List do Inwestorów

Szanowni Państwo,
W związku z pytaniami, które otrzymaliśmy po publikacji sprawozdania finansowego za okres od
1 stycznia do 30 czerwca 2014 r., przedstawiamy Państwu szerszy kontekst inwestycji Legg Mason
Akcji 500+ Funduszu Inwestycyjnego Zamkniętego.
W pierwszym półroczu 2014 r. wartość certyfikatu funduszu wyniosła 1 118,05 złotych, tracąc 7,76%
przez 6 miesięcy, przy wzroście indeksu szerokiego rynku WIG w tym samym okresie o 1,27%.
W omawianym okresie z portfela nie została całkowicie sprzedana żadna spółka. Niemniej jednak,
aby zapewnić płynność funduszu, sprzedana została część posiadanych akcji Barrick Gold Corporation,
Assecco Central Europe a.s., Comarch S.A., Instal Kraków S.A., Libet S.A., Pelion S.A. oraz Polski
Holding Nieruchomości S.A.
W pierwszym półroczu 2014 roku spółki z naszego portfela opublikowały raporty roczne za 2013 rok.
Wszystkie nasze spółki, poza zakupionym drugiej połowie 2013 roku Barrick Gold Corporation,
opublikowały zyski i powiększyły swój majątek.
Strata Barrick Gold Corporation nie była dla nas zaskoczeniem. Wynikała ona w głównej mierze
z przeszacowania majątku spółki, które zostało dokonane w pierwszej połowie 2013 roku. Strata ta
była odpisem księgowym i nie wiązała się z odpływem gotówki ze spółki. Barrick Gold Corporation
na poziomie operacyjnym był i wciąż jest zyskowny. Co więcej, restrukturyzacja, którą przechodzi
spółka w efekcie spadku cen złota i niektórych nietrafionych inwestycji, powoduje, iż spada jej koszt
wydobycia kruszcu i zwiększa się potencjał do generowania zysków.
Pozostałe spółki, znajdujące się w portfelu funduszu, wygenerowały zyski, mimo to kursy akcji
odnotowały spadki, a osiągnięty przez fundusz wynik był zdecydowanie poniżej naszych oczekiwań.
Wydaje się, że przyczyna spadku kursów akcji nie leży po stronie czynników fundamentalnych.
Według nas powodem obecnej sytuacji są czynniki zewnętrzne, niezależne od samych spółek (tj.
reforma OFE).
Reforma OFE wprowadziła trzy główne czynniki ryzyka dla rynku akcji. Po pierwsze, zaoferowano
wybór pomiędzy OFE a ZUS, co oznacza, iż przyszłe składki do OFE będą znacząco niższe. Po drugie,
wprowadzono tzw. „suwak bezpieczeństwa”, co oznacza, iż portfele OFE będą musiały być
przygotowane na znaczące coroczne odpływy. Po trzecie, ustalono minimalny poziom zaangażowania
w akcje, który będzie spadał w kolejnych latach. Takie rozwiązanie będzie skłaniało OFE do
inwestowania głównie w płynne akcje, aby można było dostosowywać strukturę swojego portfela do
zmieniających się limitów inwestycyjnych. W efekcie tych zmian, OFE prowadzą proces przebudowy
swoich portfeli, który w dużym stopniu polega na sprzedaży akcji małych i średnich spółek. Proces
ten trwa już od początku 2014 r. i w naszej opinii powoli dobiega końca.
