AOW Faktoring SA Monitoring kredytowy IH 2015

DEBT RESEARCH
AOW Faktoring S.A.
Monitoring kredytowy IH 2015
23 września 2015 r.
Celem raportu jest przybliżenie aktualnej sytuacji kredytowej grupy AOW
Faktoring S.A. wraz ze szczególnym umiejscowieniem w niej oceny
ryzyka kredytowego dla obligacji serii C, D, E, F. Pierwsza część raportu
poświęcona jest opisowi wyników finansowych grupy za okres IH 2015.
W kolejnej części skupiono się na analizie sytuacji bilansowej od strony
pasywów, ocenie kluczowych miar kredytowych, ocenie kowenantów
obligacyjnych oraz analizie zapadalności zadłużenia w kontekście
aktualnej płynności finansowej. Na końcu przedstawiono najistotniejsze
wydarzenia z punktu widzenia obligatariuszy.
Sytuacja kredytowa w pigułce
Wskaźniki płynności w Spółce pozostają na akceptowalnych poziomach,
natomiast brak szczegółowych informacji dotyczących struktury
przeterminowania należności faktoringowych po IH15 nie pozwala nam
na jednoznaczne wyciągnięcie wniosków co do faktycznej płynności
aktywów obrotowych. Ekstrapolacja struktury przeterminowania
należności faktoringowych z końca 2014 na obecną sytuację bilansową
sugerowałaby lekkie pogorszenie płynności, która mimo wszystko
znajduje się jeszcze na bezpiecznych poziomach.
W perspektywie najbliższych 12M zapadają obligacje serii C, pozostała
część długu odsetkowego ma głównie charakter obrotowy. Relatywnie
wysoka liczba nowych umów faktoringowych sugeruje, że AOW
reinwestuje środki – akumulacja gotówki na wykup obligacji jeszcze nie
nabiera tempa. Do końca 2015 otwarty pozostaje program emisji
obligacji, który umożliwia pozyskanie dodatkowo do 13 mln zł.
Kowenanty, których jednoznaczna weryfikacja była możliwa pozostały
nienaruszone. Wskaźniki zalewarowania, będące składową kowenantów
znajdowały się na bezpiecznych poziomach. Korzystnie kształtowały się
również wskaźniki pokrycia kosztów finansowych.
(w tys. złotych)
IH 2015 IH 2014
2014
2013
2012
Przychody ze sprzedaży
4 106
3 956
8 246
11 002
10 153
Zysk netto
1 404
772
1 599
3 268
2 973
Dług netto
28 800
32 278
27 245
30 109
25 815
Płynność bieżąca
1,89*
2,08
2,44
1,52
1,84
Dług netto/ Kapitał własny
167%
210%
169%
198%
206%
Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych Emitenta
*Zobowiązania krótkoterminowe zostały powiększone o 5 mln zł – nieujęte w zob. krótkoterminowych obligacje serii C
1
Obligacje do wykupu
Seria
Wartość
emisji do
wykupu
(mln zł)
Data emisji
Termin
wykupu
C
(AOW0416)
5,0
2013-04-26
2016-04-26
D
(AOW0317)
5,0
2014-03-28
2017-03-28
E
(AOW0517)
5,0
2014-05-08
2017-05-28
F
2,0
2015-06-17
2018-0618*
Źródło: Emitent, GPW Catalyst na dzień sporządzenia Monitoringu
* Szacunkowo 3 lata od dnia emisji
PROFIL SPÓŁKI
AOW FAKTORING SA prowadzi działalność
faktoringową skoncentrowaną wokół usługi
faktoringu
z
regresem.
Oferta
spółki
skierowana jest do sektora mikro, małych
i średnich przedsiębiorstw funkcjonujących
na terenie Polski.
Michał Szmal
Analityk obligacji korporacyjnych
+48 785 900 068
[email protected]
DEBT RESEARCH
Wyniki finansowe
Ze względu na fakt, że Emitent nie jest spółką publiczną, natomiast jego obligacje są notowane na rynku
GPW Catalyst analiza wyników dotyczy jedynie okresów półrocznych i rocznych.
