GTC - raport - Dom Maklerski PKO BP

Sektor deweloperski
GTC
RAPORT
Kupuj
Dane podstawowe
Cena bieżąca (PLN)
Cena docelowa (PLN)
Min 52 tyg (PLN)
Max 52 tyg (PLN)
Kapitalizacja (mln PLN)
EV (mln PLN)
Liczba akcji (mln szt.)
Free float
Free float (mln PLN)
Śr. obrót/dzień (mln PLN)
Kod Bloomberga
Kod Reutersa
5,51
6,4
5,30
8,36
1 935,72
2 760,62
351,31
70,0%
1 355,00
2,37
GTC PW
GTCE.WA
Zmiana kursu
1 miesiąc
3 miesiące
6 miesięcy
12 miesięcy
GTC
-5,1%
-3,1%
-26,0%
-23,2%

Ostatni rok był trudny dla GTC. Spółce nie udało się zakończyć postępowań
administracyjnych w sprawie pozwolenia na budowę dwóch warszawskich galerii.
Według oczekiwań Spółki Galeria Północna na Białołęce może otrzymać pozwolenie w
I kwartale br. Pozwolenie dla Galerii Wilanów oczekiwane jest najwcześniej w drugiej
połowie roku. Obie galerie w dalszym ciągu bardzo dobrze wpisują się w potrzeby
handlowe Warszawy i są skomercjalizowane w ok. 25%. Obecnie trwa budowa
biurowca w Belgradzie o powierzchni GLA 10 tys. m2, który jest w ponad 60%
wynajęty.

GTC stoi wciąż przed kwestią podniesienia kapitału. Na ostatnim WZA nie udało się
przegłosować podniesienia kapitału o emisję do 140 mln akcji. Spółka może powrócić
do emisji w I półroczu br. Oczekujemy, że skala podniesienia kapitału wyniesie 100-150
mln EUR. Oprócz poprawy wskaźników finansowych dodatkowy kapitał wg planów
Spółki miał służyć poszerzeniu aktywów o nowe nieruchomości inwestycyjne.
Rozważany był zakup kilku budynków biurowych generujących czynsze, które mogłyby
zasilić cash flow operacyjny.

W ciągu trzech kwartałów br. GTC dokonał istotnych odpisów aktualizacyjnych w
wysokości łącznej ponad 68 mln EUR. Dotyczyły one w największym stopniu centrów
handlowych w Chorwacji (łącznie 21 mln EUR), inwestycji mieszkaniowych na Słowacji i
w Rumunii (łącznie 9 mln EUR), centrów handlowych w Rumunii (6 mln EUR) oraz
działek inwestycyjnych na Węgrzech (ok. 6 mln EUR). Można oczekiwać kontynuacji tej
tendencji również w IV kwartale. Szacowane przez nas odpisy wynoszą ponad 60 mln
EUR.

Widoczne są efekty restrukturyzacji kosztowej w szczególności w postaci rosnącego
cash flow operacyjnego. W 2014 r. oczekujemy przepływów operacyjnych z
uwzględnieniem odsetek na poziomie 44 mln EUR. Pozwala to w dużym stopniu na
finansowanie rat kapitałowych w kolejnych latach.
WIG
-0,7%
-1,6%
1,6%
4,2%
Akcjonariat
% akcji i głosów
OFE PZU "Złota Jesień"
8,95
LSREF III GTC Investments B.V.
30,16
ING OFE
13,66
AVIVA OFE
10,22
Poprzednie rekom.
data
cena doc.
Buy
2014-03-31
8,00
GTC
8.5
Wydajemy rekomendację Kupuj dla akcji GTC z ceną docelową w perspektywie 12
miesięcy na poziomie 6,40 PLN. Po latach oczekiwań GTC ma realne szanse uzyskać w
tym roku pozwolenia na budowę dwóch galerii handlowych w Warszawie. Według
naszych szacunków może rozpocząć budowę Galerii Północ w trzecim kwartale br.
oraz Galerię Wilanów w pierwszej połowie 2016 r. Obecny kurs akcji w naszej opinii
dyskontuje już planowane podniesienie kapitału i oczekiwane duże odpisy w IV
kwartale 2014 r.
