tutaj

Kancelaria Medius – analiza, 1 grudnia 2016 r.
Remigiusz Iwan dla Obligacje.pl
Autor prowadzi bloga rynekobligacji.com
Kancelaria Medius – analiza finansowa
Kancelaria Medius działa w branży zarządzania wierzytelnościami od 2011 roku. Głównym
przedmiotem działalności jest zakup pakietów wierzytelności (przede wszystkim z branży
pożyczek poza bankowych) na własny rachunek i późniejszy odzysk tych wierzytelności.
Akcje spółki od 2012 roku notowane są na rynku giełdowym NewConnect, a obecna
kapitalizacja Kancelarii wynosi około 88 mln zł.
W 2016 roku w strukturze akcjonariatu spółki zaszły istotne zmiany i obecnie podmiotem,
który posiada największy udział w kapitale spółki jest TFI Trigon, a pełna struktura wygląda
następująco:
MM Investments to spółka kontrolowana przez Magdalenę Mierzwicką, żonę prezesa
Kancelarii Medius, Michała Imiołka.
Od 2015 roku spółka rozwija działalność w Hiszpanii poprzez spółkę Medius Collection S.L.
Do końca września 2016 roku na tym rynku spółka zakupiła pakiety o łącznej wartości
nominalnej 12 mln euro, a po dniu bilansowym zakupiła portfel o wartości nominalnej
6,2 mln euro.
I właśnie hiszpańska spółka ma coraz większe znaczenie dla analizy bieżących wyników
Kancelarii Medius. Należy mieć na uwadze, że Medius nie tworzy ona obecnie grupy
kapitałowej, co ma następujące konsekwencje:
w bilansie Kancelaria Medius wykazuje posiadane udziały w Medius Collection,
należności wobec tej spółki oraz udzielone jej pożyczki. Nie wykazuje w bilansie
posiadanych przez Medius Collection aktywów (pakiety wierzytelności), czy pasywów
(zobowiązania). Gdyby sporządzane było sprawozdanie skonsolidowane, rozliczenia
między spółkami zostałyby z bilansu wyłączone, a znalazłyby się w nim właśnie aktywa
takie jak posiadane przez spółkę hiszpańską pakiety wierzytelności,
Obligacje.pl Sp. z o.o. I ul. Złota 59 I 00-120 Warszawa I tel. 22 11 00 367 I mail: [email protected]
www.obligacje.pl
1
w rachunku wyników Kancelaria Medius pokazuje przychody z odsetek od udzielonych
Medius Collection pożyczek, natomiast nie pokazuje wyników osiąganych przez
hiszpańską spółkę. W sprawozdaniu skonsolidowanym przychody z tytułu odsetek
byłyby wyłączone, natomiast pojawiłyby się w nim przychody i zyski (lub straty)
osiągane przez Medius Collection.
Podsumowując, obecnie na podstawie sprawozdania finansowego nie mamy wiedzy,
co się dzieje w Medius Collection, czy osiąga zyski, czy straty.
Dlaczego to jest ważne? Ponieważ na koniec września zaangażowanie Kancelarii Medius
w finansowanie spółek powiązanych (czyli spółki hiszpańskiej) wynosiło 8,6 mln zł,
a po wrześniu Kancelaria Medius udzieliła spółce hiszpańskiej kolejnych pożyczek w kwocie
7,8 mln zł. Można zatem szacować, że zaangażowanie Medius w Medius Collection przekracza
16 mln zł, co stanowi około 70 proc. kapitałów własnych spółki.
Przy takiej wartości zaangażowania inwestorzy mają prawo wiedzieć (i obowiązek pytać),
jak wygląda biznes w Hiszpanii, bo od jego powodzenia może zależeć spłata wyemitowanych
obligacji.
Przy powyższym założeniu przechodzimy do analizy wyników finansowych spółki.
Przychody i zyski
Przychody Kancelarii Medius prezentują się następująco:
Przychody (w tys. zł)
Źródło: sprawozdania finansowe spółki.
Obligacje.pl Sp. z o.o. I ul. Złota 59 I 00-120 Warszawa I tel. 22 11 00 367 I mail: [email protected]
www.obligacje.pl
2
Pod pojęciem przychodów spółka raportuje spłaty dłużników na posiadanych portfelach
obligacji. Widoczny jest zatem trend wzrostowy spłat, w III kwartały 2016 roku przekroczyły
wartość z całego 2015 roku. Nie jest to oczywiście zaskoczeniem, zważywszy na rozwój spółki
– emisje akcji i obligacji w ostatnich okresach.
Nieco mniej cukierkowo (ale i tak dobrze) sytuacja wygląda, gdy spojrzymy na przychody
w ujęciu kwartalnym:
Przychody kwartalne (w tys. zł)
Źródło: sprawozdania finansowe spółki.