(w tys. złotych)
Przychody ze sprzedaży
Zysk brutto ze sprzedaży
Zysk z działalności operacyjnej
Zysk netto
IH 2015
4 106
2 973
3 100
1 404
IH 2014
3 956
2 694
2 816
772
y-o-y
4%
10%
10%
82%
2014
8 246
5 798
5 370
1 599
2013
11 002
8 399
7 455
3 268
2012
10 153
7 800
6 584
2 973
Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych Emitenta
AOW Faktoring odnotował w IH 15 przychody na poziomie 4,1 mln zł – 4% więcej niż przed rokiem.
Sprzedaż spółki uzależniona jest od zapadających w najbliższym czasie zobowiązań odsetkowych, które
warunkują możliwości reinwestowania odzyskiwanych należności w nowe pakiety faktur, co z kolei
otwiera drogę do większych przychodów (alternatywą jest np. akumulacja kapitału na wykup obligacji
i zmniejszenie tym samym przychodów w okresie). Biorąc pod uwagę brak zapadalnych zobowiązań
odsetkowych w IIH 15 (nie licząc kredytów i weksli, które od dłuższego czasu pełnią rolę finansowania
obrotowego) oraz znacznie większą wartość zawartych umów faktoringowych w porównaniu do IIH
20141 istnieje duże prawdopodobieństwo, że rok 2015 okaże się lepszy pod względem przychodów
od 2014, a spółka powróci na ścieżkę wzrostu przynajmniej do momentu, gdy na horyzoncie pojawi się
konieczność wykupu zapadalnych obligacji. Pozytywnym sygnałem jest poprawa zysku brutto w spółce –
zarówno w relacji r/r jak i samej marży, która w IH15 wyniosła 72%. Zysk z działalności operacyjnej
w wysokości 3,1 mln zł odnotował 10% wzrost r/r. EBITDA TTM pokrywała w ok. 2,26 koszty finansowe
obejmujące zarówno odsetki od obligacji i kredytów, jak i dyskonto tak chętnie wykorzystywanych weksli.
Spadek kosztów finansowych z ok. 12% do ok. 9% (liczony jako koszt finansowy TTM do średniego
zadłużenia odsetkowego), spowodowany m.in. przez niższe stopy procentowe, przełożył się na znaczącą
poprawę zysku netto, który w IH 15 wyniósł 1,3 mln zł (82% r/r).
Sytuacja kredytowa
Zadłużenie odsetkowe
Udział kapitału własnego w sumie
Zadłużenie odsetkowe (tys. zł) i wskaźniki kredytowe
bilansowej to jedynie 29% (względem
AOW Faktoring
32% na koniec 2014). Tak znaczące
zalewarowanie bilansu jest pochodną
6
specyfiki branży, w której funkcjonuje 35 000
spółka
(branża
finansowa). 30 000
5
Zobowiązania AOW Faktoring, to
Zobowiązania
odsetkowe
przede wszystkim dług odsetkowy, na 25 000
4
który składają się obligacje serii C, D, 20 000
Dług netto/Kapitał
3
własny
E, F o łącznej wartości nominalnej 17
mln zł, wyemitowane w ramach 15 000
Dług netto/EBITDA
2
programu emisji obligacji na łączną 10 000
TTM
kwotę 30 mln zł. Po ostatniej emisji
1
EBITDA/koszty fin.
5 000
obligacji
serii
F
zakładającej
TTM
pozyskanie 5 mln zł (faktycznie udało
0
0
IH 12 IIH 12 IH 13 IIH 13 IH 14 IIH 14 IH 15
się uzyskać jedynie 2 mln zł), program
pozwala na wyemitowanie jeszcze 13
Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych Emitenta
mln zł do 31.12.2015. Poza obligacjami
spółka finansowała się również instrumentami krótkoterminowymi: kredytami (4,4 mln zł) oraz
wekslami (10,6 mln zł). Analizując strukturę zadłużenia odsetkowego w czasie, warto zwrócić uwagę
na malejący udział weksli, które jeszcze w 2012 i 2013 stanowiły ponad 30% całego zadłużenia
odsetkowego. Miejsce tego instrumentu zajmują, w co raz większym stopniu tańsze obligacje i kredyty.