7.4
6.3
5.2
2 sty
14 mar
28 maj
GTC
7 sie
17 paź
5 sty
WIG znormalizowany
Stanisław Ozga, CFA, doradca inwestycyjny
(0-22) 521-79-13
Dom Maklerski PKO Banku Polskiego
ul. Puławska 15
02-515 Warszawa
15 stycznia 2015 r.
Dane finansowe (skonsolidowane)
mln PLN
2013
Sprzedaż
131
EBITDA
-121
EBIT
-121
Zysk netto
-147
Zysk skorygowany
-147
EPS (PLN)
-0,46
DPS (PLN)
0,00
P/E
P/BV
EV/EBITDA
P - prognoza DM PKO BP
0,73
-
2014P
130
-72
-72
-115
-115
-0,33
0,00
2015P
115
76
76
27
27
0,06
0,00
2016P
113
175
174
121
121
0,27
0,00
2017P
136
151
150
91
91
0,20
0,00
0,87
-
23,26
0,89
2,86
5,09
0,75
1,25
6,81
0,67
1,45
Istotne zastrzeżenia i informacje na temat powiązań pomiędzy DM a spółką znajdują się na ostatniej stronie niniejszego opracowania.
Sektor deweloperski
Argumenty inwestycyjne
Portfel nieruchomości GTC (mln EUR)
27
Nieruchomości komercyjne GTC (mln EUR)
90
29
63.7 13.6
Nieruchomości komercyjne
304.4
223
Bank ziemi inwestycji
komercyjnych
Polska (biura)
Polska (handel)
155.5
Węgry(biura)
Serbia(biura)
Nieruchmości
mieszkaniowe:zapasy
Chorwacja (handel)
Nieruchmości
mieszkaniowe:bank ziemi
Rumunia (biura)
122.1
Rumunia (handel)
150
Bułgaria(handel)
Słowacja (biura)
106.1
1.103
158.4
Źródło: GTC, DM PKO BP
Źródło: GTC, DM PKO BP
Przychody i wyniki poszczególnych segmentów działalności
Polska i Węgry
tys. EUR
Przychody z najmu
Przychody ze sprzedaży mieszkań
Wynik na najmie
Wynik na sprzedaży mieszkań
Marża brutto najem
Marża brutto sprzedaż mieszkań
Stolice SEE
Pozostałe
1-3Q 2014
44 641
27 693
3 515
9 169
35 868
20 937
1 327
-422
80,3%
75,6%
37,8%
-4,6%
Polska i Węgry
9 506
3 744
39,4%
Stolice SEE
Pozostałe
1-3Q 2013
45 938
28 362
1 917
6 820
36 385
21 541
505
-841
79,2%
76,0%
26,3%
-12,3%
8 796
2 124
24,1%
Źródło: GTC
W 2014 r. GTC skupiał się w dalszym ciągu na poprawie efektywności działalności operacyjnej. Koszty administracyjne i sprzedaży znajdowały się na poziomie zbliżonym do ubiegłorocznych. Dzięki obniżce kosztów finansowania i wzrostowi przychodów z mieszkań przepływy z działalności operacyjnej wzrosły po trzech kwartałach do 33 mln EUR wobec 26 mln
EUR w 2013 r. W perspektywie rocznej generowane przepływy na poziomie ok. 40 mln EUR
pozwalają na sfinansowanie większości rat kapitałowych kredytów do końca 2016 r. Ponad
50 mln EUR kredytów znajduje się obecnie w restrukturyzacji z czego 25 mln EUR dotyczy
Felicity w Bukareszcie, i 16 mln EUR Galerii Osijek. Spółka utrzymuje przychody operacyjne w
głównych segmentach na stabilnych poziomach. W przypadku segmentu pozostałe widoczna jest poprawa operacyjna w Bułgarii i Rumunii.
Spłata zadłużenia w latach 2014-2019 mln EUR
400
350
mln EUR
300
250
Amortyzacja
kredytów
200
Obligacje
150
100
50
0
Źródło: GTC, DM PKO BP
15 stycznia 2015
2
Sektor deweloperski
2014 rok nie przyniósł oczekiwanego przełomu w budowie dwóch centrów handlowych W
Warszawie. W II kwartale GTC złożył wniosek o pozwolenie na budowę Galerii Północnej, a
na przełomie III i IV kwartału wniosek o pozwolenie na budowę Galerii Wilanów. Wg informacji Spółki nie ma istotniejszych przeszkód w uzyskaniu PnB w Galerii Północnej, które
oczekiwane jest w I kwartale br. W przypadku Galerii Wilanów ze względu na kwestie związane z uchwalaniem planu zagospodarowania przestrzennego uzyskanie pozwolenia może
nastąpić w drugiej połowie roku. Obie galerie dobrze wpisują się w handlowy krajobraz Warszawy i powinny dobrze radzić sobie na rynku mimo możliwego pojawienia się konkurencji.
