Raport Gabinetu Cieni RPP 2007-12-13

http://www.sgh.waw.pl/sknfm/
http://www.ises.edu.pl
GABINET CIENI RADY POLITYKI PIENIĘŻNEJ
Warszawa, 13 grudnia 2007 r.
Informacja po posiedzeniu Gabinetu Cieni Rady Polityki Pieniężnej
dnia 13 grudnia 2007 roku
Gabinet Cieni Rady Polityki Pieniężnej postanowił pozostawić stopy procentowe NBP na
niezmienionym poziomie:
stopę referencyjną – na poziomie 5,00% w skali rocznej,
stopę lombardową – na poziomie 6,50% w skali rocznej,
stopę depozytową – na poziomie 3,50% w skali rocznej,
stopę redyskonta weksli – na poziomie 5,25% w skali rocznej.
Wskaźnik inflacji CPI osiągnął w listopadzie wartość najwyższą od lutego 2005 roku – 3,6%, co
oznacza przekroczenie górnego przedziału dopuszczalnych wahań inflacji wokół celu. W ujęciu
miesięcznym ceny wzrosły o 0,7%. Po raz kolejny głównymi czynnikami odpowiadającymi za tak
wysoki odczyt były znaczne wzrosty cen żywności i paliw1. W przypadku cen ropy, jej rekordowo
wysokie ceny zaczynają się przekładać na ceny benzyny w kraju pomimo aprecjacji złotego. Wśród
usług zanotowano znaczny wzrost cen w kategorii restauracje i hotele, co jest pokłosiem rosnących
cen żywności. Niewielkim pocieszeniem jest stabilizacja cen na rynku łączności oraz rekreacji
i kultury, będąca zasługą m.in. słabego dolara oraz silnej konkurencji na niektórych rynkach. W opinii
Gabinetu Cieni, zauważalne miesięczne wzrosty cen w kategorii odzież i obuwie stanowią sygnał,
iż presja na niskie ceny tych dóbr związana z „premią globalizacji” ulega stopniowemu wyczerpaniu.
Niestety, w związku z nietypowo wczesnym posiedzeniem Gabinetu Cieni, dane za listopad
odnośnie inflacji bazowej, a także wskaźnika PPI, nie były dostępne, co w opinii Gabinetu stanowi
poważny ubytek informacyjny dla procesu podejmowania decyzji w sprawie stóp procentowych.
Dokonane w bieżącym roku podwyżki stóp procentowych spowodowały spadek tempa
przyrostu podaży pieniądza, którego wartość pozostaje jednak wysoka, znacznie przekraczając
dynamikę wartości wytwarzanych w gospodarce dóbr i usług. Zjawisko to jednak nie przyczyniło się
1
W opinii Gabinetu wymienione szoki podażowe niekoniecznie mają charakter przejściowy i odwracalny.
Informacja po posiedzeniu Gabinetu Cieni RPP – grudzień 2007
2
dotychczas do proporcjonalnego ogólnego wzrostu cen mierzonego wskaźnikiem CPI, który wykazuje
pewną inercję na zmiany w masie pieniądza obsługującego gospodarkę.
Szybki wzrost cen zaobserwowany został natomiast na niektórych rynkach dóbr, które nie są
wliczane do koszyka stanowiącego podstawę do obliczania CPI2.
Aprecjacja złotego, przyczyniająca się do słabnącej konkurencyjności polskiego eksportu
i odwrotnie – rosnącej opłacalności importu, znajduje odzwierciedlenie w bilansie płatniczym.
Powiększający się deficyt w obrotach bieżących kompensowany jest w pewnym stopniu przez napływ
inwestycji zagranicznych, co skłania Gabinet do uznania sytuacji w bilansie płatniczym za neutralną
z punktu widzenia stabilności cen w chwili obecnej. Tym niemniej, niepokojąca tendencja narastania
deficytu w obrotach bieżących wciąż stanowi zagrożenie dla inflacji w przyszłości.