Dług odsetkowy, jako całość (na koniec IH15 ok. 32 mln zł) nie ulega znaczącym fluktuacjom, natomiast
1
Licząc tylko do dnia sporządzenia monitoringu
2
DEBT RESEARCH
od IH13 obserwowana jest poprawa tendencji między relacją długu odsetkowego pomniejszonego
o środki pieniężne i ekwiwalenty, a kapitałem własnym – przyczyną jest wzrost kapitałów własnych na
skutek akumulacji zysków. Relacja między długiem odsetkowym, a kapitałem własnym jest istotna
w kontekście kowenantów obligacji serii C, D, E. Wskaźnik kredytowy Dług netto/EBITDA krocząca
za ostatnie 12M (TTM) kształtował się na płaskim od IH14 poziomie 5,0 x, natomiast pokrycie kroczących
kosztów finansowych przez EBITDA wykazało lekką poprawę r/r osiągając poziom 2,26x względem 1,45x
rok wcześniej.
Struktura zapadalności zadłużenia
odsetkowego
Zapadalność obligacji (mln zł) AOW
Faktoring
12
Nie posiadamy
informacji
o
terminach
D, E
zapadalności emitowanych przez spółkę weksli,
10
ani zaciągniętych kredytów, ale biorąc pod uwagę
ich charakter zakładamy, że stanowią one
8
niezmiennie zobowiązania krótkoterminowe. Na
C
tym etapie warto zwrócić uwagę na łączną
6
wykazaną w sprawozdaniu za IH15 wartość
C
4
zobowiązań odsetkowych krótkoterminowych, w
C
F
których Spółka nie ujęła zapadających w kwietniu
2
2016 obligacji serii C – łączna wartość
zobowiązań
krótkoterminowych
powinna,
0
w naszej ocenie, być większa o 5 mln zł (tak też
IIH15
IH16
IIH16
IH17
IIH17
IH18
korygujemy
wskaźniki
płynności).
Poza
obligacjami serii C i instrumentami obrotowymi,
Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych Emitenta
których łączna wartość na koniec IH 2015 wynosi
ok. 15 mln zł (ok. 47% długu odsetkowego)
w perspektywie najbliższych 12M nie zapada żadna inna seria obligacji. Biorąc pod uwagę liczne
i znaczące podpisane w ciągu ostatnich miesięcy umowy faktoringowe, można pokusić się o stwierdzenie,
że AOW nie zamierza ograniczać działalności celem akumulacji środków, co z kolei może oznaczać,
że preferowanym źródłem finansowania wykupu obligacji serii C może w głównej mierze okazać się
kolejna emisja obligacji z niewykorzystanego jeszcze programu emisji, którego termin ważności kończy
się 31.12.2015 (spółka dotychczas dokonywała wykupów głównie ze środków własnych).
Płynność
Gotówka w spółce na koniec IH15
Należności faktoringowe netto - przeterminowanie
wyniosła ok. 3,2 mln zł (nie bez
>12m
wpływu były pozyskane środki
100%
105
w drodze emisji obligacji serii F).
90%
6-12m
W aktywach obrotowych warto
100
80%
zwrócić uwagę na strukturę
3-6m
70%
przeterminowania posiadanych
95
60%
przez AOW pakietów należności
1-3m
50%
90
faktoringowych. Niestety raport
za IH15 nie dostarcza szczegółów
40%
<1m
85
w tym względzie, jednak istnieje
30%
obawa,
że
zaobserwowane
20%
Nieprzeterminowane
80
w 2014 pogorszenie struktury
10%
przeterminowania może nie tylko
0%
75
Wskaźnik przeciętnego
poprzez odpisy obciążyć wyniki
czasu rozliczenia
2012
2013
2014
przyszłych okresów, ale również
należności faktoringu
Źródło:
Opracowanie
własne
na
podstawie
danych
Emitenta
przełożyć się na możliwości
spłaty obligacji w przypadku postępujących problemów z faktyczną ściągalnością. Na koniec 2014
należności nieprzeterminowane stanowiły jedynie 52%, natomiast liczony przez audytora na podstawie
danych z autorskiego systemu informatycznego spółki („Kalypso”) wskaźnik przeciętnego czasu
rozliczenia należności faktoringowych kontynuował negatywną tendencję osiągając poziom 102,7 dni.
3
DEBT RESEARCH
Biorąc pod uwagę niepewność związaną z możliwością ściągnięcia przeterminowanych faktur
proponujemy bardziej ostrożne liczenie wskaźników płynności poprzez zastosowanie następującej
konstrukcji:
Płynność NS = (gotówka + należności faktoringowe nieprzeterminowane + należności
faktoringowe przeterminowane <6M – zobowiązania krótkoterminowe inne2)/(zobowiązania
odsetkowe krótkoterminowe).