Warszawa jest obecnie jednym z dużych miast o najniższym poziomie nasycenia powierzchnią handlową w Polsce na poziomie ok. 440 m2 na 1000 mieszkańców, co kontrastuje
zwłaszcza z najwyższym poziomem dochodu na osobę. W ciągu najbliższych dwóch lat w
Warszawie wg szacunków JLL może powstać ok. 200 tys. m2 powierzchni handlowej, z czego
większość stanowią dwa centra GTC, a ok. 20% przypada na rozbudowę istniejących obiektów. Wg analizy przeprowadzonej w 2014 r. na podstawie wniosków składanych o zmianę
studium zagospodarowania przestrzennego w Warszawie może powstać jeszcze 17 centrów
handlowych, w tym cztery duże i sześć średnich. Dwa z nich znajdują się w pobliżu Galerii
Północnej (tereny Polfy Tarchomin i Marywilska).
Cash flow operacyjny
2010
74
18
-68
6
-144
96
Cash flow operacyjny
Sprzedaż mieszkań
Koszty finansowania i podatki
Cash flow z działalności operacyjnej
Inwestycje w nieruchomości
Sprzedaż nieruchomości
Pozostałe
Inwestycje w nieruchomości
Emisja akcji
Pozyskanie długu
Spłata długu
Finansowanie
Zmiana netto
-48
1
188
-141
48
6
2011
57
11
-63
5
-184
134
-37
-87
212
-180
32
-50
2012
69
16
-68
17
-47
142
6
101
100
133
-265
-32
86
2013 1-3 Q 2014
61
12
-47
26
-30
33
-36
-33
43
-205
-162
-169
51
10
-28
33
-19
8
-3
-14
53
74
-156
-29
-10
Źródło: GTC, DM PKO BP
Zysk brutto poszczególnych segmentów działalności GTC
tys. EUR
100 000
50 000
Zysk brutto z najmu
0
2009
-50 000
2010
2011
2012
2013
1-3Q2014
Zysk ze sprzedaży
mieszkań
-100 000
-150 000
-200 000
Rewaluacja inwestycji
komercyjnych
Rewaluacja inwestycji
mieszkaniowych
-250 000
Źródło: GTC, DM PKO BP
15 stycznia 2015
3
Sektor deweloperski
Średni czynsz i yield portfela GTC
30
9,0%
8,5%
EUR/mkw.
25
20
8,0%
7,5%
7,0%
15
10
6,0%
5,5%
5
Rent
6,5%
ERV
Yield
5,0%
Źródło: GTC, DM PKO BP
W przypadku Wilanowa istnieją plany budowy centrum handlowego przez Auchan w odległości kilkuset metrów od planowanej galerii GTC. Centrum to ma być jednak ponad dwukrotnie mniejsze (29 tys. m2) od Galerii Wilanów z czego ok. 15 tys.m2 mają zająć łącznie
sklepy Auchan. Dodatkowo ma funkcjonować tam 80-100 mniejszych sklepów.
GTC utrzymuje efektywność operacyjną. Koszty działalności znajdują się na zbliżonym r/r
poziomie. Ze względu na większą sprzedaż mieszkań i niższe koszty odsetkowe rosną także
przepływy z działalności operacyjnej, które obecnie znajdują się na poziomie umożliwiającym finansowanie rat kapitałowych.
Rok 2014 to kolejny rok istotnych odpisów z tytułu utraty wartości. Po trzech kwartałach
wyniosły one lącznie 68 mln EUR z czego 11 mln dotyczyło nieruchomości mieszkaniowych.
