
Romer D., [2000], Makroekonomia dla zaawansowanych, Wydawnictwo Naukowe
PWN, Warszawa.
14
Źródło: GUS. Prognoza gospodarstw domowych na lata 2003-2030 z dnia
22.03.2004 r.
137
Marcin Mucha
Sargent J.T., [1987], Dynamic Macroeconomic Theory, Harvard University Press,
London.
Snowdon B., Vane H., Wynarczyk P., [1998], Współczesne nurty teorii makroekonomii,
Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa.
Turnovsky S.J., [1972], The expectations hypothesis and the aggregate wage equation:
some empirical evidence for Canada, „Economica”, XXXIX, s. 1-17.
Adres Autora:
dr Marcin Mucha
Instytut Gospodarki Przestrzennej i Mieszkalnictwa
03-378 Warszawa, ul. Targowa 45
e-mail: [email protected]
EXPECTATIONS IN ECONOMICS VS. THE POLISH REAL
ESTATE MARKET
Summary
The article discusses the role of the expectations variable – an element of
change forecasting – in this case, for the real estate market. It presents potential
consequences of they way expectations are formed, and their impact on the
Polish housing market and on the consumers’ future wealth. The long-term
demographic element is identified as a potential driver of decline in the real
property market in the next quarter of the century.
138