Nawet po wyrównaniu sezonowym, tempo wzrostu PKB utrzymuje się na wysokim, blisko
sześcioprocentowym poziomie. Dzieje się tak głównie za sprawą silnego popytu wewnętrznego,
napędzanego realnym wzrostem wynagrodzeń i potwierdzanego poprawą nastrojów konsumentów.
W opinii Gabinetu Cieni stanowi to istotny element presji popytowej na inflację. Pomimo oczekiwań
osłabienia koniunktury, dynamika produkcji będzie wciąż wysoka. Znaczne tempo wzrostu nakładów
inwestycyjnych, w dużej mierze o charakterze modernizacyjnym3, będzie stopniowo powiększało
potencjał produkcyjny, co jednak – przy utrzymującej się silnej presji ze strony popytu – nie wystarczy
do domknięcia luki popytowej. Stopień wykorzystania mocy produkcyjnych pozostaje na bardzo
wysokim poziomie, co stanowi w opinii Gabinetu zagrożenie dla stabilności cen w długim okresie.
Na dzień posiedzenia Gabinetu Cieni, nie były dostępne dane za listopad dotyczące dynamiki
wynagrodzeń, co uniemożliwiło porównanie jej z dynamiką wydajności4. Niższe tempo spadku stopy
bezrobocia, związane w znacznej mierze z sezonowością, może skłaniać do oczekiwań osłabienia
presji na wzrost wynagrodzeń, jednak w opinii Gabinetu zauważalny wzrost udziału kosztów pracy
w strukturze kosztów przedsiębiorstw stanowi niepokojące zjawisko. Korzystnym efektem
obserwowanego od dłuższego czasu wzrostu wynagrodzeń jest możliwe ograniczenie emigracji
zarobkowej, co przyczyniłoby się do osłabienia presji na dalszy wzrost płac w przyszłości.
Pomimo oczekiwanego dobrego wykonania budżetu w bieżącym roku, sytuacja finansów
publicznych ulegnie w opinii Gabinetu Cieni znacznemu pogorszeniu w niedalekiej przyszłości.
Na oczekiwany wzrost deficytu budżetowego nałożą się trzy niekorzystnie oddziałujące czynniki:
spadek dochodów – przede wszystkim w wyniku spodziewanego osłabienia koniunktury5; wzrost
wydatków – szczególnie niebezpieczny, bowiem objawiający się wzrostem wynagrodzeń dla
pracowników sektora publicznego; a także brak przeprowadzonych reform strukturalnych
(co dodatkowo odsuwa perspektywę przystąpienia Polski do systemu ERM2). Na dzień posiedzenia
Gabinetu, niedostępne były dane dotyczące wykonania budżetu w listopadzie.
Pod koniec roku oczekuje się znacznego wzrostu wydatków budżetowych, odkładanych
na ostatnie miesiące roku. Gabinet Cieni ocenia sytuację w sektorze publicznym za stabilną, jednak
w niedalekiej przyszłości oczekuje znaczącego pogorszenia stanu finansów publicznych oraz wzrostu
deficytu budżetowego, co będzie stanowić zagrożenie dla stabilności cen.
Na rynku stóp terminowych zaobserwowano nasilenie oczekiwań zaostrzania polityki
pieniężnej. Rynek dyskontuje w ciągu najbliższych 4 miesięcy dwie podwyżki stóp procentowych.
Znacznie wzrosły stopy rynku międzybankowego. Sugeruje to pogorszenie płynności sektora
bankowego, a także wzrost niechęci banków do pożyczania kapitału, będący pokłosiem wzrostu
niepewności w sektorze. Zauważalny wzrost środków na rachunkach bieżących banków stanowił
Jednym z takich rynków jest rynek nieruchomości, na którym gwałtowny wzrost cen wspomagany jest wzrostem wartości
udzielonych kredytów hipotecznych. Drożejące nieruchomości przekładają się jednak z pewnym opóźnieniem i w różnej skali
na wartość jednej za składowych koszyka CPI, którą są wydatki mieszkaniowe gospodarstw domowych.
2
3
Na taki ich charakter wskazuje analiza struktury popytu przedsiębiorstw na kredyty długoterminowe.