Tym razem dotyczyły one głównie Chorwacji. Na centra handlowe w Zagrzebiu i Osijeku
przypadło łącznie 21 mln EUR, na inwestycje mieszkaniowe na Słowacji i w Rumunii łącznie
9 mln EUR, na centra handlowe w Rumunii 6 mln EUR oraz na działki inwestycyjne na Węgrzech ok. 6 mln EUR. W przypadku Chorwacji odpisy zostały dokonane głównie ze względu
na urealnienie wartości czynszów CH w Osijeku. Odpisy w tym roku w zdecydowanej większości dotyczyły aktywów, dla których szacunki parametrów wyceny dokonywane są przez
wyceniających. Oczekujemy dalszych odpisów w IV kwartale br. w wysokości ok. 50 mln EUR.
Głównego wpływu oczekujemy ze strony działek inwestycyjnych i mieszkaniowych.
Spółka próbowała przeprowadzić w październiku 2014 r. emisję do 140 mln akcji, z której
środki miały poprawić bilans oraz służyć realizacji strategii Spółki, w zakresie nabywania nowych aktywów do portfela. Spółka miała plany nabycia kilku nieruchomości biurowych w
głównych miastach regionu. Wg zapowiedzi GTC chce powrócić do planów emisji w I półroczu br., po sfinalizowaniu pozwolenia na budowę dla Galerii Północnej oraz publikacji wyników za 2014 r. Oczekujemy, że wielkość emisji może wynieść ok 100-150 mln EUR.
15 stycznia 2015
4
Sektor deweloperski
Wycena
Wyceniamy akcje GTC metodą zdyskontowanych aktywów netto i metodą porównawczą.
Każdej metodzie przypisujemy określoną wagę. Metodzie porównawczej przypisujemy wagę
50 % ze względu na istotny naszym zdaniem obecnie udział czynnika rynkowego w wycenie
spółki. Metodzie zdyskontowanych aktywów netto przypisujemy wagę 50%.
Główne ryzyka jakie widzimy dla spółki związane są z możliwością dalszych odpisów aktywów ze względu na obniżki czynszów.
Dotyczy to szczególnie sytuacji centrów handlowych, na terenie Bułgarii, Rumunii i Chorwacji, w większości których bieżące czynsze są na poziomie wciąż niższym niż ich oczekiwana
wartość rynkowa. Dane ekonomiczne dla powyższych rynków nie wskazują na szybką możliwość istotnej poprawy sytuacji. W przypadku głównego rynku jakim dla Spółki jest Polska ze
względu na znaczną podaż nowych powierzchni biurowych w Warszawie również widoczna
jest presja na czynsze.
Wycena porównawcza.
Nazwa spółki
Kapitalizacja
mln EUR
2014P
Price/BV
2015P
2016P
Dług netto/Kapitał własny
2014P
459,55
637,20
21 616,96
1 561,74
2 377,41
1 625,40
0,87
0,88
1,42
0,69
0,45
0,82
0,89
0,81
1,32
0,69
0,46
0,80
0,75
0,75
1,26
0,68
0,46
0,78
1,39
0,85
0,84
0,24
0,94
0,94
średnia
0,86
0,83
0,78
0,87
premia/dyskonto do średniej
wycena po uwzgl. premii/dyskonta
0,87
1%
5,6
0,89
7%
5,3
0,75
-4%
5,9
1,39
60%
3,6
wagi
30%
30%
30%
10%
GLOBE TRADE CENTRE SA
ECHO INVESTMENT S.A.
UNIBAIL-RODAMCO SE
ATRIUM EUROPEAN REAL ESTATE
IMMOFINANZ AG
CA IMMOBILIEN ANLAGEN AG
wycena porównawcza
5,4
Źródło: Bloomberg, DM PKO BP
15 stycznia 2015
5
Sektor deweloperski
Wycena metodą zdyskontowanych aktywów netto.
