Komentarz miesięczny

Komentarz miesięczny
Wrzesień 2016
Sytuacja makroekonomiczna
III kwartał nieco lepszy
zachęcająco. Przypływ optymizmu przyniósł dopiero
kolejny odczyt krajowego indeksu PMI za sierpień.
Tym razem indeks zaskoczył pozytywnie rosnąc
mocniej od oczekiwań (51,5 pkt. vs. 50,6 pkt.). Wynik
powyżej 51 pkt. nie przesądza przyspieszenia tempa
wzrostu aktywności w III kwartale ze względu na
niezbyt dobre odzwierciedlenie przez PMI tendencji
w sektorze produkcyjnym w ostatnim okresie.
Spodziewamy się jedynie nieco wyższego niż w II kw.
wzrostu PKB o 3,3 proc. r/r. W całym br. oczekujemy
obecnie wzrostu realnego PKB na poziomie 3,5 proc.
r/r. Zakładamy, iż dalszy wzrost konsumpcji prywatnej
stymulowany programem 500+ oraz odbicie
w inwestycjach pozwolą w przyszłym roku na wzrost
na
poziomie
3,6
proc.
r/r.
Źródło: GUS,NBP
Potwierdziły
się
nasze
obawy
wyrażone
w „Komentarzu” przed miesiącem odnośnie sytuacji
w sferze realnej po lipcowym spadku indeksu PMI.
Dane o aktywności w sektorze przemysłowym
za
lipiec
wyraźnie
rozczarowały.
Produkcja
przemysłowa spadła, aż o 3,4 proc. r/r, wobec
konsensusu rynkowego na poziomie 0,9 proc. r/r. Tym
samym średnia 3 miesięczna obniżyła się najmocniej
od października 2014 r do poziomu 1,9 proc. Pewien
wpływ na skalę spowolnienia miały efekty
kalendarzowe związane z mniejszą o 2 dni liczbą dni
roboczych.
Źródło: Dane GUS, obliczenia własne
Jednak również dane o sprzedaży detalicznej
zaskoczyły negatywnie (4,4 proc. r/r vs. oczekiwane
5,4 proc. r/r). A tymczasem w lipcu mieliśmy o 2 dni
weekendowe
więcej
niż
miesiąc
wcześniej,
co teoretycznie powinno wspierać sprzedaż. Tak
więc
początek
III
kwartału
nie
wygląda
Źródło: Dane FAO
Polityka monetarna w warunkach relatywnie
umiarkowanego tempa wzrostu powinna pozostać
niezmienna do końca przyszłego roku. Na razie brak
jest symptomów wzrostu presji inflacyjnej i to pomimo
całkiem dobrej sytuacji na rynku pracy. W sierpniu
wzrost cen konsumpcyjnych jedynie nieznacznie
przyspieszył do poziomu -0,8 proc. r/r. W kolejnych
miesiącach oczekujemy bardziej zdecydowanego
wzrostu inflacji, a pierwsze miesiące 2017 r. powinny
przynieść już wyraźne odbicie w okolice 0,4-0,5 proc.
r/r. Taki scenariusz wspierają zarówno efekty bazowe,
czyli niski punkt odniesienia dla przyszłorocznej inflacji
jak i widoczny wzrost cen żywności. Od początku br.
ceny żywności w ujęciu rok do roku wzrosły z poziomu
0 proc. do 1,4 proc. w sierpniu. Również globalny
indeks cen żywności rośnie od stycznia 2016 r. (patrz
wykres powyżej). Równocześnie jednak na tle rynku
odbiegamy w dół odnośnie średniorocznej inflacji
w przyszłym roku. Uważamy, że wzrost cen nie będzie
aż tak dynamiczny jak obecnie szacuje rynek,
Niniejszy dokument ma charakter wyłącznie informacyjny. Prognozy i opinie zawarte w niniejszym opracowaniu są wyrazem oceny BPS TFI S.A. i mogą ulec zmianie bez zapowiedzi. Dokument
ten nie powinien być rozumiany jako materiał o charakterze doradczym lub jako podstawa do podejmowania decyzji inwestycyjnych lub rekomendacja inwestycyjna, w szczególności nie stanowi
on rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów
lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715). Pomimo dołożenia należytej staranności przy sporządzaniu niniejszego dokumentu BPS TFI S.A. nie może zapewnić, że prezentowane opinie okażą
się trafne, a sytuacja na rynku nie ulegnie zmianie, w szczególności w stosunku do określonych instrumentów finansowych. BPS TFI S.A. nie ponosi jakiejkolwiek odpowiedzialności za działania
lub zaniechania podjęte na podstawie niniejszego dokumentu, w szczególności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego komentarza ani za szkody poniesione w wyniku tych
decyzji inwestycyjnych.
a nasza prognoza dla średniorocznej CPI w 2017 r.
wynosi 0,9 proc. r/r.
Rynek akcji
Na horyzoncie duże wypłaty dywidend
Pierwsza dekada wrześnie nie była zbyt fortunna dla
rynków
kapitałowych.