Widać, że wyśmienity wynik 2016 roku to efekt doskonałego drugiego kwartału, pozostałe
kwartały (szczególnie III kwartał 2016) nie charakteryzują się już tak wysoką dynamiką.
W porównaniu widoczny jest również efekt niskiej bazy z I kwartału 2015 roku. Warto
obserwować wyniki spółki w kolejnych okresach, przy rosnącej wartości portfela
wierzytelności, spłaty powinny systematycznie wzrastać, brak wzrostów może być sygnałem
ostrzegawczym.
W kontekście omówienia na wstępie, należy pamiętać, że przychody wyżej wykazane
nie obejmują spłat osiąganych przez spółkę w Hiszpanii. Zgodnie z informacją od prezesa
Kancelarii, Michała Imiołka, wyniki roczne za 2016 rok będą już podlegały konsolidacji i spółka
w Hiszpanii będzie podlegała badaniu biegłego rewidenta. Konsolidacja wyników powinna
wpłynąć na wzrost wartości przychodów ze sprzedaży (grupy) Kancelarii Medius.
Można zakładać, że wzrost skali działalności i wzrost przychodów powinien mieć pozytywny
wpływ na osiągane zyski i tak rzeczywiście jest.
Obligacje.pl Sp. z o.o. I ul. Złota 59 I 00-120 Warszawa I tel. 22 11 00 367 I mail: [email protected]
www.obligacje.pl
3
Zysk operacyjny i zysk netto (w tys. zł)
Źródło: sprawozdania finansowe spółki.
Zysk operacyjny, w pewnym uproszczeniu, to zysk osiągnięty na spłatach z portfeli
pomniejszonych o koszty z nimi związane i koszty operacyjne spółki. Zysk netto uwzględnia
również saldo przychodów i kosztów finansowych, w których z jednej strony znajdują się koszty
odsetek od obligacji, a z drugiej strony przychody z tytułu przeszacowania posiadanych portfeli
wierzytelności i odsetek naliczanych spółce z Hiszpanii.
W tym miejscu należy zauważyć, ze w III kwartale spółka dokonała przeszacowania portfela
wierzytelności na 3 mln zł (zysk), bez tej operacji wynik 2016 roku nie byłby tak imponujący.
Z drugiej strony, przeszacowania wartości posiadanych portfeli to standardowa procedura
w branży windykacyjnej i o ile jest wykonywana rzetelnie, posiada pełne uzasadnienie.
Tutaj również należy się uwaga, że nie znamy wyników spółki w Hiszpanii (nie są
konsolidowane), jedyną informacją, którą można znaleźć na ten temat, jest wywiad prezesa
Imiołka udzielony redakcji Obligacje.pl, w którym stwierdził, że spółka osiągnęła rentowność
wcześniej niż zakładano.
Przy wyżej wymienionych zastrzeżeniach, wyniki Kancelarii Medius można ocenić jako
pozytywne.
Obligacje.pl Sp. z o.o. I ul. Złota 59 I 00-120 Warszawa I tel. 22 11 00 367 I mail: [email protected]
www.obligacje.pl
4
Analiza bilansu
Aktywa
Suma bilansowa spółki na koniec września 2016 roku wyniosła 56 mln zł. Do najważniejszych
pozycji aktywów na ten dzień należały:
Wybrane aktywa (w tys. zł)
Źródło: sprawozdania finansowe spółki.
Rośnie wartość portfela wierzytelności w Polsce (w 2016 roku Kancelaria nabyła wierzytelności
o wartości nominalnej 36 mln zł), rosną również należności wobec spółki w Hiszpanii, z których
to środków Medius Collection kupuje portfele wierzytelności na tamtejszym rynku
(do 30 września 2016 roku kupiła wierzytelności o wartości nominalnej 12 mln euro).
Po rekordowej emisji obligacji w lipcu 2016 roku (15 mln zł) Kancelaria dysponowała znacznymi
środkami pieniężnymi, jednakże już po dniu bilansowym (30 września 2016) udzieliła spółce
w Hiszpanii kolejnych pożyczek na kwotę 7,8 mln zł z przeznaczeniem na zakup portfeli
wierzytelności.
Patrząc na wielkość już udzielonego finansowania do Medius Collection, które wg powyższych
danych przekracza 16 mln zł (dla porównania kapitał własny Kancelarii Medius wynosi
23 mln zł), jasne jest, że spółka w Hiszpanii ma coraz większe znaczenie dla sytuacji finansowej
grupy i jak najszybciej powinna zostać objęta konsolidacją.
Obligacje.pl Sp. z o.o. I ul. Złota 59 I 00-120 Warszawa I tel. 22 11 00 367 I mail: [email protected]
www.obligacje.pl
5
Pasywa
Aktywa spółki finansowane są kapitałami własnymi i zobowiązaniami, w których zdecydowanie
dominują zobowiązania z tytułu obligacji (31,3 mln zł). Podział zobowiązań wygląda
następująco:
Wybrane pasywa (w tys. zł)
Źródło: sprawozdania finansowe spółki.