W przypadku okresów półrocznych nie dysponujemy strukturą przeterminowania należności
faktoringowych, ale zakładając, że od końca 2014 pozostała ona niezmieniona tzn. ok. 63% należności
faktoringowych to należności nieprzeterminowane i przeterminowane do 6M, to w ten sposób
zmodyfikowany wskaźnik płynności NS (oznaczony gwiazdką na poniższym wykresie) kształtowałby się
następująco:
Wskaźniki płynności
Ze względu na bardzo niski stan
utrzymywanej gotówki (gotówka
3
reinwestowana w kolejne faktury)
płynność
gotówkowa
jest
3
marginalna.
Płynność
bieżąca
211%
wykazuje w IH15 lekkie pogorszenie
Płynność
bieżąca
2
względem końca 2014, natomiast
szacunkowy wskaźnik płynności NS
Płynnośc
2
przy
powyższych
178%
gotówkowa
założeniach utrzymania struktury
146%
przeterminowania
kontynuuje
1
Płynność NS
131%*
tendencję
spadkową.
Kwestią
otwartą pozostaje dalszy dobór
1
kontrahentów po stronie spółki –
liczne zawarte w IH 15 umowy
0
2012
2013
2014
ze spółkami z branży budowlanej (z
sektora
MSP)
budzą
pewne
Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych Emitenta
wątpliwości dotyczące optymalizacji
posiadanego portfela faktoringowego. Faktyczne efekty tych działań poznamy jednak dopiero
po opublikowaniu sprawozdania za rok 2015, w którym pojawią się szczegóły dotyczące struktury
przeterminowania należności faktoringowych. Kończąc temat płynności zwracamy uwagę na fakt,
że zobowiązania odsetkowe krótkoterminowe to w dużej mierze weksle i kredyty obrotowe, z których
rolowaniem spółka nie miała dotychczas żadnego problemu. Wyłączając je z zobowiązań odsetkowych,
do wykupu w perspektywie 12M pozostaje ok. 5 mln zł obligacji serii C, które ekstrapolując udział
należności nieprzeterminowanych z 2014, byłyby prawdopodobnie pokryte przez gotówkę i należności
nieprzeterminowane.
Analiza kowenantów
Ze względu na obowiązujące kowenanty typu cross-default dokonano analizy kowenantów
wszystkich emisji.
Legenda:
 ZIELONY – kowenant niezłamany
 ŻÓŁTY – kowenant, którego jednoznaczna weryfikacja nie jest możliwa, nie ma podstaw aby
uznać, że został złamany
 CZERWONY – kowenant złamany
Zobowiązania inne to różnica pomiędzy wartością nominalną przyjętej do faktoringu faktury a kwotą zaliczki wypłacone faktorantowi pomniejszonej o prowizję. Po zapłacie faktury
różnica ta zostaje zwrócona klientowi.
2
4
DEBT RESEARCH
Seria
Kowenant z warunków emisji
(WE)
C
D, E
29/A WE
28.1 WE
29/B/1 WE
28.2/a WE
29/B/1/a WE
28.2/b WE
29/B/1/b WE
28.2/c WE
29/B/1/c WE
28.2/d WE
29/B/1/d WE
28.2/e WE
29/B/1/e WE
28.2/f WE
29/B/1/f WE
28.2/g WE
29/B/1/g WE
28.2/h WE
29/B/1/h WE
28.2/i WE
F
Bd.
Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych Emitenta
Na chwilę obecną warunki emisji serii F nie zostały jeszcze
upublicznione, więc nie możemy się do nich odnieść.
Kowenanty serii C, D, E pozostały nienaruszone. Spółka AOW
wypłaciła dywidendę w wysokości 20% zysku z roku
ubiegłego. Warunki emisji dopuszczały maksymalną
dywidendę w wysokości 25%. Jeżeli chodzi o kowenanty
dotyczącego zadłużenia kapitałów własnych, to pozostają one
nienaruszone - wskaźnik zdefiniowany w WE, jako iloraz
kapitału własnego do sumy zobowiązań odsetkowych
(niepomniejszonej o środki pieniężne) wykazuje poprawę
w relacji r/r.
