pe rspektywy - Franklin Templeton Investments Poland

A FRANKLIN TEMPLETON INVESTMENTS NEWSLETTER
PERSPEKTYWY
Grudzień 2011 r.
Lokalne zarządzanie aktywami
Lokalne czynniki wzrostu nadal są solidne pomimo presji
inflacyjnej
Sukumar Rajah
Dyrektor zarządzający i CIO ds.
azjatyckich rynków akcji
Franklin Templeton Asset
Management (India) Pvt Ltd.
W TYM NUMERZE:
Artykuły w tym numerze
odnoszą się do stanu na dzień
29 grudnia 2011 r.
Lokalne zarządzanie
aktywami
W 2012 r., warunki krajowe na
indyjskim rynku, takie jak tempo
wzrostu, reformy i stabilność
budżetu, mogą zyskiwać na
znaczeniu w porównaniu z
czynnikami globalnymi.
Światowe instrumenty o
stałym dochodzie
Biorąc pod uwagę nieprzerwany
wzrost amerykańskiej
gospodarki, można
przypuszczać, że rozszerzenie
się spreadów na przestrzeni
ostatnich miesięcy sugeruje, że
rynki kredytowe na świecie
wykazują nadmierny pesymizm
co do prognoz gospodarczych
dla USA i reszty świata.
Inwestowanie zorientowane
na zrównoważone zyski
Wykorzystując nasz potencjał
badawczy, koncentrując się na
długoterminowych czynnikach
fundamentalnych i analizując
ryzyko kredytowe i ryzyko stóp
procentowych, cały czas
znajdujemy atrakcyjne
możliwości inwestycyjne dla
naszych wielosektorowych
portfeli instrumentów o stałym
dochodzie.
Mutual Series
Dostrzegamy dużą wartość
spółek zlokalizowanych i
notowanych na giełdach
papierów wartościowych w
Europie, ale generujących
więcej przychodów w innych
częściach świata.
W 2011 r., Bank Rezerw Indii (RBI; indyjski bank
centralny) zaczął agresywnie zaostrzać politykę
pieniężną w reakcji na wysoką inflację. Podczas
ostatnich podwyżek stóp w październiku, stopy
repo i reverse repo poszły w górę o odpowiednio
8,5% i 7,5%. Inflacja nadal oscyluje jednak
w okolicach poziomu 9%, czyli wprawdzie
niższego niż w pierwszej połowie 2010 r., ale
nadal zbyt wysokiego na dłuższą metę.1 Dlatego
nie spodziewamy się złagodzenia stanowiska RBI
do czasu, gdy inflacja spadnie do bardziej
rozsądnego poziomu.
Niektórzy inwestorzy zaczęli obawiać się
możliwego niekorzystnego wpływu rosnących stóp
procentowych na sektory wrażliwe na koniunkturę
gospodarczą, takie jak infrastruktura, motoryzacja
czy finanse. Kursy akcji spółek z tych sektorów
faktycznie podlegały dużym wahaniom w 2011 r.,
a w szczególności w ostatnich miesiącach.
Wzrosty stóp były wprawdzie jednym z czynników
mających wpływ na te branże, ale uważamy, że
nie najważniejszym. Przykładowo, sądzimy, że
sektor infrastruktury najbardziej odczuł skutki
spadku dynamiki projektów wysokiej jakości w
efekcie takich czynników, jak niepewność
dotycząca
przyszłej
polityki
gospodarczej
i pieniężnej. Z kolei niekorzystny wpływ na branżę
motoryzacyjną miał nie tylko słabnący popyt, ale
także, na przykład, coraz bardziej intensywna
konkurencja. Jeżeli chodzi o przedsiębiorstwa
finansowe, branża ta zaczęła wkraczać na
nieznane terytorium, po ostatniej deregulacji stóp
procentowych banków oszczędnościowych.