Wycena -zdyskontowana wartość aktywów netto
(tys. EUR)
Nieruchomości inwestycyjne
Grunty przeznaczone pod zabudowę mieszkaniową
Zapasy
Inwestycje w jednostkach stowarzyszonych
Rzeczowe aktywa trwałe
Pozostałe aktywa
2014P
2015P
2016P
1 295 392
58 339
32 343
120 858
1 308
22 217
1 372 986
44 339
28 343
121 803
1 029
26 039
1 655 903
44 339
24 343
122 748
751
26 133
-790 701
-126 415
-82 392
-678 710
-126 868
-120 263
-816 936
-125 634
-140 318
Aktywa netto
530 948
668 698
791 327
na akcję (EUR)
1,51
1,48
1,75
Dług odsetkowy netto
Podatek odroczony
Pozostałe zobowiązania
Koszt kapitału własnego
Stopa wolna od ryzyka
Premia za ryzyko
Beta
Koszt kapitału własnego
Zdyskontowane aktywa netto na 15.01.2015
na akcję (EUR)
3,0%
5,0%
1,0
8,0%
532 630
1,18
3,0%
5,0%
1,0
8,0%
621 257
1,38
3,0%
5,0%
1,0
8,0%
680 728
1,51
Wycena spółki
waga
Wycena porównawcza
Wycena zdyskontowanych aktywów netto
Wycena na 15.01.2015
Cena docelowa za 12 miesiecy (PLN)
Cena bieżąca
Oczekiwana stopa zwrotu
wycena
50%
50%
5,4
6,4
5,9
6,4
5,51
16%
Źródło: GTC, P - prognozy DM PKO BP
15 stycznia 2015
6
Sektor deweloperski
Sprawozdania finansowe.
Rachunek zysków i strat.
Rachunek zysków i strat (tys. EUR)
2010
2011
2012
2013
Przychody netto ze sprzedaży
w tym
Wynajem powierzchni handlowych i komercyjnych
Przychody z tytułu usług
Sprzedaż domów i mieszkań
Koszty własny sprzedaży
w tym
Koszt z tytułu wynajmu powierzchni oraz usług
Koszt własny sprzedaży domów i mieszkań
169 008
153 675
147 591
131 114
129 567
115 338
113 255
136 327
97 406
26 714
44 888
-72 314
100 195
28 864
24 616
-58 444
98 690
29 872
19 029
-57 174
90 365
27 519
13 230
-47 124
86 421
27 010
16 136
-49 318
84 148
26 191
5 000
-37 574
82 064
26 191
5 000
-37 574
99 289
32 038
5 000
-43 749
29 708
42 606
35 708
22 736
-38 138
-19 036
-33 485
-13 639
-33 403
-15 915
-33 574
-4 000
-33 574
-4 000
-39 749
-4 000
Zysk brutto z działalności
Koszty sprzedaży
265 702
-6 297
248 906
-7 161
90 417
-3 946
83 990
-3 439
80 249
-3 198
77 764
-3 496
75 681
-3 821
92 578
-4 176
Koszty administracyjne
-21 681
Zysk/strata z aktualizacji wartości aktywów/ utrata wartości aktywów
46 668
2014P
2015P
2016P
2017P
-20 871
-18 881
-8 765
-8 151
-7 499
-6 899
-6 347
-234 952
-101 227
-167 639
-112 968
26 594
113 141
72 014
Utrata wartości projektów mieszkaniowych
-3 501
-61 017
-13 434
-22 059
-24 680
-14 000
Pozostałe przychody/koszty
-1 285
-2 476
-4 214
-3 523
-3 629
-3 738
-3 850
-3 965
Zysk z działalności operacyjnej
Zysk strata z tyt. różnic kursowych
Przychody/koszty finansowe
Udział w zysku (stracie) jednostek stowarzyszonych
279 606
-1 629
-67 891
4 667
-77 571
-8 628
-75 348
-4 365
-51 285
2 886
-66 817
-9 992
-121 435
-1 087
-45 588
-4 474
-72 378
934
-43 165
1 234
75 626
234
-48 857
945
174 252
234
-46 496
945
150 104
0
-49 986
0
Zysk (strata) brutto przed opodatkowaniem
Podatek dochodowy
Zysk(strata) netto
214 753
-17 113
197 640
-165 912
-18 337
-184 249
-125 208
-6 986
-132 194
-172 584
-4 213
-176 797
-113 374
-6 099
-119 473
27 948
-5 910
22 038
128 935
-5 752
123 183
100 117
-7 036
93 082
41 936
-270 364
-96 034
-146 828
-115 240
26 526
121 256
90 658
Zysk(strata) jedn.dominującej
Źródło: GTC, P - prognozy DM PKO BP
15 stycznia 2015
7
Sektor deweloperski
Bilans.
Rachunek Przepływów Pieniężnych.
