Komentarz specjalny Grecja: Analiza scenariuszy i konsekwencje

Komentarz specjalny
Grecja: Analiza scenariuszy i konsekwencje dla rynków
finansowych
29.06.2015
Najważniejsze fakty:
 Trudno przewidzieć wynik referendum. Według najnowszych sondaży 57% Greków
opowiedziałoby się za przyjęciem propozycji wierzycieli
 Wynik pozytywny (nasz podstawowy scenariusz) oznaczałby pozostanie Grecji w strefie euro
oraz zmianę polityczną lub nowe wybory, gdyby rząd Tsiprasa podał się do dymisji
 Wynik negatywny oznaczałby wzrost prawdopodobieństwa wyjścia Grecji ze strefy euro, co
jednak nie byłoby zupełnie nieuniknione
 Oprócz referendum, kluczowym terminem jest 20 lipca (Grecja musi spłacić 3,5 mld euro do
EBC)
 W tym samym czasie można zapobiec efektowi domina – kluczową rolę odgrywa EBC, który
dysponuje skutecznymi możliwościami ograniczenia napięć – ELA (Emergency Liquidity
Assistance, czyli awaryjne wsparcie płynności zwłaszcza w sektorze bankowym), poszerzenie
QE, a w razie potrzeby nawet OMT (Outright Monetary Transactions, czyli program skupu
obligacji kraju, który zobowiązał się do przeprowadzenia reform gospodarczych)
 W takim otoczeniu dominować powinna większa zmienność, a euro osłabi się
Premier Grecji zaskoczył wierzycieli i społeczność międzynarodową w sobotę rano (27 czerwca)
zapowiadając, że:
1. Ostatnia propozycja międzynarodowych wierzycieli będzie przedmiotem referendum, które
odbędzie się w niedzielę 5 lipca (po terminie spłaty 1,6 mld euro do MFW i wygaśnięciu
europejskiego programu ratunkowego 30 czerwca).
2. Opowie się za odrzuceniem propozycji w referendum.
3. Złożył wniosek o przedłużenie programu ratunkowego w oczekiwaniu na referendum.
W obliczu niespodziewanie ogłoszonych decyzji wierzyciele postanowili:
1. zawiesić negocjacje
2. odrzucić wniosek o przedłużenie programu ratunkowego po terminie 30 czerwca.
Następnie EBC podjął decyzję o ograniczeniu awaryjnego wsparcia płynnościowego (ELA) do
obecnego poziomu 89 mld euro (jednocześnie zapowiadając ewentualną weryfikację tej decyzji),
wskutek czego Grecja ogłosiła, że banki pozostaną zamknięte aż do referendum, a w kraju
wprowadzona zostanie kontrola przepływu kapitału.
Co ważniejsze EBC ogłosił również, że „Rada Prezesów uważnie monitoruje sytuację na rynkach
finansowych oraz potencjalne konsekwencje dla nastawienia w polityce monetarnej i dla równowagi
ryzyka i stabilności cen w strefie euro. Rada Prezesów jest zdecydowana, by wykorzystać wszystkie
dostępne jej instrumenty.”
Przed referendum:


Porozumienie na ostatnią chwilę, prowadzące do zmiany nastawienia rządu Grecji
i poparcia propozycji wierzycieli w referendum, nie jest zupełnie niemożliwe (sugerowali to
zarówno przywódcy samej Grecji, jak i przywódcy europejscy), choć wydaje się to mało
prawdopodobne.
Prawdopodobny jest natomiast brak spłaty należnej MFW (Grecja twierdzi, że nie ma na
nią środków), chociaż rząd ogłosił, że jest w stanie realizować wewnątrzkrajowe zobowiązania
(wypłata pensji i emerytur). Brak spłaty dla MFW niekoniecznie musi oznaczać naruszenie
warunków innych pożyczek ani wycofanie programu ELA.
W tej sytuacji należy rozważyć konsekwencje referendum, w którym grecki rząd popierać będzie
odrzucenie propozycji wierzycieli.
Należy pamiętać, że według ostatnich sondaży około 57% Greków opowiada się za przyjęciem
ostatniej propozycji wierzycieli – przy czym badanie przeprowadzono przed ogłoszeniem referendum
i kampanią rządu na rzecz odrzucenia propozycji, co w powiązaniu z zamknięciem banków może
zmieniać sytuację. W efekcie wynik referendum jest bardzo niepewny.
Wydarzenia z ostatniego weekendu wywarły już dramatyczny wpływ na rynki finansowe.
Spowodowały osłabienie się euro wobec praktycznie wszystkich walut, w szczególności jena i dolara
amerykańskiego. Oprocentowanie długoterminowych obligacji niemieckich i amerykańskich spadło,
a spread na papierach krajów peryferyjnych znacznie wzrósł. Niezależnie od wyniku referendum,
niepewność polityczna zagości na dłużej, podobnie jak silna zmienność na rynkach europejskich,
w szczególności na rynkach instrumentów o stałym dochodzie i rynkach walutowych. W ujęciu
globalnym rynki strefy euro odczują nowy okres niepewności politycznej, a w efekcie EBC
prawdopodobnie przedłuży program luzowania ilościowego (QE) nawet po wrześniu 2016 r. Ogranicza
to krótkoterminową równowagę dla euro i oprocentowania długoterminowych obligacji niemieckich.
Co będzie, jeśli wynik referendum będzie pozytywny?