W 2012 r., warunki krajowe na indyjskim rynku,
takie jak tempo wzrostu, reformy i stabilność
budżetu, mogą zyskiwać na znaczeniu
w
porównaniu z czynnikami globalnymi. Słabe
tempo wzrostu wielu gospodarek na świecie nie
musi mieć większego wpływu na Indie, ponieważ
handel zewnętrzny nie ma nadmiernie dużego
udziału w całkowitym produkcie krajowym brutto
(PKB) tego kraju. Indie skoncentrują się raczej na
takich kwestiach, jak powrót do dotychczasowej
dynamiki gospodarczej, eliminowanie przeszkód
na drodze do rozwoju infrastruktury, wdrażanie
rozmaitych reform oraz zapewnianie stabilności
budżetu.
Naszym zdaniem, kluczowe znaczenie dla
krajowego wzrostu gospodarczego będą miały
poprawiające się wskaźniki demograficzne.
Imponujące tempo wzrostu indyjskiego PKB na
przestrzeni ostatniej dekady można przypisać
rozwojowi klasy średniej. Obecnie, klasa średnia
stanowi 20% indyjskiej populacji, a prognozy
zakładają dalszy wzrost tego wskaźnika o ok. 12%
rocznie do 2025 r.2 Powiększaniu się klasy średniej
towarzyszyć będzie wzrost konsumpcji. Według
prognoz, w latach 2010 – 2020, ok. 500 mln ludzi
na świecie wejdzie w wiek produkcyjny, z czego
ponad 25% będą stanowili obywatele Indii.3
Sądzimy, że gdy więcej ludzi w Indiach będzie
pracować, krajowy wskaźnik oszczędności, który
dziś przekracza 30%, powinien nadal rosnąć i
stymulować wzrost gospodarczy.4 W rezultacie,
indyjski
rozwój
będzie
napędzany
przez
kombinację rosnącej konsumpcji i inwestycji
w gospodarkę, które przełożą się na rozwój
infrastruktury i wzrost zdolności produkcyjnych. Te
czynniki powinny mieć korzystny wpływ na wzrost
indyjskiego PKB w najbliższych 10 latach,
a można nawet spodziewać się pewnego
przyspieszenia tego trendu.
Tymczasem dostrzegamy jakościową zmianę na
indyjskim rynku akcji, który stał się bardziej
wydajny i osiągnął lepszą strukturę alokacji
kapitału w porównaniu z sytuacją sprzed pięciu czy
sześciu lat. Poprawa widoczna jest również
w
obszarze ładu korporacyjnego i transparencji
działalności gospodarczej, a dalszych zmian na
lepsze można się spodziewać także w kolejnych
miesiącach i latach.
1. Źródło: Bank Rezerw Indii, listopad 2011 r.
2. Źródło: DB Research, 15 lutego 2010 r.
3. Źródło: Departament Spraw Gospodarczych i Społecznych Sekretariatu Generalnego ONZ,
wydział ds. populacji: prognozy dot. światowej populacji (2010 r.)
4. Źródło: Bank Światowy
Grudzień 2011 r.
PERSPEKTYWY
Światowe instrumenty o stałym
dochodzie
Nadmierny pesymizm rynków kredytowych
David Zahn, CFA, FRM
Starszy wiceprezes /
zarządzający portfelami
inwestycyjnymi
Franklin Templeton Fixed
Income Group®
Abstrahując od burzliwych debat o dalszym rozwoju
kryzysu zadłużenia budżetowego w strefie euro oraz
niekończącej się dyskusji o redukcji deficytu
budżetowego w USA, uważamy, że fundamentalne
czynniki
makroekonomiczne
zmieniają
się
w sposób, jakiego należało się spodziewać po
kryzysie finansowym z lat 2008 – 2009. Warto
wspomnieć, że w trzecim kwartale 2011 r.,
gospodarka
USA
zanotowała
może
mało
spektakularny, ale jednak wzrost o 1,8%.5 Biorąc
pod uwagę nieprzerwany wzrost amerykańskiej
gospodarki, można przypuszczać, że rozszerzenie
się spreadów na przestrzeni ostatnich miesięcy
sugeruje, że rynki kredytowe na świecie wykazują
nadmierny pesymizm co do prognoz gospodarczych
dla USA i reszty świata.