Bilans (tys. EUR)
Aktywa Trwałe
Nieruchomości inwestycyjne
Grunty przeznaczone pod zabudowę mieszkaniową
Inwestycje w jednostkach stowarzyszonych
Pożyczki udzielone i inne należności
Pozostałe aktywa trwałe
Aktywa przeznaczone do sprzedaży
Aktywa Obrotowe
2010
2011
2012
2013
2014P
2015P
2016P
2017P
2 259 113
2 117 609
52 389
56 346
19 644
1 864 634
1 703 889
74 326
54 471
21 707
1 760 151
1 613 745
73 225
42 074
21 932
1 585 071
1 375 738
80 833
119 624
0
1 480 200
1 295 392
58 339
120 858
0
1 544 506
1 372 986
44 339
121 803
0
1 828 137
1 655 903
44 339
122 748
0
1 988 162
1 816 159
44 339
122 748
0
13 125
9 175
42 453
350 260
8 876
5 611
5 379
5 147
4 916
469 315
10 241
134 100
310 974
137 448
186 455
298 156
241 095
191 131
Zapasy
Należności
Pozostałe aktywa krótkoterminowe
Depozyty krótkoterminowe
Środki pieniężne i inne aktywa pieniężne
AKTYWA RAZEM
201 807
7 874
29 706
38 196
191 732
2 728 428
107 216
4 596
20 281
37 161
141 720
2 309 708
81 916
5 318
9 175
25 954
227 897
2 152 864
40 434
4 032
7 684
28 859
56 439
1 722 519
32 343
4 567
13 346
26 765
109 434
1 666 655
28 343
5 956
15 733
34 532
213 592
1 842 663
24 343
5 956
15 780
34 532
160 484
2 069 232
0
5 956
15 829
34 532
134 814
2 179 292
Kapitał Własny
1 052 858
723 650
740 731
575 881
530 948
668 698
791 327
883 855
44 064
-20 599
-16 732
-45 870
-50 103
-54 591
-52 664
-50 241
1 675 570
1 586 058
1 412 133
1 146 638
1 135 707
1 173 965
1 277 904
1 295 437
Zobowiązania długoterminowe
1 486 945
Długoterminowa część kredytów i pożyczek oraz obligacji 1 294 879
Pozostałe zobowiązania
10 781
Instrumenty pochodne
54 223
Pozostałe rezerwy
127 062
Zobowiązania krótkoterminowe
188 625
Zobowiązania handlowe
56 606
Krótkoterminowa część kredytów i pożyczek oraz obligacji
83 229
Pozostałe zobowiązania
33 718
1 238 856
1 029 212
5 253
80 775
123 616
347 202
52 310
264 062
10 071
1 083 684
916 961
12 080
34 866
119 777
328 449
34 098
193 620
68 369
918 116
779 788
14 227
4 309
119 792
228 522
26 626
168 804
4 511
918 465
773 288
14 195
4 567
126 415
217 242
27 486
153 612
6 510
971 398
802 788
13 397
28 345
126 868
202 567
34 024
124 046
6 628
1 063 230
896 788
12 463
28 345
125 634
214 675
54 892
115 164
6 750
1 104 071
936 788
13 304
28 345
125 634
191 366
40 340
106 282
6 875
w tym Kapitały mniejszości
Zobowiązania
Instrumenty pochodne
PASYWA RAZEM
15 072
20 759
32 362
28 581
29 634
37 869
37 869
37 869
2 728 428
2 309 708
2 152 864
1 722 519
1 666 655
1 842 663
2 069 232
2 179 292
Źródło: GTC, P - prognozy DM PKO BP
Rachunek Przepływów Pieniężnych (tys. EUR)
Przepływy z działalności operacyjnej
Przepływy z działalności inwestycyjnej
Przepływy z działalności finansowej
2010
77 630
-51 891
-20 658
2011
67 654
-85 597
-30 386
2012P
2013P
77 070
110 464
-102 083
69 377
-29 069
-209 219
2012P
2013P
2014P
69 608
-8 000
-6 930
2015P
62 407
-51 000
94 434
2016P
55 916
-150 000
42 658
2017P
71 611
-80 000
-15 598
Źródło: GTC, P - prognozy DM PKO BP
Wskaźniki
ROE
ROA
P/BV
Dług netto (tys. EUR)
Dług netto/ kap własne
2010
4,0%
1,5%
0,40
1 217 475
1,2
2011
-37,4%
-11,7%
0,58
1 215 927
1,7
-13,0%
-4,5%
0,57
923 958
1,2
-25,5%
-8,5%
0,73
896 184
1,6
2014P
-21,7%
-6,9%
0,87
824 902
1,6
2015P
4,0%
1,4%
0,89
744 924
1,1
2016P
15,3%
5,9%
0,75
883 150
1,1
2017P
10,3%
4,2%
0,67
939 938
1,1
Źródło: GTC, P - prognozy DM PKO BP
15 stycznia 2015
8
PKO Dom Maklerski
ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa
tel. (0-22) 521-80-10, fax (0-22) 521-79-46
e-mail: [email protected]
Biuro Analiz Rynkowych