Krajowe
indeksy
po
osiągnięciu lokalnych szczytów w pierwszej połowie
sierpnia obrały kierunek „na południe”. Indeks
największych spółek WIG20 do 12 września
zniwelował zyski osiągnięte w sierpniu i spadł
w okolice 1730 pkt. Nieco lepiej zachowywał się
indeks szerokiego rynku ale również w tym przypadku
powtórzył się schemat początkowych wzrostów
a następnie spadków.
dysponujemy już danymi, obroty tylko w jednym
miesiącu (w lipcu) były wyższe niż w roku ubiegłym.
Jeśli chodzi o wyceny to wskaźnik P/E dla
warszawskiego WIG20 na koniec sierpnia wg.
Bloomberg’a wzrósł do 35,2, wobec 14,4 na koniec
ub.r. Tymczasem po sąsiedzku na praskiej giełdzie
wskaźnik P/E dla indeksu PX spadł z 19,8 do 11,5x,
czyli wyceny w Warszawie się pogorszyły, a w Pradze
uległy poprawie. Równocześnie szacowana stopa
dywidend w najbliższych 12 miesiącach dla WIG20TR
spadła z 4,6 do 3,8.
Źródło: Dane Bloomberg
Źródło: Dane Bloomberg, obliczenia własne
Początek sierpnia to ulga na rynkach finiszowych
w związku z coraz lepszymi danymi po czerwcowym
brytyjskim głosowaniu za Brexitem. Natomiast
ubiegłotygodniowe
spadki
na
wszystkich
najważniejszych światowych parkietach to pokłosie
wątpliwości co do kontynuacji dotychczasowej luźnej
polityki monetarnej przez główne banki centralne
świata. Nie sądzimy aby już obecnie banki te miały
się wycofać z tej polityki ale niewątpliwie moment
ten kiedyś nadejdzie. Inwestorzy również zdają sobie
z tego sprawę – stąd nerwowa reakcja. Słabość
krajowego rynku powoduje, że w takich przypadkach
przecena na giełdzie warszawskiej jest głębsza
i bardziej długotrwała. Fundamentalną słabość GPW
widać w danych o wielkości obrotów w sierpniu.
Średni dzienny poziom obrotów w tym miesiącu
liczony dla głównego indeksu giełdy wyniósł niecałe
700 mln zł. i był niższy niż w lipcu br. o ponad 100 mln
zł był również wyraźnie niższy niż w analogicznym
miesiącu przed rokiem i dwa lata temu. To co musi
niepokoić to fakt, iż w ciągu 8 miesięcy br., za które
Równocześnie na tle indeksu MSCI EM dla Europy
i Środkowego Wschodu, który od początku roku
osiągał już stopę zwrotu na poziomie 16,8 proc. WIG
ze stopą zwrotu zaledwie 0,8 proc. nie wygląda zbyt
atrakcyjnie. Czynniki krajowe obecnie ciążą
indeksom w mniejszym stopniu niż jeszcze przed kilku
miesiącami za to wydaje się, że rośnie znaczenie
czynników zewnętrznych. Pokazały to ostatnie
zachowania indeksów związane z decyzjami
głównych banków centralnych świata. Ewentualny
powrót silnych oczekiwań na rychły wzrost stóp
procentowych za Oceanem będzie uderzał
w
indeksy
w
Warszawie.
Podobnie
stanie
się
w
przypadku
dalszego
wstrzymywania
się z działaniem przez ECB. Tak to wygląda
w perspektywie kilku miesięcy. W dłuższym horyzoncie
niebezpieczny
jest
widoczny
ostatnio
trend
dotyczący
wzrostu
wielkości
wypłacanych
dywidend. Największe spółki z indeksu WIG20 w tym
roku wypłacą prawie 280 proc. zysku za ub.r.
Rok temu było to ledwie 57 proc., a dwa lata temu
tylko 49 proc. Łącznie spółki giełdowe planują
wypłacić w tym roku o 3 mld zł. więcej dywidend niż
osiągnięte przez nie w ub.r. zyski. W efekcie
Niniejszy dokument ma charakter wyłącznie informacyjny. Prognozy i opinie zawarte w niniejszym opracowaniu są wyrazem oceny BPS TFI S.A. I mogą ulec zmianie bez zapowiedzi.
Dokument ten nie powinien być rozumiany, jako materiał o charakterze doradczym lub jako podstawa do podejmowania decyzji inwestycyjnych lub rekomendacja inwestycyjna, w
szczególności nie stanowi on rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące
instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715). Pomimo dołożenia należytej staranności przy sporządzaniu niniejszego dokumentu BPS TFI S.A.
nie może zapewnić, że prezentowane opinie okażą się trafne, a sytuacja na rynku nie ulegnie zmianie, w szczególności w stosunku do określonych instrumentów finansowych. BPS TFI S.A.
nie ponosi jakiejkolwiek odpowiedzialności za działania lub zaniechania podjęte na podstawie niniejszego dokumentu, w szczególności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie
niniejszego komentarza ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych.
dywidendy mają stanowić łącznie 121 proc.
skonsolidowanego zysku netto spółek. W ostatnich 3
latach dywidendy stanowiły jedynie od 49 do 59
proc. zysku netto.