Pod koniec listopada, Organizacja Współpracy
Gospodarczej i Rozwoju (OECD) prognozowała, że
Europę czeka w najgorszym wypadku łagodna
recesja w ostatnim kwartale 2011 r. i pierwszym
kwartale 2012 r., a gospodarka USA będzie rosła
w realnym zannualizowanym tempie 2,0-2,5% w tym
samym okresie. Biorąc pod uwagę umiarkowany
wzrost oraz fakt, że zwiększanie podaży pieniądza
przez banki centralne (głównie poprzez wykup
obligacji za nowo drukowane pieniądze) może
przełożyć się na wzrost inflacji, uważamy, że
aktualne oprocentowanie obligacji rządowych takich
krajów, jak USA, może być zbyt niskie. „Realna”
rentowność, tzn. różnica pomiędzy 10-letnimi
papierami skarbowymi USA a stopą inflacji, spadła
we wrześniu aż do –1,92% (najniższego poziomu od
1992 r.)6, a na początku grudnia nadal utrzymywała
się w okolicach zera. Innymi słowy, inwestorzy byli
skłonni pożyczać pieniądze rządowi federalnemu
USA na 10 lat za zerowe oprocentowanie
skorygowane o inflację.
Za atrakcyjne uważamy za to papiery dłużne
przedsiębiorstw przemysłowych z Europy i USA,
szczególnie po rozszerzeniu się spreadów
(dodatkowych premii wymaganych przez inwestorów
od emitentów korporacyjnych na całym świecie
w porównaniu z rządowymi papierami dłużnymi
o podobnym czasie zapadalności) do 277 punktów
bazowych do końca listopada (wg indeksu Bank of
America Merrill Lynch Global Broad Market
Corporate Index). Według danych skompilowanych
przez Bloomberg, zyski 70% spółek ujętych
w indeksie Standard & Poor’s 500® za trzeci kwartał
przewyższyły
średnie
prognozy
analityków,
a wskaźnik niewypłacalności emitentów obligacji
o ratingu niższym niż inwestycyjny utrzymywał się
znacznie
poniżej
długoterminowej
średniej.
Uważamy, że perspektywy dalszego rozwoju
amerykańskiej gospodarki powinny być korzystne
dla segmentu obligacji przedsiębiorstw, nawet przy
powolnym wzroście zysków.
Pomimo pewnego umiarkowania, chiński wzrost
najprawdopodobniej przekroczy w tym roku 8%,
a Chiny, podobnie jak większość innych krajów
azjatyckich, mają odpowiednio solidną kondycję
budżetową, by zabezpieczyć swą gospodarkę przed
skutkami
eskalacji
kryzysu
zadłużenia
w eurolandzie, co potwierdza raport Banku
Światowego z końca listopada.7 W naszej ocenie,
pozostałe gospodarki azjatyckie również powinny
wytrzymać załamanie popytu na ich eksport czy też
wstrzymanie akcji kredytowej przez europejskie
banki. Dlatego nadal sądzimy, że papiery dłużne
niektórych wschodzących rynków azjatyckich, takich
jak Indonezja, denominowane zarówno w lokalnych,
jak i obcych walutach, oferują sporą wartość dla
międzynarodowych inwestorów, biorąc pod uwagę
solidną kondycję budżetową i gospodarczą krajów
tego regionu. Atrakcyjna wydaje nam się także
ekspozycja na federalne i stanowe zadłużenie
Australii;
pomimo
cięć
stóp
procentowych
wprowadzonych przez Bank Rezerw Australii na
początku grudnia, uważamy, że dolar australijski
nadal ma przestrzeń do aprecjacji i powinien
umacniać się, gdy osłabną obawy przed „twardym
lądowaniem” chińskiej gospodarki.
Wprawdzie europejska waluta powinna przetrwać,
ale liderzy Europy nadal muszą przedstawić
wiarygodny plan wyjścia z kryzysu zadłużenia
budżetowego. Kolejną próbę opracowania takiego
planu podjęto na szczycie zorganizowanym
w Brukseli na początku grudnia, jednak na razie
trudno powiedzieć, czy rynki uwierzyły na słowo
w zobowiązania do większej integracji polityki
fiskalnej i zwiększenia nadzoru nad krajowymi
budżetami.