Gabinet oczekuje danych dotyczących strony popytowej gospodarki ze szczególną niecierpliwością, bowiem umożliwiłyby
one ustalenie, w jakim stopniu obserwowaną inflację można tłumaczyć jedynie szokami podażowymi. Pomimo braku danych,
szacuje się, że dynamika wydajności ustępuje wciąż dynamice wynagrodzeń, co tworzy zagrożenie inflacyjne.
4
5
Oczekiwane dochody z przyspieszenia procesów prywatyzacyjnych mogą łagodzić spadek dochodów.
Informacja po posiedzeniu Gabinetu Cieni RPP – grudzień 2007
3
element przyrostu pieniądza rezerwowego banku centralnego6. Znacznie podniósł się stan oficjalnych
aktywów rezerwowych7, zaś ujemne saldo operacji otwartego rynku uległo wyraźnemu zmniejszeniu,
co oznacza, że bank centralny pozostawił bankom więcej środków na rozwijanie akcji kredytowej.
W opinii Gabinetu, obawa banku centralnego o płynność w sektorze bankowym w świetle wzrostu
rynkowych stóp procentowych może być uzasadniona. Choć na dzień posiedzenia Gabinetu Cieni
niedostępne były dane odnośnie tempa akcji kredytowej, nawet jej oczekiwane niewielkie
przyspieszenie nie będzie znaczącym zagrożeniem dla stabilności cen.
Warszawska Giełda Papierów Wartościowych, w ślad za wszystkimi znaczącymi rynkami
świata, odnotowała w listopadzie znaczące spadki, po których w początkach grudnia nastąpiło
odbicie8. Efektem korekty na giełdzie był znaczny spadek wartości aktywów funduszy inwestycyjnych,
jednak zaledwie ok. 1% środków zostało wycofane z funduszy. Stanowi to sygnał dojrzewania rynku –
inwestorzy przesunęli część oszczędności do bardziej bezpiecznych funduszy pieniężnych
i gotówkowych, zaś ich horyzont inwestycyjny ulega stopniowemu wydłużaniu. Można na tej
podstawie wnioskować o postępującej ewolucji struktury oszczędności w stronę obserwowanej
na rynkach wysoko rozwiniętych, co przy wciąż relatywnie niskim udziale aktywów o podwyższonym
ryzyku inwestycyjnym przyczynia się do korzystnej oceny wpływu obserwowanych zmian
na stabilność sektora finansowego.
Choć sytuacja na rynku nieruchomości w Stanach Zjednoczonych stabilizuje się, efekty
załamania na rynku kredytów subprime są wciąż odczuwalne – przede wszystkim w oczekiwaniach
silnego osłabienia koniunktury. Spodziewanemu spowolnieniu towarzyszy obserwowany zarówno
w Stanach Zjednoczonych, jak i niemalże w całej Europie, znaczny wzrost inflacji, przede wszystkim
o charakterze podażowym, wywołany w dużej mierze wzrostem cen żywności oraz ropy naftowej.
Największe banki centralne jednak, nie chcąc interweniować w reakcji za zagrożenie inflacyjne,
pozostawiają stopy procentowe bez zmian lub nawet dokonują obniżek w obliczu oczekiwanego
spowolnienia gospodarczego9.
Główne państwa regionu także stoją w obliczu oczekiwanego spowolnienia gospodarczego,
połączonego z drożejącą żywnością oraz wzrostem cen paliw. Także i tam banki centralne przeważnie
powstrzymują się od interwencji, uznając oba efekty za w znacznej mierze neutralizujące się – jedynie
bank centralny Czech, w obliczu nasilającej się presji na wzrost płac, zdecydował o podniesieniu stóp
procentowych.
Implikacje dla stabilności cen w Polsce są w opinii Gabinetu Cieni dwojakie: z jednej strony
inflacja zagranicą ogranicza możliwości importu substytucyjnego, który ograniczałby presję inflacyjną
w kraju; z drugiej jednak strony, rosnący w wyniku prowadzonej polityki monetarnej dysparytet stóp
procentowych może owocować dalszą aprecjacją złotego, która neutralizuje wpływ rosnących cen
ropy, której Polska jest importerem netto. Ponadto, oczekiwane osłabienie koniunktury światowej
przełoży się w pewnym stopniu na zmniejszenie presji inflacyjnej w kraju10.