W portfelu Legg Mason Akcji 500+ FIZ znajdują się także inwestycje w małe i średnie spółki (ok. 40%
portfela), których wyceny najbardziej traciły w ostatnim okresie. Spółki te są sprzedawane dziś na
giełdzie w oderwaniu od ich wyników finansowych oraz perspektyw, jakie przed nimi stoją. Obecne
wyceny wskazują, że jesteśmy już blisko najniższych poziomów w tym segmencie spółek, co
prawdopodobnie oznaczać będzie, że dołek wycen akcji małych i średnich przedsiębiorstw ma się ku
końcowi. Dobrze obrazuje tą sytuację wskaźnik C/WK (cena do wartości księgowej, informujący
o bieżącej wycenie rynkowej majątku spółki giełdowej) dla indeksu małych spółek sWIG80, który
spadł do niewidzianego od wielu lat poziomu 1,05, przy średniej dla tego segmentu rynku od 2006
roku równej 1,6.
Na tej podstawie wydaje się, że jeśli mamy oczekiwać wzrostów kursów akcji, to właśnie w przypadku
spółek dobrze wyselekcjonowanych fundamentalnie w segmencie małych i średnich przedsiębiorstw.
Ponieważ spadek kursów łączymy z czynnikami niezwiązanymi z samymi spółkami, obecną słabość
rynku interpretujemy jako okazję inwestycyjną. Spółki wchodzące w skład funduszu Legg Mason
Akcji 500+ FIZ już dzisiaj są fundamentalnie bardzo tanie. Wraz z zakończeniem dostosowywania
portfeli przez OFE oraz publikacją wyników finansowych za kolejne kwartały, wyrażamy przekonanie,
że poza zyskami spółek, rosnąć powinny również kursy ich akcji oraz wycena certyfikatu funduszu.
Reforma OFE niesie według nas również jedną długofalową, bardzo istotną zmianę na rynku
akcyjnym. Wraz z ograniczeniem stałego, nieprzerwanego dopływu gotówki do OFE, powinna
zwiększyć się presja na efektywność podejmowanych decyzji przez zarządzających drugofilarowymi
funduszami. W przeciwieństwie do ostatnich kilkunastu lat, w cenie powinny być głównie jakościowo
dobre spółki, systematycznie poprawiające swoje wyniki finansowe, wypłacające dywidendy
i relatywnie nisko wycenione względem szerokiego rynku, nawet kosztem swojej niższej płynności.
Uważamy, iż zmiana ta ma realne szanse, aby pozytywnie wpłynąć na wyniki produktów
zarządzanych według stylu value (inwestowania w wartość).
W przypadku pytań uprzejmie prosimy o kontakt z bankiem, w którym złożyli Państwo zapis na
certyfikaty inwestycyjne, bądź też o korzystanie z naszej skrzynki [email protected]. Aktualne
wyceny wartości certyfikatów inwestycyjnych funduszu znajdą Państwo również na stronie
internetowej www.leggmason.pl.
Życząc Państwu udanej inwestycji, pozostaję z poważaniem,
Piotr Rzeźniczak
Członek zarządu, szef zespołu inwestycji
Warszawa, dnia 18 września 2014 r.
Żadna z informacji, zawartych w powyższym tekście, nie stanowi doradztwa inwestycyjnego ani rekomendacji zawarcia transakcji
kupna lub sprzedaży jakiegokolwiek instrumentu finansowego. Atrakcyjność inwestycyjna poszczególnych pozycji omawiana jest
wyłącznie w kontekście lokat Legg Mason Akcji 500+ FIZ, zgodnie z jego polityką inwestycyjną. Materiał został opracowany według
stanu na 30.06.2014 r. Zaprezentowane spółki odpowiadają części składników lokat, które ujawniono w półrocznym sprawozdaniu
finansowym funduszu za pierwsza połowę 2014 roku. Zarówno wyrażone opinie, przedstawione dane, jak i skład portfela funduszu
mogły ulec zmianie na skutek transakcji portfelowych funduszu po 30.06.2014 r. Fundusz dostosowuje swój portfel do aktualnej
sytuacji rynkowej i fundamentalnej i dokonuje transakcji, które od 30.06.2014 mogły zmienić portfel. List przeznaczony jest dla
Uczestników funduszu Legg Mason Akcji 500+ Fundusz Inwestycyjny Zamknięty.