Pozytywnie za to można ocenić jedyną w sierpniu
aukcję długu. Ministerstwo Finansów sprzedało
obligacje 2, 5 i 10-letnie, na łączną kwotę 7,95 mld zł.,
czyli praktycznie na poziomie górnej granicy oferty.
Rynek długu
Dług powinien ponownie zyskiwać
W ostatnim okresie widoczne jest wyraźne osłabienie
na rynku długu. Po okresie spadku rentowności
w połowie sierpnia obserwowaliśmy odwrócenie
dotychczasowych tendencji. W przypadku obligacji
10-letnich po osiągnieciu poziomu 2,61 proc., 12
sierpnia, co było blisko 9-miesięcznym minimum,
nastąpił
systematyczny
wzrost
rentowności.
Na wykresie poniżej widać, iż krzywa zdecydowanie
silniej przesunęła się w górę na długim końcu.
Źródło: Bloomberg
Częściowo ruch ten wynikał ze zmian na rynkach
bazowych. Wzrosty rentowności dotyczyły zarówno
niemieckich bundów jak i amerykańskich Treasuries
i w obu przypadkach długi koniec tracił mocniej.
Zatem czynniki globalne dominowały w ubiegłych
tygodniach na rynku długu. Kluczowym globalnym
czynnikiem była oczywiście kwestia terminu podwyżki
stóp procentowych w USA. Amerykańskie dane
makro jak zwykle w takich sytuacjach stanowiły
impuls bądź to do wzrostu cen długu, bądź
do spadku. Lepsze od oczekiwań odczyty pobudzały
inwestorów do antycypowania podwyżki stóp już
we wrześniu – słabsze przesuwały oczekiwany termin
na grudzień. Dane to jeden czynnik, a drugi
to coroczne sympozjum bankierów centralnych
w amerykańskim Jackson Hole. Oczekiwane
z zainteresowaniem jako wskazówka odnośnie dalszej
polityki monetarnej Fed, raczej rozczarowało.
Źródło: Dane Ministerstwo Finansów
Wyniki aukcji pokazują, że polski dług wciąż
jest atrakcyjny dla inwestorów, pomimo widocznego
na wykresie powyżej niewielkiego spadku udziału
inwestorów zagranicznych. Największy spadek
zaangażowania zagranicy miał miejsce po obniżce
ratingu Polski przez agencje S&P. Ostatnia decyzja
innej czołowej agencji Moody’s o pozostawieniu
ratingu na dotychczasowym poziomie zapewne
podtrzyma
zainteresowanie
polskim
długiem
skarbowym.
Tym
bardziej,
że
rentowności
na głównych rynkach bazowych nie dają
inwestorom oczekiwanych stóp zwrotu. W Niemczech
praktycznie cała krzywa handlowana jest z ujemną
rentownością, co oznacza, że to inwestor płaci
emitentowi za możliwość użyczenia mu środków.
Sytuacja absurdalna ale inwestorzy zarabiają
na zmianie cen długu, a nie na rentowności. Na tym
tle oprocentowanie polskich obligacji, przy wciąż
umiarkowanym ryzyku wygląda atrakcyjnie. Naszym
zdaniem po ostatnim osłabieniu długu rynek
ponownie zacznie się umacniać. Zakładamy,
że amerykański Fed na posiedzeniu w dniach 20-21
września nie dokona zmiany stóp procentowych,
choćby ze względu na zbliżające się wybory
prezydencie w USA. Da to kolejne tygodnie
na wzrosty cen krajowego długu i taki scenariusz
obstawiamy. Równocześnie zakładamy, że bardziej
podatny na wzrost cen będzie długi koniec krzywej
ze względu na małe prawdopodobieństwo obniżki
stóp przez RPP.
Krzysztof Wołowicz, Główny Ekonomista BPS TFI S.A.
e-mail: [email protected]
Tel: 48 22 578 14 29
Kom: 48 785 501 007
Niniejszy dokument ma charakter wyłącznie informacyjny. Prognozy i opinie zawarte w niniejszym opracowaniu są wyrazem oceny BPS TFI S.A. I mogą ulec zmianie bez zapowiedzi.
Dokument ten nie powinien być rozumiany, jako materiał o charakterze doradczym lub jako podstawa do podejmowania decyzji inwestycyjnych lub rekomendacja inwestycyjna, w
szczególności nie stanowi on rekomendacji w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z 19 października 2005 r. w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące
instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. Nr 206, poz. 1715). Pomimo dołożenia należytej staranności przy sporządzaniu niniejszego dokumentu BPS TFI S.A.
nie może zapewnić, że prezentowane opinie okażą się trafne, a sytuacja na rynku nie ulegnie zmianie, w szczególności w stosunku do określonych instrumentów finansowych. BPS TFI S.A.
nie ponosi jakiejkolwiek odpowiedzialności za działania lub zaniechania podjęte na podstawie niniejszego dokumentu, w szczególności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie
niniejszego komentarza ani za szkody poniesione w wyniku tych decyzji inwestycyjnych.