Unikamy
papierów
dłużnych
emitowanych przez Europejski Fundusz Stabilizacji
Finansowej (fundusz ratunkowy strefy euro),
podobnie jak z dużą ostrożnością podchodzimy do
obligacji rządowych krajów należących do unii
walutowej.
5. Źródło: Biuro Analiz Ekonomicznych (USA), 22 grudnia 2011 r.
6. Źródła: Biuro Statystyki Pracy (USA), Rezerwa Federalna (USA), styczeń 1980 r. – listopad 2011 r.
7. Źródło: Bank Światowy, półroczny raport dot. regionu Azji Wschodniej i Pacyfiku (EAP Half-Yearly Update),
listopad 2011 r.
Franklin Templeton Investments
2
Grudzień 2011 r.
PERSPEKTYWY
Inwestowanie zorientowane na
zrównoważone zyski
Poszukiwanie zysków w warunkach niskiej rentowności
W obecnych warunkach ogólnie niskiej rentowności
instrumentów o stałym dochodzie, często jesteśmy
pytani o to gdzie szukać źródeł najbardziej
atrakcyjnych możliwości pod względem dochodu
skorygowanego o ryzyko.
Mówiąc o ryzyku w kontekście instrumentów
o stałym dochodzie, można je podzielić na dwa
podstawowe typy: ryzyko kredytowe i ryzyko stóp
procentowych. Inwestorzy zwykle koncentrują się
na ryzyku kredytowym, czy też ryzyku, że nie
otrzymają obiecanych odsetek i/lub nie odzyskają
Eric Takaha, CFA
zainwestowanego kapitału. Niemniej jednak, gdy
Starszy wiceprezes
długoterminowe stopy procentowe idą w górę, ceny
Dyrektor ds. obligacji
obligacji rządowych generalnie spadają (a im
przedsiębiorstw / obligacji o dłuższy czas zapadalności, tym większy spadek
wysokim dochodzie,
wyceny). W warunkach rekordowo niskich stóp na
zarządzający portfelami
rynkach obligacji emitowanych przez rządy wielu
inwestycyjnymi
krajów rozwiniętych (np. Japonii, USA, Niemiec czy
Franklin Templeton Fixed
Kanady), inwestorzy nie otrzymują dostatecznie
Income Group
wysokich odsetek, by inwestować w te papiery.
Choć wielu analityków spodziewa się nadal
ograniczonej presji inflacyjnej w najbliższej
przyszłości,
potencjalny
długofalowy
wpływ
konieczności
refinansowania
zadłużenia
budżetowego tych krajów, w połączeniu ze skrajnie
niską rentownością, nie czyni tych sektorów
instrumentów stałodochodowych zbyt kuszącymi
dla inwestorów długoterminowych.
Z drugiej strony, uważamy, że nieustanne wahania,
jakich doświadczaliśmy na wszystkich rynkach
finansowych na świecie w 2011 r., stworzyły
mnóstwo
atrakcyjnych
okazji
wynikających
z bezkrytycznych spadków cen w różnych
sektorach rynków instrumentów o stałym
dochodzie.
Przykładowo,
sektor
obligacji
korporacyjnych (w tym papierów o wysokim
dochodzie, obligacji przedsiębiorstw o ratingu
inwestycyjnym oraz lewarowanych kredytów
bankowych) wyróżnia się ostatnio względnie
mocnymi czynnikami fundamentalnymi. Zyski
przedsiębiorstw za trzeci kwartał generalnie
przewyższały oczekiwania, spółki mają dobrą
płynność, a wskaźnik niewypłacalności nadal
oscyluje wokół cyklicznych minimów. Pomimo tego,
ceny papierów na rynkach kredytowych na zmianę
rosną i spadają pod wpływem wieści napływających
z eurolandu i USA
Franklin Templeton Investments
oraz gwałtownych wahań na światowych rynkach
akcji. W rezultacie, wyceny korporacyjnych
papierów dłużnych dostatecznie kompensują
szacowane przez nas ryzyko kredytowe, w związku
z czym wykorzystujemy możliwości, jakie oferują te
rynki, selektywnie zwiększając naszą ekspozycję. W
drugiej połowie 2011 r., szczególnie uważnie
przyglądaliśmy się obligacjom korporacyjnym
o wysokim dochodzie, wobec znacznie słabszych
wyników tego sektora na tle pozostałych.