Telefony kontaktowe
Dyrektor
Sektor wydobywczy
Artur Iwański
(022) 521 79 31
[email protected]
Monika Kalwasińska
(022) 521 79 41
[email protected]
Stanisław Ozga
(022) 521 79 13
[email protected]
Jaromir Szortyka
(022) 580 39 47
[email protected]
Włodzimierz Giller
(022) 521 79 17
[email protected]
Piotr Łopaciuk
(022) 521 48 12
[email protected]
Przemysł paliwowy, chemiczny, spożywczy
Sektor energetyczny, deweloperski
Sektor finansowy
Handel, media, telekomunikacja, informatyka
Przemysł, budownictwo, inne
Analiza techniczna
Przemysław Smoliński
(022) 521 79 10
[email protected]
Paweł Małmyga
(022) 521 65 73
[email protected]
Analiza techniczna
Biuro Klientów Instytucjonalnych
Wojciech Żelechowski
Dariusz Andrzejak
Krzysztof Kubacki
Tomasz Ilczyszyn
Michał Sergejev
Tomasz Zabrocki
(0-22) 521 79 19
[email protected]
(0-22) 521 91 39
[email protected]
(0-22) 521 91 33
[email protected]
(0-22) 521 82 10
[email protected]
(0-22) 521 82 14
[email protected]
(0-22) 521 82 13
[email protected]
Piotr Dedecjus
Maciej Kałuża
Igor Szczepaniec
Marcin Borciuch
Joanna Wilk
Mark Cowley
(0-22) 521 91 40
[email protected]
(0-22) 521 91 50
[email protected]
(0-22) 521 65 41
[email protected]
(0-22) 521 82 12
[email protected]
(0-22) 521 48 93
[email protected]
(0-22) 521 52 46
[email protected]
Objaśnienie używanej terminologii fachowej
min (max) 52 tyg - minimum ( maksimum) kursu rynkowego akcji w okresie ostatnich 52 tygodni
kapitalizacja - iloczyn ceny rynkowej akcji i liczby akcji
EV - suma kapitalizacji i długu netto spółki
free float (%) - udział liczby akcji ogółem pomniejszonej o 5% pakiety akcji znajdujące się w posiadaniu jednego akcjonariusza i akcje własne należące do spółki, w ogólnej liczbie akcji
śr obrót/msc - średni obrót na miesiąc obliczony jako suma wartości obrotu za ostatnie 12 miesięcy podzielona przez 12
ROE - stopa zwrotu z kapitałów własnych
ROA - stopa zwrotu z aktywów
EBIT - zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny + amortyzacja
EPS - zysk netto na 1 akcję
DPS - dywidenda na 1 akcję
CEPS - suma zysku netto i amortyzacji na 1 akcję
P/E - iloraz ceny rynkowej akcji i EPS
P/BV - iloraz ceny rynkowej akcji i wartości księgowej jednej akcji
EV/EBITDA - iloraz kapitalizacji powiększonej o dług netto spółki oraz EBITDA
marża brutto na sprzedaży - relacja zysku brutto na sprzedaży do przychodów netto ze sprzedaży
marża EBITDA - relacja sumy zysku operacyjnego i amortyzacji do przychodów netto ze sprzedaży
marża EBIT - relacja zysku operacyjnego do przychodów netto ze sprzedaży
rentowność netto - relacja zysku netto do przychodów netto ze sprzedaży
Rekomendacje stosowane przez DM
Rekomendacja KUPUJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają co najmniej 10% potencjał wzrostu kursu
Rekomendacja TRZYMAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał wzrostu kursu w przedziale od 0 do 10%
Rekomendacja SPRZEDAJ oznacza, że autor rekomendacji uważa, iż akcje spółki posiadają potencjał spadku kursu
Rekomendacje wydawane przez DM obowiązują przez okres 12 miesięcy od daty wydania lub do momentu zrealizowania kursu docelowego, chyba, że w tym okresie zostaną zaktualizowane. DM
dokonuje aktualizacji wydawanych rekomendacji w zależności od sytuacji rynkowej i subiektywnej oceny analityków. Częstotliwość takich aktualizacji nie jest określona. Zastrzeżenie o spekulacyjnym charakterze rekomendacji oznacza, że horyzont inwestycji jest skrócony do 3 miesięcy, a inwestycja jest obarczona podwyższonym ryzykiem.