Zadłużenie kapitałów
własnych - wskaźnik z WE
5
4
3
2
1
0
C, D, E
Wskaźnik w okresie
Limit wskaźnika
Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych Emitenta
Ryzyka dla obligatariuszy



Ryzyko związane z odzyskaniem niektórych należności – Dalsze pogorszenie struktury
przeterminowania posiadanych należności faktoringowych oraz potencjalna konieczność
odpisania nieściągalnych należności może negatywnie wpłynąć na wartość kapitałów własnych
oraz obniżyć bazę płynnych aktywów, które stanowią jedno ze źródeł obsługi i spłaty obligacji
Ryzyko finansowania działalności Emitenta – Emitent w dużej mierze finansował swoją
działalność kapitałem dłużnym, utrudniony dostęp do kapitału w skutek pogorszenia nastrojów
na rynkach finansowych może utrudnić możliwość refinansowania zadłużenia lub zakupu
nowych pakietów należności faktoringowych
Ryzyko konkurencji – Niskie stopy procentowe tworzą alternatywę dla pozyskiwania płynności
poprzez zastosowania faktoringu. Rosnąca dynamika rynkowych obrotów faktoringowych oraz
pojawienie się nowych podmiotów działających w segmencie MSP, może spowodować utratę
rentowności Spółki i tym samym wpłynąć na jego zyskowność. Należy o tym pamiętać, ponieważ
jest ona istotna w kontekście poziomu kapitałów własnych Emitenta będących podstawą
niektórych kowenantów finansowych
Istotne zdarzenia w okresie i po dniu bilansowym

9 czerwca 2015 – Zarząd AOW Faktoring podjął uchwałę w sprawie emisji do 50 tys. sztuk
obligacji zwykłych na okaziciela serii F. 17 czerwca 2015 dokonano przydziału 20 tys. sztuk,
tym samym Spółka pozyskała 2 mln zł.
5
DEBT RESEARCH
Załączniki
Załącznik nr 1 - Ceny obligacji, daty odsetkowe (dane na dzień 2015-09-23)
Najbliższy dzień
ustalenia
uprawionych
Cena czysta
(%)
Oprocentowanie
C (AOW0416)
100,00%
WIBOR 3M +5,00%
2015-10-16
2015-10-26
D (AOW0317)
99,50%
WIBOR 3M +5,00%
2015-09-18
2015-09-28
E (AOW0517)
100,45%
WIBOR 3M +5,00%
2015-11-20
2015-11-28
-
bd
Seria
F
Najbliższy dzień
wypłaty odsetek
bd
bd
Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych Emitenta i GPW Catalyst
Zastrzeżenia prawne
Niniejszy materiał („Raport”) wyraża wyłącznie wiedzę oraz poglądy Analityka, według stanu wiedzy na dzień
jego sporządzenia.
Podstawą do opracowania Raportu były tylko i wyłącznie publicznie dostępne informacje na dzień sporządzenia
Raportu.
Przedstawione w Raporcie prognozy oraz elementy oceny oparte są wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez
Analityka opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne.
Noble Securities S.A. ani żaden Analityk nie udzielają żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą się.
POWIĄZANIA I OKOLICZNOŚCI, KTÓRE MOGŁYBY WPŁYNĄĆ NA OBIEKTYWIZM RAPORTU ANALITYCZNEGO
Analityk nie jest stroną jakiejkolwiek umowy zawartej ze Spółką i nie otrzymuje wynagrodzenia od Spółki.
Wynagrodzenie przysługujące Analitykowi z tytułu sporządzenia Raportu należne od Noble Securities S.A. nie jest
uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej,
dotyczących instrumentów finansowych Spółki, dokonywanych przez Noble Securities S.A. lub podmioty z nią
powiązane. Nie można wykluczyć, że wynagrodzenie, które może przysługiwać w przyszłości Analitykowi od Noble
Securities S.A. z innego tytułu, może być w sposób pośredni uzależnione od wyników finansowych uzyskiwanych
w ramach transakcji z zakresu bankowości inwestycyjnej, dotyczących instrumentów finansowych Spółki,
dokonywanych przez Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane.
Wskazuje się, iż na dzień sporządzenia niniejszego Raportu Noble Securities S.A. jest związana umową
o świadczenie usług na rzecz Spółki.