Po zapoznaniu się ze stanem gospodarki oraz w wyniku przeprowadzonej dyskusji, Gabinet
Cieni Rady Polityki Pieniężnej podjął decyzję o pozostawieniu stóp procentowych
na niezmienionym poziomie.
W opinii Gabinetu, napływające z gospodarki sygnały skłaniają ku restrykcyjnemu nastawieniu
polityki pieniężnej. Gabinet Cieni dostrzega znaczne zagrożenia płynące przede wszystkim z silnie
6
Wzrost podaży pieniądza mierzonej agregatem M0.
7
Przede wszystkim w wyniku wzrostu należności w walutach wymienialnych.
Najniższa wartość indeksu WIG po załamaniu była niższa od minimum z załamania sierpniowego, co może sugerować
początek długofalowego okresu spadków. Odbicie grudniowe może być wynikiem długiego okresu spadków, jak również
ożywienia związanego ze zbliżającym się okresem świątecznym.
8
9 M.in. banki centralne w Stanach Zjednoczonych oraz w Anglii obniżyły stopy procentowe. Warto także wspomnieć
planowaną przez wszystkie znaczące banki centralne akcję wzmocnienia płynności na rynkach finansowych – trudno jednak
ocenić długofalowy wpływ takiego posunięcia na stabilność cen w Polsce.
Efekt ten może jednak zostać ograniczony ze względu na charakter obserwowanego w Polsce wzrostu gospodarczego –
głównym jego motorem jest popyt wewnętrzny, nie zaś eksport.
10
Informacja po posiedzeniu Gabinetu Cieni RPP – grudzień 2007
4
oddziałujących na oczekiwania inflacyjne szoków podażowych: rosnących cen żywności oraz cen
paliw. Obserwowane szoki mogą mieć charakter trwały, więc ich oddziaływanie prawdopodobnie
przełoży się na wzmocnienie żądań płacowych i skutkować będzie tym samym powstaniem efektów
drugiej rundy. Zagrożenie ze strony popytowej jest tym większe, że rosnące wydatki sektora
publicznego – przede wszystkim w zakresie wynagrodzeń – wzmagać będą dynamikę płac,
przewyższającą dynamikę wydajności pracy. Obserwowana także zagranicą inflacja ogranicza
możliwości importu substytucyjnego, stanowiąc o wyczerpywaniu się premii związanej z globalizacją.
Postępująca aprecjacja złotego, jak również oczekiwane osłabienie gospodarcze na świecie,
równoważą w pewnym stopniu czynniki proinflacyjne. Trudno ocenić skalę spowolnienia tempa
wzrostu gospodarczego, a także wpływ nowych inwestycji na zwiększanie mocy produkcyjnych
i poprawę wydajności pracy.
Podczas posiedzenia złożono wniosek o podniesienie stóp procentowych, jednak nie uzyskał
on wymaganej większości głosów. Silnym bodźcem do wstrzymania się od decyzji o zacieśnieniu
polityki pieniężnej był – oprócz wymienionych czynników – brak danych odnośnie inflacji bazowej,
wynagrodzeń oraz tempa akcji kredytowej. Gabinet Cieni Rady Polityki Pieniężnej na bieżąco
monitoruje wszystkie kluczowe sektory gospodarki, nie wykluczając konieczności zaostrzenia
prowadzonej polityki monetarnej w niedalekiej przyszłości. Siła, jak również moment interwencji,
uzależnione będą w znacznej mierze od danych obrazujących reakcję gospodarki na już poczynione
kroki.