Stosowane metody wyceny
DM opiera się zasadniczo na trzech metodach wyceny: DCF (model zdyskontowanych przepływów pieniężnych), metoda wskaźnikowa (porównanie wartości podstawowych wskaźników rynkowych z
podobnymi wskaźnikami dla innych firm reprezentujących dany sektor) oraz model zdyskontowanych dywidend. Wadą metody DCF oraz modelu zdyskontowanych dywidend jest duża wrażliwość na
przyjęte założenia, w szczególności te, które odnoszą się do określenia wartości rezydualnej. Modelu zdyskontowanych dywidend nie można ponadto zastosować w przypadku wyceny spółek nie
mających ukształtowanej polityki dywidendowej. Zaletami obydwu wymienionych metod jest ich niezależność w stosunku do bieżących wycen rynkowych porównywalnych spółek. Zaletą metody
wskaźnikowej jest z kolei to, że bazuje ona na wymiernej wycenie rynkowej danego sektora. Jej wadą jest zaś ryzyko, że w danej chwili rynek może nie wyceniać prawidłowo porównywalnych spółek.
Powiązania, które mogłyby wpłynąć na obiektywność sporządzonej rekomendacji
Zgodnie z naszą wiedzą, pomiędzy DM oraz analitykiem sporządzającym niniejszy raport a spółką, nie występują jakiekolwiek inne powiązania, o których mowa w §9 i 10 Rozporządzenia Rady
Ministrów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych lub ich emitentów. Inwestor powinien zakładać, że DM ma zamiar
złożenia oferty świadczenia usług spółce, której dotyczy raport.
Pozostałe klauzule
Niniejsza publikacja została opracowana przez Dom Maklerski PKO BP S.A. wyłącznie na potrzeby klientów DM i podlega utajnieniu w okresie siedmiu następnych dni po dacie publikacji. Rozpowszechnianie lub powielanie w całości lub w części bez pisemnej zgody DM jest zabronione. Niniejsza publikacja została przygotowana z dochowaniem należytej staranności, w oparciu o fakty i
informacje uznane za wiarygodne (w szczególności sprawozdania finansowe i raporty bieżące spółki), jednak DM nie gwarantuje, że są one w pełni dokładne i kompletne. Podstawą przygotowania
publikacji były wszelkie informacje na temat spółki, jakie były publicznie dostępne do dnia jej sporządzenia. Przedstawione prognozy są oparte wyłącznie o analizę przeprowadzoną przez DM bez
uzgodnień ze spółkami ani z innymi podmiotami i opierają się na szeregu założeń, które w przyszłości mogą okazać się nietrafne. DM nie udziela żadnego zapewnienia, że podane prognozy sprawdzą
się. DM może świadczyć usługi na rzecz firm, których dotyczą analizy. DM nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w
niniejszej analizie. Podmiotem sprawującym nadzór nad DM w ramach prowadzonej działalności jest Komisja Nadzoru Finansowego.
Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że świadczy usługę maklerską w zakresie sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym,
na podstawie zezwolenia Komisji Nadzoru Finansowego z dnia 7 października 2010 r. Jednocześnie Dom Maklerski PKO Banku Polskiego informuje, że przedmiotową usługę maklerską świadczy
klientom zgodnie z obowiązującym „Regulaminem świadczenia usługi sporządzania analiz inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym w zakresie instrumentów finansowych przez Dom Maklerski PKO Banku Polskiego” (tutaj), a w przypadku klientów detalicznych również na podstawie pisemnej umowy o świadczenie usługi w zakresie sporządzania analiz
inwestycyjnych, analiz finansowych oraz innych rekomendacji o charakterze ogólnym.