Ponadto Noble Securities S.A. informuje, że:
 Spółka nie jest akcjonariuszem Noble Securities S.A.,
 Analityk nie posiada papierów wartościowych Spółki ani papierów wartościowych lub udziałów jej spółek
zależnych, jak również jakichkolwiek instrumentów finansowych powiązanych bezpośrednio z papierami
wartościowymi Spółki,
 jest możliwe, że Noble Securities S.A., jego akcjonariusze, podmioty powiązane z akcjonariuszami Noble Securities
S.A., członkowie władz lub inne osoby zatrudnione przez Noble Securities S.A. posiadają, mogą zamierzać zbywać
lub nabywać papiery wartościowe Spółki lub instrumenty finansowe powiązane bezpośrednio z papierami
wartościowymi Spółki albo papiery wartościowe emitenta (emitentów) lub instrumenty finansowe powiązane
bezpośrednio z papierami wartościowymi emitenta (emitentów) działającego (działających) w branży, w której
działa Spółka,
 Noble Securities S.A. nie wykonuje czynności dotyczących instrumentów finansowych Spółki w zakresie nabywania
lub zbywania instrumentów finansowych na własny rachunek w ramach i celem realizacji umów o subemisje
inwestycyjne lub usługowe,
 ani Analityk, ani osoby blisko z nimi związane, o których mowa w art. 160 ust. 2 pkt 1 – 3 ustawy z dnia 29 lipca
2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tekst jednolity z dnia 6 grudnia 2013 r. Dz.U. z 2014 r., poz. 94,
z późn. zm.) nie pełnią funkcji w organach podmiotu będącego Spółką, ani nie zajmują stanowiska kierowniczego w
tym podmiocie,
 ani Analityk, ani Noble Securities S.A. lub podmioty z nią powiązane nie pozostają stroną umowy ze Spółką której
zakres obejmuje lub dotyczy sporządzenia Raportu.
6
DEBT RESEARCH
Zgodnie z wiedzą Analityka, pomiędzy Spółką a Noble Securities S.A., osobami powiązanymi z Noble Securities
S.A. oraz Analitykiem nie występują inne niż wskazane w treści Raportu lub w zastrzeżeniach zamieszczonych
poniżej treści Raportu powiązania lub okoliczności, które mogłyby wpłynąć na obiektywność Raportu.
POZOSTAŁE INFORMACJE I ZASTRZEŻENIA
Analityk zapewnia, iż Raport został przygotowany z należytą starannością i rzetelnością w oparciu
o ogólnodostępne fakty oraz na podstawie informacji otrzymanych od Spółki uznanych przez Analityka za
wiarygodne, rzetelne i obiektywne, jednak Noble Securities S.A. ani Analityk nie gwarantują, że są one w pełni
dokładne i kompletne, w szczególności w przypadku gdyby informacje, na których oparto się przy
sporządzaniu Raportu okazały się niedokładne, niekompletne lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny.
Noble Securities S.A. ani Analityk nie ponoszą odpowiedzialności za efekty i skutki jakichkolwiek decyzji
podjętych na podstawie Raportu lub jakiejkolwiek informacji w nim zawartych. Odpowiedzialność za decyzje
podjęte na podstawie Raportu ponoszą wyłącznie osoby lub podmioty z niego korzystające. Osoby lub
podmioty korzystające z Raportu nie mogą rezygnować z przeprowadzenia niezależnej oceny,
z uwzględnieniem różnych czynników ryzyka oraz innych okoliczności niż te wskazane w Raporcie.
Raport ani żaden z jego zapisów nie stanowi:
 rekomendacji w rozumieniu rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie
informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz.U.
z 2005 r., Nr 206, poz. 1715).
 oferty w rozumieniu art. 66 ustawy z dnia 23 kwietnia 1964r. - kodeks cywilny (tekst jednolity: Dz.U. z 2014 r. poz.
121),
 podstawy do zawarcia jakiejkolwiek umowy lub powstania jakiegokolwiek zobowiązania którego stroną byłaby
Noble Securities S.A.,
 publicznego proponowania nabycia instrumentów finansowych ani oferty publicznej instrumentów finansowych
w rozumieniu art. 3 ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów
finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (tekst jednolity: Dz.U. z 2013 r. poz.
1382 z późn. zm.),
 zaproszenia do negocjacji, zaproszenia czy zachęty do złożenia oferty nabycia lub subskrypcji papierów
wartościowych Spółki,
 usługi doradztwa inwestycyjnego, ani usługi zarządzania aktywami w rozumieniu ustawy z dnia 29 lipca 2005 r.
o obrocie instrumentami finansowymi (tekst jednolity z dnia 6 grudnia 2013 r. Dz.U. z 2014 r., poz. 94, z późn. zm.)
 porady inwestycyjnej, porady prawnej ani podatkowej, ani też nie jest wskazaniem, iż jakakolwiek inwestycja lub
strategia jest odpowiednia i adekwatna do poziomu wiedzy o inwestowaniu w zakresie instrumentów finansowych
oraz doświadczenia inwestycyjnego osoby lub podmiotu korzystającego z Raportu.