Opieka naukowa
Dr Cezary Wójcik
[email protected]
adiunkt w SGH i PAN, od maja 2007 r. Dyrektor Biura ds. Integracji ze Strefą Euro w NBP. Ukończył SGH oraz
Wydział Prawa UW. Absolwent Advanced Studies Program in International Economic Policy Research w Kilońskim
Instytucie Gospodarki Światowej i International Faculty Development Program w IESE Business School. Autor
kilkudziesięciu publikacji naukowych z zakresu polityki pienięŜnej i kursowej. W 2004 r. powołany w skład Rady
Makroekonomicznej przy Ministrze Finansów, w latach 2005-2006 Radca Ministra Finansów. W przeszłości pracował
w Europejskim Banku Centralnym (2003-2004), Narodowym Banku Austrii i Wiedeńskim Instytucie
Międzynarodowych Studiów Porównawczych (2000-2002). Stypendysta Fulbrighta, Komisji Europejskiej, Tygodnika
„Polityka”, Fundacji na Rzecz Nauki Polskiej, Ministra Nauki i Szkolnictwa WyŜszego. Włada językiem angielskim,
niemieckim i hiszpańskim. Opiekun naukowy SKN FM oraz inicjator GC RPP.
Skład Gabinetu Cieni Rady Polityki Pieniężnej
Przewodniczący GC RPP / Sektor rynków finansowych
Michał Konopczak
[email protected]
student V roku SGH (Finanse i Bankowość, specjalność: Bankowość inwestycyjna) oraz II roku Wydziału
Historycznego UW (Historia), nagrodzony Stypendium Prezesa Rady Ministrów. Interesuje się inŜynierią finansową,
rynkami finansowymi i historią myśli ekonomicznej. Biegle włada językiem angielskim i niemieckim; uczy się języka
rosyjskiego i łaciny. Ukończył praktyki w Banku Przemysłowo-Handlowym (2004), Kredyt Banku (2004), Centrali
Banku Pekao SA (2005) oraz BNP Paribas (2006). Zdobywca II miejsca w ogólnopolskim Konkursie Wiedzy
Ekonomicznej „Wiggor” w roku 2007 w dziedzinie rynków kapitałowych. Przewodniczący SKN FM od jego załoŜenia
do października 2007. Redaktor SPES, autor publikowanych tamŜe artykułów i prac. Kieruje pracą GC RPP od
czerwca 2007. WspółzałoŜyciel i Prezes Zarządu Instytutu Studiów Ekonomiczno-Społecznych.
Informacja po posiedzeniu Gabinetu Cieni RPP – grudzień 2007
5
Sektor rynków finansowych
Krzysztof Gołębiowski
[email protected]
student V roku SGH (Metody Ilościowe w Ekonomii i Systemy Informacyjne) i absolwent Wydziału Matematyki,
Informatyki i Mechaniki UW (Informatyka). Członek Komisji Rewizyjnej Rady Kół Naukowych SGH; przewodniczył
Radzie Kół Naukowych SGH w roku 2006. Interesuje się rynkami finansowymi, optymalizacją i informatycznym
wspomaganiem zarządzania. Zna język angielski i niemiecki. Jest członkiem-załoŜycielem SKN FM, od początku do
października 2007 w jego Zarządzie. WspółzałoŜyciel i członek Zarządu Instytutu Studiów Ekonomiczno-Społecznych.
Sektor monetarny
Karolina Konopczak
[email protected]
studentka V roku SGH (Metody Ilościowe w Ekonomii i Systemy Informacyjne oraz Ekonomia) i III roku Wydziału
Filozofii i Socjologii UW (Socjologia). Od września 2007 r. prowadzi zajęcia z przedmiotu Ekonometria w SGH.
Interesuje się ilościowym modelowaniem zjawisk społecznych, w szczególności ekonometrią, teorią gier i badaniami
rynku. Biegle posługuje się językiem angielskim i niemieckim. Jest członkiem-załoŜycielem SKN FM, od października
2006 do października 2007 była w jego Zarządzie. Opiekuje się sekcją analiz i prognoz ekonomicznych oraz publikuje
artykuły w SPES. WspółzałoŜyciel i członek Zarządu Instytutu Studiów Ekonomiczno-Społecznych.