Grecja pozostanie w strefie euro. Choć niektórzy europejscy przywódcy wskazywali, że
propozycja wierzycieli nie będzie miała podstaw prawnych po 30 czerwca, to przeszkody
techniczne i prawne można ominąć i przygotować podobne porozumienie. EBC
prawdopodobnie znów przedłuży program ELA, a grecki system bankowy wznowi
funkcjonowanie.
Prawdopodobne będą zmiany polityczne w Grecji w krótkiej i średniej perspektywie. Obecny
rząd zobowiązał się wdrażać porozumienie, ale straciłby on poparcie społeczne.
Prawdopodobnie powstałby rząd zgody narodowej lub ogłoszono by nowe wybory.
W tym scenariuszu napięcia finansowe byłyby krótkotrwałe. Okres niepewności mógłby był długi, ale
euro wzmocniłoby się nieznacznie (prawdopodobnie do poziomu niższego niż w zeszłym tygodniu),
spadłby spread na papierach krajów peryferyjnych, a oprocentowanie niemieckich obligacji
nieznacznie by wzrosło.
Co będzie, jeśli wynik referendum będzie negatywny?


Grecja prawdopodobnie (choć nie ma takiej pewności) zbliżyłaby się do wyjścia ze strefy euro.
Wierzyciele nie mogliby raczej zaproponować lepszego porozumienia, nie legitymizując tym
samym twardej taktyki negocjacyjnej Syrizy. Grecja nie mogłaby chyba kontynuować
programu ELA, zwłaszcza że pewnie nie spłaciłaby długu wobec EBC 20 lipca, i najpewniej
musiałaby emitować skrypty dłużne, by realizować wewnątrzkrajowe zobowiązania – byłby to
pierwszy krok na drodze do nowej waluty. Podjęto by skomplikowane negocjacje ze strefą
euro (i pozostałymi członkami Unii Europejskiej) w kwestii wysokości umorzenia długów
i członkostwa Grecji w poszczególnych instytucjach.
Jednakże nawet w przypadku negatywnego wyniku referendum wciąż możliwa byłaby seria
zdarzeń prowadzących do zmian politycznych w Grecji i przyjęcia warunków porozumienia
z wierzycielami (które zresztą po pewnym czasie mogłyby zostać zmienione).
W tym przypadku wpływ na rynki mógłby być jeszcze bardziej dramatyczny wraz z pewnymi
konsekwencjami makroekonomicznymi:



Spread na papierach krajów peryferyjnych wzrósłby jeszcze bardziej, euro nadal by słabło,
nastąpiłby odpływ kapitału do amerykańskich i niemieckich obligacji.
EBC podjąłby interwencję, by zapobiec efektowi domina w innych krajach peryferyjnych,
prawdopodobnie poszerzając program QE. Dostępny byłby również program OMT
(wzmocniony niedawną przychylną decyzją Europejskiego Trybunału Sprawiedliwości).
Mogłoby to również opóźnić pierwszą podwyżkę stóp procentowych przez Fed. Janet Yellen
wspominała na konferencji prasowej Federalnego Komitetu ds. Operacji Otwartego Rynku
(FOMC), że niekorzystny rozwój wydarzeń w Grecji może mieć wpływ na rynek amerykański.
Wczoraj podobny komentarz wygłosił prezes Fed Bill Dudley. Oprocentowanie
długoterminowych obligacji byłoby przez dłuższy czas niższe w przypadku Niemiec, jak i USA.
Nastąpiłby efekt domina w otoczeniu makroekonomicznym strefy euro, głównie za
pośrednictwem spreadów na oprocentowaniu obligacji i wskutek niepewności. Jednak
zważywszy, na wyżej wspomniane dostępne EBC narzędzia walki z kryzysem oraz dużo
silniejszą pozycję strefy euro w porównaniu z wcześniejszym okresem, w naszej ocenie efekt
domina w sferze makroekonomicznej mógłby spowolnić ożywienie gospodarcze w strefie
euro, ale nie doprowadzi do jego załamania.
Nota prawna:
Przedstawiony materiał nie stanowi doradztwa inwestycyjnego, prawnego ani finansowego, jak również nie stanowi
rekomendacji w zakresie nabycia lub sprzedaży jakichkolwiek instrumentów finansowych, ani oferty w rozumieniu ustawy z dnia
23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny.
Zawarte w materiałach
opinie oraz prognozy sporządzone zostały przez pracowników Amundi
S.A.
i stanowią wyłącznie wyraz poglądów autorów, przy czym bazują na ich stanie wiedzy aktualnym na dzień sporządzenia
materiału. Przy formułowaniu opinii lub ewentualnych prognoz bazowano na informacjach pozyskanych z powszechnie
dostępnych i uznanych za wiarygodne źródeł, dokładając należytej staranności, aby informacje zamieszczone w niniejszym
materiale były rzetelne, niemniej jednak nie można zagwarantować ich poprawności i aktualności. Amundi S.A. zastrzega sobie
prawo zmiany przedstawionych opinii, w szczególności w przypadku zmiany sytuacji rynkowej, bez konieczności powiadamiania
o niej adresatów niniejszego materiału.
Amundi S.A. ani Amundi Polska TFI S.A. nie ponoszą odpowiedzialności ani nie gwarantują realizacji prognoz przedstawionych
w niniejszym materiale. Wnioski wyciągnięte na podstawie przedstawionych materiałów nie powinny stanowić samodzielnej
podstawy jakichkolwiek decyzji inwestycyjnych. Amundi S.A. ani Amundi Polska TFI S.A. nie ponoszą żadnej
odpowiedzialności, bezpośredniej lub pośredniej, za jakiekolwiek decyzje lub inwestycje dokonane na podstawie informacji
zawartych w niniejszym materiale. Przedstawiony materiał stanowi wyłączną własność intelektualną Amundi S.A., przy czym
bazuje na źródłach powszechnie dostępnych, które Amundi S.A. uważa za rzetelne i wiarygodne. Amundi S.A ani Amundi
Polska TFI S.A nie ponoszą jednak żadnej odpowiedzialności za treść informacji źródłowych wykorzystanych w materiale ani za
jakiekolwiek decyzje dokonane na podstawie tych informacji.
Lokowanie w funduszach jest zawsze obarczone ryzykiem inwestycyjnym, a wartość jednostek uczestnictwa może ulegać
znacznym wahaniom w czasie. Uczestnik musi się zatem liczyć się z możliwością utraty przynajmniej części wpłaconych
środków. Amundi Polska TFI S.A., ani fundusz zarządzany przez Amundi Polska TFI S.A. nie gwarantują realizacji założonego
celu inwestycyjnego ani uzyskania określonego wyniku finansowego. Informacje o funduszach, zarządzanych przez Amundi
Polska TFI S.A oraz o ryzyku związanym z inwestycją w fundusze zawarte są w Prospekcie Informacyjnym funduszu oraz
Kluczowych Informacjach dla Inwestorów (KIID), które dostępne są na stronie www.amundi.pl.
Informacje zawarte w niniejszym dokumencie nie mogą być kopiowane, reprodukowane, modyfikowane, tłumaczone lub
powielane, w części lub całości, bez uprzedniej pisemnej zgody Amundi S.A., w szczególności nie mogą być przekazywane
w jakikolwiek sposób innym osobom lub podmiotom w jakimkolwiek kraju lub jurysdykcji.
Niniejszy dokument został opublikowany przez Amundi, spółkę akcyjną (société anonyme), kapitał akcyjny 596,262,615 EUR,
zarządzającą portfelem i podlegającą regulacjom AMF, nr GP04000036 – adres centrali: 90 boulevard Pasteur - 75015 Paryż Francja 437 574 452 RCS Paris www.amundi.com