Raport
 jest adresowany w szczególności do wybranych Klientów profesjonalnych w rozumieniu ustawy z dnia 29 lipca
2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi (tekst jednolity z dnia 6 grudnia 2013 r. Dz.U. z 2014 r., poz. 94, z
późn. zm.),
 będzie udostępniany nieodpłatnie powyższym adresatom w drodze elektronicznej lub podczas indywidualnych
spotkań, a ponadto Noble Securities S.A. nie wyklucza również przekazania Raportu: Klientom Noble Securities S.A.,
potencjalnym Klientom Noble Securities S.A., pracownikom Noble Securities S.A oraz innym użytkownikom strony
internetowej Noble Securities S.A, poprzez umieszczenie go na stronie internetowej www.noblesecurities.pl w
późniejszym terminie
 jest przeznaczony do rozpowszechniania wyłącznie na terenie Rzeczypospolitej Polskiej, a nie jest przeznaczony do
rozpowszechniania lub przekazywania, bezpośrednio ani pośrednio, na terenie Stanów Zjednoczonych Ameryki,
Kanady, Japonii lub Australii, ani obszaru żadnej innej jurysdykcji, gdzie rozpowszechnianie takie stanowiłoby
naruszenie odpowiednich przepisów danej jurysdykcji lub wymagało dokonania uprzedniej rejestracji lub
zgłoszenia w tej jurysdykcji,
 nie zawiera wszystkich informacji o Emitencie i nie umożliwia pełnej oceny Spółki, w szczególności w zakresie
sytuacji finansowej Spółki, gdyż do Raportu zostały wybrane tylko niektóre dane dotyczące Spółki,
 ma wyłącznie charakter informacyjny, w związku z czym nie jest możliwa kompleksowa ocena Spółki na podstawie
Raportu.
 integralną częścią Raportów umieszczonych na stronie internetowej www.noblesecurities.pl jest Słownik
Terminologii Fachowej wykorzystywany w tego typu raportach, opracowaniach, rekomendacjach, który jest
umieszony w osobnym pliku o nazwie STF.pdf na stronie internetowej www.noblesecurities.pl
Inwestowanie w instrumenty finansowe, w tym w papiery wartościowe, wiąże się z różnego rodzaju ryzykami.
Szczegółowe informacje w zakresie ryzyk jakie są związane z inwestowaniem w instrumenty finansowe,
w tym w papiery wartościowe, są zamieszczone na stronie internetowej www.noblesecurities.pl. Podkreśla
się, iż wyeliminowanie ryzyk w inwestowaniu w instrumenty finansowe jest praktycznie niemożliwe.
7
DEBT RESEARCH
UWAGI KOŃCOWE
Dodatkowe informacje o Noble Securities S.A. i kwestiach związanych z ryzykami w inwestowanie w instrumenty
finansowe za pośrednictwem Noble Securities S.A. oraz związanych ze sposobem zapobiegania przez Noble Securities
S.A. konfliktom interesów występujących w prowadzonej działalności są zamieszczone na stronie internetowej
www.noblesecurities.pl.
Rozpowszechnianie lub powielanie, przetwarzanie lub jakiekolwiek inne wykorzystanie lub modyfikowanie treści
Raportu (w całości lub w jakiejkolwiek części) bez uprzedniej pisemnej zgody Noble Securities S.A. jest zabronione.
Niniejszy materiał stanowi informację handlową w rozumieniu przepisów ustawy z dnia 18 lipca 2002 r.
o oświadczeniu usług drogą elektroniczną (tekst jednolity z dnia 15 października 2013 r. Dz.U. z 2013 r. poz.
1422) i jest upowszechniany wyłącznie w celu reklamy lub promocji usług Noble Securities S.A. z siedzibą
w Warszawie oraz na jej zlecenie.
Noble Securities S.A. podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego. Niniejszy materiał nie był przedmiotem
uzgodnień, weryfikacji ani nie został zatwierdzony lub zaakceptowane przez Komisję Nadzoru Finansowego.
8