Innym obszarem, który odczuł negatywny wpływ
zmiennych nastrojów rynkowych w ubiegłym roku
był sektor obligacji rządowych denominowanych
w walutach innych niż USD. Uważamy, że
fundamenty wielu krajów i walut, w które
inwestujemy nadal są korzystne, szczególnie
z punktu widzenia tempa wzrostu gospodarczego
niektórych krajów azjatyckich na tle USA, strefy
euro i Japonii.
Inną strategią, która może pomóc zniwelować
długoterminowe ryzyko wzrostu stóp, jest
kupowanie instrumentów o zmiennym dochodzie.
Przykładowo, zmienne oprocentowanie niektórych
lewarowanych kredytów bankowych powiązane jest
z krótkoterminowymi stopami procentowymi. Dzięki
temu, wzrost stóp procentowych nie przekłada się
na większą presję na ceny tych instrumentów,
a rosnące stopy krótkoterminowe mogą wręcz
oznaczać dodatkowe dochody z tych kredytów.
Podobnie jak obligacje przedsiębiorstw o wysokim
dochodzie, kredyty bankowe są wrażliwe na zmiany
tempa wzrostu gospodarczego, a aktualne czynniki
fundamentalne sprzyjają tej klasie aktywów, biorąc
pod uwagę niskie wskaźniki niewypłacalności i
wzrost zysków spółek.
Podsumowując, bieżące wydarzenia z pewnością
przyczyniają się do wzmożonej zmienności na
rynkach finansowych, a potencjał zysków na
niektórych rynkach obligacji rządowych stał się
bardzo
ograniczony.
Niemniej
jednak,
wykorzystując
nasz
potencjał
badawczy,
koncentrując się na długoterminowych czynnikach
fundamentalnych i analizując ryzyko kredytowe
i ryzyko stóp procentowych, cały czas znajdujemy
atrakcyjne możliwości inwestycyjne dla naszych
wielosektorowych portfeli instrumentów o stałym
dochodzie.
3
Grudzień 2011 r.
PERSPEKTYWY
Mutual Series
Akcje europejskie: poszukiwanie wartości w warunkach
europejskiego kryzysu zadłużenia
Philippe Brugere-Trelat
Wiceprezes wykonawczy i
zarządzający portfelami
inwestycyjnymi
Franklin Mutual Advisers, LLC
W ostatnim czasie, wszelkie komentarze
dotyczące europejskiego kryzysu zadłużenia
budżetowego błyskawicznie się dezaktualizują, z
chwilą, gdy uwagę obserwatorów zaczyna
skupiać kolejny szczyt czy ważne wydarzenie.
Niestety to, jak europejscy liderzy definiują
„szybkie reagowanie” nie wydaje się pokrywać
ze znacznie większymi wymaganiami rynków
finansowych w tym zakresie. W rezultacie, rynki
wywierają presję na politykach, by ci opracowali
realne rozwiązanie dopóki jest jeszcze czas, by
zapobiec poważnej katastrofie. W naszej
ocenie, odbicie na europejskich rynkach akcji
może nastąpić dopiero wówczas, gdy podjęte
zostaną kompleksowe działania w kierunku
wyjścia z kryzysu, ale na razie politycy nie robią
wiele poza organizacją kolejnych szczytów.
Jeżeli chodzi o wpływ kryzysu zadłużenia na
rynki akcji, niekorzystne skutki ostatnich
wstrząsów widoczne są przede wszystkim
w europejskim sektorze bankowym. Jako
najwięksi wierzyciele rządów krajów z tego
regionu, banki z Europy mogą okazać się
kanałem
rozprzestrzeniania
się
zarazy.