Tomasz Wałkuski
[email protected]
student V roku SGH (Finanse i Bankowość; specjalność: międzynarodowe rynki finansowe). Interesuje się
zagadnieniami z zakresu polityki gospodarczej oraz rynkami finansowymi. Biegle posługuje się językiem angielskim,
dobrze zna niemiecki. Jest członkiem SKN FM od grudnia 2006. Obecnie pracownik firmy Ernst & Young.
WspółzałoŜyciel i Główny Księgowy Instytutu Studiów Ekonomiczno-Społecznych.
Sektor realny
Marek Antosiewicz
[email protected]
student III roku SGH (Ekonomia) oraz II roku Wydziału Matematyki, Informatyki i Mechaniki UW (Matematyka). Jego
zainteresowania naukowe obejmują modelowanie matematyczne, analizę danych metodami sztucznej inteligencji
oraz ekonometrię. Posiada certyfikat CPE oraz uczy się języka francuskiego. Lato uwielbia spędzać pod Ŝaglami,
a zimę na nartach.
Tymon Słoczyński
[email protected]
student III roku SGH (Ekonomia) i II roku Kolegium Międzywydziałowych Indywidualnych Studiów Humanistycznych
UW (Socjologia). Interesuje się ekonomią pracy, makroekonomią, polityką gospodarczą, teorią gier i teorią wyboru
społecznego. Laureat programu Goldman Sachs Global Leaders. Przedstawiciel studentów w Radzie Naukowej
Kolegium Analiz Ekonomicznych SGH. Członek zarządu Stowarzyszenia Naukowego Collegium Invisibile i członek
SKN FM (od 2007 r.).
Sektor finansów publicznych
Aleksandra Krajewska
[email protected]
studentka III roku SGH (Finanse i Bankowość). Jej zainteresowania naukowe obejmują politykę makroekonomiczną,
badania konkurencyjności gospodarek oraz funkcjonowanie Unii Europejskiej. Laureatka programu Krajowego
Funduszu na Rzecz Dzieci. Biegle posługuje się językiem angielskim i niemieckim, uczy się francuskiego
i hiszpańskiego. Członek SKN Organizacji Międzynarodowych. W SKN FM działa w sekcji „Nowoczesne Państwo”.
WspółzałoŜyciel i członek Instytutu Studiów Ekonomiczno-Społecznych.
Piotr Szczepański
[email protected]
student IV roku SGH (Ekonomia). Interesuje się makroekonomią i wpływem ideologii na politykę gospodarczą.
Zawodowo zajmuje się tworzeniem stron internetowych, a wolne chwile spędza słuchając muzyki jazzowej. Sprawnie
posługuje się językiem angielskim i rosyjskim. WspółzałoŜyciel i członek Zarządu Instytutu Studiów EkonomicznoSpołecznych.
Sektor zagraniczny
Kamil Kryński
[email protected]
student IV roku SGH (Finanse i Bankowość). Interesuje się bankowością inwestycyjną, analizą fundamentalną oraz
badaniem konkurencyjności Polski na tle państw Europy Środkowej. Współautor raportu „Gospodarka Polski;
prognozy i opinie” wydanego przez INE PAN. Autor tekstów w Studenckim Przeglądzie Ekonomiczno-Społecznym.
Włada biegle językiem angielskim i dobrze niemieckim. Jest członkiem Zarządu SKN FM od marca 2007 r. Kieruje
sekcją „Nowoczesne Państwo”. Po odbytym staŜu w Gazecie Giełdy „Parkiet” na stanowisku analityka technicznego,
obecnie pracuje w Dzienniku – The Wall Street Journal Polska, zajmując się analizą światowych rynków finansowych
oraz sektorem bankowym w Polsce. WspółzałoŜyciel i członek Instytutu Studiów Ekonomiczno-Społecznych.
Łukasz Mickiewicz
[email protected]
student V roku SGH (Finanse i Bankowość; specjalność: bankowość inwestycyjna), wcześniej student prawa na
Uniwersytecie Szczecińskim. Interesuje się makroekonomią i rynkami finansowymi, a w wolnym czasie sportem.
Płynnie mówi po angielsku, dobrze po francusku i niemiecku. Obecnie pracuje w firmie Open Finance w charakterze
analityka rynków finansowych.