I można określić go jako stosunkowo bezpieczny, zobowiązania krótkoterminowe stanowią
najmniejszy udział w strukturze pasywów, a z poprzednich wykresów wynika, że w całości miały
pokrycie w posiadanych przez spółkę środkach pieniężnych.
Zadłużenie z tytułu obligacji Kancelarii Medius wygląda następująco:
Źródło: raport finansowy spółki.
Widać tendencję do obniżania ponoszonych kosztów odsetkowych, a także wydłużania okresu
zapadalności obligacji, co również jest pozytywne. Ponownie należy zauważyć, że spłata
obligacji, szczególnie ostatnio wyemitowanej serii I, może zależeć nie tylko od osiąganych przez
Kancelarię wyników w Polsce, ale również w Hiszpanii.
Obligacje.pl Sp. z o.o. I ul. Złota 59 I 00-120 Warszawa I tel. 22 11 00 367 I mail: [email protected]
www.obligacje.pl
6
Analizując wskaźniki finansowe tradycyjnie zaczniemy od istotnego z punktu widzenia
obligatariuszy wskaźnika zadłużenia.
Wskaźnik zadłużenia
Źródło: sprawozdania finansowe spółki.
A ten, w związku z dynamicznym rozwojem spółki, wykazuje tendencję rosnącą, jednakże
nie docierając jeszcze do poziomów ostrzegawczych.
Zestawiając go z dobrą sytuacją płynnościową spółki (ze względu na wykazywanie
wierzytelności w aktywach krótkoterminowych nie ma co nawet analizować wskaźników
płynności) wydaje się, że struktura finansowania spółki jest na obecnym etapie rozwoju
odpowiednia.
Potwierdza to również poniższy wskaźnik, wg którego spółka w niecałe trzy lata (2,93) jest
w stanie z generowanego zysku spłacić posiadane zadłużenie finansowe.
Obligacje.pl Sp. z o.o. I ul. Złota 59 I 00-120 Warszawa I tel. 22 11 00 367 I mail: [email protected]
www.obligacje.pl
7
Wskaźnik zadłużenia finansowego netto vs. zysk operacyjny powiększony o amortyzację
Źródło: Obligacje.pl.
Podsumowując, Kancelaria Medius intensywnie się rozwija, rosną przychody i zyski spółki.
Jednocześnie sytuacja finansowa spółki nie budzi większych zastrzeżeń. Warto jednak mieć
na uwadze, że wszystkie wnioski zawarte w niniejszej analizie mają zastosowanie przy
założeniach, że dokonywane przez Kancelarię Medius przeszacowania wierzytelności
odzwierciedlają ich wartość godziwą oraz że działalność w Hiszpanii jest (lub okaże się)
rentowna.
Obligacje.pl Sp. z o.o. I ul. Złota 59 I 00-120 Warszawa I tel. 22 11 00 367 I mail: [email protected]
www.obligacje.pl
8
Niniejszy dokument nie stanowi ani oferty ani zaproszenia do subskrypcji lub zakupu dowolnych instrumentów
finansowych i nie powinien być traktowany jako oferta sprzedaży lub zakupu papierów wartościowych.
Ten dokument został przygotowany i zaprezentowany wyłącznie w celach informacyjnych i nie może być
kopiowany lub dalej dystrybuowany jakimkolwiek osobom trzecim.
Autor niniejszej Analizy nie jest powiązany w żaden sposób z Emitentem. Treść Analizy jest tylko i wyłącznie
wyrazem osobistych poglądów jej Autora i nie stanowi rekomendacji w rozumieniu przepisów Rozporządzenia
Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące
instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 r. nr 206, poz. 1715).
Obligacje.pl oraz Autor Analizy nie ponoszą jakiejkolwiek odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne
podejmowane na jej podstawie.
Prawa autorskie i własności intelektualnej – zastrzeżone. Wykorzystanie w publikacjach w całości
lub fragmentach bez zgody Obligacje.pl Sp. z o.o. – zabronione.
Portal Obligacje.pl został zarejestrowany jako dziennik w Rejestrze Dzienników i Czasopism prowadzonym przez
Sąd Okręgowy w Warszawie, Wydział VII Cywilny Rejestrowy pod numerem PR 19271.
Konflikt interesów
Obligacje.pl Sp. z o.o. zaznacza, że łączą ją z Emitentem umowy o współpracy, wobec czego należy uznać, że może
występować konflikt interesów. Jednocześnie zwraca się uwagę, że autor powyższej analizy nie jest w żaden
sposób powiązany z Emitentem, ale jest związany stałą współpracą z Obligacje.pl.
Obligacje.pl Sp. z o.o. I ul. Złota 59 I 00-120 Warszawa I tel. 22 11 00 367 I mail: [email protected]
www.obligacje.pl
9