Europejskie instytucje bankowe stoją dziś przed
podwójnym wyzwaniem: muszą odpisać swą
ekspozycję na zadłużenie budżetowe krajów
południowoeuropejskich oraz podnieść swe
wskaźniki rezerw kapitałowych. Z uwagi na te
trudności,
a
także
ryzyko
znaczącego
rozwodnienia kapitału akcyjnego, zespół Mutual
Series z dużą ostrożnością podchodzi do
regionalnego sektora bankowego.
Dostrzegamy
dużą
wartość
spółek
zlokalizowanych i notowanych na giełdach
papierów wartościowych w Europie, ale
generujących więcej przychodów w innych
częściach świata; są to, na przykład, duże
korporacje międzynarodowe, których zyski
w dużej części pochodzą spoza Europy,
z
rynków, które w nadchodzącym roku powinny
rozwijać się we względnie szybszym tempie.
Eksporterzy korzystają z kolei z przewagi
konkurencyjnej wynikającej z osłabienia się euro
w stosunku do innych światowych walut. Dziś
bardziej
niż
kiedykolwiek
wcześniej
koncentrujemy się na dużych przedsiębiorstwach
o solidnych bilansach, które finansują swą
działalność nie tylko ze źródeł bankowych.
Aktualnie dostrzegamy atrakcyjne możliwości
w sektorze podstawowych dóbr konsumenckich,
a w szczególności wśród spółek z branży
tytoniowej i spożywczej, które wypłacają
atrakcyjną
dywidendę;
dywidenda
to
optymistyczny
znak
sygnalizujący
dobrą
kondycję firmy w obecnych niesprzyjających
warunkach.
Podsumowując, nadal preferujemy dobrze
zdywersyfikowane portfele, w których ryzyko
podzielone jest na większą liczbę inwestycji.
Zwykle utrzymujemy też pozycje gotówkowe,
które pomagają w zarządzaniu ryzykiem
w trudnych czasach rynkowych.
Co więcej, nawet pomimo faktu, że akcje
banków doświadczyły największych spadków
kursów podczas kryzysu, inwestorzy byli
generalnie bezkrytyczni i wyprzedawali akcje
spółek europejskich z niemal wszystkich branż.
CFA® i Chartered Financial Analyst® to zastrzeżone znaki handlowe stanowiące własność CFA Institute.
Niniejszy dokument został sporządzony wyłącznie do celów informacyjnych i nie stanowi porady prawnej ani podatkowej ani oferty sprzedaży ani zachęty
do kupna tytułów uczestnictwa jakiegokolwiek funduszu zarejestrowanej w Luksemburgu spółki SICAV Franklin Templeton. Żadnych informacji
zawartych w niniejszym dokumencie nie należy traktować jako porady inwestycyjnej.
Wszelkie informacje zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane przez Franklin Templeton Investments z zachowaniem zasad profesjonalizmu
i należytej staranności. Niemniej jednak, dane pochodzące z zewnętrznych źródeł mogły zostać wykorzystane na potrzeby opracowania niniejszego
dokumentu. Takie dane nie zostały odrębnie zweryfikowane, potwierdzone ani poddane kontroli przez Franklin Templeton.
Opinie zawarte w niniejszym dokumencie mogą ulegać zmianom bez odrębnego powiadomienia.
Wszelkie badania i analizy uwzględnione w niniejszym dokumencie zostały opracowane na potrzeby i do wyłącznych celów Franklin Templeton
Investments i mają charakter informacji pobocznych.
Franklin Templeton Investments nie ponosi żadnej odpowiedzialności wobec odbiorców niniejszego dokumentu ani żadnych innych osób czy podmiotów
z tytułu nieścisłości, błędów lub pominięć w treści niniejszego dokumentu, niezależnie od przyczyn takich nieścisłości, błędów lub pominięć.
Dokument wydany przez Franklin Templeton Investments Poland Sp. z o.o.
Franklin Templeton Investments Poland Sp. z o.o.; Rondo ONZ 1; 00-124 Warszawa - Tel.: +48 22 337 13 50 - Faks: +48 22 337 13 70.
www.franklintempleton.pl
Prawa autorskie © 2011 Franklin Templeton Investments. Wszelkie prawa zastrzeżone.
Franklin Templeton Investments
4